d. Chính sách chi trả cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thƣởng thêm vào cuố
2.2. Các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức
2.2.1. Tỷ lệ cổ tức năm trƣớc
Các công ty luôn hƣớng tới duy trì một chính sách cổ tức hợp lý và ổn định nên phải luôn nỗ lực đạt mức tăng trƣởng kế hoạch, lấy tỷ lệ cổ tức năm trƣớc làm mục tiêu phấn đấu đạt đƣợc trong năm nay. Nên tỷ lệ chi trả cổ tức năm trƣớc đóng vai trò đáng kể trong việc quyết định cổ tức năm nay (Lintner, 1956). Theo lý thuyết tín hiệu, các công ty có xu hƣớng cố gắng duy trì mức trả cổ tức ổn định và hạn chế đến mức thấp nhất việc giảm tỷ lệ chia cổ tức. Các công ty có xu hƣớng không tăng chi trả cổ tức, trừ khi họ tin rằng có thể duy trì sự tăng nhƣ vậy trong các năm tiếp theo. Nhà quản lý quyết định tăng chi trả cổ tức khi muốn báo hiệu cho thị trƣờng rằng họ tự tin vào sự phát triển của công ty trong thời gian tới. Mặt khác, cắt giảm cổ tức đƣợc các nhà đầu tƣ xem là sự suy thoái kinh doanh của công ty. Tuy nhiên trong một số trƣờng hợp, việc cắt giảm cổ tức phản ánh nhu cầu giữ tiền mặt cho các hoạt động đầu tƣ trong tƣơng lai của công ty. Baker và cộng sự (2002) đã nhấn mạnh tầm quan trọng của việc duy trì tính ổn định của chính sách cổ tức. Ngoài ra, việc không thay đổi tỷ lệ chi trả cổ tức còn đảm bảo một mức thu nhập gần nhƣ cố định cho những nhà đầu tƣ vốn đƣợc an toàn. Có rất nhiều nghiên cứu đã chứng minh đƣợc sự ảnh hƣởng của chính sách cổ tức năm trƣớc đến việc lựa chọn chính sách cổ tức năm nay nhƣ: Lintner (1956), Ahmed và Javid (2009)...
2.2.2. Lợi nhuận sau thuế
Lợi nhuận sau thuế thể hiện khả năng chi trả cổ tức của một công ty và nó có thể có quan hệ cùng chiều với cổ tức. Ngoài ra, lợi nhuận đƣợc xem nhƣ là một sự cân nhắc để nhà quản lý đƣa ra quyết định có nên trả cổ tức hay là không. Thông thƣờng, khi các công ty đạt đƣợc lợi nhuận cao thì các chủ sở hữu sẽ đƣợc chia cổ tức cao hơn. Với việc tăng chi trả cổ tức có thể đồng thời vừa thỏa mãn lợi ích của các cổ đông hiện tại vừa thể hiện ra bên ngoài rằng công ty đang hoạt động tốt để nâng cao hình ảnh công ty. Nhƣ vậy, giá cổ phiếu của công ty có thể tăng lên, thu hút đƣợc những nhà đầu tƣ mới. Đến thời điểm hiện tại, trên thế giới có nhiều khảo sát thực tế chỉ ra mức độ tác động của biến lợi nhuận đến cổ tức chi trả nhƣ nghiên
cứu của Lintner (1956), Jensen và các cộng sự (1992), He & Li (2009) ...
2.2.3. Quy mô công ty
So với các công ty nhỏ thì các công ty lớn có thể tiếp cận dễ dàng hơn tới thị trƣờng vốn bên ngoài và có lợi thế hơn trong việc vay nợ bởi tính minh bạch về thông tin cao hơn và tạo đƣợc sự yên tâm hơn cho các chủ nợ. Hơn nữa, các công ty lớn có xu hƣớng đa dạng hóa đầu tƣ và lƣu chuyển tiền thuần của họ thƣờng xuyên hơn, ít biến động hơn các công ty nhỏ. Vì vậy, các công ty lớn sẵn sàng trả cổ tức cao hơn.
Đồng thời các công ty có quy mô lớn đƣợc nhà đầu tƣ kỳ vọng là sẽ có tỷ lệ chi trả cổ tức cao hơn, ổn định hơn các công ty khác. Vì ở các công ty có quy mô lớn, các chủ sở hữu chính phải đầu tƣ lƣợng vốn lớn do đó họ muốn nhanh chóng thu hồi vốn và tạo lợi nhuận cao trên số tiền mà mình đã góp. Họ không phải là những nhà đầu cơ chứng khoán nên thu nhập của họ không dựa trên chênh lệch giá mà chỉ dựa trên cổ tức, họ kỳ vọng một mức cổ tức cao khi đầu tƣ vào các công ty này theo kết quả thực nghiệm của Mehta (2012), Deshmukh (2003) ...
2.2.4. Đòn bẩy nợ
Đòn bẩy nợ đƣợc hiểu là tổng nợ phải trả chia cho tổng tài sản. Các công ty có đòn bẩy nợ cao sẽ rất khó khăn trong việc huy động vốn phục vụ cho các dự án đầu tƣ kinh doanh và chi phí huy động rất cao do rủi ro cao trong dòng tiền. Bằng việc chi trả cổ tức thấp hơn, giữ lại phần lớn lợi nhuận để trả lãi vay, trả nợ và bù đắp đầu tƣ mới mụch đích tránh tăng chi phí sử dụng vốn bên ngoài để từ đó làm giảm đòn bẩy nợ. Ủng hộ quan điểm này là các nghiên cứu của Jensen và cộng sự (1992), John và Muthusamy (2010)...
Tuy nhiên lại có một quan điểm khác cho rằng, giữa đòn bẩy nợ và cổ tức có quan hệ cùng chiều. Trong một nghiên cứu khác, Brockman và Unlu (2009) đã chỉ ra rằng Lý thuyết Tín hiệu của chính sách cổ tức là cơ sở lập luận của quan điểm này. Các công ty có đòn bẩy nợ cao sẽ có xu hƣớng đƣa ra mức chi trả cổ tức cao nhằm phát ra tín hiệu công ty đang hoạt động tốt, ổn định tâm lý của nhà đầu tƣ và củng cố lòng tin cho các chủ nợ.
2.2.5. Hình thức sở hữu nhà nƣớc
Theo Chen, Jian and Xu (2009), các công ty do nhà nƣớc kiểm soát chi trả mức cổ tức cao hơn so với các doanh nghiệp ngoài nhà nƣớc khi họ cần thêm tiền
để đầu tƣ vào các dự án công cộng hoặc tài trợ cho các doanh nghiệp nhà nƣớc khác bị hạn chế về tài chính. Ngoài ra, Gugler (2003) lập luận rằng, chi phí đại diện luôn phát sinh và tồn tại trong các công ty nhà nƣớc. Do đó, các công ty nhà nƣớc có xu hƣớng trả cổ tức cao hơn nhằm làm giảm chi phí đại diện. Wei, Zhang, and Xiao (2004) cũng đã tìm thấy những tác động tích cực của sở hữu nhà nƣớc đến cổ tức chi trả.
Trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM nói riêng, thị trƣờng chứng khoán Việt Nam nói chung hiện nay có nhiều công ty trƣớc đây thuộc sở hữu của nhà nƣớc, sau khi cổ phần hóa và niêm yết trên sàn chứng khoán, cổ đông Nhà nƣớc vẫn sở hữu từ 50% vốn cổ phần trở lên. Đề tài đƣa yếu tố này vào nghiên cứu xem có hay không sự khác biệt về chính sách cổ tức giữa nhóm các công ty do nhà nƣớc nắm quyền kiểm soát và nhóm các công ty còn lại hay không.
2.2.6. Các yếu tố vĩ mô
Trong điều kiện nền kinh tế vĩ mô có những dấu hiệu tốt, nền kinh tế vào thời kì tăng trƣởng kinh tế với tốc độ cao, nhƣ vậy sẽ có nhiều cơ hội đầu tƣ, từ đó hứa hẹn đem lại nhiều lợi nhuận cho các công ty trong tƣơng lai. Do đó, các công ty sẽ cân nhắc hơn trong quyết định tỉ lệ chi trả cổ tức, sẽ hạn chế việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt cho cổ đông mà thay vào đó sẽ đem tái đầu tƣ phần lớn lợi nhuận sau thuế mà công ty đạt đƣợc. Theo kết quả nghiên cứu của Đinh Bảo Ngọc và Nguyễn Chí Cƣờng (2014) thì các yếu tố vĩ mô nhƣ: tốc độ tăng trƣởng kinh, lạm phát, lãi suất ngân hang cũng có ảnh hƣởng đến quyết định cổ tức của công ty.
KẾT LUẬN CHƢƠNG 2
Thông qua chƣơng một, tác giả đã trình bày một số khái niệm cơ bản cho ngƣời đọc về cổ tức, chính sách chi trả cổ tức, một số phƣơng pháp áp dụng trong quá trình chi trả cổ tức (trong đó thông thƣờng, phổ biến các công ty thƣơng áp dụng là chi trả cổ tức bằng tiền mặt và cổ phiếu ƣu đãi) và ƣu nhƣợc điểm các phƣơng pháp chi trả cổ tức.
Bên cạnh đó, tác giả trình bày một số yếu tố tác động đến chính sách cổ tức từ các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây về các chính sách chi trả cổ tức của công ty cổ phần nhằm tạo nền tảng cho các nội dung đƣợc nghiên cứu tiếp tục trong chƣơng hai.
CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Chương 3 sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu của đề tài để đưa ra kết quả nghiên cứu về các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM tại chương 4
3.1. Mô hình nghiên cứu
Trên cơ sở các lý thuyết chính sách cổ tức, các yếu tố tác động đã đƣợc xem xét trong các nghiên cứu trƣớc đây kết hợp với mô hình phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP Hồ Chí Minh của tác giả Trƣơng Đông Lộc và Phạm Phát Tiến năm 2015 nên tác giả chọn sử dụng mô hình hồi quy dựa trên dữ liệu dạng nhƣ sau:
DYit = β0 + β1 DYit/1 + β2 ROAit + β3 SIZEit + β4 DEBTit+ β5 OWNit + β6 GDPt + β7 CPIt + β8 INTt + Uit
Biến phụ thuộc (DYit): Chính sách cổ tức đƣợc đo lƣờng thông qua tỷ lệ cổ tức, ở đây tỷ lệ cổ tức đƣợc hiểu là tỷ lệ chi trả cổ tức tính trên mệnh giá mỗi cổ phần. Hiện nay, mệnh giá cho mỗi cổ phần của các công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán nói chung là 10.000 đ/ 1 cổ phần. Cách đo lƣờng chính sách cổ tức này tƣơng tự nhƣ nghiên cứu của He & Li (2009)...
Biến độc lập: Các yếu tố tác động chính sách cổ tức của công ty i năm t (Các biến độc lập này sẽ đƣợc quy định trong mô hình định lƣợng nhằm giải thích cho ngƣời đọc về sự tác động cụ thể đến Biến phụ thuộc (DYit)).
Nhƣ đã trình bày phần trên, các biến trong mô hình đƣợc lựa chọn dựa trên các lý thuyết kinh tế giải thích phù hợp và thực nghiệm thị trƣờng chứng minh các biến độc lập này đã giải thích đến chính sách cổ tức đƣợc tác động thông qua phần giới thiệu của luận văn. Trong bài nghiên cứu này, tác giải đã chọn các biến sau làm biến độc lập nhằm giải thích chính sách cổ tức đã bị tác động trên Sở giao dịch TP.HCM trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2014 nhƣ sau:
- Tỷ lệ cổ tức năm t/1(DYit/1): Cách tính tƣơng tự nhƣ DYit biến này nhằm xem xét mức chia cổ tức năm nay của các công ty có bị ảnh hƣởng bởi mức chi trả cổ tức của năm liền trƣớc đó không.
- Lợi nhuận sau thuế (ROAit): khi sử dụng yếu tố lợi nhuận để so sánh giữa các công ty ta nên loại bỏ ảnh hƣởng của quy mô, vì hai công ty có quy mô khác nhau nhƣng đem lại cùng một mức lợi nhuận thì không thể đánh giá
ngang nhau. Trong nghiên cứu này, biến ROAit đƣợc đo lƣờng bằng tỷ lệ lợi nhuận sau thuế so với tổng tài sản của công ty tƣơng tự nhƣ các nghiên cứu của Mehta (2012), He & Li (2009) …
- Quy mô công ty (SIZEit): có rất nhiều chỉ tiêu đo lƣờng quy mô công ty nhƣ vốn chủ sở hữu, số lƣợng lao động, tổng tài sản… nhƣng đề tài sử dụng chi tiêu tổng tài sản vì đây là chỉ tiêu dễ thấy nhất để so sánh quy mô giữa các công ty với nhau và đƣợc sử dụng phổ biến trong nhiều nghiên cứu nhƣ: Mehta (2012), Sim & Appannan (2011), Musa (2009)…. Để đạt đƣợc phân phối chuẩn biến Quy mô đƣợc đo lƣờng bằng Logarit tự nhiên của tổng tài sản. Size = Log(Tổng tài sản) nhƣ các nghiên cứu trên.
- Mức độ nợ (DEBTit): chỉ tiêu này đƣợc tính bằng tổng Nợ phải trả trên tổng Tài sản tƣơng tự nhƣ cách đo lƣờng của các nghiên cứu của Mehta (2012), Sim & Appannan (2011)…
- Hình thức sở hữu nhà nƣớc (OWNit): tƣơng tự nhƣ nghiên cứu của Trƣơng Đông Lộc và Phạm Phát Tiến (2015), nó là tỷ lệ phần trăm số cổ phần nhà nƣớc nắm giữ trên tổng số cổ phần công ty phát hành.
- Tốc độ tăng trƣởng kinh tế vĩ mô (GDPt): là tốc độ tăng trƣởng GDP theo giá hiện hành và đƣợc đo lƣờng nhƣ nghiên cứu của Đinh Bảo Ngọc và Nguyễn Chí Cƣờng (2014).
- Lạm phát (CPIt): là chỉ số CPI, cũng tƣơng tự nghiên cứu của Đinh Bảo Ngọc và Nguyễn Chí Cƣờng (2014).
- Lãi suất ngân hàng (INTt): là lãi suất liên ngân hàng kỳ hạn 12 tháng nhƣ tác giả Đinh Bảo Ngọc và Nguyễn Chí Cƣờng (2014) đề cập.
Bảng 3.1: Các chỉ tiêu trong mô hình nghiên cứu và kỳ vọng
Tên biến Diễn giải Kỳ vọng về dấu
Tỷ lệ cổ tức năm trƣớc (DYit/1)
Tỷ lệ phần trăm chi trả cổ tức trên mệnh giá của cổ phiếu ( 10.000 đ) năm
t/1
(+)
Lợi nhuận sau thuế (ROAit)
Lợi nhuận sau thuế năm t / Tổng tài
sản năm t (+)
(SIZEit) Mức độ nợ (DEBTit) Tỷ lệ nợ / Tổng tài sản (-) Hình thức sở hữu nhà nƣớc (OWNit) (Số cổ phần sở hữu bởi nhà nƣớc / Tổng số cổ phần phát hành)*100(%) (+) Tốc độ tăng trƣởng kinh tế vĩ mô (GDPt)
Tốc độ tăng trƣởng GDP (theo giá hiện
hành) (-)
Lạm phát (CPIt) CPI năm t (-)
Lãi suất ngân hàng
(INTt) Lãi suất liên ngân hàng kì hạn 12 tháng (-)
3.2. Dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu 3.2.1. Dữ liệu nghiên cứu 3.2.1. Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu của đề tài đƣợc thu thập từ báo cáo tài chính đƣợc kiểm toán, báo cáo thƣờng niên công khai trên website của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM. Với mẫu nghiên cứu là 129 công ty niêm yết từ trƣớc năm 2008 và có giao dịch mua bán chứng khoán tính đến thời điểm nghiên cứu vì chỉ có các công ty này mới có các thông tin minh bạch về báo cáo tài chính, chính sách cổ tức trong thị trƣờng bất công xứng thông tin ở Việt Nam và đặc biệt có nhận thức cao tầm quan trọng của chính sách cổ tức đến hình ảnh cũng nhƣ mục tiêu tối đa hóa giá trị công ty.
Ngoài ra, đề tài cũng sử dụng số liệu kinh tế vĩ mô bao gồm các thống kê về lạm phát, tốc độ tăng trƣởng GDP của Tổng Cục Thống Kê (www.gso.gov.vn), lãi suất bình quân của Ngân Hàng Nhà Nƣớc (www.sbv.gov.vn), cũng nhƣ các số liệu thống kê cổ tức trên các website (www.vietstock.vn, www.cophieu68.vn), các phân tích về chính sách cổ tức của các tác giả, chuyên gia trong và ngoài nƣớc, các công ty chứng khoán nhƣ công ty chứng khoán đầu tƣ và phát triển Việt Nam (www.bsc.com.vn), công ty chứng khoán ngân hàng TMCP Ngoại thƣơng Việt Nam (www.vcbs.com.vn).
3.2.2. Phƣơng pháp nghiên cứu
Nhằm đạt đƣợc những mục tiêu nghiên cứu đề xuất nhƣ trên, đề tài sử dụng kết hợp các phƣơng pháp nghiên cứu thống kê, mô tả và phân tích định lƣợng theo mô hình hồi quy bội sử dụng ƣớc lƣợng bình phƣơng nhỏ nhất (ordinary least
squares – OLS). Phƣơng pháp mô tả để đƣa ra một cái nhìn tổng quan về những chính sách cổ tức mà các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP.HCM đã áp dụng trong thời gian qua. Phƣơng pháp thống kê để tập hợp số liệu và phân tích, đánh giá thực trạng chính sách cổ tức trong giai đoạn 2010 / 2014. Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng sử dụng mô hình hồi quy đƣợc ƣớc lƣợng theo phƣơng pháp bình phƣơng nhỏ nhất nhằm xem xét mối quan hệ giữa chính sách cổ tức của công ty và các yếu tố thuộc về đặc điểm của công ty (tỷ lệ cổ tức năm trƣớc, lợi nhuận sau thuế, quy mô công ty, khả năng sinh lời, đòn bẩy tài chính, hình thức sở hữu nhà nƣớc), cũng nhƣ các yếu tố thuộc về quản trị công ty (chất lƣợng kiểm toán) và các yếu tố vĩ mô (tốc độ tăng trƣởng kinh tế, tỷ lệ lạm phát, lãi suất ngân hàng). Để ƣớc lƣợng dữ liệu bảng, đề tài lần lƣợt sử dụng các kỹ thuật Pooled OLS đến các kỹ thuật ƣớc lƣợng ảnh hƣởng cố định (FEM) và ảnh hƣởng ngẫu nhiên (REM). Bởi vì hạn chế của OLS trong ƣớc lƣợng dữ liệu bảng với các hiện tƣợng bị chệch do phƣơng sai thay đổi hay nội sinh (Kiviet,1995), do đó, ƣớc lƣợng FEM và REM có thể đƣợc sử dụng để xử lý phƣơng sai thay đổi (Ahn and Schmidt,1995). Với giả định mỗi thực thể đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hƣởng đến biến giải thích, mô hình FEM phân tích mối tƣơng quan này giữa phần dƣ mỗi thực thể với các biến giải thích và qua đó kiểm soát, tách ảnh hƣởng của các đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) ra khỏi các biến giải thích để có thể ƣớc lƣợng