Tài liệu tham khảo: Quản lý danh mục đầu tư - Lê Văn Hải

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

TÀI LIỆU THAM KHẢO

QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ

TP HỒ CHÍ MINH, NĂM 2022

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

TÀI LIỆU THAM KHẢO

MỤC LỤC

MỤC LỤC i

LỜI NÓI ĐẦU 1

CHƯƠNG 1: NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ DANH MỤC ĐẦU TƯ 2

1.1Danh mục đầu tư và nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư 2

1.1.1 Một số khái niệm cơ bản 2

1.1.2 Các loại tài sản trong danh mục đầu tư 3

1.1.3 Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư 3

1.2Lịch sử hình thành và phát triển các lý thuyết về danh mục đầu tư 3

1.2.1 Sự khởi đầu của lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại 3

1.2.2 Harry Markowitz và lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại (Modern portfolio theory – MPT) 4

1.2.3 Những lý thuyết đầu tư hậu lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại 4

1.2.3.1 Lý thuyết thị trường vốn (Capital market theory) 4

1.2.3.2 Sự ra đời của mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model – CAPM) 5

1.2.3.3 Lý thuyết định giá chênh lệch giá (Arbitrage pricing theory – APT) 5

1.2.3.4 Mô hình đa nhân tố (Multifactor model) 6

1.3Vòng đời của một nhà đầu tư 6

1.3.1 Sự chuẩn bị ban đầu 7

1.3.1.1 Mua bảo hiểm 7

1.3.1.2 Dự trữ tiền mặt 7

1.3.2 Các chiến lược đầu tư trong suốt vòng đời của nhà đầu tư 7

1.3.2.1 Giai đoạn tích lũy (accumulation phase) 8

1.3.2.2 Giai đoạn củng cố (consolidation phase) 9

1.3.2.3 Giai đoạn chi tiêu (spending phase) 9

1.3.2.4 Giai đoạn cho tặng (gift phase) 9

1.3.3 Các mục tiêu đầu tư trong suốt vòng đời của nhà đầu tư 9

1.4Quy trình xây dựng danh mục đầu tư 10

1.4.1 Bước lập kế hoạch 10

1.4.1.1 Xác định rõ mục tiêu và những trở ngại đầu tư của nhà đầu tư 11

1.4.1.2 Soạn thảo bản tuyên bố chính sách đầu tư 11

1.4.1.3 Hình thành kỳ vọng thị trường vốn 12

1.4.1.4 Thiết lập việc phân bổ tài sản chiến lược 12

1.4.2 Bước thực hiện 12

1.4.3 Bước phản hồi 13

1.4.3.1 Giám sát và tái cân bằng 13

1.4.3.2 Đánh giá hiệu quả hoạt động 13

1.5Tầm quan trọng của bản tuyên bố chính sách đầu tư 14

1.5.1 Hiểu và xác định các mục tiêu thực tế của nhà đầu tư 14

1.5.2 Các tiêu chuẩn để đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư 15

1.5.3 Các lợi ích khác 15

1.6Thu thập dữ liệu cho việc soạn thảo bản tuyên bố chính sách đầu tư 16

1.6.1 Mục tiêu đầu tư 16

1.6.1.1 Mục tiêu đầu tư của khách hàng 25 tuổi 18

1.6.1.2 Mục tiêu đầu tư của khách hàng 65 tuổi 18

1.6.2 Những ràng buộc đầu tư 20

1.6.2.1 Nhu cầu thanh khoản 20

1.6.2.2 Thời gian đầu tư 21

1.6.2.3 Các vấn đề về thuế 22

1.6.2.4 Các ràng buộc về pháp lý 22

1.6.2.5 Các nhu cầu và sở thích riêng 22

Tóm tắt chương 23

Câu hỏi và bài tập 23

Chương 2: LÝ THUYẾT MARKOWITZ 24

2.1Tỷ suất lợi nhuận và rủi ro của danh mục đầu tư 24

2.1.1 Tỷ suất lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán riêng lẻ 25

2.1.1.1 Tỷ suất lợi nhuận quá khứ (historical rates of return) 25

2.1.1.2 So sánh tỷ suất lợi nhuận cho các thời kỳ nắm giữ khác nhau 26

2.1.1.3 Tỷ suất lợi nhuận quá khứ trung bình (mean historical returns) 26

2.1.1.4 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng: 28

2.1.1.5 Rủi ro của chứng khoán riêng lẻ 28

2.1.1.6 Hệ số biến thiên 30

2.1.2 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư 31

2.1.3 Đo lường sự tương quan giữa các tài sản đầu tư 31

2.1.3.1 Hệ số hiệp phương sai 32

2.1.3.2 Hệ số tương quan 33

2.1.3.3 Tương quan ngẫu nhiên 34

2.1.4 Rủi ro của một danh mục đầu tư 34

2.1.5 Ứng dụng tin học trong tính toán lợi nhuận, rủi ro của danh mục đầu tư 37

2.2Đa dạng hoá danh mục đầu tư 38

2.2.1 Vai trò của đa dạng hoá 38

2.2.2 Ảnh hưởng của mối tương quan giữa các chứng khoán lên quá trình đa dạng hoá danh mục đầu tư 39

2.3.1 Những giả định của Lý thuyết Markowitz 47

2.3.2 Mức ngại rủi ro và hàm hiệu dụng 48

2.3.3 Đường biên hiệu quả (efficient frontier) 51

2.3.4 Lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu 54

2.3.4.1 Lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu bằng hàm hữu dụng 54

2.3.4.2 Lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu bằng thuật toán 55

2.3.5 Ứng dụng tin học trong việc tìm danh mục đầu tư hiệu quả và danh mục đầu tư tối ưu 55

2.3.6 Hạn chế của mô hình Markowitz 58

Tóm tắt chương 59

Câu hỏi và bài tập 60

Chương 3: MỘT SỐ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN 66

3.1Giới thiệu Lý thuyết thị trường vốn và mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) 66

3.1.1 Tài sản phi rủi ro và danh mục đầu tư thị trường 67

3.1.1.1 Tài sản phi rủi ro 67

3.1.1.2 Danh mục đầu tư thị trường 67

3.1.2 Giả định của Lý thuyết thị trường vốn 69

3.2Đường thị trường vốn (Capital market line – CML) 69

3.3Mô hình CAPM và đường thị trường chứng khoán 72

3.4Ứng dụng của CAPM 77

3.5Những điểm bất thường của mô hình CAPM 79

3.6Giới thiệu một số mô hình sau CAPM 79

3.6.1.Mô hình chỉ số đơn (SIM) 79

3.6.1.1 Nội dung của mô hình 80

3.6.1.2 Những căn cứ và giả định của mô hình 81

3.6.1.3 Ứng dụng mô hình trong việc tính toán tỷ suất lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán riêng lẻ và danh mục đầu tư 81

3.6.2 Mô hình đa nhân tố (multifactor model – MFM) 82

3.6.2.1 Nội dung của mô hình 82

3.6.2.2 Nguyên tắc lựa chọn nhân tố 83

3.6.3 Mô hình đa nhân tố của Chen, Roll và Ross 83

3.6.4 Mô hình ba nhân tố của Fama và French 83

3.6.5 Mô hình định giá dựa trên cơ sở kinh doanh chênh lệch giá (APT) 84

3.6.5.1 Giả định của APT 84

3.6.5.2 Nội dung của mô hình 85

3.6.5.3 Ứng dụng của mô hình 86

Tóm tắt chương 86

Câu hỏi và bài tập 87

Chương 4: LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ 91

4.1Lý thuyết thị trường hiệu quả 91

4.1.1 Khái niệm thị trường hiệu quả 91

4.1.2 Các giả định của giả thuyết thị trường hiệu quả 92

4.2Các hình thái thị trường hiệu quả 93

4.2.1 Hình thái hiệu quả dạng yếu (weak-form efficient market hypothesis) 93

4.2.2 Hình thái hiệu quả dạng trung bình (semistrong-form efficient market hypothesis) 94

4.2.3 Hình thái hiệu quả dạng mạnh (strong-form efficient market hypothesis) 94

4.3Vận dụng lý thuyết thị trường hiệu quả trong việc xây dựng danh mục đầu tư 94

4.3.1 Thị trường hiệu quả và phân tích kỹ thuật 95

4.3.2 Thị trường hiệu quả và phân tích cơ bản 95

4.3.3 Thị trường hiệu quả và quản lý danh mục đầu tư 97

4.3.3.1 Quản lý danh mục đầu tư với sự tham gia của chuyên gia phân tích cấp cao 97

4.3.3.2 Quản lý danh mục đầu tư không có sự tham gia của các chuyên gia phân tích cấp cao 98

4.3.3.3 Cơ sở lý luận và việc sử dụng quỹ chỉ số và quỹ hoán đổi danh mục 98

Tóm tắt chương 99

Câu hỏi và bài tập 99

Chương 5: QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU 101

5.1Các phương pháp phân tích và đầu tư cổ phiếu 101

5.1.1 Phân tích cơ bản 101

5.1.1.1 Khái niệm 101

5.1.1.2 Phương pháp phân tích cơ bản 101

5.1.1.3 Nội dung phân tích cơ bản 102

5.1.2 Phân tích kỹ thuật 102

5.1.2.1 Khái niệm 102

5.1.2.2 Các giả định trong phân tích kỹ thuật 103

5.1.2.3 Các công cụ thường dùng trong phân tích kỹ thuật 103

5.2Chiến lược quản lý danh mục đầu tư cổ phiếu 104

5.2.1 Chiến lược quản lý danh mục đầu tư cổ phiếu thụ động 106

5.2.1.1 Kỹ thuật xây dựng danh mục đầu tư chỉ số 107

5.2.1.2 Mức sai lệch so với chỉ số tham chiếu và xây dựng danh mục đầu tư chỉ số 1075.2.1.3 Các phương pháp đầu tư theo danh mục đầu tư chỉ số 109

5.2.2 Chiến lược quản lý danh mục đầu tư cổ phiếu chủ động 110

5.2.2.1 Phân tích cơ bản 111

5.2.2.2 Phân tích kỹ thuật 113

5.2.2.3 Phân tích các bất thường trên thị trường 114

5.2.2.4 Hiệu quả về thuế và quản lý danh mục đầu tư cổ phiếu chủ động 116

5.2.3 So sánh đầu tư theo giá trị và đầu tư theo tăng trưởng 117

5.3Tổng quan về phân tích phong cách đầu tư 119

Tóm tắt chương 120

Câu hỏi và bài tập 120

CHƯƠNG 6: QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ TRÁI PHIẾU 122

6.1Lợi suất danh mục đầu tư trái phiếu 122

6.1.1 Đặc tính trái phiếu 122

6.1.1.1 Thời hạn của trái phiếu 122

6.1.1.2 Mệnh giá trái phiếu 123

6.1.1.3 Lãi suất danh nghĩa 123

6.1.2 Định giá trái phiếu 123

6.1.2.1 Trái phiếu chiết khấu 123

6.1.2.2 Trái phiếu lãi gộp 124

6.1.2.3 Trái phiếu Coupon 124

6.1.2.4 Định giá trái phiếu giữa các định kỳ trả lãi 125

6.1.3 Các loại lãi suất của trái phiếu 125

6.1.3.1 Lãi suất coupon – lãi suất danh nghĩa (Coupon rate – Nominal yield) 125

6.1.3.2 Lợi suất hiện hành (Current Yield – CY) 126

6.1.3.3 Lợi suất đáo hạn (Yield to maturity – YTM) 126

6.1.3.4 Lợi suất thu hồi (Yield to call – YTC) 127

6.2Rủi ro của danh mục đầu tư trái phiếu 128

6.2.1 Các loại rủi ro trong đầu tư trái phiếu 128

6.2.1.1 Rủi ro lãi suất (Interest rate Risk) 128

6.2.1.2 Rủi ro tái đầu tư (Re-investment Risk) 128

6.2.1.3 Rủi ro tín dụng (Credit Risk) 128

6.2.1.4 Rủi ro tỷ giá hối đoái (exchange rate risk hoặc currency risk): 129

6.2.1.5 Rủi ro lạm phát (inflation risk) 130

6.2.1.6 Rủi ro thanh khoản (Liquidity risk) 130

6.2.1.7 Rủi ro về thuế (tax risk) 130

6.2.2 Đo lường rủi ro lãi suất của trái phiếu 130

6.2.2.1 Thời gian đáo hạn bình quân (Duration): 131

6.2.2.2 Độ lồi (Convexity) 133

6.3Chiến lược quản lý danh mục đầu tư trái phiếu 134

6.3.1 Chiến lược quản lý danh mục đầu tư trái phiếu chủ động 134

6.3.1.1 Chiến lược dự báo xu hướng lãi suất 135

6.3.1.2 Chiến lược dự báo chênh lệch đường cong lợi suất 135

6.3.1.3 Chiến lược phân tích định giá 137

6.3.1.4 Chiến lược phân tích tín dụng 137

6.3.1.5 Chiến lược phân tích và dự báo chênh lệch lãi suất 138

6.3.1.6 Chiến lược dự đoán mức biến động của lãi suất 138

6.3.2 Chiến lược quản lý danh mục đầu tư trái phiếu thụ động 140

6.3.2.1 Chiến lược mua và nắm giữ (buy and hold strategy) 140

6.3.2.2 Chiến lược đầu tư theo chỉ số trái phiếu 141

6.3.2.3 Chiến lược trung hòa rủi ro lãi suất 143

6.3.2.4 Chiến lược khớp dòng tiền 145

Tóm tắt chương 147

Câu hỏi và bài tập 149

CHƯƠNG 7: ĐÁNH GIÁ HIỆU QUẢ DANH MỤC ĐẦU TƯ 152

7.1Nguyên tắc đánh giá hiệu quả danh mục đầu tư 152

7.2Các phương pháp đánh giá hiệu quả danh mục đầu tư 152

7.2.1 Tỷ suất lợi nhuận trung bình (Average rates of return) 152

7.2.1.1 Mức sinh lời tuyệt đối / Mức sinh lời tương đối 152

7.2.1.2 Tỷ suất lợi nhuận bình quân cộng (Tỷ suất lợi nhuận bình quân số học) 153

7.2.1.3 Tỷ suất lợi nhuận bình quân nhân 153

7.2.1.4 Tỷ suất lợi nhuận nội bộ (IRR) hay tỷ suất lợi nhuận theo trọng số giá trị weighted rate of return) 154

(dollar-7.2.2 Tỷ suất lợi nhuận điều chỉnh cho rủi ro (Adjusting returns for risk) 154

7.2.2.1 Phương pháp Sharpe (Sharpe’s measure) 154

7.2.2.2 Phương pháp Treynor (Treynor’s measure) 155

7.2.2.3 Phương pháp Jensen (Jensen’s measure) 156

7.2.2.4 Phương pháp chỉ số thông tin (Information ratio – IR) 157

7.2.3 Thước đo hiệu suất M2 (The M2 Measure of performance) 158

Tóm tắt chương 159

Câu hỏi và bài tập 160

TÀI LIỆU THAM KHẢO: 162

LỜI NÓI ĐẦU

Theo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, thị trường chứng khoán Việt Nam với đặc thù nhà đầu tư cá nhân chiếm tới 90% trong cơ sở nhà đầu tư, nên việc đào tạo kiến thức cho các nhà đầu tư cá nhân luôn được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước quan tâm, chú trọng ngay từ những ngày đầu xây dựng và vận hành thị trường

Là một trong các trường đại học hàng đầu về đào tạo trong lĩnh vực Tài chính – Ngân hàng, trường đại học Ngân Hàng thành phố Hồ Chí Minh luôn thường xuyên cập nhật những phương pháp giảng dạy hiện đại và kiến thức mới để có thể cung cấp cho nền kinh tế nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng nguồn nhân lực chất lượng cao Trên tinh thần đó, Bộ môn Đầu tư Tài chính được giao nhiệm vụ nghiên cứu và biên soạn các tài liệu tham khảo cho các môn học liên quan để phục vụ cho việc học tập của sinh viên Và tài liệu tham khảo “Quản lý danh mục đầu tư” là một trong những tài liệu tham khảo này

Sau hơn một năm tích cực nghiên cứu và biên soạn, đến nay tài liệu tham khảo cho môn học Quản lý danh mục đầu tư đã hoàn thành và được xuất bản làm tài liệu giảng dạy, học tập và nghiên cứu khoa học cho giảng viên và sinh viên của trường đại học Ngân Hàng thành phố Hồ Chí Minh Với kết cấu gồm bảy chương, tài liệu tham khảo này đã trình bày những nội dung cơ bản và nâng cao của môn học, giúp sinh viên hệ thống hóa những kiến thức đã được truyền tải trên lớp Đồng thời, tài liệu tham khảo này cũng giới thiệu cho người đọc những công cụ quan trọng và đặc biệt là phương pháp tư duy trong hoạt động quản lý tài sản chuyên nghiệp, phục vụ cho hoạt động quản lý danh mục đầu tư

Tham gia biên soạn tài liệu tham khảo này gồm các tác giả: - TS Lê Văn Hải viết chương 1

- TS Nguyễn Duy Linh viết chương 4 và chương 5 - ThS NCS Triệu Kim Lanh viết chương 2 và chương 3

- ThS NCS Nguyễn Phạm Thi Nhân viết chương 6 và chương 7

Trong quá trình biên soạn, các tác giả đã tham khảo nhiều nguồn tài liệu uy tín từ trong và ngoài nước, chọn lọc và kế thừa những nội dung liên quan đến nội dung của môn học này nhằm đảm bảo tính khoa học, hiện đại và phù hợp Mặc dù đã rất cố gắng, song nhóm tác giả biết rằng quyển sách khó tránh khỏi những sai sót, vì hoạt động quản lý danh mục đầu tư là một lĩnh vực đòi hiểu nhiều kiến thức chuyên sâu và luôn biến động không ngừng trong thực tiễn Trong nỗ lực để quyển sách ngày một hoàn thiện hơn, nhóm tác giả rất mong nhận được những đóng góp quý báu của quý độc giả qua địa chỉ email linhnd@buh.edu.vn

Xin được tri ân sâu sắc sự quan tâm của quý độc giả đã dành cho quyển sách!

TP Hồ Chí Minh, ngày _ tháng _ năm

CHƯƠNG 1: NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ DANH MỤC ĐẦU TƯ

Mục tiêu của chương:

Sau khi học xong chương này, người học có thể:

- Biết được lịch sử hình thành của các lý thuyết danh mục đầu tư;

- Phân tích được các chiến lược đầu tư trong vòng đời của một nhà đầu tư cá nhân; - Phác thảo được quy trình xây dựng một danh mục đầu tư;

- Thiết kế được một bản tuyên bố chính sách đầu tư;

1.1 Danh mục đầu tư và nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư

1.1.1 Một số khái niệm cơ bản

Danh mục đầu tư (investment portfolio) là một tập hợp các khoản đầu tư vào các tài sản như cổ

phiếu, trái phiếu, hàng hóa, tiền mặt và các khoản tương đương tiền… Thông thường, cổ phiếu và trái phiếu là những khoản đầu tư chủ yếu, chiếm tỷ trọng lớn nhất của một danh mục đầu tư Các loại tài sản khác như bất động sản, tác phẩm nghệ thuật và các khoản đầu tư tư nhân khác cũng có thể được đưa vào một danh mục đầu tư (Reilly & Brown, 2019)

Quản lý danh mục đầu tư (portfolio management) là một hoạt động vừa mang tính nghệ thuật

vừa mang tính khoa học trong việc lựa chọn và giám sát các khoản đầu tư của một danh mục đầu tư để đáp ứng các mục tiêu tài chính ngắn và dài hạn, cũng như phù hợp với khả năng chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư Nhà đầu tư có thể tự mình nắm giữ và quản lý danh mục đầu tư cho chính mình hoặc có thể thuê người khác quản lý danh mục đầu tư cho họ Trong cả hai trường hợp, mục tiêu cuối cùng của nhà quản lý danh mục đầu tư là tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng của các khoản đầu tư trong một mức độ rủi ro thích hợp hoặc là tối thiểu hóa rủi ro với mức lợi nhuận kỳ vọng biết trước (Bodie, Kane & Marcus, 2018)

Quản lý danh mục đầu tư đòi hỏi khả năng đánh giá được điểm mạnh và điểm yếu, cơ hội và thách thức của toàn bộ các khoản đầu tư Về bản chất, danh mục đầu tư có thể được quản lý thụ

động hoặc chủ động Quản lý danh mục đầu tư thụ động (passive portfolio management) là một

chiến lược mua và nắm giữ dài hạn các khoản đầu tư với mục tiêu thu được mức lợi nhuận bằng

với mức lợi nhuận trung bình của thị trường Ngược lại, quản lý danh mục đầu tư chủ động

(active portfolio management) cố gắng đánh bại thị trường bằng cách chủ động mua và bán các

chứng khoán riêng lẻ

Đa dạng hoá trong đầu tư (diversification) là một kỹ thuật đầu tư giúp giảm thiểu rủi ro bằng

cách phân bổ các khoản đầu tư giữa nhiều loại công cụ tài chính, giữa các ngành nghề hoặc giữa các thị trường khác nhau (Reilly & Brown, 2019) Khi một số khoản đầu tư bị sụt giảm và một số khoản đầu tư khác tăng trưởng thì việc lựa chọn đa dạng hoá trong đầu tư giúp nhà đầu tư giảm thiểu rủi ro thua lỗ Một ví dụ đơn giản nhất về đa dạng hóa là câu tục ngữ "Đừng bỏ tất cả trứng vào một giỏ" Nếu tất cả trứng được đựng trong một giỏ thì khả năng cao là toàn bộ trứng sẽ bị vỡ khi giỏ bị rơi Nếu số lượng quả trứng này được đặt vào nhiều giỏ khác nhau thì khả năng toàn bộ trứng đều bị vỡ sẽ giảm xuống đáng kể Tuy nhiên, việc đa dạng hóa có thể làm tăng chi phí giao dịch và quản lý

1.1.2 Các loại tài sản trong danh mục đầu tư

Một loại/nhóm tài sản (asset class) là các khoản đầu tư có các đặc điểm tương tự nhau và chịu

sự quản lý từ những luật lệ giống nhau (Reilly & Brown, 2019) Các loại tài sản thường được lựa chọn để đưa vào danh mục đầu tư gồm cổ phiếu, trái phiếu và các công cụ trên thị trường tiền tệ Bên cạnh đó, bất động sản, hàng hóa, công cụ tài chính phái sinh và thậm chí cả tiền điện tử gần đây cũng trở thành những loại tài sản phổ biến Một loại tài sản, ví dụ như trái phiếu, có thể được chia thành nhiều loại tài sản nhỏ hơn, ví dụ như tín phiếu kho bạc, trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp…

Các nhóm tài sản khác nhau thường có mối tương quan thấp, và trong một số trường hợp, chúng có mối tương quan nghịch với nhau Các nhà đầu tư thường nắm giữ các nhóm tài sản khác nhau để nhằm mục đích đa dạng hóa danh mục đầu tư Việc lựa chọn các loại tài sản để đưa vào danh mục đầu tư, cũng như tỷ trọng đầu tư của từng loại tài sản là các quyết định quan

trọng của việc phân bổ tài sản chiến lược (strategic asset allocation) vì có ảnh hưởng lâu dài

đến lợi nhuận và rủi ro của danh mục đầu tư

1.1.3 Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư

Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư (Portfolio management operations) là hoạt động quản lý

danh mục đầu tư được thực hiện bởi các chuyên gia theo ủy thác của từng nhà đầu tư trong việc mua, bán hoặc nắm giữ các loại tài sản cho nhà đầu tư (Luật Chứng khoán năm 2019) Đối tượng khách hàng của quản lý danh mục đầu tư không chỉ bao gồm các nhà đầu tư có tổ chức mà ngày càng được mở rộng sang các khách hàng cá nhân có thu nhập cao

Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư có thể được tóm tắt bởi một quy trình gồm bốn bước như sau: nhận yêu cầu, ký hợp đồng, thực hiện hợp đồng và kết thúc hợp đồng

- Bước 1: Tiếp xúc và tìm hiểu nhu cầu của khách hàng Các thông tin cần tìm hiểu bao

gồm: khả năng tài chính, thời hạn đầu tư, mục tiêu đầu tư, mức độ rủi ro có thể chấp nhận, các hạn chế đầu tư…

- Bước 2: Ký hợp đồng quản lý Các định chế tài chính ký hợp đồng quản lý giữa khách

hàng và công ty theo các nội dung đã được thống nhất

- Bước 3: Thực hiện hợp đồng quản lý Các định chế tài chính thực hiện đầu tư vốn uỷ thác

của khách hàng theo các nội dung đã được cam kết và phải đảm bảo tuân thủ các quy định về quản lý vốn, tài sản tách biệt giữa khách hàng và chính công ty

- Bước 4: Thanh lý hợp đồng quản lý Khi việc quản lý danh mục đầu tư kết thúc, khách

hàng có nghĩa vụ thanh toán các khoản phí quản lý theo hợp đồng ký kết và xử lý các trường hợp khi định chế tài chính cung cấp dịch vụ bị ngưng hoạt động, giải thể hoặc phá sản

1.2 Lịch sử hình thành và phát triển các lý thuyết về danh mục đầu tư

1.2.1 Sự khởi đầu của lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại

Vào những năm 1930, trước khi lý thuyết danh mục đầu tư ra đời, các nhà đầu tư vẫn có một “danh mục đầu tư” cho riêng mình Tuy nhiên, nhận thức của họ về danh mục đầu tư cũng như phương pháp chính để xây dựng danh mục đầu tư là rất khác nhau Năm 1938, John Burr

Williams đã viết một cuốn sách “Lý thuyết về giá trị đầu tư” (The Theory of Investment Value)

Cuốn sách ghi lại suy nghĩ của các nhà đầu tư tại thời điểm đó trong việc xây dựng một danh mục đầu tư, cụ thể là các nhà đầu tư mong muốn tìm được cổ phiếu tốt và mua được với giá tốt nhất Trong khoảng thời gian này, dù ý định của nhà đầu tư là gì, việc lựa chọn cổ phiếu để đầu tư giống như việc đặt cược vào những cổ phiếu mà nhà đầu tư nghĩ rằng đó là mức giá tốt nhất

của chúng Lý do là vì thông tin vẫn đến chậm và giá cổ phiếu không nói lên toàn bộ câu chuyện của chúng

Giữa thực trạng đó, một số nhà đầu tư đã đạt được những tiến bộ vượt bậc bằng cách tìm kiếm những thông tin chính xác, tiến hành phân tích một cách kỹ lưỡng những thông tin đó để đưa ra các quyết định đầu tư Điển hình trong số này là Benjamin Graham, tác giả của cuốn sách nổi tiếng “Phân tích chứng khoán” (Security Analysis) Các nhà quản lý quỹ thành công là những người đầu tiên xem xét đến giá trị cơ bản của một công ty khi đưa ra quyết định đầu tư

Tuy nhiên, mục tiêu của họ chỉ là để tìm kiếm các công ty tốt với giá rẻ, chứ không quan tâm

đến rủi ro của các khoản đầu tư Không ai tập trung vào rủi ro cho đến khi Harry Markowitz, một nghiên cứu sinh 25 tuổi, đã thay đổi cách nhìn của thế giới tài chính

1.2.2 Harry Markowitz và lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại (Modern portfolio theory – MPT)

Harry Markowitz, khi đó là một nghiên cứu sinh, đang tìm kiếm một chủ đề cho luận án tiến sĩ của mình Một cuộc gặp gỡ tình cờ với một nhân viên môi giới chứng khoán trong phòng chờ đã khiến anh bắt đầu theo hướng viết về thị trường chứng khoán Khi Markowitz đọc cuốn sách của John Burr Williams, anh ta bị ấn tượng bởi một thực tế là hầu hết các nhà đầu tư không

quan tâm đến rủi ro của các khoản đầu tư Điều này đã truyền cảm hứng cho ông viết bài nghiên

cứu "Lựa chọn danh mục đầu tư" (Portfolio selection) và được đăng trên Tạp chí Tài chính (Journal of Finance) vào năm 1952

Tuy nhiên, thay vì gây ra được một tiếng vang lớn trong lĩnh vực tài chính, bài nghiên cứu này đã phải nằm trên kệ sách của thư viện trong một thập kỷ, trước khi nó được mọi người chú ý đến Một trong những lý do làm cho bài nghiên cứu này không tạo ra tiếng vang ngay lập tức là vì những công thức toán học và đồ thị minh họa chiếm phần lớn số trang của bài nghiên cứu Bài báo đã dùng toán học để chứng minh hai tiền đề: "không có mạo hiểm thì không có thành tựu" và "không bỏ tất cả trứng vào một giỏ"

Kết quả của bài báo đã đưa mọi người đến kết luận rằng rủi ro, chứ không phải mức giá tốt nhất, mới là mấu chốt của bất kỳ danh mục đầu tư nào Hơn nữa, khi khả năng chấp nhận rủi ro (risk tolerance) của nhà đầu tư đã được thiết lập, việc xây dựng một danh mục đầu tư tối ưu chỉ là việc đưa các thông số của khoản các đầu tư riêng biệt, như tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng…, vào những công thức đã được chứng minh Những

kết quả này đã hình thành nên lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại, đó là xây dựng một danh

mục đầu tư để tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng trên một mức độ rủi ro được xác định trước, với rủi ro là một phần cần đánh đổi để có được lợi nhuận cao hơn Vào năm 1990, Harry Markowitz

đã được trao giải thưởng Nobel cho việc phát triển lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại (MPT)

1.2.3 Những lý thuyết đầu tư hậu lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại

Theo sau sự ra đời của MPT, một số lý thuyết đầu tư khác đã được phát triển để mở rộng và khắc phục những nhược điểm của MPT Sau đây là một số lý thuyết đầu tư chính

1.2.3.1 Lý thuyết thị trường vốn (Capital market theory)

Lý thuyết thị trường vốn là lý thuyết được phát triển vào những năm 1960 và được phổ biến bởi Sharpe (1964), người đã nhận giải Nobel về nó, nhưng Lintner (1965) và Mossin (1966) đã đưa ra những lý thuyết tương tự một cách độc lập Nhân tố chính để lý thuyết danh mục đầu tư

hiện đại của Markowitz phát triển thành lý thuyết thị trường vốn là giới thiệu khái niệm về tài

sản phi rủi ro (risk-free asset) – là tài sản có phương sai của tỷ suất lợi nhuận bằng không Tài

sản phi rủi ro sẽ không có mối tương quan với tất cả các tài sản rủi ro khác và sẽ cung cấp tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro (risk-free rate of return – RFR)

Với sự xuất hiện của tài sản phi rủi ro, các nhà đầu tư có thể xây dựng một danh mục đầu tư với hai thành phần: (1) tài sản phi rủi ro và (2) danh mục đầu tư thị trường – là danh mục tối đa hóa

tỷ suất lợi nhuận trên rủi ro của tất cả các tài sản rủi ro Kết quả là, các danh mục đầu tư được lựa chọn sẽ dịch chuyển giữa hai vị trí này Cụ thể, nhà đầu tư sẽ lựa chọn các danh mục đầu tư nằm trên đường thẳng xuất phát từ tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro đến tỷ suất lợi nhuận của danh mục thị trường nằm trên đường biên hiệu quả (efficient frontier)

Lý thuyết thị trường vốn phát biểu rằng các nhà đầu tư mà phân bổ tiền của họ giữa tài sản phi rủi ro và danh mục thị trường có thể mong đợi mức tỷ suất lợi nhận bằng với tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro cộng thêm phần bù rủi ro (risk premium) – là khoản bồi thường cho số đơn vị rủi ro mà họ chấp nhận thêm

1.2.3.2 Sự ra đời của mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model – CAPM)

Lý thuyết thị trường vốn đại diện cho một bước tiến lớn về cách các nhà đầu tư nên suy nghĩ về quá trình đầu tư Tuy nhiên, lý thuyết thị trường vốn là một lời giải thích không đầy đủ cho mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận Cụ thể, lý thuyết thị trường vốn giả định rằng các nhà đầu

tư chỉ nắm giữ danh mục đầu tư được đa dạng hóa hoàn toàn (hay còn gọi là danh mục đầu tư

thị trường – market portfolio) Theo đó, danh mục đầu tư thị trường sẽ có rủi ro tổng thể bằng

với rủi ro hệ thống vì rủi ro phi hệ thống đã được loại trừ hoàn toàn thông qua đa dạng hóa Vì vậy, hạn chế của lý thuyết thị trường vốn là không thể đưa ra lời giải thích cho việc đánh đổi giữa tỷ suất lợi nhuận và rủi ro đối với các chứng khoán rủi ro riêng lẻ vì mức độ rủi ro của các chứng khoán này chứa một lượng lớn rủi ro phi hệ thống

Mô hình định giá tài sản vốn (capital asset pricing model – CAPM) đã mở rộng lý thuyết thị trường vốn để cho phép các nhà đầu tư đánh giá sự đánh đổi giữa tỷ suất lợi nhuận và rủi ro cho cả danh mục đầu tư thị trường lẫn các chứng khoán riêng lẻ Để làm được điều này, CAPM đã biến đổi rủi ro của danh mục đầu tư từ rủi ro tổng thể thành rủi ro hệ thống Thang đo rủi ro

mới này được gọi là hệ số beta, và nó tính toán rủi ro hệ thống của các chứng khoán riêng lẻ so

với rủi ro hệ thống của danh mục đầu tư thị trường

Black (1972) đã phát triển một phiên bản khác của CAPM, được gọi là Black CAPM hoặc beta CAPM, không giả định sự tồn tại của tài sản phi rủi ro Qua những cuộc kiểm tra thực nghiệm, phiên bản Black CAPM này thể hiện tính vững tốt hơn so với mô hình CAPM truyền thống và góp phần làm phổ biến CAPM

zero-1.2.3.3 Lý thuyết định giá chênh lệch giá (Arbitrage pricing theory – APT)

Theo nhiều khía cạnh, CAPM là một trong những lý thuyết kinh tế tài chính hữu ích và được sử dụng rộng rãi Tuy nhiên, có một thách thức lớn đối với CAPM, đó là có những kết quả từ các nghiên cứu thực nghiệm chỉ ra rằng nhà đầu tư có thể sử dụng kiến thức về các đặc điểm của một công ty cụ thể để phát triển các chiến lược giao dịch mang lại lợi nhuận Ví dụ, Banz (1981) chỉ ra rằng danh mục các cổ phiếu có vốn hóa thị trường nhỏ có tỷ suất lợi nhuận điều chỉnh rủi ro cao hơn danh mục cổ phiếu vốn hóa lớn Basu (1977) ghi nhận rằng cổ phiếu có tỷ lệ giá trên thu nhập mỗi cổ phần (P/E) thấp tạo ra tỷ suất lợi nhuận tốt hơn những cổ phiếu có P/E cao

Theo lý thuyết thị trường hiệu quả, những chênh lệch lợi nhuận này sẽ không thể xảy ra Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm đã cung cấp các bằng chứng thể hiện rằng những chênh lệch này có tồn tại Như vậy, điều này có nghĩa là: (1) thị trường không hiệu quả trong thời gian dài (tức là, các nhà đầu tư đã bỏ qua các cơ hội đầu tư sinh lời trong thời gian dài) hoặc (2) giá thị trường của chứng khoán là hiệu quả, nhưng có điều gì đó sai trong cách thức đo lường rủi ro của các mô hình đơn nhân tố như CAPM đã sử dụng

Với sự bất hợp lý của khả năng thứ nhất, vào đầu những năm 1970, các nhà kinh tế học tài chính bắt đầu xem xét tác động của khả năng thứ hai Cộng đồng học thuật đã tìm kiếm một lý thuyết định giá tài sản khác có tính trực quan hơn, ít giả định hơn và cho phép có nhiều đại lượng đo lường rủi ro đầu tư hơn, để thay thế cho CAPM Kết quả là lý thuyết định giá chênh lệch giá (APT) ra đời, bởi công trình nghiên cứu của Ross (1976) Rõ ràng, nếu một mô hình với ít giả

định hơn và cũng có thể giải thích được giá thị trường của các chứng khoán khác nhau thì mô hình đó được coi là ưu việt hơn so với CAPM Trên thực tế, APT đang dần có sức ảnh hưởng lớn trong việc định giá các chứng khoán, và là nền tảng lý thuyết cho sự phát triển của nhiều mô hình đa nhân tố (multifactor model)

1.2.3.4 Mô hình đa nhân tố (Multifactor model)

Khi đưa lý thuyết vào thực tế, lợi thế của CAPM chính là chỉ phải xác định một nhân tố rủi ro duy nhất, cụ thể là tỷ suất lợi nhuận vượt trội so với của danh mục thị trường Tuy nhiên, việc xác định danh mục thị trường lại không hề đơn giản trong thực tế, và có thể dẫn đến các phán đoán sai lầm nếu danh mục thị trường bị xác định sai Trong khi đó, khó khăn của việc ứng dụng APT là cả danh tính cũng như số lượng chính xác của các nhân tố rủi ro đều không được phát triển rõ ràng về mặt lý thuyết

Từ thực trạng đó, mô hình đa nhân tố được phát triển Trong mô hình này, nhà đầu tư sẽ chọn

số lượng và danh tính chính xác của các nhân tố rủi ro:

Trong đó, Fjt là nhân tố rủi ro được chỉ định thứ j của thời kỳ t và Rit là tỷ suất lợi nhuận phụ

trội của chứng khoán i trong thời kỳ t Ưu điểm của phương pháp này là nhà đầu tư biết chính

xác có bao nhiêu nhân tố rủi ro và những nhân tố nào cần được ước tính Nhược điểm chính của mô hình đa nhân tố chính là nền tảng lý thuyết về mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận chưa được phát triển kỹ càng Vì vậy, việc phát triển được một mô hình đa nhân tố hữu ích vẫn chủ yếu mang tính nghệ thuật

Một trong các mô hình đa nhân tố phổ biến nhất là mô hình ba nhân tố của Fama and French (1993) Sau đó, Fama and French (2015) đã mở rộng mô hình này thành mô hình năm nhân tố như sau:

Trong đó, Rm – RFR là tỷ suất lợi nhuận vượt trội, SML (small minus big) là tỷ suất lợi nhuận

của danh mục vốn hóa nhỏ trừ tỷ suất lợi nhuận của danh mục vốn hỏa lớn, HML (high minus

low) là tỷ suất lợi nhuận của danh mục đầu tư có chỉ số thị giá trên giá trị sổ sách nhỏ trừ đi tỷ

suất lợi nhuận của danh mục có chỉ số này cao, RMW thể hiện tỷ suất lợi nhuận của danh mục

đầu tư có tỷ suất lợi nhuận cao trừ đi tỷ suất lợi nhuận của danh mục có tỷ suất lợi nhuận thấp,

và cuối cùng là CMA thể hiện tỷ suất lợi nhuận của danh mục gồm những cổ phiếu đầu tư thấp

trừ đi tỷ suất lợi nhuận của danh mục bao gồm những cổ phiếu tăng trưởng nhanh

1.3 Vòng đời của một nhà đầu tư

Thuật ngữ “nhà đầu tư” được đề cập trong tài liệu này có thể là một nhà đầu tư cá nhân hoặc những chuyên gia được ủy thác để giám sát quỹ hưu trí trị giá hàng tỷ USD của một công ty bất kỳ, hoặc là quỹ tài trợ của các trường đại học hoặc danh mục đầu tư của một công ty bảo hiểm

Vấn đề quan trọng ở đây chính là một nhà đầu tư phải xây dựng được bản tuyên bố chính sách

đầu tư (investment policy statement – IPS) trước khi đưa ra quyết định đầu tư dài hạn Mặc dù hầu hết các ví dụ là dành cho các nhà đầu tư cá nhân, nhưng các khái niệm được trình bày có thể được áp dụng cho bất kỳ nhà đầu tư, cá nhân hoặc tổ chức nào

Trong phần này, chúng ta sẽ tìm hiểu vòng đời của một nhà đầu tư cá nhân Các kế hoạch tài chính và nhu cầu đầu tư sẽ khác nhau cho mỗi cá nhân và sẽ thay đổi theo từng thời kỳ trong vòng đời của họ Vì vậy, việc lập kế hoạch tài chính nên xem xét đến các yếu tố như tuổi tác, tình trạng tài chính, kế hoạch tương lai, mức độ ngại rủi ro cũng như nhu cầu cụ thể của họ

1.3.1 Sự chuẩn bị ban đầu

Trước khi bắt tay vào lập một kế hoạch hay chương trình đầu tư, chúng ta cần đảm bảo rằng các nhu cầu khác của nhà đầu tư đã được thoả mãn Một cá nhân không nên bắt đầu thực hiện một kế hoạch đầu tư nếu anh ta không có đủ thu nhập để trang trải chi phí sinh hoạt cũng như không có khoản dự phòng cho những điều bất ngờ có thể xảy ra Dưới đây là hai trong số nhiều điều mà các nhà đầu tư cần phải chuẩn bị trước khi thực hiện một kế hoạch đầu tư

1.3.1.1 Mua bảo hiểm

Mua bảo hiểm nhân thọ nên là một thành phần không thể thiếu của bất kỳ kế hoạch tài chính nào Bảo hiểm nhân thọ sẽ bảo vệ những người thân yêu khỏi những khó khăn tài chính nếu người trụ cột của gia đình qua đời trước khi đạt được các mục tiêu tài chính của họ Quyền lợi tử vong do công ty bảo hiểm chi trả có thể giúp thanh toán các hóa đơn y tế và chi phí tang lễ, đồng thời cung cấp tiền mặt để các thành viên trong gia đình có thể duy trì cuộc sống hiện tại của họ, trả nợ hoặc đầu tư cho các nhu cầu trong tương lai (ví dụ: học hành của con cái, nghỉ hưu của vợ/chồng) Vì vậy, một trong những bước đầu tiên trong việc xây dựng kế hoạch tài chính là mua bảo hiểm nhân thọ đầy đủ

Bảo hiểm cũng có thể phục vụ cho nhiều mục đích trước mắt hơn, bao gồm cả việc trở thành một phương tiện để đáp ứng các mục tiêu dài hạn, chẳng hạn như lập kế hoạch nghỉ hưu Khi đến tuổi nghỉ hưu, bạn có thể nhận được tiền mặt hoặc giá trị hoàn lại của hợp đồng bảo hiểm nhân thọ của mình và sử dụng số tiền thu được để trang trải cho cuộc sống sau khi nghỉ hưu Mặc dù không ai mong đợi sẽ nhận được sự bồi thường của công ty bảo hiểm, nhưng bước đầu tiên trong một kế hoạch tài chính là có được sự bảo vệ trong trường hợp cần thiết Việc thiếu bảo hiểm có thể phá hỏng một chương trình đầu tư cho dù cho nó được lên kế hoạch tốt như thế nào

1.3.1.2 Dự trữ tiền mặt

Những trường hợp cần tiền mặt khẩn cấp, thất nghiệp hoặc những khoản chi phí không lường trước có thể xảy ra bất kỳ lúc nào, cũng như những cơ hội đầu tư tốt sẽ xuất hiện mà không được báo trước Vì vậy, điều quan trọng là phải có một khoản dự trữ tiền mặt để đáp ứng những tình huống này Ngoài việc cung cấp một bước đệm an toàn, dự trữ tiền mặt còn giúp làm giảm khả năng buộc phải bán các khoản đầu tư vào những thời điểm không thích hợp để trang trải các chi phí phát sinh ngoài dự kiến Hầu hết các chuyên gia khuyên bạn nên dự trữ tiền mặt tương đương với chi phí sinh hoạt trong sáu tháng Mặc dù chúng ta gọi đây là khoản dự trữ “tiền mặt” nhưng không có nghĩa là chúng ta phải nắm giữ tiền mặt cho mục đích này Thay vào đó, các khoản tiền này nên được đầu tư những chứng khoán ngắn hạn, có thể dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt với ít khả năng bị mất giá Các chứng khoán trên thị trường tiền tệ hoặc gửi tiết kiệm là những phương tiện thích hợp để dự trữ tiền mặt

Tương tự như kế hoạch tài chính, nhu cầu bảo hiểm và dự trữ tiền mặt của nhà đầu tư sẽ thay đổi trong suốt cuộc đời của họ Ví dụ, nhu cầu bảo hiểm tai nạn lao động sẽ giảm khi một người nghỉ hưu Ngược lại, các bảo hiểm khác, chẳng hạn như bảo hiểm sức khỏe, có thể trở nên quan trọng hơn Vì vậy, nhu cầu bảo hiểm và dự trữ tiền mặt cần được nghiên cứu cẩn thận để áp dụng phù hợp cho từng giai đoạn khác nhau trong cuộc đời của nhà đầu tư

1.3.2 Các chiến lược đầu tư trong suốt vòng đời của nhà đầu tư

Giả sử nhu cầu bảo hiểm và dự trữ tiền mặt đã được đáp ứng, các cá nhân có thể bắt đầu một chương trình đầu tư nghiêm túc với số tiền tiết kiệm của mình Do những thay đổi về giá trị tài sản ròng và khả năng chấp nhận rủi ro của họ, chiến lược đầu tư của các cá nhân sẽ thay đổi trong suốt vòng đời của họ Trong phần này, chúng ta sẽ xem xét các giai đoạn khác nhau trong vòng đời đầu tư của một cá nhân Mặc dù nhu cầu và sở thích của mỗi cá nhân là khác nhau, nhưng có một số đặc điểm chung nhất có ảnh hưởng đến hầu hết các nhà đầu tư Bốn giai đoạn

của một vòng đời đầu tư được thể hiện trong Hình 1.1 với giai đoạn thứ ba (chi tiêu) và thứ tư (tặng quà) được trình bày đồng thời

1.3.2.1 Giai đoạn tích lũy (accumulation phase)

Các cá nhân trong thời kỳ từ đầu đến giữa của sự nghiệp được xem là đang trong giai đoạn tích lũy Trong giai đoạn này, những cá nhân này đang cố gắng tích lũy tài sản để đáp ứng các nhu cầu ngắn hạn, ví dụ như trả góp cho một căn nhà, và các mục tiêu lâu dài hơn, ví dụ như học phí đại học cho con cái, nghỉ hưu Thông thường, giá trị tài sản ròng của họ trong giai đoạn này là nhỏ và nợ từ các khoản vay mua ô tô hoặc các khoản vay đại học trong quá khứ của chính họ có thể rất lớn Do thời gian đầu tư thường dài và có nguồn thu nhập định kỳ từ lương, các cá nhân trong giai đoạn tích lũy sẵn sàng thực hiện các khoản đầu tư có rủi ro tương đối cao với hy vọng thu được lợi nhuận danh nghĩa trên mức trung bình theo thời gian

Hình 1.1 Sự biến động của tài sản ròng trong suốt vòng đời của nhà đầu tư

Nguồn: Reilly & Brown (2019)

Bảng 1.1: Lợi ích của việc bắt đầu đầu tư sớm

khoản đầu tư trị giá $10.000

Giá trị tương lai của khoản đầu tư $2.000

hằng năm

Giá trị tương lai của tổng 2 khoản đầu tư Lãi suất: 7%

lãi suất kép trong 20 năm hoặc lâu hơn trước khi nghỉ hưu Ngược lại, một người bắt đầu tiết kiệm ở độ tuổi trẻ hơn sẽ thu được những lợi ích lớn hơn nhiều từ các khoản tiền được đầu tư trong thời kỳ 30 hoặc 40 năm Nếu một cá nhân tiến hành đầu tư đều đặn $2.000/một năm thì anh ta cũng sẽ thu được một khoản lợi nhuận lớn theo thời gian

Như được trình bày trong Bảng 1.1, một người đã đầu tư tổng cộng $90.000 – khoản đầu tư ban đầu là $10.000, tiếp theo là $2.000 đầu tư hàng năm trong 40 năm – sẽ có hơn nửa triệu đô la với giả định lãi suất là 7%/năm Nếu khoản tiền này được đầu tư tốt hơn và kiếm được lợi nhuận 8%/năm, thì khoản tích lũy sẽ là $735.358

1.3.2.2 Giai đoạn củng cố (consolidation phase)

Các cá nhân trong giai đoạn củng cố thường đã đang ở giai đoạn giữa của sự nghiệp, đã trả xong phần lớn hoặc tất cả các khoản nợ và có thể đã thanh toán hoặc có tài sản để trả các hóa đơn đại học của con cái họ Thu nhập cao hơn chi phí, vì vậy số tiền dư có thể được đầu tư để cung cấp cho các nhu cầu về hưu trí hoặc lập kế hoạch di sản trong tương lai Thông thường, khung thời gian đầu tư cho giai đoạn này vẫn còn dài, thường là từ 20 đến 30 năm Do đó, các khoản đầu tư có mức độ rủi ro vừa phải vẫn còn hấp dẫn Đồng thời, do các cá nhân trong giai đoạn này quan tâm về việc bảo toàn vốn, nên họ không muốn chấp nhận những khoản đầu tư có mức độ rủi ro quá cao (để kiếm được lợi nhuận cao hơn) vì điều này có thể làm cho số tiền dành dụm của họ gặp nguy hiểm

1.3.2.3 Giai đoạn chi tiêu (spending phase)

Giai đoạn chi tiêu thường bắt đầu khi các cá nhân nghỉ hưu Chi phí sinh hoạt sẽ được trang trải hoàn toàn bởi lương hưu và thu nhập từ các khoản đầu tư trước đó Bởi vì thu nhập định kỳ từ lương của họ đã kết thúc (mặc dù có một số người khi nghỉ hưu vẫn đảm nhận các vị trí bán thời gian hoặc làm công việc tư vấn) nên họ rất quan tâm đến việc bảo vệ vốn của mình Đồng thời, họ cũng có nhu cầu bảo vệ khoản tiết kiệm đó trước sự sụt giảm giá trị thực do lạm phát Vì vậy, mặc dù danh mục đầu tư của họ trong giai đoạn này nên ít rủi ro hơn so với giai đoạn củng cố, nhưng họ vẫn cần đầu tư vào các tài sản rủi ro, chẳng hạn như cổ phiếu phổ thông, để bảo vệ khoản tiết kiệm khỏi lạm phát

Việc chuyển từ giai đoạn củng cố sang giai đoạn chi tiêu đòi hỏi một sự thay đổi trong tư duy, đôi khi là rất khó khăn Ví dụ, trong độ tuổi làm việc, chúng ta làm việc hăng say để tạo ra thu nhập và gia tăng tiết kiệm Nhưng khi nghỉ hưu, chúng ta không còn khoản thu nhập định kỳ từ lương và bắt đầu sử dụng khoản tiết kiệm để chi tiêu Chúng ta có xu hướng nghĩ rằng nếu chúng ta chi tiêu ít hơn, chẳng hạn 4% số tiền tích lũy thay vì 5, 6 hoặc 7%, thì tài sản của chúng ta sẽ tồn tại lâu hơn Mặc dù điều này là chính xác, nhưng nếu thị trường trải qua một đợt sụt giảm mạnh khi chúng ta đã nghỉ hưu thì có thể làm giảm đáng kể số tiền tích lũy của chúng ta May mắn thay, những công cụ hỗ trợ lập kế hoạch có thể cung cấp một cái nhìn thực tế về những gì có thể xảy ra với quỹ hưu trí của chúng ta nếu thị trường giảm điểm trong những năm đầu của thời kỳ nghỉ hưu Cái nhìn sâu sắc này có thể hỗ trợ việc lập kế hoạch đầu tư để giảm thiểu khả năng mất toàn bộ quỹ hưu trí đã tiết kiệm được

1.3.2.4 Giai đoạn cho tặng (gift phase)

Giai đoạn cho tặng có thể xảy ra đồng thời với giai đoạn chi tiêu Trong giai đoạn này, các cá nhân có thể tin rằng họ có đủ thu nhập và tài sản để trang trải các chi phí hiện tại và tương lai trong khi vẫn duy trì một khoản dự phòng cho những trường hợp bất trắc Trong trường hợp này, tài sản dư thừa có thể được sử dụng để hỗ trợ tài chính cho người thân hoặc bạn bè, đóng góp cho quỹ từ thiện…

1.3.3 Các mục tiêu đầu tư trong suốt vòng đời của nhà đầu tư

Trong vòng đời của mình, một nhà đầu tư sẽ có nhiều mục tiêu tài chính khác nhau Các mục

tiêu ngắn hạn với mức độ ưu tiên cao là những mục tiêu mà các cá nhân đặt ra để tài trợ cho

các khoản mua sắm quan trọng đối với họ, chẳng hạn như tích lũy tiền để trả tiền vay mua nhà, mua ô tô hoặc đi du lịch Các bậc cha mẹ có con ở độ tuổi vị thành niên có thể có mục tiêu ngắn hạn với sự ưu tiên cao là tích lũy tiền để trang trải chi phí học đại học cho con cái Do tầm quan trọng của những mục tiêu này và thời gian đầu tư ngắn nên các khoản đầu tư có độ rủi ro cao là không phù hợp

Các mục tiêu dài hạn với mức độ ưu tiên cao thường là những mục tiêu hướng đến sự độc lập

tài chính trong tương lai, ví dụ như khả năng nghỉ hưu ở một độ tuổi nhất định Do tính chất dài hạn của chúng, các khoản đầu tư có rủi ro cao hơn (sẽ đem lại tỷ suất lợi nhuận cao hơn) có thể được sử dụng để đạt được các mục tiêu này

Các mục tiêu có mức độ ưu tiên thấp hơn là những mục tiêu nếu nhà đầu tư đạt được thì tốt,

không đạt được cũng không sao vì nó không phải là điều trọng yếu Ví dụ như khả năng mua một chiếc ô tô mới vài năm một lần, trang trí lại ngôi nhà với những đồ đạc đắt tiền hoặc đi du lịch hạng sang dài ngày hằng năm Một bản tuyên bố chính sách đầu tư (investment policy statement – IPS) được soạn thảo tốt sẽ xem xét đầy đủ các mục tiêu này trong suốt cuộc đời của nhà đầu tư

1.4 Quy trình xây dựng danh mục đầu tư

Maginn và ctg (2007) cho rằng quản lý danh mục đầu tư là một quá trình, là một tập hợp các

hoạt động được kết hợp với nhau một cách hợp lý, có trật tự để tạo ra một sản phẩm mong muốn Quá trình này được diễn ra liên tục và có hệ thống, với các sự phản hồi để giám sát các khoản đầu tư và tái cân bằng danh mục đầu tư Ba yếu tố chính trong việc quản lý bất kỳ quy

trình kinh doanh nào là lập kế hoạch, thực hiện và phản hồi Chính những yếu tố này tạo nên

cơ sở cho quá trình quản lý danh mục đầu tư như được mô tả trong Hình 1.2

1.4.1 Bước lập kế hoạch

Bước lập kế hoạch được mô tả trong năm ô ngoài cùng bên trái của Hình 1.2 Hai ô trên cùng đại diện cho các yếu tố đầu vào liên quan đến khách hàng, trong khi hai yếu tố dưới cùng đại diện cho các dữ liệu đầu vào liên quan đến nền kinh tế và thị trường

Hình 1.2: Quy trình xây dựng danh mục đầu tư

Nguồn: Maginn và ctg (2007)

1.4.1.1 Xác định rõ mục tiêu và những trở ngại đầu tư của nhà đầu tư

Nhiệm vụ đầu tiên trong lập kế hoạch đầu tư là xác định rõ các mục tiêu đầu tư và các trở ngại

đầu tư của nhà đầu tư Mục tiêu đầu tư là kết quả đầu tư mà khách hàng mong muốn đạt được Trong đầu tư, các mục tiêu đầu tư được thể hiện dưới dạng tỷ suất lợi nhuận và rủi ro Trở ngại hoặc ràng buộc đầu tư là những hạn chế về khả năng đầu tư của nhà đầu tư trong việc tận dụng

toàn bộ hoặc một phần lợi thế của các khoản đầu tư cụ thể Ví dụ, một nhà đầu tư có thể gặp phải các ràng buộc liên quan đến việc sở hữu một loại tài sản do quy định của chính phủ hoặc

các hạn chế trong một văn bản pháp luật điều chỉnh Các ràng buộc có thể là ràng buộc nội

bộ/chủ quan, chẳng hạn như nhu cầu thanh khoản cụ thể của khách hàng, thời hạn và hoàn cảnh

riêng hoặc là ràng buộc bên ngoài/khách quan, chẳng hạn như các vấn đề về thuế và các yêu

cầu pháp lý

1.4.1.2 Soạn thảo bản tuyên bố chính sách đầu tư

Sau khi khách hàng đã xác định được các mục tiêu và ràng buộc của khách hàng, nhiệm vụ tiếp

theo của người quản lý là xây dựng bản tuyên bố chính sách đầu tư (IPS) IPS là tài liệu dùng

để quản lý tất cả các quyết định đầu tư Bênh cạnh việc trình bày các mục tiêu và ràng buộc, IPS cũng đề cập đến nhiều vấn đề khác Ví dụ, IPS thường nêu chi tiết các yêu cầu về chế độ báo cáo, hướng dẫn việc tái cân bằng danh mục đầu tư, tần suất và hình thức giao tiếp với khách hàng, phí quản lý, chiến lược đầu tư và phong cách quản lý của các nhà quản lý đầu tư IPS tạo

cơ sở cho việc phân bổ tài sản chiến lược (strategic asset allocation) Chiến lược này phản ánh

sự tương tác giữa các mục tiêu và ràng buộc của khách hàng với các kỳ vọng về thị trường vốn

Quá trình lập kế hoạch liên quan đến việc xây dựng một chiến lược đầu tư (investment strategy)

cụ thể Chiến lược này thể hiện cách thức mà nhà quản lý tiến hành phân tích và lựa chọn chứng khoán Một chiến lược đầu tư được xây dựng rõ ràng sẽ làm rõ cơ sở cho các quyết định đầu tư Nó cũng định hướng để các quyết định đầu tư này hướng tới việc đạt được các mục tiêu đầu tư Nhìn chung, các chiến lược đầu tư có thể được phân chia thành: thụ động, chủ động hoặc bán chủ động

- Theo chiến lược đầu tư thụ động, các thành phần của danh mục đầu tư không phản ứng

với những thay đổi trong kỳ vọng của thị trường vốn Ví dụ: một danh mục đầu tư được lập để mô phỏng theo chỉ số Morgan Stanley Capital International (MSCI) Europe, một chỉ số đại diện cho thị trường chứng khoán châu Âu, có thể thêm hoặc bớt các cổ phiếu thành phần để phản ánh sự thay đổi trong cơ cấu của chỉ số này, nhưng không phản ánh sự thay đổi trong kỳ vọng về thị trường vốn liên quan đến giá trị của chứng khoán đó

Đầu tư theo chỉ số là một chiến lược đầu tư thụ động phổ biến hiện nay Chiến lược này

đề cập đến việc nắm giữ một danh mục chứng khoán được thiết kế để sao chép lại tỷ

suất lợi nhuận của một chỉ số chứng khoán cụ thể Loại đầu tư thụ động thứ hai là chiến

lược mua và nắm giữ (buy-and-hold), chẳng hạn như mua các trái phiếu và nắm giữ cho

đến ngày đáo hạn

- Theo chiến lược đầu tư chủ động, nhà quản lý danh mục đầu tư sẽ phản ứng lại với

những thay đổi trong kỳ vọng về thị trường vốn Danh mục đầu tư được quản lý chủ động sẽ có cơ cấu khác với cơ cấu của một chỉ số chứng khoán tham chiếu và thường xuyên thay đổi (so với danh mục đầu tư thụ động) nhằm cố gắng tạo ra lợi nhuận đã điều chỉnh theo rủi ro cao hơn tỷ suất lợi nhuận trung bình của thị trường, theo đó tạo

ra lợi nhuận điều chỉnh rủi ro phụ trội (excess risk-adjusted return) hay còn gọi là alpha

dương Chứng khoán được nắm giữ trong danh mục sẽ phản ánh kỳ vọng của nhà quản

lý danh mục đầu tư, điều có thể khác biệt so với kỳ vọng chung của thị trường

- Chiến lược thứ ba là chiến lược bán chủ động, hay còn gọi là chiến lược thụ động nâng cao Chiến lược này theo đuổi alpha dương trong khi vẫn kiểm soát chặt chẽ rủi ro so

với danh mục đầu tư tham chiếu Ví dụ: chiến lược đầu tư hướng theo chỉ số (index-tilt strategy) tìm cách theo sát biến động của một chỉ số chứng khoán, trong khi vẫn tìm

kiếm giá trị tăng thêm bằng cách tăng tỷ trọng của một số mã cổ phiếu mà nhà quản lý dự đoán sẽ sinh lời cao hơn

Các chiến lược đầu tư chủ động rất đa dạng Để phân loại các chiến lược này, các nhà phân tích

đầu tư sử dụng khái niệm được gọi là phong cách đầu tư (investment style) Phong cách đầu tư

là phương pháp và triết lí mà một nhà đầu tư hoặc nhà quản lý tài sản đi theo trong việc lựa chọn một danh mục đầu tư, ví dụ như tập trung vào các cổ phiếu giá trị hoặc cổ phiếu tăng trưởng

1.4.1.3 Hình thành kỳ vọng thị trường vốn

Nhiệm vụ thứ ba của nhà quản lý trong bước lập kế hoạch là hình thành kỳ vọng về thị trường vốn Những dự báo dài hạn về các đặc điểm của các loại tài sản khác nhau, như rủi ro và lợi nhuận, là cơ sở để xây dựng một danh mục đầu tư có thể tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng tại một mức độ rủi ro biết trước hoặc tối thiểu hóa rủi ro tại mức lợi nhuận cho trước

1.4.1.4 Thiết lập việc phân bổ tài sản chiến lược

Nhiệm vụ cuối cùng trong quá trình lập kế hoạch là xác định phân bổ tài sản chiến lược (strategic asset allocation) Ở đây, nhà quản lý kết hợp IPS với kỳ vọng thị trường vốn để xác định tỷ lệ đầu tư cho các loại tài sản mục tiêu Tỷ trọng tối đa và tối thiểu của các loại tài sản trong danh mục cũng được xác định để kiểm soát rủi ro Nhà đầu tư có thể xây dựng chiến lược phân bổ tài sản cho một thời kỳ hoặc nhiều thời kỳ Việc xây dựng cho một thời kỳ có ưu điểm là đơn giản, trong khi lập kế hoạch cho nhiều thời kỳ có thể giải quyết các mối bận tâm về tính thanh khoản và thuế được phát sinh từ việc tái cân bằng danh mục đầu tư theo thời gian, nhưng tốn kém hơn để thực hiện

1.4.2 Bước thực hiện

Bước thực hiện (execution step) được thể hiện bằng ô ''Xây dựng và sửa đổi danh mục đầu tư”

trong Hình 1.2 Trong bước này, nhà quản lý dựa vào quyết định phân bổ tài sản chiến lược được hình thành ở Bước 1 để lựa chọn các chứng khoán cụ thể (security selection) để nắm giữ Sau khi các chứng khoán cụ thể được xác định, bộ phận giao dịch sẽ thực thi các quyết định này Sau đó, danh mục đầu tư sẽ được hiệu chỉnh lại khi các hoàn cảnh của nhà đầu tư hoặc kỳ vọng thị trường vốn thay đổi Do đó, bước thực hiện tương tác liên tục với bước phản hồi Khi đưa ra quyết định lựa chọn chứng khoán cụ thể, nhà quản lý danh mục đầu tư có thể sử

dụng các kỹ thuật tối ưu hóa danh mục đầu tư (portfolio optimization) Tối ưu hóa danh mục

đầu tư là việc sử dụng các thuật toán để kết hợp các tài sản khác nhau một cách hiệu quả Kỹ thuật này đóng một vai trò quan trọng trong việc giúp nhà đầu tư đạt được một loạt các mục tiêu về lợi nhuận và rủi ro

Đôi khi, phân bổ tài sản thực tế có thể tạm thời khác biệt so với phân bổ tài sản chiến lược Ví dụ, việc phân bổ tài sản có thể thay đổi để phản ánh sự thay đổi trong hoàn cảnh hiện tại của nhà đầu tư Việc phân bổ tạm thời có thể được duy trì cho đến khi tình hình trở lại bình thường, như được mô tả trong IPS và được phản ánh trong phân bổ tài sản chiến lược Tuy nhiên, nếu sự thay đổi này không biến mất sau một thời gian nhất định, nhà quản lý cần phải cập nhật IPS của nhà đầu tư, và kế hoạch phân bổ tài sản tạm thời sẽ trở thành phân bổ tài sản chiến lược

mới Một chiến lược được gọi là phân bổ tài sản chiến thuật (tactical asset allocation) cũng dẫn

đến sự khác biệt so với phân bổ tài sản chiến lược Phân bổ tài sản chiến thuật thường phản ánh những thay đổi trong kỳ vọng thị trường vốn ngắn hạn hơn là phản ánh những thay đổi trong hoàn cảnh của nhà đầu tư

Việc thực hiện mua bán chứng khoán cho danh mục đầu tư cũng quan trọng như quyết định lựa chọn chứng khoán Việc thực thi kém sẽ dẫn đến chi phí giao dịch cao, và làm giảm hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư Chi phí giao dịch bao gồm chi phí giao dịch hiện hữu (explicit transaction costs), chi phí giao dịch vô hình (implicit transaction costs) và chi phí cơ hội của

đầu tư bị bỏ lỡ (missed trade opportunity costs) Chi phí giao dịch hiện hữu bao gồm phí môi giới phải trả cho người môi giới, phí trả cho sàn giao dịch và thuế Chi phí giao dịch vô hình bao gồm chênh lệch giá mua - giá bán, tác động của giao dịch lô lớn lên giá thị trường Chi phí cơ hội của đầu tư bị bỏ lỡ phát sinh do sự thay đổi giá khiến giao dịch không được thực hiện Tóm lại, trong bước thực hiện, các kế hoạch được biến thành hiện thực – với tất cả các thử thách trong thế giới thực

1.4.3 Bước phản hồi

Trong bất kỳ hoạt động kinh doanh nào, phản hồi và kiểm soát là những yếu tố cần thiết để đạt được mục tiêu Trong quản lý danh mục đầu tư, bước này có hai thành phần: giám sát và tái cân bằng (monitoring and rebalancing) và đánh giá hiệu quả hoạt động (performance evaluation)

1.4.3.1 Giám sát và tái cân bằng

Giám sát và tái cân bằng liên quan đến việc sử dụng các phản hồi để đảm bảo các mục tiêu và ràng buộc hiện tại của khách hàng tiếp tục được thỏa mãn Hai nhóm yếu tố được theo dõi là nhóm yếu tố liên quan đến hoàn cảnh của nhà đầu tư và nhóm yếu tố kinh tế và thị trường Một trong những nguyên nhân chính dẫn đến việc xem xét lại danh mục đầu tư chính là sự thay đổi trong mục tiêu hoặc ràng buộc đầu tư của khách hàng do những thay đổi trong hoàn cảnh hiện tại của họ Nhà quản lý danh mục đầu tư cần có một quy trình để luôn được thông báo về những thay đổi trong hoàn cảnh của khách hàng Việc chấm dứt kế hoạch lương hưu hoặc vợ/chồng qua đời có thể gây ra sự thay đổi đột ngột về kỳ hạn đầu tư và các mối quan tâm về thuế Vì vậy, IPS nên quy định rõ sự xuất hiện của những thay đổi đó là cơ sở cho việc sửa đổi danh mục đầu tư

Những thay đổi của nền kinh tế và thị trường cũng làm phát sinh nhu cầu điều chỉnh danh mục đầu tư Các nhà quản lý danh mục đầu tư cần phải xem xét một cách có hệ thống các đặc điểm rủi ro của tài sản cũng như thị trường Một sự thay đổi trong kỳ vọng có thể kích hoạt việc sửa đổi danh mục đầu tư Tuy nhiên, khi giá của các tài sản thay đổi, danh mục đầu tư có thể bị yêu cầu xem xét lại, ngay cả khi không có thay đổi về kỳ vọng Việc tái cân bằng danh mục đầu tư có thể được kích hoạt bởi các giai đoạn đánh giá định kỳ hoặc bởi sự vi phạm về tỷ trọng của các tài sản trong danh mục do giá thay đổi Ví dụ, theo chính sách phân bổ tài sản, danh mục đầu tư được cấu thành từ 70% là cổ phiếu, 30% là trái phiếu Giả sử sau một thời gian nắm giữ, giá trị cổ phiếu tăng thêm 40%, trong khi giá trị trái phiếu chỉ tăng thêm 10% Như vậy, tỷ trọng mới là khoảng 75% cho cổ phiếu và 25% cho trái phiếu Để tuân thủ chính sách phân bổ ban đầu, danh mục đầu tư phải được tái cân bằng Trong mọi trường hợp, quyết định tái cân bằng là một quyết định quan trọng và phải tính đến nhiều yếu tố, chẳng hạn như chi phí giao dịch và thuế Việc tuân thủ chính sách tái cân sẽ có tác động lớn đến việc đạt được các mục tiêu đầu tư

1.4.3.2 Đánh giá hiệu quả hoạt động

Hiệu quả đầu tư phải được xem xét định kỳ để đánh giá tiến độ đạt được các mục tiêu đầu tư cũng như đánh giá năng lực quản lý danh mục đầu tư của nhà quản lý

Đánh giá năng lực quản lý danh mục đầu tư có ba thành phần Đo lường hiệu quả hoạt động

(performance measurement) liên quan đến việc tính toán tỷ suất lợi nhuận của danh mục đầu

tư Quy kết hiệu quả hoạt động (performance attribution) kiểm tra lý do tại sao danh mục đầu

tư đạt được kết quả như vậy và xác định các nguồn tạo ra hiệu quả hoạt động của danh mục đầu

tư Đánh giá hiệu quả hoạt động (performance appraisal) là việc đánh giá xem người quản lý

có đang thực hiện tốt công việc hay không bằng cách so sánh với danh mục đầu tư tham chiếu Thông thường, chúng ta có thể đánh giá hiệu quả hoạt động (xét về tổng lợi nhuận) của một danh mục đầu tư bằng cách đánh giá hiệu quả của ba loại quyết định sau: quyết định liên quan đến phân bổ tài sản chiến lược, quyết định liên quan đến việc định thời điểm mua bán và quyết định về việc lựa chọn cổ phiếu Bên cạnh đó, việc quản lý danh mục đầu tư cũng thường được

tham chiếu với một danh mục đầu tư đối sánh, được gọi là đánh giá hiệu quả hoạt động tương đối Đánh giá hiệu quả hoạt động tương đối và tuyệt đối của một danh mục đầu tư là những nhiệm vụ quan trọng

Đối với hiệu quả hoạt động tương đối, chúng ta có thể đặt những câu hỏi như ''So với danh mục đầu tư đối sánh, danh mục hiện tại đang tập trung quá nhiều hoặc quá ít vào cổ phiếu của ngành nào?” hoặc “Cơ sở lý luận của nhà quản lý đối với những quyết định này và mức độ thành công của chúng như thế nào?'' Đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư cũng có thể được tiến hành đối với các mô hình rủi ro cụ thể, chẳng hạn mô hình đa nhân tố cố gắng giải thích lợi nhuận của tài sản, xét về sự ảnh hưởng của các yếu tố rủi ro

Cùng với việc đánh giá năng lực quản lý danh mục đầu tư của nhà quản lý, chúng ta cũng nên thường xuyên xem xét danh mục đầu tư đối sánh để đánh giá tính phù hợp của nó Việc xem xét này sẽ bao gồm việc phân tích kỹ lưỡng cách xác định các ngành kinh tế, tỷ trọng các loại chứng khoán và tần suất thay đổi tỷ trọng của danh mục đầu tư đối sánh Từ đó, chúng ta sẽ xem xét liệu rằng danh mục đầu tư đối sánh có thể tiếp tục là một thước đo công bằng để đánh giá năng lực của người quản lý hay không

Tóm lại, quản lý danh mục đầu tư là một quá trình liên tục, trong đó:

- Các mục tiêu và ràng buộc đầu tư của khách hàng được xác định và cụ thể hóa

- Các chiến lược đầu tư được phát triển

- Các chứng khoán cấu thành nên danh mục đầu tư được chỉ rõ

- Các quyết định về xây dựng danh mục đầu tư được khởi xướng bởi các nhà quản lý danh mục đầu tư, trong khi việc tiến hành mua bán chứng khoán được thực hiện bởi các nhà giao dịch

- Hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư được đo lường và đánh giá

- Hoàn cảnh của nhà đầu tư và điều kiện của thị trường được giám sát

- Bất kỳ sự tái cân bằng cần thiết nào cũng được thực hiện

1.5 Tầm quan trọng của bản tuyên bố chính sách đầu tư

Như đã đề cập trong phần trên, bản tuyên bố chính sách đầu tư (IPS) là “bản đồ định hướng” cho quá trình đầu tư, sẽ giúp nhà đầu tư hiểu rõ hơn nhu cầu của chính họ cũng như hỗ trợ nhà quản lý danh mục đầu tư trong việc quản lý quỹ tiền của khách hàng Mặc dù nó không đảm bảo sự thành công trong đầu tư, nhưng một IPS sẽ cung cấp sự kỷ luật cho quá trình đầu tư và giảm khả năng đưa ra các quyết định vội vàng, không phù hợp Có hai lý do quan trọng để xây dựng IPS Thứ nhất, nó giúp nhà đầu tư thiết lập các mục tiêu đầu tư thực tế hơn sau khi tìm hiểu về thị trường tài chính và các rủi ro khi đầu tư Thứ hai, nó tạo ra một tiêu chuẩn để đánh giá hoạt động của nhà quản lý danh mục đầu tư

1.5.1 Hiểu và xác định các mục tiêu thực tế của nhà đầu tư

Khi được hỏi về mục tiêu đầu tư của một cá nhân, câu trả lời thường nhận được là “kiếm được nhiều tiền” hoặc một số câu trả lời tương tự Mục tiêu như vậy có hai điểm hạn chế Thứ nhất, nó có thể không phù hợp với nhà đầu tư và thứ hai, nó quá chung chung để cung cấp sự hướng dẫn đầu tư và khung thời gian đầu tư cụ thể Mục tiêu như vậy chỉ phù hợp cho những người mua vé số hoặc tham gia cá độ ở các trường đua, chứ không phù hợp với những người đầu tư tiền vào tài sản tài chính và tài sản thực trong thời gian dài

Mục đích quan trọng của việc soạn thảo IPS là giúp các nhà đầu tư hiểu được nhu cầu, mục tiêu và các trở ngại đầu tư của chính họ Vì vậy, các nhà đầu tư cần tìm hiểu về thị trường tài chính và những rủi ro khi đầu tư Nền tảng kiến thức này sẽ giúp ngăn nhà đầu tư đưa ra các quyết

định đầu tư không phù hợp vì chúng được dựa trên những kỳ vọng không thực tế và giúp họ xác định được những mục tiêu cụ thể và có thể đo lường được

Vì vậy, IPS giúp nhà đầu tư xác định các mục tiêu thực tế và hiểu rõ hơn về rủi ro và chi phí đầu tư Giá trị thị trường của tài sản, cho dù đó là cổ phiếu, trái phiếu hay bất động sản, có thể biến động đáng kể Ví dụ, trong vụ sụp đổ vào tháng 10 năm 1987, chỉ số trung bình công nghiệp Dow Jones (DJIA) đã giảm hơn 20% trong một ngày Sự sụt giảm gần đây nhất là vào năm 2008, DJIA đã giảm hơn 30% Vấn đề là, các nhà đầu tư thường chỉ tập trung vào lợi nhuận mà quên đi yếu tố rủi ro khi đầu tư Quá trình soạn thảo IPS sẽ giúp nhà đầu tư làm quen với rủi ro khi đầu tư, bởi vì các nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận

Tóm lại, việc xây dựng IPS chủ yếu là trách nhiệm của nhà đầu tư Đó là một quá trình giúp các nhà đầu tư xác định rõ các nhu cầu và mục tiêu thực tế của họ, đồng thời làm quen với thị trường tài chính và rủi ro đầu tư Nếu không có những thông tin này, nhà đầu tư không thể truyền đạt đầy đủ nhu cầu của họ cho nhà quản lý danh mục đầu tư Nếu không có thông tin đầu vào này từ các nhà đầu tư, nhà quản lý danh mục đầu tư không thể xây dựng một danh mục đầu tư đáp ứng nhu cầu của khách hàng Hậu quả của việc bỏ qua bước này rất có thể sẽ rất nghiêm trọng trong tương lai

1.5.2 Các tiêu chuẩn để đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư

IPS cũng hỗ trợ trong việc đánh giá hoạt động của nhà quản lý danh mục đầu tư Hiệu quả đầu tư sẽ không thể được đánh giá nếu không có một bộ tiêu chuẩn khách quan để đối sánh và IPS sẽ cung cấp bộ tiêu chuẩn đó Hiệu quả đầu tư của một danh mục đầu tư phải được so sánh với các tiêu chuẩn được chỉ định trong IPS, chứ không phải dựa trên lợi nhuận tổng thể của danh mục đầu tư Ví dụ, nếu một nhà đầu tư có mức độ chấp nhận rủi ro thấp, nhà quản lý danh mục đầu tư không nên bị sa thải chỉ đơn giản vì danh mục đầu tư không hoạt động tốt như chỉ số chứng khoán S&P 500 Lý do là vì rủi ro sẽ quyết định lợi nhuận, các khoản đầu tư có độ rủi ro thấp sẽ có lợi nhuận kỳ vọng thấp hơn so với các khoản đầu tư có độ rủi ro cao

IPS thường sẽ bao gồm một danh mục đầu tư để đối sánh (benchmark portfolio) hoặc bộ tiêu chuẩn để so sánh Danh mục đầu tư đối sánh, cũng như các tài sản trong danh mục này, phải phù hợp với sở thích rủi ro và nhu cầu đầu tư của khách hàng Đồng thời, danh mục đầu tư đối sánh này cũng được sử dụng để đánh giá hiệu suất đầu tư của nhà quản lý danh mục đầu tư Ví dụ, nếu một nhà đầu tư đã tuyên bố lựa chọn các khoản đầu tư có độ rủi ro thấp trong IPS thì hiệu suất đầu tư của nhà quản lý quỹ nên được so sánh với hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư đối sánh có độ rủi ro thấp Tương tự, một nhà đầu tư tìm kiếm các khoản đầu tư có rủi ro cao, lợi nhuận cao nên so sánh hiệu suất của danh mục đầu tư với danh mục đầu tư đối sánh có rủi ro cao Nhà quản lý phải được đánh giá chủ yếu bằng việc họ có tuân thủ nhất quán các nguyên tắc đầu tư được tuyên bố trong IPS hay không Việc không tuân thủ những nguyên tắc này thể hiện rằng nhà quản lý danh mục đầu tư đó đã hành động không vì lợi ích tốt nhất cho khách hàng Do đó, ngay cả khi những sai lệch này dẫn đến mức lợi nhuận danh mục đầu tư cao hơn thì đây vẫn là cơ sở cho việc sa thải của nhà quản lý này

Tóm lại, chúng ta đã thấy được tầm quan trọng của việc xây dựng IPS Trước tiên, khách hàng phải hiểu được nhu cầu của chính mình trước khi trao đổi với nhà quản lý danh mục đầu tư Sau đó, nhà quản lý sẽ thực hiện những mong muốn của khách hàng bằng cách tuân theo các nguyên tắc đầu tư Hãy nhớ rằng IPS được thiết kế để áp đặt kỷ luật đầu tư lên khách hàng và nhà quản lý danh mục đầu tư Miễn là chính sách đầu tư được tuân thủ, thì việc tăng giảm trong hiệu suất đầu tư không phải là mối quan tâm lớn Nhà đầu tư càng ít hiểu biết thì họ càng có nhiều khả năng đánh giá không đúng về hiệu suất đầu tư của nhà quản lý danh mục đầu tư

1.5.3 Các lợi ích khác

Một bản tuyên bố chính sách đầu tư phù hợp giúp bảo vệ khách hàng trước các khoản đầu tư không phù hợp hoặc hành vi phi đạo đức của nhà quản lý danh mục đầu tư Nếu không có hướng

dẫn rõ ràng bằng văn bản, một số nhà quản lý có thể cân nhắc đầu tư vào các khoản đầu tư rủi ro cao, với hy vọng thu được lợi nhuận nhanh chóng Những hành động như vậy có thể đi ngược lại nhu cầu cụ thể của nhà đầu tư Mặc dù luật pháp có thể chống lại những hành động đó, nhưng việc viết một IPS rõ ràng và chi tiết sẽ làm giảm khả năng xảy ra hành vi không phù hợp của nhà quản lý

Danh mục đầu tư của khách hàng không phải được quản lý bởi duy nhất một nhà quản lý Vì nhà quản lý danh mục đầu tư của bạn có thể bị sa thải hoặc chuyển công ty, nên khi đó, danh mục đầu tư có thể được chuyển giao cho một nhà quản lý mới mà khách hàng không biết Để tránh sự chậm trễ trong quá trình chuyển đổi này, IPS cần phải rõ ràng, chi tiết để nhà quản lý mới có thể bắt tay ngay vào việc quản lý IPS phải ngăn chặn sự chậm trễ trong việc theo dõi và tái cân bằng danh mục đầu tư và góp phần tạo ra sự chuyển giao liền mạch từ nhà quản lý tiền cũ sang nhà quản lý tiền mới

Tóm lại, một IPS rõ ràng bằng văn bản sẽ giúp tránh các vấn đề tiềm ẩn nêu trên Khi khách hàng xác định rõ nhu cầu và mong muốn của họ, nhà quản lý danh mục đầu tư có thể xây dựng danh mục đầu tư phù hợp một cách hiệu quả hơn IPS cung cấp một thước đo khách quan để đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư, giúp bảo vệ khách hàng khỏi những vi phạm đạo đức của nhà quản lý danh mục đầu tư và hỗ trợ trong quá trình chuyển giao giữa các nhà quản lý Do đó, bước đầu tiên trước khi bắt đầu bất kỳ một kế hoạch đầu tư nào là xây dựng bản tuyên bố chính sách đầu tư

1.6 Thu thập dữ liệu cho việc soạn thảo bản tuyên bố chính sách đầu tư

Trước khi bắt tay vào soạn thảo một IPS, nhà quản lý danh mục đầu tư cần có một cuộc trao đổi cởi mở và thẳng thắn về ý tưởng, mục tiêu và những lo ngại của nhà đầu tư Cụ thể, họ cần thảo luận với nhau về các mục tiêu đầu tư và các ràng buộc đầu tư của khách hàng Để minh họa cho quá trình này, chúng ta sẽ thảo luận về các mục tiêu đầu tư và ràng buộc đầu tư có thể có của nhà đầu tư 25 tuổi và nhà đầu tư 65 tuổi

1.6.1 Mục tiêu đầu tư

Mục tiêu đầu tư cần phải được thể hiện bằng cả rủi ro và lợi nhuận Mối quan hệ giữa rủi ro và

lợi nhuận đòi hỏi khi thiết lập mục tiêu, chúng ta không nên chỉ tập trung vào lợi nhuận Việc chỉ tập trung vào lợi nhuận có thể dẫn đến các quyết định đầu tư không phù hợp của nhà quản lý danh mục đầu tư, chẳng hạn như việc sử dụng các chiến lược đầu tư có độ rủi ro cao hoặc mua bán quá thường xuyên với nỗ lực mua thấp và bán cao

Ví dụ, một khách hàng có thể có một mục tiêu lợi nhuận là “tăng gấp đôi khoản đầu tư của tôi trong năm năm” Trước khi một tuyên bố như vậy trở thành một mục tiêu chính thức và được ghi vào IPS, khách hàng phải được thông báo đầy đủ về các rủi ro đầu tư liên quan đến mục

tiêu đó, bao gồm cả khả năng thua lỗ Việc phân tích kỹ lưỡng khả năng chấp nhận rủi ro (risk

tolerance) của khách hàng nên được thực hiện trước bất kỳ cuộc thảo luận nào về các mục tiêu lợi nhuận Đối với một nhà đầu tư ngại rủi ro (risk-averse investor), việc đầu tư vào các tài sản

có rủi ro cao là không phù hợp Để đánh giá mức độ chấp nhận rủi ro của khách hàng, các công ty sẽ cho họ làm các bài khảo sát (xem ví dụ ở Hộp 1 ở cuối Phần 1.6.1) Sau đó, nhà quản lý sẽ sử dụng kết quả đánh giá này để phân loại khả năng chấp nhận rủi ro của khách hàng và đề xuất chiến lược phân bổ tài sản ban đầu phù hợp

Khả năng chấp nhận rủi ro phụ thuộc vào đặc trưng tâm lý của từng cá nhân Đồng thời, nó cũng bị ảnh hưởng bởi các yếu tố khác như dự trữ tiền mặt và phạm vi bảo hiểm hiện tại Khả năng chấp nhận rủi ro còn bị ảnh hưởng bởi hoàn cảnh gia đình (ví dụ như tình trạng hôn nhân, số lượng con cái) và độ tuổi của khách hàng Chúng ta biết rằng người cao tuổi hơn thường có thời kỳ đầu tư ngắn hơn và có nhiều kinh nghiệm hơn, bao gồm cả việc trải qua những đợt biến động mạnh của thị trường mà những người trẻ tuổi chưa trải qua

Khả năng chấp nhận rủi ro cũng bị ảnh hưởng bởi thu nhập và giá trị tài sản ròng của khách hàng Giả sử những yếu tố khác là giống nhau, những cá nhân có thu nhập cao hơn có xu hướng chấp nhận rủi ro cao hơn vì thu nhập của họ có thể giúp trang trải những khoản thua lỗ Tương tự, các cá nhân với giá trị danh mục đầu tư lớn hơn có thể dành một phần tài sản để đầu tư vào tài sản rủi ro (để kiếm lợi nhuận cao), trong khi các tài sản còn lại sẽ đầu tư vào những tài sản ít rủi ro hơn để tạo ra một bước đệm chống lại thua lỗ

Mục tiêu lợi nhuận của một người có thể được thể hiện dưới dạng số tiền cụ thể hoặc theo tỷ suất lợi nhuận tương đối Ngoài ra, mục tiêu lợi nhuận cũng có thể được thể hiện dưới dạng phát biểu tổng quát như bảo toàn vốn, tăng trưởng vốn, thu nhập hiện tại hoặc tổng lợi nhuận

Bảo toàn vốn (capital preservation) có nghĩa là các nhà đầu tư muốn giảm thiểu rủi ro thua lỗ,

xét về giá trị thực: họ tìm cách duy trì sức mua của khoản đầu tư của mình Nói cách khác, tỷ suất lợi nhuận kiếm được cần phải lớn hơn tỷ lệ lạm phát Nói chung, đây là một chiến lược đầu tư dành cho các nhà đầu tư ngại rủi ro hoặc dành cho các khoản tiền cần thiết trong thời gian ngắn, ví dụ như thanh toán học phí cho năm tới hoặc thanh toán tiền vay mua nhà

Tăng trưởng vốn (capital appreciation) là một mục tiêu phù hợp khi nhà đầu tư muốn danh

mục đầu tư của mình tăng trưởng (xét về giá trị thực) theo thời gian để đáp ứng một số nhu cầu trong tương lai Theo chiến lược này, sự tăng trưởng của danh mục chủ yếu thông qua lãi vốn (capital gains), các nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận rủi ro để đạt được mục tiêu của họ Nói chung, các nhà đầu tư dài hạn đang tìm cách xây dựng quỹ hưu trí hoặc quỹ giáo dục đại học cho con cái có thể có mục tiêu này

Khi thu nhập hiện tại (current income) là mục tiêu lợi nhuận, các nhà đầu tư muốn danh mục

đầu tư tập trung vào việc tạo ra thu nhập hơn là tăng trưởng vốn Chiến lược này phù hợp với các nhà đầu tư muốn bổ sung thu nhập của họ bằng thu nhập được tạo ra từ danh mục đầu tư để đáp ứng chi phí sinh hoạt Những người về hưu có thể phù hợp với mục tiêu này

Mục tiêu của chiến lược tổng lợi nhuận (total return) cũng tương tự như mục tiêu tăng giá vốn;

cụ thể là, các nhà đầu tư muốn giá trị thực của danh mục đầu tư tăng trưởng theo thời gian để đáp ứng nhu cầu trong tương lai Trong khi chiến lược tăng trưởng vốn tìm cách thực hiện điều này chủ yếu thông qua lãi vốn, thì chiến lược tổng lợi nhuận lại tìm cách tăng giá trị danh mục đầu tư bằng cả lãi vốn và tái đầu tư khoản thu nhập hiện tại Bởi vì chiến lược tổng lợi nhuận nhắm đến thu nhập hiện tại và lãi vốn nên độ rủi ro của nó nằm giữa chiến lược thu nhập hiện tại và chiến lược tăng trưởng vốn

Trong việc thiết lập mục tiêu đầu tư, nhà đầu tư có thể sử dụng nguyên tắc SMART để định hình và xác định mục tiêu của bản thân trong tương lai Nguyên tắc SMART thực chất là từ ghép, được ghép từ năm chữ cái đầu của năm từ khác nhau Mỗi chữ cái đại diện cho một tiêu chí khi đặt ra mục tiêu cá nhân, bao gồm:

- Specific (cụ thể, rõ ràng và dễ hiểu) Một mục tiêu thông minh đầu tiên phải được lên

kế hoạch một cách cụ thể, rõ ràng Mục tiêu càng cụ thể, rõ ràng thì khả năng đạt được càng cao

- Measurable (đo lường được) Mục tiêu đặt ra phải được gắn liền với những con số cụ

thể, nghĩa là có thể cân, đo, đong, đếm được Chúng ta cần phải biết được chính xác mình cần đạt những gì, bao nhiêu Chẳng hạn, bạn muốn có một nguồn thu nhập ổn định, thì “ổn định” với đối với bản thân bạn là như thế nào? Có thể là nguồn thu nhập của bạn là 20 triệu đồng/tháng

- Achievable/ Attainable (có thể đạt được) Mục tiêu đặt ra cần phải khả thi Nghĩa là

chúng ta phải suy nghĩ về khả năng của bản thân trước khi đề ra một chỉ tiêu quá xa vời để rồi phải bỏ cuộc giữa chừng Tuy nhiên, như vậy không có nghĩa là chúng ta chỉ đặt ra những mục tiêu dễ dàng, đơn giản vì như vậy sẽ làm cho bản thân không cảm thấy thích thú và được thách thức

- Realistic/ Relevant (thực tế, không viễn vông) Mục tiêu đặt ra cũng không nên quá xa

vời so với thực tế Bạn hoàn toàn có thể áp dụng đủ các nguồn lực của mình để đảm bảo chúng sẽ đi đến nơi cần phải đến Để làm được điều này, chúng ta hãy ngồi tính toán xem khả năng, vật chất, quỹ thời gian, nguồn hỗ trợ…xem có thực hiện được ý định không

- Time bound/ Time based (thời hạn để đạt được mục tiêu đã vạch ra) Bất cứ một mục

tiêu lớn nhỏ nào cũng cần được xác định một thời gian cụ thể để thực hiện Nó tạo cho bạn một cột mốc xác định thời điểm bạn bước lên đỉnh chiến thắng Trong quá trình thực hiện, ta biết được đang đi đến đâu trong cuộc hành trình và kịp thời chấn chỉnh mức độ phấn đấu

1.6.1.1 Mục tiêu đầu tư của khách hàng 25 tuổi

Mục tiêu đầu tư thích hợp cho nhà đầu tư 25 tuổi điển hình là gì? Giả sử anh ta có một công việc ổn định, thu nhập tốt, được bảo hiểm đầy đủ và có đủ tiền trong ngân hàng để làm khoản dự phòng cho những tình huống bất trắc không lường trước Chúng ta cũng giả định rằng mục tiêu đầu tư dài hạn với mức độ ưu tiên cao hiện tại của anh ấy là xây dựng quỹ hưu trí Tùy thuộc vào mức độ ngại rủi ro của mình, anh ta có thể chọn một chiến lược có mức độ rủi ro từ trung bình đến cao vì nguồn thu nhập từ công việc có thể sẽ tăng lên theo thời gian Hơn nữa, với tuổi trẻ và tiềm năng tăng trưởng thu nhập, một chiến lược rủi ro thấp, chẳng hạn như bảo toàn vốn hoặc thu nhập hiện tại, là không phù hợp với mục tiêu quỹ hưu trí của anh ta; mục tiêu tổng lợi nhuận hoặc tăng trưởng vốn sẽ là thích hợp nhất Dưới đây là một tuyên bố mục tiêu về lợi nhuận có thể có:

Đầu tư tiền vào nhiều loại tài sản đầu tư có độ rủi ro từ trung bình đến cao Mức rủi ro trung bình của danh mục đầu tư cổ phần phải lớn hơn mức rủi ro của một chỉ số thị trường chứng khoán, chẳng hạn như chỉ số chứng khoán NYSE Tỷ lệ vốn đầu tư vào cổ phiếu trong và ngoài nước nên chiếm từ 80% đến 95% giá trị của danh mục đầu tư Số tiền còn lại nên được đầu tư vào trái phiếu ngắn hạn và trung hạn

1.6.1.2 Mục tiêu đầu tư của khách hàng 65 tuổi

Giả sử nhà đầu tư 65 tuổi điển hình của chúng ta cũng có đủ bảo hiểm và dự trữ tiền mặt Giả sử cô ấy sẽ nghỉ hưu vào cuối năm nay Vị khách hàng này sẽ muốn đầu tư vào những tài sản có độ rủi ro thấp hơn so với nhà đầu tư 25 tuổi vì nguồn thu nhập từ lương sẽ sớm kết thúc Cô ấy sẽ không thể bù đắp bất kỳ khoản lỗ đầu tư nào bằng cách tiết kiệm nhiều hơn từ tiền lương của mình Tùy thuộc vào thu nhập từ an sinh xã hội và kế hoạch lương hưu, cô ấy có thể cần thêm thu nhập từ danh mục đầu tư để trang trải chi phí sinh hoạt

Chúng ta dự kiến rằng cô ấy có thể sống thêm khoảng 20 năm nữa, nên danh mục của cô ấy sẽ cần được bảo vệ chống lại lạm phát Một nhà đầu tư ngại rủi ro cao sẽ chọn sự kết hợp giữa chiến lược thu nhập hiện tại và chiến lược bảo toàn vốn Ngược lại, một nhà đầu tư có mức độ ngại rủi ro thấp sẽ chọn sự kết hợp giữa chiến lược thu nhập hiện tại và tổng lợi nhuận để cố gắng tăng trưởng vốn chống lại lạm phát Dưới đây là một ví dụ về một tuyên bố như vậy:

Đầu tư vào cổ phiếu và trái phiếu để đáp ứng nhu cầu thu nhập hiện tại (từ thu nhập trái phiếu và cổ tức cổ phiếu) và để cung cấp cho sự tăng trưởng vốn (từ cổ phiếu) Chứng khoán có thu nhập cố định nên chiếm 55–65% tổng danh mục đầu tư; trong số này, 5–15% nên được đầu tư vào chứng khoán ngắn hạn để tăng tính thanh khoản và an toàn 35–45% danh mục còn lại nên được đầu tư vào các cổ phiếu chất lượng cao có rủi ro tương tự như chỉ số S&P 500

Hộp 1: Khả năng chấp nhận rủi ro của bạn như thế nào?

Để có ý tưởng sơ bộ về khả năng chấp nhận rủi ro của mình, nhà đầu tư vui lòng làm bài trắc nghiệm sau đây Hãy chọn đáp án có câu trả lời phù hợp với bạn nhất

1 Nói chung, người bạn thân nhất của bạn sẽ mô tả bạn là người chấp nhận rủi ro như thế nào?

a Một con bạc thực sự

b Sẵn sàng chấp nhận rủi ro sau khi đã tiến hành nghiên cứu đầy đủ

c Cẩn thận

d Một người luôn né tránh rủi ro

2 Bạn đang tham gia một trò chơi có thưởng và có thể chọn một trong các lựa chọn sau Bạn sẽ lấy cái nào?

a Giải thưởng tiền mặt 1.000 đô la b Cơ hội 50% để giành được 5.000 đô la c Cơ hội 25% để giành được 10.000 đô la

d Cơ hội 5% để giành được 100.000 đô la

3 Bạn vừa tiết kiệm đủ số tiền cho chuyến du lịch "chỉ có một lần trong đời" của bạn Ba tuần trước chuyến đi, bạn bị mất việc Bạn sẽ:

d Kéo dài chuyến du lịch đã định bởi vì đây có thể là cơ hội cuối cùng để bạn có thể thực hiện nó

4 Nếu bạn bất ngờ nhận được 20.000 USD để đầu tư, bạn sẽ làm gì?

a Gửi tiền vào tài khoản ngân hàng hoặc mua các công cụ trên thị trường tiền tệ b Đầu tư vào những trái phiếu có chất lượng cao hoặc quỹ đầu tư trái phiếu c Đầu tư vào cổ phiếu hoặc quỹ đầu tư cổ phiếu

5 Về kinh nghiệm, bạn cảm thấy tự tin như thế nào khi đầu tư vào cổ phiếu hoặc quỹ đầu tư cổ phiếu?

a Không tự tin chút nào

8 Giả sử chỉ có bốn sự lựa chọn sau, bạn sẽ thích lựa chọn nào?

a Trường hợp tốt nhất thu được $ 200; trường hợp xấu nhất lỗ $ 0

b Trường hợp tốt nhất thu được $ 800; trường hợp xấu nhất là mất $ 200

c Trường hợp tốt nhất thu được $ 2.600; trường hợp xấu nhất là mất $ 800

d Trường hợp tốt nhất thu được $ 4,800 đạt được trường hợp tốt nhất; trường hợp xấu nhất là mất $ 2,400

9 Hiện tại, bạn đã được cho $ 1.000 Bây giờ bạn có thêm một sự lựa chọn trong bốn trường hợp sau Bạn sẽ chọn điều nào?

a Chắc chắn nhận được thêm $ 500 b 50% cơ hội nhận được $ 1.000 và 50% cơ hội không đạt được gì

10 Hiện tại, bạn đã được cho $2.000 Bây giờ bạn có thêm một sự lựa chọn trong bốn trường hợp sau Bạn sẽ chọn điều nào?

a Gửi ngân hàng hoặc đầu tư vào các công cụ trên thị trường tiền tệ

b Đầu tư vào quỹ đầu tư cổ phiếu và trái phiếu

c Một danh mục gồm 15 cổ phiếu phổ thông

d Đầu tư vào hàng hóa như vàng, bạc và dầu mỏ

12 Nếu bạn phải đầu tư $ 20.000, bạn sẽ thấy lựa chọn nào sau đây là hấp dẫn nhất?

a Đầu tư 60% vào các khoản đầu tư rủi ro thấp, 30% vào các khoản đầu tư rủi ro trung bình và 10% vào các khoản đầu tư rủi ro cao

b Đầu tư 30% vào các khoản đầu tư rủi ro

b Hơi tự tin c Rất tự tin

6 Khi bạn nghĩ đến từ “rủi ro”, từ nào sau đây xuất hiện trong đầu bạn đầu tiên?

a Sự mất mát

b Sự không chắc chắn c Cơ hội

d Sợ hãi

7 Một số chuyên gia đang dự đoán giá trị của các tài sản thật như vàng, bất động sản… sẽ tăng, trong khi giá trái phiếu có thể giảm Tuy nhiên, các chuyên gia có xu hướng đồng ý rằng trái phiếu chính phủ tương đối an toàn Hầu hết các tài sản đầu tư hiện tại của bạn là trái phiếu chính phủ có lãi suất cao Bạn sẽ làm gì?

a Tiếp tục giữ các trái phiếu

b Bán toàn bộ trái phiếu, đầu tư một nửa số tiền thu được vào các công cụ trên thị trường tiền tệ và phần còn lại vào tài sản thực c Bán toàn bộ trái phiếu và đầu tư toàn bộ số tiền thu được vào tài sản thực

d Bán toàn bộ trái phiếu, đầu tư toàn bộ tiền vào tài sản thực và vay thêm tiền để mua thêm tài sản thực

trung bình và 30% vào các khoản đầu tư rủi ro cao

c Đầu tư 10% vào các khoản đầu tư rủi ro thấp, 40% vào các khoản đầu tư rủi ro trung bình và 50% vào các khoản đầu tư rủi ro cao

13 Một người bạn và cũng là nhà hàng xóm đáng tin cậy của bạn là một nhà địa chất học giàu kinh nghiệm, đang tập hợp một nhóm các nhà đầu tư để huy động vốn cho một dự án khai thác vàng Nếu dự án thành công, bạn sẽ nhận lại được số tiền bằng 50 đến 100 lần số tiền mà bạn đã góp Nếu thất bại, bạn sẽ mất toàn bộ khoản đầu tư Người bạn này ước tính cơ hội thành công chỉ là 20% Nếu bạn có tiền, bạn sẽ đầu tư bao nhiêu?

a Không tham gia b Một tháng lương c Ba tháng lương d Sáu tháng lương

Thang điểm:

Điểm của bạn được tính như sau: 1 a = 4, b = 3, c = 2, d = 1; 2 a = 1, b = 2, c = 3, d = 4; 3 a = 1, b = 2, c = 3, d = 4; 4 a = 1, b = 2, c = 3; 5 a = 1, b = 2, c = 3, 6 a = 1, b = 2, c = 3, d = 4; 7 a = 1, b = 2, c = 3, d = 4; 8 a = 1, b = 2, c = 3, d = 4; 9 a = 1, b = 3; 10 a = 1, b = 3; 11 a = 1, b = 2, c = 3, d = 4; 12 a = 1, b = 2, c = 3; 13 a = 1, b = 2, c = 3, d = 4

Nếu bạn đạt từ 0 đến 18 điểm thì bạn là nhà đầu tư cẩn trọng (conservative), từ 19 đến 32 là nhà đầu tư cân bằng (moderate) và từ 33 đến 47 là nhà đầu tư mạo hiểm (aggressive)

Nguồn: Grable & Lytton (1999)

Dựa vào mức độ chấp nhận rủi ro của mình, nhà đầu tư có thể được khuyến nghị lựa chọn những chiến lược phân bổ tài sản phù hợp Bảng 1.2 là một ví dụ về sự khuyến nghị phần bổ tài sản của công ty Vanguard Investments

1.6.2 Những ràng buộc đầu tư

Ngoài mục tiêu đầu tư, một số ràng buộc khác cũng ảnh hưởng đến kế hoạch đầu tư của khách hàng Các ràng buộc đầu tư bao gồm nhu cầu thanh khoản, thời gian đầu tư, vấn đề về thuế, các ràng buộc về pháp lý, cũng như các nhu cầu và sở thích riêng

1.6.2.1 Nhu cầu thanh khoản

Một tài sản có tính thanh khoản nếu nó có thể nhanh chóng được chuyển đổi thành tiền mặt với giá gần với giá trị thị trường hợp lý Nhìn chung, một tài sản có tính thanh khoản cao hơn nếu

việc giao dịch tài sản đó đã được tiêu chuẩn hóa và có nhiều nhà đầu tư quan tâm Tín phiếu kho bạc là một chứng khoán có tính thanh khoản cao, còn bất động sản thì không

Kế hoạch đầu tư phải xem xét đến nhu cầu thanh khoản của khách hàng Ví dụ, mặc dù mục tiêu chính của nhà đầu tư là xây dựng quỹ hưu trí, nhưng một số mục tiêu ngắn hạn trước mắt có thể yêu cầu nhà đầu tư phải luôn có một nguồn vốn khả dụng như đóng thuế, mua xe hơi, trả học phí…

Bảng 1.2: Phân bổ tài sản theo mức độ chấp nhận rủi ro Mục tiêu lợi nhuận

tổng quát Mức độ rủi ro

Tiền mặt/công cụ ngắn hạn (%)

Trái phiếu (%)

Cổ phiếu (%)

Thu nhập hiện tại

Cẩn trọng Cân bằng Mạo hiểm

0 0 0

100 80 70

0 20 30

Tổng lợi nhuận

Cẩn trọng Cân bằng Mạo hiểm

0 0 0

60 50 40

40 50 60

Tăng trưởng vốn

Cẩn trọng Cân bằng Mạo hiểm

0 0 0

30 20 0

70 80 100

Nguồn: Dựa trên dữ liệu được lấy từ Vanguard.com

Nhu cầu thanh khoản của nhà đầu tư 25 tuổi có lẽ sẽ thấp vì anh ta có thu nhập tiền lương hằng tháng và sẽ tập trung vào mục tiêu quỹ hưu trí dài hạn của mình Tuy nhiên, điều này có thể thay đổi nếu anh ta bị thất nghiệp hoặc sắp kết hôn Nếu có bất kỳ thay đổi nào xảy ra, nhà đầu tư cần phải điều chỉnh lại IPS cũng như kế hoạch tài chính của mình cho phù hợp

Trong khi đó, nhà đầu tư 65 tuổi sẽ có nhu cầu thanh khoản cao hơn Mặc dù cô ấy có thể nhận được lương hưu nhưng khoản này nhiều khả năng là thấp hơn so với tiền lương trước đây của cô ấy Cô ấy sẽ muốn một phần danh mục đầu tư của mình được đầu tư vào những chứng khoán có thanh khoản cao để đáp ứng các chi phí đột xuất hoặc các nhu cầu đặc biệt như các chuyến du lịch

1.6.2.2 Thời gian đầu tư

Thời gian đầu tư (time horizon) là một thuật ngữ được sử dụng để mô tả tổng độ dài về thời gian mà một nhà đầu tư dự kiến sẽ nắm giữ danh mục đầu tư (ngắn hạn hoặc dài hạn) Có một mối quan hệ chặt chẽ giữa thời gian đầu tư, nhu cầu thanh khoản và khả năng xử lý rủi ro Các nhà đầu tư có thời gian đầu tư dài thường yêu cầu ít thanh khoản hơn (vì thường không cần đến vốn trong nhiều năm) và có thể chịu đựng rủi ro cao hơn (vì các thiếu hụt hoặc thua lỗ đều có thể được khắc phục bằng thu nhập và lợi nhuận trong những năm tiếp theo) Ngược lại, các nhà đầu tư có thời gian đầu tư ngắn hơn thường ưa thích các khoản đầu tư có tính thanh khoản cao hơn và ít rủi ro hơn bởi vì các khoản lỗ khó khắc phục hơn trong thời gian đầu tư ngắn Do giới hạn về tuổi thọ, nhà đầu tư 65 tuổi có thời gian đầu tư ngắn hơn so với nhà đầu tư 25 tuổi Tuy nhiên, điều này không có nghĩa là nhà đầu tư 65 tuổi nên đặt tất cả tiền của mình vào các khoản tiết kiệm ngắn hạn Nhà đầu tư này vẫn cần nắm giữ các khoản đầu tư dài hạn như cổ phiếu để chống lạm phát Nhưng do hạn chế về thời gian, nhà đầu tư 65 tuổi nên có tỷ trọng cổ phiếu trong danh mục đầu tư thấp hơn so với nhà đầu tư 25 tuổi

1.6.2.3 Các vấn đề về thuế

Thuế có thể trở thành một vấn đề vô cùng rắc rối nếu danh mục đầu tư có nắm giữ những tài sản ở nước ngoài Lý do là vì chính sách thuế sẽ khác nhau ở các quốc gia khác nhau Ngoài ra, các quy định về thuế thường được thúc đẩy bởi các yếu tố chính trị nhiều hơn là bởi các lý thuyết kinh tế và tài chính Do đó, chính sách thuế liên tục bị thay đổi Điều này làm cho việc lập kế hoạch đầu tư sẽ trở nên phức tạp Chính vì vậy, để hiểu được tác động của thuế lên chiến lược đầu tư, cũng như kết quả đầu tư cuối cùng, nhà đầu tư cần nhận được sự tư vấn kịp thời từ các chuyên gia về thuế

1.6.2.4 Các ràng buộc về pháp lý

Thị trường tài chính đều được quản lý chặt chẽ bởi nhiều quy định pháp luật và quy trình đầu tư cũng vậy Đôi khi, những quy định pháp luật này hạn chế chiến lược đầu tư của các cá nhân và tổ chức Ví dụ, các khoản tiền được rút ra khỏi tài khoản hưu trí cá nhân (individual retirement account – IRA) trước tuổi nghỉ hưu sẽ phải chịu thuế và phải chịu thêm khoản phạt 10% Bạn cũng có thể quen thuộc với khuyến cáo của các ngân hàng rằng bạn sẽ được hưởng lãi suất không kỳ hạn nếu bạn rút tiền trước hạn Các quy định như vậy có thể làm cho các khoản đầu tư này trở nên kém hấp dẫn đối với các nhà đầu tư có nhu cầu thanh khoản cao Các quy định cũng có thể hạn chế các lựa chọn đầu tư sẵn có cho người được ủy thác (fiduciary) Người được ủy thác phải đưa ra những quyết định đầu tư phù hợp với mong muốn của người ủy thác (một IPS được viết cẩn thận sẽ hỗ trợ quá trình này) Ngoài ra, người được ủy thác phải

đáp ứng tiêu chuẩn thận trọng (prudent-man standard), có nghĩa là họ phải đầu tư và quản lý

quỹ như cách mà một nhà đầu tư thận trọng tự quản lý danh mục cho chính mình

Tất cả các nhà đầu tư phải tôn trọng một số luật nhất định, chẳng hạn như cấm giao dịch nội gián Thông thường, những người sở hữu thông tin nội bộ quan trọng là những nhà quản lý của công ty, những người có nghĩa vụ ủy thác đối với các cổ đông của họ Các giao dịch bảo mật dựa trên thông tin nội bộ vi phạm niềm tin ủy thác mà các cổ đông đã đặt lên ban quản lý vì các nhà quản lý cố gắng thu lợi ích cá nhân từ vị trí đặc quyền của họ

Đối với nhà đầu tư 25 tuổi, các vấn đề pháp lý sẽ ít được quan tâm, ngoại trừ việc giao dịch nội gián và các hình phạt liên quan đến việc rút tiền sớm từ IRA Nếu anh ta tìm kiếm một nhà tư vấn tài chính để hỗ trợ anh ta trong việc xây dựng kế hoạch tài chính, thì nhà tư vấn đó sẽ phải tuân theo các quy định liên quan đến mối quan hệ giữa khách hàng và nhà tư vấn Nhà đầu tư 65 tuổi cũng lo ngại tương tự Ngoài ra, là một người đã nghỉ hưu, nếu muốn lập kế hoạch di sản và thiết lập tài khoản ủy thác, cô ấy nên sử dụng dịch vụ tư vấn pháp lý và tư vấn thuế để đảm bảo rằng kế hoạch của mình được thực hiện đúng cách

1.6.2.5 Các nhu cầu và sở thích riêng

Những ràng buộc này phụ thuộc vào đặc điểm riêng của từng nhà đầu tư Một số nhà đầu tư có thể không muốn đầu tư cổ phiếu của một số ngành nghề do sở thích cá nhân hoặc vì lý do ý thức xã hội Ví dụ, họ có thể yêu cầu không đầu tư vào các công ty sản xuất hoặc bán thuốc lá, rượu, nội dung khiêu dâm hoặc các sản phẩm có hại cho môi trường Một số quỹ đầu tư sàng lọc theo loại tiêu chí trách nhiệm xã hội

Một ví dụ khác về hạn chế cá nhân là thời gian và chuyên môn của nhà đầu tư Các giám đốc điều hành bận rộn có thể sẽ thích thư giãn trong những giờ không làm việc và để một cố vấn đáng tin cậy quản lý các khoản đầu tư của họ Mặt khác, những người về hưu có thể có nhiều thời gian rảnh nhưng họ không tự tin để lựa chọn và giám sát các khoản đầu tư, vì vậy họ cũng có thể tìm kiếm lời khuyên chuyên nghiệp từ các nhà cố vấn

Ngoài ra, một chủ doanh nghiệp mà nắm giữ nhiều cổ phiếu của chính công ty mình có thể lưỡng lự việc bán cổ phiếu ngay cả khi việc đó là cần thiết Hơn nữa, nếu cổ phiếu nắm giữ đang được giao dịch trên thị trường OTC thì có thể gặp khó khăn trong việc tìm được người mua, trừ khi cổ phiếu được bán với giá chiết khấu so với giá trị thị trường hợp lý của chúng

Bởi vì mỗi nhà đầu tư là duy nhất, tác động của ràng buộc cuối cùng này là khác nhau đối với mỗi người Vấn đề là, mỗi cá nhân sẽ phải quyết định, và sau đó là truyền đạt các nhu cầu và sở thích cụ thể trong một IPS được soạn thảo tốt

Tóm tắt chương

- Trong chương này, chúng ta thấy rằng các nhà đầu tư cần phải nhận thức được cả rủi ro và lợi nhuận trong quá trình xây dựng kế hoạch đầu tư Thu nhập, chi tiêu và hành vi đầu tư sẽ thay đổi trong suốt cuộc đời của một người

- Chúng ta đã xem xét tầm quan trọng của việc soạn thảo IPS trước khi thực hiện kế hoạch đầu tư Bằng cách buộc các nhà đầu tư kiểm tra nhu cầu, khả năng chấp nhận rủi ro và sự quen thuộc với thị trường vốn, IPS giúp nhà đầu tư xác định đúng các mục tiêu và những ràng buộc đầu tư Ngoài ra, IPS còn cung cấp một tiêu chuẩn để đánh giá hiệu quả hoạt động của nhà quản lý danh mục đầu tư

Câu hỏi và bài tập

1 “Những người trẻ mà có ít tài sản thì không nên đầu tư vào các tài sản rủi ro cao như thị trường chứng khoán, bởi vì họ không thể để mất số tiền ít ỏi mà họ có.” Bạn đồng ý hay không đồng ý với tuyên bố này? Tại sao?

2 Người hàng xóm 63 tuổi khỏe mạnh của bạn sắp nghỉ hưu và tìm đến bạn để xin lời khuyên Từ cuộc trò chuyện với bà ấy, bạn phát hiện ra bà ấy đang có kế hoạch lấy tất cả số tiền ra khỏi kế hoạch nghỉ hưu của công ty và đầu tư vào quỹ tương hỗ trái phiếu và quỹ thị trường tiền tệ Bạn nên cho cô ấy lời khuyên như thế nào?

3 Thảo luận về cách thức chiến lược đầu tư của một cá nhân sẽ thay đổi khi anh ta trải qua các giai đoạn tích lũy, củng cố, chi tiêu và cho tặng trong cuộc đời

4 Tại sao một tuyên bố chính sách đầu tư lại quan trọng?

5 Nhà đầu tư A 45 tuổi sẽ có thêm 20 năm nữa là nghỉ hưu; trong khi nhà đầu tư B 35 tuổi sẽ nghỉ hưu sau 30 năm nữa Các tuyên bố về chính sách đầu tư của họ có thể khác nhau như thế nào?

6 Thông tin nào là cần thiết để nhà quản lý danh mục đầu tư có thể hỗ trợ khách hàng trong việc xây dựng IPS?

7 Thảo luận tại sao đa dạng hóa quốc tế có thể làm giảm rủi ro danh mục đầu tư Cụ thể, tại sao bạn lại kỳ vọng tỷ suất lợi nhuận của chứng khoán trong nước và nước ngoài có sự tương quan thấp?

8 Thảo luận về lý do tại sao bạn mong đợi sự khác biệt trong tương quan lợi nhuận giữa chứng khoán từ Hoa Kỳ và từ các quốc gia khác (ví dụ: Nhật Bản, Canada, Nam Phi) 9 Thảo luận xem bạn có mong đợi bất kỳ sự thay đổi nào về mối tương quan giữa cổ phiếu

Hoa Kỳ và cổ phiếu của các quốc gia khác nhau hay không Nếu có, tại sao?

10 Giả sử bạn là nhà đầu tư Việt Nam, khi bạn đầu tư vào trái phiếu Nhật Bản hoặc Đức, bạn cần phải xem xét những rủi ro?

Chương 2: LÝ THUYẾT MARKOWITZ

Mục tiêu của chương:

Sau khi học xong chương này, người học có thể:

- Nắm được bản chất lý thuyết danh mục đầu tư của Markowitz; - Hiểu được vai trò của đa dạng hóa trong quản lý danh mục đầu tư;

- Phân biệt được các loại hình danh mục đầu tư như danh mục đầu tư chi phối, danh mục đầu tư hiệu quả, danh mục đầu tư tối ưu;

- Giải thích, tính toán được lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán riêng lẻ và của danh mục đầu tư;

- Phân tích được mối quan hệ tương quan giữa các chứng khoán trong danh mục đầu tư; - Xây dựng được danh mục đầu tư hiệu quả, danh mục đầu tư tối ưu phù hợp với từng

nhà đầu tư có mức ngại rủi ro khác nhau;

2.1 Tỷ suất lợi nhuận và rủi ro của danh mục đầu tư

Hoạt động đầu tư vào các tài sản tài chính được chia thành phân tích chứng khoán và quản lý

danh mục đầu tư Trái tim của phân tích chứng khoán chính là việc định giá các tài sản tài

chính, theo đó giá trị của nó là một hàm của lợi nhuận và rủi ro Hai khái niệm này rất quan

trọng và là nền tảng cho những quyết định đầu tư

Thông thường, sau khi kết thúc một thời đoạn hay một phi vụ đầu tư, người ta sẽ tính toán thu nhập nhận được bằng cách sử dụng công thức tính tỷ suất lợi nhuận Điều này tương đối đơn giản Tuy nhiên, vấn đề là ở chỗ, trước khi đưa ra quyết định đầu tư vào một loại chứng khoán, nhà đầu tư cần phải tính toán trước thu nhập mà họ sẽ nhận được để quyết định có đầu tư hay không Đây là vấn đề rất khó khan vì ta không thể nào biết chính xác về những gì chưa xảy ra

Để giải quyết vấn đề này, người ta đã sử dụng khái niệm kỳ vọng trong lý thuyết xác suất thống kê để đưa ra một khái niệm mới trong ngành tài chính đó là tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng (expected

return)

Tỷ suất lợi nhuận được nghiên cứu dựa theo hai khái niệm: tỷ suất lợi nhuận quá khứ (historical return) và tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng (expected return) Tỷ suất lợi nhuận quá khứ có thể được đo lường từ dữ liệu quá khứ, trong khi tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng được ước lượng từ dòng tiền mà nhà đầu tư kỳ vọng sẽ kiếm được trong tương lai Do đó, tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng là không chắc chắn

Đối với các nhà đầu tư, rủi ro là một sự không chắc chắn cho các kết quả trong tương lai, hay nói cách khác rủi ro có thể là xác suất cho những kết quả bất lợi mà nhà đầu tư không mong đợi Đối với đầu tư tài chính, về mặt tổng thể, rủi ro được chia thành hai loại: rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống Rủi ro hệ thống là rủi ro không thể tránh được, cho dù chúng ta có đa dạng hóa danh mục đầu tư hay không Ngược lại, rủi ro phi hệ thống có liên quan chặt chẽ với chứng khoán cơ sở, nhà đầu tư có thể giảm thiểu hoặc loại bỏ hoàn toàn nhờ đa dạng hoá danh mục đầu tư của mình

Một trong những thước đo rủi ro của chứng khoán phổ biến nhất đó là phương sai (variance) hoặc độ lệch chuẩn (standard deviation) của tỷ suất lợi nhuận Thước đo này thống kê sự phân tán của tỷ suất lợi nhuận thực tế xoay quanh giá trị kỳ vọng (hoặc giá trị trung bình) Nếu giá

trị của phương sai (độ lệch chuẩn) càng lớn thì cho thấy sự phân tán càng nhiều Theo đó, tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng có độ dao động càng lớn thì khoản đầu tư đó càng không chắc chắn trong thực tế và như vậy rủi ro sẽ càng cao

2.1.1 Tỷ suất lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán riêng lẻ

2.1.1.1 Tỷ suất lợi nhuận quá khứ (historical rates of return)

Thông thường, lợi nhuận (thu nhập) của nhà đầu tư gồm có hai phần: lợi tức (là trái tức, cổ tức hoặc tiền lãi tiết kiệm nhận được) và lãi/lỗ vốn (captial gain/loss) Thời kỳ mà nhà đầu tư sở

hữu chứng khoán được gọi là thời kỳ nắm giữ (holding period), và tỷ suất lợi nhuận của thời kỳ này được gọi là tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ (holding period return – HPR) có thể được

xác định như sau: Nếu gọi:

- HPR : Tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ

- D : Cổ tức nhận được trong thời kỳ nắm giữ - P0 : Giá mua cổ phiếu

- P : Giá bán cổ phiếu Ta có:

HPR =

P − P

Tỷ suất lợi nhuận chứng khoán còn được tính dựa trên công thức lợi nhuận tích gộp liên tục,

được gọi là tỷ suất lợi nhuận ghép lãi liên tục (continuously compounded rates – rcc):

Ví dụ 2.1: Nếu nhà đầu tư mua cổ phiếu A vào đầu năm với giá 30.000 đồng, trong năm nhà đầu tư nhận được cổ tức 2.000 đồng/cổ phiếu và giá cổ phiếu A cuối năm là 37.000 đồng Hãy tính lợi nhuận tuyệt đối, tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ và tỷ suất lợi nhuận ghép lãi liên tục của nhà đầu tư này

Lợi nhuận tuyệt đối = 37.000 – 30.000 + 2.000 = 9.000 đồng/cổ phiếu Tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ = 9.000/30.000 = 30,00%

Tỷ suất lợi nhuận ghép lãi liên tục = ln (1 + 30%) = 26,24%

2.1.1.2 So sánh tỷ suất lợi nhuận cho các thời kỳ nắm giữ khác nhau

Một nhà đầu tư đang cân nhắc đầu tư vào trái phiếu chiết khấu (zero-coupon bond) có mệnh giá

là F Chúng ta gọi P(T) là giá của trái phiếu này và T là kỳ hạn của trái phiếu (đơn vị tính là

năm) Theo đó, tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ trái phiếu này được tính như sau: ( ) =

Ví dụ 2.2: Một trái phiếu chiết khấu có mệnh giá là $100 Thị giá của trái phiếu này ở các kỳ

hạn khác nhau được cung cấp như phía dưới Chúng ta có thể tính tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ bằng công thức 2.3 như sau:

tỷ suất lợi nhuận hằng năm hiệu dụng (effective annual rate – EAR) Thang đo này thể hiện tỷ

lệ phần trăm gia tăng của các khoản tiền được đầu tư trong thời gian một năm Tỷ suất lợi nhuận hằng năm hiệu dụng được tính bằng công thức như sau:

Đối với khoản đầu tư một năm, tỷ suất lợi nhuận hằng năm hiệu dụng sẽ bằng tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ Đối với khoản đầu tư có kỳ hạn khác nhau, EAR sẽ khác HPR

Ví dụ 2.3: Tính EAR cho các trường hợp được trình bày ở ví dụ 2.2

2.1.1.3 Tỷ suất lợi nhuận quá khứ trung bình (mean historical returns)

Tỷ suất lợi nhuận quá khứ trung bình có thể được tính theo hai cách, đó là tỷ suất lợi nhuận trung bình cộng (arithmetic mean – AM) và tỷ suất lợi nhuận trung bình nhân (geometric mean – GM)

AM = (HPR1 + HPR2 + … + HPRn)/n (2.5) GM = (1 + HPR )(1 + HPR ) … (1 + HPR ) − 1 (2.6)

Ví dụ 2.4: Cho biết tỷ suất lợi nhuận thời kỳ nắm giữ qua các năm lần lượt là 11%, -5%, 9% Hãy tính tỷ suất lợi nhuận trung bình cộng và tỷ suất lợi nhuận trung bình nhân hằng năm

AM = (11% – 5% + 9%)/3 = 5%

GM = (1 + 11%)(1 − 5%)(1 + 9%) − 1 = 4,75%

Ví dụ 2.5: Chỉ số VN-Index tháng 7/2000 là 100 điểm, tháng 7/2014 là 400 điểm Hãy tính tỷ suất lợi nhuận trung bình nhân hằng năm của chỉ số này

100− 1 = 10,41%

So sánh tỷ suất lợi nhuận trung bình cộng và tỷ suất lợi nhuận trung bình nhân

Để so sánh tỷ suất lợi nhuận trung bình cộng và tỷ suất lợi nhuận trung bình nhân, chúng ta cùng xem xét tình huống sau

Các nhà đầu tư thường quan tâm đến hiệu suất đầu tư dài hạn khi so sánh các khoản đầu tư GM

được coi là thước đo tốt hơn AM vì hai lý do Thứ nhất, GM cho biết tỷ suất lợi nhuận hàng

năm kép dựa trên giá trị cuối cùng của khoản đầu tư so với giá trị ban đầu của nó Cụ thể, ở ví dụ trên, nếu chúng ta ghép lại 3,353% trong ba năm, chúng ta sẽ nhận được giá trị tài sản cuối kỳ là $110,4 Trong khi đó, AM lại cho ra giá trị $115,8

100 × (1 + 5%) = 105 105 × (1 + 5%) = 110,3 110,25 × (1 + 5%) = 115,8

100 × (1 + 3,35%) = 103,35 103,35× (1 + 3,35%) = 106,81 106,81× (1 + 3,35%) = 110,4

Thứ hai, mặc dù AM là một thang đo tốt cho tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của một khoản đầu tư trong một năm riêng lẻ trong tương lai, nhưng nó sẽ có xu hướng sai lệch gia tăng nếu bạn đo lường hiệu suất đầu tư dài hạn của một tài sản Ví dụ, hãy xem xét một chứng khoán tăng giá từ $50 lên $100 trong năm 1 và giảm trở lại $50 trong năm 2 HPR hàng năm sẽ là:

Ta thấy rằng, khoản đầu tư này không tạo ra sự thay đổi về vốn gốc đầu tư ban đầu sau 2 năm đầu tư Vì vậy, tỷ suất lợi nhuận sẽ là không phần trăm Tuy nhiên, AM được tính là 25% Tỷ suất lợi nhuận GM:

Chúng ta cần biết đến hai phương pháp tính toán tỷ suất lợi nhuận trung bình này bởi vì hầu hết các báo cáo phân tích đầu tư đều sử dụng cả AM và GM làm thước đo lợi nhuận lịch sử trung bình Chúng ta cũng sẽ sử dụng cả GM và AM trong cuốn tài liệu tham khảo này với nhận thức

rằng AM được sử dụng để tính toán tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng cho một năm riêng lẻ, trong khi GM đo lường hiệu suất đầu tư dài hạn

2.1.1.4 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng:

Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng (expected return), ký hiệu E(R), là bình quân có trọng số của các tỷ

suất lợi nhuận có khả năng xảy ra, trong đó trọng số là xác suất xảy ra của mỗi khả năng (công thức 2.7)

Trong thực nghiệm, tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán riêng lẻ có thể tham chiếu

giá trị trung bình, là R, được tính từ dữ liệu quá khứ trong một khoảng thời gian xác định (công

- E(Ri) : Tỷ suất lợi nhuận ước tính của tài sản rủi ro trong tình huống i

- Ri: Tỷ suất lợi nhuận thực tế của tài sản rủi ro trong thời kỳ quan sát i - R : Tỷ suất lợi nhuận trung bình của tài sản rủi ro

Trên thực tế, có thể các nhà đầu tư sẽ không sử dụng phương pháp phân tích kịch bản (scenario analysis) mà thông thường họ sẽ tính tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng bằng cách tính tỷ suất lợi nhuận trung bình của các thời kỳ trong quá khứ (công thức 2.8)

2.1.1.5 Rủi ro của chứng khoán riêng lẻ

Trước tiên, chúng ta cần làm rõ khái niệm “rủi ro”, đây là khái niệm căn bản, làm nền tảng cho việc nhận thức lý thuyết danh mục đầu tư Từ “rủi ro” trong đầu tư tài chính khác với “rủi ro” được dùng trong cuộc sống hàng ngày Trong cuộc sống hàng ngày, ta dùng từ “rủi ro” để chỉ một khả năng nào đó có thể xảy ra làm nguy hiểm, đe doạ đến tính mạng, sức khoẻ, sự nghiệp hay của cải của chúng ta Rủi ro tồn tại khi có sự không chắc chắn về tương lai, các cá nhân và tổ chức đều có thể phải chịu hai loại rủi ro:

- Rủi ro đầu cơ (speculative risk): là loại rủi ro có ba khả năng có thể xảy ra: (i) thua

lỗ, (ii) có lợi, (iii) không thay đổi gì cả Ví dụ, khi bạn mua cổ phiếu của một công ty, bạn đang phải gánh chịu rủi ro đầu cơ, bởi vì bạn có thể được hưởng lợi khi giá tăng, có thể chịu lỗ khi giá giảm, hoặc không lãi không lỗ khi giá không thay đổi

+ Các nhà kinh tế học gọi đây là rủi ro, khi có thể ước lượng được xác suất xảy ra các tình huống khác nhau

+ Trong tài chính, ta có thể ước lượng được xác suất xảy ra các tình huống khác nhau dựa vào số liệu lịch sử Tuy nhiên, ta cần lưu ý rằng ước lượng rủi ro dựa vào thông tin quá khứ có thể không đúng vì các con số quá khứ có thể thay đổi trong tương lai

- Rủi ro thuần tuý (pure risk): là loại rủi ro chỉ có ba hai năng có thể xảy ra: (i) thua lỗ

hoặc (ii) không thay đổi gì cả Ví dụ, bạn có một kho hàng và rủi ro có thể xảy ra là: (i) kho hàng bị cháy và bạn chịu tổn thất về tài chính và (ii) khi biến cố không xảy ra, mọi việc vẫn bình thường, bạn không được lợi gì cả

+ Trên góc độ của các nhà kinh tế học, đây gọi là “bất trắc”, là khi có nhiều tình huống khác nhau có thể xảy ra nhưng ta không thể biết xác suất xảy ra các tình huống này + Ta nói đây là bất trắc vì không thể dựa vào số liệu lịch sử hay các phương pháp

ngoại suy khác để ước lượng xác suất xảy ra tình huống trong một khoảng thời gian nhất định là bao nhiêu

Trong khi ngành bảo hiểm chỉ quan tâm đến rủi ro thuần tuý, thì nhà đầu tư chỉ quan tâm đến

rủi ro đầu cơ, mà cụ thể là trong thị trường chứng khoán Trải qua hàng trăm năm tồn tại và

phát triển của thị trường chứng khoán, các nhà đầu tư gần như bất lực trong việc tính toán và dự đoán rủi ro, cho đến khi các nhà toán học, nhà thống kê bước chân vào lĩnh vực tài chính học, cho chúng ta khái niệm mới về rủi ro trong đầu tư chứng khoán

Rủi ro được định nghĩa như là khả năng mà thu nhập thực tế sẽ khác biệt với thu nhập kỳ vọng

Thông thường, nhà đầu tư chỉ quan tâm đến thu nhập thực tế ít hơn thu nhập kỳ vọng Rủi ro là

biên độ rộng hẹp của mức sinh lời Biên độ hay độ phân tán của mức sinh lời là thước đo xem

một mức sinh lời vào một thời gian cụ thể nào đó khác biệt như thế nào với mức sinh lời kỳ vọng (bình quân đơn giản) Nếu mức sinh lời có biên độ dao động càng lớn thì khoản sinh lời đó càng không chắc chắn và ngược lại nếu biên độ dao động này càng nhỏ thì khoản đầu tư này càng ít rủi ro

Rủi ro là một nhân tố quan trọng trong phân tích kinh tế, trong lựa chọn các chiến lược phát triển, trong quản lý các quỹ đầu tư, định giá tài sản, … Vì vậy, rủi ro cần được xem xét một cách nghiêm ngặt Nếu thiếu thông tin về rủi ro thì không thể đề xuất chiến lược đầu tư Rủi ro được đo lường bởi phương sai (hoặc độ lệch chuẩn) của tỷ suất lợi nhuận Phương sai là một

phép tính đo lường sự thay đổi của tỷ suất lợi nhuận ước tính Ri với giá trị kỳ vọng E(R), là

tổng bình phương độ lệch của thu nhập mong đợi có nhân trọng số.Phương sai (variance) được tính như công thức 2.9:

[ – ] = 1

Độ lệch chuẩn là căn bậc hai của phương sai Thông thường, khi xây dựng danh mục đầu tư,

ta cần tính rủi ro và lợi nhuận trong tương lai Do vậy, rủi ro của chứng khoán nên được tính toán dựa vào công thức 2.9

Ví dụ 2.7 (tiếp ví dụ 2.6):

Kịch bản Xác suất ()

TSLN ()

Phương sai = 0,0050; Độ lệch chuẩn = 7,07%

Trong thực nghiệm, người ta thường giả thiết rằng dữ liệu lấy từ tổng thể có dạng phân phối xấp xỉ chuẩn Nếu giả thiết này được kiểm chứng thì:

- Có khoảng 68% số giá trị nằm trong khoảng một lần độ lệch chuẩn so với giá trị trung bình

- Khoảng 95% số giá trị nằm trong khoảng hai lần độ lệch chuẩn - Khoảng 99,7% nằm trong khoảng ba lần độ lệch chuẩn

Đó là “quy luật 68-95-99,7” hay quy tắc kinh nghiệm

Các lý thuyết tài chính hiện đại giả định rằng tỷ suất lợi nhuận của chứng khoán có phân phối chuẩn, giả định này quan trọng để đánh giá danh mục đầu tư dựa trên tiêu chí mức sinh lời trung bình và độ lệch chuẩn

Hình 2.1: Phân phối chuẩn

Phần diện tích màu xanh dương thuộc phạm vi một độ lệch chuẩn từ giá trị trung bình, chiếm 68% toàn bộ tổng thể Trong khi đó, phần diện tích nằm trong khoảng 2 lần độ lệch chuẩn (màu xanh

dương và nâu) chiếm 95% và 3 lần độ lệch chuẩn (xanh dương, nâu, xanh lá cây) chiếm 99,7%

Tính chất của rủi ro

Rủi ro là yếu tố không quan sát trực tiếp được nên việc tính toán, dự báo rủi ro trong các mô

hình rất khó khăn Tuy nhiên, rủi ro có những tính chất chung đối với lợi suất của tài sản Thứ

nhất là tồn tại quan hệ bầy đàn, tức là độ rủi ro có thể cao đối với các thời kỳ nhất định và thấp

đối với các thời kỳ khác Thứ hai, độ rủi ro biến động theo thời gian theo cơ chế liên tục – tức là ít có các bước nhảy của độ rủi ro Thứ ba, độ rủi ro không phân kỳ đến vô cùng, tức là độ rủi

ro biến thiên trong một miền xác định nào đó Về mặt thống kê, điều này có nghĩa là lợi suất,

độ rủi ro thường là chuỗi dừng Thứ tư, độ rủi ro có tính chất đòn bẩy, dường như có phản ứng

khác nhau đối với giá tăng cao và giá giảm nhiều

2.1.1.6 Hệ số biến thiên

Trong một số trường hợp, phương sai hoặc độ lệch chuẩn có thể gây hiểu nhầm Nếu các điều kiện của hai hoặc nhiều khoản đầu tư không giống nhau - nghĩa là, nếu có sự khác biệt lớn về tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng - thì cần phải sử dụng một thước đo rủi ro tương tối (relative measure

of risk) để chỉ ra rủi ro trên một đơn vị tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng Một thước đo rủi ro tương đối được sử dụng rộng rãi là hệ số biến thiên (coefficient of variation - CV), được tính như sau:

=

Hệ số biến thiên được các nhà phân tích tài chính sử dụng để so sánh các khoản đầu tư có tỷ suất lợi nhuận và độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi nhuận khác nhau Như một minh họa, hãy xem xét hai khoản đầu tư sau:

2.1.2 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư

Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư được tính dựa trên tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng

của từng tài sản riêng lẻ nhân với tỷ trọng (wi) của các tài sản đó chiếm trong danh mục

Công thức 2.13 cho thấy tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư là một giá trị trung bình có trọng số của tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của các tài sản riêng lẻ

Ví dụ 2.8: Một danh mục đầu tư gồm có 3 loại cổ phiếu với các thông tin như sau:

Cổ phiếu Số lượng cổ phiếu Giá thị trường Tỷ trọng Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng

2.1.3 Đo lường sự tương quan giữa các tài sản đầu tư

Trong lĩnh vực đầu tư cũng như những lĩnh vực khác, người ta thường có nhu cầu khảo sát mối quan hệ của hai biến ngẫu nhiên Để lượng hoá mối quan hệ này, người ta dùng hai đại lượng:

- Hệ số hiệp phương sai (covariance) - Hệ số tương quan (correlation coefficient)

Thực tế cho thấy lợi nhuận của các chứng khoán trong cùng một danh mục có tương quan với nhau, chúng có xu hướng di chuyển cùng chiều (hoặc ngược chiều) nhau khi rủi ro tác động vào Vì vậy, xem xét rủi ro trong danh mục đầu tư không chỉ đơn thuần là tính toán các rủi ro của từng tài sản riêng lẻ mà còn phải kể đến sự tương quan giữa tỷ suất lợi nhuận của các tài