2.4.1 Các yếu tố thuộc về công ty
a. Quy mô công ty
Quy mô công ty là một trong những nhân tố quan trọng tác động đến thanh khoản của thị trường cổ phiếu. Có rất nhiều tác giả đã chỉ ra quy mô công ty có tương quan với thanh khoản của cổ phiếu của công ty đó như Heflin, Shaf & Wild (2000); Khediri & Daadaa (2011); Jain, Kim & Rezae (2005).... Trong đó, có một vài nghiên cứu đã đưa ra quan điểm rằng có sự tương quan dương giữa quy mô công ty và thanh khoản của cổ phiếu, cụ thể là quy mô của các công ty tăng lên sẽ thu hút nhiều nhà đầu tư và phân tích hơn, việc thu hút này sẽ làm tăng khối lượng cổ phiếu giao dịch trên sàn chứng khoán hay nói cách khác là làm tăng thanh khoản của các cổ phiếu đó, từ đó thanh khoản của thị trường cổ phiếu nói chung cũng sẽ tăng lên. Ngoài ra, theo các nghiên cứu khác (Omri et al,2004), việc tăng quy mô công ty sẽ giúp cải thiện tính minh bạch về tình hình tài chính và hoạt động kinh doanh của công ty, giảm bất đối xứng thông tin giữa những người trong công ty với các nhà đầu tư bên ngoài, từ đó giúp cải thiện thanh khoản của cổ phiếu đó trên thị trường. Bên cạnh đó, nghiên cứu của Tang và cộng sự (2011) cũng chỉ ra việc bất cân xứng thông tin ở các công ty có quy mô nhỏ làm giảm khả năng thu hút đầu tư từ các nhà đầu tư trên thị trường, đồng thời làm giảm giá trị của doanh nghiệp và của cổ phiếu trên thị trường, từ đó làm cho thanh khoản của cổ phiếu bị kém đi. Hơn nữa trong nghiên cứ (2000) của tác giả Stoll cũng đã khẳng định rằng cổ phiếu của các công ty có quy mô nhỏ thì kém thanh khoản hơn so với cổ phiếu của các công ty có quy mô lớn cùng ngành trên thị trường chứng khoán. Cùng kết quả với các nghiên cứu trên, rất nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng quy mô công ty có tác động dương lên thanh khoản của cổ phiếu trên sàn giao dịch như Karmani (2012); Chung el at (2010); Suzana Baresa và cộng sự (2012); Nguyễn Tiên (2012); Shuenn (2007), Aliahmadi el at (2015); Alnif (2014). Theo Madyan (2013), các nhà phân tích tài chính và cổ đông thường chú ý hơn đến các công ty lớn bởi các công ty lớn có thể tránh được việc bất cân xứng thông tin và tăng được thanh khoản của cổ phiếu khi họ công bố các thông tin trên thị trường. Nhờ đó, cổ phiếu của các công ty
lớn có thể được giao dịch dễ dàng hơn, nhanh chóng, và chịu ít rủi ro về giá hơn so với cổ phiếu của các công ty nhỏ bởi thông tin về các công ty lớn có thể dễ dàng truy cập hơn so với thông tin về các công ty nhỏ. Tuy nhiên, cũng có tác giả đưa ra kết luận khác với kết quả của các nghiên cứu trên, như trong nghiên cứu (2010) của tác giả Narayan Zhang và cộng sự, cụ thể là thanh khoản của cổ phiếu không có mỗi quan hệ nào với quy mô của công ty.
b. Tỷ suất sinh lời của công ty
Có rất nhiều nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng các nhà đầu tư và các nhà đầu tư tiềm năng sẽ có xu hướng ưa thích đầu tư vào các cổ phiếu của các công ty có lợi nhuận cao, đặc biệt là tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) bởi tỷ lệ này có ảnh hưỏng tích cực đến thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường như nghiên cứu của Chen el at (2007), Ricardo Luiz el at (2014), Fang el at (2009). Kết quả từ các nghiên cứu của Alnaif (2014), Asle et al (2013) đã chỉ ra rằng hệ số ROA có mối quan hệ ngược chiều với thanh khoản của cổ phiếu, các nhà đầu tư sẽ nắm giữ và gần như không giao dịch cổ phiếu của mình trên thị trường khi họ thấy được tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản của công ty đó cao, điều này làm giảm thanh khoản của cổ phiếu đó trên thị trường chứng khoán. Trái với quan điểm này, nhóm các nhà nghiên cứu Hansen và Sungsuk (2013); Niloofar Rezaei và cộng sự (2015) lại cho rằng hệ số ROA có ảnh hưởng tích cực đến thanh khoản của cổ phiếu.
c. Đòn bẩy tài chính của công ty
Về mặt lý thuyết, đòn bẩy tài chính là một trong những nguồn rủi ro, và do đó khẳng định rằng việc một công ty sử dụng tỷ lệ vốn vay càng cao thì các cổ đông càng chịu rủi ro cao khi đầu tư vào cổ phiếu của công ty đó (Khaled Lafi Alnaif, 2014), khi các cổ đông chấp nhận chịu rủi ro cao từ dòng tiền không bền vững của công ty, họ sẽ yêu cầu một tỷ suất sinh lời cao hơn cho khoản đầu tư của họ vào cổ phiếu của công ty đó (Penman et al, 2007). Bên cạnh đó, Cai el at (2011) cùng với Acheampong và cộng sự (2014) cùng đưa ra kết luận rằng một công ty có hệ số tổng nợ trên tổng tài sản cao, có thể làm tăng khả năng vỡ nợ và tăng chi phí dự phòng của doanh nghiệp đó. Nếu rủi ro vỡ nợ được định giá, thì việc tăng tỷ lệ nợ trong cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp, tức tăng đòn bẩy tài chính có tiềm năng
mang đến lợi nhuận dự kiến trong tương lai cao hơn. Hơn nữa, việc sử dụng nợ trong cơ cấu vốn của công ty làm giảm dòng tiền tự do của các nhà quản trị công ty, đồng thời cũng tăng khả năng giám sát của các nhà đầu tư. Do đó đòn bẩy tài chính được kỳ vọng là có thể giảm các vấn đề trong doanh nghiệp và có tác động tích cực đến khả năng sinh lời, từ đó giúp tăng thanh khoản của cổ phiếu đó trên thị trường.
Có nhóm tác giả cho rằng đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng tích cực với thanh khoản của cổ phiếu doanh nghiệp do việc sử dụng vốn vay trong cơ cấu nguồn vốn doanh nghiệp làm gia tăng giá trị doanh nghiệp do việc tăng tổng nợ buộc các nhà quản lý doanh nghiệp phải đưa ra quyết định về kinh doanh và đầu tư tốt hơn, từ đó giúp giảm chi phí đại diện, tiết kiệm được chi phí phát hành, đồng thời giúp công ty được hưởng lợi từ lá chắn thuế (Frieder và Martell, 2006); Hansen and Sungsuk (2013). Nhưng trái với quan điểm trên, cũng có những bài nghiên cứu cho rằng việc vay nợ làm giảm giá trị doanh nghiệp do nó làm gia tăng gánh nặng về lãi suất và rủi ro, và cho rằng đòn bẩy tài chính có tương quan âm với thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường (Ke Tang và cộng sự, 2011). Hơn nữa, đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng tiêu cực đến thanh khoản của cổ phiếu, những công ty có đòn bẩy cao thường có thanh khoản thấp và phần lớn tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình thông qua việc phát hành cổ phiếu trên thị trường, do đó để cắt giảm được chi phí vốn và tăng thanh khoản bằng công ty cần giảm tỷ lệ vốn vay trong cơ cấu vốn của nó. Cũng có nghiên cứu chứng minh rằng đòn bẩy tài chính không có tác động hay mối quan hệ nào với thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường (Haddad, 2012); Alnif (2014).
EPS
Có rất nhiều nghiên cứu đã nhận định rằng yếu tố thu nhập trên một cổ phiếu (Earning per share hay EPS) có tác động đến thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường, vì vậy họ đưa EPS như là một biến kiểm soát vào mô hình đo lường tính thanh khoản của thị trường như các nghiên cứu của Sedeaq Nassar (2016); Amihud and Mendelson (1986); Omri et al. (2004), ... về mặt lý thuyết, một nhà đầu tư ưa thích rủi ro sẽ mong muốn nhận được một khoản phần bù rủi ro hợp lý khi họ quyết định nắm giữ một tài sản kém thanh khoản hơn các loại tài sản khác. Do vậy, theo
nhận định từ nghiên cứu (2009) của tác giả Dalgaard thì mối quan hệ tác động cùng chiều giữa lợi nhuận của cổ phiếu với sự kém thanh khoản của cổ phiếu, hay nói cách khác là EPS có ảnh hưởng tiêu cực đến thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường. Cùng với quan điểm này, nghiên cứu (1986) của Amihud và cộng sự cũng đưa ra kết luận rằng những cổ phiếu mà có lợi nhuận nhạy cảm hơn với sự thay đổi của thanh khoản thì nên có tỷ suất sinh lời cao hơn để đảm bảo một khoản đền bù hợp lý cho các nhà đầu tư mạo hiểm nắm giữ cổ phiếu đó. Rất nhiều nghiên cứu khác cũng tiến hành nghiên cứu tác động của EPS đến thanh khoản của cổ phiếu như nghiên cứu của Narayan and Xinwei (2011); Salehi el at (2011); ... và đều đi đến kết luận là EPS có tương quan âm với thanh khoản cổ phiếu.
e. Tỷ lệ giá thị trường/Giá trị sổ sách (Price to Book)
Xem xét giá trị thực của cổ phiếu so với giá trị ghi sổ. Cổ phiếu có giá sổ sách lớn hơn giá thị trường (giá hiện tại đang giao dịch) có thể được xem như cổ phiếu bị định giá thấp hơn so với giá giao dịch hiện tại, hoặc có thể giá trị thực sẽ giảm do tình hình kinh doanh của công ty không thuận lợi. Cổ phiếu có giá sổ sách thấp hơn giá thị trường đây có thể là được xem như cổ phiếu tiềm năng và nhà đầu tư tin rằng cổ phiếu sẽ phát triển, hoặc xem như cổ phiếu được định giá cao hơn so với giá trị thực của cổ phiếu đó.
Một số tác giả đã đưa tỷ lệ giá thị trường/giá trị sổ sách vào bài nghiên cứu của mình vì họ cho rằng tỷ lệ này có tương quan với thanh khoản của thị trường. Giá thị trường/giá trị sổ sách có tương quan dương với tính thanh khoản vì khi giá trị thị trường càng thấp thì tỷ số này càng giảm, khi đó các nhà đầu tư sẽ cho rằng là do tình hình kinh doanh của công ty không thuận lợi nên giá cổ phiếu bị giảm. Do đó tính thanh khoản sẽ bị giảm.
Nghiên cứu của Tang và Wang (2011) cho rằng có mối tương quan nghịch giữa giá trị sổ sách/giá thị trường và tính thanh khoản của cổ phiếu. Tác giả cũng tiến hành xem xét mối quan hệ này qua việc tiến hành chạy mô hình OLS giữa thanh khoản với các biến liên quan đến quản trị công ty, trong đó có biến này.
2.4.2. Các yếu tô vĩ mô
a. Lạm phát
Lạm phát được cho là có mối quan hệ tích cực với thanh khoản trên thị trường cổ phiếu (Fujimoto, 2003), bởi khi đó, các tổ chức hoặc các quỹ ETFs khi nắm giữ các cổ phiếu trong thời kỳ lạm phát sẽ yêu cầu một thị trường có thanh khoản cao hơn (Pandey, 2010). Hơn nữa, việc tiếp cận với việc vay tài chính ngắn hạn vào thời kỳ lạm phát sẽ trở nên khó khăn hơn khi các bên cho vay sẽ thắt chặt các điều khoản về cho vay để bảo vệ quyền lợi của họ khỏi việc mất tiền vào việc nắm giữ tài sản thế chấp trong thời gian lạm phát. Khi đó, theo học thuyết về ưa thích thanh khoản thì tỷ lệ lạm phát có ảnh hưởng tích cực đến thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường. Điều này được giải thích bởi Fisher (1911), ông cho rằng lạm phát khiến cho việc đầu tư vào các sản phẩm tiền tệ trở nên kém hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu tư, cũng trong học thuyết của ông về chuyển nhượng tài sản cũng đã chỉ ra rằng lãi suất của các kênh đầu tư tiền tệ trong lạm phát không đủ để đáp ứng yêu cầu của nhà đầu tư, vì vậy họ chuyển sang kênh đầu tư đem lại lợi nhuận cao hơn là thị trường chứng khoán, khi đó thanh khoản trên TTCK sẽ tăng lên.
Mặt khác, cũng có những tác giả cho rằng lạm phát có ảnh hưởng tiêu cực đến thanh khoản của thị trường cổ phiếu bởi nó tác động đến tâm lý của nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư rủi ro Amador et al (2011); Goyenko và Ukhov, (2009).
Theo tác giả Phạm Nguyễn Hoàng (2011), lạm phát ảnh hưởng gián tiếp đến thị trường chứng khoán thông qua tác động đến tình hình sản xuất hàng hoá, dịch vụ của các doanh nghiệp nói chung và các doanh nghiệp niêm yết nói riêng. Đê giải thích cho quan điểm này, tác giả cho rằng lạm phát tăng đồng nghĩa với việc chi phí đầu vào phục vụ cho việc sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp cũng sẽ bị tăng lên, ngoài ra chi phí đi vay của doanh nghiệp cũng tăng lên do các Ngân hàng phải nâng lãi suất cho vay lên. Do đó, trong thời kỳ lạm phát, các doanh nghiệp cũng gặp không ít khó khăn trong việc tiêu thụ sản phẩm của mình khi họ tăng giá trên thị trường, điều này làm cho các doan nghiệp không đảm bảo được doanh thu, lợi nhuận theo kế hoạch, dẫn đến việc giá cổ phiếu của doanh nghiệp bị ảnh hưởng đồng thời làm giảm thanh khoản của cổ phiếu đó trên thị trường. Hơn nữa, lạm phát
tăng là dấu hiệu của sự bất ổn kinh tế, do đó tâm lý nhà đầu tư cũng bị ảnh hưởng khi họ cho rằng việc đầu tư chứng khoán sẽ không còn hấp dẫn nữa khi các ngân hàng thương mại tiến hành tăng lãi suất huy động vốn lên trong giai đoạn lạm phát, nhà đầu tư sẽ có xu hướng chuyển sang hình thức đầu tư khác như gửi tiết kiệm, để hưởng lợi suất cao hơn mà lại ít rủi ro hơn chứng khoán. Khi đó, thanh khoản trên TTCK sẽ giảm đi đáng kể dưới tác động của lạm phát và việc thắt chặt chính sách tiền tệ của nhà nước.
b. Lãi suất
Weston et al. (2005) trong nghiên cứu đã chỉ ra rằng việc tăng lãi suất huy động được xác nhận như là tác nhân gián tiếp khiên thị trường ảm đạm và thanh khoản sụt giảm trong mỗi nhịp tăng của thị trường. Bởi vì, khi lãi suất tăng sẽ tác đến tâm lý nhà đầu tư, khi đó họ sẽ lựa chọn kênh đầu tư hiệu quả. Kênh tiền gửi hệ thống ngân hàng sẽ được ưu tiên về mức sinh lời tăng đi kèm độ an toàn, khiến dòng tiền đổ vào TTCK suy giảm và hệ lụy là thanh khoản đi xuống.
Việc lãi suất huy động này tăng lên cùng kéo theo mức sinh lời kỳ vọng của nhà đầu tư khi đầu tư vào TTCK cũng tăng theo. Để đạt được điều này là không đơn giản trong một TTCK đã bão hòa và có mức tăng trưởng chỉ ở mức.
Hội nhập tài chính
Hội nhập tài chính có tác động lên nhiều khía cạnh khác nhau của nền kinh tế nói chung, đặc biệt là thị trường cổ phiếu nói riêng. Việc hội nhập tài chính và việc dễ dàng tiếp cận nguồn vốn giữa các quốc gia khác nhau mà được coi là một trong những giải thích đơn giản về việc hội nhập tài chính giữa các thị trường chứng khoán, điều này có ảnh hưởng đến tính thanh khoản thị trường vốn của nền kinh tế (Ralfs Sataki, 2018; Forbes & Rigobon, 2002; Hameed et al., 2010). Chordia et al (2001), 15 Hameed et al (2010) đã kết luận rằng tính thanh khoản của TTCK bị ảnh hưởng bởi sự nhất quán về giá cả và khả năng tiếp cận đến các dòng vốn. Hooper. V (2001) cho rằng việc hội nhập sẽ tăng quy mô và hiệu quả hoạt động của thị trường cổ phiếu vì việc huy động vốn từ nhà đầu tư nước ngoài nhanh và dễ dàng hơn ở thị trường sơ cấp sẽ tăng tính thanh khoản cho thị trường thứ cấp. Bên cạnh đó, việc hội nhập không những đem lại những dòng vốn lớn từ đầu tư nước ngoài mà còn tạo
ra một môi trường tốt hơn để những doanh nghiệp tư nhân trong nước có thể thu hút vốn. Những doanh nghiệp lớn cũng được hưởng lợi từ việc hội nhập khi có cơ hội lớn để có thể tư hữu hóa, hay chính là việc nhà nước thoái vốn ra khỏi các doanh nghiệp. Thêm vào đó, khi những doanh nghiệp có quy mô lớn niêm yết trên sàn chứng khoán sẽ khiến cho mức vốn hóa thị trường trở nên lớn hơn, giúp thị trường có cơ hội được nâng hạng, điều này sẽ thu hút được sự quan tâm của các nhà đầu tư nước ngoài và khuyến khích sự tham gia của những tổ chức đầu tư. Vì vậy, việc đã dạng hoá loại nhà đầu tư trên TTCK sẽ tạo tác động tích cực đến mức độ thanh khoản của thị trường và điều này giúp thị trường hoạt động một cách hiệu quả hơn.
Những công ty có thanh khoản thấp và biến động thì sẽ có phần bù rủi ro thấp hơn, dẫn đến việc giảm chi phí sử dụng vốn và nâng cao giá trị công ty. Tuy