Quản lý danh mục đầu tư tại thị trường chứng khoán việt nam

Chơng Khái quát chung lý thuyết danh mục đầu t đại Năm 1952, tạp chí The Journal of Finance đăng tải báo có tiêu đề Portfolio Selection Harry Markowitz, ý tởng báo tảng để xây dựng lên lý thuyết tài tiếng nhất: Lý thuyết danh mục đầu t đại Trên thực tế ban đầu Modern Portfolio Theory (MPT) không nhận đợc nhiều quan tâm, nhng trải qua thời gian, cộng ®ång tµi chÝnh ®· nhiƯt thµnh ®ãn nhËn, vµ cã phần sung bái Hơn 50 năm đà qua, từ nguyên lý thủa ban đầu Harry Markowizt, nhiều phát nảy sinh, đà cho đời lý thuyết, mô hình tài hữu dụng I Lý thuyết danh mục đầu t Markowitz Xây dựng danh mục đầu t tối u không đơn giản kết hợp tài sản riêng biệt lại với Thực tế đà rằng, nhà đầu t cần phải cân nhắc mối quan hệ tài sản định đa vào danh mục, để từ thiết lập đợc danh mục tối u thoả mÃn mục tiêu đầu t Sự gia đời giả định tảng 1.1 Sự đời Trong năm đầu thập kỉ 60 kỷ trớc, giới đầu t nói nhiều rủi ro, nhiên thời điểm đó, ngời ta phơng pháp cụ thể để định lợng rủi ro Với hai sác phẩm Portfolio Selection (1952) Portfolio Selection Efficient Diversification of Investment (1959), Harry Markowitz ngời đa phơng pháp tính lợi suất đầu t k× väng, cịng nh rđi ro cđa mét danh mục đầu t Harry phơng sai lợi suất danh mục đầu t số phản ánh rủi ro đầu t vào danh mục Ông đợc xem nh cha đẻ lý thuyết danh mục đầu t đại Lý thuyết Markowitz dựa giả định tảng sau: 1.2 Giả định tảng - Nhà đầu t đa định đầu t dựa sở trình cân nhắc suy xét phân phối xác suất lợi nhuận kỳ vọng - Nhà đầu t mong muốn tối đa hoá giá trị khả dụng kỳ vọng họ, tức mong muốn đạt tới đờng khả dụng (cách gọi khác: đờng đồng đẳng) cao - Nhà đầu t đo lờng rủi ro dự sở biến động lợi nhuận kỳ vọng - Các định đợc nhà đầu t đa hầu hết dựa lợi nhuận kỳ vọng rủi ro khoản đầu t Vì vậy, đờng khả dụng nhà đầu t đờng biểu diƠn cđa hµm sè chøa nhÊt biÕn sè nµy - Víi mét møc rđi ro cho tríc, nhµ đầu t chọn lựa khoản đầu t mang lại lợi nhuận cao hơn, ngợc lại, với mức lợi nhuận cho trớc, khoản đầu t hàm chứa rủi ro đợc nhà đầu t chấp nhận Nhận xét: Theo giả định trên, khoản đầu t (một tài sản, danh mục tài sản) đợc coi hiệu không tồn khoản đầu t khác có mức rủi ro lại cho mức lợi suất kỳ vọng cao hơn, ngợc lại Quy trình tổng quát lý thuyết danh mục đầu t đại Viết thêm phần Sơ đồ 1.1: Quy trình tổng quát lý thuyết danh mục đầu t đại Mô hình lợi nhuận kỳ vọng Ước lợng rủi ro hệ số tơng quan Tối u hoá danh mục đầu t Đờng biên hiệu Những ràng buộc lựa chọn danh mục Mục tiêu nhà đầu t Lợi suất rủi ro danh mục đầu t 3.1 3.1.1 Lợi suất rủi ro tài sản Các phơng pháp tính lợi suất kỳ vọng tài sản Danh mục đầu t tối u a Phơng pháp dùng liệu khứ n R : Lợi nhuận kỳ vọng tài sản Ri R= Ri: Lợi suất kỳ thứ i khứ n n: Số kỳ liệu b Phơng pháp dùng số liệu dự báo tơng lai E(R): Lợi suất kỳ vọng tài sản Ri: Lợi suất dự báo thứ i n E( R )= Pi Ri Pi: Xác suất đạt đợc lợi suất Ri n: Số dự báo 3.1.2 Rủi ro tài sản đầu t Rủi ro tài sản độ lệch chuẩn lợi nhuận thu đợc đầu t vào tài sản khứ hoặc từ dự đoán cho tơng lai a Phơng pháp liệu khứ = b n ∑ n−1 [ Ri −E( Ri )] Phơng pháp dự đoán tơng lai = P i [ R i−E (R i ) ]2 Lỵi suất kỳ vọng danh mục đợc xây dựng dựa lợi xuất kỳ vọng loại tài sản 3.2 Lợi suất rủi ro danh mục đầu t 3.2.1 Lợi suất danh mục đầu t Lợi suất kỳ vọng danh mục đầu t trung bình trọng số lợi suất kỳ vọng tất tài sản có mặt danh mục E(Rp): Lợi nhuận kỳ vọng danh mục đầu t E(Rp) = n wi: tỷ trọng giá trị tài sản thứ i danh mục E( Ri ) : Lợi nhuận kỳ vọng tài sản thứ i 3.2.2 Rủi ro danh mục đầu t a Tơng quan lợi suất tài sản đầu t - Covariance: Hiệp phơng sai số đo lờng møc ®é biÕn ®ỉi ®ång ®iƯu theo thêi gian cđa biến số có liên quan tới giá trị kỳ väng cđa tõng biÕn sè Trong ph©n tÝch danh mơc đầu t, biến số lợi suất loại tài sản Công thức tính: n Cov1,2 = R −E (R 1) ][ R2,j −E( R2 )] n−1 [ , i Dữ liệu khứ: n Cov1,2 =∑ ( Pi [ R1,i −E( R1 ) ][ R2 ,i −E( R2 ) ] ) D÷ liƯu dự đoán tơng lai: - Correlation coefficient: Hiệp phơng sai lợi suất tài sản có độ lớn phụ thuộc vào độ lệch chuẩn mức độ cộng biến lợi suất tài sản đó, nhiên số hạn chế (ví dụ đơn vị (bình phơng đơn vị lợi suất)), ngời ta chuẩn hoá số này, cho đời hệ số tơng quan (Correlation coefficient) ρ1,2 = Cov 1,2 σ1 σ ρ1,2 ∈ [ 1,1 ] - Nếu 1,2 =1 lợi nhuận tài sản biến thiên chiều (trái chiều) tut ®èi (cã quan hƯ tun tÝnh) - NÕu ρ1,2 =0 không tồn quan hệ lợi suất tài sản b Rủi ro danh mục đầu t n p= n i=1 j=1 n ωi ω j covi , j = n √∑ ∑ i=1 j=1 ω i ω j σ i j i , j Đờng biên hiệu (Markowitz efficient frontier) 4.1 Miền đánh đổi rủi ro-lợi nhuận (Risk-Return Tradeoff Area) Từ khái niệm ban đầu trên, dễ dàng (về mặt lý thuyết) biểu diễn tập hợp [ p , E (R p )] cho mét danh mơc gåm nhiỊu tµi sản khác Trên hệ toạ độ [ , E( R ) ] , kÕt qu¶ chóng ta thu đợc miền điểm (RiskReturn Tradeoff Area) Dới miền điểm thể khả danh mục kết hợp loại tài sản khác Biểu đồ 1.1: Vùng khả 4.2 Đờng biên hiệu Markowitz (Markowitz efficient frontier) Mỗi định, nhà đầu t dù biết hay đà tự chọn cho vị trí miền điểm Vấn đề đặt là: điểm khác không tơng đơng nhau, mức rủi ro có nhiều mức lợi suất khác ngợc lại cïng mét møc lỵi st cã nhiỊu møc rđi ro khác Vì vậy, nhà đầu t không chọn vị trí tối u xem nh đà tự đánh phần lợi ích Đờng biên hiệu Markowitz tập hợp điểm thoả mÃn ®iỊu kiƯn: Víi mét møc rđi ro cho tríc mức lợi suất kỳ vọng cao Với mức lợi suất kỳ vọng cho trớc rủi ro nhỏ Có thể dễ dàng nhận thấy, Efficient Frontier đờng cong điểm có rủi ro thấp kéo dài tới điểm có lợi suất cao Nhà đầu t lựa chọn ví trí phù hợp với khả chấp nhận rủi ro Biểu đồ 1.2: Đờng cong hiệu Markowitz Đờng bàng quan (Indifferent curve) nhà đầu t định định đầu t Xây dựng xong Efficient frontier, nhà đầu t đà cã mét tËp häp c¸c lùa chän tèi u, nhiên, việc định lấy danh mục phải phụ thuộc vào mức độ chấp nhận rủi ro nhà đầu t (Risk tolerance) Một khái niệm đợc đa hàm khả dụng (Utility function), dùng để đo lờng mức độ đánh đổi rủi ro lợi nhuận nhà đầu t: U: Giá trị khả dụng E(R): Lợi suất kỳ vọng danh mục đầu t U=E (R )− Aσσ 2p A: Møc ®é sợ rủi ro nhà đầu t (Risk aversion) p : Rủi ro danh mục đầu t Những danh mục đầu t có giá trị hữu dụng (U) đợc nhà đầu t lựa chọn mà phân biệt, chúng nằm đờng bàng quan nhà đầu t (Indifferent curve) Thang điểm hữu dụng đợc xem tiêu chí để đánh giá, xếp loại thứ tự u tiên danh mục định nhà đầu t, điều có nghĩa, nhà đầu t lựa chọn điểm đờng bàng quan vị trí cao họ đờng bàng quan Biểu đồ 1.3: Đờng bàng quan Với nhà đầu t, danh mục tối u dành cho họ tiếp điểm đờng họ đờng cong bàng quan đờng biên hiệu nhà đầu t Đó danh mục đảm bảo: Sự tối u mặt thị trờng (trong so sánh kết hợp rủi ro - lợi suất với danh mục khác) Thoả mÃn mức khả dụng cao nhà đầu t Đối với giới tài chính, Markowitz Portflio Theory tảng quản lý danh mục đầu t đại Lý thuyết mang tính chất quy phạm, có nghĩa đa chuẩn mực, nguyên tắc mà nhà đầu t nên tuân theo trình lựa chọn danh mục đầu t Phát triển mà Harry Markowitz sáng tạo ra, nhà tài hệ sau ®· cho ®êi mét lý thut nhiỊu tÝnh xác thực với giả thuyết cách thức hành động nhà đầu t quy chuẩn mà nhà đầu t nên hành động theo, lý thuyết có tên: Capital Market Theory hay Asset Pricing Theory, gắn liền với lý thuyết mô hình định giá tài sản tài tiếng (CAPM) II Lý thuyết thị trờng tài Tổng quan Markowitz portfolio theory kết thúc công đoạn xác định đờng cong hiệu quả, đờng khả dụng nhà đầu t danh mục đầu t tối u Nhng không dừng lại đấy, với ý tởng chủ đạo thị trờng tài tồn loại tài sản gọi tài sản phi rủi ro, kết hợp loại tài sản vào quy trình phân tích cũ, cộng với giả định danh mục đầu t thị trờng, nhà tài hệ sau đà sáng tạo sản phẩm nh: đờng thị trờng tài chính, mô hình định giá tài sản tài (CAPM), đờng thị trờng chứng khoán, gọi chung Capital market theory Lịch sử đời Lý thuyết thị trờng tài đợc William Sharpe đa vào năm 1964, công trình đà mang lại cho ông giải Nobel Kinh tế Tuy nhiên, khoảng thời gian đó, nhà kinh tế khác đà độc lập nghiên cứu cho đời lý thuyết tơng tự nh Sharpe, họ Lintner (công bố kết nghiên cứu năm 1965) Mossin (công bố kết nghiên cứu năm 1966) Chính lý trên, số tài liệu, CAPM đợc gọi tên khác, tơng đối dài: SharpeLintner-Mossin Capital asses pricing model Giả định tảng Bởi Capital market theory đợc xâydựng Markowitz portfolio theory, nên việc kế thừa tất giả định lý thuyết cũ, bổ xung thêm số giả định khác: Tất nhà đầu t hành động theo trờng phái Markowitz tức mong muốn đầu t vào danh mục nằm đờng cong hiệu quả, vị trí xác mà ngời lựa chọn phụ thuộc vào hàm khả dụng họ Nhà đầu t dễ dàng vay hay cho vay số lợng tiền lÃi suất phi rủi ro Tất nhà đầu t ®Ịu cã chung kú väng, hä cã cïng íc lợng xác xuất đạt đợc mức sinh lời tơng lai Tất nhà đầu t có chung đơn vị thời gian đầu t bản, hoạt động đầu t họ đợc tiến hành kỳ đầu t có độ dài bội số đơn vị thời gian Ví dụ đơn vị thời gian là: tháng, tháng, tháng, năm Tất khoản đầu t không giới hạn việc chia nhỏ, có nghĩa nhà đầu t mua, bán số lợng tài sản mà không gặp khó khăn Không có thuế phí giao dịch hoạt động mua, bán tài sản tài Nền kinh tế lạm phát, lạm phát đợc dự đoán trớc, thay đổi lÃi suất Thị trờng tài trạng thái cân bằng, tài sản đợc định giá rõ rang, xác, phù hợp với mức rủi ro chúng Tài sản phi rủi ro, đờng phân bổ vốn lựa chọn đầu t hỗn hợp 4.1 Tài sản phi rủi ro 4.1.1 Khái niệm Tài sản phi rủi ro tài sản có lợi nhuận thu đuợc tơng lai hoàn toàn xác định, tơng đơng với độ lệch chuẩn hay phơng sai lợi nhuận kỳ vọng ( f =0 ) Lợi nhuận từ tài sản đợc gọi lợi nhuận phi rủi ro ( R f ) 4.1.2 Kết hợp tài sản phi rủi ro danh mục rủi ro nằm đờng cong hiệu Markowitz Vì f =0 => cov (f , i)=0 Danh mục đợc tạo thành từ kết hợp trên, có: E( R p )= f E( R f )+(1−ω f )E ( Ri ) σ p= √ω 2f σ 2f +(1−ω f )2 σ 2i +2ωf (1−ω f )cov ( f ,i )=(1−ω f )σ i f : tỷ trọng tài sản phi rủi ro f : độ lệch chuẩn tài sản phi rủi ro Cov(j,i): Hiệp phơng sai tài sản phi rủi ro danh mục đờng cong Markowitz E( R p )=(1− σp σ E( Ri ) ) E( R f )+ p E( Ri )=E( R f )+ σp σi σi σi [ ] Lỵi st kú vọng rủi ro danh mục kết hợp có quan hệ tuyến tính 4.2 Đờng phân bổ vốn (Capital Allocation Line) định đầu t Biểu diễn hệ toạ độ Risk-Return, ta đợc Rf M (M điểm tiếp xúc Rf M Markowitz efficient frontier, Rf M đờng tuyến tính hiệu mới, u việt so với đờng cong cũ Đờng thẳng gọi đợc gọi đờng phân bổ vốn (Capital Allocation line) Nhà đầu t lựa chọn danh mục đầu t tiếp điểm đờng khả dụng cao họ với Rf M Biểu đồ 1.4: Phân bỉ vèn tèi u Danh mơc thÞ trêng (Market Porfolio) Mọi nhà đầu t muốn đầu t vào danh mơc M, më réng danh mơc nµy cho toµn bé thÞ trêng, danh mơc M sÏ bao gåm tÊt tài sản tài chính, tài sản không nằm M có nghĩa không tồn cầu tài sản đó, giá trị Các tài sản M thị trờng có tỉ trọng tơng đơng với tỉ trọng giá trị thị trờng M đợc gọi danh mục thị trờng (Market Portfolio) danh mục đợc đa dạng hoá hoàn toàn, rủi ro riêng biệt loại tài sản đợc loại bỏ, tồn rủi ro hệ thèng 10