ỨNG DỤNG mô HÌNH z SCORE TRONG dự báo KIỆT QUỆ tài CHÍNH CHO các DOANH NGHIỆP VIỆT NAM NGHIÊN cứu TRƯỜNG hợp tập đoàn MAI LINH

LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế "Ứng dụng mô hình Z-Score trong dự báo kiệt quệ tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam- Nghiên cứu trường hợp tập đoàn Mai Linh "

TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING

-

NGUYỄN ĐỨC THUẬN

ỨNG DỤNG MÔ HÌNH Z-SCORE TRONG DỰ

BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CHO CÁC DOANH

NGHIỆP VIỆT NAM- NGHIÊN CỨU TRƯỜNG HỢP TẬP ĐOÀN MAI

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế "Ứng dụng mô hình Z-Score trong

dự báo kiệt quệ tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam- Nghiên cứu trường hợp tập đoàn Mai Linh " là công trình nghiên cứu khoa học của tôi có

sự hướng dẫn khoa học của TS Nguyễn Ngọc Ảnh Các số liệu sử dụng trung thực, có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng

Tác giả

Nguyễn Đức Thuận

TÓM TẮT 1

MỞ ĐẦU 2

CHƯƠNG 1: LUẬN CỨ KHOA HỌC TRONG DỰ BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ MÔ HÌNH Z-SCORE 6

1.1 Khái quát về lý thuyết kiệt quệ tài chính 6

1.1.1 Tình trạng kiệt quệ tài chính 6

1.1.2 Chi phí kiệt quệ tài chính 7

1.2 Phân tích chỉ số truyền thống 11

1.3 Mô hình dự báo kiệt quệ tài chinh Z-Score 11

1.3.1 Phương pháp phân tích đa biến- Cơ sở hình thành mô hình Z-Score 11 1.3.2 Chỉ số Z-Score 12

1.3.4 Mô hình Altman Z-Score áp dụng cho các công ty tư nhân 15

1.3.5 Mô hình điều chỉnh cho các doanh nghiệp không sản xuất 16

1.3.6 Mô hình chỉ số cho nền kinh tế mới nổi và quá trình xử lý 16

1.4 Điều kiện ứng dụng mô hình Z-Score tại các doanh nghiệp Việt Nam và các giải pháp đối phó ở một số nước Châu Á 18

1.4.1 Điều kiện ứng dụng mô hình Z-Score tại các doanh nghiệp Việt Nam 18

1.4.2 Các bài học về giải pháp đối phó kiệt quệ tài chính ở một số nước Châu Á 21

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 23

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH TẠI CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM TRONG GIAI ĐOẠN HẬU KHỦNG HOẢNG VÀ SỰ CẦN THIẾT PHẢI DỰ BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH TẠI CÁC DOANH NGHIỆP 24

2.1 Thực trạng kiệt quệ tài chính-nguyên nhân và sự tác động 24

2.1.1 Nền kinh tế Việt Nam trong bối cảnh hậu khủng hoảng kinh tế 26

khủng hoảng 34

2.1.3 Nguyên nhân và thực trạng dẫn đến phá sản tại các doanh nghiệp Việt Nam 39

2.2 Sự cần thiết phải dự báo kiệt quệ tài chính tại các doanh nghiệp Việt Nam 51

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 53

CHƯƠNG 3: ỨNG DỤNG MÔ HÌNH Z-SCORE TRONG DỰ BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ CÁC BIỆN PHÁP GIẢI QUYẾT HIỆU QUẢ TÌNH TRẠNG KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH TẠI CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 54

3.1 Phương pháp thực hiện kiểm định Z-Score 55

3.2 Ứng dụng mô hình kiểm định Z-Score cho 233 doanh nghiệp sản xuất Việt Nam trên sàn HoSe, HNX và UPCOM 56

3.2.2 Thống kê và phân tích tương quan giữa các biến 56

3.2.3 Kết quả tính toán theo mô hình Z-Score 58

3.2.4 Đánh giá kết quả nghiên cứu 59

3.3 Ứng dụng mô hình kiểm định Z-Score cho tập đoàn Mai Linh 61

3.3.1 Giới thiệu về tập đoàn Mai Linh 61

3.3.2 Phân tích tình hình tài chính Mai Linh 62

3.3.3 Ứng dụng mô hình kiểm định Z-Score 67

3.3.4 Đánh giá và đề xuất giải pháp giảm thiểu khả năng phá sản cho tập đoàn Mai Linh 70

3.4 Các đề xuất nâng cao khả năng dự báo tình trạng kiệt quệ tài chính doanh nghiệp tại Việt Nam 72

3.4.1 Nâng cao tính minh bạch thông tin- Công bằng- Giám sát 72

3.4.2 Phát triển hệ thống đánh giá xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp Việt Nam theo tiêu chuẩn quốc tế 75

3.4.3 Hoàn thiện luật phá sản và các văn bản có liên quan 76

KẾT LUẬN 81 TÀI LIỆU THAM KHẢO 82 PHỤ LỤC 84

DATC: Debts and Assets Trading Company

Công Ty Mua Bán Nợ và Tài Sản

Tồn Động của doanh nghiệp

Lợi nhuận trước thuế và lãi vay

Phân tích đa biệt thức

Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu

Bảng 1.1 Xếp hàng trái phiếu Hoa Kỳ quy đổi dựa trên EMS 17

Bảng 2.1 Tăng trưởng GDP những năm gần đây (đơn vị: %) 27

Bảng 2.2 Chỉ số giá tiêu dùng qua các năm (2007-2013) - đơn vị tính: % 28

Bảng 2.4 Tình hình xuất nhập khẩu qua các năm (2007-2013) 29

Bảng 2.5 Tỷ lệ thất nghiệp ở khu vực thành thị (đơn vị: %) 30

Bảng 2.8 Dự trữ ngoại hối 32

Bảng 2.9 Diễn biến tỷ giá liên ngân hàng qua các năm 2006-2012 33

Bảng 2.10 Tăng trưởng tín dụng và tỷ lệ nợ xấu 33

Bảng 2.11 Tỷ lệ doanh nghiệp kinh doanh thua lỗ (đơn vị: %) 34

Bảng 2.13: Tỷ lệ nợ xấu một số NHTM tiêu biểu giai đoạn 2006-2013 36

Bảng 3.1 Tình hình tài sản Mai Linh 2008-2011 62

Bảng 3.2 Tỷ suất đầu tư tài sản Mai linh 2008-2011 62

Bảng 3.4 Tỷ lệ tăng truởng doanh thu Mai Linh 2008-2011 64

Bảng 3.6 Tình hình đòn bẩy tài chính Mai Linh 2007-2011 66

Bảng 3.7 Mô hình Alman Z-Score áp dụng cho Mai Linh năm 2010 67

Bảng 3.8 Mô hình Alman Z-Score áp dụng cho Mai Linh năm 2011 68

Bảng 3.9 Mô hình Alman Z-Score áp dụng cho Mai Linh giai đoạn 68

Bảng 3.10 Mô hình Z-Score mô phỏng trạng thái an toàn cho Mai Linh 69

Trang

Hình 1.1 Giá trị tối ưu của doanh nghiệp 8

Hình 2.3 Tín dụng và lãi xuất bình quân 28

Hình 2.6 Thu nhập bình quân đầu người/năm 30

Hình 2.7 Tăng trưởng tín dụng và lạm phát 31

Hình 2.12: Tỷ lệ nợ xấu toàn hệ thống NH Việt Nam giai đoạn 2006-2013 36

Hình 2.14 Những khó khăn chủ yếu đối với doanh nghiệp 39

Hình 2.15 Khó khăn đối với doanh nghiệp theo thành phần kinh tế 40

Hình 2.16 Những rào cản tiếp cận nguồn vốn 41

Hình 2.17 Sơ đồ mức lãi suất tín dụng đối với doanh nghiệp 42

Hình 2.18 Khó tiếp vốn theo ngành 43

Hình 2.19 Mức tăng tín dụng theo ngành đến ngày 15 tháng 4 năm 2012 44

Hình 2.20 Nhu cầu nội địa giảm theo ngành 45

Hình 2.21 Tác động của giảm cầu bên ngoài (đơn vị: %) 46

Hình 2.22 Tác động của khó mua nguyên liệu 47

Hình 2.23 Tác động của khó tuyển lao động 48

Hình 2.24 Tăng trưởng tín dụng và M2 giai đoạn 2001-2012 50

Hình 2.25 Tăng trưởng đầu tư xã hội giai đoạn 2000 - 2012 51

Hình 3.3 Doanh thu thuần và lợi nhuận Mai Linh 2007-2011 63

Hình 3.5 Tình hình chi phí Mai Linh 65

TÓM TẮT

Một cơn bão kinh tế lớn đã tấn công thế giới vào năm 2008 Giống như mọi cơn bão mạnh khác, những ngôi nhà có thể tồn tại là những ngôi nhà được xây dựng tốt trên một nền móng chắc chắn Những ngôi nhà khác sẽ bị cuốn đi cùng với cơn bão Những công ty được xây dựng tốt sẽ tồn tại, các công ty khác sẽ chỉ còn là quá khứ Những doanh nghiệp từng là doanh nghiệp lớn đã từ bỏ nền tảng vững chắc của mình bằng việc tham gia vào những vụ đầu tư xấu, có độ rủi ro cao

và nhận lấy một khoản nợ cao như núi Đáng buồn là, hầu hết những công ty này bây giờ đã phá sản hoặc đã bị người khác sở hữu

Điều gì đang diễn ra tại các doanh nghiệp Việt Nam, số liệu thống kê cho thấy, riêng năm 2012 đã có gần trăm ngàn doanh nghiệp Việt Nam phá sản trong bối cảnh kinh tế trong nước cũng như thế giới khủng hoảng “Phá sản”, hai từ mà trong giới kinh doanh đều sợ hãi, cách đây ba năm, tác giả đã bị phá sản và kinh nghiệm đó đã thay đổi cuộc đời tác giả Chính vì thế tác giả mạnh dạn nghiên cứu

“Ứng dụng mô hình Z-Score trong dự báo kiệt quệ tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam- Nghiên cứu trường hợp của tập đoàn Mai Linh” làm luận văn thạc sĩ, đồng thời giúp các nhà đầu tư và chủ doanh nghiệp đánh giá được tình trạng tài chính của doanh nghiệp

Năm 1968, giáo sư người Mỹ Edward I Altman (trường kinh doanh Leonard N.Stern, thuộc trường Đại học New York) lần đầu tiên đưa ra mô hình dự báo phá sản doanh nghiệp (chỉ số Z-Score), có thể dự đoán trước hiệu quả hoạt động hoặc khả năng lâm vào tình trạng phá sản của một công ty một khoản thời gian từ 2-3 nãm Mô hình chỉ số Z-Score của Altman vẫn sử dụng hầu hết các chỉ số tài chính làm cơ sở để tính toán và đánh giá Cùng với sự phát triển và đa dạng hóa của các loại hình doanh nghiệp theo thời gian, mô hình chỉ số Z-Score của Altman cũng không ngừng hoàn thiện để có thể áp dụng dự báo cho những doanh nghiệp khác nhau Mục tiêu của nghiên cứu dưới đây là giới thiệu phương pháp dự báo phá sản, đồng thời mô tả chi tiết cách thức ứng dụng mô hình vào việc chuẩn đoán tình hình tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam

MỞ ĐẦU

1 Lý do chọn đề tài

Khủng hoảng kinh tế Mỹ cuối năm 2007 với xuất phát điểm ban đầu là khủng hoảng tài chính đã nhanh chóng tác động đến các nước khác và kéo theo suy thoái kinh tế toàn cầu Việt Nam cũng không nằm ngoài sự tác động sâu sắc đó, thể hiện qua các dấu hiệu cơ bản như tốc độ tăng trưởng kinh tế bị suy giảm; tình hình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn; kim ngạch xuất khẩu, FDI, kiều hối giảm mạnh, thị trường chứng khoán lao dốc, thị trường bất động sản bị đóng băng; số lao động mất việc làm ngày càng gia tăng; chất lượng cuộc sống của đại bộ phận dân cư thêm phần khó khăn

Dư âm của cuộc khủng hoảng này với những bất ổn vĩ mô và sự suy giảm sản xuất kinh doanh trong nước vẫn đang đặt ra những thách thức rất lớn cho các doanh nghiệp Việt Nam Khi doanh nghiệp lâm vào tình trạng phá sản sẽ làm nảy sinh nhiều mối quan hệ phức tạp Chẳng hạn quan hệ nợ nần giữa các chủ nợ với các doanh nghiệp mắc nợ, quan hệ giữa doanh nghiệp phá sản với người lao động tình trạng mất khả năng thanh toán Vì vậy, việc giải quyết kịp thời các vấn đề có ý nghĩa rất quan trọng nhằm thiết lập một trật tự cần thiết để tránh phải khắc phục hậu quả do kiệt quệ tài chính gây ra Và dự đoán kiệt quệ tài chính là một trong những vấn đề đang được quan tâm hiện nay

Một câu hỏi được đặt ra là làm thế nào có thể dự báo một công ty có nguy cơ

bị kiệt quệ tài chính mà không phải tốn quá nhiều công sức để phân tích một khối lượng lớn các thông tin định lượng và định tính của một doanh nghiệp Đây là đều hết sức quan trọng đối với một thị trường đang khát vốn và tăng trưởng nóng như Việt Nam trong giai đoạn hậu khủng hoảng Nhằm làm rõ vấn đề, bằng việc nghiên cứu và thực tế tại tập đoàn Mai Linh, kết hợp với quá trình học tập tại trường tác giả chọn đề tài: “Ứng dụng mô hình Z-Score trong dự báo kiệt quệ tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam- nghiên cứu trường hợp tập đoàn Mai Linh” làm luận văn thạc sĩ kinh tế Với mong muốn hoàn thiện kiến thức về đánh giá hệ thống tài chính doanh nghiệp thông qua các vấn đề cơ bản như khó khăn vướng mắc trong hoạt động xử lý nợ và quản lý tài sản Đồng thời mạnh dạn đưa các kiến nghị giải pháp xử lí cho nguy cơ kiệt quệ tài chính với doanh nghiệp này

2 Mục tiêu nghiên cứu

Tác giả chọn đề tài nghiên cứu “Ứng dụng mô hình Z-Score trong dự báo kiệt quệ tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam- nghiên cứu trường hợp tập đoàn Mai Linh” với mục tiêu như sau:

Thứ nhất, hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về mô hình dự báo kiệt quệ tài chính Z-Score; Điều kiện ứng dụng mô hình Z-Score tại các doanh nghiệp Việt Nam; kinh nghiệm và phương cách giải quyết kiệt quệ tài chính ở một số nước Châu Á

Thứ hai, phác họa một bức trang tổng thể về việc ứng dụng mô hình dự báo

kiệt quệ tài chính Z-Score cho 233 doanh nghiệp sản xuất được niêm yết trên sàn chứng khoán và tập đoàn Mai Linh Từ đó nhằm đưa ra cơ sở để đánh giá có hay không nguy cơ kiệt quệ tài chính tại tập đoàn này để xây dựng phương hướng đối phó

Thứ ba, xây dựng các giải pháp khả thi nhằm nâng cao khả năng dự báo kiệt quệ tài chính bằng mô hình Z-Score tại Việt Nam

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

3.1 Đối tượng nghiên cứu:

Đối tượng nghiên cứu là ứng dụng mô hình Z-Score trong dự báo kiệt quệ tài

chính cho các tập đoàn, doanh nghiệp Việt Nam

3.2 Phạm vi nghiên cứu

 Về phạm vi không gian: do giới hạn về thời gian và kinh phí cho nghiên cứu Vì vậy đề tài chỉ nghiên cứu trường hợp của 233 doanh nghiệp sản xuất được niêm yết trên sàn chứng khoán và tập đoàn Mai Linh

 Về phạm vi thời gian: đề tài chủ yếu nghiên cứu tập trung nghiên cứu và

lấy dữ liệu từ năm 2008 đến nay

4 Phương pháp nghiên cứu

 Phương pháp phân tích, tổng hợp:

Trong đề tài này tác giả sử dụng phương pháp phân tích, tổng hợp: dựa trên nguồn tài liệu trong và ngoài nước về dự báo kiệt quệ tài chính bằng mô hình Z-Score, tác giả sử dụng phương pháp phân tích, tổng hợp nhằm hệ thống hóa cơ sở

lý thuyết về kiệt quệ tài chính; kinh nghiệm của các nước Châu Á về xử lý kiệt quệ tài chính Phương pháp này được sử dụng để viết chương 1 của đề tài

 Phương pháp phân tích, thống kê mô tả:

Tác giả sử dụng phương pháp phân tích, thống kê mô tả: dựa vào nguồn tài liệu của 233 doanh nghiệp được niêm yết trên sàn chứng khoán Hose, HNX, UPCOM và tập đoàn Mai Linh, tác giả dự báo khả năng phá sản của các doanh nghiệp này bằng mô hình Z-Score, bên cạnh đó để đánh giá thực trạng kiệt quệ tài chính tại các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn hậu khủng hoảng và sự cần thiết phải dự báo kiệt quệ tài chính tại các doanh nghiệp.Trên cơ sở đó, đề xuất các gợi ý chính sách nhằm nâng cao khả năng dự báo kiệt quệ tài chính bằng mô hình Z-Score tại Việt Nam Phương pháp này được sử dụng để viết chương 2, 3 của đề tài

5 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu

Thứ nhất, luận văn đã trình bày có hệ thống tương đối hoàn chỉnh về quá trình thiết lập một mô hình dự báo khá nổi tiếng trên thế giới, nhưng còn ít được sử dụng

ở Việt Nam là mô hình Z-Score

Thứ hai, luận văn đã phân tích tổng hợp các đặc điểm và kinh nghiệm đối phó với vấn đề kiệt quệ tài chính doanh nghiệp ở trên thế giới, đặc biệt là ở một số nước Đông Á, trên cơ sở đó rút ra được những bài học có thể áp dụng ở Việt Nam Thứ ba, áp dụng mô hình Z-Score dự báo khả năng phá sản của 233 doanh nghiệp sản xuất và tập đoàn Mai Linh, đồng thời đưa ra giải pháp cho các doanh nghiệp này

Thứ tư, đưa ra giải pháp dùng mô hình Z-Score dự báo khả năng phá sản

doanh nghiệp Việt Nam, đồng thời đưa ra các phương cách hỗ trợ dự báo và giải quyết hiệu quả tình trạng kiệt quệ tài chính

6 Kết cấu của luận văn

Luận văn dự kiến chia làm 3 chương:

Chương 1: Luận cứ khoa học trong dự báo kiệt quệ tài chính và Mô hình Score

Z-Chương 2: Thực trạng kiệt quệ tài chính tại các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn hậu khủng hoảng và sự cần thiết phải dự báo kiệt quệ tài chính tại các doanh nghiệp

Chương 3: Ứng dụng mô hình Z-Score trong dự báo kiệt quệ tài chính và các biện pháp giải pháp hiệu quả tình trạng kiệt quệ tài chính doanh nghiệp ở Việt Nam

CHƯƠNG 1:

LUẬN CỨ KHOA HỌC TRONG DỰ BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

VÀ MÔ HÌNH Z-SCORE 1.1 Khái quát về lý thuyết kiệt quệ tài chính

1.1.1 Tình trạng kiệt quệ tài chính

Trần Ngọc Thơ và ctg (2007) cho rằng Kiệt quệ tài chính xảy ra khi doanh

nghiệp khó khăn hoặc không thể trả được các khoản nợ Kiệt quệ tài chính ở mức

độ nghiêm trọng sẽ dẫn đến phá sản Phá sản doanh nghiệp xảy ra khi các cổ đông

thi hành quyền không thực hiện nghĩa vụ của họ Trách nhiệm hữu hạn cho phép các cổ đông dễ dàng rời bỏ doanh nghiệp, để tất cả phiền phức lại cho các chủ nợ Các chủ nợ sẽ nắm giữ tài sản của doanh nghiệp và trở thành các cổ đông mới Phá sản nói đến tiến trình pháp lý chấm dứt hoạt động của doanh nghiệp

Theo Ross, S.A và ctg (2005) thì một doanh nghiệp đang lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính có thể có các dấu hiệu nhận biết như tiền mặt bị giảm thường xuyên, liên tục, không có sản phẩm mang tính cạnh tranh, không thu được nợ hoặc đang nợ quá nhiều, không lập quỹ dự phòng tài chính, thay đổi kiểm toán độc lập, cắt giảm cổ tức, các nhân sự quản lý cấp cao ra đi, bán các tài sản hàng đầu, cắt giảm các khoản thù lao Doanh nghiệp kiệt quệ tài chính cũng có thể bán những tài sản chính yếu, sáp nhập vào doanh nghiệp khác, giảm chi phí sử dụng vốn, nghiên cứu, phát hành cổ phần, gia hạn các khoản vay, chuyển nợ thành cổ phần Bên cạnh đó Platt H.D và Platt M.B (2006) cũng cho rằng kiệt quệ tài chính

và phá sản giống nhau về khó khăn trong việc thực hiện nghĩa vụ trả nợ Kiệt quệ tài chính có thể xảy ra ở nhiều giai đoạn với nhiều mức độ, trong khi đó phá sản là tình trạng pháp lý để giải quyết quyền lợi các bên và là sự kiện đánh dấu sự chấm dứt của một doanh nghiệp Kiệt quệ tài chính có thể không dẫn đến phá sản nếu doanh nghiệp khắc phục được kiệt quệ tài chính, trong khi đó phần lớn các trường hợp phá sản đều trải qua giai đoạn kiệt quệ tài chính

1.1.2 Chi phí kiệt quệ tài chính

Trần Ngọc Thơ và ctg (2007) cho rằng kiệt quệ tài chính rất tốn kém và các nhà đầu tư luôn lo ngại rằng các doanh nghiệp có vay nợ có thể sẽ rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính, điều này được phản ánh trong giá trị thị trường hiện tại của chứng khoán của doanh nghiệp đó

Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M

Theo Trần Ngọc Thơ và Ctg (2007) thì lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại

bắt đầu từ công trình nghiên cứu của Franco Modigliani và Merton Miller (thường gọi tắt là lý thuyết M&M) Theo lý thuyết của M&M, trong trường hợp không có thuế và với giả định thị trường vốn là hoàn hảo thì giá trị thị trường của một doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Điều này có nghĩa là việc doanh nghiệp có sử dụng nợ hay không sử dụng nợ không ảnh hưởng đến giá trị doanh

nghiệp

Tuy nhiên lý thuyết của M&M cho thấy trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, doanh nghiệp sử dụng nợ vay tiết kiệm một khoản thuế thu nhập doanh nghiệp bằng với lãi vay nhân với thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp vì lãi vay là chi phí hợp lý được trừ vào thu nhập tính thuế Đây là tấm chắn thuế mà doanh nghiệp có được do sử dụng nợ vay, là khoản chính phủ chi trả cho doanh nghiệp khi sử dụng đòn bẩy tài chính

Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp phát biểu rằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp sử dụng đòn bẩy tài chính (VL) bằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần (Vu) cộng với hiện giá của tấm chắn thuế (Te D): VL= Vu + Tc D Hiện giá của tấm chắn thuế được tính bằng cách chiết khấu với tỷ suất sinh lợi

kỳ vọng theo yêu cầu các nhà đầu tư đang nắm giữ nợ doanh nghiệp: PV (tấm chắn thuế) = Tc D 1 ; trong đó Tc là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp; D là nợ vay Như vậy theo lý thuyết cấu trúc vốn của M&M, doanh nghiệp sử dụng nợ càng nhiều càng tốt để làm tăng giá trị doanh nghiệp nhờ lợi ích của tấm chắn thuế Thực tế cho thấy điều này không khả thi vì doanh nghiệp có tỷ lệ nợ quá cao có thể

1 Tấm chắn thuế được tính bằng Te (rD D), trong đó rD là Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng ừên nợ (hay lãi vay) Do

đó hiện giá (Present Value (PV)) của tấm chắn thuế: PV (tấm chắn thuế) = Te (r D) / r = Te D.

dẫn đến phá sản Từ đó các nhà nghiên cứu trên thế giới đã đưa ra các lý thuyết cấu trúc vốn tiếp theo nhằm bổ sung lý thuyết cấu trúc vốn của M&M

Trần Ngọc Thơ và Ctg (2007) thì lý thuyết đánh đổi kế thừa định đề I của

M&M về lợi ích tấm chắn thuế và bổ sung khái niệm Chi phí kiệt quệ tài chính làm

giảm giá trị doanh nghiệp Lý thuyết đánh đổi phát biểu rằng giá trị doanh nghiệp

có sử dụng đòn bẩy tài chính (VL) bằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần (Vu) cộng với hiện giá của tấm chắn thuế (Te D) (như M&M) và trừ cho hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính

Hình 1.1 Giá trị tối ƣu của doanh nghiệp

Trần Ngọc Thơ và Ctg (2007) cho rằng lý thuyết đánh đổi cho thấy khi doanh nghiệp vay nợ ở mức trung bình thì xác suất kiệt quệ tài chính không đáng kể do đó hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính nhỏ và lợi thế thuế vượt trội Nhưng đến một điểm nào đó, khi vay nợ thêm thì chi phí kiệt quệ bắt đầu chiếm một lượng lớn trong giá trị doanh nghiệp Lúc đó lợi thế của tấm chắn thuế sẽ giảm và cuối cùng biến mất Giá trị doanh nghiệp tối ưu tại điểm hiện giá của khoản tiết kiệm thuế do vay nợ thêm vừa đủ bù trừ cho gia tăng trong hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính

Tỷ lệ nợ tôi ưu Tỷ lệ nợ

Nguồn: GS.Trần Ngọc Thơ và c.s, 2007,

tr.637 [21]

Khi kiệt quệ tài chính xảy ra trầm trọng, doanh nghiệp không có khả năng thanh toán nợ vay cho các trái chủ thì doanh nghiệp rơi vào phá sản Khi đó quyền

sở hữu của doanh nghiệp sẽ bị chuyển từ các cổ đông sang các trái chủ Lý thuyết đánh đổi khẳng định có một tỷ lệ nợ tối ưu bằng cách đánh đổi giữa lợi ích thuế và chi phí kiệt quệ tài chính Tỷ lệ nợ tối ưu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp Chi phí kiệt quệ tài chính có thể được chia ra thành chi phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính nhưng chưa phá sản Chi phí phá sản gồm các chi phí trực tiếp như lệ phí tòa án và các chi phí gián tiếp phản ảnh khó khăn trong việc quản lý một công ty đang bị tái tổ chức Chi phí kiệt quệ tài chính nhưng chưa phá sản gồm các mâu thuẫn quyền lợi giữa trái chủ và cổ đông của doanh nghiệp trong kiệt quệ tài chính có thể đưa đến các quyết định xấu về hoạt động và đầu tư và các điều khoản trong hợp đồng nợ được thiết kế để ngăn ngừa lợi ích riêng của cổ đông

Chi phí kiệt quệ tài chính trực tiếp

Chi phí kiệt quệ tài chính trực tiếp là các chi phí phát sinh trong việc giải quyết phá sản và tổ chức lại doanh nghiệp Các chi phí này bao gồm chi phí pháp lý

để đóng cửa doanh nghiệp, thanh lý tài sản như chi phí tòa án, chi phí phí luật sư, chi phí tư vấn Chi phí kiệt quệ tài chính trực tiếp còn là các khoản lỗ khi doanh nghiệp hoạt động trong sự bất đồng giữa trái chủ và cổ đông Weiss và Wruck (1998) cho thấy do kéo dài chi phí tòa án trong hai năm mà phần lớn giá trị của Eastern Airlines đã bị mất

Chi phí kiệt quệ tài chính gián tiếp

Chi phí kiệt quệ tài chính gián tiếp phần lớn là các chi phí đại diện phát sinh

trong mâu thuẫn về quyền lợi giữa cổ đông và trái chủ (Myers , 2002) Chi phí đại diện có thể là chi phí đại diện của vốn cổ phần hoặc chi phí đại diện của nợ

Chi phí đại diện của vốn cổ phần phát sinh từ mâu thuẫn giữa cổ đông và nhà quản lý do sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý Nhà quản lý vì quyền lợi của mình có thể liều lĩnh đầu tư vào các dự án rủi ro hoặc giao dịch với khách hành kém uy tín để mục đích tăng tiền lương, thưởng khi doanh thu tăng Kết quả

là doanh nghiệp sẽ chịu các thiệt hại khi xảy ra rủi ro Để giảm thấp chi phí đại diện, cổ đông chấp nhận các chi phí để giám sát hoạt động của nhà quản lý như chi

phí kiểm toán Biện pháp hữu hiệu để giảm chi phí đại diện của vốn cổ phần là tăng

tỷ lệ cổ phần của nhà quản lý để gắn bó với lợi ích của doanh nghiệp

Chi phí đại diện của nợ phát sinh do mâu thuẫn quyền lợi giữa cổ đông và chủ

nợ Nhà quản lý hành động vì quyền lợi các cổ đông tạo ra chi phí đại diện dẫn đến thiệt hại cho chủ nợ và đem lại lợi ích cho cổ đông bằng nhiều cách2

như giám đốc

tài chính sẽ chuyển dịch rủi ro sang các trái chủ bằng cách chấp nhận các dự án

nhiều rủi ro, có tỷ suất lợi nhuận cao vì quyền lợi của các cổ đông Nếu dự án thất bại thì mặc dù cổ đông bị giảm giá trị doanh nghiệp nhưng trái chủ sẽ không được

hoàn trả nợ Ngoài ra cổ đông có thể từ chối đóng góp cổ phần vào một dự án mới

nếu dự án không đem lại thu nhập nhiều hơn phần vốn góp thêm Khi đó doanh nghiệp không thể triển khai dự án để tạo ra lợi nhuận nhằm khắc phục kiệt quệ tài chính, hoặc phải đi vay để thực hiện dự án làm cho rủi ro các trái chủ tăng thêm

Cổ đông cũng có thể thu tiền và bỏ chạy bằng cách rút tiền ra dưới hình thức cổ tức

làm giảm giá cổ phần của các cổ đông Mức giảm này ít hơn so với cổ tức mà các

cổ đông nhận được, trong khi đó giá trị doanh nghiệp giảm càng làm cho kiệt quệ tài chính trầm trọng hơn và các trái chủ chịu thiệt hại nhiều hơn vì không được

hoàn trả nợ Các cổ đông cũng có thể kéo dài thời gian trả nợ cho trái chủ để che

giấu tình trạng kiệt quệ tài chính hoặc để có thể chia cổ tức cho cổ đông bằng cách thay đổi thủ tục kế toán và thiệt hại thuộc về các trái chủ ở nguy cơ không thanh toán được nợ Điển hình như công ty cổ phần Bông Bạch Tuyết che giấu lỗ năm

2006 nhưng vẫn không được cơ quan kiểm toán độc lập phát hiện và đến nay cổ phiếu của công ty cổ phần Bông Bạch Tuyết đã bị ngưng giao dịch Các cổ đông

cũng có thể thả mồi bắt bóng bằng cách phát hành một lượng nợ tương đối an toàn,

sau đó chuyển đổi và phát hành thêm nhiều nợ, làm tăng rủi ro của nợ và tạo ra lỗ vốn cho các chủ nợ Giá trị doanh nghiệp tăng do tài sản tăng lên, do đó các cổ đông được lãi tăng thêm trong khi rủi ro thuộc về chủ nợ Chi phí kiệt quệ tài chính gián tiếp còn là các chi phí phát sinh do doanh nghiệp bị mất khách hàng, nhân viên giỏi, khách hàng đòi hỏi giá bán thấp hơn

2 Có thể gọi là các "trò chơi" lần lượt với các tên Chuyển dịch rủi ro, Từ chối đóng góp cổ phần, Thu tiền và

bỏ chạy, Kéo dài thời gian, Thả mồi bắt bóng (GS.Trần Ngọc Thơ và các cộng sự, 2007, ừ.386-388).

Kiệt quệ tài chính (financial distress) xảy ra khi doanh nghiệp không đáp ứng được các hứa hẹn với chủ nợ hay đáp ứng một cách khó khăn Đôi khi kiệt quệ tài chính đưa đến phá sản, đôi khi nó chỉ có nghĩa là công ty đang gặp khó khăn, rắc rối về tài chính

1.2 Phân tích chỉ số truyền thống

Edward I.Altman (2000) cho rằng phát hiện ra các hoạt động của doanh nghiệp và tài chính công ty khó khăn là một chủ đề mà đã được đặc biệt tuân theo phân tích với chỉ tiêu tài chính

Một trong những tác phẩm kinh điển trong lĩnh vực phân tích và phân loại tỷ

lệ phá sản là thực hiện bởi Beaver (1967) Trong một ý nghĩa thực tế, phân tích đơn biến của ông về một số yếu tố dự báo phá sản tạo tiền đề cho những nỗ lực kỹ thuật

đa biến, cho các tác giả khác đi theo Beaver phát hiện ra rằng một số chỉ tiêu có thể phân biệt giữa các mẫu kết hợp của các công ty phá sản và không phá sản cho thời gian đến năm năm trước khi phá sản Ông đặt câu hỏi về sử dụng phân tích đa biến, mặc dù một nghiên cứu đề nghị cố gắng thủ tục này Mô hình Z-Score đã làm điều đó Một nghiên cứu tiếp theo, theo Deakin (1972) sử dụng 14 biến giống như Beaver phân tích, nhưng ông đã áp dụng chúng trong một loạt các mô hình phân biệt đa biến

Mô hình Z-Score được tác giả sử dụng trong dự báo kiệt quệ tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam- Nghiên cứu trường tập đoàn Mai Linh, đã sử dụng kỹ thuật phân tích đa biến của tác giả Altman (1968, 1977, 2000)

1.3 Mô hình dự báo kiệt quệ tài chinh Z-Score

1.3.1 Phương pháp phân tích đa biến- Cơ sở hình thành mô hình Z-Score

Altman (1968) đã giới thiệu phương pháp phân tích đa biến thống kê trong việc dự đoán thất bại của doanh nghiệp và ước lượng một mô hình gọi là “mô hình Z-Score” Mô hình này được phát triên dựa trên phương pháp truyền thống của tác giả Beaver (1967) Đây là công cụ thống kê được sử dụng để phân loại một quan sát vào một trong những nhóm cho trước phụ thuộc vào đặc trưng riêng của quan sát… phương pháp nhằm tìm kiếm mối quan hệ tuyến tính của những đặc trưng mô

tả tốt nhất của các nhóm

Năm 1977, Altman và ctg (1977) điều chỉnh mô hình Z-Score gốc- để đưa thêm vào mô hình những chỉ tiêu trên báo cáo tài chính- thành một mô hình mới, tốt hơn, được gọi là “ phân tích Zeta”

Phương pháp phân tích đa biệt biến (MDA=Multiple Discriminant Analysis)

Mô hình MDA bao gồm một mối liên hệ tuyến tính giữa các biến, nó giúp phân loại các nhóm doanh nghiệp và không phá sản

Và Altman (1968) đã đưa ra mô hình Z-Score, như sau:

Với các bước của quá trình chọn mẫu nghiên cứu, thông qua các nhóm công

ty phá sản (kiệt quệ) và nhóm các công ty không phá sản, đồng thời lựa chọn biến

số cho phương trình đa biệt thức (Altman, 2000) và (Altman, 1968, 1977, 2000) đưa ra bốn bước để tập hợp các số cuối cùng như sau:

(1) quan sát mức ý nghĩa thống kê của các chức năng thay thế khác nhau, bao gồm việc xác định phần đóng góp tương đối của các biến số độc lập; (2) đánh giá

sự tương quan giữa các biến số có liên quan; (3) quan sát độ chính xác về mặt dự báo của các tập hợp biến; và (4) đánh giá của các chuyên gia

Biệt thức cuối cùng được thể hiện như sau:

Z = 0.012 X1 + 0.014 X2 + 0.033 X3 + 0.006 X4 + 0.999 X5

Trong đó:

Z = Chỉ số tổng hợp

(Nguồn Altman, 1968, 1977, 2000)

Chú ý rằng, mô hình không có một hằng số nào (số giới hạn) Đó bới vì các phần mềm cụ thể được sử dụng và kết quả là điểm số giới hạn tương ứng giữa hai nhóm không phải là 0 Phần mềm khác, như SAS và SPSS, có một hằng số, mà nó chuẩn hoá điểm giới hạn ở 0 nếu số mẫu của hai nhóm là bằng nhau

1.3.3 Giải thích các biến số

( Nguồn Altman, 1968, 1977, 2000)

Theo Altman (1968, 1977, 2000) cho rằng chỉ số X 1, thường được tìm thấy trong các nghiên cứu về các trục trặc doanh nghiệp, là một công cụ đo lường độ thanh khoản ròng của các tài sản của công ty tương ứng với tổng vốn Vốn lưu

động được định nghĩa như là sự khác nhau giữa tài sản lưu động và nợ ngắn hạn

Tính thanh khoản và đặc điểm về kích thước được cân nhắc rõ nét Thông thường, một công ty trải qua một thời kỳ lỗ hoạt động kéo dài sẽ có tài sản lưu động bị co lại so với tổng tài sản Trong ba chỉ số thanh khoản được đánh giá chỉ số này tỏ ra

là chỉ số đáng giá nhất Hai chỉ số thanh khoản khác được kiểm tra là chỉ số thanh toán hiện hành và chỉ số thanh toán tức thời Chúng xem ra kém hữu ích và phụ thuộc vào khuynh hướng bảo thủ của một vài công ty thất bại

( Nguồn Altman, 1968, 1977, 2000)

Theo Altman (1968, 1977, 2000) cho rằng lợi nhuận giữ lại thể hiện tổng số thu nhập được tái đầu tư hay mức lỗ của một doanh nghiệp trong suốt thời gian tồn tại của nó Chỉ số này cũng được xem như là thặng sư kiếm được từ quá trình hoạt động Điều đáng chú ý là chỉ số này phụ thuộc vào sự vận động thông qua tái cấu

trúc và tuyên bố chia cổ tức, vốn không phải là đối tượng nghiên cứu của nghiên cứu này, có thể hiểu rằng một xu hướng sẽ được hình thành thông qua tái tổ chức, hoặc chính sách chia cổ tức hoặc những điều chính phù hợp trong các tài khoản kế toán Một khía cạnh mới thú vị về chỉ số lợi nhuận giữ lại là khả năng đo lường lợi nhuận tích luỹ theo thời gian Thời gian hoạt động ngắn hay dài của một công ty được cân nhắc hoàn toàn ở chỉ số này Vì vậy, có thể lập luận là các công ty trẻ ở một mức độ nào đó bị phân biệt đối xử trong phân tích này, và khả năng các công

ty này được xếp vào nhóm phá sản là cao hơn một cách tương đối so với các công

ty có thời gian hoạt động nhiều hơn Thêm vào đó, chỉ số RE/TA đo lường đòn bẩy của một doanh nghiệp Những công ty với mức RE cao, so với TA, có thể tài trợ tài sản thông qua việc giữ lại lợi nhuận và không sử dụng nhiều nợ

( Nguồn Altman, 1968, 1977, 2000)

Theo Altman (1968, 1977, 2000) chỉ số X 3 đo lường năng suất thật của tài sản doanh nghiệp, một cách độc lập với thuế và vay nợ Bởi vì sự sinh tồn tối hậu của một doanh nghiệp là dựa vào khả năng tạo ra tiền của tài sản, chỉ số này xuất hiện rất hay trong nghiên cứu liên quan đến thất bại doanh nghiệp Hơn nữa, việc mất khả năng thanh toán trong các trường hợp phá sản xảy ra khi tổng nợ lớn hơn giá trị đúng của tài sản công ty với giá trị được xác định dựa trên khả năng sinh lợi của tài sản Chỉ số này có khả năng chỉ báo tốt hơn các chỉ số sinh lợi khác, kể cả dòng

năng thanh toán Chỉ số này bổ sung kích thước giá trị thị trường mà hầu hết các nghiên cứu phá sản khác không đề cập đến

(Nguồn Altman, 1968, 1977, 2000)

Theo Altman (1968, 1977, 2000) cho rằng chỉ số doanh thu trên tổng tài sản là

một chỉ số tài chính tiêu chuẩn minh hoạ cho khả năng tạo ra thu nhập của tài sản doanh nghiệp Nó là một thước đo khả năng quản trị trong môi trường cạnh tranh Chỉ số cuối cùng này khá quan trọng nhưng nó là chí số kém quan trọng nhất dựa trên cơ sở cá thể Thật ra, dựa trên các kiểm định mức ý nghĩa bằng thống kê đơn biến, nó không nên xuất hiện Tuy nhiên, bởi vì mối quan hệ duy nhất của nó với các biến số khác của mô hình, chỉ số sales/total assets xếp hạng thứ hai trong việc góp phần vào khả năng phân biệt tổng thể của mô hình Tuy nhiên, có sự khác biệt lớn về doanh thu giữa các ngành, và Altman sẽ phát triển một mô hình thay thế

(Z’’) mà không có chỉ tiêu X 5 ở phần sau

Trong mô hình này:

1.3.4 Mô hình Altman Z-Score áp dụng cho các công ty tư nhân

Theo Altman (1968, 1977, 2000) mô hình Z-Score áp dụng cho các công ty tư nhân, được điều chỉnh như sau:

Z’ = 0.717 X1 + 0.847 X2 + 3.107 X3+ 0.420 X4 + 0.998 X5Các điểm ngưỡng chi chỉ số Z’ này như sau:

Phá sản Z’<1.23

Không rõ ràng 1.23 <Z’<2.90

Lành mạnh 2.90<Z’

1.3.5 Mô hình điều chỉnh cho các doanh nghiệp không sản xuất

Theo Altman (1968, 1977, 2000) mô hình Z-Score áp dụng cho các doanh nghiệp sản xuất như sau:

Mô hình mới Z’’-Score là Z’ = 6.56 X1 + 3.26 X2 + 6.72 X3+ 1.05 X4

Điểm ngưỡng cho mô hình này như sau:

Phá sản: Z’’<1.23

Không rõ ràng: 1.1 <Z’’<2.6

Lành mạnh 2.6<Z’’

1.3.6 Mô hình chỉ số cho nền kinh tế mới nổi và quá trình xử lý

Theo Altman (1968, 1977, 2000) cho rằng tín dụng trong các nền kinh tế mới nổi có thể được phân tích theo lối tương tự như đã được dùng cho các phân tích truyền thống của các công ty Mỹ Mỗi khi quá trình đánh giá rủi ro định lượng phát sinh, một nhà phân tích có thể sau đó dùng một quá trình đánh giá định tính để điều chỉnh thêm những yếu tố như tiền tệ và rủi ro ngành, đặc điểm ngành, vị trí cạnh tranh của công ty trong ngành đó Thường người ta không thể xây dựng một mô hình cụ thể cho một nước thuộc khu vực kinh tế mới nổi dựa vào mẫu dữ liệu từ nước đó bởi vì thiếu một kinh nghiệm đánh giá tín dụng tại đó

Đề giải quyết vấn đề này, Altman (1968, 1977, 2000) đã chỉnh sửa mô hình Z-Score gốc tạo ra một mô hình chỉ số cho các nền kinh tế mới nổi (EMS=emerging market scoring) Sự tương đồng giữ chỉ số Z’’ điều chỉnh và xếp hạng S&P của công ty, được giáo sư Altman viết rõ trong bài “The use of Credit scoring Models and The Important of a Credit Culture” và được trình bày trong bảng sau Trong đó cột 3, định mức tín nhiệm Moody’s là do người viết đưa vào theo sự tương đồng với định mức tín nhiệm S&P là khá cao, nhưng không có nghĩa

là tuyệt đối Trong bài viết của mình, giáo sư Altman cũng trình bày một sự lệch chuẩn nằm trong khoản cho phép của hai chỉ số trên Một điều nữa chúng ta cần phải chú ý là chí số Z’’ điều chỉnh mặc dù được dùng khá tốt ở các thị trường khá, cũng nên được nghiên cứu để điều chỉnh theo mội trường ở Việt Nam Mặc dù ghi chú hai điểm trên, theo người viết, việc tạm ước tính hệ số tín nhiệm bằng chỉ số Z’’ là đáng tin cậy và có thể dùng được

Bảng 1.1 Xếp hàng trái phiếu Hoa Kỳ quy đổi dựa trên EMS

Z’’ điều chỉnh

Định mức Tín nhiệm S&P

Định mức Tín nhiệm Moody’s Doanh nghiệp

7,30 – 7,60 AA Aa27,00 – 7,30 AA- Aa36,85 – 7,00 A+ A16,65 – 6,85 A A26,40 – 6,65 A- A36,25 – 6,40 BBB+ Baa16,85 – 6,25 BBB Baa2Doanh nghiệp

rủi ro cao 4,95 – 5,25 BB Ba2

4,75 – 4,95 BB- Ba34,50 – 4,75 B+ B1 Trái phiếu,

không nên đầu tư 4,15 – 4,50 B B2

0 – 1,75 D

(Nguồn: In-depth Data Corp Average based on over 750U.S Corporates with

rated debt outstanding: 1994 data) Quá trình xây dựng việc xếp hạng cho tín dụng công ty ở Mexico như sau:

 Tính toán điểm số EMS, và quy đổi dựa vào xác định cở của diểm số EMS với bảng xếp hạng trái phiếu Hoa Kỳ quy đổi

 Trái phiếu công ty sau đó được phân tích theo hướng xác định điểm dễ tổn thương của công ty đó đổi với ngoại tệ chiếm đa số trong các khoản nợ Tính dễ bị tổn thương này được dựa vào quan hệ giữa doanh thu thu được bằng ngoại tệ trừ đi chi phí, rồi so sánh với chi phí bằng ngoại tệ Sau đó dòng tiền bằng ngoại tệ này được so sánh với nợ đến hạn vào năm tới Các nhà phân tích điều chỉnh số xuống dựa vào mức độ tổn thương có thể thấy được

 Chỉ số này được điều chỉnh xuống (hoặc lên) nếu công ty nằm trong ngành được đánh giá là rủi ro hơn (hay kém rủi ro hơn (hay kém rủi ro hơn) hơn xếp hạng trái phiếu tương đương từ kết quả EMS đầu tiên

 Chỉ số tiếp tục được điều chỉnh lên hay xuống tuỳ theo vị trí thống trị của công ty trong ngành

 Nếu nợ của doanh nghiệp có những đặc tính đặc biệt, như nợ có bảo đảm, thì chỉ số sẽ tiếp tục được điều chỉnh tương ứng

 Cuối cùng, giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu được thay thế bới giá trị sổ

sách trong biến X 4, và kết quả xếp hạng trái phiếu quy đổi được so sánh Nếu có những khác biệt cơ bản trong xếp hàng trái phiếu qui đổi, chỉ số cuối cùng sẽ được điều chỉnh, lên hoặc xuống Tuy nhiên, để xây dựng mô hình như vậy cho mỗi thị trường, đòi hỏi nhiều công sức, tiền bạc và thời gian cùng với các nghiên cứu, khảo sát của các chuyên gia trong lĩnh vực tài chính Do vậy, cách xây dựng mô hình cho nên kinh tế mới nổi này không được sử dụng nhiều trong thực tế

1.4 Điều kiện ứng dụng mô hình Z-Score tại các doanh nghiệp Việt Nam và các giải pháp đối phó ở một số nước Châu Á

1.4.1 Điều kiện ứng dụng mô hình Z-Score tại các doanh nghiệp Việt Nam

Trong quá trình nghiên cứu, tác giả thấy vẫn tồn tại những hạn chế về mặt dữ liệu khi áp dụng mô hình Z-Score này tại Việt Nam, cụ thể:

 Chỉ áp dụng được mô hình Z-score tại Việt Nam cho các công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán, do số liệu của các công ty khác không có cổ phiếu được niêm yết trên sàn chứng khoán không sẵn có và nếu có cũng không đủ một cỡ mẫu đủ lớn để đảm bảo sự chính xác của mô hình Z-Score

 Với các công ty được niêm yết số liệu cũng khá hạn chế, bên cạnh đó các nguồn công bố dữ liệu cũng có sai lệch nên không đảm bảo chính xác tuyệt đối khả năng dự báo mô hình Z-Score

Vì vậy, tác giả cũng đề xuất những hướng nghiên cứu mới để áp dụng mô hình Z-Score tại Việt Nam:

Như đã phân tích ở trên, mô hình Z-Score chỉ là một mô hình được xây dựng tổng quát, nên việc ứng dụng cụ thể để dự báo khả năng phá sản của các công ty ở các quốc gia khác nhau vẫn còn nhiều hạn chế Do đó, chúng ta có thể dựa trên mô hình ban đầu sau đó điều chỉnh, hoặc thêm vào những chỉ số tài chính để có thể phù hợp và dự báo chính xác cho các doanh nghiệp trong điều kiện đặc thù của nền kinh tế Việt Nam

Hiện nay, song song với mô hình Z-Score chúng ta cũng có rất nhiều mô hình, phương pháp dự báo phá sản khác thường dùng như phân tích đơn biến, phân tích biệt số bội thuật toán phân vùng đệ quy, phương pháp “Mạng Nơ-ron”…v…v…Các phương pháp này dựa trên các tính toán riêng nên đôi khi với cùng một mẫu dữ liệu sẽ cho ra các kết quả dự báo phá sản khác nhau Chúng ta nên nghiên cứu để tìm ra một thước đo hoặc phương pháp so sánh, đánh giá để có thể thống nhất, giảm độ sai lệch giữa các mô hình, từ đó giúp các nhà đầu tư có nhiều công cụ hơn để đánh giá các công ty

Ngoài dùng để dự báo khả năng phá sản, một ứng dụng mở rộng của mô hình Z-Score là để xây dựng hệ số tín nhiệm tín dụng cho các công ty Bởi như chúng ta biết, tại Việt Nam không có những công ty xếp hạng tín dụng uy tín như Standard

& Poor’s(S&P), Moody’s, và Fitch Group nên khi những nhà đầu tư muốn biết được liệu có nên đầu tư vào một mã chứng khoán sẽ khó khăn do sự thiếu hụt thông tin, nếu có thì chi phí sử dụng thông tin từ những công ty lớn cũng rất cao Bằng cách xây dựng phương pháp tính hệ số tín nhiệm dựa trên mô hình Z-Score, các nhà đầu tư sẽ có một công cụ đơn giản và tương đối tin cậy để có thể đánh giá được những công ty trên thị trường từ đó giảm bớt chi phí để có thông tin, tăng hiệu quả đầu tư

Cuối cùng, hướng nghiên cứu dễ tiếp cận nhất là tìm ra các chỉ số tài chính,

hệ số tài chính, hệ số trong mô hình cũng như cách tính toán, các thang đo để ngày

càng nâng cao độ chính xác và tính tổng quát cho khả năng dự báo phá sản của mô hình Z-Score

 Những điều cần lưu ý khi sử dụng mô hình Z-Score

Ngày nay mô hình Z-Score được sử dụng bởi các kiểm toán viên, các nhà tư vấn quản trị tòa án cũng như một phần của các hệ thống dữ liệu dùng để đánh giá cho vay Những người nói trên tán thành việc sử dụng các mô hình thống kê dựa vào các lập luận sau:

- Chúng chính xác hơn và dẫn đến một kết luận rõ ràng hơn đa phần các chỉ

số thông thường Chúng khoanh vùng phạm vi của những đánh giá không chắc chắn

- Chúng tương đối nhất quán và làm bớt các đánh giá không chính xác và ngẫu nhiên mà một vài cá nhân có thể mắc phải

- Tính tin cậy của chúng có thể được đánh giá theo thống kê Chúng dựa vào kinh nghiệm quá khứ hơn là đơn thuần dựa vào ý kiến không rõ ràng của một ai đó

- Chúng nhanh hơn và ít tốn kém hơn so với các công cụ truyền thống

- Chúng có thể loại trừ hai thái cực của một nhóm mẫu doanh nghiệp Chúng cho phép các nhà phân tích tập trung vào khu vực chưa rõ ràng nơi mà kinh nghiệm

và phán đoán là cần thiết để bù đắp cho những gì mà máy tính thiếu hụt

- Dựa trên kinh nghiệm với các mô hình tài chính, những người sử dụng phải

ý thức đầy đủ về những điểm hạn chế liên quan Một vài điểm hạn chế trong số đó là:

+ Nhiều điểm số kết quả có thể rất lạ; khi các chỉ số thể hiện các giá trị bất thường chúng thường tạo ra những kết quả sai lầm Thật rất nguy hiểm khi cho rằng các công cụ phức tạp có thể được sử dụng bởi những người chưa qua đào tạo

Họ có thể bị che mắt bởi sự phức tạp và chính xác bề ngoài Những mô hình giúp chúng ta cải thiện một bước so với dữ liệu kế toán thô Chỉ có những người sử dụng kinh nghiệm mới có thể nhận ra mức độ không chính xác của thông tin như thỉnh thoảng vẫn xảy ra

+ Các mô hình thông thường không cho một kết quả rõ ràng Mỗi khi có nghi ngờ phát sinh chúng ta phải kiểm chứng bổ sung bằng các thông tin định tính

+ Hầu hết những người sử dụng thiếu một cơ sở dữ liệu đầy đủ để xây dựng những mô hình cho riêng mình Hệ quả là họ phải mua một mô hình được xây dựng sẵn (rất đắt tiền) hoặc dựa vào những mô hình chung như mô hình đã được đề cập ở đây và chúng có thể không đáp ứng được các yêu cầu cụ thể một cách chính xác

1.4.2 Các bài học về giải pháp đối phó kiệt quệ tài chính ở một số nước Châu Á

Theo Huỳnh Cát Tường (2008) thì có ba giải pháp chính để đối phó kiệt quệ tài chính ở các nước Châu Á

Một là, phương án đầu tiên là dựa vào sự phục hồi kinh tế để giảm bớt những

ức chế về lượng cầu, cải thiện dòng tiền và khả năng trả nợ của doanh nghiệp Những phục hồi này có thể được thực hiện bằng cách tăng chi tiêu ngân sách nhưng

có thể bị hạn chế bởi giới hạn tài chính, đặc biệt trong thời gian kiệt quệ tài chính

Sự phục hồi có thể xảy ra nếu lượng cầu xuất khẩu có khuynh hướng gia tăng, như trường hợp của Mexico sau cuộc khủng hoảng 1994-1995 và cũng là trường hợp của Hàn Quốc và Malaysia sau cuộc khủng hoảng Châu Á, cả hai nước này đều hưởng lợi từ việc tăng trưởng nhanh về thương mại của sản phẩm điện tử

Hai là, những khuynh hướng tiếp cận dựa vào thị trường: Trong bất cứ tình

huống nào, khi chính phủ thiết lập hệ thống luật lệ cho các tình huống kiệt quệ mà trong đó khuyến khích việc dàn xếp các khiếu kiện và làm dễ dàng hơn sự chuyển giao sở hữu và phân bổ lại các nguồn lực, vai trò của chính phủ trong trường hợp khủng hoảng hệ thống có thể khác so với chức năng thông thường của nó về cấp độ

và tốc độ hành động, và phạm vi để nó tạo ra một cách tạm thời các luật lệ chặt chẽ hơn để khuyến khích nỗ lực tái cấu trúc Và như đã tranh luận ở trước, các cải cách quan trọng nhất định (như liên quan đến giám sát doanh nghiệp, tự do hóa đầu tư trực tiếp nước ngoài, dễ dàng hơn trong việc sáp nhập và mua lại) có thể thực hiện suốt giai đoạn kiệt quệ tài chính Những điều chỉnh này trong tức thời có thể dẫn đến trục trặc, nhưng có khả năng mang lại lợi ích dài hạn một khi khủng hoảng hệ thống đi qua Kiểu cải cách kinh tế chính trị này không có gì bất thường, và một cuộc khủng hoảng có thể là cách tốt nhất để một cuộc cải cách cấu trúc đầy khó khăn này được chấp nhận

Ba là, hỗ trợ trực tiếp từ chính phủ: Sự bơm tiền trực tiếp vào các quỹ của

chính phủ là khía cạnh khó khăn nhất của tái cấu trúc Nguyên tắc chung là chính phủ không nên đứng ra trả giá cho những sai lầm của các công ty tư nhân và các định chế tài chính Tuy nhiên, nhu cầu làm hồi sinh nền kinh tế có thể buộc chính phủ phải ra tay và sự hỗ trợ của chính phủ sau đó có thể là phần nào là phương cách

cần thiết hoặc tốt nhất để giải quyết khủng hoảng hệ thống

Sau cuộc khủng hoảng 1997, hệ thống tài chính của các nước Đông Á đã bị thiệt hại nặng nề, hàng loạt các tổ chức tài chính, các ngân hàng rơi vào tình trạng phá sản Tỷ lệ nợ xấu gia tăng đáng kể Để giải quyết vấn đề này, các nước Đông Á đều đã thành lập cơ quan xử lý nợ quốc gia Ở Indonesia là Indonesia Bank Restructuring Agency, ở Hàn Quốc là Korea Asset Management Company, ở Thái Lan là Thai Asset Management Company, Malaysia là Danaharta, tất cả các nước nói trên đều sử dụng một vài hình thức của hệ thống ngoài tòa án; và sau giai đoạn đầu, hầu hết các quốc gia đều sử dụng biện pháp khuyến khích tài chính và chính sách tiền tệ để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế (Claessens và các đồng sự) Thêm vào

đó, các quốc gia đều thúc đẩy các khuôn khổ cơ bản cho hoạt động của khu vực tư nhân, bao gồm phá sản, quản lý công ty, tự do hóa tài khoản Tương tự, ở Mexico nãm 1995, cả hình thức công ty quản lý tài sản cũng như phương pháp dựa vào thị trường đều được thử nghiệm Cuối cùng, sự tăng trưởng xuất khẩu đã dẫn đến sự phục hồi kinh tế cho Mexico mặc dù nó đã không giải quyết các vấn đề của hệ thống ngân hàng Nguyên nhân dẫn đến thành công trong xử lý nợ của các nền kinh

tế Đông Á là do khủng hoảng xảy ra đột ngột, các doanh nghiệprơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán tạm thời nên chưa thể trả đúng hạn các khoản nợ, và ngân hàng phải chuyển nợ quá hạn làm cho tỷ lệ nợ xấu tăng cao, nhưng về bản chất, chủ

nợ của các khoản nợ nêu trên vẫn còn khả năng phục hồi và hoạt động hiệu quả cao Chính điều này làm cho việc xử lý nợ của các nền kinh tế Đông Á có tính khả thi cao

Như tình huống nghiên cứu đã cho thấy, ảnh hưởng của việc chọn lựa các chính sách đa dạng này là khác nhau ở các nước Sự thật là câu trả lời tùy thuộc vào quốc gia cụ thể là không có gì phải ngạc nhiên Khủng hoảng hệ thống khác nhau ở nhiều phương diện: phạm vi của trục trặc, chẳng hạn như mức độ của các khoản

vay không hoạt động và cấp độ kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp; loại tài sản của doanh nghiệp bị kiệt quệ tài chính, chẳng hạn như bất động sản đối với doanh nghiệp

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Chương 1 trình bày khung lý thuyết về mô hình Z-Score và kiệt quệ tài chính doanh nghiệp Khái niệm kiệt quệ tài chính được trình bày cùng với việc so sánh giữa kiệt quệ tài chính và phá sản Rõ ràng Altman đã xây dựng được ba mô hình Z-Score phù hợp cho ba loại hình công ty Tương ứng với một loại hình là một mô hình điều chỉnh sao cho khả năng dự báo đến gần mức chính xác nhằm giúp được người phân tích đưa ra đánh giá chuẩn xác

Sau khi xây dựng mô hình, Altman đã tiến hành thử nghiệm nhiều lần dựa trên các mẫu công ty khác nhau trong khoảng thời gian hơn 30 năm và kết luận rằng mô hình vẫn giữ được độ chính xác cao mặc dù được thiết lập từ năm 1968 Cho đến ngày nay mô hình Z-Score vẫn là mô hình được sử dụng rộng rãi trên thế giới để đánh giá khả năng phá sản của một doanh nghiệp bởi tính đơn giản và độ chính xác ttrong đối của nó, dù rằng đã xuất hiện một số mô hình chính xác hơn, phức tạp hơn có thể thay thế mô hình Z-Score như mô hình Zeta, mô hình CART (Classìication and Regression Trees)…Mô hình Z-Score được thừa nhận là có khả năng dự báo chính xác đến 02 năm trước khi một doanh nghiệp phá sản Tuy nhiên, các hệ số trong chỉ số Z được đưa ra dựa trên các dữ liệu lịch sử tại thị trường Mỹ,

vì vậy khi vận dụng vào thị trường Việt Nam cần có sự điều chỉnh cho phù hợp Theo nhận định của một số chuyên gia, trong thời gian tới sẽ tăng thêm các doanh nghiệpniêm yết trên thị trường chứng khoản Việt Nam, vì vậy cần có một công cụ đơn giản những hữu hiệu giúp các nhà đầu tư tự mình đo lường được mức độ an toàn tài chính cho khoản đầu tư của mình

CHƯƠNG 2:

THỰC TRẠNG KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH TẠI CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM TRONG GIAI ĐOẠN HẬU KHỦNG HOẢNG VÀ SỰ CẦN THIẾT PHẢI DỰ BÁO KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH TẠI CÁC DOANH NGHIỆP 2.1 Thực trạng kiệt quệ tài chính-nguyên nhân và sự tác động

Theo Nguyễn Đình Cung (2012) thì đối với hầu hết các doanh nghiệp, giai đoạn 2009-2011 được kì vọng là giai đoạn sẽ mang lại được nhiều cơ hội kinh doanh sau khi bóng đen của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 chấm dứt và thị trường tăng trưởng trở lại Thế nhưng, trái với kì vọng này là giai đoạn thực sự khó khăn và đặt nhiều doanh nghiệp đứng trước sự sống còn do những biến động thất thường và liên tục của thị trường thời gian qua Đến hết năm 2011, theo thống

kê Bộ Lao Động –Thương binh và Xã hội cùng với Phòng Thương mại và Công nghiệp Việt Nam (VCCI) đã có 73.000 doanh nghiệp ngừng sản xuất, con số này gấp đôi so với cùng kỳ năm 2010 Còn đối với những doanh nghiệp đang bám trụ tới thời điểm này thì hầu hết đang rơi vào thua lỗ, khó khăn Phản ảnh rõ nét nhất là trong số 19 công ty chứng khoán vừa công bố kết quả kinh doanh quý 2, có đến 12 công ty thua lỗ với con số tổng là 753,7 tỷ đồng Bên cạnh đó, con số các doanh nghiệp phải điều chỉnh giảm kế hoạch lợi nhuận của năm đang ngày một gia tăng, lãi suất sao, sức mua giảm vẫn đang là vấn đề đau đầu của các doanh nghiệp và để

có thể tồn tại các doanh nghiệp đang phải gồng mình lên tìm mọi giải pháp Để tránh khỏi tình trạng rơi vào vòng lao lý để tìm con đường phá sản một số các doanh nghiệp đang tiến hành rà soát lại bộ máy hoạt động giảm các chi phí của các

dự án không hiệu quả, đồng thời tập trung vào những lĩnh vực inh doanh cốt lõi, cho ra đời các sản phẩm dịch vụ mới phù hợp với bối cảnh thị trường hiện nay Với rất nhiều giải pháp đó, các doanh nghiệp đang nỗ lực để bám trụ qua giai đoạn khó khăn này Tuy nhiên, không phải giải pháp nào cũng giúp doanh nghiệp cứu vãn được tình hình, mà thực tế lại khó khăn hơn

Như một sự sàn lọc tất yếu của chuyển đổi Trong những năm qua, với điều kiện thuận lợi, Việt Nam đã chứng kiến sự gia tăng mạnh mẽ về số lượng các doanh nghiệp khoảng 80.000 doanh nghiệp ra đời mỗi năm Tuy nhiên, đi kèm với

sự bùng nổ số lượng thì một điểm cốt tử của doanh nghiệp Việt Nam là quy mô và

năng lực nhỏ yếu và chậm có sự cải thiện Với một năng lực nhỏ yếu và chậm cải thiện nhưng tỉ lệ doanh nghiệp tồn tại khá cao cho thấy, thời gian qua, các doanh nghiệp Việt Nam đã hưởng nhiều thuận lợi để phát triển nhanh một cách dễ dàng Với sự tồn tại quá nhiều doanh nghiệp nhỏ yếu và chậm phát triển cũng cho thấy sự cạnh tranh và đào thải vẫn chưa quyết liệt Tuy nhiên, khi môi trường gặp khó khăn, các điều kiện thuận lợi không còn thì tất yếu sự thử thách và đào thải mạnh hơn

Câu hỏi được đặt ra: “ Có phải yếu tố vĩ mô trong ngắn hạn trực tiếp đã gây nên “cơn sốt phá sản” cho các doanh nghiệp Việt Nam hay không, hay đơn thuần là mồi lửa cho nguy cơ đã ngấm ngầm trong hệ thống tài chính doanh nghiệp Việt Nam từ bao lâu nay”

Tại Việt Nam, khi nghiên cứu thực chất của mối quan hệ giữa tam giác lịch sử doanh nghiệp nhà nước– nhà nước – ngân hàng thương mại quốc doanh và vấn đề kiệt quệ tài chinh, tôi đã tìm ra rằng cấu trúc sở hữu, chất lượng của luật pháp/chính phủ (môi trường pháp lý), và sự phát triển tài chính trong nước đều rất quan trọng

và có thể điều chỉnh hành vi của doanh nghiệp khi lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính Doanh nghiệp nhà nước đối tượng được giám sát lỏng lẻo và nhận được các khoản vay dễ dàng hơn, thì nhạy cảm hơn đối với các sức ép khi bị kiệt quệ tài chính hơn là các doanh nghiệp tư nhân Một vấn đề được thừa nhận rộng rãi là luật phá sản và các giám sát bên ngoài của cổ đông (như những người nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp và các định chế lớn) đóng một vai trò quan trọng trong việc trừng phạt các doanh nghiệp bị kiệt quệ tài chính và ảnh hưởng đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp Theo chiều ngược lại, vẫn còn một câu hỏi để ngỏ là các doanh nghiệp Việt Nam đối phó với kiệt quệ tài chính như thế nào trong một thị trường nơi mà tính hữu hiệu của luật phá sản còn kém và giới chủ nợ có ít quyền lực thực sự Sự thật là, thông thường trong các thị trường đang nổi các ngân hàng thường cung cấp các khoản vay mềm Cùng lúc đó, giới chủ nợ thường gặp khó khăn khi giải thể hay thâu tóm tài sản của các công ty bị kiệt quệ tài chính bởi vì thiếu luật phá sản và sự ràng buộc của nó Mặc dù vẫn còn mâu thuẫn trong việc xem xét liệu quan hệ vay mượn với các ngân hàng có tác dụng giúp sức hay làm tổn thương các công ty bị kiệt quệ tài chính (Degryse và Ongena, 2005), điều trở

nên rõ ràng là các công ty kiệt quệ tài chính trong các thị trường mới nổi, vì lý do thiếu sự ràng buộc luật pháp có nhiều sứ mạnh thương thuyết hơn các công ty bị kiệt quệ tài chính trong các thị trường phát triển Các luận cứ dưới sẽ xây dựng bức tranh sơ khởi về vấn đề này từ góc độ vĩ mô để làm rõ hơn vấn đề kiệt quệ tài chính

và nguy cơ phá sản của doanh nghiệp Việt Nam hiện nay

Là một nền kinh tế mới nổi lên Việt Nam đã chứng kiến một cách thường xuyên các hoạt động của việc cho vay mềm của các ngân hàng thương mại thuộc sở hữu nhà nước Cũng giống nhiều thị trường đang nổi khác, lãi suất và sự phân bổ dòng vốn thường bị can thiệp bởi chính phủ và các luật lệ suốt thời kì chuyển đổi kinh tế nhanh chóng Vì thiếu sự ép buộc của Luật phá sản, các công ty Việt Nam Các đúc kết có thể tóm tắt ý như sau: Cấu trúc sở hữu của một công ty có nghĩa quan trọng đến hành vi của công ty khi bị kiệt quệ tài chính Các doanh nghiệp nhà nước chậm hơn nhiều so với các công ty tư nhân trong việc điều chỉnh chính sách của mình để đối phó với kiệt quệ tài chính Các doanh nghiệp nhà nước khi kiệt quệ tài chính đã thể hiện một thành quả thấp kém (đo lường bởi chỉ tiêu doanh thu, yếu

tố năng suất tổng thể, tốc độ tăng trưởng thu nhập) so với các doanh nghiệp tư nhân trong cùng hoàn cảnh, điển hình là các doanh nghiệp nhà nước trong ngành mía đường và trong ngành dâu tằm tơ ở Việt Nam Các doanh nghiệp nhà nước mất nhiều thời gian hơn và ít khả năng hơn để thoát khỏi kiệt quệ tài chính Các phân tích bổ sung cũng xác nhận rằng các yếu tố thể chế không chỉ giải thích cho những khác nhau về khu vực kinh tế trong hành vi của doanh nghiệp, mà còn giải thích cụ thể thuyết phục cách doanh nghiệp thay đổi các quyết định của họ để thích nghi với tình trạng kiệt quệ tài chính

2.1.1 Nền kinh tế Việt Nam trong bối cảnh hậu khủng hoảng kinh tế

Theo Minh Đức (2013) thì tháng 9/2008 trở thành mốc khó quên trong lịch sử kinh tế thế giới, cuộc khủng hoảng tài chính nổ ra tại Mỹ rồi nhanh chóng lan rộng ảnh hưởng toàn cầu

Ngày 15/9/2008, Lehman Brothers - ngân hàng đầu tư hàng đầu của Mỹ tuyên

bố phá sản, đánh dấu sự bung vỡ chính thức của một cuộc khủng hoảng Đó là cơn

lũ làm nghiêng ngả nhiều nền kinh tế lớn, đã nhấn chìm nhiều định chế tài chính khổng lồ

Việt Nam, niềm vui trở thành thành viên Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) năm 2007 chưa được bao lâu thì tác động của cuộc khủng hoảng đã ập tới Nhưng dường như khó khăn của nền kinh tế mới chỉ thực sự bộc lộ vài năm gần đây, 5 năm sau cơn lũ, nước ở Việt Nam dường như rút chậm hơn Bởi đến nay tăng trưởng kinh tế vẫn chưa thể phục hồi, hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp bất ổn khi lạm phát và lăi suất cho vay cao, nợ xấu trở nên nhức nhối, thu nhập tăng chậm và đời sống người dân khó khăn…

Chúng ta điểm lại những nét chính của nền kinh tế trong 5 năm ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng này ở 11 chỉ tiêu cơ bản

a Chưa thể phục hồi

Bảng 2.1 Tăng trưởng GDP những năm gần đây (đơn vị: %)

Năm Tổng sản phẩm trong nước

là do ảnh hưởng của kinh tế toàn cầu và đạt 1,616,047 tỷ đồng

Năm 2009, tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam chỉ là 5,32% và đạt 1,809,149 tỷ đồng

Năm 2010, nền kinh tế có dấu hiệu phục hồi và đạt tốc độ tăng trưởng GDP là 6,68% và đạt 2,157,828 tỷ đồng

Trong những năm tiếp theo từ 2011 đến nay, triển vọng phục hồi càng xấu đi, tốc độ tăng trưởng GDP giảm qua các năm

b Lạm phát bùng nổ

Bảng 2.2 Chỉ số giá tiêu dùng qua các năm (2007-2013) - đơn vị tính: %

Năm 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Bình quân năm 112,63 119,89 106,52 111,75 118,13 106,81 106,04

(Nguồn: Tổng cục thống kê)

Theo Tổng cục thống kê, ta thấy CPI qua các năm như sau: Năm 2007: 12,63%; năm 2008: 19,89%; năm 2009: 6,52%; năm 2010: 11,75%; năm 2011: 18,13%; năm 2012: 6,81%; năm 2013: 6,04%

Đánh dấu năm đầu tiên chịu ảnh hưởng của khủng hoảng, lạm phát tại Việt Nam bùng nổ trong năm 2008 Tình hình có vẻ nhanh chóng được kiểm soát trong năm 2009, nhưng ngay sau đó là cú hồi mã thương nhức nhối năm 2010 và 2011 Năm 2012 và 2013, lạm phát đã hạ nhiệt nhanh

c Lãi suất cho vay leo thang

Hình 2.3 Tín dụng và lãi xuất bình quân

(Nguồn: Tổng cục thống kê)

Năm 2007 lãi suất cho vay bình quân là 13% và mức tín dụng đạt 1,800 nghìn tỷ Năm 2008 lãi suất cho vay bình quân giảm còn 9,5%, và mức tín dụng chỉ còn 1,450 nghìn tỷ

Năm 2009 lãi suất cho vay bình quân tăng lên 10%, và mức tín dụng là 1,500 nghìn tỷ

Năm 2010 lãi suất cho vay bình quân tăng lên 15%, mức tín dụng cũng tăng lên 2,000 nghìn tỷ

Đỉnh điểm là năm 2011 lãi suất cho vay bình quân tiếp tục tăng lên 20%, mức tín dụng cũng tăng và đạt mức 2,800 nghìn tỷ

Sau đó, năm 2012 và năm 2013 thì lãi suất giảm về 13% và 11%, tín dụng cũng giảm về 1,600 nghìn tỷ và 1,700 nghìn tỷ

d Điểm sáng xuất khẩu

Bảng 2.4 Tình hình xuất nhập khẩu qua các năm (2007-2013)

Đơn vị tính: tỷ đô la Mỹ Năm Xuất khẩu Nhập khẩu

Năm 2007 nhập khẩu 4,85 tỷ USD và xuất khẩu đạt 6,27 tỷ USD

Năm 2008 nhập khẩu 6,27 tỷ USD và xuất khẩu đạt 8,07 tỷ USD

Năm 2009 nhập khẩu 5,7 tỷ USd và xuất khẩu đạt 6,99 tỷ USD

Sau đó đến các năm tiếp theo thì đà phục hồi thể hiện rõ và vững Đặc biệt năm 2012, lần đầu tiên Việt Nam là nước xuất siêu, qua 8 tháng 2013, tốc độ và cân đối kim ngạch xuất nhập khẩu khá cân bằng và tương đối ổn định

e Tỷ lệ thất nghiệp “miễn dịch” với khủng hoảng

Bảng 2.5 Tỷ lệ thất nghiệp ở khu vực thành thị (đơn vị: %)

f Thu nhập đầu người tăng khá

Hình 2.6 Thu nhập bình quân đầu người/năm

(Nguồn: Tổng cục thống kê)

Số liệu thống kê cho thấy, năm 2009 thì thu nhập bình quân đầu người là: 1,250 USD tương đương 20 triệu VND, năm 2010 thì tăng lên 1,350 USD, tương đương 22 triệu VND, các năm sau tiếp tục tăng lên Mặc dù mức thu nhập bình quân đầu người tăng khá cao trong 5 năm khủng hoảng, nhưng ngược lại là sự mất giá của đồng tiền khiến đời sống dân cư không hẳn có sự cải thiện tương ứng Đồng VND mất giá khá mạnh so với USD trong giai đoạn này khiến thu nhập bình quân đầu người tính bằng USD tăng chậm

g “Mặt bằng mới” của tăng trưởng tín dụng

Hình 2.7 Tăng trưởng tín dụng và lạm phát

(Nguồn: Tổng cục thống kê)

Tăng trưởng tín dụng và lạm phát là hai chi tiêu luôn gắn kết với nhau, năm

2008, tăng trưởng tín dụng là 6%, lúc này ta thấy tác động rất rõ từ tăng trưởng tín dụng quá mức dẫn đến tăng lượng cung tiền (M2) quá cao, sau 5 tháng thì gây lạm phát rất cao (15,96%) Các năm sau 2011, 2012 và 2013 một “mặt bằng mới” - vùng trũng tăng trưởng tín dụng đang được thiết lập Một mặt nó gắn với định hướng điều hành chính sách tiền tệ tập trung kiềm chế lạm phát, mặt khác phản ánh trở ngại đã lớn dần từ nợ xấu, và là kết quả của cầu tín dụng yếu khi sản xuất kinh doanh khó khăn, nhiều doanh nghiệp suy yếu qua ảnh hưởng khủng hoảng và hàng tồn kho tăng cao