Kinh tế vĩ mô Việt Nam : Phân tích và dự báo. Tập 8: Năm 2022 - Phục hồi kinh tế sau khủng hoảng Covid-19 / Nguyễn Đức Trung cb., [và nh.ng.kh.]

KINH TẾ VĨ MÔ THẾ GIỚI VÀ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆT NAM

DIỄN BIẾN KINH TẾ THẾ GIỚI NĂM 2022

1 Sự phục hồi của nền kinh tế toàn cầu mặc dù tiếp tục có sự tiến triển nhưng dường như cho thấy một sự “mất đà” và thiếu cân bằng Nhiều nước đang phục hồi nhanh chóng bên cạnh các quốc gia đang đối mặt với nguy cơ bị bỏ lại phía sau, đặc biệt là những nơi có thu nhập thấp, nơi tỷ lệ tiêm chủng chưa cao Đà phục hồi mạnh mẽ sau khi mở cửa trở lại hiện đang “ngụi đi” ở nhiều quốc gia trong bối cảnh nguồn cung vẫn tiếp tục tắc nghẽn, chi phí đầu vào gia tăng và tiếp tục chịu ảnh hưởng của đại dịch khi xuất hiện biến chủng mới với khả năng lây lan mạnh hơn Áp lực lạm phát mạnh hơn và kéo dài hơn đã xuất hiện ở tất cả các nền kinh tế ở giai đoạn đầu bất thường của chu kỳ, và tình trạng thiếu lao động đang hiển hiện dù rằng số lượng việc làm và số giờ làm việc vẫn chưa hồi phục hoàn toàn Chi phí lương thực và năng lượng đã tăng mạnh, tác động mạnh nhất đến các hộ gia đình có thu nhập thấp Những yếu tố này làm cho triển vọng phát triển có thể trở nên không chắc chắn hơn và gây ra những thách thức chính sách đáng kể trong năm 2022 OECD dự báo đà phục hồi toàn cầu dự kiến vẫn tiếp tục nhưng với tốc độ tăng trưởng GDP toàn cầu điều chỉnh giảm từ mức 5,6% vào năm 2021 xuống còn 4,5% vào năm 2022 và 3,5% vào năm 2023 Đối với riêng khu vực chấu Á, ADB điều chỉnh dự báo tăng trưởng các nước Đông Á giảm nhẹ từ mức 7,6% còn 7,5% trong năm 2021 và từ 5,1% còn 5,0% vào năm 2022 Tương tự, dự báo tăng trưởng khu vực Đông Nam Á cũng giảm từ mức 3,1% xuống 3% năm 2021 nhưng được mong đợi tăng lên 5,1% năm 2022 Bên cạnh đó, những nỗ lực tiêm chủng trên phạm vi toàn cầu được tăng cường dự kiến sẽ cho phép gỡ bỏ các hạn chế đối với các hoạt động giữa các quốc gia vào cuối năm 2022 cùng với các chính sách hỗ trợ kinh tế vĩ mô Tuy nhiên, sự phục hồi dự kiến vẫn không đồng đều Hầu hết các nền kinh tế tiên tiến được dự báo sẽ trở lại con đường tăng trưởng trước đại dịch vào năm 2023, nhưng đi kèm với mức nợ lớn hơn và tiềm năng tăng trưởng vẫn còn thấp Lạm phát cũng được dự báo sẽ cao hơn so với trước đại dịch ở nhiều quốc gia, mặc dù nhìn chung vẫn phù hợp với các mục tiêu của ngân hàng trung ương các nước Sự phục hồi hoàn toàn có thể diễn ra ở một số nền kinh tế thuộc thị trường mới nổi, nhưng hầu hết đà tăng trưởng dường như không đạt được kỳ vọng như trước khi xảy ra đại dịch, đặc biệt là ở các quốc gia có thu nhập thấp hơn

Biểu đồ 1.1: Tăng trưởng và lạm phát toàn cầu

Biểu đồ 1.2: Liều vắc xin COVID-19 được tiêm bình quân trên 100 người

2 Đối với thương mại toàn cầu, sau khi tăng mạnh vào nửa đầu năm 2021, khối lượng thương mại hàng hóa và dịch vụ toàn cầu được dự báo sẽ đạt mức trước đại dịch vào cuối năm 2021 Nhìn chung, như dự báo từ OECD, khối lượng thương mại thế giới sẽ cao hơn 9,3% vào năm 2021 so với năm 2020 Đà tăng trưởng được dự báo sẽ giảm xuống trong năm 2022 và 2023, với khối lượng thương mại tăng lần lượt là 5% và 4,5%, phù hợp với sự điều tiết của hoạt động toàn cầu Báo cáo cập nhật thương mại toàn cầu của Hội nghị Liên Hợp Quốc về thương mại và phát triển (UNCTAD) ước tính giá trị thương mại hàng hóa toàn cầu tăng mạnh 22,4% trong năm nay so với năm 2020 Điều này sẽ đẩy giá trị thương mại hàng hóa thế giới cao hơn khoảng 15% so với trước khi bùng nổ COVID -19 Tuy nhiên, thương mại dịch vụ vẫn sẽ thiếu hụt so với mức trước đại dịch bất chấp mức tăng trưởng 13,6% hiện được dự báo cho năm 2021 sau khi giảm sâu trong năm 2020

Biểu đồ 1.3: Xuất khẩu hàng hóa Biểu đồ 1.4: Xuất khẩu dịch vụ

Tăng trưởng kinh tế toàn cầu thực (%)

* Ghi chú: số liệu 2021 – 2023 là số ước tính từ OECD Hình: Liều vắc xin COVID-19 được tiêm bình quân trên 100 người

Thu nhập cao Thu nhập trên trung bình Thu nhập trung bình Thu nhập thấp

3 Dòng vốn đầu tư trên toàn cầu giảm 35% vào năm 2020 do cuộc khủng hoảng COVID-

19 Theo UNCTAD dòng vốn FDI trên toàn cầu năm 2020 đã giảm xuống còn 1 nghìn tỷ USD từ mức 1,5 nghìn tỷ USD của năm trước đó Sự cố ngừng hoạt động do đại dịch COVID-19 trên khắp thế giới đã làm chậm lại các dự án đầu tư hiện có và triển vọng suy thoái khiến các doanh nghiệp đa quốc gia (MNE) phải đánh giá lại các dự án mới Đồng thời, theo UNCTAD vốn FDI năm 2020 có sự sụt giảm lớn hơn ở các nền kinh tế phát triển, với mức sụt giảm là 58% so với năm trước đó, một phần do tái cơ cấu doanh nghiệp và sự sụt giảm của các dòng tài chính nội bộ trong các MNE FDI vào các nền kinh tế đang phát triển giảm vừa phải hơn 8%, chủ yếu là do các điểm sáng thu hút FDI ở khu vực châu Á Trong tương lai, dòng vốn FDI toàn cầu dự kiến sẽ chạm đáy vào năm 2021 và phục hồi một số điểm đã mất với mức tăng từ 10% đến 15% Tuy nhiên, với mức tăng này, vốn FDI toàn cầu vẫn thấp hơn từ 20% đến 25% so với mức của năm 2019

Biểu đồ 1.5: Dòng vốn FDI toàn cầu và các nhóm nền kinh tế

4 Tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế Mỹ trong Quý 3đã giảm xuống mức thấp nhất trong hơn một năm qua trong bối cảnh đại dịch COVID-19 diễn biến phức tạp GDP quý 1II/2021 chỉ tăng ở mức 2,3% so với mức 6,7% quý trước đó phản ánh nền kinh tế nước này tiếp tục chịu tác động từ đại dịch Covid-19 với mức độ tiêm chủng không đồng đều trên toàn quốc, các đợt bùng phát số ca lây nhiễm mới trong nước tiếp tục là một nguy cơ làm trì hoãn quá trình bình thường hóa hoàn toàn hoạt động kinh tế, dẫn đến những hạn chế mới và sự chậm trễ trong việc mở cửa trở lại các cơ sở thương mại ở một số vùng của nước này Bên cạnh đó, sự giảm tốc tăng trưởng còn phản ánh sự giảm dần hỗ trợ tài chính lớn từ Chính phủ Niềm tin của người tiêu dùng sụt giảm trong suốt Quý 3và tiếp tục bị chi phối bởi sự gia tăng các trường hợp nhiễm COVID-19 mới Chỉ số PMI giảm nhẹ trong Quý 1II, cho thấy sản xuất công nghiệp có phần chậm hơn và một phần đến từ việc gián đoạn chuỗi cung ứng Tuy nhiên, chỉ số này được cải thiện đến thời điểm tháng 11 chủ yếu nhờ sự gia tăng từ bên ngoài lĩnh

Các nền kinh tế chuyển đổi Các nền kinh tế phát triển

Các nền kinh tế đang phát triển Thế giới

18 vực sản xuất Tỷ lệ thất nghiệp tiếp tục giảm xuống 4,2% trong tháng 11 Tuy nhiên, việc làm phi nông nghiệp chỉ tạo thêm 210.000 việc làm mới trong tháng, mức tăng hàng tháng thấp nhất trong năm 2021 Để thúc đẩy mục tiêu ổn định giá cả và việc làm tối đa, Cục Dự trữ Liên bang cam kết giữ lãi suất liên bang (Fed fund rate) mục tiêu ở mức thấp nhưng bắt đầu giảm tốc độ ròng hàng tháng mua tài sản trong tháng 11 và tháng 12 năm 2021 với 10 tỷ đô la đối với chứng khoán Kho bạc và 5 tỷ đô la đối với chứng khoán được bảo đảm bằng thế chấp của cơ quan ADB cho rằng với sự khởi sắc nhẹ nhàng trong Quý 3, nền kinh tế Mỹ sẽ tăng trưởng chậm hơn so với dự kiến trước đây Ngay cả khi giả định rằng tốc độ tăng trưởng sẽ tăng trong Q4, dự báo tăng trưởng được điều chỉnh xuống 5,5% cho năm 2021 và 3,9% cho năm 2022

Do đó, nền kinh tế sẽ mất nhiều thời gian hơn để phục hồi giá trị trước đại dịch Cùng xu hướng tương tự, tăng trưởng GDP của nước này được OECD dự báo sẽ chậm lại còn 3,73% vào năm 2022 và vào khoảng 2,4% vào năm 2023 sau khi đạt mức độ phục hồi mạnh 5,6% cuối năm 2021

Biểu đồ 1.6: Tăng trưởng kinh tế Mỹ

5 Kinh tế Trung Quốc tiếp tục cho thấy những dấu hiệu phục hồi nhờ nhu cầu tiêu dùng nội địa và xuất khẩu tăng mạnh Trung Quốc đã chứng kiến GDP tăng 9,8% so với cùng kỳ năm ngoái trong 3 quý đầu năm 2021, với tốc độ tăng trưởng của ngành công nghiệp là 10,6%, cao hơn ngành dịch vụ ở mức 9,5% Trong 10 tháng đầu năm 2021, giá trị gia tăng ngành công nghiệp tăng 10,9% so với cùng kỳ năm ngoái, trong khi tăng trưởng thực tế của doanh thu bán lẻ ước tính đã tăng 13,3% Ngoài ra, đầu tư vào tài sản cố định danh nghĩa tăng 6,1% trong khi đầu tư vào sản xuất tăng 14,2% và bất động sản tăng 7,2% mặc dù đầu tư vào cơ sở hạ tầng chỉ tăng 1,0% do hạn chế phát hành trái phiếu đặc biệt của chính quyền địa phương Trong khi đó, hoạt động ngoại thương diễn ra mạnh mẽ, với xuất khẩu hàng hóa 10 tháng đầu năm 2021 tăng 32,0% và nhập khẩu tăng 31,0% Mặc dù tăng trưởng được dự báo sẽ chậm

19 lại trong Quý 1V, tăng trưởng xuất khẩu dự kiến sẽ tiếp tục hỗ trợ ngành công nghiệp trong thời gian còn lại của năm 2021 Sang năm 2022, các biện pháp thắt chặt hiện tại trên thị trường bất động sản có thể sẽ được điều chỉnh để ổn định đầu tư bất động sản Nhu cầu hộ gia đình phục hồi dần dần dự kiến sẽ tiếp tục và hỗ trợ cho tăng trưởng dịch vụ Các chính sách tài khóa và tiền tệ được kỳ vọng sẽ hỗ trợ về tổng thể nhưng không mang lại sự kích thích lớn Theo đó, dự báo tăng trưởng GDP được điều chỉnh giảm nhẹ trong cả hai năm, xuống còn 8,0% vào năm 2021 và 5,3% vào năm 2022 (ADB, 2021) Tương tự, OEDC dự báo tăng trưởng GDP nước này đạt trên 8% vào năm 2021 và về mặt trung bình sẽ giảm xuống chỉ hơn 5% vào năm 2022 và 2023 trước khi trở về lại tốc độ trước đại dịch

6 Sự phục hồi của kinh tế Nhật Bản tạm chững lại ở Quý 3chủ yếu đến từ việc suy giảm tiêu dùng tư nhân Ngành công nghiệp xuất khẩu quan trọng của nước này là ô tô đã giảm mạnh trong tháng 9 do sự gián đoạn chuỗi cung ứng ở Đông Nam Á gây ra tình trạng thiếu chip và các bộ phận khác khiến việc sản xuất ô tô của Nhật Bản bị hạn chế Hơn nữa, đầu tư công chững lại sau đỉnh điểm chi tiêu cho cơ sở hạ tầng của Chính phủ nước này qua các gói kích cầu trước đó Ngoài ra, việc tái áp dụng và mở rộng tình trạng khẩn cấp lần thứ tư vào tháng bảy đã kìm hãm đà phục hồi kinh tế Tuy vậy, bất chấp sự suy yếu trong Quý 1II, triển vọng mạnh mẽ cho Quý 1V và các năm tiếp theo vẫn được duy trì đối với dự báo tăng trưởng GDP ở nước này Cụ thể, ADB ước đoán GDP Nhật Bản duy trì quanh mức 2,1% trong năm nay với tiêu dùng phục hồi mạnh mẽ trong Quý 1V và 2,9% năm 2022 Thật vậy, tiến bộ đáng kể trong tiêm chủng và tỷ lệ lây nhiễm giảm hiện đang hỗ trợ việc khôi phục tăng trưởng tiêu thụ mạnh hơn và thúc đẩy đầu tư, nhất là một khi sự gián đoạn chuỗi cung ứng được giải quyết Thêm nữa, một gói chính sách kinh tế mới sẽ thúc đẩy hoạt động kinh tế là cần thiết Trên tinh thần đó, nền kinh tế nước này được OECD dự báo sẽ tăng trưởng 1,8% vào năm

2021 (thấp hơn 0.3% so với dự báo của ADB), 3,4% vào năm 2022 (cao hơn dự báo của ADB) và đạt 1,1% vào năm 2023 Với sự phục hồi vẫn đang tiếp tục duy trì, các biện pháp hỗ trợ chính sách vẫn quan trọng, đặc biệt là đối với các hộ gia đình và doanh nghiệp bị ảnh hưởng nhiều nhất bởi dịch bệnh Các hỗ trợ tài chính cũng cần tăng cường hệ thống y tế và đầu tư vào nguồn nhân lực, công nghệ và cơ sở hạ tầng Cùng với đó, các gói hỗ trợ mới nhằm kích thích kinh tế sẽ thúc đẩy nền tăng trưởng trong ngắn hạn và hỗ trợ tăng trưởng trong dài hạn Một khi sự phục hồi được đảm bảo, Chính phủ nên tiếp tục các nỗ lực củng cố tài khóa để đảm bảo tính bền vững lâu dài hơn

7 Sự phục hồi của khu vực đồng Euro tiếp tục tăng nhanh trong Quý 1II, nhưng những khó khăn đi kèm có khả năng sẽ làm chậm tăng trưởng trong Quý 1V Việc triển khai tiêm chủng, bắt đầu vào tháng 12 năm 2020, đã đạt được tốc độ nhanh chóng trên khắp châu Âu, với khoảng 75% dân số EU đã được tiêm ít nhất một liều vắc xin vào giữa tháng 11 Tuy nhiên, tỷ lệ tiêm chủng dao động từ dưới 25% (Bungari) đến gần 90% (Bồ Đào Nha) và vẫn còn những vấn đề liên quan đến gia tăng số ca lây nhiễm, đặc biệt là ở Đông Âu Mặc dù vẫn còn khác biệt giữa các quốc gia, nhưng các hạn chế đang dần được áp dụng trở lại ở một số khu vực nhất định Trong khi việc nới lỏng trước đó đã cho phép các ngành dịch vụ, giải trí và du lịch quốc tế được mở cửa trở lại, thì những diễn biến dịch bệnh mới nhất đã đưa ra một số rủi ro bất lợi Tăng trưởng GDP đã vượt bậc trong lịch sử khi đạt 9,1% trong Quý 3so với quý trước đó hay 3,7% so với cùng kỳ năm ngoái Tuy vậy, sự tắc nghẽn nguồn cung toàn cầu đã đè nặng lên sản xuất công nghiệp kể từ tháng 8, cũng như sự gia tăng gần đây của các trường hợp COVID-19, sẽ hạn chế tăng trưởng trong Q4 Trước khi tăng nhẹ vào tháng 11, chỉ số PMI của khu vực đã giảm xuống mức thấp nhất trong 16 tháng là 53,3 vào tháng 10, trong khi chỉ số dịch vụ giảm xuống mức thấp nhất trong 6 tháng là 54,6, kéo chỉ số tổng hợp xuống 54,2 Hơn nữa, chỉ số tâm lý người tiêu dùng giảm từ 118,6 trong tháng 10 xuống 117,5 vào tháng 11 trong bối cảnh lo ngại về làn sóng COVID-19 thứ tư gia tăng Việc áp đặt lại các hạn chế chặt chẽ hơn ở Đức và các quốc gia khác, và sự xuất hiện của biến thể coronavirus Omicron mới, dự kiến sẽ làm giảm tiêu dùng và hoạt động kinh tế trong khối vào tháng 12

Biểu đồ 1.7: Dự báo lạm phát Biểu đồ 1.8: Dự báo tăng trưởng GDP

8 Sự phục hồi của giá cả năng lượng trong 18 tháng qua là khá ấn tượng trong bối cảnh nguồn cung bị hạn chế và gia tăng nhu cầu khi các nền kinh tế dần dần mở cửa trở lại

Giá giao ngay đối với dầu thô Brent đã tăng gấp đôi kể từ cuối tháng 6 năm 2020, trong khi mức tăng đối với than và khí đốt tự nhiên lần lượt là khoảng 8 lần và 18 lần ở mức đỉnh vào đầu tháng 10 Số lượng giàn khoan dầu đang hoạt động trên toàn cầu đã tăng khoảng một nửa kể từ khi giảm xuống mức thấp kỷ lục vào giữa năm 2020, sau sự sụt giảm mạnh của giá dầu Thỏa thuận OPEC + vào tháng 4 năm 2020 ban đầu đã làm giảm sản lượng dầu toàn cầu khoảng 10% Điều này đã được đẩy nhanh thông qua các thỏa thuận tiếp theo vào năm 2021 khi nhu cầu dầu phục hồi Nguồn cung toàn cầu trong năm nay cũng bị hạn chế bởi các sự kiện như đóng băng ở Texas vào tháng Hai và Bão Ida vào tháng Tám Gần đây, giá dầu đã tăng lên mức cao nhất kể từ cuối năm 2014, một phần đến từ nhu cầu phát điện tăng thêm Trước sự sụt giảm nhu cầu toàn cầu và giá cả thấp, sản lượng than toàn cầu đã giảm 5% vào năm 2020, mức giảm lớn nhất kể từ sau Chiến tranh thế giới thứ hai Nguồn cung phục hồi khi nhu cầu tăng trở lại đã bị kìm hãm bởi một số yếu tố bao gồm các biện pháp kiểm soát đại dịch (Trung Quốc), lũ lụt (Úc và Indonesia) và gián đoạn đường sắt (Nam Phi) Sự mất cân đối đáng kể giữa cung và cầu đã xuất hiện trên thị trường khí đốt, và gây áp lực đáng kể lên giá khí đốt quốc tế, mặc dù nhu cầu toàn cầu chỉ mới quay trở lại mức trước đại dịch gần đây Nhu cầu khí đốt tự nhiên hóa lỏng (LNG) của Trung Quốc vẫn ở mức cao bất thường kể từ mùa đông năm 2020 Mực nước thấp và việc phát thủy điện ở Nam Mỹ vào đầu năm 2021 càng thúc đẩy nhu cầu LNG quốc tế Mùa đông châu Âu cũng lạnh hơn bình thường, thúc đẩy nhu cầu về khí đốt lớn hơn và gây ra sự sụt giảm lớn bất thường đối với các kho dự trữ chưa được phục hồi hoàn toàn trong năm nay Việc cung cấp lại kho dự trữ ở Nga là một yếu tố hạn chế nguồn cung sang châu Âu do nhu cầu đã tăng trong năm nay Nhu cầu khí đốt của châu Âu vào mùa hè năm 2021 cũng được đẩy lên do sản lượng điện gió thấp, với tốc độ gió trên khắp lục địa thấp bất thường

Biểu đồ 1.9: Giá dầu, khí đốt tự nhiên và than đá

Dầu Than đá Khí ga

9 Lợi tức trái phiếu cho thấy rủi ro tiền tệ gia tăng đáng kể ở các nền kinh tế thị trường mới nổi Dòng vốn quốc tế vào các nền kinh tế thị trường mới nổi gần đây đã có sự điều tiết cùng với lợi tức và chênh lệch trái phiếu Chính phủ đã bắt đầu tăng lên Biến động lợi suất trái phiếu Chính phủ bằng nội tệ ở các nền kinh tế thị trường mới nổi gần đây đã cho thấy sự khác biệt rõ rệt theo vùng, với sự gia tăng mạnh mẽ ở Châu Mỹ Latinh và Châu Âu, nhưng giảm ở Châu Á Đồng thời, lợi suất trái phiếu quốc tế Chính phủ bằng ngoại tệ chỉ tăng nhẹ ở tất cả các khu vực, cho thấy việc định giá lại rủi ro các trái phiếu này ở các nền kinh tế thị trường mới nổi chủ yếu phản ánh rủi ro tiền tệ hơn là rủi ro tín dụng Nếu rủi ro mất giá thành hiện thực, chúng có thể trì hoãn sự hội tụ dự kiến của lạm phát và phạm vi mục tiêu của các ngân hàng trung ương và do vậy có khả năng buộc phải thắt chặt chính sách tiền tệ hơn nữa

Hệ quả là sẽ cản trở sự phục hồi kinh tế

Biểu đồ 1.10: Chênh lệch lợi suất trái phiếu nội tệ và trái phiếu Chính phủ Mỹ

Khu vực EME được chia thành hai phân khu lớn: "EME - Châu Âu" bao gồm Bulgaria, Romania, Nga và Thổ Nhĩ Kỳ, trong khi "EME - Châu Á" bao gồm Trung Quốc, Indonesia, Ấn Độ, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Việt Nam.

- Châu Mỹ Latinh” bao gồm: Brazil, Chile, Colombia và Mexico

KỊCH BẢN KINH TẾ THẾ GIỚI NĂM 2022 VÀ DỰ KIẾN TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆT

1.2.1 KỊCH BẢN KINH TẾ THẾ GIỚI NĂM 2022

12 Các tổ chức quốc tế nhận định nền kinh tế toàn cầu dự kiến sẽ tăng trưởng 5,9% vào năm 2021 và 4,9% vào năm 2022 (thấp hơn 0,1 điểm phần trăm cho năm 2021 so với bản Cập nhật về Triển vọng Kinh tế Thế giới (WEO) tháng 7 năm 2021) Bản sửa đổi giảm cho năm 2021 phản ánh sự đi xuống đối với các nền kinh tế phát triển - một phần do gián đoạn nguồn cung - và đối với các nước đang phát triển có thu nhập thấp, phần lớn là do tác động của đại dịch ngày càng trầm trọng hơn Tuy nhiên, tăng trưởng kinh tế thế giới được bù đắp một phần bởi triển vọng gần như mạnh mẽ hơn ở một số thị trường mới nổi xuất khẩu hàng hóa và các nền kinh tế đang phát triển Việc làm được dự báo sẽ tiếp tục làm tụt hậu quá trình phục hồi sản lượng

Bảng 1.1: Dự báo của IMF về tăng trưởng, thương mại, giá cả

Nước đang phát triển và mới nổi 4,5 3,7 -2,2 6,4 5,1

Biến động hàng hóa cơ bản (%)

Nước đang phát triển và mới nổi 4,8 5,0 5,1 5,5 4,9

Nguồn: IMF, nhóm nghiên cứu tổng hợp T1/2022; f là số ước tính

13 Chính sách tiền tệ được dự đoán sẽ dần theo hướng bình thường hóa trong vòng hai năm tới nhưng với phương cách tuần tự và sự chuyển hướng là khác nhau giữa các nước

Tại Hoa Kỳ, nơi lạm phát được dự báo sẽ duy trì trên 2% trong hai năm tới, Cục Dự trữ Liên bang hiện đang bắt đầu giảm mua tài sản ròng với mức giảm dần được tiếp tục duy trì trong suốt năm 2022 Mức tăng dần lãi suất quỹ liên bang (fed fund rate) được dự kiến là 150 bps vào nửa cuối năm 2023 và quá trình này sẽ bắt đầu từ nửa cuối năm 2022 Đối với khu vực đồng Euro, nơi mà áp lực lạm phát cơ bản được cho là sẽ tăng chậm hơn và ở mức dưới 2%, ECB dự kiến sẽ tiếp tục giảm dần việc mua tài sản ròng với lãi suất chính sách không thay đổi trong hai năm tới Tại Nhật Bản, Ngân hàng Trung ương nước này dự kiến sẽ giữ nguyên lãi suất chính sách trong 2 năm tới Lạm phát được dự báo sẽ duy trì ở mức 1% hoặc thấp hơn trong năm 2022-23, phù hợp với các đánh giá gần đây của các thành viên Ban Chính sách của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản Chính sách tăng lãi suất cũng được dự đoán ở Anh và Canada Tại Anh, nơi áp lực chi phí toàn cầu tiếp tục ảnh hưởng đến giá hàng hóa tiêu dùng, Ngân hàng Trung ương Anh dự kiến sẽ tăng lãi suất lên 0,5% trong 2 năm tới Tại Canada, lần tăng lãi suất chính sách đầu tiên được cho là sẽ diễn ra vào nửa cuối năm 2022, với ba lần tăng lãi suất tiếp theo, tổng cộng là 100 bps vào năm 2023

Biểu đồ 1.11: Những thay đổi trong việc nắm giữ tài sản của các ngân hàng trung ương lớn kể từ tháng 12 năm 2019 (%GDP)

14 Lập trường chính sách tiền tệ về cơ bản đã được thắt chặt ở một số nền kinh tế thị trường mới nổi lớn như Brazil và Mexico, trong bối cảnh áp lực lạm phát gia tăng do giá thực phẩm và năng lượng cao hơn, đồng tiền mất giá và sự gián đoạn chuỗi cung ứng Ngược lại, chính sách tiền tệ được dự báo sẽ tiếp tục được áp dụng theo hướng mở rộng ở Nam Phi với mức tăng lãi suất chính sách ở mức khiêm tốn trong điều kiện bởi đồng nội tệ mạnh và lạm phát kỳ vọng là tương đối ổn định Sau khi không thay đổi trong năm nay, lãi

Israel Nhật Bản Thụy Điển Úc Khu vực

Trái phiếu chính phủ - Từ tháng 12/2019 đến tháng 5/2021 Tài sản cá nhân - Tháng 12 năm 2019 đến tháng 5 năm 2021 Trái phiếu chính phủ - Tháng 6 năm 2021 đến tháng 10 năm 2021 Tài sản cá nhân - Tháng 6 năm 2021 đến tháng 10 năm 2021

26 suất chính sách cũng được dự báo sẽ chỉ tăng chậm vào năm 2022 ở Ấn Độ và Indonesia Giá lương thực giảm do quá trình bình thường hóa chuỗi cung ứng trong sản xuất nông nghiệp cũng như cả kỳ vọng lạm phát được ổn định đã làm giảm áp lực giá nội địa ở các nước này Tại Trung Quốc, chi phí tài chính đã được giảm bớt nhờ việc giảm yêu cầu dự trữ đối với các ngân hàng và dự kiến sẽ không tăng lãi suất, trong đó tác động của chi phí sản xuất đang tăng hiện nay đến lạm phát là còn rất hạn chế Sau khi lãi suất chính sách giảm gần đây ở Thổ Nhĩ

Kỳ, sự sụt giá tiền tệ tiếp tục tăng thêm thách thức đối với chính sách tiền tệ nước này và lạm phát được dự báo sẽ cao hơn nhiều so với phạm vi mục tiêu của ngân hàng trung ương trong thời gian tới nếu không có các động thái thắt chặt chính sách tiền tệ Các chương trình mua tài sản được đưa ra khi đại dịch bùng phát đã bị ngừng ở hầu hết các nền kinh tế thị trường mới nổi lớn, ngoại trừ Indonesia

Biểu đồ 1.12: Thay đổi trong lãi suất chính sách một số nước mới nổi

15 Sau lập trường tài khóa mở rộng mạnh mẽ trong giai đoạn 2020-2021, Chính phủ các nước hiện phải đối mặt với những thách thức chính sách phức tạp Tốc độ rút/giảm các biện pháp liên quan đến ứng phó trong đại dịch phải cân bằng giữa việc duy trì các hỗ trợ cần thiết cho việc phục hồi với nhu cầu tránh cản trở việc phân bổ lại nguồn lực cần thiết Về dài hạn, sẽ cần có các bước đi nhằm đảm bảo tính bền vững của tài chính công Những thách thức này có ý nghĩa quan trọng đối với cơ cấu chi tiêu công và thu ngân sách, đồng thời truyền tải thông tin rõ ràng đến thị trường Nhìn chung, chính sách tài khóa vẫn được thực thi nhằm hỗ trợ trong năm nay phần lớn là do tiếp tục thực hiện các biện pháp được công bố vào năm

Sự hỗ trợ tài khóa liên quan đến đại dịch tại Hoa Kỳ đã giảm đáng kể vào năm 2020 và đầu năm 2021 Trong khi các khoản chi bổ sung của Kế hoạch Việc làm của người Mỹ và Kế hoạch Gia đình của người Mỹ được đưa vào, chính sách tài khóa có thể sẽ thắt chặt đáng kể trong hai năm tới Cán cân cơ bản dự kiến sẽ cải thiện hơn 5% GDP trong giai đoạn 2022-2023 Ở EU, các kế hoạch phục hồi và khả năng phục hồi đang được đánh giá và phê duyệt.

Mexico Nam Phi Colombia Indonesia Nga Chi-lê Romania Ấn Độ Brazil Thổ Nhĩ

Từ tháng 12 - 2019 đến tháng 5 - 2021 Từ tháng 6 - 2021 đến ngày thực hiện chính sách gần nhất

27 năng chịu đựng của quốc gia đang được tiến hành nhanh chóng và việc giải ngân các khoản tài trợ NGEU cho các nước nhận viện trợ đã bắt đầu Việc thực hiện các kế hoạch sẽ diễn ra cho đến năm 2026 với dự kiến hai nước nhận hỗ trợ lớn nhất là: Ý và Tây Ban Nha Biện pháp kích thích từ việc thực hiện NGEU, với các khoản viện trợ không hoàn lại dự kiến vượt quá 0,5% GDP của khu vực đồng euro trong cả hai năm 2022 và 2023 Tại Nhật Bản, Chính phủ mới nhậm chức vào tháng 10 đã công bố một gói kinh tế mới, sẽ được phê duyệt trong ngân sách bổ sung đầu tiên của năm tài chính 2021 và ngân sách ban đầu của năm tài chính 2022 Theo đo, gói hỗ trợ này có khả năng bao gồm các hỗ trợ tiền mặt cho các hộ gia đình dễ bị tổn thương và các biện pháp hỗ trợ các doanh nghiệp bị ảnh hưởng nặng nề nhất bởi COVID-

19 cũng như những lĩnh vực có thể giúp tăng cường khả năng phục hồi chuỗi cung ứng, tăng trưởng dài hạn và tái phân phối Do đó, lập trường tài khóa nước này sẽ được nới lỏng đáng kể vào năm 2022 (2% GDP) và thúc đẩy hoạt động kinh tế

Biểu đồ 1.13: Thay đổi trong cán cân cơ bản các nước trong năm 2021&2022

Bồ Đào Nha Tây Ban Nha Pháp Đan Mạch Latvia Hugary Bỉ Estonia Đức Ý New Zealand Áo Luxembourg Tổng OECD Ireland

1.2.2 NHỮNG TÁC ĐỘNG DỰ KIẾN ĐẾN KINH TẾ VIỆT NAM 6 THÁNG CUỐI NĂM 2021

16 Tỷ lệ lạm phát cao ở Hoa Kỳ, cũng như ở hầu hết các thị trường mới nổi và các nền kinh tế đang phát triển có xu hướng hạ nhiệt vào năm 2022 Trong năm 2021, lạm phát gia tăng phản ánh cung - cầu không khớp liên quan đến đại dịch và giá cả hàng hóa cao hơn so với mức giá thấp từ một năm trước Phần lớn áp lực về giá dự kiến sẽ giảm bớt vào năm

2022 Tuy nhiên, ở một số quốc gia đang phát triển trong đó có Việt Nam, áp lực về giá dự kiến sẽ tiếp tục tăng do giá lương thực tăng, và độ trễ của động thái tăng giá dầu cũng như tỷ giá hối đoái trượt giá làm tăng giá hàng hóa nhập khẩu Tuy nhiên, việc dự báo triển vọng lạm phát của Việt Nam vẫn phụ thuộc vào diễn biến của đại dịch, thời gian gián đoạn nguồn cung và kỳ vọng lạm phát của các thành phần kinh tế

17 Dự báo của các tổ chức quốc tế cho thấy các quốc gia đang phát triển trong đó có Việt Nam rất khó phục hồi nền kinh tế trở lại mức bình thường trước năm 2023 Các tác động tiêu cực kéo dài của đại dịch Covid-19 có thể sẽ tạo ra sự suy thoái kéo dài, ảnh hưởng đến năng suất của nền kinh tế Các thị trường mới nổi và đang phát triển được kỳ vọng sẽ chịu ít tác động tiêu cực đến năng suất hơn là các nền kinh tế phát triển Để hạn chế các vết sẹo cho nền kinh tế, việc điều hành chính sách trong thời gian tới cần tiếp tục hỗ trợ các ngành nghề và người lao động bị ảnh hưởng nặng nề bởi dịch bệnh Các chính sách hỗ trợ, tích lũy vốn lao động, các biện pháp thúc đẩy đầu tư và các sáng kiến hỗ trợ tái phân bổ lao động (đào tạo lại, thay đổi kỹ năng ) sẽ là chìa khóa giải quyết vấn đề năng suất của nền kinh tế và tình trạng bất bình đẳng gia tăng

18 Giá dầu được dự báo tăng năm 2022 do sự phục hồi của các nền kinh tế đòi hỏi nhu cầu năng lượng gia tăng, đặc biệt là Trung Quốc - nền kinh tế khát dầu hàng đầu thế giới Giá dầu tăng dẫn đến gia tăng chi phí đầu vào của nền kinh tế, đặc biệt là chi phí logistic

TOÀN CẢNH KINH TẾ VIỆT NAM NĂM 2021

Tăng trưởng kinh tế

21 Tăng trưởng kinh tế năm 2021 đạt 2,58% Mức tăng trưởng dương là một nỗ lực rất lớn của nền kinh tế trong năm đại dịch thứ 2 So với năm trước, dịch Covid-19 diễn biến phức tạp hơn và ảnh hưởng nghiêm trọng hơn tới mọi lĩnh vực của nền kinh tế Trong quý 1/2021 nhiều địa phương kinh tế trọng điểm phải thực hiện giãn cách xã hội kéo dài để phòng chống dịch bệnh Tuy nhiên, đây vẫn là mức tăng thấp nhất từ năm 1986 và tiếp nối xu hướng tăng trưởng đi xuống từ năm 2020 Trong năm này tăng trưởng quý 1 và II lần lượt là 4,47% và 6,73%, quý 3 giảm 6,02% và quý 4 tăng 5,22%

Biểu đồ 2.1: Tăng trưởng kinh tế giai đoạn 2011-2021

Biểu đồ 2.2: Tăng trưởng các quý trong năm 2021

Biểu đồ 2.3: Tăng trưởng trung bình 5 năm giai đoạn 1995-2020

Quý 1 Quý 2 Quý 3 Quý 4 Năm 2021

22 Trong bức tranh tăng trưởng của nền kinh tế từ năm 1995, tăng trưởng 2021 cũng là mức tăng trưởng thấp nhất được ghi nhận Mặc dù mức tăng trưởng thấp của năm 2021 là do đại dịch nhưng đã mở đầu cho một giai đoạn năm năm mới khá khó khăn Thêm vào đó, tăng trưởng trung bình của giai đoạn 5 năm từ 1996 đã sụt giảm đáng kể từ 2011 trong khi đó tăng trưởng sản lượng tiềm năng đang có xu hướng đi xuống Điều này cho thấy rằng nền kinh tế cần những động lực mới cho tăng trưởng để khôi phục tốc độ tăng trưởng trên 7% ở những giai đoạn trước đó

Biểu đồ 2.4: Tăng trưởng GDP giai đoạn 1995-2020

*Sản lượng tiềm năng đo bằng bộ lọc Hodrick Prescott

23 Sản xuất ở các khu vực đều ghi nhận mức tăng trưởng rất thấp, trong đó, mức tăng trưởng của khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản và công nghiệp- xây dựng cao hơn nhẹ so với năm 2020 Khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản tăng 2,9% (2020 tăng trưởng

Nền kinh tế Việt Nam tăng trưởng 2,68% vào năm 2021, với khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản đóng góp 13,97% vào mức tăng chung Khu vực công nghiệp và xây dựng tăng trưởng 4,05%, đóng góp 63,80% Trong khi đó, khu vực dịch vụ bị ảnh hưởng nặng nề bởi đại dịch Covid-19, chỉ tăng 1,22% và đóng góp 22,23% vào mức tăng chung, thấp hơn đáng kể so với mức tăng 2,58% của năm 2020.

Biểu đồ 2.5: Tăng trưởng GDP phân theo ngành kinh tế

Tăng trưởng sản lượng thực Tăng trưởng sản lượng tiềm năng

NN-LN-TS CN&XD Dịch vụ GDP

24 Khu vực nông – lâm – thuỷ sản gây ấn tượng về mức tăng trưởng cao hơn so với năm

2020 và đồng thời cũng duy trì xu hướng tăng trưởng từ 2019 Ngành nông nghiệp và lâm nghiệp đều có sản lượng cao hơn so với năm trước, trong khi thuỷ sản giảm sâu Trong năm

2021, ngành nông nghiệp duy trì được sự ổn định của chăn nuôi và năng suất cây trồng nhờ vậy tăng 3,81%, chỉ thấp hơn mức tăng của các năm 2011 trong giai đoạn 2011-2020, đóng góp 0,29 điểm phần trăm vào tốc độ tăng tổng giá trị tăng thêm của toàn nền kinh tế Ngành lâm nghiệp tăng 3,88% nhưng chiếm tỷ trọng thấp nên chỉ đóng góp 0,02 điểm phần trăm Ngành thủy sản chỉ tăng 1,73%, giảm rất mạnh so với mức tăng 3,08% của năm 20020, đóng góp 0,05 điểm phần trăm vào tăng trưởng chung

Biểu đồ 2.6: Tăng trưởng khu vực Nông nghiệp – Lâm nghiệp – Thuỷ sản

25 Sản xuất công nghiệp dẫn đầu về tăng trưởng của toàn nền kinh tế Mặc dù thấp hơn rất nhều so với các năm trước, mức tăng trưởng đã được cải thiện nhẹ so với năm 2020

Hoạt động sản xuất công nghiệp đạt mức tăng trưởng 4,82%, cao hơn 1,46% so với mức tăng 3,36% ở năm 2020 Trong mức tăng của ngành, ngành công nghiệp chế biến, chế tạo tăng 6,37% (năm 2020 tăng 5,82%) đóng góp 1,61 điểm phần trăm vào mức tăng trưởng chung của toàn nền kinh tế; ngành sản xuất và phân phối điện tăng 5,24% (năm 2020 tăng 3,92%), đóng góp 0,19 điểm phần trăm; ngành cung cấp nước, hoạt động quản lý và xử lý rác thải, nước thải tăng 4% (năm 2020 tăng 5,51%), đóng góp 0,02 điểm phần trăm; ngành khai khoáng giảm 6,21% (do sản lượng khai thác dầu thô giảm 5,7% và khí đốt tự nhiên giảm 19,4%), làm giảm 0,23 điểm phần trăm trong mức tăng chung

NN-LN-TS Nông nghiệp Lâm nghiệp Thuỷ sản

Biểu đồ 2.7: Tăng trưởng ngành công nghiệp theo quý năm 2020

26 Ngành chế biến - chế tạo vẫn giữ vai trò dẫn dắt tăng trưởng của ngành công nghiêp nói riêng và toàn nền kinh tế nói chung Tăng trưởng sản lượng của ngành trong năm phản ánh rõ nét cho diễn biến dịch bệnh Covid-19 và những nỗ lực của nền kinh tế trong việc duy trì và khôi phục sản xuất 6 tháng đầu tăng trưởng của ngành rất ấn tượng, đạt 8,91% so với cùng kỳ 2021, cao hơn đáng kể mức tăng 2,81% của cùng kỳ 2020 và chỉ thấp hơn mức tăng cùng kỳ của năm 2018 và 2019 Tuy nhiên, từ tháng 7, khi nhiều địa phương phải thực hiện giãn cách xã hội để phòng chống dịch bệnh theo Chỉ thị số 16/CT-TTg, sản xuất của ngành mặc dù có tăng nhưng ở mức thấp rồi chuyển sang mức âm Kể thừ tháng 10, khi các biện pháp giãn cách xã hội được nới lỏng, hoạt động sản xuất kinh doanh từng bước được khôi phục trong trạng thái bình thường mới sản xuất của ngành đã dần phục hồi và nhanh chóng thể hiện vai trò tăng trưởng dẫn đầu, sản lượng của ngành tăng mạnh mẽ và kết thúc năm 2021 với mức tăng trưởng 6,4% và 10,9% trong tháng 11 và 12

Biểu đồ 2.8: Tăng trưởng sản xuất công nghiệp chế biến chế tạo giai đoạn 2016-2021

Biểu đồ 2.9: Tăng trưởng ngành xây dựng hàng quý giai đoạn 2015-2019

Khai khoáng Công nghiệp chế biến chế tạo Sản xuất và phân phối điện

Cung cấp nước; quản lý và xử lý rác tải, nước thải Toàn ngành công nghiệp

27 Ngành xây dựng bị suy giảm nghiêm trọng so với năm 2020, đánh dấu mức tăng trưởng thấp nhất của ngành từ 1995 Tăng trưởng của ngành trong năm 2021 chỉ đạt 0,63%, giảm 6,13% so với mức tăng trưởng của năm 2020 (năm 2020 tăng trưởng 6,76%), đóng góp 0,05 đpt vào giá trị tăng thêm của toàn nền kinh tế Mặc dù có tăng trưởng khá ổn trong quý

Các quý 1, 2 và 4 của ngành xây dựng vừa qua đều đạt tăng trưởng dương Tuy nhiên, quý 3, quý quan trọng nhất, lại ghi nhận sản lượng suy giảm nghiêm trọng đến -10,08% Nguyên nhân chủ yếu là do tiến độ triển khai các công trình đầu tư của cả khu vực công và tư nhân đều bị ảnh hưởng nặng nề bởi các biện pháp phòng chống dịch bệnh.

28 Ngành dịch vụ chịu ảnh hưởng nặng nề nhất bởi đại dịch Covid-19 với mức tăng trưởng thấp nhất trong toàn nền kinh tế lần thứ hai tính từ 2008 Năm 2021, mức tăng trưởng của ngành là 1,22%, đóng góp 0,33 điểm phần trăm vào giá trị tăng thêm Tăng trưởng âm của một số ngành dịch vụ chiếm tỷ trọng lớn đã làm giảm mức tăng chung của khu vực dịch vụ và toàn bộ nền kinh tế Ngành bán buôn, bán lẻ giảm 0,21% so với năm trước, làm giảm 0,02 điểm phần trăm trong tốc độ tăng tổng giá trị tăng thêm của toàn nền kinh tế; ngành vận tải kho bãi giảm 5,02%, làm giảm 0,3 điểm phần trăm; ngành dịch vụ lưu trú và ăn uống giảm mạnh 20,81%, làm giảm 0,51 điểm phần trăm Ngành y tế và hoạt động trợ giúp xã hội đạt tốc độ tăng cao nhất trong khu vực dịch vụ với mức tăng 42,75%, đóng góp 0,55 điểm phần trăm; hoạt động tài chính, ngân hàng và bảo hiểm tăng 9,42%, đóng góp 0,52 điểm phần trăm; ngành thông tin và truyền thông tăng 5,97%, đóng góp 0,36 điểm phần trăm Nhân tổ tự bình ổn của ngành đến từ hoạt động y tế và trợ giúp xã hội tăng mạnh (42,75%), đóng góp 0,55 điểm phần trămt trong mức tăng chung và hoạt động tài chính, ngân hàng và bảo hiểm tăng 9,42%, đóng góp 0,52 điểm phần trăm

Biểu đồ 2.10: Đóng góp sản xuất các ngành vào tăng trưởng

29 Từ góc độ chi tiêu GDP, tiêu dùng suy giảm nặng nề bởi các biện pháp phòng, chống ảnh hưởng đến tâm lý, niềm tin của hộ gia đình Tổng mức hàng hoá bán lẻ và doanh thu dịch vụ tiêu dùng năm 2020 đạt 4.789,5 nghìn tỷ đồng, giảm 3,8% so với năm trước, nếu loại trừ yếu tố giá giảm 6,2% (năm 2020 giảm 3%) Xét theo ngành hoạt động, ngành lương thực, thực phẩm tăng 10,6% do tâm lý tích trữ hàng thiết yếu của người dân, ngược lại các ngành khác đều suy giảm như phương tiện đi lại giảm 1,6%; vật phẩm văn hoá, giáo dục giảm 5,9%; đồ dùng, dụng cụ, trang thiết bị gia đình giảm 8%; may mặc giảm 9,3%

CN-XD NN-LN-TS

DV Thuê sản phẩm từ trợ cấp

Biểu đồ 2.11: Cơ cấu vốn đầu tư toàn xã hội năm 2020

30 Đầu tư toàn xã hội có mức tăng trưởng thấp nhất trong giai đoạn 2011-2021 đạt 2.891,9 nghìn tỷ đồng, tăng 3,2% so với năm trước Trong đó, vốn khu vực Nhà nước đạt 713,6 nghìn tỷ đồng, chiếm 24,7% tổng vốn và giảm 2,9% so với năm trước Mức giảm này phản ánh cho tác động mạnh mẽ của dịch COVID-19 dẫn đến phải thực hiện giãn cách xã hội, gián đoạn vận chuyển nguyên vật liệu và thiết bị để triển khai thi công, nguyên vật liệu đầu vào tăng giá… Đầu tư khu vực ngoài Nhà nước đạt 1720,2 nghìn tỷ đồng, bằng 59,5% tổng vốn đầu tư toàn xã hội và tăng 7,2% so với cùng kỳ năm trước, cao hơn nhiều so với mức tăng 3,1% ở năm

2020 Khu vực có vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài đạt 458,3 nghìn tỷ đồng, chiếm 15,8% tổng vốn và giảm 1,1%

Biểu đồ 2.12: Tăng trưởng vốn đầu tư toàn xã giai đoạn 2012-2020

31 Các con số về đầu tư nước ngoài vào Việt Nam mặc dù giảm đáng kể nhưng có những điểm sáng rất nổi bật Năm 2021 có 1.738 dự án được cấp phép mới giảm 31,1% về số dự án so với năm 2020, nhưng số vốn đăng ký của các dự án mới lại đạt 15,2 tỉ USD, tăng 4,1% so với năm trước Điều này cho thấy, các dự án quy mô lớn, chất lượng đang dần thay thế các dự án nhỏ Vốn đăng ký điều chỉnh có 985 lượt dự án, với tổng vốn đăng ký điều chỉnh tăng thêm đạt trên 9 tỉ USD, tăng 40,5% so với năm 2020 Đây được đánh giá là mức tăng rất mạnh, đồng thời là điểm sáng trong bức tranh thu hút FDI cả năm, cho thấy niềm tin của nhà đầu tư nước ngoài vào môi trường đầu tư của Việt Nam vẫn rất khả quan Cũng trong năm, có 3.797 lượt vốn góp, mua cổ phần, mua phần vốn góp của các nhà đầu tư nước ngoài vào các dự án của Việt Nam, với giá trị vốn góp đạt gần 6,9 tỉ USD

Vốn đầu tư toàn xã hội Khu vực Nhà nước Khu vực ngoài Nhà nước

Khu vực có vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài

Khu vực ngoài Nhà nước Khu vực FDI

Lạm phát

Biểu đồ 2.15: Diễn biến lạm phát giai đoạn

35 Chỉ số giá tiêu dùng bình quân năm

2021 tăng 1,84% so với năm 2020, mức tăng bình quân năm thấp nhất kể từ năm 2016 Lạm phát cơ bản bình quân năm 2021 tăng 0,81% so với bình quân năm 2020, đây là mức thấp nhất kể từ năm

2011 Mức tăng của lạm phát cơ bản thấp hơn so với lạm phát tổng thể, điều này phản ánh biến động giá tiêu dùng chủ yếu do giá lương thực, xăng, dầu và gas tăng

36 Trong năm 2021, có 9/11 nhóm hàng hóa và dịch vụ có CPI bình quân tăng so với năm 2020 Dẫn đầu là nhóm Giao thông (tăng 10,52%), tiếp theo là các nhóm Giáo dục (tăng

1,85%), Đồ uống và thuốc lá (tăng 1,85%), Nhà ở và vật liệu xây dựng (tăng 1,76%)… Hai nhóm hàng hóa và dịch vụ có CPI bình quân giảm so với năm 2020 bao gồm: Văn hoá, giải trí và du lịch (giảm 0,91%) và Bưu chính viễn thông (giảm 0,75%)

Biểu đồ 2.16: Biến động giá các nhóm hàng năm 2021 (%, ayoy)

37 Diễn biến tăng của CPI bình quân năm 2021 chủ yếu do các nguyên nhân sau: (i) biến động tăng giá xăng dầu và gas; (ii) sự tăng giá của nhóm lương thực; (iii) việc điều chỉnh tăng học phí tiếp tục được thực hiện theo lộ trình

38 Tính bình quân trong năm 2021, giá xăng dầu trong nước tăng 31,74%, so với năm trước (tác động làm CPI chung tăng 1,14 điểm phần trăm) Giá xăng dầu được điều chỉnh tổng cộng là 22 đợt, trong đó giá xăng A95 tăng 6.820 đồng/lít; giá xăng E5 tăng 7.040 đồng/lít và giá dầu diezen tăng 5.200 đồng/lít

Lạm phát tổng thể Lạm phát cơ bản

Giao thông Giáo dục Đồ uống và thuốc lá

Nhà ở và vật liệu xây dựng

Hàng hoá và dịch vụ khác

May mặc, mũ nón, giầy dép

Hàng ăn và dịch vụ ăn uống

Thiết bị và đồ dùng gia đình

Thuốc và dịch vụ y tế

Văn hoá, giải trí và du lịch

39 Giá gas trong nước biến động theo giá gas thế giới Trong năm 2021, giá bán lẻ gas trong nước được điều chỉnh tăng 9 đợt và giảm 3 đợt, bình quân năm 2021 gas tăng 25,89% so với năm trước, làm CPI chung tăng 0,38 điểm phần trăm Bên cạnh đó, giá vật liệu bảo dưỡng nhà ở năm 2021 tăng 7,03% so với năm trước do giá xi măng, sắt, thép, cát tăng theo giá nguyên nhiên vật liệu đầu vào, làm CPI chung tăng 0,14 điểm phần trăm Như vậy, sự gia tăng trong giá gas và giá vật liệu bảo dưỡng nhà ở là hai nhân tố chính góp phần làm CPI nhóm Nhà ở và vật liệu xây dựng tăng 1,76%

40 Đối với nhóm Hàng ăn và dịch vụ ăn uống, biến động tăng trong giá gạo là nhân tố chủ yếu khiến CPI tăng Cụ thể, giá gạo tăng 5,79%, CPI nhóm Lương thực tăng 5%, đóng góp 0,15 điểm phần trăm vào lạm phát tổng thể Nguyên nhân khiến giá gạo trong nước tăng là do giá gạo xuất khẩu tăng và nhu cầu dự trữ gạo của người dân trong nước tăng trong bối cảnh giãn cách xã hội do dịch bệnh

41 Giá dịch vụ giáo dục tiếp tục được điều chỉnh tăng theo lộ trình nhằm tiệm cận với giá thị trường Các địa phương thực hiện tăng học phí năm học 2021-2022 theo lộ trình của

Nghị định số 86/2015/NĐ-CP, khiến chỉ số giá dịch vụ giáo dục tăng 1,87% so với năm 2020, đóng góp 0,1 điểm phần trăm vào lạm phát tổng thể

42 Bên cạnh các nguyên nhân làm tăng CPI, các yếu tố chính góp phần kiềm chế tốc độ tăng của CPI năm 2021 bao gồm: (i) sự giảm giá các mặt hàng thực phẩm; (ii) tác động của đại dịch Covid-19 đến nhu cầu đi lại và du lịch; (iii) chính sách của Chính phủ nhằm hỗ trợ người dân gặp khó khăn do dịch Covid-19

43 Giá các mặt hàng thực phẩm năm 2021 giảm 0,54% so với năm 2020, làm CPI giảm

0,12 điểm phần trăm Trong đó giá thịt lợn giảm 10,52%; giá thịt gà giảm 0,28%

44 Sự hạn chế trong nhu cầu đi lại và du lịch của người dân do ảnh hưởng của dịch Covid-19 khiến giá vé các phương tiện giao thông cũng như các tour du lịch giảm Cụ thể, giá vé máy bay giảm 21,15%, giá các tour du lịch trọn gói giảm 2,32% so với năm trước, CPI nhóm Văn hoá, giải trí và du lịch giảm 0,91%

45 Ngoài ra, các nỗ lực và can thiệp của Chính phủ nhằm hỗ trợ người dân, ngăn chặn diễn biến phức tạp của dịch bệnh Covid-19 và ổn định thị trường cũng là yếu tố góp phần kiềm chế lạm phát Chẳng hạn, Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN) đã triển khai giảm giá điện, tiền điện cho khách hang trong quý 1V năm 2020 nhưng được thực hiện vào tháng 1/2021 và giảm giá điện, tiền điện cho người dân tại các địa phương thực hiện giãn cách xã hội theo Chỉ thị số 16/CT-TTg tại kỳ hóa đơn tháng 8, tháng 9/2021 Kết quả là giá điện sinh hoạt bình quân năm 2021 giảm 0,89% so với năm 2020, tác động làm CPI chung giảm 0,03 điểm phần trăm

Khu vực ngân sách - nợ công

46 Cân đối NSNN tính đến ngày 28/12/2021 bội chi 315.8 nghìn tỷ đồng (tương đương 3,7% GDP), và cao gấp 2,5 lần so với cùng kỳ năm trước (năm 2020 bội chi 125.1 nghìn tỷ đồng) Thu và chi ngân sách được ghi nhận tăng với tỷ lệ lần lượt là 16,5% và 28,4%, trong đó chi ngân sách tăng cao ở tất cả các cấu phần, đặc biệt là khoản mục chi đầu tư phát triển và chi thường xuyên (tăng lần lượt 42,6% và 9,7% so với năm 2020)

47 Thu ngân sách Nhà nước có kết quả tích cực khi được ghi nhận tăng ở tất cả các cấu phần, trong bối cảnh hoạt động sản xuất kinh doanh dần phục hồi, nhiều địa phương đã nới lỏng các biện pháp phòng chống dịch, một số khoản thuế hết thời gian gia hạn được nộp về cho ngân sách Trung ương Thu ngân sách Nhà nước lũy kế đến ngày 28/12/2021 ước tính là 1.523,4 nghìn tỷ đồng, đạt 113,4% so dự toán năm, tăng 16,5% so với năm 2020, đánh dấu mức tăng trở lại sau giai đoạn sụt giảm vào năm 2020

Bảng 2.1 Tình hình thu chi NSNN năm 2021 (Đvt: nghìn tỷ đồng)

1 Chi đầu tư phát triển 477,3 507,8 106,4% 42,6%

Tỷ lệ bội chi so với GDP

Tổng mức vay của NSNN

Nguồn: Tổng cục Thống kê (2021)

Biểu đồ 2.17: Tình hình thu chi NSNN từ năm 2017 đến năm 2021 (Đvt: nghìn tỷ đồng)

48 Thu nội địa vượt dự toán do các nguồn thu từ khu vực DNNN, khu vực công thương nghiệp ngoài quốc doanh, khu vực FDI và thu tiền sử dụng đất đều tăng Thu nội địa ước đạt 1251,5 nghìn tỷ đồng, tương đương 110,4% so với dự toán (cùng kỳ các năm 2020: 87,14%; 2019: 97,67%; 2018: 92,08%) và tăng 13,6 % so với năm 2020 Trong cơ cấu thu, thu từ khu vực công thương nghiệp ngoài quốc doanh có mức tăng mạnh ở mức 263,44 nghìn tỷ đồng, tương đương 110,9% dự toán, tăng 25,9% so với cùng kỳ Thu từ khu vực DNNN và thu từ khu vực FDI cũng ghi nhận mức tăng đáng kể lần lượt là 12,05% và 11,43% so với năm 2010 Đây là năm đầu tiên ghi nhận cả ba nguồn thu này đều vượt dự toán trong bốn năm gần đây

49 Thu từ dầu thô lũy kế đến ngày 28/12/2021 tăng gần gấp đôi so với dự toán, đạt giá trị 45,8 nghìn tỷ đồng tương đương 197,4% so với dự toán (cùng kỳ các năm 2020: 92,89%; 2019: 119,5%; 2018: 165,49%) và tăng 40,1% so với năm 2020 Điều này được giải thích là do giá dầu thanh toán bình quân trong kỳ tăng cao, đạt mức 76 USD/thùng, cao hơn 31,2 USD/thùng so với giá dự toán

50 Thu từ hoạt động xuất nhập khẩu lũy kế đến ngày 28/12/2021 đạt mức 218 nghìn tỷ đồng, đạt 122,1% so với dự toán (cùng kỳ các năm 2020: 82,84%; 2019: 111,09%; 2018:

109,42%) và tăng 26,5% so với năm 2020 Điều này chủ yếu là do chuỗi vận chuyển hàng hóa và hành khách được kết nối trở lại trên phạm vi cả nước, dẫn đến tổng kim ngạch xuất nhập khẩu tăng mạnh trong năm 2021

TỔNG THU CÂN ĐỐI NSNN TỔNG CHI CÂN ĐỐI NSNN CÂN ĐỐI NSNN

Nguồn: Tổng cục Thống kê

Biểu đồ 2.18: Cơ cấu thu ngân sách Nhà nước từ năm 2017 đến năm 2021

Biểu đồ 2.19: Cơ cấu chi ngân sách Nhà nước từ năm 2017 đến năm 2021

51 Chi ngân sách Nhà nước được kiểm soát chặt chẽ ngay từ đầu năm tuy nhiên vẫn vượt dự toán, do các cấu phần của chi ngân sách đều tăng, trong đó chi đầu tư phát triển và chi thường xuyên đều tăng đáng kể với mức tăng lần lượt là 42,6% và 9,7% Chi ngân sách lũy kế đến ngày 28/12/2020 đạt 1839,2 nghìn tỷ đồng, tương đương 109% dự toán năm (cùng kỳ các năm 2020: 81,99%; 2019: 80,59%; 2018: 83,52%) và tăng 28,4% so với năm 2020

52 Chi thường xuyên vẫn chiếm tỷ trọng cao nhất tuy nhiên được kiểm soát tốt với tỷ trọng chiếm 57,7% tổng chi, thấp hơn so với 3 năm gần đây (2018: 68,7%; 2019: 70,5%;

2020: 67,5%) Lũy kế đến ngày 28/12/2021, chi thường xuyên đạt giá trị 1060,5 nghìn tỷ đồng, vượt 102,3% so với dự toán, tăng 9,7% so với năm 2020

53 Chi đầu tư phát triển có sự tăng mạnh trong năm 2020, và lần đầu tiên vượt dự toán trong 5 năm trở lại đây (2020: 75,7%; 2019: 57,46%; 2018: 65,09%; 2017: 72,65%; 2016:

74,7%) Lũy kế đến ngày 28/12/2021, chi đầu tư phát triển đạt 507,8 nghìn tỷ đồng, tương đương 106,4% dự toán năm, tăng 42,6% so với năm 2020 Mặc dù dịch bệnh diễn biến phức tạp trong thời gian dài khiến công tác giải ngân chi đầu tư phát triển chậm trễ và gặp nhiều khó khăn, nhưng Chính phủ cũng đã đưa ra nhiều giải pháp nhằm tháo gỡ khó khăn và đẩy mạnh giải ngân vốn đầu tư công như thay đổi phương thức kiểm soát thu chi, áp dụng nguyên tắc ”thanh toán trước, kiểm soát sau” đối với hợp đồng thanh toán nhiều lần, tăng cường kết nối dịch vụ công trực tuyến và thanh toán qua ngân hàng

54 Tỷ lệ nợ công/GDP năm 2021 được kỳ vọng duy trì ở mức 47,3%, giảm 9,5% so với năm 2020, thể hiện nỗ lực của Chính phủ trong việc giảm tỷ lệ này trong suốt 5 năm qua

Thu nội địa Thu từ XNK Thu từ dầu thô

Nguồn: Tổng cục Thống kê (2017-2021)

Chi thường xuyên Chi đầu tư phát triển Chi trả nợ lãi

Nguồn: Tổng cục Thống kê (2017-2021)

55 Trên thị trường sơ cấp, Kho bạc Nhà nước đã chủ động phát hành 317,6 nghìn tỷ đồng, đạt 98% kế hoạch điều chỉnh lần hai 1 trong năm 2021, nhằm thanh toán lượng Trái phiếu Chính phủ đáo hạn và chi trả lãi, đồng thời tích lũy nguồn vốn để kịp thời giải ngân cho các dự án đủ điều kiện Tuy nhiên, nếu tính cả lượng Trái phiếu Chính phủ đáo hạn (186,29 nghìn tỷ đồng) và lãi phải trả của Kho bạc Nhà nước thì khối lượng phát hành ròng là 65,13 nghìn tỷ đồng, thấp hơn đáng kể so với mức phát hành ròng 162,21 nghìn tỷ đồng của năm 2020

56 Tỷ lệ trúng thầu tập trung ở kỳ hạn 10 năm và 15 năm với tỷ lệ trúng thầu cao nhất ở kỳ hạn 10 năm (83,43%) Khối lượng trúng thầu ở kỳ hạn 10 năm và 15 năm cũng ở mức cao là 133,91 nghìn tỷ đồng và 103,7 nghìn tỷ đồng, chiếm hơn 77,67% tổng khối lượng phát hành cả năm Các kỳ hạn ngắn như 5 năm và 7 năm có khối lượng giao dịch ở mức thấp

Bảng 2.2: Kết quả phát hành Trái phiếu Chính phủ trong năm 2021

Kế hoạch năm 2021 (Tỷ đồng)

Thực tế phát trong năm

Tỷ trọng phát hành TPCP trong năm 2021

Tất cả các kỳ hạn 324 317.593 98,0% 98,0%

57 Lãi suất trúng thầu TPCP có xu hướng giảm so với năm 2021 (ngoại trừ tháng 4 và tháng 5/2021), hiện dao động quanh mức 2,08%/năm đối với kỳ hạn 10 năm (giảm 20 đcb từ

1 Theo Quyết định 1869/QĐ-TTg ngày 05/11/2021, Chính phủ đã điều chỉnh kế hoạch Phát hành trái phiếu Chính phủ và vay các nguồn trong nước là 463.000 tỷ đồng (trước đó là 527.357 tỷ đồng);

Tỷ lệ lãi suất trúng thầu Trái phiếu Chính phủ trong tháng 12/2021 ở mức thấp, cụ thể là 2,12%/năm đối với kỳ hạn 5 năm (giảm 14 đcb từ đầu năm), 2,33%/năm đối với kỳ hạn 15 năm (giảm 17 đcb từ đầu năm), 2,96%/năm đối với kỳ hạn 30 năm (giảm 18 đcb từ đầu năm) Tuy nhiên, tỷ lệ trúng thầu vẫn duy trì ở mức cao, cho thấy lãi suất hiện tại phần nào đáp ứng được kỳ vọng của nhà đầu tư.

58 Trên thị trường thứ cấp, tính đến cuối tháng 12/2021, tổng giá trị trái phiếu lưu hành toàn thị trường (không bao gồm Trái phiếu Chính phủ phát hành riêng cho Bảo hiểm xã hội) đạt 1.501 nghìn tỷ đồng, tăng 2,3% so với cuối tháng trước Trong đó, giá trị lưu hành Trái phiếu Chính phủ đạt 1.362.692 tỷ đồng (chiếm 90,8%); Trái phiếu Chính phủ bảo lãnh là 127.117 tỷ đồng (chiếm 8,5%) và trái phiếu chính quyền địa phương là 11.243 tỷ đồng (chiếm 0,7%)

59 Lợi suất trái phiếu Chính phủ so với đầu năm đã tăng từ 18,3 - 36 đcb đối với các kỳ hạn ngắn dưới bốn năm nhưng giảm từ 7,7-31,6 đcb đối với các kỳ hạn dài từ bốn năm trở lên Đường cong lãi suất có xu hướng phẳng hơn so với đầu năm 2021

Biểu đồ 2.20: Lợi suất trái phiếu Chính phủ

KỊCH BẢN KINH TẾ VĨ MÔ NĂM 2022

Tăng trưởng kinh tế

Bảng 3.1: Dự báo tăng trưởng kinh tế và lạm phát cho Việt Nam năm 2021

Nguồn: Tổng hợp của nhóm nghiên cứu

96 Mặc dù vẫn còn tiềm ẩn những yếu tố khó lường trước ở năm đại dịch thứ 3, sự hiểu biết đáng kể về căn bệnh và sự phủ rộng của vaccine đã tạo ra niềm tin vững chắc trong việc kiểm soát đại dịch, tạo nền tảng quan trọng cho phục hồi kinh tế Các nhân tố thúc đẩy tăng trưởng ở năm 2022 có thể thẩy rất rõ ràng qua:

97 Thứ nhất, thị trường đã thích ứng với trạng thái “bình thường mới” và rất tích cực để điều chỉnh nằm duy trì sản xuất và tiêu dùng Điển hình sáu tháng đầu năm 2021, tăng trưởng kinh tế rất khả quan Khi các biện pháp giãn cách được tháo gỡ từ tháng 10, hoạt động kinh tế được phù hồi rất nhanh Điều này một mặt phản ánh cho sự thích ứng của thị trường, mặt khác cũng cho thấy nội lực của nền kinh tế

98 Thứ hai, tính chủ động và sáng tạo của các doanh nghiệp ngày càng được phát huy mạnh mẽ Trong đợt dịch COVID-19 lần 4, các doanh nghiệp Việt Nam đã chung vai gánh vác hỗ trợ người dân, đảm bảo an sinh xã hội, đồng thời kiên trì chống chọi với dịch bệnh, giữ chân người lao động, bám trụ sản xuất với nhiều hình thức sáng tạo Nhiều doanh nhân còn tham gia góp ý, phản biện chính sách với chính quyền các cấp trong việc thực hiện “mục tiêu kép”, kiến tạo các giải pháp phát triển kinh tế trong điều kiện “bình thường mới”

99 Thứ ba, khu vực nông nghiệp phát huy vai trò “bệ đỡ” của nền kinh tế Trong bối cảnh dịch bệnh, có những thời điểm chuỗi cung ứng và tiêu thụ sản nông sản bị đứt gãy, khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản vẫn duy trì được mức tăng trưởng cao hơn năm trước

100 Thứ tư, sự phục hồi của kinh tế toàn cầu tạo thêm cơ hội cho hoạt động xuất nhập khẩu Có thể thấy rằng các FTA đã bắt đầu phát huy tác dụng ngay cả trong bối cảnh đại dịch

Năm 2021, bất chấp chuỗi cung ứng toàn cầu chưa hoàn toàn hồi phục, hoạt động xuất nhập khẩu vẫn tăng trưởng ngoạn mục

101 Thứ năm, dòng FDI toàn cầu đang chuyển mình và Việt Nam là một trong những điểm đến đã cho thấy sự hấp dẫn với các nhà đầu tư Đại dịch đã ảnh hưởng trực tiếp đến các doanh nghiệp FDI, đặc biệt là Vùng kinh tế trọng điểm phía nam, nơi tập trung nhiều doanh nghiệp FDI hàng đầu của các nước, tuy nhiên trong thời điểm khó khăn này, các nhà đầu tư hàng đầu của Mỹ, Hàn Quốc, EU vẫn khẳng định cam kết tiếp tục đầu tư vào Việt Nam

102 Bên cạnh những yếu tố tích cực, tăng trưởng năm 2022 vẫn chịu ảnh hưởng bao trùm bởi những yếu tố khó lường của dịch bệnh Sự xuất hiện của biến chủng mới trong khi các thuốc đặc trị còn hạn chế, năng lực y tế có giới hạn là những điểm yếu đáng lo ngại của nền kinh tế Khi các biện pháp giãn cách đượt siết chặt, hoạt động sản xuất bị giãn đoạn có thể làm các nhà đầu tư nước ngoài rút khỏi thị trường

103 Bên cạnh đó, các doanh nghiệp đã không còn nhiều sức chống chọi sau 2 năm đại dịch Trong khi đó, sự gia tăng của giá nguyên liệu đầu vào, chi phí vận chuyển và sự đứt gãy của chuỗi cung ứng ngay cả khi các biện pháp giãn cách được gỡ bỏ cũng gây ra khó khăn lớn cho doanh nghiệp để phục hồi sản xuất và đến được với tiêu dùng Các gói cứu trợ với quy mô không lớn và tập trung chủ yếu ở việc hoãn, miễn, giảm thuế khiến sức bật của doanh nghiệp sau khủng hoảng yếu

104 Cuối cùng, ở phía một bộ phận không nhỏ người tiêu dùng dè dặt với chi tiêu vì những lo lắng về đại dịch; ở phía cung các doanh nghiệp gặp khó khăn trong sản xuất do thiếu hụt lao động cũng xuất phát từ tâm lý kém lạc quan Việc xoá bỏ sự e ngại này cần những dấu hiệu tích ực hơn nữa trong việc kiểm soát dịch bệnh

Bảng 3.2: Dự báo tăng trưởng các ngành

Bảng 3.3: Dự báo tăng trưởng các ngành

2021 – Kịch bản kém lạc quan

Ngành Giá trị dự báo

Ngành Giá trị dự báo

Lạm phát

105 Trên cơ sở kiên định mục tiêu CSTT là kiểm soát lạm phát và đảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô, lạm phát cơ bản năm 2022 dự kiến sẽ tiếp tục ổn định, trong khoảng 1% đến 2%; lạm phát tổng thể năm 2022 dự báo sẽ trong khoảng 3,3% đến 3,7% Kết quả dự báo này của nhóm nghiên cứu khá tương đồng với dự báo của các tổ chức quốc tế như Ngân hàng Phát triển châu Á (ADB, 3,5%)

106 Rủi ro lạm phát Việt Nam năm 2022 chủ yếu xuất phát từ diễn biến khó lường của giá xăng dầu cùng với khuynh hướng tăng giá của các mặt hàng do Nhà nước quản lý

Diễn biến giá xăng dầu trong nước phụ thuộc chủ yếu vào biến động giá thế giới Đối với các mặt hàng do Nhà nước quản lý, giá dịch vụ y tế và giáo dục dự kiến sẽ tiếp tục có những điều chỉnh tăng trong năm 2022

107 Bên cạnh đó, lộ trình tăng giá một số mặt hàng do nhà nước quản lý cũng là nhân tố đang quan tâm Việc tăng giá dịch vụ y tế tính đủ chi phí quản lý đã bị lùi 3 năm, giá giáo dục năm 2022 thực hiện theo nghị định mới cho phép tăng 2,5% mức trần học phí (chưa tính đến mức tăng do năm 2021 nhiều địa phương đã miễn, giảm học phí) để hỗ trợ người dân

108 Các gói kích thích kinh tế toàn cầu có hiệu lực cũng sẽ đẩy mặt bằng giá tại các nước, có thể dẫn đến nguy cơ nhập khẩu lạm phát khi cơ cấu nhập khẩu của Việt Nam có tỷ trọng lớn là hàng tư liệu sản xuất

Khu vực ngân sách - nợ công

Bảng 3.4: Dự toán thu chi NSNN năm 2022

% So với ước dự toán 2020

A TỔNG THU CÂN ĐỐI NSNN 1.343,3 1.523,40 1.411,7 5,1%

B TỔNG CHI CÂN ĐỐI NSNN 1687 1.839,20 1.784,6 5,8%

1 Chi đầu tư phát triển 477,3 507,8 526,1 10,2%

Tỷ lệ bội chi so với GDP 4% 4%

Tổng mức vay của NSNN 608,5 572,7

109 Dự báo cho năm 2022, cân đối NSNN sẽ tiếp tục bội chi ở mức cao là 372,9 nghìn tỷ đồng, tương đương khoảng 4% GDP Năm 2022 được xem là giai đoạn phục hồi 2 của nền kinh tế sau dịch COVID-19, nên Chính phủ có thể tiếp tục thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng và chính sách tài khóa mở rộng, do đó ngân sách được dự báo sẽ thâm hụt ở mức cao Bên cạnh đó, quá trình phục hồi của nền kinh tế và sự gia tăng trở lại của các nguồn thu có thể không diễn ra đồng thời mà sẽ cần thêm thời gian

110 Thu ngân sách năm 2022 được dự báo tăng 5,1% so với dự toán năm 2021 Thu nội địa được điều chỉnh giảm 11,8%, đây vẫn được xem là nguồn thu trọng tâm của Chính phủ và theo kế hoạch đến năm 2023 nguồn thu này sẽ chiếm tỷ trọng 85%-86% tổng nguồn thu Các nguồn thu khác đều được điều chỉnh tăng so với dự toán năm 2021, trong đó thu từ dầu thô được điều chỉnh tăng 21,6% do giá dầu thế giới đã tăng mạnh Nguồn thu từ xuất nhập khẩu được điều chỉnh tăng 11,5% do sự phục hồi tích cực từ hoạt động xuất nhập khẩu

111 Chi ngân sách được dự báo tăng 5,8% so với dự toán năm 2022, trong đó ưu tiên chi cho đầu tư phát triển, chi trả lãi đầy đủ và đúng hạn Chi đầu tư công được dự báo tăng 10,2% so với dự toán 2021, tạo động lực cho phục hồi kinh tế sau đại dịch Chi thường xuyên vẫn được tiếp tục kiểm soát chặt chẽ như năm 2021, và được dự báo tăng 7,2% so với dự toán 2021, tập trung cho các chính sách an sinh xã hội quan trọng và phát sinh mới

112 Nghĩa vụ trả nợ trực tiếp của Chính phủ bằng khoảng 21-22% tổng thu ngân sách Nhà nước Nợ công đến cuối năm 2022 dự báo khoảng 43-44% GDP.

113 Trong năm 2022, lượng phát hành Trái phiếu Chính phủ được dự báo sẽ tiếp tục tăng nhẹ so với năm 2021 nhưng sẽ không xảy ra tình trạng mấy cân đối cung – cầu Áp lực phát hành cơ cấu nợ cũng giảm so với năm 2021, do khối lượng Trái phiếu Chính phủ đáo hạn trọng năm 2022 cũng giảm mạnh

114 Dự kiến mặt bằng lãi suất trái phiếu Chính phủ sẽ biến động trong biên độ hẹp, có thể xuất hiện những đợt giảm nhẹ nhưng mức độ giảm sẽ không lớn như năm 2021, đan xen có thể xuất hiện các nhịp tăng ngắn hạn theo các biến động trên thị trường thế giới Nguyên nhân là do thanh khoản trên thị trường liên ngân hàng sẽ được duy trì ổn định, và nhu cầu đầu tư vào tài sản phi rủi ro như trái phiếu tiếp tục cao Chúng tôi cho rằng lợi suất trái phiếu 10

2 Năm 2022 là năm thứ hai của kế hoạch 5 năm giai đoạn 2021-2025, trong đó chia làm hai giai đoạn là giai đoạn phục hồi (2021-2022) và giai đoạn tăng tốc (2023-2025)

57 năm dao động trong khoảng 2-2.5%, và mức độ thanh khoản cao sẽ dịch chuyển lên các kỳ hạn dài do lợi suất sẽ tốt hơn so với chi phí vốn Tuy nhiên, điều này phụ thuộc rất nhiều vào giả định liên quan đến tỷ lệ lạm phát, cũng như các biện pháp phòng ngừa lạm phát Chính phủ có thể thực hiện trong năm

3.3.1.2 Khu vực tiền tệ - ngân hàng

115 Tổng phương tiện thanh toán (M2) năm 2022 được dự báo sẽ tăng so với năm 2021 Năm 2022, chính sách tiền tệ tiếp tục được điều hành chủ động, linh hoạt và phối hợp chặt chẽ với chính sách tài khóa và các chính sách kinh tế vĩ mô khác nhằm kiểm soát lạm phát bình quân khoảng 4%, góp phần ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ phục hồi tăng trưởng kinh tế, thích ứng kịp thời với diến biến thị trường trong và ngoài nước

116 Đối với điều hành hoạt động cấp tín dụng trong năm 2022, NHNN nên tiếp tục linh hoạt tăng trưởng tín dụng, đảm bảo cung ứng đủ vốn cho nền kinh tế, hướng đến mục tiêu tăng trưởng tín dụng 14% Năm 2022, dịch bệnh vẫn có diễn biến khó lường với sự xuất hiện của biến chủng Omicron, nguồn cung vắc xim hạn chế Bên cạnh đó, tình trạng thiếu hụt lao động gây rủi ro, bất trắc đối với tăng trưởng kinh tế do tiềm ẩn nguy cơ đứt gãy chuỗi cung ứng và rủi ro lạm phát trong nước gia tăng do chi phí nguyên, nhiên, vật liệu của thế giới vẫn ở mức cao Do đó, việc điều hành các giải pháp tín dụng để hỗ trợ phục hồi tăng trưởng kinh tế trong năm 2022 sẽ có sự quan tâm hơn đến kiểm soát lạm phát Các tổ chức tín dụng sẽ hướng đến mục tiêu tăng trưởng an toàn, hiệu quả, kiểm soát và xử lý nợ xấu, hướng tín dụng vào hoạt động sản xuất

117 Trong năm 2022, nguồn cung ngoại tệ được dự báo sẽ tiếp tục duy trì trạng thái dồi dào như năm 2021 Kinh tế mở cửa trở lại sẽ khiến nhu cầu hàng hóa và giao thương tăng lên nhanh Tuy nhiên, chính sách tiền tệ nới lỏng của NHNN những năm vừa qua, với hoạt động bơm tiền mạnh chủ yếu thông qua kênh tỷ giá và dự trữ bắt buộc, có thể thúc đẩy lạm phát tăng mạnh Diễn biến này cũng tương tự trên toàn cầu Sự mở cửa trở lại kinh tế toàn cầu sẽ thúc đẩy nhu cầu hàng hóa toàn cầu tiếp tục tăng trong tương lai, đặc biệt là giá năng lượng và thực phẩm, kết hợp với hệ quả của chính sách tiền tệ nới lỏng mạnh tay suốt từ năm 2019 tới nay, có thể tiếp tục thúc đẩy lạm phát cao hơn nữa Do đó, năm 2022, hoạt động cho vay bằng ngoại tệ sẽ được kiểm soát chặt chẽ Việc điều hành tỷ giả sẽ chủ động, linh hoạt phù hợp với tình hình thị trường trong và ngoài nước, các cân đối vĩ mô, tiền tệ và mục tiêu chính sách tiền tệ năm 2022

Bảng 3.5: Kịch bản kinh tế vĩ mô Việt Nam điều chỉnh theo kịch bản năm 2022 (%)

Khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản 2,68 2,9

Khu vực công nghiệp và xây dựng 3,98 4,05

Lạm phát (trung bình cả năm) 3,24 1,84 2,32

Ngân sách Nhà nước (% GDP)

Cán cân thanh toán (% GDP)

Cán cân tổng thể (tỷ USD) ~12 ~8 1,5 3,2

Tỷ giá danh nghĩa (VND/USD) 23.120 23.250

Tổng phương tiện thanh toán (M2) ~15 ~12

Tín dụng cho nền kinh tế ~11 ~13

Nguồn: Tính toán của nhóm nghiên cứu, 2021

118 Thị trường chứng khoán tăng trưởng mạnh trong năm 2021, vượt qua phần lớn các dự báo của các nhà phân tích trong bối cảnh dịch bệnh đã và đang diễn biến rất phức tạp Việc dòng vốn đầu tư mở rộng của các doanh nghiệp niêm yết vẫn đang phục hồi chậm dựa trên báo cáo quý 3/2021 so với giai đoạn trước dịch và đang phục hồi chậm hơn nhiều so với các quốc gia đang phát triển khác trong khu vực Một yếu tố tích cực cho thị trường đó là dòng vốn đầu tư của các doanh nghiệp bất động sản đã cho thấy những dấu hiệu phục cho kế hoạch tăng trưởng của năm 2022, dù mức tăng trưởng vẫn thấp hơn so với giai đoạn trước dịch Yếu tố giúp duy trì tăng trưởng cho thị trường hiện nay vẫn chính là dòng tiền từ nhà đầu tư cá nhân chảy vào thị trường trong suốt năm qua Diễn biến dịch bệnh phức tạp khiến nhu cầu tiêu dùng nội địa, yếu tố chính trong động lực tăng trưởng kinh tế, sẽ phục hồi rất thận trọng Do đó, kết quả kinh doanh trong năm 2022 sẽ có sự phân hóa lớn giữa các ngành nghề và cả các doanh nghiệp trong nội bộ ngành

119 Về mức định giá thì chỉ số P/E của Việt Nam về mặt lý thuyết thì vẫn còn ở mức hấp dẫn khi chỉ với mức 17,4 lần Tuy nhiên, một điều chúng ta sẽ cần phải lưu ý đó là về mức định giá hiện tại của thị trường đang bị ảnh hưởng rất nhiều bởi mức định giá và tỷ trọng vốn hóa rất lớn của các cổ phiếu ngân hàng trong chỉ số VN-Index So với các nhóm ngành lớn khác thì các cổ phiếu ngân hàng có mức định giá P/E thấp hơn so với trung bình của thị trường Lợi nhuận của các ngân hàng cũng đóng góp lớn nhất vào tổng lợi nhuận trong năm của toàn thị trường, với tỷ trọng ước tính dựa trên báo cáo tài chính 9 tháng lên đến hơn 40% Trong khi đó, phần lớn lợi nhuận của ngân hàng bị ảnh hưởng nhiều bởi các chính sách điều chỉnh cơ cấu nợ từ NHNN, qua đó khiến các con số danh nghĩa có thể tương đối cao đáng kể so với con số thực tế Nếu tính đến các tác động trên thì mức định giá của thị trường Việt Nam không hẵn sẽ rẻ Việc dòng vốn ngoại vẫn chưa có dấu hiệu quay lại mua ròng cho thấy khả năng dòng tiền khối ngoại có thể sẽ vẫn đứng ngoài trong năm 2022 và đang chờ cho một đợt điều chỉnh sắp tới nếu những đợt bán tháo có thể bị kích hoạt

Biểu đồ 3.1: Tương quan P/E và

CAGR 3 năm EPS Biểu đồ 3.2: P/E forward 2022

120 Các yếu tố trên sẽ khiến thị trường có thể đi ngang trong năm 2022, qua đó có thể kích hoạt các đợt bán ra từ phía các nhà đầu tư cá nhân khi nhóm nhà đầu tư này sẽ không có nhiều lợi thế so với các nhà đầu tư kinh nghiệm và nhà đầu tư tổ chức Khi đó, dòng vốn nhà đầu tư cá nhân vào thị trường chứng khoán sẽ giảm, cộng với áp lực chốt lời sẽ khiến xu hướng tăng sẽ rất khó được duy trì Tuy nhiên, diễn biến của các nhóm ngành trụ như ngân hàng và bất động sản sẽ có thể giúp cân bằng xu hướng giảm điểm có thể của thị trường Kết quả kinh doanh thuận lợi cho năm 2022 nếu dịch bệnh được kiểm soát tốt sẽ khiến mức P/E của thị trường được điều chỉnh về mức hấp dẫn hơn ở cuối năm

121 Các nhóm ngành ngân hàng, cảng biển, xây dựng, bất động sản và xuất khẩu sẽ có nhiều động lực tăng trưởng trong xu hướng phục hồi kinh tế dựa trên sự phối hợp giữa các yếu tố kết hợp nhịp nhàng giữa chính sách tiền tệ, chính sách tài khóa và chính sách thương mại quốc tế mà Chính phủ đang thực hiện Ngành ngân hàng mặc dù nợ xấu đang có xu hướng tăng nhanh tuy nhiên do cung tiền vẫn được duy trì nhịp tăng ổn định trong hai năm qua nên áp lực nợ xấu sẽ được kiểm soát khi nền kinh tế tiếp tục xu hướng phục hồi Bên cạnh đó, xu hướng tăng trưởng tiêu dùng và đa dạng hóa nguồn thu của ngân hàng từ dịch vụ sẽ tiếp tục là nguồn lợi nhuận lớn và ổn định cho ngành ngân hàng cho cả 2022 và những năm tới

PHỤC HỒI KINH TẾ SAU KHỦNG HOẢNG COVID-19

122 Tăng trưởng kinh tế phản ánh sự phát triển của một quốc gia, giúp nâng cao vị thế và thu hút đầu tư vào quốc gia đó Tăng trưởng kinh tế có tác động đến việc thực hiện các chính sách xã hội, làm biến đổi cơ cấu ngành kinh tế, hình thành nhiều ngành mới, tạo ra nhiều việc làm cho người dân (Nguyễn Đức Trung và cộng sự, 2021) Do đó, dự báo tăng trưởng kinh tế ở quy mô toàn cầu cũng như quốc gia luôn được các tổ chức quốc tế, Chính phủ các nước đặc biệt quan tâm Đặc biệt hơn, trong những năm gần đây, do yêu cầu chủ động trong việc lập kế hoạch phát triển, các địa phương tại các quốc gia nói chung và Việt Nam nói riêng bắt đầu quan tâm hơn đến công tác dự báo tăng trưởng kinh tế ở quy mô địa phương

123 Tuy nhiên, công tác dự báo sẽ trở lên khó khăn hơn trong các giai đoạn khủng hoảng kinh tế và dịch bệnh (Foroni et al., 2020) Hiện nay, dịch bệnh COVID-19 bùng phát vào cuối tháng 12/2019 bắt nguồn từ Vũ Hán, Trung Quốc, đã lan rộng ra toàn thế giới Dịch bệnh đã tác động nhanh chóng đến các lĩnh vực kinh tế - xã hội, khiến cho các thị trường tài chính chao đảo và nền kinh tế toàn cầu rơi vào suy thoái Trước tác động của dịch bệnh, công tác dự báo sự phục hồi của nền kinh tế toàn cầu và các quốc gia trên thế giới luôn được điều chỉnh bởi các tổ chức quốc tế Dự báo trong ngắn hạn các điều kiện kinh tế trong cuộc khủng hoảng COVID-19 trở thành mối quan tâm chính đối với việc ra quyết định kinh tế và chính sách Tuy nhiên, thật không may, trong những tình huống có các cú sốc như khủng hoảng kinh tế, dịch bệnh, các mô hình dự báo truyền thống sẽ không thể phát huy hiệu quả do sự thay đổi hành vi bất thường của các chủ thể trong nền kinh tế Đồng thời, cơ sở lý thuyết để xây dựng các mô hình này đều dựa trên các giả định trong điều kiện bình thường của nền kinh tế

Nghiên cứu này ứng dụng mạng nơ ron nhân tạo (ANN) cho dự báo kinh tế thành phố Hồ Chí Minh năm 2021 ANN vượt trội so với mô hình truyền thống dựa trên lý thuyết kinh tế vì khả năng tự học từ dữ liệu quá khứ và điều chỉnh dự báo phù hợp với thực tế Đặc biệt, ANN đưa ra dự báo tốt hơn trong bối cảnh cú sốc kinh tế và dịch bệnh nhờ khả năng không phụ thuộc vào lý thuyết và dễ dàng điều chỉnh theo hoàn cảnh thực tế.

125 Tình hình kinh tế thế giới trong 6 tháng đầu năm 2021 cho thấy những dấu hiệu phục hồi khả quan dù dịch bệnh vẫn diễn biến phức tạp do sự xuất hiện những biến

61 chủng vi rút Corona mới Các tổ chức quốc tế (WB, OECD, IMF) liên tục nâng các mức dự báo về tăng trưởng kinh tế thế giới, phản ánh kỳ vọng vào việc triển khai vaccine trên toàn cầu và các gói chính sách cứu trợ lớn được các nước đồng loạt thực hiện, đặc biệt ở một số nền kinh tế lớn như Mỹ và châu Âu Theo Ngân hàng Thế giới (WB), kinh tế toàn cầu dự kiến sẽ tăng trưởng 5,6% vào năm 2021, tốc độ tăng trưởng nhanh nhất sau suy thoái trong 80 năm (Worldbank Group, 2021) OECD đã nâng mức dự báo tăng trưởng kinh tế toàn cầu năm 2021 lên 5,8% so với 4,2% đưa ra hồi tháng 12/2020 (OECD, 2021) Dự báo của IMF cho thấy sự lạc quan hơn về triển vọng kinh tế toàn cầu với mức tăng trưởng dự kiến là 6% vào năm 2021 Thị trường mới nổi và các nền kinh tế đang phát triển tăng trưởng ở mức 6,7%, trong khi, con số này ở các nền kinh tế tiên tiến dự kiến khoảng 5,1% (IMF, 2021) Việc triển khai vaccine và các chính sách tài khóa lớn kích cầu ở nhiều nền kinh tế tiên tiến đã và đang thúc đẩy sự phục hồi của kinh tế toàn cầu Tuy nhiên theo OECD thu nhập toàn cầu sẽ vẫn thấp hơn khoảng 3 nghìn tỷ USD vào cuối năm 2022 so với dự kiến trước khi dịch bệnh xảy ra Con số

3 nghìn tỷ USD này tương đương với quy mô của toàn bộ nền kinh tế Pháp hiện nay

Biểu đồ 4.1: Tăng trưởng kinh tế toàn cầu thực (%)

Biểu đồ 4.2: Lạm phát toàn cầu (%)

* Ghi chú: số liệu 2021 – 2022 là số ước tính

126 Kinh tế thế giới có sự phục hồi đáng kể nhưng không đồng đều giữa các quốc gia

Hầu hết các quốc gia đang phát triển trong đó có Việt Nam vẫn đang vật lộn với các tác động kéo dài của đại dịch COVID-19 Hoạt động đầu tư cũng bị chững lại khi các tập đoàn đa quốc gia cân nhắc lại chiến lược đầu tư cũng như các biện pháp phong tỏa do dịch bệnh COVID-

19 cũng ảnh hưởng tới việc triển khai các dự án mới Thành phố Hồ Chí Minh, trung tâm tài chính – kinh tế của cả nước cũng đang chịu tác động mạnh của đại dịch COVID-19 Cụ thể, tình hình kinh tế - xã hội của thành phố trong 7 tháng đầu năm 2021, cho thấy một số nguy cơ, thách thức đối với tăng trưởng kinh tế của thành phố trong những tháng cuối năm 2021:

127 Chỉ số giá tăng ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất kinh doanh và chi tiêu của người dân Chỉ số giá bình quân so với năm trước tăng 2,32% Giá cả các mặt hàng thiết yếu như lương thực, thực phẩm tăng khá cao (tăng 2,12% so với tháng trước) do nhiều chợ đầu mối và

62 chợ truyền thống tạm ngưng hoạt động ảnh hưởng đến nguồn cung hàng hóa; chỉ số giá nhóm giao thông tăng cao nhất (tăng 2,41% so với tháng trước) trong các nhóm hàng do tác động của 2 đợt điều chỉnh giá xăng dầu

128 Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài vào thành phố có xu hướng giảm Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài vào thành phố 7 tháng đầu năm là 1,78 tỷ đồng, giảm 25,1% so với cùng kỳ năm trước Đặc biệt, vốn đăng ký cấp mới giảm 20,1% so với cùng kỳ năm trước

129 Ngành công nghiệp thành phố đang gặp lực cản bởi làn sóng dịch COVID-19 lần thứ 4, thể hiện qua chỉ số IIP giảm dần (4 tháng tăng 9,7%; 5 tháng tăng 7,4%, 6 tháng tăng

130 Ngành du lịch, lữ hành vẫn chịu tác động nặng nề từ dịch COVID-19 Doanh thu ngành du lịch, lữ hành 7 tháng đầu năm 2021 giảm 49,8% so với năm trước Dịch vụ lữ hành trong tháng 7 không phát sinh doanh thu và nhiều doanh nghiệp tạm ngưng hoạt động

131 Thị trường bất động sản chịu tác động mạnh mẽ từ đại dịch COVID-19, đặc biệt thị trường bất động sản du lịch nghỉ dưỡng và thị trường bất động sản cho thuê bị ảnh hưởng nặng nề Doanh thu từ dịch vụ kinh doanh bất động sản 7 tháng đầu năm đạt 131.523 tỷ đồng, giảm 8,2% so với cùng kỳ năm trước

132 Kim ngạch xuất khẩu thấp hơn kim ngạch nhập khẩu cả về giá trị và mức tăng trưởng, dẫn đến thâm hụt thương mại Mặc dù, tổng kim ngạch xuất khẩu và nhập khẩu 7 tháng đầu năm tăng so với cùng kỳ nhưng trong tháng 7, kim ngạch xuất nhập khẩu của doanh nghiệp thành phố tại các cửa khẩu trên cả nước đều giảm lần lượt là 23,9% và 9,8% so với tháng trước

133 Hoạt động sản xuất - kinh doanh của doanh nghiệp bị ảnh hưởng nghiêm trọng

Trong 7 tháng từ đầu năm 2021, TP.HCM có 23.199 doanh nghiệp rút lui khỏi thị trường; trong đó có 12.071 doanh nghiệp tạm ngừng kinh doanh Theo Hiệp hội doanh nghiệp TP.HCM, nhiều doanh nghiệp phải tạm ngừng hoạt động, đa số doanh nghiệp khác đều giảm từ 50% đến 90% doanh thu so với thời điểm trước dịch bệnh Bên cạnh đó, nhiều doanh nghiệp do chưa thể đáp ứng thực hiện “3 tại chỗ” (sản xuất tại chỗ - ăn tại chỗ - nghỉ ngơi tại chỗ) trong một thời gian quá ngắn theo yêu cầu về phòng, chống dịch bệnh của chính quyền thành phố Hồ Chí Minh, nên nhiều doanh nghiệp đã phải tạm ngừng hoạt động Điều này sẽ làm sụt giảm mạnh quy mô GRDP của thành phố và có thể kéo đà tăng trưởng kinh tế thành phố xuống mức âm

PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA ĐẠI DỊCH COVID 19 ĐẾN ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM: - TIẾP CẬN TỪ MÔ HÌNH BAYESIAN DSGE

Các nghiên cứu trước liên quan đến chính sách tiền tệ trong giai đoạn COVID-19

154 Zhang, Zhang, and Zhu (2021) nghiên cứu về tác động dịch bệnh COVID-19 đối với tăng trưởng kinh tế bền vững, nợ Chính phủ và bất bình đẳng thu nhập tại Trung Quốc bằng cách xây dựng mô hình NK-DSGE 4 Để ứng phó với tác động của đại dịch, việc lựa chọn mục tiêu CSTT được bài nghiên cứu tiến hành phân tích Kết quả cho thấy, tác động của dịch bệnh COVID-19 lên tổng cầu, nhu cầu lao động đã đặt ra những thách thức nghiêm trọng đối với sự phát triển bền vững của nền kinh tế cũng như làm gia tăng bất bình đẳng trong xã hội Từ phân tích về tác động của đại dịch làm suy thoái tổng cầu, nghiên cứu đề xuất các mục tiêu CSTT cần tập trung nhiều hơn đến mục tiêu ổn định giá cả Ngoài ra, sự sụt giảm nhu cầu lao động dẫn đến đề xuất CSTT cần quan tâm hơn đến mục tiêu tăng trưởng kinh tế

4 Mô hình cân bằng động ngẫu nhiên tổng quát theo lý thuyết Tân cổ điển (New Keynesian Dynamic Stochastic General Equilibrium (NK-DSGE) model)

Nghiên cứu kết luận, tùy vào biểu hiện tác động của đại dịch, CSTT sẽ tập trung vào mục tiêu đó nhiều hơn nhằm hướng tới kích thích tiêu dùng, giảm thất nghiệp, giảm bất bình đẳng trong xã hội và cải thiện tính bền vững của kinh tế Trung Quốc

Nghiên cứu của Malata và Pinshi (2020) sử dụng mô hình Bayesian vector tự hồi quy để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ nới lỏng (CSTT) đối với lạm phát, sản lượng và tỷ giá hối đoái trong bối cảnh bất ổn gây ra bởi đại dịch COVID-19 Nghiên cứu cho thấy mặc dù đại dịch gây ra những tác động chung đến nền kinh tế, nhưng CSTT có thể làm giảm bớt những tác động này Nghiên cứu phân tích phản ứng của Ngân hàng Trung ương Congo (BCC) trước tác động của đại dịch, chẳng hạn như nới lỏng CSTT thông qua việc mua trái phiếu chính phủ ồ ạt CSTT mở rộng này đã kích thích nền kinh tế, hỗ trợ các doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp vừa và nhỏ Ngoài ra, BCC còn hỗ trợ các ngân hàng nới lỏng điều kiện cho vay, giúp các doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận vốn tín dụng.

Nghiên cứu của Pinshi (2020) sử dụng mô hình Bayesian VAR để phân tích tác động của COVID-19 lên tổng cầu, giá cả, tỷ giá hối đoái và độ mở thương mại tại Congo Mô hình chỉ ra rằng các cú sốc do COVID-19 gây khó khăn cho sự can thiệp của chính sách tiền tệ Phản ứng của chính sách tiền tệ tạm thời không hiệu quả trong vòng 24 tháng, và sự không chắc chắn do COVID-19 làm giảm khả năng tác động đến nền kinh tế và kiểm soát lạm phát của Ngân hàng Trung ương Congo Nghiên cứu đề xuất các biện pháp chính sách tiền tệ phi truyền thống, chẳng hạn như mua trái phiếu kho bạc dài hạn quy mô lớn và các gói cứu trợ thanh khoản.

157 Cúrdia (2020) đã thực nghiệm bằng mô hình kinh tế lượng để xem xét hiệu quả của việc cắt giảm tích cực lãi suất trong điều hành CSTT để đối phó với tác động dự kiến của dịch bệnh COVID-19 Dữ liệu được lấy trong giai đoạn 1989 đến hết năm 2019 Các chỉ tiêu vĩ mô được sử dụng trong mô hình gồm: chỉ tiêu lạm phát 5 , tăng trưởng GDP thực, tỷ lệ thất nghiệp, lãi suất liên bang hiệu dụng 6 , tỷ lệ thất nghiệp dài hạn.Ảnh hưởng của đại dịch được tác giả mô phỏng qua 2 tác động tiêu cực đến nền kinh tế: (i) năng suất lao động giảm (vì doanh nghiệp sản xuất ra ít hàng hóa hơn), (ii) mức độ sẵn sàng chi tiêu của công chúng

5 Lạm phát giá của chi tiêu tiêu dùng cá nhân (core personal consumption expenditures (PCE) price inflation)

77 giảm (do chính sách hạn chế đi lại, giãn cách xã hội, đóng cửa các cơ sở kinh doanh không cần thiết) làm giảm nhu cầu tổng thể trong nền kinh tế

158 Bhar and Malliaris (2021) đã mô hình hóa tác động của chính sách tiền tệ phi truyền thống tiếp cận dựa trên những lập luận của Milton Friedman (1968) 7 , một mô hình kinh tế lượng chuyển đổi Markov với dữ liệu hàng tháng giai đoạn 2002 - 2015 xem xét tính hiệu quả của việc áp dụng CSTT phi truyền thống trong giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu với mục tiêu giảm áp lực tỷ lệ thất nghiệp Kết quả cho thấy, CSTT phi truyền thống với công cụ nới lỏng định lượng và định hướng mục tiêu đã thực sự có tác động trong việc làm giảm tỷ lệ thất nghiệp Bài nghiên cứu tiến hành so sánh sơ bộ bảng cân đối tài sản của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) trong hai cuộc khủng hoảng (Khủng hoảng tài chính toàn cầu và dịch bệnh COVID-19) từ đó rút ra bài học kinh nghiệm cho Fed trong điều hành CSTT nhằm góp phần giảm thiểu tác động kinh tế và tài chính do dịch bệnh COVID-19 đối với doanh nghiệp và hộ gia đình

159 Đorđević, Todorović, and Cakić (2020) nghiên cứu việc áp dụng các công cụ phi truyền thống trong điều hành CSTT nhằm mục tiêu giảm nhẹ những hậu quả kinh tế mà dịch bệnh COVID-19 mang lại Công cụ phổ biến được sử dụng là nới lỏng định lượng

(quantitative easing - QE) và giảm nhẹ định lượng (quantitative alleviation) Bài nghiên cứu tiến hành phân tích những hiệu quả mang lại của việc áp dụng các công cụ này tại các NHTW

Mỹ, Nhật Bản, Châu Âu và một số NHTW khác Việc sử dụng các công cụ này nhiều hay ít, làm ảnh hưởng đến tổng cầu, lạm phát và GDP Bài nghiên cứu đưa ra bài học kinh nghiệm cho Cộng hòa Serbia trong việc xem xét áp dụng các công cụ này

Ngân hàng Trung ương Châu Âu (ECB) đã phản ứng mạnh mẽ và kịp thời với đại dịch COVID-19, bao gồm các biện pháp hỗ trợ tiền tệ khác nhau (CSTT) Các biện pháp này đã được nghiên cứu bởi Aguilar et al (2020), đưa ra cơ sở lý luận cho việc áp dụng chúng và phân tích tác động của chúng đối với khu vực đồng tiền chung châu Âu.

7 Theo Friedman, một mô hình hữu ích không nhất thiết giả định của mô hình phải phản ánh đúng với thực tế, mà bản thân mô hình là sự đại diện cho một khái niệm muốn phản ánh một số khía cạnh của thực tế, các biến trong mô hình có thể là một tập hợp kết nối của một số dữ liệu đại diện, theo đó, kết quả mô hình có thể dùng để dự đoán hay mô hình có thể tạo ra một dự đoán mà chúng ta có thể kiểm tra được Nên, mô hình giống như một dụng cụ, chúng ta sử dụng được nó, nếu nó hoạt động được thì nó hữu ích Trên thực tế, chúng ta không thể có một tập hợp các giả định chính xác về hành vi của các tác nhân kinh tế

Euro Bài nghiên cứu đã được cập nhật trong một báo cáo vào ngày 09/02/2021 (Aguilar et al., 2021)

161 Phạm Thanh Hà (2021a, 2021b) đã khái quát về hoạt động điều hành CSTT của NHNNVN cùng với sự phối hợp nhịp nhàng giữa CSTT và chính sách tài khóa năm 2020 trong bối cảnh dịch bệnh COVID-19 đã diễn ra từ năm 2019 và định hướng điều hành CSTT năm 2021 Theo bài nghiên cứu, NHNNVN đã có những ứng phó linh hoạt trong hoạt động điều hành của mình nhằm hướng đến mục tiêu kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ hoạt động sản xuất kinh doanh, tạo đà phục hồi nền kinh tế, những kết quả đạt được trong công tác phối hợp điều hành giữa các chính sách vĩ mô của Việt Nam tạo nền tảng quan trọng cho định hướng hoạt động của năm 2021

162 NEU-JICA (2020) 8 đã tiến hành phân tích, đánh giá toàn diện về ảnh hưởng của dịch bệnh COVID-19 đến nền kinh tế Nghiên cứu đánh giá hiệu quả của các chính sách vĩ mô của Việt Nam (trong đó có CSTT) ứng phó trước tác động đó và đưa ra những khuyến nghị phù hợp cho các nhà làm chính sách Theo đó, bản đánh giá nhận định, công cụ lãi suất của CSTT trong giai đoạn này sẽ ít hiệu quả, nên chính sách hỗ trợ tín dụng cần áp dụng các biện pháp khác bên cạnh việc giảm lãi suất

163 Bùi Duy Hưng (2020) nghiên cứu về điều hành CSTT trong bối cảnh dịch bệnh COVID-19 diễn ra tại Việt Nam cũng như trên toàn thế giới từ cuối năm 2019 đến nay

Tổng hợp các nghiên cứu về điều hành chính sách tiền tệ trong giai đoạn có dịch bệnh COVID-19

164 Trên cơ sở lược khảo các nghiên cứu về ảnh hưởng của dịch bệnh COVID-19 đến điều hành CSTT của NHTW các quốc gia, đa số các nghiên cứu đều chỉ ra được điểm chung, đó là: đại dịch COVID-19 đã và đang tác động sâu sắc đến nền kinh tế các nước, làm suy giảm tổng cầu, tăng tỷ lệ thất nghiệp, gia tăng bất bình đẳng trong xã hội Nghiên

8 Báo cáo được thực hiện nằm trong dự án nghiên cứu phối hợp giữa các nhà khoa học của Trường Đại học Kinh tế Quốc dân và chuyên gia của Japan International Cooperation Agency

79 cứu về tác động của dịch bệnh COVID-19 ở một số nước cho thấy, các công cụ CSTT truyền thống không phát huy hiệu quả cao như mong đợi, hoặc độ trễ chính sách khá lớn, dẫn đến các NHTW cân nhắc tích cực áp dụng các biện pháp phi truyền thống trong điều hành nhằm giải quyết hiệu quả các vấn đề trước mắt do đại dịch gây ra Kết quả các nghiên cứu cho thấy, các công cụ phi truyền thống phát huy tác dụng kịp thời và được nhiều NHTW lớn sử dụng, một phần đến từ bài học kinh nghiệm từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 2008

Tại Việt Nam, các nghiên cứu trong giai đoạn 2019 đến nay vẫn xoay quanh việc phân tích các phản ứng chính sách của nhà điều hành trước tình hình bất ổn vĩ mô do dịch bệnh COVID-

19 xảy ra, chủ yếu là đánh giá nhận định dựa trên các thông tin thu thập, chưa có chính sách mang tính định hướng lâu dài, chưa có các nghiên cứu thực nghiệm để đưa ra những ước lượng cụ thể và toàn diện hơn Một trong những lý do rất dễ nhận thấy đó là dịch bệnh COVID-

19 đã và đang là một thách thức mới trên toàn cầu và chỉ diễn ra từ cuối năm 2019 đến nay, nên thông tin xoay quanh nó vẫn chưa đủ lớn để có thể giúp cho các nhà điều hành dựa trên các bằng chứng thực nghiệm đưa ra đánh giá dài hạn

Bảng 5.1: Tổng hợp nghiên cứu về điều hành chính sách tiền tệ trong giai đoạn dịch bệnh COVID-19 đã và đang diễn ra

STT Tác giả Mục tiêu nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu

Phạm vi nghiên cứu và dữ liệu

Nghiên cứu thực nghiệm tác động của dịch COVID-19 đến tăng trưởng kinh tế, nợ Chính phủ, bất bình đẳng thu nhập

Mô hình hóa CSTT phi truyền thống trong giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu, so sánh với dịch bệnh COVID-19 để đưa ra các bài học kinh nghiệm cho Fed

Mô hình kinh tế lượng chuyển đổi Markov

Nghiên cứu việc vận dụng các công cụ CSTT phi truyền thống tại một số NHTW lớn từ đó rút ra bài học kinh nghiệm cho Serbia

Phân tích, đánh giá dựa trên dữ liệu

Mỹ, Nhật Bản, Châu Âu và một số NHTW khác

(2020) Ước lượng những biện pháp trong điều hành CSTT nhằm mục tiêu làm mờ các tác động của dịch bệnh COVID-19

5 Pinshi Nghiên cứu sự bất ổn do COVID-19 mang lại phản ánh thông qua chỉ số Bayesian Cộng hòa Congo,

(2020) VIX và WPUI tác động đến nền kinh tế và điều hành CSTT

Phân tích, đánh giá những biện pháp ứng phó mạnh mẽ của NHTW Châu Âu trước tác động của dịch bệnh COVID-19

Phân tích, đánh giá dựa trên dữ liệu

(2020) Ước lượng mức độ tác động của việc cắt giảm lãi suất điều hành CSTT của Fed đối phó với dịch bệnh COVID-

Mô hình cấu trúc kỳ hạn động

Nguồn: tác giả tổng hợp từ lược khảo

Phương pháp nghiên cứu

Mô hình DSGE lấy nền tảng từ Lý thuyết chu kỳ kinh doanh thực (RBC), cho rằng cú sốc về phía cung đóng vai trò chủ yếu trong chu kỳ kinh tế Tuy nhiên, DSGE loại trừ cú sốc từ phía cầu và phủ nhận tác động của chính sách tiền tệ lên sản lượng Mô hình DSGE của trường phái New Keynesian thừa hưởng cơ sở vi mô từ RBC, nhưng bổ sung yếu tố cứng nhắc về giá và tiền lương Do đó, DSGE kết hợp lý thuyết vi mô vào vĩ mô, đưa yếu tố ngẫu nhiên vào mô hình của Ramsay để lý giải chu kỳ kinh doanh Mô hình DSGE nghiên cứu nền kinh tế theo chuỗi thời gian, trong đó cú sốc ngẫu nhiên ảnh hưởng đến sự lựa chọn của doanh nghiệp, hộ gia đình, chính phủ và NHTW, dựa trên kỳ vọng hợp lý Tính cân bằng chung của mô hình phản ánh tác động của chính sách và hành vi chủ thể trong nền kinh tế, tương tác dựa trên mối quan hệ tương quan.

3 khối: tổng cung, tổng cầu và khối phương trình CSTT Phương trình để xác định những khối này đều bắt nguồn từ nền tảng vi mô, giả định hoàn toàn dựa trên hành vi của các chủ thể trên thị trường, bao gồm: các hộ gia đình, doanh nghiệp, Chính phủ, nhà sản xuất, nhà bán lẻ Mô hình DSGE thực chất bao gồm 3 cấu phần chính: động, kỳ vọng và cân bằng tổng quan Các

81 yếu tố về độ trễ (quá khứ) được đưa vào mô hình được xem là nhân tố động, yếu tố kỳ vọng và cân bằng tổng quan là 2 yếu tố được cải tiến từ mô hình RBC (Nguyễn Đức Trung & ctg, 2019)

Hình 5.1: Cấu trúc cơ bản của mô hình DSGE

Nguồn: Sbordone và cộng sự (2010)

Mô hình DSGE coi tác nhân kinh tế (người tiêu dùng, doanh nghiệp) là những cá thể tối ưu Người tiêu dùng tối đa hóa tiện ích dựa trên ngân sách, còn doanh nghiệp tối đa hóa lợi nhuận theo công nghệ Mô hình cân bằng tổng thể này tập trung vào cơ chế cung - cầu cục bộ và thường được các tổ chức lớn sử dụng để đánh giá và dự báo (Ngân hàng Thế giới, Quỹ Tiền tệ Quốc tế, Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế) Hiểu được mô hình DSGE giúp ta giải thích được các kết quả quan sát được trong nền kinh tế.

82 quả của chúng và những kết quả này phải được lý giải tuỳ theo các cơ chế mà nó biểu thị Có thể ứng dụng mô hình DSGE cho những vấn đề liên quan đến cơ cấu các nền kinh tế Chúng giúp xử lý các thay đổi trong việc phân bổ các nguồn lực, phân chia thu nhập bắt nguồn từ việc áp dụng các chính sách kinh tế trên quy mô một nước hay một nhóm nước (Beaumais, 2007; Cling, Razafindrakoto, & Roubaud, 2008)

Hình 5.2: Mô hình DSGE biểu diễn mối quan hệ giữa các chủ thể trong nền kinh tế

Nguồn: Huynh, Nguyen, Duong, and Pham (2017)

167 So với các mô hình kinh tế lượng vĩ mô truyền thống, mô hình DSGE mới chỉ bắt đầu phát triển từ những năm 1980 sau những phê phán của Lucas Tuy nhiên, mô hình

Mô hình DSGE đã trở thành công cụ quan trọng trong phân tích và dự báo kinh tế tại các ngân hàng trung ương, đặc biệt là những ngân hàng áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu Nhiều ngân hàng trung ương trên khắp thế giới, bao gồm Canada (mô hình ToTEM), Anh (mô hình BEQM), Chile (mô hình MAS), Peru (mô hình MEGAD), ECB (mô hình NAWM), Na Uy (mô hình NEMO) và Hàn Quốc (mô hình BOK), đã phát triển các mô hình DSGE riêng để phục vụ nhu cầu này.

Thụy Điển (mô hình RAMSES), Fed (mô hình SIGMA)

Hình 5.3: Sự phát triển của mô hình DSGE

Nguồn: Nguyễn Đức Trung et al (2019); Jia (2020)Nguồn: Nguyễn Đức Trung et al (2019); Jia (2020)Nguồn: Nguyễn Đức Trung et al (2019); Jia (2020)Nguồn: Nguyễn Đức

168 Bài viết sử dụng mô hình DSGE được xây dựng bởi Vụ Dự báo Thống kê NHNNVN có sự tham vấn của các chuyên gia IMF và JICA Nhật Bản phù hợp cho nền kinh tế nhỏ và mở của Việt Nam nhằm ước lượng các cú sốc mà mô hình mang lại từ đó đánh giá tác động đến tổng cầu của nền kinh tế Bên cạnh đó, chúng tôi cũng tiến hành hiệu chỉnh lại mô hình này dựa trên nghiên cứu của Zheng và Guo (2013) Để đánh giá tác động của dịch bệnh COVID-19 đến tăng trưởng và chính sách tiền tệ, chúng tôi đưa thêm vào mô hình DSGE biến 𝑐𝑜𝑣𝑖𝑑𝑡, thể hiện xác suất bùng phát dịch bệnh COVID-19 Mô hình DSGE được đề xuất cho nghiên cứu này như sau:

𝑥𝑡 là độ lệch sản lượng (output gap) của Việt Nam

𝑟𝑡 là lãi suất tái cấp vốn của NHNN

𝑝 𝑡 là lạm phát của Việt Nam

𝑒 𝑡 là tỷ giá hối đoái USD/VND

𝑢𝑠 𝑡 là độ lệch sản lượng (output gap) của Mỹ

𝑞𝑡 là tỷ lệ trao đổi (terms of trade) của Việt Nam

𝑝𝑢𝑠 𝑡 là lạm phát của Mỹ

𝑐𝑜𝑣𝑖𝑑 𝑡 là xác suất bùng phát dịch bệnh COVID-19

Trong các phương trình từ (1) đến (12), các phương trình chính của mô hình DSGE bao gồm:

(i) Phương trình (1) là phương trình đường IS, phương trình tổng cầu, 𝑥𝑡 trong (1) là biến kiểm soát chưa quan sát được trong mô hình, đại diện cho GDP (chênh lệch sản lượng bằng sản lượng GDP thực tế trừ sản lượng tiềm năng) (ii) Phương trình (3) là phương trình đường cong Phillips biểu thị cho quan hệ giữa lạm phát và GDP Phương trình (5) là phương trình lãi suất xây dựng dựa trên Quy tắc Taylor Phương trình (6) là phương trình tỷ giá

169 Một số phương pháp ước lượng mô hình DSGE có thể kể đến như: (i) Ước lượng cân chỉnh tham số; (ii) Ước lượng GMM (Generalized Method of Moments estimation of equations); (iii) Ước lượng hàm hợp lý tối đa – MLE (Maximum Likelihood Estimation); (iv) Ước lượng khớp hàm phản ứng (Impulse response matching); (v) Ước lượng bằng phương pháp Bayes

170 Lược khảo các nghiên cứu liên quan cho thấy, mô hình DSGE hầu hết được các nghiên cứu trước đây ước lượng bằng phương pháp hàm hợp lý tối đa – MLE Tuy nhiên, giới hạn về kích thước chuỗi thời gian của các biến số trong mô hình sẽ khiến cho việc ước lượng các tham số trong mô hình DSGE bằng phương pháp MLE bị ảnh hưởng Để khắc phục hạn chế này, chúng tôi sử dụng phương pháp Bayes để ước lượng mô hình DSGE với nền kinh tế Việt Nam

Ngoài dữ liệu quan sát, phương pháp Bayes còn sử dụng thông tin tiên nghiệm của tham số trong mô hình từ các nghiên cứu trước để tạo ra phân phối tiên nghiệm Phương pháp này kết hợp dữ liệu quan sát với phân phối tiên nghiệm thành phân phối hậu nghiệm của các tham số Phân phối hậu nghiệm chứa đầy đủ thông tin về tham số, giúp khắc phục hạn chế về dữ liệu của các chuỗi thời gian trong mô hình DSGE.

172 Trong phạm vi nghiên cứu này, nhóm tác giả sử dụng dữ liệu được thu thập từ Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) theo quý giai đoạn từ 1996Q1 đến 2020Q4 Kết quả từ mô hình

DSGE được xây dựng cho nền kinh tế Việt Nam cho thấy được tác động truyền dẫn của các yếu tố vĩ mô đến nền kinh tế, đặc biệt là tác động của đại dịch COVID-19 đến tăng trưởng và chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn diễn ra dịch bệnh từ cuối năm 2019 cho đến hết năm 2020 Bên cạnh đó, chúng tôi cũng kết hợp với phân tích thực trạng điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam để có bằng chứng thực nghiệm lý giải rõ nét hơn về điều hành chính sách CSTT trước và trong giai đoạn bùng phát dịch bệnh.

Kết quả nghiên cứu

173 Ngay khi Trung Quốc thông báo về trường hợp tử vong đầu tiên vì bệnh viêm phổi lạ ở Vũ Hán (ngày 09/01/2020) thì tại Việt Nam Bộ Y tế cũng đã nhanh chóng có những hướng dẫn cho hoạt động điều trị, chẩn đoán và phòng chống bệnh viêm phổi cấp do chủng vi rút Corona mới (nCoV) gây ra Tính đến sáng ngày 17/12/2021, toàn thế giới có

272,585,363 ca mắc COVID-19, trong đó Việt Nam cả nước đã có 1.493.237 ca mắc COVID-

19 (cập nhật 09:43 ngày 17/12/2021) (Hình 4 & 5) Trước tình hình dịch bệnh diễn biến nhanh,

86 phức tạp, cả thế giới chung tay phòng chống bệnh, chia sẻ dữ liệu thông tin về bệnh, nhiều nghiên cứu điều trị, nghiên cứu sản xuất vắc-xin đã được tiến hành Ngày 15/08/2020 Bộ Y tế Nga thông báo khởi động sản xuất vắc-xin có tên là Sputnik V phòng COVID-19 Đây được xem là vắc-xin COVID-19 đầu tiên được giới thiệu trên toàn thế giới Tính đến nay, đã có khá nhiều quốc gia công bố vắc-xin được phát triển và chương trình tiêm chủng đã được tiến hành trên toàn thế giới Ba trong số các quốc gia dẫn đầu về tỷ lệ tiêm chủng vắc-xin COVID-19 lần lượt là United Arab Emirates, Cuba, Singapore với tỷ lệ dân số tiêm ít nhất 1 mũi vắc-xin 99%, 90.3% và 87%

Hình 5.4: Số liệu về các ca mắc COVID-19 (cập nhật 17/12/2021)

Hình 5.5: Số liệu về các ca mắc COVID-19 trên thế giới (cập nhật ngày 17/12/2021)

Biểu đồ 5.1: Số liệu về tỷ lệ của tổng dân số đã nhận được ít nhất một liều vắc xin

174 Với tốc độ phát triển vắc-xin như hiện nay, thế giới hy vọng tình hình dịch bệnh sẽ sớm được kiểm soát và vắc-xin COVID-19 sẽ được tiêm chủng trên toàn cầu tạo ra miễn dịch cộng đồng Về lĩnh vực nghiên cứu tác động của dịch bệnh COVID-19, nghiên cứu về ảnh hưởng của dịch bệnh COVID-19 đến nền kinh tế là vô cùng cần thiết nhằm làm cơ sở giúp các Chính phủ, những người làm chính sách có những biện pháp ứng phó kịp thời, hiệu quả cho quá trình phục hồi nền kinh tế

175 Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã có những báo cáo khá chi tiết về điều hành chính sách tiền tệ, đặc biệt là những phản ứng kịp thời trong việc ứng phó tình hình dịch bệnh COVID-19 Một số hoạt động tiêu biểu có thể tóm tắt như sau (SBV, 2020):

- Chỉ đạo kịp thời các tổ chức tín dụng tiến hành rà soát tình hình khách hàng, đánh giá mức độ ảnh hưởng của dịch bệnh COVID-19 đối với khách hàng, xây dựng dự kiến các kịch bản hỗ trợ khách hàng khi cần thiết

- Tổ chức hội nghị kết nối 6 vùng kinh tế trọng điểm giữa ngân hàng - doanh nghiệp để lắng nghe ý kiến trực tiếp

- Chỉ đạo các tổ chức tín dụng tận dụng nguồn nội lực tài chính để thực hiện các chương trình như: cắt giảm lương, không chia cổ tức, tiết giảm chi phí, giảm lợi nhuận… để hỗ trợ cho khách hàng Các Tổ chức tín dụng đã tiến hành cơ cấu lại nợ, miễn giảm lãi suất, cho vay mới với lãi suất ưu đãi, miễn giảm các loại phí thanh toán…

- Điều hành tăng trưởng tín dụng, cung ứng vốn kịp thời cho nền kinh tế:

• NHNNVN chủ động điều chỉnh tăng mức tăng trưởng tín dụng ở một số lĩnh vực ưu

Nguồn: Our World in Data (2021)

88 tiên, chỉ đạo các tổ chức tín dụng nghiên cứu quy trình nội bộ tiết giảm các thủ tục cho vay, tăng cường ứng dụng công nghệ thông tin, tăng cường cho vay không đảm bảo bằng tài sản…

• Triển khai các chính sách tín dụng đặc thù với lĩnh vực xuất khẩu, nông nghiệp

• Đẩy mạnh tín dụng với hộ nghèo và các đối tượng chính sách

- Cải thiện môi trường kinh doanh trong lĩnh vực tiền tệ ngân hàng nằm trong chương trình tổng thể cải cách hành chính Nhà nước Gia tăng áp dụng dịch vụ công trực tuyến và xử lý qua môi trường mạng Năm 2020 là năm thứ 5 liên tiếp NHNNVN dẫn đầu bảng xếp hạng chỉ số cải cách hành chính

- Đề án cơ cấu lại các tổ chức tín dụng gắn với nợ xấu đã được triển khai quyết liệt

- Đẩy mạnh phát triển thanh toán không tiền mặt, phát triển ngân hàng điện tử, ứng dụng các thành tựu của cách mạng công nghiệp 4.0 mang lại nhưng vẫn phải đảm bảo an toàn, an ninh và bảo mật Nghiên cứu bổ sung các quy định pháp lý liên quan đến ngân hàng số và các dịch vụ ngân hàng ứng dụng qua mạng…

- Điều hành chủ động, thận trọng và linh hoạt thông qua các công cụ của CSTT:

• Đối với công cụ lãi suất: trong năm 2020 đã điều chỉnh giảm 3 lần các mức lãi suất với tổng mức giảm khoảng 1.5% - 2% để hỗ trợ thanh khoản, tạo điều kiện cho các tổ chức tín dụng tiếp cận nguồn vốn từ NHNN với chi phí thấp, giảm 0.6% - 1% trần lãi suất tiền gửi VND các kỳ hạn dưới 6 tháng, giảm 1.5% trần lãi suất cho vay ngắn hạn VND đối với lĩnh vực ưu tiên Tất cả các mức giảm lãi suất này đều nhằm mục tiêu giúp các tổ chức tín dụng tiết giảm chi phí, tạo điều kiện cho doanh nghiệp và người dân được tiếp cận nguồn vốn với chi phí thấp

• Đối với công cụ tỷ giá: tiếp tục điều hành công cụ tỷ giá linh hoạt, chủ động truyền thông, theo dõi diễn biến tỷ giá và công bố tỷ giá trung tâm hàng ngày, sẵn sàng can thiệp để bình ổn thị trường Đến cuối năm 2020, tỷ giá trung tâm duy trì ở mức 23,131 VND/USD, đảm bảo ổn định thị trường ngoại tệ và bổ sung dự trữ ngoại hối Nhà nước

Như vậy, bên cạnh một số biện pháp mang tính chất hành chính như hướng dẫn các tổ chức tín dụng thực hiện các biện pháp hỗ trợ doanh nghiệp và người dân, NHNNVN trong năm

2020 đã điều hành thông qua các công cụ CSTT truyền thống như lãi suất, tỷ giá… trong khi các công cụ CSTT phi truyền thống chưa được sử dụng nhiều

176 Nguyễn Minh Cường (2021), chuyên gia kinh tế trưởng của ADB tại Việt Nam, trong bài viết của mình đã khẳng định thành công của Việt Nam trong năm 2020, tăng trưởng kinh tế đạt 2.91% trong khi nhiều nước có mức tăng trưởng kinh tế âm Bài viết

89 đã có những nhận định sâu sắc liên quan đến công tác điều hành CSTT của NHNNVN trong năm 2020, từ đó khuyến nghị một số lưu ý cho năm 2021 Những phân tích của bài viết cũng đã cho thấy sự ứng phó kịp thời, linh hoạt và đạt được một số thành quả nhất định của NHNNVN trong công tác điều hành CSTT

Kết luận và hàm ý chính sách

193 Với phân tích từ mô hình DSGE, kết hợp với tình hình dịch bệnh và các thông tin chỉ tiêu vĩ mô về điều hành CSTT của NHNN năm 2020, có thể thấy, kết quả phân tích từ mô hình (đặc biệt là phân tích hàm phản ứng đẩy) khá phù hợp với tình hình thực tiễn và là bằng chứng thực nghiệm mạnh mẽ cho thấy hiệu quả từ điều hành CSTT của NHNNVN thời gian qua thích nghi với trạng thái bình thường mới Điểm qua một số điểm nổi bật như:

- Việt Nam vừa kiểm soát dịch bệnh COVID-19 trong nước tốt vừa đảm bảo tốc độ phát triển của nền kinh tế thông qua các giải pháp kết hợp linh hoạt cả tài khoá và tiền tệ Lạm phát Việt Nam năm 2020 vẫn ổn định thông qua một loạt các biện pháp vĩ mô, chưa có dấu hiệu lạm phát cao như một số nơi trên thế giới, điều đó cũng phản ánh thực trạng cú sốc đại dịch tại Việt Nam hiện nay ảnh hưởng nhiều về phía cầu hơn là về phía cung

Theo kết quả phân tích từ mô hình và thực tế, mức độ hấp thụ công nghệ của các doanh nghiệp Việt Nam còn thấp Đặc biệt, nguồn lực tài chính chính là trở ngại lớn nhất cản trở doanh nghiệp vừa và nhỏ cải tiến công nghệ trong tương lai.

Từ lược khảo các nghiên cứu trước, kết hợp với phân tích kết quả mô hình và phân tích thực tiễn hiện nay, một số khuyến nghị được đưa ra đối với NHNNVN như sau:

Thứ nhất là, từ kinh nghiệm của khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 2008, các nhà quản lý có thể tham chiếu một số ảnh hưởng xảy ra trong giai đoạn trước với giai đoạn hiện tại để cân nhắc những biện pháp thích hợp trong hoạt động điều hành CSTT trong thời gian tới

Thứ hai là, các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của dịch bệnh COVID-19 đều cho thấy, công cụ

CSTT phi truyền thống có thể phát huy hiệu quả kịp thời, do đó các công cụ này nên được NHNNVN cân nhắc nhiều hơn

NHNN cần cân nhắc hỗ trợ và ưu đãi tín dụng cho doanh nghiệp vừa và nhỏ trong việc ứng dụng công nghệ Cung cấp nguồn lực tài chính kịp thời là động lực thúc đẩy các doanh nghiệp áp dụng công nghệ vào quản lý, sản xuất và kinh doanh, qua đó tăng cường năng lực cạnh tranh, kết nối chuỗi cung ứng và hội nhập sâu rộng vào thị trường toàn cầu.

Thứ tư là, về lâu dài, các biện pháp về giảm lãi suất, hỗ trợ tín dụng sẽ có thể dẫn đến tình trạng vốn dư thừa cục bộ tại một số khu vực mà không thật sự chảy vào khu vực sản xuất, có thể sẽ gây ra những hệ lụy kinh tế xa hơn như áp lực lạm phát, bong bóng tài sản… Do đó, bên cạnh các công cụ CSTT được thực thi, việc kiểm tra, giám sát của các nhà quản lý cũng cần được thường xuyên và liên tục, tạo ra một hệ thống hỗ trợ vĩ mô đồng bộ, phối hợp với những chính sách vĩ mô khác của Chính phủ hài hòa, hướng đến ổn định và phục hồi nền kinh tế

THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH VIỆT NAM, CÁC BIỆN PHÁP CAN THIỆP CỦA CHÍNH PHỦ TRONG BỐI CẢNH BÙNG PHÁT ĐẠI DỊCH COVID-19

Châu Á, những thách thức và phát triển đạt được

194 Hầu hết các nền kinh tế trong khu vực đã mở rộng quy mô triển khai vắc xin tuy nhiên tiến trình tiêm chủng trong khu vực vẫn chưa thật sự đồng đều Tính đến tháng

11/2021, khoảng 48,7% dân số tại các nước châu Á đang phát triển đã được tiêm chủng đầy đủ, con số này cải thiện rõ rệt so với tỷ lệ 28,7% chỉ 3 tháng trước đó Tuy vậy, vẫn còn khá kém nếu so với Mỹ là 58,1% và Liên minh châu Âu là 67,2% Tại 20 quốc gia thuộc nền kinh tế đang phát triển châu Á, tỷ lệ dân số được tiêm chủng đầy đủ vẫn chưa đến 40% khiến dịch bệnh có nguy cơ bùng phát trở lại Nhìn chung, mặc dù số ca nhiễm bệnh tại khu vực này đã có bước thuyên giảm đáng kể so với mức đỉnh dịch vào tháng 5, số ca bệnh gia tăng trở lại trên toàn cầu cùng với sự xuất hiện của biến chủng mới (Omicron) được đánh giá là có khả năng lây lan mạnh hơn là lời nhắc nhở về khả năng đại dịch sẽ phải mất nhiều thời gian hơn để giải quyết

195 Một điều ghi nhận là chính số ca bệnh thuyên giảm và sự tiến bộ trong việc triển khai vắc xin đã cho phép nhiều nền kinh tế ở khu vực để bắt đầu mở cửa trở lại Kết quả là chỉ số PMI đã phục hồi trong tháng 10 từ Quý 3 chậm chạp trước đó Bên cạnh đó, thương mại khu vực cũng đã gia tăng với lượng hàng hóa xuất khẩu tiếp tục tăng cường, vượt xa sự mở rộng ở quy mô thương mại toàn cầu Mặc dù vậy, du lịch vẫn chưa thể phục hồi khi nguy cơ bùng phát vẫn có khả năng xảy ra và các hạn chế di chuyển đã kìm hãm du lịch quốc tế Thật vậy, nhiều quốc gia đã nhanh chóng quyết định đóng cửa biên giới như là cách thức phản ứng cấp thời với biến thể Omicron cho thấy rằng du lịch quốc tế sẽ tiếp tục đối mặt với những khó khăn trong thời gian tới

Biểu đồ 6.1: Chỉ số PMI một số quốc gia châu Á

Trung Quốc Châu Á đang phát triển ngoại trừ Trung Quốc Thế giới

Sự phục hồi của hoạt động toàn cầu gia tăng nhu cầu hàng hóa thường xuyên Chỉ số thời gian giao hàng của nhà cung cấp toàn cầu tăng đáng kể do tắc nghẽn vận chuyển và thiếu hụt linh kiện, nhưng các nước châu Á không bị ảnh hưởng nhiều Theo ADB (2021), có mối tương quan tích cực giữa thời gian giao hàng và lạm phát Sự gián đoạn nguồn cung góp phần làm tăng lạm phát ở một số nền kinh tế như Mỹ và Châu Âu, nhưng tình trạng thiếu hụt nguồn cung ở châu Á gây ra mức tăng lạm phát thấp hơn.

Biểu đồ 6.2: Tăng trưởng của các nền kinh tế lớn

Biểu đồ 6.3: Tăng trưởng thương mại toàn cầu

197 Rủi ro chính đối với triển vọng phục hồi của khu vực vẫn là sự hồi sinh các trường hợp số ca lây nhiễm COVID-19 Những gia tăng lây nhiễm gần đây ở châu Âu cho thấy các đợt bùng phát trên diện rộng có thể xảy ra ngay cả ở các quốc gia được tiêm chủng cao và buộc các Chính phủ phải thắt chặt các hạn chế về khả năng di chuyển Sự xuất hiện của biến thể Omicron với khả năng đột biến cao càng góp phần tô điểm thêm sự không chắc chắn này Chính vì tính dễ truyền nhiễm hơn so với các biến thể trước đó, nên tác động kinh tế của nó sẽ rất đáng kể Do vậy, sự phát triển của châu Á có thể bị ảnh hưởng qua nhiều kênh khác nhau Đầu tiên, chính sách Zero-cases hiện đang được áp dụng ở Trung Quốc có thể làm gián đoạn nghiêm trọng hoạt động kinh tế của nền kinh tế lớn nhất khu vực Các đợt bùng phát đại dịch mới có nguy cơ đảo ngược xu hướng mở cửa trở lại hiện nay ở nhiều nền kinh tế do tỷ lệ tiêm chủng vẫn chưa cao Sự xuất hiện của biến thể Omicron cũng dẫn đến việc áp đặt lại các hạn chế đi lại quốc tế, làm giảm triển vọng tăng trưởng của các nền kinh tế phụ thuộc vào du lịch Bên cạnh đại dịch, chính sách điều chỉnh đối với trên thị trường nhà ở của Trung

Tăng trưởng kinh tế Mỹ (%)

Tăng trưởng kinh tế Châu Âu (%)

Tăng trưởng kinh tế Nhật Bản (%)

Quốc có thể gây ra sự giảm tốc bất ngờ ở quốc gia này Một rủi ro khác là lạm phát gia tăng sẽ khiến Mỹ thắt chặt chính sách tiền tệ sớm hơn dự kiến và gây ra biến động dòng vốn tài chính quốc tế Cuối cùng, sự gián đoạn nguồn cung liên tục trên phạm vi toàn cầu có thể hạn chế hoạt động xuất khẩu và sự tái phục hồi của các nền kinh tế

198 Đối với Việt Nam, tăng trưởng GDP giảm mạnh (6,2%) trong Quý 3năm 2021 dưới tác động nghiêm trọng của COVID-19 Điều này đã kéo tăng trưởng GDP 9 tháng đầu năm xuống mức thấp lịch sử 1,4% Ngoài ra, tình trạng thiếu việc làm làm giảm nhu cầu trong nước, cũng như hỗ trợ xã hội chậm lại, và tình trạng phong tỏa nghiêm ngặt đã gây ra sự thiếu hụt lao động ở Thành phố Hồ Chí Minh và các tỉnh lân cận Tăng trưởng thương mại duy trì với mức thặng dư khiêm tốn 225 triệu USD trong 11 tháng đầu năm Việc tiêm phòng nhanh chóng vào tháng 9 và tháng 10 đã làm chậm sự lây lan của vi rút, nhưng sự gia tăng mạnh của các trường hợp mắc mới vẫn buộc một số tỉnh phải khôi phục lại các biện pháp hạn chế khác nhau Triển vọng kinh tế phục hồi mạnh mẽ trong Quý 34 bị che lấp bởi tỷ lệ nhiễm COVID-

Tình hình hạn hán, mưa lũ và giãn cách xã hội liên tục ở một số tỉnh đã tác động nặng nề đến nền kinh tế, trong đó có tình trạng gián đoạn nguồn cung lao động tại các thành phố trọng điểm Việc giải ngân đầu tư công chậm trễ cũng cản trở mục tiêu thúc đẩy nhu cầu nội địa Dự báo tăng trưởng năm 2021 được điều chỉnh giảm từ 3,8% xuống 2,0% Tuy nhiên, dự báo tăng trưởng năm 2022 được giữ nguyên ở mức 6,5% nhờ việc mở rộng tiêm chủng có thể thúc đẩy tốc độ tăng trưởng GDP (ADB, 2021).

Biểu đồ 6.4: Tăng trưởng GDP Việt Nam quý 3

Nông, lâm nghiệp và thủy sản

Công nghiệp và xây dựng

Dịch vụ Thuế sản phẩm trừ trợ cấp sản phẩm

Nguồn: Tổng cục thống kê (2021)

So với Quý II/2021 Tăng trưởng Quý III/2021 Tăng trưởng 9 tháng/2021

Những biện pháp chính sách tiền tệ được thực thi

199 Các biện pháp chính sách ứng phó với đại dịch đã nhanh chóng được các nhà hoạch định chính sách trên khắp thế giới đưa ra nhằm ứng phó với đại dịch Covid-19 để tránh tình trạng suy thoái kinh tế Trong đó có thể khái quát hóa thành bốn biện pháp cấp thời, bao gồm: (i) các biện pháp liên quan tiền tệ; (ii) các biện pháp liên quan tài khóa; (iii) các biện pháp y tế công cộng và (iv) các biện pháp kiểm soát con người Theo đó, chính sách tiền tệ mở rộng ở các quốc gia phần lớn tập trung vào việc điều chỉnh (giảm) lãi suất và/hoặc cung ứng tiền thông qua việc NHTW các nước áp dụng các chương trình mua trái phiếu hoặc các quỹ cứu trợ trực tiếp nhằm kích thích nền kinh tế Tùy vào mức độ nghiêm trọng mỗi nơi và tiềm lực các nước, quy mô các gói hỗ trợ sẽ có sự khác nhau Ngoài ra, Chính phủ các nước đã mở rộng chương trình chi tiêu qua chính sách tài khóa đáng kể trong nhằm giảm thiểu những tác động tiêu cực của COVID-19 (xem thêm, Nguyễn Đức Trung (2021b)

200 Tại Việt Nam, ngay từ quý 1 năm 2020, NHNN đã nhanh chóng ban hành những chính sách tiền tệ phản ứng kịp thời trước ảnh hưởng của diễn biến đại dịch kết hợp cùng với các biện pháp hạn chế nghiêm ngặt về giãn cách xã hội của Chính phủ Điều này cho thấy sự quyết liệt và hiệu quả trong công tác điều hành của những nhà hoạch định chính sách tại Việt Nam trong việc thực hiện “mục tiêu kép” với tinh thần “không để ai bị bỏ lại phía sau” Qua đó góp phần đưa đến thành công nhất định trên cả hai mặt trận: đảm bảo phục hồi kinh tế và sức khỏe con người trong năm 2020

Bảng 6.1: Một số giải pháp điều hành chính sách tiền tệ điển hình ứng phó đại dịch

STT Biện pháp thực thi Nội dung

1 Giảm lãi suất NHNN đã cắt giảm tổng cộng lãi suất repo và tái cấp vốn từ 150 đến 200 điểm cơ bản trong khoảng thời gian tháng 3 đến tháng

10 Cùng với đó là việc cắt giảm trần lãi suất cho vay và tiền gửi ngắn hạn

2 Gói tín dụng Với sự điều hành của NHNN, các TCTD đã đạt được sự đồng thuận về Gói hỗ trợ tín dụng 300 nghìn tỷ đồng (3.9% GDP 2019) vào tháng 3 trên cơ sở tự nguyện nhằm cung cấp các khoản vay mới cho người đi vay với lãi suất thấp hơn (0.5–2.5%) so với lãi suất

3 Cơ cấu nợ/giãn nợ Các TCTD đã cơ cấu lại/ giãn nợ cho

272,183 lượt khách hàng với dư nợ VND

342 nghìn tỷ (3.9% tổng dư nợ toàn hệ thống)

4 Giảm/miễn trả lãi Các TCTD thực hiện giảm, miễn trả lãi cho

552,725 khách hàng với tổng dư nợ 931 nghìn tỷ đồng (10.8% dư nợ hệ thống ngân hàng)

5 Đóng băng nhóm nợ cho vay

Các TCTD được phép giữ nguyên nhóm nợ cho vay đối với các khoản vay đủ điều kiện được cấu trúc lại dựa trên tác động của COVID-19

6 Giảm phí giao dịch Các TCTD giảm phí giao dịch đối với các giao dịch thanh toán với số lượng nhỏ (ước tính tổng giảm 1 nghìn tỷ đồng)

7 Cho vay không lãi suất

Ngân hàng Chính sách Xã hội Việt Nam thông qua các khoản cho vay tái cấp vốn từ NHNN (16 nghìn tỷ đồng) để cung cấp các khoản vay không lãi suất cho các công ty bị ảnh hưởng để duy trì chi trả lương nhân viên

8 Yêu cầu về tỷ lệ sử dụng vốn ngắn hạn

Quy định về yêu cầu tỷ lệ sử dụng vốn ngắn hạn của các ngân hàng được trì hoãn một năm để gia tăng thanh khoản cho các ngân hàng trong việc cho vay trung dài hạn

Nguồn: tổng hợp từ báo cáo đoàn điều IV của IMF (2021)

201 Trong suốt năm 2020 và 9 tháng đầu năm 2021, khi bối cảnh nền kinh tế chịu ảnh hưởng tiêu cực trên hầu hết mọi lĩnh vực dưới tác động của dịch Covid-19, điều hành chính sách tiền tệ của NHNN đã cho thấy sự chủ động, linh hoạt và quyết liệt với hàng loạt các biện pháp mạnh như giảm mạnh lãi suất điều hành, cung ứng tiền lớn ra nền kinh tế qua kênh mua vào ngoại tệ, ban hành Thông tư 01/2020/TT-NHNN quy định cơ cấu lại thời hạn trả nợ, miễn, giảm lãi vay nhằm hỗ trợ doanh nghiệp và người dân bị

109 ảnh hưởng bởi dịch Covid-19 Đến nay, với 2 lần sửa đổi và bổ sung, quy mô, phạm vi đối tượng được áp dụng các biện pháp hỗ trợ đã được mở rộng đáng kể, thời gian hỗ trợ cũng được kéo dài đến tháng 6-2022 Đến cuối tháng 10, đã cơ cấu lại thời hạn trả nợ, giữ nguyên nhóm nợ cho 330.000 khách hàng với dư nợ 540.000 tỷ đồng; miễn, giảm, hạ lãi suất cho 1,8 triệu khách hàng với dư nợ 3,5 triệu tỷ đồng; cho vay mới lãi suất thấp hơn so với trước dịch với doanh số lũy kế từ ngày 23-1-2020 đạt trên 7 triệu tỷ đồng cho hơn 1 triệu khách hàng (Nguyễn Thị Hồng, 2021) Sau 3 lần điều chỉnh giảm đồng bộ các mức lãi suất với tổng mức giảm tới 1.5 – 2.0%/năm lãi suất điều hành, trong đó lãi suất tái cấp vốn đã giảm 2%/năm, lãi suất OMO giảm 1.5%/năm NHNN Việt Nam trở thành một trong các NHTW có mức cắt giảm lãi suất điều hành lớn nhất trong khu vực (Trung Quốc chỉ giảm 0,3%, Ấn độ (-1.15%); Thái Lan (-0.75%), Malaysia và Indonesia (-1.25%) (Nguyễn Đức Trung, 2021) Ngoài ra, NHNN cũng đã 3 lần ban hành quy định về giảm trần lãi suất huy động tiền gửi đối với kỳ hạn dưới dưới 6 tháng trong năm 2020 Trong năm 2021, NHNN giữ nguyên các mức lãi suất thấp này, kết hợp với việc duy trì thanh khoản dồi dào trên thị trường tiền tệ Kết quả là, đến cuối tháng 9-2021, lãi suất huy động và cho vay bằng VND bình quân của các TCTD giảm tương ứng khoảng 0,46%/năm và 0,72%/năm so với cuối năm 2020 sau khi đã giảm khoảng 1%/năm trong năm 2020 Lãi suất cho vay bình quân đối với các lĩnh vực ưu tiên theo chủ trương của Chính phủ (gồm lĩnh vực nông nghiệp, nông thôn; công nghiệp hỗ trợ; doanh nghiệp vừa và nhỏ; xuất khẩu; ứng dụng công nghệ cao) là 4,4%/năm

202 Đối với tỷ giá hối đoái, NHNN tiếp tục điều hành linh hoạt theo hướng công bố tỷ giá trung tâm biến động hàng ngày phù hợp diễn biến thị trường trong và ngoài nước, cân đối kinh tế vĩ mô, tiền tệ và mục tiêu CSTT, hỗ trợ hạn chế tình trạng đầu cơ, găm giữ ngoại tệ và giúp nền kinh tế hấp thu tốt hơn các cú sốc từ bên ngoài Nhìn chung, thị trường ngoại tệ được duy trì ổn định, công tác điều hành tỷ giá vẫn tiếp tục bảo đảm linh hoạt, bám sát cung cầu thị trường, các cân đối vĩ mô, tiền tệ và mục tiêu CSTT Trong khi xu hướng rút vốn khỏi các nước mới nổi và đang phát triển khiến đồng tiền của nhiều nước trong khu vực mất giá khá lớn so với USD (USD tăng 4,65%, Baht Thái giảm 11,2%, Ringgit Malaysia giảm 2,68%, Đô-la Singapore giảm 1,95%) thì tỷ giá VND/USD tiếp tục ổn định, đến cuối tháng 10, tỷ giá trung tâm tương đương cuối năm trước Thanh khoản thị trường thông suốt, các nhu cầu ngoại tệ hợp pháp được đáp ứng đầy đủ, kịp thời

203 Đối với điều hành hoạt động cấp tín dụng của các TCTD, ngay khi xảy ra dịch bệnh, NHNN đã chủ động ban hành các văn bản và tổ chức làm việc trực tiếp với các TCTD để yêu cầu rà soát, đánh giá mức độ ảnh hưởng của dịch, xây dựng các chương trình, kịch bản hành động của ngân hàng để tháo gỡ khó khăn cho khách hàng Trong đó, văn bản quan trọng, mang tính đột phá là Thông tư số 01/2020/TT-NHNN có hiệu lực từ ngày 13/3/2020 cho phép các TCTD cơ cấu lại thời hạn trả nợ, miễn giảm lãi vay, giữ nguyên nhóm nợ, tháo gỡ khó khăn về vốn vay cho khách hàng; Chỉ thị 02/CT-NHNN ngày 31/3/2020 yêu

110 cầu các TCTD đẩy mạnh hiệu quả các giải pháp hỗ trợ khách hàng bị ảnh hưởng; tiết giảm chi phí hoạt động để có điều kiện giảm lãi suất ở mức tối đa; Thông tư 04/2020/TT-NHNN điều chỉnh giảm 50% phí dịch vụ thanh toán trong nước qua Hệ thống thanh toán điện tử liên ngân hàng của NHNN từ ngày 01/4/2020 đến hết ngày 31/12/2020; Thông tư số 05/2020/TT- NHNN ngày 07/5/2020 và Thông tư sửa đổi, bổ sung số 12/2020/TT-NHNN ngày 11/11/2020 về việc tái cấp vốn đối với Ngân hàng Chính sách xã hội (NHCSXH) để cho người sử dụng lao động vay trả lương ngừng việc đối với người lao động theo Quyết định số 15/2020/QĐ- TTg và Quyết định số 32/2020/QĐ-TTg, tổng số tiền tái cấp vốn tối đa 16.000 tỷ đồng, lãi suất 0%/năm, thời hạn NHNN giải ngân tái cấp vốn đến hết ngày 31/01/2021; Thông tư số 08/2020-TT-NHNN ngày 14/8/2020, lùi 01 năm lộ trình áp dụng đối với tỷ lệ tối đa của nguồn vốn ngắn hạn được sử dụng để cho vay trung và dài hạn, tạo điều kiện cho TCTD có thêm nguồn vốn cho vay trung dài hạn

204 Đối với việc phối hợp giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa, NHNN tiếp tục cho thấy sự chủ động trong hoạt động điều hành để tạo dư địa cho chính sách tài khóa trong ứng phó với đại dịch Covid 19 Cụ thể, NHNN điều hành linh hoạt các công cụ của chính sách tiền tệ để duy trì thành khoản hợp lý cho các TCTD Trong suốt năm 2020 và 6 tháng đầu năm 2021, NHNN đã nhiều lần giảm lãi suất chào mua giấy tờ có giá (tổng mức giảm 1.5%), từ đó góp phần giảm mặt bằng lãi suất thị trường, tạo điều kiện thuận lợi cho hệ thống TCTD tăng cường mua Trái phiếu Chính phủ Lực mua của hệ thống TCTD đã góp phần chính yếu trong việc giảm lãi suất cho các đợt phát hành (mặt bằng lãi suất Trái phiếu Chính phủ tiếp tục xu hướng giảm khoảng 0,1 - 0,19%/năm ở các kỳ hạn), tiết kiệm cho ngân sách Nhà nước nhưng vẫn đảm bảo khối lượng và kỳ hạn vốn huy động (kỳ hạn phát hành được kéo dài, tập trung ở kỳ hạn 10 - 15 năm, chiếm khoảng 80% khối lượng phát hành) Những điều này tạo dư địa để Bộ Tài chính thực hiện các giải pháp tài chính liên quan đến phục hồi kinh tế trong bối cảnh đại dịch Covid 19 liên tục gây đình trệ hoạt động sản xuất kinh doanh

205 Đối với việc hỗ trợ người sử dụng lao động trả lương ngừng việc cho người lao động

NHNN đã triển khai cho vay tái cấp vốn với lãi suất 0% và không yêu cầu tài sản bảo đảm đối với Ngân hàng Chính sách xã hội để cho người sử dụng lao động vay trả lương ngừng việc cho người lao động, khôi phục sản xuất, kinh doanh Theo đó, hàng nghìn lượt người lao động đã được hỗ trợ trả lương trong thời gian ngừng việc từ các gói cho vay này Cụ thể, đợt hỗ trợ thứ nhất (kết thúc vào ngày 31-1-2021) có 245 đơn vị sử dụng lao động vay để trả lương ngừng việc cho 11.276 người lao động; đợt hỗ trợ thứ hai được triển khai tích cực kể từ tháng 7-2021, đến 25-10-2021 có 1.244 đơn vị sử dụng lao động vay để trả lương 177.845 lượt người lao động (thời hạn kết thúc đợt hỗ trợ này là 31-3-2022 hoặc khi số tiền giải ngân đạt 7.500 tỷ đồng)

Lượng hóa tác động của đại dịch covid-19 đến lợi nhuận thị trường chứng khoán việt nam và đo lường mức độ hiệu quả từ các biện pháp ứng phó của Chính phủ trong bối cảnh bùng nổ dịch bệnh

206 Hậu quả từ sự truyền nhiễm của COVID-19 đã và đang nhận được nhiều sự quan tâm từ giới học thuật, các nhà thực hành cũng như các nhà hoạch định chính sách trên thế giới do tác động sâu sắc của nó đối với hoạt động của nền kinh tế Thị trường chứng khoán là được xem là nơi cung cấp thông tin hữu ích nhất và phản ánh sự phát triển nhanh chóng, các tình huống phức tạp về tác động của đại dịch COVID-19 vì thị trường chứng khoán thể hiện một cái nhìn bao quát nhất số lượng các nhà đầu tư tinh vi và hiểu biết về triển vọng mong đợi trong tương lai của họ (Wagner, 2020) Nhiều nghiên cứu đã ghi nhận mối quan hệ tiêu cực giữa sự không chắc chắn đến từ COVID-19 và thị trường chứng khoán (Lee & ctg, 2021; Wu & ctg, 2021; Wang & ctg, 2021; Subramaniam & Chakraborty, 2021; Harjoto & ctg, 2021, He & ctg, 2020; Xu, 2021) Tuy vậy, tác động của COVID-19 có thể phụ thuộc vào nhiều lĩnh vực khác nhau (Kanno, 2021), đặc tính của từng doanh nghiệp (Ding & ctg, 2021), và giai đoạn bùng phát (Ashraf, 2020b)

207 Để giảm thiểu ảnh hưởng về mặt kinh tế của đại dịch COVID-19, Chính phủ khắp nơi trên thế giới đã ban hành các chính sách khác nhau (điển hình như: giãn cách xã hội thậm chí là đóng cửa, hạn chế đi lại, truy vết và xét nghiệm cộng đồng, và các gói kích thích kinh tế) Các biện pháp được thực thi này mặc dù có thể làm giảm số lượng các trường hợp bị nhiễm và kiểm soát sự lây lan của vi rút, tuy nhiên nó cũng có thể gây thiệt hại đến nền kinh tế (Hunjra & ctg, 2021) Ngoài ra, lập luận khác cho rằng những biện pháp này có thể làm thay đổi hoạt động kinh doanh hàng ngày của các doanh nghiệp, ảnh hưởng đến chuỗi cung ứng toàn cầu cũng như thu nhập và việc làm và do vậy có thể ảnh hưởng bất lợi đến nền kinh tế (Ashraf, 2020a) Hệ quả là, Chính phủ có thể phải đối mặt với sự đánh đổi giữa việc thực thi các biện pháp “bất thường” và tăng trưởng kinh tế

208 Nhiều nghiên cứu đã được tiến hành nhằm kiểm tra mối quan hệ giữa các chính sách phản ứng của chính phú ứng phó với COVID-19 và thị trường chứng khoán cho thấy những phát hiện khác nhau Ashraf (2020a) sử dụng chỉ số thị trường chứng khoán của 77 quốc gia cho thấy rằng lợi nhuận của thị trường chứng khoán có liên quan tiêu cực đến việc công bố các biện pháp giãn cách xã hội nhưng có mối quan hệ tích cực đến các biện pháp ngăn chặn và can thiệp về sức khỏe cùng các gói hỗ trợ thu nhập Tương tự, Chen & ctg (2020) sử dụng dữ liệu của Hoa Kỳ cho thấy chính sách ngăn chặn nghiêm ngặt của Chính phủ tác động tiêu cực đến lợi nhuận cổ phiếu, đặc biệt đối với những lĩnh vực dễ bị thương tổn như: hàng không, lữ hành, du lịch Tuy nhiên, sử dụng dữ liệu bảng của 20 quốc gia, Chang & ctg (2021) chỉ ra rằng các biện pháp giãn cách xã hội và hỗ trợ tài khóa góp phần cải thiện lợi

112 nhuận của thị trường chứng khoán trong khi sự can thiệp của Chính phủ đối với vấn đề sức khỏe dường như không ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Cùng quan điểm đó, Harjoto

Nghiên cứu của Carrington, et al (2021) chỉ ra rằng các gói kích thích kinh tế do Cục Dự trữ Liên bang ban hành đã đem lại lợi nhuận bất thường cho các công ty tại Hoa Kỳ.

Hu & ctg (2021) cho thấy giá cổ phiếu của các công ty năng lượng bị ảnh hưởng tiêu cực bởi tất cả các biện pháp phản ứng của Chính phủ Đặc biệt, khi quan sát các biện pháp chính sách về y tế, Hunjra & ctg (2021) gợi ý rằng các biện pháp khác nhau của chính sách y tế có xu hướng gây ra sự biến động của thị trường vốn châu Á và tác động này phụ thuộc nhiều hơn vào đặc thù mỗi quốc gia Điều này phù hợp với quan điểm của Fernandez-Perez & ctg (2021), người phát hiện ra rằng văn hóa dân tộc đóng một vai trò quan trọng trong việc giải thích sự biến động của thị trường chứng khoán giữa các quốc gia Trong một hướng liên quan khác, bằng chứng thực nghiệm của Nguyễn Đức Trung & ctg (2021b) cho thấy chính sách tiền tệ có tác động tích cực mạnh mẽ đến thị trường tài chính các nước ASEAN mặc dù sự bùng phát của dịch bệnh đã làm suy yếu phần nào làm suy yếu sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến thị trường ngoại hối, trái phiếu và chứng khoán, ít nhất là đối với chính sách tiền tệ phi truyền thống

209 Nhóm nghiên cứu tiến hành thu thập dữ liệu tài chính hàng quý của các doanh nghiệp Việt Nam từ Thomson Reuters Eikon và đồng thời loại bỏ tất cả các quan sát theo quý của các công ty bị thiếu Dữ liệu cuối cùng bao gồm 523 doanh nghiệp trong giai đoạn Quý 1/2020-Quý 1/2021 Chúng tôi chiết xuất thông tin giá cổ phiếu và đo lường lợi tức cổ phiếu hàng tuần (WRET) bằng cách sử dụng giá đóng cửa đã điều chỉnh Dữ liệu về các trường hợp COVID-19 từ www.ourworldindata.org Tất cả dữ liệu tài chính đều được làm sạch ở mức 1% và 99% Về trung bình, lợi nhuận cổ phiếu hàng tuần là 0,957% với độ lệch chuẩn là 6,584 bên cạnh tổng số trường hợp lây nhiễm trong thời gian nghiên cứu của chúng tôi là 977 trường hợp

210 Để lượng hóa tác động của đại dịch Covid-19 đến lợi nhuận thị trường chứng khoán Việt Nam, nhóm nghiên cứu xây dựng mô hình hồi quy đa biến như sau:

Biến phụ thuộc là lợi nhuận tuần của cổ phiếu công ty i tại tuần t Đại dịch COVID-19 được thể hiện qua lôgarit tự nhiên ca nhiễm tích lũy Các biến kiểm soát bao gồm quy mô, đòn bẩy, lợi nhuận, tín dụng thương mại và tăng trưởng doanh thu, Tobin's Q Các điều kiện kinh tế vĩ mô như chỉ số giá tiêu dùng và tốc độ tăng trưởng GDP cũng được kiểm soát Cuối cùng, tác động cố định doanh nghiệp được kiểm soát để đảm bảo tính chính xác của kết quả.

113 fixed-effects), ∝ 𝑖 , để kiểm soát sự khác biệt bất biến theo thời gian giữa các công ty Chúng tôi cũng bao gồm các cố định ảnh hưởng thời gian (time fixed-effects), 𝜃 𝑡 , để kiểm soát điều kiện kinh tế theo thời gian khác nhau Tất cả các biến giải thích về đặc tích của doanh nghiệp được thực hiện trễ một một kỳ để giải quyết các mối quan tâm về vấn đề nội sinh

Bảng 6.2: Mô tả các biến

RET Lợi nhuận theo tuần của cổ phiếu

Biến giải thích quan tâm chính

CVD Lôgarit tự nhiên tổng số ca tích lũy bị lây nhiễm

SIZE Lôgarit tự nhiên tổng tài sản

ST_DEBT Tỷ lệ giữa nợ ngắn hạn trên tổng tài sản

LT_DEBT Tỷ lệ giữa nợ dài hạn trên tổng tài sản

GROWTH Tăng trưởng doanh thu

ROA Tỷ lệ giữa lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản

TRADE Tỷ lệ giữa tín dụng thương mại trên tổng tài sản

CPI Tỷ lệ lạm phát

211 Kết quả thực nghiệm cho thấy bằng chứng nhất quán về lợi nhuận thị trường chứng khoán phản ứng ngược chiều đáng kế trước sự bùng nổ của đại dịch cũng như việc thị trường đánh giá các công ty có lợi nhuận cao hơn và Tobin’Q tốt hơn trong việc giảm thiểu cú sốc của cuộc khủng hoảng sức khỏe so với các công ty khác Kết quả được thể hiện ở bảng trên Theo đó, Mô hình (1) ghi nhận hệ số tiêu cực và có ý nghĩa thống kê đối với CVD phù hợp với bằng chứng trước đó của Ashraf (2020b) và Ding & ctg (2021) Ngoài ra, các công ty có khả năng sinh lời (ROA) và giá trị (TQ) cao hơn có khả năng hấp thụ cú sốc từ dịch bệnh tốt hơn Điều thú vị là chúng tôi nhận thấy rằng các công ty có tốc độ tăng trưởng doanh thu cao hơn (GROWTH) ghi nhận lợi nhuận cổ phiếu thấp hơn trong thời gian bùng phát COVID-19 Ở Mô hình (2), thay vì chỉ kiểm soát các ảnh hưởng cố định theo thời gian, chúng tôi kiểm soát các ảnh hưởng cố định thời gian theo doanh nghiệp để tạo điều kiện cho các đặc tính ngành thay đổi theo thời gian và sự phân tán bất biến theo thời gian giữa các công ty Trong Mô hình (3), trên tinh thần tương tự, chúng tôi kiểm soát các ảnh hưởng cố định thời gian theo lĩnh vực Trong Mô hình (4), chúng tôi thêm vào mô hình cơ sở với các biến bổ sung để giải quyết mối lo ngại về khả năng bỏ sót các biến Tiếp theo, chúng tôi thực hiện lại mô hình cơ sở bằng cách sử dụng các cách tiếp cận kinh tế lượng thay thế, như cách tiếp cận Prais-Winstein trong Mô hình (5) để giải quyết các mối quan tâm của tự tương quan và cách tiếp cận Newey-West trong Mô hình (6) để giải quyết tự tương quan và phương sai thay đổi Trong Mô hình (7), theo Ding & ctg (2021), chúng tôi sử dụng lợi nhuận bất thường hàng tuần (AWRET), là sự khác biệt giữa lợi nhuận hàng tuần của doanh nghiệp và lợi nhuận thị trường theo thời gian beta Trong Mô hình (8), chúng tôi sử dụng logarit tự nhiên của tổng số ca tử vong tích lũy được báo cáo Trong tất cả các thông số kỹ thuật, chúng tôi thu được kết quả tương đồng Mô hình (1) Kết quả của chúng tôi vẫn không đổi khi tiếp cận theo phương pháp hồi quy phân vị và được thể hiện ở bảng 3 Qua đó, chúng tôi nhận thấy rằng ngoại trừ phân vị thấp nhất (tức là thứ 10), các hệ số của CVD đều âm và có ý nghĩa về mặt thống kê và tương tự trên từng phân phối lợi nhuận từ cổ phiếu, cho thấy tác động bất lợi của đại dịch đối với lợi nhuận từ cổ phiếu

212 Để đối phó với những tác động bất lợi của đợt bùng phát COVID-19, Chính phủ Việt Nam đã áp dụng các hành động khẩn cấp như đóng cửa, cấm đi lại, kiểm dịch và các gói kích thích kinh tế Do đó, chúng tôi tiến hành điều tra cách thức thị trường phản ứng với những hành động này của Chính phủ bằng cách sử dụng chỉ số phản ứng của Chính phủ (GOV_RESP) từ Hale & ctg (2021) Mô hình hồi quy điều tra tác động của các phản ứng của Chính phủ đối với lợi nhuận của thị trường chứng khoán cụ thể như sau:

213 Kết quả cho thấy rằng các phản ứng nói chung của Chính phủ Việt Nam là cần thiết trong thời điểm không chắc chắn do tác động tiêu cực từ đại dịch COVID Thật vậy, trong

Mô hình (1) ở bảng 4, chúng tôi ghi nhận hệ số của GOV_RESP là âm, cho thấy rằng các phản ứng về tổng thể của Chính phủ có liên quan tiêu cực đến lợi nhuận thị trường chứng khoán Điều này phần nào hỗ trợ những phát hiện ban đầu của Fiordelisi & Galloppo (2018), Khan & Batteau (2011), và Fiordelisi & ctg (2020), những người cho rằng lợi nhuận cổ phiếu phản ứng tiêu cực với các biện pháp can thiệp từ Chính phủ Tuy nhiên, hệ số của biến tự tương quan, CVD * GOV_RESP, là tích cực và có ý nghĩa thống kê Điều này có nghĩa rằng các tác động bất lợi của đại dịch được giảm thiểu bởi các biện pháp can thiệp của Chính phủ Chúng tôi tiếp tục phân tách GOV_RESP thành các thành phần khác nhau bao gồm chỉ số ngăn chặn (CONTAINMENT), chỉ số nghiêm ngặt (STRINGENCY) và chỉ số hỗ trợ kinh tế (ECON_SUPPORT), đồng thời bao gồm các thành phần này và sự tự tương tác của chúng với CVD vào Phương trình 2 như được trình bày ở Mô hình (2) Chúng tôi ghi nhận các hệ số dương trên CVD * ECON_SUPPORT và CVD * CONTAINMENT Điều này chứng minh rằng các hỗ trợ kinh tế và các biện pháp ngăn chặn cũng như sức khỏe của Chính phủ Việt Nam có thể giảm thiểu tác động tiêu cực của đại dịch COVID đối với lợi nhuận thị trường chứng khoán trong nước

Nhìn chung, hỗ trợ thu nhập cho người dân, xóa nợ và các gói kích thích kinh tế giúp giảm bớt gánh nặng cho doanh nghiệp, đảm bảo hoạt động cho một số ngành then chốt Các biện pháp ngăn chặn và sức khỏe, như xét nghiệm và truy vết, đầu tư vào chăm sóc sức khỏe và vắc xin, góp phần giảm tác động tiêu cực của đại dịch COVID-19 đối với thị trường vốn Tuy nhiên, giãn cách xã hội nghiêm ngặt và hạn chế ở mức độ lớn có thể làm trầm trọng hơn phản ứng tiêu cực của thị trường chứng khoán Trong khi các biện pháp này có thể giúp giảm số ca lây nhiễm trong ngắn hạn, chúng lại ảnh hưởng đến hoạt động của doanh nghiệp trong dài hạn, tác động đến thu nhập và kỳ vọng của nhà đầu tư.

6.4 MỘT SỐ GỢI Ý ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ NĂM 2022

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN QUỐC TẾ VÀ VIỆT NAM

Xu hướng thị trường chứng khoán toàn cầu trong 6 tháng cuối năm 2021

221 Thị trường chứng khoán quốc tế 6 tháng cuối năm 2021 có sự tách biệt về mức sinh lời giữa các thị trường, điều này có thể phản ánh sự phân kỳ về chính sách tiền tệ và tỷ lệ tiêm chủng vắc xin các quốc gia trên thế giới Ấn Độ vẫn là thị trường có mức tăng điểm ấn tượng so với các thị trường khác, nhưng dường như chỉ số chứng khoán của quốc gia này đã tìm thấy đỉnh Chỉ số chứng khoán Mỹ là S&P 500 tiếp tục trên đường dò đỉnh mới khi các đỉnh cũ liên tục được phá, có thể các động lực trong việc mua lại cổ phiếu của các doanh nghiệp thừa tiền trên thị trường đã thúc đẩy chỉ số đi lên Các thị trường châu Á ngoài Ấn Độ có vẻ như không có mức tăng trưởng tốt khi phải chống chọi với biến chủng Delta

222 Chuyển biến tình hình dịch bệnh và các sự kiện kinh tế lớn toàn cầu khiến thanh khoản thị trường biến động Kỳ vọng của nhà đầu tư vào nền kinh tế sau dịch đã đẩy thị trường chứng khoán toàn cầu tăng điểm, thanh khoản tại các thị trường đều tăng Tuy nhiên bên cạnh những kỳ vọng tích cực thì thị trường cũng chứng kiến những cơn hoảng loạn của nhà đầu tư vào thời điểm cuối năm

Nhìn chung, thanh khoản thị trường Trung Quốc duy trì ổn định, song sự cố Evergrande gia tăng áp lực bán ra từ nhà đầu tư, tác động tiêu cực đến thị trường toàn cầu do lo ngại rủi ro hệ thống Trái ngược với Trung Quốc, thị trường Mỹ biến động mạnh và nhạy cảm với kinh tế thế giới, đặc biệt là diễn biến dịch bệnh Chủng Omicron xuất hiện khiến vốn hóa thị trường "bốc hơi" 3.700 tỷ USD, kéo theo thị trường Nhật Bản, châu Âu giảm điểm và thanh khoản tăng cao.

Biểu đồ 7.1: Thị trường chứng khoán các nước có sự phân hóa

Diễn biến thị trường chứng khoán Mỹ

224 Thị trường chứng khoán Mỹ trong thời gian vừa qua vẫn trong xu hướng tăng mặc dù tình hình dịch Covid-19 tiếp tục gây nên các căng thẳng đối với Chính phủ Mỹ Các hỗ trợ tài chính và tài khóa của Mỹ không những tiếp tục đóng vai trò là bệ đỡ quan trọng cho nền kinh tế, giúp cải thiện tình hình việc làm mà còn là động lực đẩy giá các tài sản tài chính tăng vọt Trong năm 2021, chỉ số S&P 500 của Mỹ liên tục phá các đỉnh cũ và tạo nên mức đỉnh cao nhất mọi thời đại 4.712 điểm vào ngày 10/12 nhờ vào mức lãi suất thấp gần bằng 0 mà Cục Dự trữ Liên bang (FED) duy trì trong một thời gian dài cùng với chương trình thu mua tài sản với giá trị lên đến 120 tỷ đô la Mỹ mỗi tháng

225 Tuy nhiên, điều này làm gia tăng rủi ro về lạm phát, chính vì vậy mà thị trường khá biến động trước thời điểm diễn ra các cuộc họp chính sách thường kỳ của Ủy ban Thị trường mở Liên bang (FOMC) Cuộc họp này sẽ đưa ra các quyết định liệu FED có cắt giảm chương trình thu mua tài sản và tăng lãi suất sớm hơn dự kiến nhằm đối phó với lạm phát tăng nóng trên thị trường hay không Tuy nhiên, các lập trường vững chắc của FED khi cho rằng lạm phát chỉ là nhất thời đã hỗ trợ mạnh mẽ cho đà tăng của chỉ số S&P 500

226 Cuộc họp chính sách tiền tệ cuối cùng của năm 2021 của FED đã diễn ra với thái độ cứng rắn hơn đối với quan điểm về lạm phát, cũng như các động thái mạnh mẽ hơn trong việc thắt chặt các hỗ trợ Sau cuộc họp diễn ra hai ngày FED đã quyết định tăng tốc gấp đôi tốc độ cắt giảm chương trình thu mua tài sản từ 15 tỷ đô la Mỹ mỗi tháng lên 30 tỷ đô la Mỹ mỗi tháng, đồng thời dự kiến sẽ tăng lãi suất từ 2 đến 3 lần trong năm 2022 và ba đến 4 lần nữa vào năm 2023

Nhật Thái Lan Đức Ấn Độ

Mỹ Trung Quốc Malaysia Nguồn: Capital IQ

Dữ liệu cập nhật đến 17/12/2021

7.2.1 Dòng vốn đầu tư và chỉ số chứng khoán

227 Xu hướng dòng vốn đầu đầu tư các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán

Mỹ bắt đầu từ năm 2021 đã tăng trưởng mạnh so với các quý trước đó hay cùng kỳ quý trước xét cả trong cả việc tăng chi đầu tư mở rộng cũng như gia tăng làm đầy tồn kho, đáng chú ý nhất là mức tăng đầu tư trong quý 3 Mặc dù số ca nhiễm Covid-19 tăng cao nhưng với độ phủ vắc-xin rộng lớn, người dân cũng như các doanh nghiệp đang dần thích nghi với việc sống chung dịch Covid-19

228 Trong quý 3 mức tăng đầu tư mở rộng và tăng hàng tồn kho cao hơn so với quý trước và so với cùng kỳ năm trước, đánh dấu quý tăng trưởng trong hoạt động đầu tư mạnh mẽ nhất kể từ quý 4 năm 2017 Tổng mức đầu tư các doanh nghiệp trong quý 3 năm

2021 gần như cán mốc 1.500 tỷ đô la Mỹ, tăng hơn 400 tỷ đô la Mỹ so với mức tăng đầu tư cùng kỳ năm trước, theo các dữ liệu từ Capital IQ Niềm tin các doanh nghiệp được củng cố mạnh mẽ khi các kế hoạch về chi tiêu ngân sách chưa từng có ở Mỹ được công khai rộng rãi Gói chi tiêu ngân sách trong đó ngân sách dùng cho chi đầu tư vào cơ sở hạ tầng lên đến 1.200 tỷ đô la Mỹ chính thức được Mỹ thông qua vào tháng 11 sau thời gian dài thúc đẩy

Biểu đồ 7.2: Dòng vốn đầu tư các doanh nghiệp niêm yết tại Mỹ

229 Đi cùng với mức tăng trưởng chung của thị trường chứng khoán Mỹ, đa phần giá cổ phiếu các ngành nghề đều ghi nhận mức tăng trưởng mạnh trong thời gian vừa qua và hầu như không có sự thay đổi vị trí trên bảng xếp hạng các ngành nghề có mức tăng trưởng tốt nhất thị trường so với giai đoạn 6 tháng đầu năm Xu hướng gia tăng giá hàng hóa đã tạo yếu tố nền tảng tốt để các cổ phiếu ngành năng lượng đạt mức sinh lời tốt nhất thị trường Trong khi đó, bối cảnh dịch Covid-19 tiếp tục diễn ra phức tạp với sự xuất hiện của các biến thể mới đã thúc đẩy đà tăng giá cổ phiếu các ngành nghề có thể hoạt động từ xa mà không chịu ảnh hưởng lớn từ các lệnh giãn cách của Chính phủ như tài chính và công nghệ thông tin Trong bối cảnh cuộc khủng hoảng về sức khỏe vẫn còn diễn biến phức tạp, giá các

Tăng hàng tồn kho Đầu tư mở rộng Chỉ số chứng khoán Mỹ (S&P 500)

124 cổ phiếu ngành y tế tăng trưởng mạnh Nhưng một số các ngành như công nghiệp, tiện tích và tiêu dùng thiết yếu có mức tăng trưởng giá cổ phiếu khiêm tốn hơn rất nhiều

Biểu đồ 7.3: Tăng trưởng giá cổ phiếu các ngành nghề tại Mỹ năm 2021

230 Giá dầu trong xu hướng tăng dài làm bệ đỡ cho các cổ phiếu năng lượng tại Mỹ

Trong thời gian vừa qua, nền kinh tế toàn cầu dần được hồi phục, các biện pháp hạn chế đi lại hà khắc của Chính phủ được nới lỏng, tạo lực kéo đối với sự hồi phục của giá dầu thô Bên cạnh đó, các quan điểm vững chắc của Tổ chức Các quốc gia xuất khẩu dầu mỏ (OPEC) cùng với Nga (được gọi là OPEC+) trong việc giữ nguyên mức gia tăng sản lượng hàng tháng là 400.000 thùng trong bối cảnh giá dầu tăng quá nhanh đã tiếp thêm lực cho sự bùng nổ của giá dầu thô

231 Trong bối cảnh lạm phát ngày một tăng nóng mà sự tăng trưởng bùng nổ của giá dầu thô là một trong những nguyên nhân đưa Mỹ đi đến một hành động chưa từng có tiền lệ là phối hợp với các quốc gia tiêu thụ dầu thô khác mở kho dự trữ quốc gia nhằm hạ nhiệt giá dầu thô Tuy nhiên, việc này không đem lại sự tác động lớn bằng sự xuất hiện của chủng Covid-19 là Omicron với tốc độ lây lan nhanh hơn cả chủng Delta, nhiều quốc gia ban hành lệnh phong tỏa biên giới khẩn cấp Các tin tức đã kích hoạt một đợt bán tháo trên thị trường kỳ hạn, đẩy giá dầu thô giao tháng 1 năm 2022 trên Sàn giao dịch New York giảm hơn 13% trong ngày “Thứ Sáu đen tối”

232 Ngoài ra, yếu tố nền tảng quan trọng cho sự tăng giá các cổ phiếu ngành năng lượng là sự hồi phục trở lại trong kết quả kinh doanh các doanh nghiệp năng lượng hàng đầu niêm yết trên sàn chứng khoán Mỹ Lợi nhuận sau thuế Exxon Mobil trong quý 3/2021 đạt

6.942 triệu đô la Mỹ, tăng 45% so với mức 4.781 triệu đô la Mỹ trong quý trước, cùng kỳ năm trước thu nhập ròng của doanh nghiệp đạt mức âm 709 triệu đô la Mỹ Còn Chevron Corporation ghi nhận thu nhập ròng trong quý 4 đạt 6.111 triệu đô la Mỹ, cao hơn gấp đôi so

Y tế Vật liệu Tiêu dùng không thiết yếu

Tiện ích Tiêu dùng thiết yếu

Dữ liệu cập nhật đến 17/12/2021

125 với quý trước là 3.082 triệu đô la Mỹ, cùng kỳ quý 3 năm 2021 doanh nghiệp này ghi nhận mức lỗ 207 triệu đô la Mỹ

Biểu đồ 7.4: Diễn biến giá dầu và ngành dầu khí Mỹ

Dữ liệu cập nhật đến ngày 23/12/2021

Ngành năng lượng Giá dầu

7.2.2 Dòng vốn đầu tư theo các ngành nghề

233 Thị trường chứng khoán Mỹ phản ánh đặc điểm đặc thù của một nền kinh tế thiên về dịch vụ khi những ngành nghề như dịch vụ truyền thông, công nghệ thông tin và các sản phẩm tiêu dùng không thiết yếu chiếm tỷ trọng cao về quy mô Trong khi đó, những doanh nghiệp nhóm ngành công nghiệp chỉ chiếm quy mô trung bình

Trong quý 3 năm 2021, các doanh nghiệp tiêu dùng không thiết yếu tăng mạnh hoạt động đầu tư, chủ yếu tập trung vào việc gia tăng hàng tồn kho Tuy nhiên, đây là thời điểm khó khăn đối với các doanh nghiệp này khi cao điểm mua sắm của người Mỹ với các sự kiện "Black Friday" và Lễ Tạ ơn diễn ra ở quý 4, trong bối cảnh chuỗi cung ứng từ Trung Quốc vẫn còn tắc nghẽn.

235 Ngành tiện tích vẫn trong xu hướng duy trì ở mức ổn định khi nhiệt độ mùa đông tại nhiều khu vực của Mỹ trở nên lạnh hơn so với hàng năm khiến cho nhu cầu sử dụng các thiết bị điện như lò sưởi trở nên cao hơn Bên cạnh đó, cuộc khủng hoảng về khí tự nhiên trên khắp thế giới cũng khiến cho các doanh nghiệp trong nước có động thái trong việc đảm bảo được nguồn cung ứng nội địa

Biểu đồ 7.5: Tăng đầu tư theo ngành của các doanh nghiệp Mỹ trong Q3-2021

Thị trường chứng khoán Trung Quốc

256 Thị trường chứng khoán Trung Quốc năm 2021 giữ mức tăng trưởng mạnh bất chấp các bất ổn liên tục diễn ra trên thế giới Chỉ số chứng khoán Shanghai Composite đã thiết lập mức đỉnh mới 3.715 điểm vào giữa tháng 9 năm 2021 và sau đó bắt đầu có sự điều chỉnh Các nỗ lực bình thường hóa kinh tế của Trung Quốc trong giai đoạn nửa đầu năm 2021 đã tạo động lực hỗ trợ cho nền kinh tế Trung Quốc Tuy nhiên, nền kinh tế nước này đã bắt đầu cho thấy dấu hiệu giảm tốc trong nửa sau năm 2021, công xưởng lớn nhất thế giới gặp phải tình trạng trì trệ do các hoạt động sản xuất bị hạn chế bởi các chính sách căng cơ từ Chính phủ trong nhiều phương diện của nền kinh tế

257 Thị trường chứng khoán Trung Quốc từ nửa sau giai đoạn năm 2021 đã chứng kiến nhiều phiên lao dốc mạnh khi tâm lý các nhà đầu tư trên thị trường bị tác động bởi việc siết chặt lại hoạt động quản lý các doanh nghiệp với một đợt chấn chỉnh pháp lý chưa từng có Bên cạnh đó, các hoạt động niêm yết trên thị trường chứng khoán bao gồm cả chào bán lần đầu (IPO) cũng được Chính phủ nước này thực hiện kiểm soát một cách chặt chẽ

258 Chiến dịch này chủ trương tập trung vào những lĩnh vực có giá trị hàng tỷ đô la

Mỹ như công nghệ, bất động sản, giáo dục và giải trí Thương vụ chào bán lần lần đầu ra công chúng (IPO) được xem là lớn nhất lịch sử thị trường chứng khoán của gã khổng lồ về công nghệ Ant Group đã bị đình chỉ vô thời gian vào phút cuối Các công ty cung cấp dịch vụ gia sư cũng rơi vào diện cấm huy động vốn hay niêm yết

259 Trong nửa cuối năm 2021, sự kiện của doanh nghiệp bất động sản hàng đầu Trung Quốc là Evergrande đã ảnh hưởng tiêu cực đến đà tăng trưởng của thị trường Nhà phát triển bất động sản hàng đầu Trung Quốc này phải đối mặt với khoản nợ đến hạn không thể hoàn trả lên đến 300 tỷ đô la Mỹ, tức tương đương với 2% GDP Trung Quốc Điều này khiến cho thị trường tài chính Trung Quốc bất an, thậm chí cộng đồng đầu tư trên khắp thế giới còn đặt sự kiện này lên bàn cân cùng với sự kiện của Ngân hàng đầu tư Lehman Brothers 13 năm về trước

Trung Quốc đang áp dụng các biện pháp quản lý chặt chẽ để thực hiện Kế hoạch 5 năm lần thứ 14, ưu tiên phát triển kinh tế xã hội hướng tới nhu cầu nội địa, tăng trưởng ổn định và chất lượng Theo Báo cáo Triển vọng Châu Á hàng tháng của Fitch Solutions vào tháng 12, GDP Trung Quốc dự kiến tăng 5,4% trong năm 2022 Bên cạnh đó, Bắc Kinh cũng đang có các tín hiệu sẽ triển khai nhiều chính sách hỗ trợ nền kinh tế hơn.

Trong năm 2021, Trung Quốc đã thực hiện chính sách hạ dự trữ bắt buộc hai lần và giảm lãi suất cho vay cơ bản lần đầu tiên kể từ tháng 4 năm 2020.

7.3.1 Dòng vốn đầu tư và chỉ số chứng khoán

261 Dòng vốn đầu tư các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường Trung Quốc đã có sự sụt giảm đáng kể ngay từ đầu năm 2021, phần lớn là do hàng tồn kho các doanh nghiệp không được bổ sung thêm Trong khi đó, hoạt động đầu tư mở rộng các doanh nghiệp vẫn duy trì tăng trưởng ổn định Đáng chú ý, ngành công nghiệp Trung Quốc đã phải trải qua giai đoạn gần như tạm dừng phần lớn các hoạt động khi quốc gia này đối diện với cuộc khủng hoảng điện năng, các chính sách từ chính quyền trung ương và địa phương yêu cầu phải thực hiện phân bổ sử dụng điện và cắt giảm điện năng đối với các ngành công nghiệp sử dụng nhiều điện năng cũng như có cường độ sử dụng điện cao

262 Mặt khác, ngành bất động sản đầy nợ của quốc gia này bắt đầu bộc lộ những điểm yếu, sự kiện các khoản nợ đến hạn không thể thanh toán của tập đoàn bất động sản hàng đầu

Trung Quốc là Evergrande đã châm ngòi cho hàng loạt các sự kiện về thanh khoản đối với các doanh nghiệp bất động sản hàng đầu khác tại Trung Quốc

263 Chưa kể, nền kinh tế Trung Quốc còn phải đối mặt với mức giá hàng hóa đầu vào lẫn đầu ra tăng cao, sức cầu nội địa yếu Chính quyền trung ương đã phải thực hiện liên tiếp nhiều biện pháp kiềm chế mức giá hàng hóa tăng chóng mặt bao gồm cả việc giải phóng các kho dự trữ quốc gia các hàng hóa cơ bản từ như kim loại cho đến dầu thô

Trong bối cảnh nền kinh tế suy giảm, Trung Quốc đã thực hiện các biện pháp kích cầu Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBOC) đã cắt giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc và lãi suất cho vay cơ bản hai lần trong năm Đầu tiên, PBOC cắt giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc 50 điểm cơ bản cho các tổ chức tài chính đủ điều kiện Sau đó, vào cuối tháng 12, PBOC tiếp tục giảm lãi suất cho vay cơ bản từ 3,85% xuống 3,80%.

Biểu đồ 7.14: Hoạt động đầu tư thị trường Trung Quốc

Nguồn: Capital IQ Đầu tư mở rộng Tăng hàng tồn kho Chỉ số chứng khoán Trung Quốc (Shanghai Composite)

265 Thị trường chứng khoán Trung Quốc nhìn chung cả năm giữ được mức tăng trưởng tốt mặc dù bắt đầu có dấu hiệu chậm lại trong hai quý cuối năm Trong đó, giá năng lượng tiếp tục là chủ đề được quan tâm tại hầu hết các thị trường Giá dầu thô tăng cao giúp cho biên lợi nhuận các doanh nghiệp trong ngành năng lượng mà chính xác hơn là các doanh nghiệp trong ngành xăng dầu được cải thiện đáng kể Giá cổ phiếu các doanh nghiệp trong ngành tiện ích cũng có mức tăng trưởng không kém nhờ được hưởng lợi từ việc nới lỏng biên độ giá trần và sàn của giá bán điện

Biểu đồ 7.15: Tăng trưởng giá cổ phiếu các ngành nghề tại Trung Quốc trong năm 2021

266 Ngành tiện ích hưởng lợi từ căng thẳng điện năng trên diện rộng Ngành tiện ích là một trong những ngành có mức tăng trưởng cổ phiếu mạnh mẽ trong năm 2021, đặc biệt là giai đoạn nửa cuối năm Yếu tố góp phần cho sự tăng trưởng này là nhu cầu sử dụng các tiện ích như điện, nước, lò sưởi ở quốc gia này tăng cao do sự khắc nghiệt của khí hậu vào giai đoạn quý 3 năm 2021

267 Trung Quốc có mùa đông lạnh hơn và đến sớm hơn gần 1 tháng so với mọi năm, điều này đẩy nhu cầu sưởi ấm của người dân sớm hơn và tăng cao hơn Tại Trung Quốc than đá là một trong những nguồn sưởi ấm được ưa chuộng và đảm bảo đến 70% nguồn cung cấp điện, nhưng giai đoạn này Trung Quốc lại rơi vào thiếu hụt than đá do các biện pháp cắt giảm ô nhiễm môi trường cũng như căng thẳng thương mại với Úc là quốc gia cung cấp than đá chủ chốt của Trung Quốc Chưa kể với nguồn nhiên liệu sạch mà Trung Quốc hướng tới là khí tự nhiên cũng tăng giá mạnh trên thị trường thế giới

268 Thiếu nguồn nguyên liệu đầu để sản xuất điện đã nhanh chóng dẫn đến tình trạng cung không đủ cầu Mặt khác, điều này còn dẫn đến sự mâu thuẫn giữa các nhà khai thác than và các nhà máy sản xuất điện từ than khi giá bán than quá cao trong khi đó giá bán điện

Y tế Công nghệ thông tin

Dòng vốn đầu tư và chỉ số VN-Index

298 Sự phục hồi của thị trường chứng khoán Việt Nam 6 tháng cuối năm 2021 dựa trên kỳ vọng trở lại của các doanh nghiệp trong giai đoạn bình thường mới Phân tích yếu tố cơ bản của các doanh nghiệp niêm yết cho thấy hoạt động đầu tư của các doanh nghiệp niêm yết quý 3 năm 2021 tăng gấp đôi so với 6 quý trước đó Lũy kế 9 tháng đầu năm 2021, giá trị đầu tư của toàn thị trường đã cải thiện hơn so với cùng giai đoạn năm 2020 Đây là dấu hiệu cho thấy sự phục hồi tích cực trong dịch bệnh của nền kinh tế sau khi số ca bệnh tăng cao và tỷ lệ tiêm vắc-xin ở Việt Nam đạt gần 82% dân số tiêm đủ mũi 2 vào cuối năm 2021

299 Những nỗ lực của Chính phủ trong việc kích cầu nền kinh tế như hỗ trợ lãi suất, tái cơ cấu nợ và các gói kích cầu đã giúp doanh nghiệp vượt qua khó khăn thúc đẩy hoạt động đầu tư của doanh nghiệp niêm yết Ngành bất động sản đã phục hồi hoạt động đầu tư để trở thành ngành dẫn đầu dòng vốn đầu tư sau giai đoạn sụt giảm mạnh trong những quý trước, tiếp đó là ngành vật liệu với câu chuyện tăng giá thép khi Chính phủ Trung Quốc cắt giảm nguồn cung Các ngành nghề khác cũng có mức tăng đầu tư ổn định mặc dù không quá nổi bật so với các giai đoạn trước đó

Biểu đồ 7.25: Mức tăng đầu tư mở rộng toàn thị trường và tăng trưởng chỉ số VN-Index

Chỉ số VN-Index đã hồi phục mạnh mẽ kể từ mức đáy của sự lao dốc và duy trì được đà tăng trưởng trong suốt năm 2021, ngay cả khi số ca nhiễm COVID-19 trong nước ở mức cao Xét về lợi nhuận, thị trường chứng khoán Việt Nam đã vượt trội so với các thị trường khác trong khu vực kể từ mức đáy vào tháng 6 năm 2020 Mặc dù thị trường có những giai đoạn điều chỉnh khi số ca nhiễm tăng đột biến và giãn cách xã hội kéo dài nhưng các nhà đầu tư vẫn giữ kỳ vọng phục hồi tích cực Dòng vốn của các nhà đầu tư cá nhân tiếp tục đổ vào thị trường giúp thanh khoản ở mức cao.

Tăng đầu tư mở rộng Tăng trưởng chỉ số VN-Index

Việt Nam đang có dấu hiệu phục hồi kinh tế tích cực vào những tháng cuối năm, mặc dù tốc độ phục hồi chậm hơn so với các nền kinh tế lớn khác như Mỹ và Trung Quốc Sự gia tăng đầu tư doanh nghiệp trong quý 3 năm 2021 đã hỗ trợ đáng kể cho sự tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn cuối năm này.

302 Dòng vốn ở thị trường Việt Nam có đặc điểm là phụ thuộc rất nhiều vào dòng vốn huy động của các doanh nghiệp bất động sản Trong giai đoạn vừa qua khi dòng vốn vào lĩnh vực bất động sản bị tắc nghẽn lại đã ảnh hưởng rất đáng kể đến dòng vốn huy động của toàn thị trường Trong bối cảnh dịch bệnh đang tiếp tục lan tràn ra các tỉnh phía Nam thì khả năng dòng vốn đầu tư và huy động của các doanh nghiệp sẽ có thể tiếp tục sụt giảm Điều này càng được củng cố khi số liệu vĩ mô tháng 6 được công bố đã cho thấy chỉ số PMI của các doanh nghiệp Việt Nam đã sụt giảm đột ngột khi số lượng đơn hàng từ xuất khẩu đang sụt giảm mạnh

303 Thống kê cho thấy thị trường chứng khoán Việt Nam đã tăng trưởng hơn 38% trong năm 2021, trong đó nhiều nhóm ngành đều có mức tăng trưởng trên 50% Các ngành nghề tăng trưởng lớn nhất bao gồm bất động sản, tài chính, vật liệu và ngành công nghệ thông tin Hai nhóm ngành đầu tiên là hai nhóm ngành có giá trị vốn hóa lớn nhất trên thị trường với tổng tỷ lệ chiếm hơn 50% giá trị vốn hóa toàn thị trường Chính sự gia tăng mạnh của những nhóm ngành chiếm tỷ trọng lớn này khiến cho chỉ số VN30 tăng trưởng vượt trội hơn so với chỉ số VN-Inde trong cùng giai đoạn

Biểu đồ 7.26: Chỉ số PMI của Việt Nam

Biểu đồ 7.27: Tăng trưởng giá cổ phiếu theo ngành nghề tại Việt Nam 2021

Biểu đồ 7.28: Diễn biến VN-Index và VN30 kể từ khi bắt đầu phục hồi

Dòng vốn đầu tư theo các ngành nghề

304 Nghiên cứu dữ liệu về dòng vốn đầu tư của các doanh nghiệp niêm yết cho thấy sự gia tăng đầu tư của các ngành nghề trong 9 tháng đầu năm 2021, đặc biệt là giai đoạn quý

3 mức độ lạc quan về triển vọng kinh tế của doanh nghiệp cao hơn với thời điểm trước đó

Biểu đồ 7.29: Tăng đầu tư theo ngành nghề ở thị trường Việt Nam 9 tháng đầu năm 2021

305 Ngành dược, dệt may và thực phẩm có mức đầu tư thấp trong bối cảnh kinh tế bất lợi cho ngành Ngành thực phẩm và dược đang chịu sức ép rất lớn từ thị trường nước ngoài, các sản phẩm nhập khẩu chất lượng cao làm doanh nghiệp trong nước mất vị thế Trong khi đó, doanh nghiệp dệt may trong nước chủ yếu gia công, tham gia vào thị trường ở phân khúc giá trị thấp nên chi phí hoạt động trong dịch bệnh tăng cao ăn mòn biên lợi nhuận của ngành

306 Ngành bất động sản cho thấy xu hướng phục hồi tích cực khi dòng vốn đầu tư gia tăng vào quý 3 Các dự án có kế hoạch mở bán giai đoạn cuối năm 2021 đều phải lùi về năm

2022 khiến doanh thu của các doanh nghiệp bất động sản sụt giảm Nhưng việc tái khởi động

Dữ liệu cập nhật đến 22/12/2021

Tiện ích Bán lẻ Năng lượng

Thực phẩm Dệt may Dược

Nguồn: Capital IQ Cập nhật đến ngày 16/12/2021

150 lại các dự án đã bắt đầu từ cuối quý 3, doanh nghiệp đang chờ tín hiệu tốt hơn từ thị trường để đẩy mạnh hoạt động đầu tư

307 Ngành vật liệu đón đầu được xu hướng giá nguyên liệu tăng, giá cổ phiếu vật liệu tăng mạnh sau khi Chính phủ Trung quốc tiếp tục cắt giảm nguồn cung thép trên thị trường toàn cầu Hoạt động đầu tư của doanh nghiệp vật liệu cuối năm 2021 tập trung vào việc dự trữ hàng tồn kho trong cơn sốt giá thép

308 Ngành công nghiệp tiếp tục thu hút dòng vốn đầu tư FDI, theo thống kê 11 tháng đầu năm 2021 có khoảng 53% tổng dòng vốn đầu tư nước ngoài đổ vào ngành công nghiệp Dòng vốn đầu tư của ngành công nghiệp tăng mạnh từ quý 1 năm 2021 đến giai đoạn quý 3 sau giai đoạn đầu tư thấp Điều này cho thấy tầm ảnh hưởng của dòng vốn FDI đối với ngành công nghiệp sẽ vẫn tiếp tục duy trì trong giai đoạn tới

Biểu đồ 7.30: Tăng đầu tư theo ngành nghề của Việt Nam 9 tháng đầu năm 2021 Đơn vị: tỷ đồng

Tăng đầu tư mở rộng

Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng Tăng tồn kho Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng

Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng Tăng tồn kho Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng

Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng Tăng tồn kho Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng

Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng Tăng tồn kho Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộng

Tăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Tăng đầu tư mở rộngTăng tồn khoTăng trưởng giá cổ phiếu TB ngành

Hoạt động giao dịch trên thị trường chứng khoán

7.6.1 Động lực tăng trưởng của thị trường chứng khoán Việt Nam

Kết quả kiểm soát dịch bệnh Covid-19 ảnh hưởng đáng kể đến xu hướng thị trường chứng khoán trong nước Sau đà tăng trưởng mạnh cuối năm 2020, thị trường tiếp tục tăng nhờ kết quả kinh doanh khả quan hậu dịch và các chính sách hỗ trợ của Chính phủ Tuy nhiên, đến năm 2022, những động lực này không còn đủ sức đưa thị trường lên đỉnh cao mới.

Yếu tố thuận lợi Yếu tố rủi ro

Kinh tế phục hồi sau dịch Covid, dòng vốn đầu tư quý 3 tiếp tục tăng

Lạm phát, mặt bằng lãi suất chung trong nước tăng sau dịch

Kỳ vọng từ các gói kích thích kinh tế từ Chính phủ

Hoạt động đẩy mạnh và giải ngân đầu tư công

Rủi ro nợ xấu ngân hàng

Chính sách thắt chặt chính sách tiền tệ của các Ngân hàng Trung ương các nước

Doanh nghiệp niêm yết duy trì tốc độ tăng trưởng lợi nhuận tích cực

Tái bùng phát dịch Covid trong nước và quốc tế

Rủi ro nợ doanh nghiệp và tăng trưởng chậm lại của Trung Quốc

310 Động lực mới cho thị trường trong năm 2022 được kỳ vọng vào khả năng duy trì mức độ tăng trưởng của doanh nghiệp niêm yết hậu dịch Covid, các gói kích cầu kinh tế mới và chính sách phát triển cơ sở hạ tầng Bên cạnh đó, nền kinh tế trong nước cũng phải đối mặt với rất nhiều rủi ro trong lớn như lạm phát, lãi suất tăng, nợ xấu… Đây có thể xem là hậu quả để lại sau hai năm dịch kéo dài, Chính phủ có những điều chỉnh chính sách vĩ mô sau dịch Điều này có thể ảnh hưởng đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp

311 Về hoạt động đầu tư, những dấu hiệu từ hoạt động đầu tư tăng trong quý 3 năm

2021 Đây là sẽ là nền tảng cho động lực tăng trưởng của doanh nghiệp trong giai đoạn tới

Trong giai đoạn 9 tháng đầu năm 2021, mức độ gia tăng đầu tư tập trung nhiều vào ngành bất động sản, vật liệu và công nghiệp Sự gia tăng đầu tư này sẽ tạo động lực tăng trưởng cho các doanh nghiệp trong năm 2022 Đây cũng sẽ là động lực cho thị trường chứng khoán trong giai đoạn tới Tuy nhiên, đối với giá cổ phiếu ngành vật liệu sẽ không có nhiều cơ hội vì giá đang ở mức cao và chưa có động lực tăng trong năm 2022

7.6.2 Giao dịch các nhà đầu tư cá nhân

Biểu đồ 7.31: Cơ cấu giao dịch của các nhóm nhà đầu tư giai đoạn 2016-2021 Biểu đồ 7.32: Cơ cấu giao dịch của các nhóm nhà đầu tư 6 tháng đầu năm 2021

312 Dòng tiền đầu cơ và an toàn hệ thống tài chính Theo số liệu thống kê, tín dụng toàn hệ thống tăng 7,2% vào thời điểm cuối quý 3 năm 2021 và tăng hơn 10% vào cuối tháng 11 so với cuối năm trước, trong bối cảnh các hoạt động kinh tế vẫn còn nhiều khó khăn sau đợt dịch Covid-19 Con số tăng trưởng 10% này sẽ là một vấn đề rất đáng lưu tâm khi trong bối cảnh các hoạt động kinh tế vẫn ảm đạm thì liệu dòng vốn tín dụng ngân hàng có thực sự được giải ngân đến đúng nơi cần đến hay không? Và câu hỏi quan trọng hơn là dòng vốn tín dụng liệu có đang chảy vào các thị trường tài chính thay vì các hoạt động kinh tế thực không Câu trả lời có lẽ là có nhưng quy mô như thế nào mới là vấn đề cần bàn

Sự mất cân đối trong cơ cấu tăng trưởng tín dụng cho thấy dòng vốn huy động từ ngân hàng của các doanh nghiệp niêm yết chỉ đạt khoảng 56 ngàn tỷ đồng trong 3 quý đầu năm 2021, tương ứng mức tăng trưởng tín dụng chỉ 3,9% trong khi tín dụng toàn hệ thống tăng 7,17% Điều này cho thấy sự bi quan của các doanh nghiệp niêm yết, vốn là nhóm doanh nghiệp lớn của nền kinh tế, về triển vọng sắp tới do dịch bệnh vẫn khó lường.

Cá nhân trong nước Tổ chức trong nước

Cá nhân nước ngoài Tổ chức nước ngoài

Cá nhân trong nước Tổ chức trong nước

Cá nhân nước ngoài Tổ chức nước ngoài

Biểu đồ 7.33: Hoạt động huy động vốn của các doanh nghiệp niêm yết

Biểu đồ 7.34: Tổng giá trị cho vay margin

314 Trong giai đoạn dịch vừa qua thì phần lớn các doanh nghiệp vừa và nhỏ, với tiềm lực tài chính hạn chế, đều bị ảnh hưởng rất nhiều trước những tác động của đại dịch

Theo kết quả từ Tổng cục Thống kê thì chỉ trong 10 tháng đầu năm thì số liệu doanh nghiệp vừa và nhỏ đăng ký giải thể lên đến 97.089 doanh nghiệp, nhiều hơn so với số lượng 93.716 doanh nghiệp được thành lập mới

315 Ngoài ra, thanh khoản trên thị trường cổ phiếu năm 2021 vẫn tiếp tục bùng nổ và tăng mạnh nhờ dòng tiền của các nhà đầu tư trong nước dẫn dắt thị trường Vào thời điểm cuối năm 2021, thanh khoản thị trường đã lên hàng tỷ USD/phiên là nhờ số lượng nhà đầu tư tham gia TTCK tăng mạnh trong thời gian vừa qua Đặc biệt trong bối cảnh các quyết định về điều hành chính sách tiền tệ, đặc biệt là lãi suất của NHNN vẫn giữ nguyên các mức lãi suất điều hành, tạo điều kiện cho tổ chức tín dụng tiếp cận nguồn vốn từ NHNN với chi phí thấp

316 Tăng trưởng tín dụng của hệ thống ngân hàng sẽ có thể được xem đến từ 3 bộ phận chính là tăng trưởng tín dụng doanh nghiệp lớn, tăng trưởng tín dụng doanh nghiệp vừa và nhỏ và tăng trưởng tín dụng của cá nhân Kết quả thống kê từ danh mục cho vay của 10 ngân hàng thương mại lớn nhất Việt Nam cho thấy mức tăng trưởng của khách hàng cá nhân ở mức khoảng 7,46% ở thời điểm cuối quý 3 so với cuối năm 2020 Như vậy có thể thấy mức tăng trưởng tín dụng của các doanh nghiệp vừa và nhỏ phải lớn rất nhiều so với mức trung bình để bù đắp mức tăng trưởng thấp từ các doanh nghiệp niêm yết như đã phân tích ở trên Trong bối cảnh các hoạt động kinh tế vẫn diễn ra cầm chừng khi mức tăng trưởng đầu tư chung của toàn xã hội chỉ đạt mức 0,4% trong năm thì không loại trừ khả năng dòng vốn ngân hàng giải ngân mới cho các hợp đồng tín dụng mới của các doanh nghiệp vừa và nhỏ đã chảy mạnh vào thị trường chứng khoán

Tăng vốn cổ phần Thay đổi nợ dài hạn

Thay đổi nợ ngắn hạn VN-Index

(*) Chỉ tính các doanh nghiệp phí tài chính

Giá trị Tăng trưởng so với cùng kỳ

317 Hoạt động đầu tư tài chính ngắn hạn của các doanh nghiệp niêm yết cũng đã gia tăng rất đáng kể trong vòng 5 quý vừa qua dù tình trạng dòng tiền kinh doanh của doanh nghiệp đang gặp nhiều khó khăn, đồng thời tăng mạnh trong quý 2 và quý 3 khi nền kinh tế khu vực phía Nam thực hiện giãn cách hoàn toàn

Biểu đồ 7.35: Tăng trưởng tín dụng quý

Biểu đồ 7.36: Thay đổi đầu tư tài chính ngắn hạn của các doanh nghiệp niêm yết

318 Rủi ro lớn khi dòng tín dụng có thể đang chảy mạnh vào chứng khoán Điều mà rất nhiều nhà đầu tư bất ngờ nhất bên cạnh chứng khoán tăng trưởng mạnh trong năm đó là sự gia tăng cực lớn của thanh khoản khi thanh khoản trong giai đoạn trước vào mức 6.000-8.000 tỷ đồng trên phiên đã là rất đột biến thì hiện tại con số 30.000 tỷ trên phiên đã trở nên rất bình thường Mức thanh khoản của Việt Nam so với mức giá trị vốn hóa đã đang cao hơn rất nhiều so với các thị trường chứng khoán mới nổi như Malaysia hay Indonesia Dựa trên mức thanh khoản trung bình tăng thêm khoảng 20.000 tỷ đồng/ngày và vòng quay chứng khoán của các nhà đầu tư cá nhân được ước tính vào khoảng 30 ngày thì có thể thấy số tiền mới đổ vào thị trường chứng khoán trong thời gian qua có thể lên đến mức 600.000 tỷ đồng

319 Quy mô tổng dư nợ tín dụng toàn thị trường vào khoảng 10 triệu tỷ đồng cuối quý

3 và mức tăng trưởng 10% vào cuối tháng 11 thì tương đương với khoảng 900.000 tỷ đồng nợ mới đã được bơm vào thị trường Dòng tiền nhàn rỗi đã chảy vào chứng khoán là điều hoàn toàn có thể hiểu được dựa trên bối cảnh dịch bệnh trong năm qua Tuy nhiên, nếu như một lượng lớn dòng vốn trong đó đến từ dòng vốn tín dụng của hệ thống ngân hàng thì nó sẽ có thể tạo ra một vấn đề lớn cho hệ thống ngân hàng nói riêng và toàn bộ nền kinh tế sau đại dịch nếu như mức bong bóng trên thị trường chứng khoán đổ vỡ Thị trường chứng khoán Trung Quốc từng tăng trưởng rất nhanh trong giai đoạn đầu 2015 và đổ vỡ nhanh chóng trong năm, gây tổn thất rất lớn cho nhà đầu tư cá nhân Tuy nhiên, nhà đầu tư chứng khoán trên thị trường chứng khoán Trung Quốc khi đó không liên quan nhiều đến dòng vốn từ hệ thống ngân hàng

Doanh nghiệp vừa và nhỏ

7.6.3 Giao dịch các nhà đầu tư tổ chức

320 Lợi nhuận tăng nhưng các công ty đang tích cực cơ cấu danh mục Thu nhập của hầu hết các công ty chứng khoán trong năm 2021 đều đạt kết quả tốt do thanh khoản thị trường tăng mạnh cộng với lại kết quả hoạt động tự doanh của công ty chứng khoán đều tăng trưởng tốt Cơ cấu doanh thu hoạt động các công ty đa phần đều chuyển dịch lớn sang mảng tự doanh do phần lợi nhuận từ hoạt động tự doanh đều được tăng trưởng tốt Sau khi đã đạt được mức lợi nhuận kỳ vọng và thị trường đã đạt vùng đỉnh trong ngắn hạn thì các công ty chứng khoán đã cho thấy xu hướng cơ cấu chiến lược lại cho danh mục

Các công ty chứng khoán đang thoái vốn, đóng lời danh mục đầu tư để bảo vệ lợi nhuận đạt được năm 2020 Xu hướng tái cơ cấu danh mục diễn ra mạnh mẽ từ giữa năm 2021 Dù thị trường chứng khoán tăng mạnh, phá đỉnh mới, các công ty chứng khoán vẫn bán ròng Tháng 7/2022 chứng kiến mức bán ròng cao nhất, lên tới gần 5.000 tỷ đồng, so với 482 tỷ đồng của tháng 6 Các quỹ đầu tư lớn cũng đang cơ cấu lại danh mục bằng cách bán bớt cổ phiếu, tăng tỷ trọng tiền mặt và nợ, đặc biệt là quỹ cân bằng.

Biểu đồ 7.37: Giao dịch nhà đầu tư tổ chức trong nước

Biểu đồ 7.38: Tỷ lệ danh mục cổ phiếu trên tổng tài sản

322 Các công ty chứng khoán đang có sự thay đổi trong cơ cấu danh mục tự doanh Mặc dù có một số công ty chứng khoán có quan điểm đầu tư khác với phần lớn trên thị trường như Công ty Cổ phần Chứng khoán MB (MBS), nhưng xu hướng chung của hầu hết công ty trên thị trường là hạ dần tỷ trọng các cổ phiếu trong danh mục đầu tư trong 6 tháng đầu năm Công ty Cổ phần Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSC) có mức hạ tỷ trọng cổ phiếu mạnh nhất từ mức 8,8% cuối năm 2020 xuống chỉ còn 1,1% cuối quý 1/2021 và sau đó tăng trở lại mức 3,6% cuối quý 2 Danh mục của Công ty Cổ phần Chứng khoán VNDIRECT (VND) hay của Công ty Cổ phần Chứng khoán SSI cũng sụt giảm đều đặn trong 3 quý vừa qua

Nguồn: Fiinpro, CTCK Rồng Việt

Tự doanh Tổ chức trong nước

Đánh giá các ngành nghề hưởng lợi và bất lợi 6 tháng cuối năm 2021

7.7.1 Tóm tắt triển vọng các ngành

323 Dựa trên việc đánh giá sự thay đổi trong dòng vốn đầu tư của các ngành nghề trong các quý vừa qua cũng như những xu hướng vĩ mô từ các nền kinh tế lớn, đặc biệt là từ thị trường Mỹ và Trung Quốc, chúng tôi sẽ đánh giá các triển vọng ngành nghề như sau:

Ngành triển vọng tốt Cơ sở chính

Ngân hàng Xu hướng tăng trưởng tín dụng duy trì hỗ trợ lợi nhuận ngân hàng tăng trưởng sau khi nhu cầu sử dụng vốn của doanh nghiệp tăng sau dịch bệnh

Bối cảnh vĩ mô lạc quan đến từ tình hình tiêm chủng toàn cầu, kích thích tiêu dùng và sản xuất Cùng với đó là các yếu tố chính trị và chính sách tiền tệ ổn định sẽ tạo tiền đề cho sự thu hút đầu tư nước ngoài, góp phần gia tăng kim ngạch xuất nhập khẩu

Ngành xây dựng Hưởng lợi từ xu hướng đầu tư công và nhu cầu bất động sản gia tăng sau giai đoạn dịch Covid-19 kéo dài

Bất động sản Hoạt động đầu tư của doanh nghiệp bất động sản gia tăng từ quý 3 năm 2021, tạo động lực cho ngành tăng trưởng

Ngành thủy sản Thị trường xuất khẩu ổn định, ngày càng tự chủ nguồn cung nguyên liệu góp phần cải thiện biên lợi nhuận

Ngành triển vọng kém Cơ sở chính

Mặc dù đầu tư vào lĩnh vực thực phẩm trong nước giảm do sức ép của các mặt hàng nhập khẩu, nhưng ngành công nghiệp thực phẩm vẫn tích cực Nhu cầu về thực phẩm tiếp tục tăng, tạo cơ hội cho các doanh nghiệp thực phẩm nước ngoài và các công ty đa quốc gia xâm nhập thị trường trong nước.

Nền tảng ngành thấp, tham gia vào mảng giá trị thấp, hoạt động R&D không được chú trọng và kém hiệu quả Hơn 50% thị phần thuốc thuộc về doanh nghiệp ngoại

Ngành thép Giá vật liệu có dấu hiệu chững lại, không còn động lực mới thúc đẩy giá thép tăng trong tương lai

7.7.3 Ngành triển vọng tốt - Ngành ngân hàng

324 Dịch Covid-19 đã tàn phá các nền kinh tế trong suốt 2 năm qua, Việt Nam cũng không ngoại lệ, đặc biệt là khi biến chủng mới bùng phát mạnh những tháng gần đây

Trong bối cảnh doanh nghiệp các ngành nghề đang đối mặt với vô vàn khó khăn để duy trì hoạt động kinh doanh của mình, thì những khoản lợi nhuận khổng lồ của các ngân hàng thương mại được công bố đang đặt ra nhiều nghi vấn trong xã hội Tình trạng trái ngược này khiến cho một bộ phận không nhỏ người dân đặt câu hỏi về sự phân bổ nguồn lực trong nền kinh tế, cũng như đưa ra ý kiến thể hiện sự thắc mắc về tính hợp lý trong các chính sách tiền tệ của các cơ quan quản lý.

Ngành ngân hàng Việt Nam ghi nhận đà tăng trưởng lợi nhuận ấn tượng giai đoạn trước Tỷ trọng lợi nhuận ngành liên tục cải thiện kể từ 2015 Trong khi nhiều lĩnh vực chứng kiến áp lực lợi nhuận do ảnh hưởng của đại dịch, ngân hàng tiếp tục duy trì đà tăng Quý 1/2021, lợi nhuận của nhóm ngân hàng niêm yết chiếm đến 42% lợi nhuận chung doanh nghiệp niêm yết.

326 Nếu so sánh với các ngân hàng ở Trung Quốc, quốc gia có nhiều điểm tương đồng trong chính sách quản lý tiền tệ với Việt Nam thì có thể thấy ngành ngân hàng của Trung Quốc đang hứng chịu rất nhiều khó khăn Do đó, các cổ phiếu ngân hàng Trung Quốc cũng sụt giảm rất nhiều trong năm qua chứ không có mức tăng trưởng cao như các cổ phiếu ngân hàng ở Việt Nam

Biểu đồ 7.39: NIM của các ngân hàng Trung Quốc

327.Trong năm 2020, Ngân hàng Trung ương Trung Quốc đã khuyến khích các ngân hàng nội địa cắt giảm lãi suất cho vay để hỗ trợ các doanh nghiệp bị ảnh hưởng bởi đại dịch Điều này đã khiến cho mức NIM các ngân hàng thu hẹp lại so với các giai đoạn trước

Các ngân hàng lớn nhất đều chứng kiến mức NIM thấp nhất trong nhiều thập niên qua

328 Để hiểu được nghịch lý nói trên thì chúng ta cần hiểu được cấu trúc vận hành của ngành ngân hàng Việt Nam và chu kỳ phát triển của ngành trong giai đoạn hiện tại

Ngành ngân hàng Việt Nam và các quốc gia châu Á có đặc điểm khác biệt so với phương Tây, trong đó tăng trưởng tín dụng đóng vai trò then chốt cho tăng trưởng kinh tế Chính phủ định hướng hoạt động kinh tế, dòng vốn, và Bộ Tài chính quản lý, phân bổ ngân sách vào lĩnh vực được ưu tiên Trong khi đó, Ngân hàng Nhà nước điều tiết nguồn tiết kiệm trong nước qua hệ thống ngân hàng thương mại, hướng vốn giá rẻ vào các lĩnh vực phát triển Quá trình này tạo ra chu kỳ ngành nghề cũng như chu kỳ phát triển của chính hệ thống ngân hàng.

329 Giai đoạn hiện tại, ngành ngân hàng Việt Nam đang trong giai đoạn đầu chu kỳ tăng trưởng tín dụng tiêu dùng với dịch vụ đóng vai trò nòng cốt, Trung Quốc cũng đã trải qua giai đoạn này từ 2010-2018, khi NIM và lợi nhuận ngành ngân hàng Trung Quốc cũng ở mức rất cao Ở Việt Nam, xu hướng tăng trưởng tín dụng tiêu dùng chỉ mới bắt đầu từ năm 2015 Điều này giúp lý giải cho kết quả kinh doanh các ngân hàng thương mại của Việt Nam tăng trưởng rất tốt trong giai đoạn gần đây cũng như so với các ngân hàng ở Trung Quốc

Biểu đồ 7.40: Lợi nhuận ngành ngân hàng đã tăng mạnh từ trước dịch Covid-19

Ngân hàng Trung Quốc Ngân hàng Công thương

Ngân hàng Xây dựng Ngân hàng Nông nghiệp

Biểu đồ 7.41: NIM các ngân hàng Trung Quốc và NIM ngân hàng Việt Nam

330 Xu hướng chuyển dịch tín dụng tiêu dùng Nền kinh tế Việt Nam đã chuyển dịch sang nền kinh tế tiêu dùng với tín dụng tiêu dùng cho các hộ gia đình làm động lực tăng trưởng tín dụng từ sau giai đoạn 2015 Trong đó, các ngân hàng thương mại thực hiện việc đẩy mạnh các sản phẩm cho vay cá nhân Đó cũng là thời điểm chúng ta bắt đầu thấy các ngành nghề xoay quanh tiêu dùng cá nhân tăng trưởng tốt, như bất động sản, bán lẻ và các các ngành nghề nhập khẩu và phân phối các sản phẩm trung cấp từ nước ngoài

Biểu đồ 7 42 : Đóng góp vào tăng trưởng kinh tế theo khu vực

Biểu đồ 7 43 : Nợ hộ gia đình/GDP các quốc gia

331 Tăng trưởng tín dụng từ khu vực hộ gia đình sẽ giúp ngành ngân hàng hưởng lợi, tỷ lệ nợ hộ gia đình của Việt Nam vẫn còn khá thấp so với các quốc gia khác đang tạo nên dư địa tăng trưởng tốt Mặt khác, thu nhập trung bình người dân ngày càng được cải thiện và sự trỗi dậy của tầng lớp trung lưu sẽ là động lực cho gia tăng thu phí từ các dịch vụ khác cũng như tăng nguồn thu từ các sản phẩm bán chéo như thanh toán hay bảo hiểm nhân thọ

Trung Quốc Thái Lan Malaysia Hàn Quốc

Tiêu dùng của Chính phủ

Tiêu dùng thiết yếu hộ gia đình

Xuất khẩu ròng hàng hóa và dịch vụ phi thiết yếu

NIM ngân hàng Trung Quốc NIM ngân hàng Việt Nam

Chu kỳ nợ tiêu dùng Trung Quốc

Chu kỳ nợ tiêu dùng Việt Nam

Biểu đồ 7 44 : Tăng trưởng tín dụng tiêu dùng so với tăng trưởng tín dụng toàn hệ thống giai đoạn 2015-2020

Biểu đồ 7 45 : Tăng trưởng tín dụng tiêu dùng và NIM toàn hệ thống