Bài giảng tài chính hành vi chương 2

- Giả định các nhà đầu tư e ngại và sở thích của họ được xác định bằng giá trị trung bình và phương sai của tỷ suất sinh lợi.- Mặc dù TSSL trên tài sản ở giai đoạn tiếp theo không hoàn t

 Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

 Thị trường hiệu quả

 Lý thuyết đại diện

1 Mô hình địịnh gịá tàị sảản vôốn

CAPM

- Giả định các nhà đầu tư e ngại và sở thích của họ được xác định bằng giá trị trung bình và phương sai của tỷ suất sinh lợi.

- Mặc dù TSSL trên tài sản ở giai đoạn tiếp theo không hoàn toàn có thể dự báo, nhưng nó có thể được xác định bởi một phân phối xác suất Một tham

số đo lường phân phối này là giá trị kỳ vọng của tỷ suất sinh lợi, ký hiệu là E(Ri)

- Nếu có một số lượng lớn các quan sát, giá trị trung bình của các quan sát trên sẽ hội tụ về giá trị kỳ vọng

- Với cùng một mức TSSL kỳ vọng, nhà đầu tư sẽ ưa thích những tài sản có lợi nhuận chắc chắn hoặc có

ít sự không chắc chắn

- Phương sai của tỷ suất sinh lợi, ký hiệu là бi2 Độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi (бi ) đơn giản là giá trị dương của căn bậc hai phương sai Phương sai và

độ lệch chuẩn là đại diện cho rủi ro, và cả hai thước

đo này có ý nghĩa như nhau khi xếp hạng rủi ro của chứng khoán

- Trong các ứng dụng tài chính và nghiên cứu thực nghiệm, giá trị trên thường được ước lượng bằng dữ liệu quá khứ

Với n quan sát về tỷ suất sinh lợi cho tài sản i, tỷ suất sinh lợi trung bình được tính toán như sau:

Phương sai mẫu của tỷ suất sinh lợi là:

Độ lệch chuẩn mẫu của tỷ suất sinh lợi là:

 Rủi ro của danh mục đầu tư không đơn giản chỉ là rủi ro trung bình của những tài sản trong danh mục.

 Bằng cách kết hợp các tài sản trong danh mục, nhà đầu

tư có thể loại bỏ một số rủi ro, nhưng không phải tất cả

 Miễn là TSSL của tài sản không di chuyển cùng hướng với nhau, rủi ro sẽ giảm xuống

 Các công cụ thống kê đo lường mối liên hệ giữa các biến số ngẫu nhiên là hiệp phương sai và hệ số tương quan

Hiệp phương sai của mẫu bao gồm n TSSL của tài sản i và j là:

Tương quan mẫu là:

Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của danh mục đầu tư:

Phương sai của DMĐT:

 Giả sử chỉ có hai cổ phiếu là High Tech, Low Tech và một tài sản phi rủi ro (trái phiếu chính phủ ngắn hạn như trái phiếu kho bạc Mỹ hoặc tiền gửi tại ngân hàng).

 High Tech có TSSL dự kiến cao nhất là 15%,nhưng

độ biến động của TSSL cũng cao nhất với độ lệch chuẩn là 30% Low Tech nằm ở giữa với TSSL dự kiến là 8% và độ lệch chuẩn là 10% Các tài sản phi rủi ro có TSSL thấp (4%), nhưng không có rủi ro TSSL của High Tech và Low Tech có tương quan âm.

 TSSL của tài sản phi rủi ro là chắc chắn và không tương quan với TSSL các tài sản khác Lưu ý rằng

độ biến động của TSSL bằng 0 có nghĩa rằng, đây là một khoản đầu tư phi rủi ro.

TSSL mong

đợi

Độ lệch chuẩn của TSSL

Tài sản phi rủi ro (RF) 4% 0%

Tương quan giữa HT

Giả sử bạn giải ngân 40% ngân quỹ vào cổ phiếu High Tech và 60% vào cổ phiếu Low Tech TSSL mong đợi của danh mục đầu tư là:

Và phương sai của danh mục đầu tư là:

Lấy căn bậc hai của phương sai cho ra giá trị của độ lệch chuẩn

là 0.1288 (hay 12.88%) Chú ý rằng độ lệch chuẩn của danh mục thấp hơn bình quân trọng số độ lệch chuẩn của mỗi cổ phiếu Điều này cho thấy danh mục đã đạt được lợi ích từ việc đa đạng hóa

Mặịc dù lợịị ích đả dảịng hoá là rõ ràng, nhưng chúng tả vẫẫn không bịếốt nến đẫầu tư bảo nhịếu vào môẫị côả phịếốu nóị trến Mợả rôịng rả, nếốu có nhịếầu côả phịếốu đếả lưịả choịn, chúng tả nến đẫầu

tư bảo nhịếu vào môẫị côả phịếốu?

Hình 2.2: Tẫp hợịp hịếịu quảả

Nếu tất cả các nhà đầu tư có kỳ vọng giống nhau, gọi là kỳ vọng thuần nhất - thì họ sẽ có cùng một đường biên hiệu quả.

 Khi kết hợp tài sản phi rủi ro vào danh mục: chỉ có một danh mục các tài sản rủi ro mà các nhà đầu tư sẽ lựa chọn Thêm tài sản phi rủi ro là giống như thêm một cơ chế trao đổi, cho phép các nhà đầu tư vay, cho vay tất cả tùy theo họ muốn với

tỷ suất sinh lợi phi rủi ro Với khả năng vay và cho vay, chúng

ta tạo nên sự phân cách hai nguồn (two-fund seperation).

 Sự phân cách có nghĩa là các nhà đầu tư tối đa hóa lợi ích bằng cách kết hợp tài sản phi rủi ro với một danh mục gồm các tài sản rủi ro Bởi vì TSSL của tài sản phi rủi ro là không tương quan với TSSL của các tài sản rủi ro khác, nên TSSL

và rủi ro của một danh mục, bao gồm tài sản phi rủi ro với bất

kỳ tài sản rủi ro nào khác là một hàm tuyến tính của tỷ suất sinh lợi và rủi ro.

σp

Tập hợp đường cong hiệu quả

Thước đo rủi ro của CAPM là beta (β), đo lường độ nhạy cảm của một tài sản đối với thị trường Thước đo này chỉ tính đến rủi ro hệ thống, tức rủi ro không thể đa dạng hóa CAPM cho rằng dưới những điều kiện này tỷ suất sinh lợi

dự kiến của tài sản i được tính theo công thức:

Beta của chứng khoán i được tính như sau:

ỨNG DỤNG MÔ HÌNH CAPM

Một thị trường mà giá cả luôn luôn “phản ánh đầy đủ” mọi thông tin có sẵn được gọi là “hiệu quả”.

Theo Fama:

 Dạng yếu: giá cả phản ánh tất cả các thông tin có trong

tỷ suất sinh lợi quá khứ

gồm thông tin về thu nhập quá khứ và các dự báo thu nhập, tất cả thông tin trong báo cáo tài chính được công

bố đại chúng (trong quá khứ và gần đây), tất cả thông tin có liên quan xuất hiện trên các tạp chí kinh doanh, và bất cứ thông tin nào khác có liên quan

 Dạng mạnh: giá cả thậm chí phản ánh cả những thông tin không công bố công khai, chẳng hạn như thông tin nội gián

 Giá cả phản ánh tất cả các thông tin mà lợi ích biên khi

sử dụng thông tin đó không vượt quá chi phí biên của việc thu thập thông tin Nói cách khác, không có nhà đầu

tư có thể tạo ra tỷ suất sinh lợi thặng dư

 Trong thuật ngữ trên, điều quan trọng cần phải hiểu đây

là tỷ suất sinh lợi thặng dư sau khi loại trừ tất cả chi phí Không những chi phí giao dịch, chúng ta còn phải tính

cả các chi phí mua thông tin hoặc chi phí liên quan đến việc phân tích

 Giá của một tài sản tương đương với giá trị cơ bản kỳ vọng của chính nó.

VD: theo mô hình giá trị hiện tại của giá cổ phiếu, giá của một cổ phiếu chính là hiện giá của dòng tiền cổ tức dự kiến trong tương lai Do đó, giá của tài sản đơn giản được tính theo công thức:

Trong đó pt là giá cổ phiếu tại thời điểm t,

và Et(dt + i) là giá trị kỳ vọng của dòng tiền

cổ tức trong tương lai tại thời điểm (t + i) bằng cách sử dụng những thông tin hiện

có, và là tỷ lệ chiết khấu, phản ánh rủi ro của chứng khoán

 Thông tin đúng nghĩa là không thể đoán trước, nên sự thay đổi giá

cổ phiếu, nếu chỉ được điều chỉnh bởi yếu tố thông tin, là không thể

dự báo.

Đây là cơ sở của luận điểm cho rằng giá cổ phiếu nên tuân theo

bước đi ngẫu nhiên – random walk.

Bước tiếp theo trong bước ngẫu nhiên là không thể đoán trước, và các dự báo tốt nhất về điểm đến tiếp theo trong tương lai là vị trí hiện tại của bạn Nếu giá chứng khoán tuân theo bước đi ngẫu nhiên, thì tỷ suất sinh lợi thặng dư của chứng khoán so với tỷ suất sinh lợi được điều chỉnh rủi ro là ngẫu nhiên và không thể tiên đoán được.

 EMH không nói rằng các cá nhân tỏ ra khờ dại khi đầu tư vào cổ phiếu.

lợi mong đợi như nhau

là tốt hơn chứng khoán hay danh mục khác.

Vì một nhà quản lý không thể tạo ra tỷ suất sinh lợi vượt quá tỷ suất sinh lợi mong đợi một cách hệ thống, trên cơ sở đã điều chỉnh rủi ro, nên các chứng khoán vẫn được định giá hợp lý trong một thị trường hiệu quả Bởi vì các nhà đầu tư có thái độ khác nhau đối với rủi ro, họ có thể có danh mục đầu tư khác nhau

thặng dư là không thể đoán trước, nhưng nó không cho rằng các mức giá là ngẫu nhiên Các mức giá là giá trị hợp lý của công ty dựa trên những thông tin sẵn có trên thị trường liên quan đến các hành động quản trị, đầu tư và lựa chọn tài trợ của công ty.

Chi phí đại diện phát sinh từ vấn đề đại diện - sở hữu bao gồm cả chi phí trực tiếp và chi phí gián tiếp.

Các chi phí này phát sinh bởi vì lợi ích của nhà quản lý không trùng khớp với mục tiêu tối đa hóa giá trị công ty

- Chi phí trực tiếp bao gồm những chi phí có lợi cho người quản lý nhưng không phải là công ty, chi phí giám sát hoạt động của nhà quản lý, bao gồm chi phí thuê kiểm toán viên bên ngoài

- Chi phí gián tiếp rất khó để đo lường và xuất phát từ các cơ hội bị đánh mất

hợp đồng thù lao tối ưu nhằm hòa hợp lợi ích giữa các cổ

đông và nhà quản lý, bao gồm cả phần thưởng và hình phạt, được gọi là “củ cà rốt và cây gậy – carrots and sticks”.