tối đa là 10% giá trị cổ phiếu, trái phiếu đăng ký mua” (Điểm 6 mục VI)
Bên cạnh đó, các quy định về kiểm toán kế toán còn nhiều điểm chưa phù hợp với thông lệ quốc tế; các quy định về phương thức phát hành thông qua các tổ chức trung gian và việc công bố thông tin còn thiếu tính đồng bộ, hoặc chưa được thể hiện đầy đủ trong các văn bản pháp luật.
Đối với hình thức phát hành chứng khoán riêng lẻ, Luật Công ty trước đây và Luật Doanh nghiệp hiện hành do chỉ dừng lại ở những quy định chung chung cho nên không phân biệt được rạch ròi việc phát hành riêng lẻ và việc phát hành ra công chúng. Nghị định 48/1998/ NĐ- CP về CK&TTCK thì xác định rõ là chỉ điều chỉnh việc phát hành chứng khoán ra công chúng (“Nghị định này quy định việc phát hành chứng khoán ra công chúng, giao dịch chứng khoán và các dịch vụ liên quan đến chứng khoán và thị trường chứng khoán trên lãnh thổ nước Cộng hoà xã hội chủ nghĩa Việt Nam” (Điều 1 Chương I). Như vậy, có thể nói pháp luật về CK&TTCK của ta hiện nay chưa có các quy định điều chỉnh việc phát hành chứng khoán riêng lẻ.
2.2.Về cơ cấu các loại thị trường
Một mô hình thị trường thị trường chứng khoán hoàn chỉnh bao giờ cũng
gồm hai loại thị trường là: Thị trường chứng khoán tập trung là Sở Giao dịch
chứng khoán ( ở Việt Nam là Trung tâm giao dịch chứng khoán) và Thị trường
chứng khoán phi tập trung (OTC).
Thông thường, việc mua bán chứng khoán trên thị trường OTC là mua bán các chứng khoán không được niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán. Tuy nhiên, cũng có trường hợp chứng khoán được niêm yết tại SGDCK vẫn được mua bán trên thị trường OTC. Ở những nước có thị trường chứng khoán phát triển mạnh thì tổng giá trị chứng khoán được buôn bán trên thị trường OTC lớn
hơn rất nhiều lần giá trị chứng khoán được giao dịch trên Sở GDCK. Tuy nhiên, hiện nay ở Việt Nam vẫn chưa có thị trường OTC. Bên cạnh đó, Nghị định 48/1998/NĐ - CP về CK&TTCK mới chỉ quy định về Thị trường giao dịch tập trung, nhưng lại quy định những điều kiện rất khắt khe như: tổ chức phát hành phải đáp ứng đủ một số điều kiện nhất định thì mới được xem xét cấp phép cho
việc niêm yết chứng khoán. Cụ thể là theo điều 6 NĐ48/CP, “tổ chức phát hành
chứng khoán ra công chúng phải đáp ứng các điều kiện sau đây: Mức vốn điều lệ tối thiểu là 10 tỷ đồng Việt Nam;
Hoạt động kinh doanh có lãi trong hai năm liên tục gần nhất;
Thành viên Hội đồng quản trị và Giám đốc (Tổng Giám đốc) có kinh nghiệm quản lý kinh doanh;
Có phương án khả thi về việc sử dụng vốn thu được từ đợt phát hành cổ phiếu;
Tối thiểu 20 % vốn cổ phần của tổ chức phát hành phải được bán cho trên 100 người đầu tư ngoài tổ chức phát hành; trường hợp vốn cổ phần của tổ chức phát hành từ 100 tỷ đồng trở lên thì tỷ lệ tối thiểu là 15% vốn cổ phần của tổ chức phát hành;
Cổ đông sáng lập phải nắm giữ ít nhất 20% vốn cổ phần của tổ chức phát hành và phải nắm giữ mức này tối thiểu 3 năm kể từ ngày kết thúc việc phát hành;
Trường hợp số cổ phiếu phát hành có tổng giá trị theo mệnh giá vượt 10 tỷ đồng thì phải có tổ chức bảo lãnh phát hành”
Khi TTGDCK mới được hình thành và đi vào hoạt động, việc đặt ra những điều kiện này là hết sức cần thiết để bảo vệ nhà đầu tư và tạo dựng một thị trường chứng khoán có độ tin cậy cao đối với công chúng đầu tư. Tuy nhiên, những điều kiện này khi áp dụng trên thực tế thì ngoài những hạn chế như đã phân tích ở phần trước ( phần “ cơ chế và hình thức phát hành”), chúng còn loại
NguyÔn ThÞ Thóy Líp Ph¸p 2 –
K37
bớt một số doanh nghiệp không đáp ứng được các điều kiện trên. Ví dụ không đáp ứng được số vốn cần thiết, hoặc về thời gian hoạt động liên tục có hiệu quả và do đó không được xem xét cấp phép niêm yết chứng khoán. Thế nhưng, trên thực tế chứng khoán của những doanh nghiệp này vẫn có nhu cầu trao đổi và thực tế nó vẫn đang được tiến hành trao đổi. Song, chúng ta lại chưa có các quy định đối với thị trường OTC, dẫn đến việc trao đổi chứng khoán của các doanh nghiệp này diễn ra lẻ tẻ, manh mún và không có tổ chức vì bị nằm “ngoài vòng pháp luật”. Đây có thể coi là một hạn chế rất lớn, và là một trong những nhân tố làm đình trệ việc triển khai cổ phần hoá các doanh nghiệp đặc biệt là doanh nghiệp vừa và nhỏ.
2.3.Còn thiếu bình đẳng về thuế trong đầu tư chứng khoán
Thị trường chứng khoán Việt Nam đang tồn tại một bất bình đẳng là trong khi các cá nhân đầu tư chứng khoán được hưởng ưu đãi miễn thuế thu nhập thì các tổ chức đầu tư chứng khoán lại phải chịu gánh nặng về thuế thu nhập doanh nghiệp (lên tới 32%) đối với phần lợi nhuận thu được từ cổ tức, trái tức, chênh lệch mua bán chứng khoán,…
Thực tế này không khuyến khích sự nhiệt tình tham gia mua bán chứng khoán của các nhà đầu tư là tổ chức tài chính, doanh nghiệp…
Trong khi đó, nhiều chuyên gia kinh tế cho rằng, nhà đầu tư là tổ chức mới thực sự là những khách hàng có năng lực, tiềm năng để tạo nên sự sôi động cho thị trường chứng khoán Việt Nam.
Bên cạnh đó, theo quyết định số 39/2000/QĐ - TTg của Thủ tướng Chính phủ ban hành ngày 27 tháng 3 năm 2000, quy định tạm thời ưu đãi về thuế đối với hoạt động kinh doanh chứng khoán thì chỉ có 3 đối tượng là các công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, tổ chức phát hành có chứng khoán niêm yết được miễn thuế giá trị gia tăng và miễn, giảm thuế thu nhập doanh nghiệp trong thời gian đầu đi vào hoạt động… Việc đối tượng được hưởng ưu đãi thuế quá
hạn hẹp như vậy đã gây ra những phản ứng khác nhau trong giới các nhà đầu tư chứng khoán Việt Nam.
2.4.Các tổ chức hoạt động kinh doanh chứng khoán
Theo điều 29 Nghị định 48/1998/ NĐ - CP, “các tổ chức tín dụng, công ty bảo hiểm hoặc các tổng công ty muốn tham gia kinh doanh chứng khoán phải thành lập công ty chứng khoán độc lập. Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước cấp giấy phép hoạt động cho các công ty chứng khoán”. Tuy nhiên, Luật các tổ chức tín dụng năm 1997 lại chưa có quy định cho phép các tổ chức tín dụng được quyền tham gia chứng khoán. Sự không đồng bộ này của hệ thống pháp luật đã phần nào gây khó khăn, cản trở hoạt động của các tổ chức tín dụng.
Bên cạnh đó, những quy định về tổ chức và hoạt động của Công ty chứng khoán cũng có nhiều bất cập. Cho đến nay, khung pháp lý điều chỉnh tổ chức và hoạt động của Công ty chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm:
- Nghị định số 48/1998/NĐ - CP ngày 11/7/1998 của Chính phủ về CK&TTCK
- Quy chế về tổ chức hoạt động của Công ty chứng khoán (ban hành kèm theo Quyết định số 04/1998/QĐ - UBCK3 ngày 13/10/1998 của Chủ tịch Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước).
Đánh giá một cách khái quát nhất, các văn bản này đã góp phần vô cùng quan trọng trong việc chuẩn bị và thúc đẩy TTCK ra đời ở Việt Nam vào tháng 7/2000. Nhờ có khuôn khổ pháp lý ban đầu quy định về tổ chức và hoạt động của các Công ty chứng khoán, trong thời gian qua, chúng ta đã hình thành một mạng lưới các CTCK, một trong những điều kiện cần thiết để thị trường đi vào hoạt động. Đồng thời, những quy định này còn tạo cho người dân làm quen với loại hình đầu tư mới, dần dần hình thành thói quen đầu tư vào các công cụ trên TTCK. Bên cạnh đó, các văn bản quy phạm pháp luật này đã quy định phạm vi
NguyÔn ThÞ Thóy Líp Ph¸p 2 –
K37
hoạt động của CTCK, và bằng hoạt động của mình, các CTCK thời gian qua đã xây dựng được niềm tin ban đầu trong dân chúng khi tham gia đầu tư trên TTCK.
Tuy nhiên, các văn bản trên được ban hành trên cơ sở các quy định về tổ chức và hoạt động của công ty nói chung và được quy định trong Luật Công ty năm 1990. Vì vậy, khi Luật này được thay thế bởi Luật doanh nghiệp kể từ ngày 1/1/2000 đã không tránh khỏi có một số quy định cần được sửa đổi, bổ sung. Có thể nói, sự ra đời của Luật Doanh nghiệp đã tạo một khung pháp lý thông thoáng hơn cho hoạt động của các doanh nghiệp nói chung và CTCK nói riêng. Nhưng đi kèm với nó sẽ phải có những thay đổi liên quan đến tổ chức và hoạt động của công ty chứng khoán hiện hành, cụ thể là các quy định về thủ tục cấp giấy phép hoạt động kinh doanh chứng khoán; giấy phép hành nghề kinh doanh chứng khoán; việc thành lập chi nhánh; văn phòng đại diện; chia, tách, sáp nhập CTCK.
2.5.Khả năng tham gia của các tổ chức, cá nhân nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam.
Mặc dù TTCK nước ta đã đi vào hoạt động từ giữa năm 2000, nhưng tính đến nay (sau hơn hai năm hoạt động), sự xuất hiện của các nhà đầu tư nước ngoài (ĐTNN) trên thị trường này còn mờ nhạt.
Có rất nhiều lý do giải thích cho vấn đề này. Nhưng có thể nói lý do liên quan đến vấn đề pháp lý là cơ bản nhất.
Nói chung pháp luật ở hầu hết các nước đều có qui định những mức độ hạn chế sự tham gia của tổ chức, cá nhân người nước ngoài đầu tư vào TTCK của họ cả trên phương diện kinh doanh và phương diện đầu tư.
Trên phương diện kinh doanh, pháp luật nhiều nước không cho phép các công ty chứng khoán nước ngoài trở thành thành viên sở GDCK, chỉ cho phép
tham gia dưới hình thức liên doanh với các công ty trong nước hoặc được mở chi nhánh, đặt văn phòng đại diện để làm nhiệm vụ môi giới.
Trên phương diện đầu tư, luật pháp các nước trong khu vực hầu hết đều có những qui định riêng về các loại cổ phiếu bán cho người nước ngoài hoặc khống chế tỷ lệ nắm giữ chứng khoán của các nhà ĐTNN. Ví dụ: Pháp luật của Indonesia, Thái Lan cho phép các nhà ĐTNN được quyền nắm giữ tối đa 49% số cổ phiếu đăng ký lưu hành trên sở giao dịch đối với một tổ chức phát hành; ở Malaysia tỷ lệ này là 30%; ở Philippine và Trung Quốc thì phân cổ phiếu thành hai loại: Loại bán cho các nhà đầu tư trong nước (loại A), loại bán cho các nhà ĐTNN (loại B).
Theo kinh nghiệm của một số nước trong khu vực, Việt Nam cũng mở TTCK với bên ngoài. Tuy nhiên, việc mở cửa này cũng có nhiều qui định hạn chế, nhằm tạo điều kiện cho các doanh nghiệp kinh doanh chứng khoán trong nước có cơ hội lớn mạnh và bảo đảm tính an toàn của TTCK trong nước, hạn chế những tác động từ bên ngoài.
Mặc dù vậy, những qui định của chúng ta lại quá khắt khe và có nhiều điểm không nhất quán.
Trước hết, đó là sự không nhất quán trong việc nắm giữ cổ phần của các bên tham gia là người nước ngoài. Trong quyết định 139/TTg của Thủ tướng chính phủ về việc cho phép các tổ chức cá nhân nước ngoài được phép tham gia
vào TTCK Việt Nam quy định “Các tổ chức, cá nhân nước ngoài được nắm giữ
tối đa 20% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của một tổ chức phát hành, chứng chỉ Quỹ đầu tư của một Quỹ đầu tư chứng khoán, trong đó một tổ chức nước ngoài được nắm giữ tối đa 7% và một cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 3%” (Điều 1). Nhưng trong Quyết định 145/TTg của Thủ tướng chính phủ về việc quy định các tổ chức nước ngoài được mua cổ phần của các công ty trong nước
(ban hành sau QĐ139/TTg 18 ngày) lại quy định “Tổng số giá trị cổ phần bán
NguyÔn ThÞ Thóy Líp Ph¸p 2 –
K37
cho các nhà đầu tư nước ngoài không vượt quá 30% vốn điều lệ của công ty. Trong trường hợp nhiều nhà đầu tư nước ngoài đăng ký mua vượt quá 30% số vốn điều lệ của công ty thì tổ chức bán đấu giá” (Điều 6). Mặc dù mâu thuẫn này đã được nhận biết từ lâu, song cho đến nay vẫn chưa có văn bản nào được ban hành để
điều chỉnh mâu thuẫn này.
Thứ hai, mặc dù Chính phủ đã cho phép nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào TTCK Việt Nam, nhưng đến nay vẫn chưa có văn bản pháp quy nào quy định các nguồn vốn nước ngoài được đưa vào Việt Nam để kinh doanh chứng khoán. Việc chuyển đổi ngoại tệ sang đồng Việt Nam để kinh doanh chứng khoán, việc chuyển vốn và lợi nhuận từ đồng Việt Nam sang ngoại tệ để chuyển ra nước ngoài hay chuyển vào tài khoản của nhà ĐTNN cũng không được quy định cụ thể. Những quy định về quản lý ngoại hối cũng là vấn đề hiện được các nhà đầu tư nước ngoài hết sức quan tâm (xin được phân tích sâu hơn ở phần sau).
Thứ ba, các quy định của Luật đầu tư nước ngoài chưa đồng bộ và thông thoáng, dẫn đến hạn chế khả năng tham gia TTCK của các nhà ĐTNN. Cụ thể
là, theo quy định của Luật đầu tư nước ngoài, các “doanh nghiệp liên doanh
được thành lập theo hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn…” (Điều 6, Chương II) và trong quá trình hoạt động cũng được phép chuyển đổi sang hình thức công ty cổ phần.
Quy định này không những làm hạn chế khả năng huy động vốn đầu tư từ nước ngoài, mà còn hạn chế cả khả năng tham gia TTCK của các nhà ĐTNN.
Thứ tư, đó là sự thiếu thống nhất trong ưu đãi thuế đối với tổ chức và cá nhân nước ngoài tham gia TTCK. Các cá nhân nước ngoài tham gia vào TTCK Việt Nam sẽ được hưởng ưu đãi thuế thu nhập cá nhân. Nhưng nếu nhà đầu tư nước ngoài là tổ chức thì lại bị đánh thuế thu nhập doanh nghiệp theo mức khoán bằng 5% doanh thu. Tương tự, chỉ các công ty chứng khoán, công ty quản
lý quỹ và các tổ chức phát hành có chứng khoán niêm yết trong nước....mới được miễn, giảm thuế GTGT, thuế TNDN trong thời gian đầu đi vào hoạt động, còn các nhà đầu tư chứng khoán nước ngoài vẫn phải nộp hai khoản thuế này. Những bất bình đẳng và thiếu hợp lý về thuế nói trên được Bộ tài chính khẳng định lại một lần nữa trong công văn số 4321TC/TCT ngày 07/05/2002 của Bộ tài chính về chính sách thuế đối với tổ chức, cá nhân nước ngoài đầu tư chứng khoán tại Việt Nam.
Theo tinh thần của văn bản nói trên, các nhà đầu tư là cá nhân, tổ chức nước ngoài còn bị đánh thuế chuyển lợi nhuận ra nước ngoài bằng 5% số thu nhập được chuyển. Theo các chuyên gia chứng khoán, trong bối cảnh quy mô của TTCK Việt Nam chưa lớn, cần thu hút sự tham gia của các tổ chức, cá nhân nước ngoài để tăng phần sôi động, việc đánh thuế bằng 5% số thu nhập chuyển ra nước ngoài là thiếu khuyến khích. Ngay trong Luật Đầu tư nước ngoài, để khuyến khích các nhà đầu tư nước ngoài, trong nhiều trường hợp, Nhà nước cũng chỉ thu thuế chuyển lợi nhuận ra nước ngoài theo mức có 3% trong số thu nhập được chuyển. Thậm chí, trong một số trường hợp còn miễn loại thuế này.
Việc để xảy ra những bất bình đẳng, thiếu hợp lý về thuế nói trên là do Bộ tài chính, Tổng cục Thuế cho đến nay vẫn chưa nghiên cứu cụ thể, kỹ càng về thuế thu nhập đối với các hình thức đầu tư gián tiếp nước ngoài. Do đó, việc xây dựng các chính sách thuế đối với các tổ chức, cá nhân nước ngoài tham gia đầu tư chứng khoán trên TTCK Việt Nam nói riêng và các hình thức đầu tư gián tiếp nước ngoài nói chung không chỉ chậm trễ (TTCK mất gần hai năm đi vào hoạt