Tác động của tiền mặt dư thừa đến các quyết định tài chính của các công ty niêm yết ở Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH _ HOÀNG THỊ THỦY TIÊN TÁC ĐỘNG CỦA TIỀN MẶT DƢ THỪA ĐẾN CÁC QUYẾT ĐỊNH TÀI CHÍNH CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài - Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN VĂN SĨ TP Hồ Chí Minh - Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài: “Tác động tiền mặt dư thừa đến định tài cơng ty niêm yết Việt Nam” cơng trình nghiên cứu riêng tơi hướng dẫn PGS.TS Nguyễn Văn Sĩ Các số liệu kết nêu luận văn trung thực chưa công bố cơng trình khác TP.HCM, ngày 28 tháng 05 năm 2015 Tác giả luận văn Hoàng Thị Thủy Tiên MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu vấn đề nghiên cứu 1.3 Phương pháp nghiên cứu 1.4 Ý nghĩa đề tài .6 1.5 Bố cục đề tài .7 CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA TIỀN MẶT DƢ THỪA ĐẾN CÁC QUYẾT ĐỊNH TÀI CHÍNH CỦA CƠNG TY 2.1 Cơ sở lý thuyết 2.1.1 Lý thuyết đánh đổi .8 2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng 2.1.3 Lý thuyết đại diện 10 2.2 Bằng chứng thực nghiệm tác động tiền mặt dư thừa đến định tài 11 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 25 3.1 Dữ liệu mẫu 25 3.2 Mơ hình định lượng giả thuyết 26 3.2.1 Mơ hình nghiên cứu tác động định tài đến giá trị công ty bối cảnh công ty có hội đầu tư 27 3.2.2 Mơ hình nghiên cứu tác động việc nắm giữ tiền mặt dư thừa đến định tài cơng ty 35 3.3 Phương pháp nghiên cứu 44 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ 49 4.1 Thống kế mô tả, ma trận hệ số tương quan kiểm định tượng đa cộng tuyến 49 4.1.1 Thống kê mô tả 49 4.1.2 Ma trận hệ số tương quan 51 4.1.3 Kiểm định tượng đa cộng tuyến .52 4.2 Các kết hồi quy kiểm định 53 4.2.1 Kết hồi quy kiểm định mơ hình 53 4.2.2 Kết hồi quy kiểm định mơ hình 58 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 66 5.1 Kết luận kết nghiên cứu 66 5.2 Hạn chế đề tài 67 5.3 Hướng nghiên cứu 67 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT Từ viết tắt Difference Tên tiếng Anh Tên tiếng Việt Difference Generalized Method Phương pháp hồi quy GMM sai GMM of Moments phân FDI Foreign Direct Investment Đầu tư trực tiếp nước FEM Fixed Effects Method FRS Federal Reserve System GMM General Method Of Moments HSX Ho Chi Minh Stock Exchange HNX Hanoi Stock Exchange ICB Industry Classification Benchmark Phương pháp hồi quy hiệu ứng cố định Cục Dự trữ liên bang Phương pháp tổng quát hóa thời điểm Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Tiêu chuẩn phân ngành ICB IO Investment Opportunities Các hội đầu tư IV Instrumental Variables Biến cơng cụ LIO Low Investment Opportunities Có hội đầu tư MB Market to book ratio Pooled OLS Pooled Ordinary Least Squares Tỷ số giá trị thị trường giá trị sổ sách Phương pháp hồi quy “gộp” tất quan sát Phương pháp hồi quy hiệu REM Random Effects Method R&D Research and Development Nghiên cứu phát triển System Generalized Method of Phương pháp hồi quy GMM hệ Moments thống Variance Inflation Factor Hệ số phóng đại phương sai System GMM VIF ứng ngẫu nhiên DANH MỤC CÁC BẢNG Tên bảng Trang Bảng 3.1: Phân ngành công ty mẫu theo tiêu chuẩn ICB 26 Bảng 3.2: Tóm tắt biến sử dụng mơ hình 32 Bảng 3.3: Tóm tắt biến sử dụng mơ hình liệu chéo 40 Bảng 3.4: Tóm tắt biến sử dụng mơ hình 41 - 42 Bảng 4.1: Thống kê mô tả 49 Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan 51 Bảng 4.3: Kết kiểm định tượng đa cộng tuyến mơ hình Bảng 4.4: Kết kiểm định tượng đa cộng tuyến mô hình Bảng 4.5: Kết kiểm định Breusch and Pagan Lagrangian mơ hình Bảng 4.6: Kết kiểm định Hausman mơ hình Bảng 4.7: Kết kiểm định tượng tự tương quan mô hình Bảng 4.8: Kết kiểm định tượng phương sai sai số thay đổi mơ hình Bảng 4.9: Kết hồi quy mơ hình phương pháp FEM System GMM Bảng 4.10: Kết kiểm định Breusch and Pagan Lagrangian mơ hình 52 52 53 53 54 54 54 - 55 59 Bảng 4.11: Kết kiểm định Hausman mơ hình Bảng 4.12: Kết kiểm định tượng tự tương quan mơ hình Bảng 4.13: Kết kiểm định tượng phương sai sai số thay đổi mơ hình Bảng 4.14: Kết hồi quy mơ hình phương pháp FEM System GMM 59 60 60 60 - 61 TÁC ĐỘNG CỦA TIỀN MẶT DƢ THỪA ĐẾN CÁC QUYẾT ĐỊNH TÀI CHÍNH CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM TĨM TẮT Bài luận văn tiến hành nghiên cứu tác động lượng tiền mặt dư thừa mà công ty nắm giữ đến việc định tài để từ ảnh hưởng đến giá trị cơng ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007 - 2013 với mẫu bao gồm 242 cơng ty phi tài niêm yết sàn giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HSX) sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) Với việc sử dụng phương pháp GMM hệ thống để chạy hai mơ hình hồi quy áp dụng hai kiểm định Arellano - Bond Hansen để kiểm định tính phù hợp phương pháp hồi quy GMM, tác giả thu kết thực nghiệm cho thấy định tài thật có ảnh hưởng đến giá trị công ty tác động phụ thuộc lớn vào lượng tiền mặt mà công ty nắm giữ Cụ thể, thứ nhất, tác giả tìm thấy có tình trạng nắm giữ tiền mặt dư thừa công ty niêm yết Việt Nam giai đoạn 2007 – 2013 Thứ hai, xem xét định tài – định đầu tư, định tài trợ định phân phối ảnh hưởng đến giá trị công ty bối cảnh cơng ty Việt Nam có hội đầu tư, tác giả thu kết cho thấy, công ty Việt Nam có hội đầu tư thực dự án đầu tư chi trả cổ tức tiền mặt cho cổ đơng việc đầu tư chi trả cổ tức làm giảm giá trị cơng ty Trong đó, cơng ty sử dụng nợ nhiều chế kiểm soát hiệu vấn đề đầu tư mức nên làm tăng giá trị công ty Thứ ba, với mục tiêu nghiên cứu kiểm định xem việc nắm giữ tiền mặt dư thừa có ảnh hưởng đến sách đầu tư, sách tài trợ sách phân phối cơng ty niêm yết Việt Nam giai đoạn 2007 – 2013, kết thực nghiệm cho thấy công ty nắm giữ tiền mặt dư thừa đầu tư nhiều việc thực dự án đầu tư làm cho giá trị cơng ty tăng lên, cổ đông đánh giá cao định đầu tư cơng ty Thêm vào đó, cơng ty sử dụng nợ chi trả cổ tức tiền mặt nhiều nợ với cổ tức sử dụng chế kiểm sốt thay cho giúp cho công ty Việt Nam giải cách hiệu lượng tiền mặt dư thừa mà cơng ty nắm giữ để từ làm tăng giá trị cơng ty Từ khóa: nắm giữ tiền mặt dư thừa, định tài chính, hội đầu tư, giá trị công ty, đầu tư mức 67 giải cách hiệu vấn đề dư thừa tiền mặt từ làm tăng giá trị công ty Kết thu từ luận văn có đóng góp quan trọng vào tài liệu nghiên cứu thời đặc biệt mang nhiều hàm ý nhà quản lý việc hoạch định sách tài để làm tăng giá trị công ty, công ty nắm giữ tiền mặt dư thừa Trên sở phân tích lượng tiền mặt mà cơng ty nắm giữ với đặc trưng điều kiện thực tế thị trường Việt Nam, nhà quản lý phối hợp nhịp nhàng sách đầu tư, sách tài trợ sách phân phối để từ làm tăng giá trị cơng ty 5.2 Hạn chế đề tài Thứ nhất, luận văn tiến hành nghiên cứu mẫu bao gồm 242 công ty niêm yết Việt Nam giai đoạn 2007 - 2013 nên số lượng quan sát cịn thời gian chưa đủ dài nên chưa bao quát hết kết Thứ hai, đặc thù luận văn có liên quan đến vấn đề chi trả cổ tức mà đến cổ tức 2013 số cơng ty chưa chắn công bố đầy đủ nên làm ảnh hưởng đến kết nghiên cứu Thứ ba, nghiên cứu đề tài tiền mặt dư thừa định tài cơng ty cịn đặc biệt Việt Nam nên chưa có sở vững để so sánh kiểm chứng Trong đó, quốc gia lại có đặc trưng hay quy định chuẩn mực kế toán khác thị trường chứng khoán Việt Nam chưa phát triển tồn diện, mức độ minh bạch thơng tin chưa cao dẫn tới số liệu khơng hồn tồn phản ánh hết khía cạnh vấn đề mà tác giả nghiên cứu Vì việc so sánh, đối chiếu kết mang tính tham khảo khơng thể hồn toàn áp dụng cho 5.3 Hƣớng nghiên cứu Bài luận văn dừng lại biến nghiên cứu nghiên cứu Lozano (2012) nên hướng nghiên cứu đề tài xem xét thêm nhân tố khác ảnh hưởng đến tác động tiền mặt dư thừa đến định tài 68 qua tác động đến giá trị công ty như: thuế, quản trị cơng ty, yếu tố pháp lý, Ngồi ra, để gia tăng mức độ tin cậy kết nghiên cứu từ làm tăng tính ứng dụng kết thực nghiệm, thực luận văn với mẫu lớn thời gian dài TÀI LIỆU THAM KHẢO Arellano, M., Bond, S., 1991 Some tests of specification for panel data: Monte Carlo evidence and an application to employment equations The Review of Economic Studies, 58:277 - 97 Arslan, O., Florackis, C., Ozkan, A., 2006 The role of cash holdings in reducing investment - cash flow sensitivity: Evidence from a financial crisis period in an emerging market Emerging Markets Review, 7:320 - 338 Barclay, M.J., Smith, C.W., Watts, R.L., 1997 The Determinants of Corporate Leverage and Dividend Policies Journal of Financial Education, 23:1 - 15 Bigelli, M., Sánchez - Vidal, J., 2012 Cash holdings in private firms Journal of Banking & Finance, 36:26 - 35 Brio, E.D., Miguel, A.D., Pindado, J., 2003 Investment and firm value: an analysis using panel data Applied Financial Economics, 13:913 - 923 Cashman, G.D., Gillan S.L., Jun, C., 2012 Going overboard? On busy directors and firm value Journal of Banking and Finance, 36:3248 - 3259 Chan, S.H., Martin, J., Kensinger, J., 1990 Corporate research and development expenditures and share value Journal of Financial Economics, 26:255 - 276 Chen, M.C., Wang C.Y., Shyu S.D., 2012 Liquidity and the Future Stock Returns of the REIT Industry Jourrnal of Real Estate Finance and Economics, 45:588 - 603 Chen, Y.R., 2008 Corporate governance and cash holdings: listed new economy versus old economy firms Corporate Governance: An International Review, 16:430 - 42 Chung, K.H., Pruitt, S.W., 1994 A simple approximation of Tobin’s Q Financial Management, 23:70 - Daines, R., 2001 Does Delaware law improve firm value? Journal of Financial Economics, 62:525 - 558 Demsetz, H., Villalonga, B., 2001 Ownership structure and corporate performance Journal of Corporate Finance, 7:209 - 33 Denis, D.J., Sibilkov V., 2010 Financial constraints, investment and the value of cash holdings Review of Financial Studies, 23:247 - 69 Dittmar, A., Mahrt - Smith, J., 2007 Corporate governance and the value of cash holdings Journal of Financial Economics, 83:599 - 634 Doukas, J., 1995 Overinvestment, Tobin's q and Gains from Foreign Acquisitions Journal of Banking & Finance , 19:1285 - 1303 Duchin, R., Ozbas, O., Sensoy, B.A., 2010 Costly external finance, corporate investment, and the subprime mortgage credit crisis Journal of Financial Economics, 97:418 - 435 Easterbrook, F., 1984 Two-Agency Cost Explanations of Dividends American Economic Review, 74:650 - 659 Fama, E F., French, K.R., 1998 Taxes, financing decisions, and firm value Journal of Finance, 53:819 - 43 Faulkender, M., Milbourn, T., Thakor, A., 2006 Does corporate performance determine capital structure and dividend policy? Working Paper Series Faulkender, M., Wang, R., 2006 Corporate financial policy and the value of cash Journal of Finance, 61:1957 - 1989 Ferreira, M.A., Vilela, A.S., 2004 Why firms hold cash? Evidence from EMU countries European Financial Management, 10:295 - 319 Gao, H., Harford, J., Li, K., 2013 Determinants of corporate cash policy: Insights from private firms Journal of Financial Economics, 109:623 - 639 Gugler, K., 2003 Corporate governance, dividend payout policy, and the interrelation between dividends, R&D, and capital investment Journal of Banking and Finance, 27:1297 - 321 Gul, F.A., 1999 Growth opportunities, capital structure and dividend policies in Japan Journal of Corporate Finance, 5;141 - 68 Harford, J., 1999 Corporate cash reserves and acquisitions Journal of Finance, 54: 1969 - 1997 Harford, J., Mansi, S.A., Maxwell, W.F., 2008 Corporate governance and firm cash holdings in the US Journal of Financial Economics, 87:535 - 55 Jensen, M., 1986 Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers American Economic Review, 76: 323 - 39 Jensen, M., Meckling, W., 1976 Theory of the firm: managerial behavior, agency costs and ownership structure Journal of Financial Economics, 3: 305 - 60 Kalay, A., 1980 Signaling, Information Content, and the Reluctance to Cut Dividends The Journal of Financial and Quantitative Analysis, 15:855 - 869 Keynes, J.M., 1936 The General Theory of Employment, Interest and Money Harcourt Brace, London Kim, C.S., Mauer, D.C., Sherman, A.E., 1998 The determinants of corporate liquidity: Theory and Evidence Journal of Financial and Quantitative Analysis, 33:305 - 34 Kusnadi, Y., 2011 Do corporate governance mechanisms matter for cash holdings and firm value? Pacific-Basin Finance Journal, 19:554 - 570 Lee, E., Powell, R., 2011 Excess cash holdings and shareholder value Accounting and Finance, 51:549 - 574 Lindenberg, E., Ross, S., 1981 Tobin’s Q ratio and industrial organization Journal of Business, 54:1 - 32 Lozano, M.B., 2012 Analysing the effect of excess cash accumulation on financial decisions Applied Economics, 44:2687 - 2698 Martínez - Sola C., García - Teruel P J., Martínez - Solano P., 2013 Corporate cash holdings and firm value Applied Economics, 45:161 - 170 McConnell, J.J., Muscarella, C.J., 1985 Corporate capital expenditure decisions and the market value of the firm Journal of Financial Economics, 14:399 - 422 Mikkelson, W.H., Partch, M.M., 2003 Do persistent large cash reserves hinder performance? Journal of Financial and Quantitative Analysis, 38:275 - 294 Miller, M.H., Orr, D., 1966 A Model of Demand for Money by Firms Quarterly Journal of Economics, 80:413 - 435 Miller, M., Rock, R., 1985 Dividend policy under asymmetric information Journal of Finance, 40:1031 - 51 Myers, S.C., Majluf, N.S., 1984 Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors not have Journal of Financial Economics, 13:187 - 221 Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., Williamson, R., 1999 The determinants and implications of corporate cash holdings Journal of Financial Economics, 52:3 - 46 Ozkan A., Ozkan N., 2004 Corporate cash holdings: An empirical investigation of UK companies Journal of Banking & Finance, 28:2103 - 2134 Pinkowitz L., Stulz, R., Williamson R., 2006 Does the contribution of corporate cash holdings and dividends to firm value depend on governance? A cross-country analysis Journal of Finance, 51:2725 - 2751 Pinkowitz, L., Williamson, R., 2007 What is the market value of a dollar of corporate cash? Journal of Applied Corporate Finance, 19:74 - 81 Pinkowitz, L., Sturgess, J., Williamson, R., 2013 Do cash stockpiles fuel cash acquisitions Journal of Corporate Finance, 23:128 - 149 Rappaport, A., 1986 Linking competitive strategy and shareholder value analysis The Journal of Business Strategy, 3:58 - 67 Ross, S., 1977 The determination of financial structure: the incentive signalling approach Bell Journal of Economics, 8:23 - 40 Smith, C., Watts, R., 1992 The investment opportunity set and corporate financing, dividend and compensation policies Journal of Financial Economics, 32: 263 - 92 Srivastava, R.K., Shervani, T.A., Fahey, L., 1998 Market - Based Assets and Shareholder Value: A Framework for Analysis Journal of Marketing, 62:2 - 18 Stulz, R., 1990 Managerial discretion and optimal financial policies Journal of Financial Economics, 26:3 - 28 Tian, L., Estrin, S., 2008 Retained state shareholding in Chinese PLCs: Does government Journal of Comparative Economics, 36:74 - 89 Uyar, A., Kuzey, C., 2014 Determinants of corporate cash holdings: evidence from the emerging market of Turkey Applied Economics, 46:1035 - 1048 Varaiya, N., Kerin, R.A., Weeks, D., 1987 The relationship between growth, profitability and firm value Strategic Management Journal, 8:487 - 497 Yermack, D., 1996 Higher market valuation of companies with a small board of directors Journal of Financial Economics, 40:185 - 211 Zhou, T., 2014 Financial Crisis, Excess Cash Holding and Corporate Investment: Based on the Perspective of Governance and Risk Perception Journal of Chinese Economics, 2:1 - 20 PHỤ LỤC PHỤ LỤC 1: KẾT QUẢ HỒI QUY POOLED OLS CỦA MƠ HÌNH PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY FEM CỦA MƠ HÌNH PHỤ LỤC 3: KẾT QUẢ HỒI QUY REM CỦA MƠ HÌNH PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ HỒI QUY SYSTEM GMM CỦA MƠ HÌNH PHỤ LỤC 5: KẾT QUẢ HỒI QUY POOLED OLS CỦA MƠ HÌNH PHỤ LỤC 6: KẾT QUẢ HỒI QUY FEM CỦA MƠ HÌNH PHỤ LỤC 7: KẾT QUẢ HỒI QUY REM CỦA MƠ HÌNH PHỤ LỤC 8: KẾT QUẢ HỒI QUY SYSTEM GMM CỦA MƠ HÌNH