Ngành Năm 2014 Năm 2015 ROA doanh nghiệp (%) ROA ngành (%) ROA doanh nghiệp (%) ROA ngành (%) Bất động sản 2 4 3 9
Công nghệ viễn thông 2 9 3 8
Dầu khí 1 4 5 5 Du lịch 1,7 5 1,7 -7 Dược phẩm/ Y tế/ Hóa chất 13 9 4 9 Giáo dục 9 5 7 6 Khoáng sản 3 4 3 2 Năng lượng 16 19 20 20 Nhựa – Bao bì 7 10 6 9 SX – KD 2 4 2 6 Thép 9 4 6 7 Thực phẩm 12 11 11 10 Từ 35% đến dưới 50% 11,81 21,52 14,23 Từ 50% đến dưới 75% 16,81 40,08 33,89 Trên 75% 3,36 12,24 9,62 Tổng 100 100 100
Thương mại 2 2 5 4 Thủy sản 2 3 6 2 Vận tải 13 2 10 5 Vật liệu xây dựng 2 0 5 3 Xây dựng 1 -1 1 1 Chú thích:
ROA doanh nghiệp: ROA trung bình của các doanh nghiệp thuộc mẫu được chọn ROA ngành: ROA trung bình ngành của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán.
Nguồn : từ trang web cophieu68.com và tổng hợp của tác giả
3.1.9 Địn bẩy tài chính
Các doanh nghiệp đều có sử dụng địn bẩy tài chính, tuy nhiên mức độ sử dụng giữa các doanh nghiệp là khơng đồng đều, có doanh nghiệp có tỉ số tổng nợ/tổng tài sản chỉ 0,008 nhưng cũng có doanh nghiệp có tỉ số này lên đến 0,985; trong đó có tới 51,55% doanh nghiệp có tỉ số địn bẩy tài chính > 0,5. Có thể thấy, địn bẩy tài chính được các doanh nghiệp sử dụng khá phổ biến và đa phần là nợ phải trả lớn hơn vốn chủ sở hữu.
Địn bẩy tài chính khi được sử dụng hợp lý sẽ giúp lợi nhuận của doanh nghiệp gia tăng nhanh chóng. Tuy nhiên, địn bẩy tài chính q thấp hay q cao đều không tốt, nhất là trong điều kiện tình hình kinh tế có nhiều biến động, rủi ro thì tỉ lệ địn bẩy quá cao sẽ mang đến nhiều rủi ro cho doanh nghiệp. Vì thế, nhà quản lý cần lựa chọn cơ cấu vốn phù hợp để cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận để mang lại lợi ích lâu dài cho doanh nghiệp. Biểu đồ sau cho thấy rõ hơn tỉ trọng doanh nghiệp phân theo tỉ lệ địn bẩy tài chính.
Biểu đồ 3.4: Tỉ trọng doanh nghiệp phân theo tỉ lệ địn bẩy tài chính
3.1.10 Quy mơ cơng ty
Theo hướng dẫn phân loại quy định tại Nghị định số 56/2009/NĐ-CP ngày 30/06/2009, số lượng doanh nghiệp nhỏ (tổng nguồn vốn < 20 tỉ đồng) chiếm 2,08%; số doanh nghiệp vừa (tổng nguồn vốn từ 20-100 tỉ đồng) là 18,34%, các doanh nghiệp lớn chiếm 79,58%, trong đó có 14,17% doanh nghiệp có tổng tài sản trên 1000 tỉ đồng (tạm gọi là doanh nghiệp rất lớn). Các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán đều phải tuân thủ quy định của pháp luật về quy mô và doanh thu. Các doanh nghiệp này cũng phải đủ lớn mạnh và có sức cạnh tranh cũng như nhu cầu về vốn lớn. Thông qua biểu đồ 3.5, ta sẽ thấy rõ hơn tỉ trọng về quy mô của các doanh nghiệp niêm yết.
Biểu đồ 3.5: Tỉ trọng doanh nghiệp phân theo quy mô công ty 3.1.11 Chất lượng kiểm toán 3.1.11 Chất lượng kiểm toán
Theo thống kê, chỉ có 12,13 % doanh nghiệp được kiểm tốn bởi các cơng ty kiểm tốn uy tín thuộc nhóm Big 4; 87,87% doanh nghiệp cịn lại cũng được kiểm tốn bởi các cơng ty kiểm tốn được UBCKNN cấp phép. Những cơng ty kiểm toán này cũng phải đáp ứng đầy đủ các điều kiện được quy định tại Quyết định 89 của Bộ tài chính về quy mơ vốn, số lượng kiểm toán viên, kinh nghiệm, v.v... để đảm bảo chất lượng của các báo cáo kiểm toán của doanh nghiệp niêm yết.
Báo cáo tài chính được kiểm tốn bởi các doanh nghiệp thuộc Big 4 sẽ có độ tin cậy cao hơn và phát đi tín hiệu tốt về sự minh bạch của doanh nghiệp. Tuy nhiên, vấn đề lựa chọn các cơng ty kiểm tốn này ln được các doanh nghiệp cân nhắc vì phí kiểm tốn của các cơng ty này thường cao hơn từ 7-8 lần, thậm chí có
2,08% 18,34%
65,41% 14.17%
thể lên đến 10 lần so với các cơng ty kiểm tốn khác. Trong bối cảnh tình hình tài chính của doanh nghiệp cịn gặp nhiều khó khăn thì việc lựa chọn cũng được các doanh nghiệp cân nhắc kĩ lưỡng. Biểu đồ dưới đây cho thấy tỉ lệ doanh nghiệp đã được kiểm tốn bởi các cơng ty kiểm tốn thuộc nhóm Big 4.
Biểu đồ 3.6: tỉ trọng các doanh nghiệp được kiểm toán bởi các cơng ty thuộc nhóm Big 4
Bảng 3.4 sau đây mơ tả giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị lớn nhất và nhỏ nhất của các biến số được sử dụng trong mơ hình ước lượng.
Bảng 3.4: Mơ tả các biến được sử dụng trong mơ hình
Tên biến Số quan sát Trung bình Lớn nhất Nhỏ nhất Độ lệch chuẩn
Quyền sở hữu – quản lý 258 0,314 1 0 0,465
Tỉ lệ thành viên HĐQT độc lập
241 0,423 1 0 0,198
Cổ đông Nhà nước 235 0,294 0,879 0 0,242
Cổ đơng nước ngồi 238 0,067 0,482 0 0,095
Cổ đông nội bộ 246 0,255 0,932 0 0,234 Cổ đông lớn 238 0,488 0,982 0 0,210 Cổ đông tổ chức 237 0,428 0,962 0 0,260 Mức độ sinh lời 239 0,0495 0,855 -0,365 0,110 Địn bẩy tài chính 258 0,505 0,985 0,008 0,240 Quy mô 258 26,274 30,435 23,33 1,396 2,08% 18,34% Big4 Khác
Chất lượng kiểm toán 239 0,131 1 0 0,239
Nguồn: Kết quả xử lý số liệu từ Stata
3.2 KẾT QUẢ PHÂN TÍCH
3.2.1 Phân tích tương quan các nhân tố trong mơ hình
Tác giả sử dụng kiểm định Pearson để kiểm tra mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc. Kết quả phân tích cho thấy hệ số tương quan của giữa các biến độc lập với nhau trong mơ hình đều đảm bảo điều kiện r < 0,8 hay nói cách khác, các biến độc lập trong mơ hình khơng có mối tương quan với nhau. Biến độc lập sử dụng trong mơ hình gồm 11 biến gồm: quyền sở hữu – quản lý, tỉ lệ thành viên HĐQT độc lập, cổ đông Nhà nước, cổ đơng nước ngồi, cổ đông nội bộ, cổ đông lớn, cổ đơng tổ chức, mức độ sinh lời, địn bẩy tài chính, quy mơ, chất lượng kiểm tốn.
3.2.2 Lựa chọn mơ hình
Nghiên cứu sử dụng phương pháp ước lượng mơ hình hồi quy với số liệu bảng. Tác giả thực hiện kiểm định Hausman để lựa chọn giữa 2 mơ hình: hiệu ứng cố định (FEM) và hiệu ứng ngẫu nhiên (REM). Kết quả kiểm định thu được giá trị p = 0,870; giả thiết H0 được chấp nhận, điều này cho thấy sai số khơng có tương quan với các biến độc lập trong mơ hình và mơ hình REM được xem là phù hợp hơn trong việc sử dụng để ước lượng mối quan hệ giữa các yếu tố với mức độ cơng bố thơng tin. Kết quả kiểm định được trình bày tại Mục 3 của Phụ lục.
3.2.3 Kiểm định hiện tượng tự tương quan (Autocorrelation)
Tác giả sử dụng kiểm định Wooldridge để phát hiện hiện tượng tự tương quan cho số liệu bảng. Kết quả kiểm định với giá trị p = 0,4612; giả thiết H0 được chấp nhận, điều này có nghĩa là mơ hình khơng xảy ra hiện tượng tự tương quan, chi tiết được trình bày tại Phụ lục, mục 4.
3.2.4 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến (Multicollinearity)
Kiểm tra bằng lệnh Collin để phát hiện hiện tượng đa cộng tuyến trong mơ hình, kết quả đo lường cho thấy mức độ tương quan giữa các biến số trong mơ hình
đều ở mức độ cho phép. Nhân tố phóng đại phương sai (Variance inflation factor - VIF) trung bình của mơ hình là 1,62 và các biến số đều có hệ số VIF < 10. Bảng kết quả chi tiết được trình bày tại Mục 5 của Phụ lục.
3.2.5 Kiểm định hiện tượng phương sai sai số thay đổi (Heteroskedasticity) (Heteroskedasticity)
Nhược điểm của mơ hình hiệu ứng ngẫu nhiên là thường gặp vấn đề phương sai sai số thay đổi và vì thế, cần thực hiện tiếp kiểm định nhân tử Lagrange (Breusch and Pagan Lagrange multiplier test) để phát hiện hiện tượng này, kết quả kiểm định được trình bày tại Mục 6, Phụ lục. Kết quả kiểm định thu được cho thấy mơ hình có hiện tượng phương sai sai số thay đổi (giá trị p = 0), vì thế, lệnh robust được thực hiện để điều chỉnh lại mơ hình, nhằm có được kết quả ước lượng chính xác hơn. Sau khi thực hiện các điều chỉnh, kết quả ước lượng mơ hình hồi quy các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ cơng bố thơng tin được trình bày tại Bảng 3.5.
Các biến về cơ cấu cổ đông: cổ đông Nhà nước (X3), cổ đông tổ chức (X7) được kỳ vọng tương quan thuận với biến phụ thuộc, nghĩa là khi tỉ lệ của các cổ đông này tăng lên sẽ làm gia tăng mức độ công bố thông tin. Tuy nhiên, khi các cổ đông này chiếm phần quá lớn, ngược lại mức độ công bố thông tin sẽ giảm và khi cổ phần hồn tồn thuộc về một nhóm cổ đơng nào đó, động cơ cơng bố thơng tin ra bên ngồi sẽ bị triệt tiêu do mẫu thuẫn giữa các bên đã khơng cịn. Biến X4 (cổ đơng nước ngồi) được giới hạn tối đa ở mức 49% nên sẽ khơng xảy ra tình huống này. Dựa trên những lập luận trên, tác giả đề xuất thêm Mơ hình 2, trong đó biến phụ thuộc là hàm số bậc 2 theo các biến X3 (cổ đông Nhà nước) và biến X7 (cổ đông tổ chức), cịn ở mơ hình 1, DI vẫn là hàm số bậc 1 theo các biến X3, X7.
Kiểm định Hausman (Mục 3, Phụ lục) đã chỉ ra rằng Hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) là phù hợp hơn cho mơ hình hồi quy. Sau khi ước lượng 2 mơ hình, hệ số tiêu chuẩn thơng tin Akaike (Akaike Information Criterion - AIC) và tiêu chuẩn thông tin Bayesian (Beyesian Information Criterion - BIC) được tính tốn để tìm ra mơ hình tốt hơn. Mơ hình có giá trị AIC nhỏ hơn sẽ được đánh giá là tốt hơn trong ước lượng mơ hình (Burnham, Anderson, 2002), giá trị BIC cũng tương tự như vậy. Kết quả AIC và BIC của mơ hình 1 lần lượt là 910.40/950.4 và của mơ hình 2 lần
lượt là 917.72/963.481. Dựa trên kết quả tính tốn cũng như các tiêu chí trong lựa chọn mơ hình, mơ hình 1 được đánh giá là phù hợp hơn trong việc sử dụng để ước lượng các hệ số hồi quy do có hệ số AIC và BIC nhỏ hơn mơ hình 2. Kết quả ước lượng mơ hình REM với dạng hàm số bậc 1 được trình bày tại bảng 3.5 dưới đây.
Bảng 3.5: Kết quả ước lượng mơ hình REM
Biến phụ thuộc: DI – Mức độ công bố thông tin
Tên biến Hệ số ước lượng Sai số chuẩn
Hằng số -7,388 21,537
Quyền sở hữu – quản lý (X1) -2,028** 0,853
Tỉ lệ thành viên HĐQT độc lập (X2) 6,765*** 1,840
Cổ đông Nhà nước (X3) 1,485 5,877
Cổ đơng nước ngồi (X4) 2,156 2,464
Cổ đông nội bộ (X5) 0,288 2,387 Cổ đông lớn (X6) 2,752 5,511 Cổ đông tổ chức (X7) 2,626** 1,325 Mức độ sinh lời (X8) 3,942** 1,990 Đòn bẩy tài chính (X9) -7,743** 3,804 X10 (Quy mơ) 2,260** 0,874 X11 (Kiểm toán) 1,174 1,655 R2 0,304 N 258 P 0,000
Chú thích: *: mức ý nghĩa 10%; **: mức ý nghĩa 5%; ***: mức ý nghĩa 1%
Nguồn: Kết quả xử lý số liệu từ Stata
Với mơ hình 1, ta có R2 của mơ hình là 0,3044; điều này có nghĩa là các biến
độc lập trong mơ hình giải thích được 30,44% sự thay đổi của biến phụ thuộc. Giá trị p là 0,000 tức là mơ hình có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1%.
3.2.6 Kết quả ước lượng mơ hình
3.2.6.1 Quyền sở hữu – quản lý
Hệ số hồi quy của biến X1 là -2,028 với mức ý nghĩa thống kê 5%, biến số này có ảnh hưởng nghịch biến với mức độ công bố thông tin của doanh nghiệp. Theo đó, ở các doanh nghiệp mà Chủ tịch HĐQT cũng đồng thời là Tổng Giám đốc, mức độ cơng bố thơng tin thấp hơn nhóm cơng ty có sự tách biệt giữa 2 đối tượng này là -2,028 điểm. Kết quả này được lý giải là vì sự tách biệt quyền sở hữu – quản lý sẽ làm tăng sự bất cân xứng trong thông tin mà hai đối tượng này tiếp cận, nhu cầu được thông tin gia tăng sẽ làm tăng mức độ công bố thông tin. Như vậy, mức độ công bố thơng tin ở các cơng ty tăng khi có sự phân quyền sở hữu – quản lý. Điều này hàm ý rằng, giả thuyết 1 không thể bị bác bỏ.
3.2.6.2 Tỉ lệ thành viên HĐQT độc lập
Với mức ý nghĩa thống kê tại 1%, hệ số hồi quy của biến X2 là 6,765. Kết quả
cho thấy khi tỉ lệ thành viên độc lập tăng lên 1% thì thì mức độ cơng bố thơng tin sẽ tăng lên 6,765 điểm. Điều này là phù hợp với kì vọng khi tỉ lệ thành viên độc lập trên tổng số thành viên HĐQT có quan hệ đồng biến với mức độ công bố thông tin của doanh nghiệp. HĐQT là cơ quan cao nhất trong công ty, mọi quyết định chiến lược đều phải thông qua HĐQT. Mối quan tâm của họ là bảo vệ lợi ích và tài sản của công ty, đảm bảo việc đầu tư sinh lãi. Quyền lực và vai trị của HĐQT có sức ảnh hưởng đến tất cả các hoạt động của công ty. Tuy nhiên, quyết định của HĐQT cũng sẽ chịu ảnh hưởng bởi lợi ích của các thành viên có liên quan. Vì thế, sự có mặt của các thành viên độc lập với số lượng đủ lớn sẽ giúp nâng cao tính độc lập khách quan của HĐQT, họ sẽ góp phần đảm bảo lợi ích của cả các cổ đơng khác, từ đó làm tăng tính hiệu quả trong hoạt động của HĐQT và minh bạch trong thơng tin. Có thể kết luận rằng, mức độ công bố thông tin cao khi tỉ lệ thành viên độc lập trong HĐQT cao. Như vậy, giả thuyết 2 đã được chấp nhận.
3.2.6.3 Cổ đông Nhà nước
Cổ đông nhà nước đang chiếm vị trí đáng kể trong các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE. Tuy nhiên, vai trị của cổ đơng này trong việc khuyến khích doanh
nghiệp tuân thủ tốt các quy định về công bố thông tin vẫn chưa được phát huy. Nhà nước, dù dưới góc độ là cổ đơng hay cơ quan quản lý vẫn chưa thực hiện tốt nhiệm vụ kiểm soát việc thực hiện nhiệm vụ công bố thông tin của doanh nghiệp. Những quy định pháp lý chưa đủ mạnh cũng như ý thức của người thực thi đã làm giảm bớt tính hiệu lực của các quy định pháp luật. Trong xu thế hội nhập kinh tế cùng với sự biến đổi ngay trong nội tại của khu vực kinh tế nhà nước, vai trị của cổ đơng Nhà nước đang ngày càng thay đổi mạnh mẽ. Để trở thành cổ đông năng động của các doanh nghiệp, tổ chức đại diện sở hữu vốn nhà nước không thể thiếu sự quản lý chuyên nghiệp theo nguyên tắc thị trường và những chuẩn mực quản trị doanh nghiệp tiên tiến. Kết quả nghiên cứu cho thấy, cổ đông nhà nước không tác động đến mức độ công bố thông tin của doanh nghiệp. Giả thuyết 3 đã không được chấp nhận.
3.2.6.4 Cổ đơng nước ngồi
Nhóm cổ đơng này đang ngày càng có vai trị quan trọng hơn đối với thị trường. Tuy nhiên, các hạn chế trong quy định của pháp luật đối với nhóm nhà đầu tư này trong những năm vừa qua vẫn chưa được dỡ bỏ. Sự tham gia bị hạn chế cũng như tính cạnh tranh của thị trường chứng khoán Việt Nam chưa cao đã phần nào ảnh hưởng đến sự tham gia của đối tượng này vào thị trường. Trong thời gian tới, khi nền kinh tế nói chung và thị trường tài chính nói riêng hội nhập sâu rộng hơn với thế giới, các cổ đông nước ngoài với nguồn vốn cũng như kinh nghiệm của mình, được kì vọng sẽ đóng góp quan trọng vào sự phát triển của thị trường. Những đòi hỏi ngày càng cao của cổ đông ngoại cũng sẽ giúp thị trường hoạt động ngày càng hiệu quả. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu cho thấy hiện cổ đơng nước ngồi khơng có ảnh hưởng đến việc công bố thông tin của doanh nghiệp. Vì thế, giả thuyết 4 đã bị bác bỏ.
3.2.6.5 Cổ đông nội bộ
Tỉ lệ cổ phần được nắm giữ bởi các cổ đông nội bộ không ảnh hưởng đến mức độ công bố thông tin. Như đã trình bày, tỉ lệ cổ đông nội bộ trong các doanh nghiệp thường chiếm tỉ trọng nhỏ, các cổ đơng bên ngồi doanh nghiệp vẫn chiếm đa số, vì