Chuyên đề tốt nghiệp: Tác động của tỷ giá hối đoái đến chỉ số giá chứng khoán VN-Index

Việc nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoáncủa Việt Nam có thể giúp các nhà đầu tư và nhà quản lý tài chính hiểu rõ hơn vềcác yếu tô ảnh hưởng đến thị trườ

TRƯỜNG DAI HỌC KINH TE QUOC DÂN

KHOA KINH TE HỌC

TAC DONG CUA TỶ GIA HOI ĐOÁI DEN CHI SO

GIA CHUNG KHOAN VN-INDEX

Ho va tén sinh vién : Đỗ Bá Quản.

LOI CAM DOAN

Tôi xin cam đoan đề tài: “Tác động của ty giá hối đoái đến chỉ số giá chứngkhoán VN-Index “ là đề tài chuyên đề thực tập của mình tự làm với sự hướng dẫncủa TS Trần Khánh Hưng Số liệu được tôi tự mình thu thập từ các nguồn côngkhai và kết quả phân tích được tôi tự mình xử lí Tất cả đều không có sự sao chép

của người khác dưới mọi hình thức.

Tôi xin chịu hoàn toàn trách nhiệm nêu có sự gian dôi trong thông tin cung

cap.

Hà Nội, ngày 28 tháng 4 năm 2023.

Sinh viên thực hiện

DO BA QUAN

LỜI CẢM ƠN

Đề thực hiện và hoàn thành được Chuyên đề thực tập tốt nghiệp lần này,lời cảm ơn đầu tiên em xin được trân trọng gửi tới giảng viên TS Trần KhánhHưng, người đã trực tiếp hướng dẫn và hỗ trợ em Hơn nữa, thầy cũng là người đãhướng dẫn em làm đề án một học, một tiền đề tốt cho em có những học hỏi dé hoànthiện chuyên đề này Em cũng xin trân trọng cảm ơn các thầy cô đang công táctrong Khoa Kinh tế học tại trường Đại học Kinh tế quốc dân đã tạo điều kiện cho

em được học tập và trải nghiệm những năm học đáng quý tại trường mình, truyềnđạt những kiến thức quý báu và tận tình giúp đỡ em trang bị được nhiều hành trang

trong tương lai sắp tới của minh Một lân nữa, em xin chân thành cảm ơn!

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN

LOI CAM ON

DANH MUC VIET TAT

DANH MUC BANG

DANH MỤC HÌNH

CHƯƠNG 1: GIỚI TH IỆ 5 << 5° s£ s£ se s s£S££s£s#£se£sessessesessese 1

1.1 Tính cấp thiết của đề tài: -s-s-secsscssessersevsstsserserserssrssersersee 1

1.2 Mục tiêu nghiÊn CỨU:: có 9 9 59 969.999 95.94899598 9056 2

1.3 Câu hỏi nghiÊn CỨU: <- << 2 2 %5 59 5904 10156656698896896888856 2

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên Cứu: - «se sssesseesseessess 21.5 Kết cấu bài nghiên €ứU: se s<ss°se+see+se+see+seexsetsserseerserssee 2

CHƯƠNG 2: TONG QUAN NGHIÊN CỨU . «-s<©ss©cssecsse 4

2.1 Tổng quan về lí fUyẾT 2-2 s° se ssss£SsEssEssEssexserserserssesserssrse 4

2.1.1 Một số khái niệm về thị trường chứng khoán và chỉ số giá chứng khoán:

2.3 Các nghiên cứu thực ng hÏỆmM: 5-5 5< 5< S9 9 5 1 009985 7

2.3.1 Các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế về mối quan hệ giữa ti giá hốiđoái và chỉ số chứng khoán: - ¿- ¿+ E E+EE+EE+EE£E£EEEEEEEEEEEEErrkrrerkeeg 72.3.2 Các nghiên cứu thực nghiệm trong nước về mỗi quan hệ ty giá và chỉ

2.3.3 Các nghiên cứu thực nghiệm về các biến kiểm soát phổ biến hay được

Ôi83 011577 5 11

2.3.4 Kết luận rút ra từ các nghiên cứu thực nghiệm về sự anh hưởng của cácnhân tô vĩ mô đến thị trường chứng khoán: esses s2 s£z+s+zs+ 13

TÓM TAT CHƯNG 2: - 5s se s<+se©sseEseEvAeEvseEssersetrsersserssersee 15CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG TỶ GIÁ HÓI ĐOÁI VÀ THỊ TRƯỜNGCHUNG KHOAN TẠI VIET NAM - 5c 5 sessessessesseseesersessesse 16

3.1 Sự hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam 163.2 Biến động của tỷ giá hối đoái trong lịch sử và tác động đến TTCK 17TÓM TAT CHƯNG 3 -s< «<< sevsEssEEsEEeEvseEkeetertsrsserssersee 20CHUONG 4: THIẾT KE NGHIÊN CUU -. -s-se©s<ssesssessee 21

4.1 Mô tả số liệu: w escessessssssessessesssssssssessessussssssesssssssssssseseessussscssessssscssessseees 21

4.2 Phương phap nghiÊn CỨU: << << << s5 s55 5695665555656656 556 23

TOM TAT CHƯNG 44 -2- 2s s2 ss£Es£EssEssEssevserserserssessrrserssrsee 26

CHUONG 5: KET QUÁ NGHIÊN CỨU -. 2-5 s2 ©ss©ssesssssesee 27

5.1 Thống kê mô tả -s-s-s°sssSsEs£EssESs£EseEssEssExserserssrssesserssrsssse 275.2 Kiểm tra tính dừng trong mô hình -s s- ssssessesssessess 305.3 Lựa Chọn Độ Trễ Tối Ưu Trong Mô Hình: -5 5-<5 315.4 Kiểm tra tính 6n định của mô hình VAIR: -5c-sc<s<ses< 325.5 Kiểm định về tự tương quaIi: s-s-s°ssssessesssessessesserssessess 325.6 Phân tích hàm phan ứng đấy (Impulse Response): -.- 33

5.7 Phân Tích Phan RA Phương Sai (Variance Decomposition): 37

5.8 Kết quả và thảo luận: -s-s- se se =ssvssessersersesssesserserssrse 39CHƯƠNG 6: KET LUẬN VA MOT SO HAM Ý PHÁT TRIEN THỊTRUONG CHUNG KHOAN VIET NAM -s-sscsscsscsssessesee 41

0c: 8 416.2 Đề xuất kiến nghị va định hướng phat triển thị trường chứng khoán

— ,ÔỎ 41

DANH MỤC THAM KHAO ccsssssscsssssssssssssssssesscsscsecsessscsucsucsessessesscsscencenes 43

DANH MỤC VIET TAT

Viết tắt Nguyên văn

TTCK Thị trường chứng khoán

FED Cục dự trữ liên bang Mỹ

VN-Index Chỉ số giá TTCK Hồ Chính MinhCPI Chỉ số giá tiêu dùng

VECM Mô hình vector hiệu chỉnh sai sốVAR Mô hình vector tự hồi quy

IMF Quỹ tiền tệ quốc tế

DANH MỤC BANG

Bang 1: Mô tả các bién trong mô hình 2-2 2 S£+££+EE+£Ee£EezEzEerxerxeee 22Bang 2: Thống kê mô tả các biến được sử dụng trong nghiên cứu 27Bang 3: Bang tóm tắt kết quả kiểm định tính dính dừng của các biến 30Bảng 4: Bảng kiểm định loại bỏ độ trễ ¿s5 x+x+EvEE+EeEeE+EeEeEezxexererxz 31Bang 6: Kết quả kiểm định về tự tương quan - 2-2 2+secxezxe£x£zrxsreee 33Bảng 7: Phân rã phương sai chỉ số VN-Index 2- 5¿©52©5++cx+2zxcsezex 38

Bang 8: Phân rã phương sai DLEX - -.- - 5 5s + vn ng gi 39

DANH MỤC HÌNH

.Hình 3.1: Biến động của chỉ số giá chứng khoán VN-Index 2008-2022 16

Hình 3.2: Lịch sử tỷ giá USD/VND giai đoạn 2008-2022 - 555 ++++s>+ 18

Hình 3: Biểu đồ chỉ số VN-Index, tỷ giá hối đoái, lam phát theo tháng, giá dầu thégiới, lãi suất từ tháng 1/2008 đến tháng 12/2022 2 ¿+2 x+£++£++zzrszsez 28Hình 4: Phản ứng đây tác động của cú sốc tỷ giá lên chỉ số giá chứng khoán 34Hình 5: Phan ứng day tác động của cú sốc chi số giá chứng khoán lên ty giá 35Hình 6: Phản ứng đầy tác động của cú sốc chỉ số giá chứng khoán lên chính nó

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1.1 Tính cấp thiết của đề tài:

Trong bối cảnh thị trường chứng khoán có nhiều biến động như hiện nay,việc nghiên cứu và suy đoán những sự biến động của thị trường là một điều vôcùng quan trọng của các nhà đầu tư Chính vì vậy, tác động của các yếu tố lên chỉ

số giá chứng khoán là một trong những đề tài nghiên cứu quan trọng và đáng đượcquan tâm nhất thời điểm hiện tại Bên cạnh đó, trong thời điểm mà cục dự trữ liênbang Hoa Kỳ (FED) liên tục có những động thái tăng lãi suất nhằm kiềm chế lạmphát thì nó tạo một áp lực rất lớn lên tỷ giá hối đoái của các quốc gia trên thế giớitrong đó có Việt Nam Là một sinh viên kinh tế cũng như một nhà đầu tư em rấtquan tâm đến những tác động mà tỷ giá thay đổi ảnh hưởng như thế nào đến thịtrường chứng khoán trong nước trong khoảng thời gian những năm gần đây, đặcbiệt là đưa ra dự đoán cho năm 2023 và những năm tiếp theo

Hiện nay, có thê nói Việt Nam đang trở thành một trong những nền kinh tếphát triển nhanh chóng nhất khu vực Thị trường chứng khoán Việt Nam cũng đangphát triển mạnh mẽ và đã thu hút được sự quan tâm của nhiều nhà đầu tư trong vàngoài nước Trong khi đó, thị trường ngoại hối của Việt Nam cũng đang phát triểnkhông ngừng, tỷ giá hối đoái của đồng Việt Nam đang trở nên ngày càng quantrọng trong việc liên kết thị trường tài chính quốc tế Chính vì vậy, việc nghiêncứu mối quan hệ giữa tỷ giá hồi đoái và chỉ số giá chứng khoán của Việt Nam làcực kỳ cấp thiết

Việc nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoáncủa Việt Nam có thể giúp các nhà đầu tư và nhà quản lý tài chính hiểu rõ hơn vềcác yếu tô ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Việt Nam, từ đó giúp họ đưa raquyết định đúng đắn trong việc phân bổ tài sản và quản lý rủi ro Nghiên cứu nàycũng có thể cung cấp thông tin hữu ích cho các chính sách kinh tế của Việt Nam,giúp quản lý tài chính của đất nước được thực hiện một cách hiệu quả hơn.Qua đó,cũng đóng góp rất lớn cho việc phát trién của thị trường chứng khoán Việt Nam,

giúp nâng cao tính minh bạch và đáng tin cậy của thị trường, tăng cường sự cạnh

tranh và hấp dẫn các nhà đầu tư trong và ngoài nước Ngoài ra, nghiên cứu này còn

có tính ứng dụng cao trong việc đưa ra các dự báo về xu hướng giá trị của chứngkhoán, đưa ra các chiến lược đầu tư và quản lý rủi ro cho các nhà đầu tư Nó cũngcung cấp thông tin quan trọng cho các quyết định chính sách của chính phủ và các

cơ quan quản lý tài chính về việc ôn định tỷ giá hối đoái và phát triển thị trường

chứng khoán.

Với những lợi ích trên, em nhận thấy việc nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷgiá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán của Việt Nam không chỉ mang tính cấp thiết

mà còn là một bước tiến quan trọng trong việc nghiên cứu và phát triên thị trường

tài chính Việt Nam.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu:

Bài nghiên cứu này gồm có 3 mục tiêu chính:

- Tổng hợp những kiến thức chung, những nghiên cứu liên quan đến tỷ giáhối đoái và chỉ số giá chứng khoán

- Đánh giá mỗi quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán

VN-Index.

- Từ phân tích và thực trạng, đưa ra giải pháp cho các nhà hoạch định chính

sách dé có những chính sách hiệu quả cho thị trường chứng khoán nói chung vàchính sách giữa tỷ giá hối đoái với thị trường chứng khoán nói riêng

1.3 Câu hỏi nghiên cứu:

Đề đạt được mục tiêu nghiên cứu, đề tài tập trung đi tìm đáp án trả lời củacác câu hỏi nghiên cứu sau: Giữa tỷ giá hối đoái và giá cô phiếu có mối quan hệnhư thế nào?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

Đối tượng nghiên cứuTập trung nghiên cứu biến số kinh tế vĩ mô là tỷ giá hối đoái và tác độngcủa biến số này tới chỉ số giá chứng khoán VN-Index

1.5 Kết cấu bài nghiên cứu:

Tác giả thực hiện nghiên cứu đánh giá mối quan hệ giữa tỷ giá và chỉ số giáchứng khoán sanVN-Index Đề tài được cau trúc thành 6 chương:

Chươngg 1 giới thiệu chung về đề tài

Chương 2 xem xét tổng quan các nghiên cứu trước đó về mặt lý thuyết vàthực nghiệm khi thực hiện nghiên cứu vấn đề tương tự, dé hiểu được cho đến nay,van đề nghiên cứu đã có những kết quả như thé nào, bằng phương pháp nào

Chương 3, tác giả đưa ra cái nhìn tổng quan về thị trường chứng khoán củaViệt Nam trong nhiều khoảng thời gian khác nhau Từ đó phân tích tương quanthuận nghịch giữa 2 biến tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán.

Chương 4, tác giả đưa ra thiết kế nghiên cứu, trình bày mô hình chỉ định và

mô tả 2 biến số cần tin hiểu là ty giá và chỉ số giá chứng khoán dé nghiên cứu, sau

đó tiếp tục đề xuất phương pháp hồi quy được sử dung dé ước lượng mô hình

Chương 5, sử dụng mô hình đã được đề xuất và kiểm định các kiểm địnhhồi quy dé đưa ra kết luận về mỗi quan hệ giữa 2 biến

Tới chương 6, từ kết quả thu được từ các chương trên, tác giả đưa ra một sốhàm ý chính sách từ kết quả nghiên cứu

Phân cuôi của bài là phụ lục và sô liệu đã được sử dụng.

CHƯƠNG 2: TONG QUAN NGHIÊN CỨU.

2.1 Tổng quan về lí thuyết

2.1.1 Một số khái niệm về thị trường chứng khoán và chỉ số giá chứng

khoán:

e Khái niệm về thị trường chứng khoán:

Thị trường chứng khoán là một nơi mà các nhà dau tư có thé mua và báncác công cụ tài chính, chang hạn như cổ phiếu, trái phiếu và các quyền chon Cáccông cụ tải chính này thường được phát hành bởi các công ty, tổ chức hoặc chínhphủ đề huy động vốn Các nhà đầu tư sẽ mua các công cụ này với hy vọng tăng giátrị của chúng và bán khi giá trị tăng lên, dé thu về lợi nhuận

TTCK cũng được phân loại theo vị trí của nó trong chuỗi giá trị tài chính.

Thị trường cổ phiếu chính là thị trường mà cô phiếu được giao dịch và các công typhát hành cô phiếu dé huy động vốn Thị trường trái phiếu là thị trường mà các tráiphiếu được giao dịch và các công ty phát hành trái phiếu dé huy động vốn

Thị trường chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế bởi vì nócung cấp kênh huy động vốn cho các công ty và các tô chức Nó cũng là một thước

đo quan trọng của sức khỏe của nền kinh tế và thường được sử dung dé dự báo xuhướng tương lai của nền kinh tế

e Khái niệm về chỉ số giá chứng khoán và cách tinh:

Chi số giá chứng khoán được xây dựng dé phán ảnh diễn biến giá cô phiếu,

xu hướng phát triển của thị trường cô phiếu Chỉ số giá chứng khoán được tínhbang giá trị bình quân của một nhóm cổ phiếu chủ chốt hoặc tat cả lượng cô phiêuđược niêm yết trên một sàn giao dịch chứng khoán, trong đó mỗi cô phiếu sẽ đượcgán trọng số khác nhau căn cứ vào mức độ vốn hóa của nó trên thị trường (theo

Vũ Kim Dũng và Nguyễn Văn Công) Nói một cách dễ hiểu, chỉ số giá chứngkhoán được tính băng cách lay giá tri hiện hành của cô phiếu tại một thời điểmnhất định so với giá trị của ngày cơ sở (28/07/2000)

Cách tinh chỉ số VN-Index:

Chỉ số VN-Index thể hiện mức biến động giá tính theo phương pháp bìnhquân gia quyền của toàn bộ các cô phiếu trong rồ tính toán so với phiên giao dichgần nhất hoặc so với ngày gốc và được tính theo điểm Về nguyên tắc tính toán

của cả hai chỉ sô này giông nhau Cụ thê:

Index =“ x 100

BMV Trong do:

CMV =Pi:Qit : Giá trị vốn hóa thị trường thời điểm hiện taiBMV =PjoQ¡ : Giá trị vốn hóa thi trường cơ sở

Pio : Giá cổ phiếu i ở thời điểm gốc

Qio: Khối lượng niêm yết của cổ phiếu i tai thời điểm gốc

Pi, Giá cô phiếu i ở thời điểm t

Q¡; Khối lượng niêm yết của cô phiếu i tại thời điểm t

2.1.2 Khái niệm về tỷ giá hỗi đoái:

Tỷ giá hối đoái là một con số đo lường mức độ quan hệ giữa giá trị củahai loại tiền tệ khác nhau Nó cho thấy mức độ quan hệ giữa một đơn vi tiền tệ vàmột don vị tiền tệ khác Vi dụ: ty giá hối đoái USD/VND là giá trị của đồng USD

so với đồng VND

1.Nguyén tắc đồng giá: Nguyên tắc đồng giá cho rang cùng một số tiềntrong đồng tiền của một quốc gia và đồng tiền của một quốc gia khác sẽ có giá trịbằng nhau khi được quy đôi sang đồng tiền của một bên Tức là, 1 USD = 23.000VND, nghĩa là 1 USD và 23.000 VND đều có giá trị trong đương

2.Tỷ giá chéo: Là tỷ giá giữa hai đồng tiền của hai quốc gia khác nhau thôngqua đồng tiền của một quốc gia trung gian Ví dụ: tỷ giá chéo USD/EUR được tínhbang cách sử dụng tỷ giá hối đoái của USD và EUR thông qua đồng tiền của mộtquốc gia trung gian (thường là đồng Euro)

3.Tỷ giá thực: Là tỷ giá giữa hai đồng tiền dựa trên giá trị thực của các sảnphẩm và dịch vụ trong hai quốc gia Tỷ giá thực được tính bằng cách so sánh giátrị của cùng một sản pham hoặc dịch vụ trong hai quốc gia khác nhau

4.Tác động của tỷ giá hối đoái: Ty giá hồi đoái có thé ảnh hưởng đến nền

kinh tế của một quốc gia bằng cách tác động đến xuất khẩu, nhập khẩu, giá cả và

tỷ lệ lạm phát của quốc gia đó Tỷ giá hối đoái cũng có thể ảnh hưởng đến cácdoanh nghiệp địa phương, đặc biệt là các doanh nghiệp xuất khẩu và nhập khẩu

Tỷ giá hối đoái thay đối theo thời gian và có thé bị ảnh hưởng bởi nhiềuyếu tố như nền kinh tế, tình hình chính trị và tình hình tài chính của một quốc gia

2.2 Lý thuyết về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng

khoán:

Những lý thuyết kinh tế từ trước đến nay cho rằng có rất nhiều cách dé thịtrường chứng khoán và thị trường ngoại hối có thé tương tác với nhau, điều đó làmcho các nghiên cứu thực nghiệm VỀ sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các thị trường trêncàng trở nên hấp dẫn hơn Bài nghiên cứu này sẽ đi theo 3 lý thuyết chính:

2.2.1 Lý thuyết Flow-Oriented của Dornbusch và Fischer (1980)

Lý thuyết Flow-Oriented của Dornbusch và Fischer (1980) cho rằng sự thayđôi ty giá hối đoái sẽ ảnh hưởng đến mức độ cạnh tranh quốc tế và cán cân thươngmại, từ đó ảnh hưởng đến sản lượng đầu ra và doanh thu thực của công ty Theo lýthuyết này, khi đồng tiền nội tệ mat giá thì doanh nghiệp trong nước sẽ tăng tínhcạnh tranh và hàng hóa của họ sẽ rẻ hơn khi xuất khẩu ra thị trường quốc tế, dẫnđến tăng hoạt động thương mại quốc tế và giá cô phiếu của các công ty này sẽ tăng

2.2.2 Mô hình cân bằng danh mục dau tư Stock-Oriented (1983)

Cách tiếp cận thứ hai được gọi là hướng tiếp cận “Tỷ giá được định hướng

theo giá chứng khoán” (Stock-Oriented) (Branson, 1983; Frankel, 1992) Hướng

tiếp cận này thường xem xét đến các mô hình danh mục được đa dạng hóa ở mức

độ quốc tế Các mô hình này xem xét tỷ giá sẽ ảnh hưởng đến sự cân bằng cầu của các tài sản quốc tế, như chứng khoán Theo cách tiếp cận này, do giá trịcủa tài sản tài chính được xác định bằng hiện giá của dòng tiền tương lai nên sự kỳvọng về giá trị của đồng tiền đóng một vai trò quan trọng trong sự dịch chuyên củacác mức giá chứng khoán Tức là, khi giá chứng khoán trong nước tăng lên thì sốlượng nhà đầu tư muốn mua chứng khoán sẽ gia tăng, và từ đó dẫn đến nhu cầudùng đồng nội tệ dé mua chứng khoán trong nước tăng lên Khi đó, nhu cầu nội tệtăng lên sẽ làm cho đồng nội tệ tăng giá (tức là tỷ giá giảm) Ngược lại, khi giá

cung-chứng khoán giảm sẽ làm giảm sự giàu có của nhà đâu tư trong nước, vì thê khiên

6

cho nhu cầu đầu tư của họ giảm, mà nhu cầu đầu tư giảm sẽ làm giảm nhu cầu vềđồng nội tệ Từ đó, các ngân hàng mới phản ứng lại bằng cách giảm lãi suất đểtăng đầu tư nhưng nếu việc giảm lãi suất không có sức hấp dẫn với dòng vốn vào

dé đầu tư, thì sẽ làm cho nhu cầu về đồng nội tệ giảm tiếp, và vì vậy đồng nội tệgiảm giá và ty giá với đồng ngoại tệ là đồng tiền cơ sở sẽ tăng Vì thế, có thé thayrằng sự dịch chuyền trong giá chứng khoán có thé ảnh hưởng hoặc bị ảnh hưởngkhi tỷ giá thay đôi theo hướng ngược chiều nhau

Tiếp cận theo mô hình cân bằng danh mục đầu tư, Branson (1983) đã chứngminh rằng, quan hệ giữa ty giá và giá cô phiếu là ngược chiều Mô hình này gợi ýrằng nội lực của tỷ giá hối đoái có chức năng cân bằng cung và cầu tài sản tài chínhtrong nước và nước ngoài (trái phiếu, cô phiếu, ngoại hối ) Sự gia tăng vốn chủ

sở hữu trong nước sẽ dẫn đến sự tăng giá của đồng nội tệ, vì nhu cầu của các nhàđầu tư đối với nội tệ tăng (ty giá giảm), dé mua cô phiếu trong nước Do đó, nhữngcách tiếp cận này gợi ý một mối quan hệ tiêu cực

2.2.3 Mô hình tiền tệ của Gavin (1989)

Gavin (1989) trong mô hình tiền tệ xem xét tỷ giá như một tài sản (tức giácủa một đơn vị ngoại tệ) trong thị trường tài sản và cho rằng, tỷ giá va giá cô phiếu

có mỗi quan hệ yếu hoặc không có quan hệ Tương tự như giá của các tài sản khác,

tỷ giá được xác định bởi tỷ giá tương lai kỳ vọng Bat kỳ yếu tô nào ảnh hưởngđến giá trị tương lai của tỷ giá đều sẽ ảnh hưởng đến tỷ giá hiện tại Các yêu tố gây

ra sự thay đôi trong ty giá có thể khác với những yếu tổ gây ra sự thay đổi tronggiá cô phiếu, trong trường hợp này không tồn tại mối quan hệ giữa những tài sản

này.

2.3 Các nghiên cứu thực nghiệm:

2.3.1 Các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế về mỗi quan hệ giữa tỉ giá hoi đoái và chỉ số chứng khoán:

Mi quan hệ cùng chiéu:

Đầu tiên chúng ta sẽ cùng xem xét các nghiên cứu cho thấy tác động cùngchiều của tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán

Theo nghiên cứu của Aggarwal (1981) về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái

và sự thay đôi của giá cô phiếu tại thị trường Mỹ trong giai đoạn 1974-1978 đã chỉ

ra răng môi quan hệ này là thuận chiêu trong ngăn hạn và mạnh hơn trong dài hạn.

Bahmani va Sohrabian (1992) cũng cùng quan điểm đó khi nghiên tiến hànhcứu mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán thị trường chứng khoán Mỹ tronggiải đoạn từ 1973-1988, kết quả kiểm tra quan hệ nhân quả của Granger cho thấy,

có một môi quan hệ trong ngắn hạn giữa tỷ giá hối đoái và giá cô phiếu Tuy vậy,kết quả kiểm định đồng liên kétchi ra rằng, không có bằng chứng dé kết luận vềmỗi quan hệ về dài hạn giữa các biến

Vejzagic & Zarafat (2013) tìm kiếm mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa cácbiến số kinh tế vĩ mô và chỉ số thị trường chứng khoán ở Malaysia Dữ liệu nghiêncứu theo tháng gồm 72 quan sát từ 09/2006 đến 09/2012 Kiểm định đồng tích hợpJohansen và mô hình vector hiệu chỉnh sai số là hai phương pháp được áp dụng déxác định mối quan hệ nhân quả giữa có biến số đồng tích hợp Kết quả nghiên cứu

đã chỉ ra tồn tại mối quan hệ tiêu cực giữa lãi suất và tỷ giá tới chỉ số chứng khoán

Malaysia.

Barakat và cộng sự (2015) nghiên cứu tác động của các cú sốc kinh tế vĩ

mô tới thị trường chứng khoán Ai Cập Chuỗi dữ liệu nghiên cứu được tác giả thu

thập trong giai đoạn từ thang 1 năm 1998 đến tháng 1 năm 2014 va áp dung cácphương pháp định lượng dé hồi quy là kiểm định Johansen, mô hình vector tự quy

và kiểm định nhân quả Granger Kết quả nghiên cứu chỉ ra tỷ giá hối đoái đều có

ảnh hưởng thuận lợi cho chỉ số giá chứng khoán

Aryasta & Artini (2019) thực hiện nghiên cứu nham phân tích tác động củacác yếu tô vĩ mô tới thị trường chứng khoán Indonesia Dữ liệu được thu nhập theoquý từ 01/2010 đến 12/2018 với 36 quan sát cho mỗi biến Sử dụng phương pháphồi quy tuyến tính nhiều lần cho kết quả: tỷ giá hối đoái có tác động cùng chiềutới chỉ số chứng khoán tổng hợp của quốc gia này khi tỷ giá hối đoái tăng, thúcđây xuất khâu, các công ty có hoạt động xuất khẩu sẽ đạt được lợi nhuận lớn hơntác động làm tăng chỉ số chứng khoán Indonesia

Hassan và cộng sự (2021) phân tích tác động của các cú sốc vĩ mô đối vớichỉ số KSE — 100 của Sở giao dịch chứng khoán Pakistan Dữ liệu chuỗi thời gianvới tần suất tháng trong giai đoạn từ năm 2013 đến năm 2020 kết hợp với mô hìnhhồi quy bình phương nhỏ nhất thông thường OLS, kiểm tra đồng tích hợp và môhình sửa lỗi ECM, phân rã phương sai VAR và kiểm định nhân quả Granger Kếtquả hồi quy chỉ ra tỷ giá hối đoái có mối quan hệ tích cực giữa với chỉ số chứngkhoán KSE — 100 Trong ngắn han, tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng mạnh tới chỉ sốgiá chứng khoán KSE — 100 của Pakistan nhưng cường độ yếu dan theo thời gian

Moi quan hệ ngược chiêu:

Trái ngược với những quan hệ cùng chiều giữa ti giá hối đoái và chi số giá

chứng khoán.

Nghiên cứu của Chkili Walid và các cộng sự (2011) sử dụng mô hình

EGARCH chuyên đổi Markov dé nghiên cứu mối quan hệ giữa ty giá hồi đoái vàchỉ số giá chứng khoán của 4 quốc gia: Mỹ, Nhật Bản, Anh và Canada trong giaiđoạn từ tháng 1/1990 đến tháng 3/2010 Kết quả của nghiên cứu này cho thấy: Cómột mối quan hệ ngược chiều giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán ở Mỹ vàNhật Bản, nghĩa là khi tỷ giá hối đoái tăng, giá chứng khoán giảm, và ngược lại.Nghiên cứu cũng cho thấy răng, trong các quốc gia được nghiên cứu, giá vàng vàlãi suất có ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán

Tương tự với đó nghiên cứu của Liang CC, Lin JB, Hsu HC (2013) ở thị

trường ASEAN-5 sử dụng phương pháp kiểm định nhân quả Granger và phươngpháp hồi quy DOLS đưa ra kết luận, ty giá hỗi đoái có tác động tiêu cực đến giáchứng khoán thông qua sự lưu chuyền vốn

Hay tại một quốc gia Châu Á khác là Nhật Bản, nghiên cứu của Toda vàYamamoto (1995) sử dụng kiểm định nhân quả Granger chỉ ra rằng có mối quan

hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán tại Nhật Bản Và mối quan hệ

này được nhận định là diễn ra ngược chiều khi tỷ giá hối đoái giảm, giá cổ phiếu

có xu hướng tăng và ngược lại.

Còn ở phía bên kia bán cầu, Nghiên cứu của Sadorsky (1999) đã sử dụng

mô hình tự hồi quy véc to (VAR) dé kiểm tra mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái vagiá cô phiếu của các công ty dầu mỏ Canada Mô hình ước tính mối quan hệ giữa

ty giá hối đoái và giá cô phiếu bằng cách sử dung dif liệu hàng ngày về ty giá hồiđoái của đồng đô la Canada và giá cô phiếu của năm công ty dầu mỏ Canada Kếtquả nghiên cứu cho thay mối quan hệ ngược chiều có ý nghĩa thống kê giữa tỷ giáhối đoái của đồng đô la Canada và giá cô phiếu của các công ty dầu mỏ Canada.Điều này cho thấy rang sự mat giá của ty giá hối đoái của đồng đô la Canada cóliên quan đến sự gia tăng giá cô phiếu của dầu mỏ Canada các công ty Nghiêncứu chỉ ra răng biến động tỷ giá hối đoái có tác động đến lợi nhuận của các công

ty dầu mỏ Canada, từ đó có thé ảnh hưởng đến giá cô phiếu của họ

2.3.2 Các nghiên cứu thực nghiệm trong nước về mối quan hệ giữa tỷ giá

Phan Ngọc Trung (2012) nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến giá chứngkhoán tại thị trường chứng khoán Tp.Hồ Chí Minh (HOSE) Tác giả đã thực hiệnhồi quy theo mô hình VAR kết hợp với kiểm định đồng tích hợp Johansen phântích chuỗi dữ liệu được thu thập trong khoảng thời gian từ 01/2006 — 07/2012 Kếtquả nghiên cứu tìm ra mối quan hệ đồng tích hợp giữa các biến số được sử dụngtrong nghiên cứu Trong đó cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp có ảnh hưởngtốt lên chỉ số giá chứng khoán Việt Nam Lạm phát, tỷ giá hối đoái có tác độngngược chiêu.

Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013) tiến hành thựchiện phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoánViệt Nam Mô hình VAR, kiêm định đồng tích hợp theo phương pháp kiêm địnhnghiệm đơn vị phần dư Engle Granger được nhóm sử dụng đề ước lượng cho chuỗi

dữ liệu theo tháng trong giai đoạn 07/2000 đến 09/2011 với 135 quan sát Từ kếtquả hồi quy tác giả nhận thấy các yếu tố vĩ mô được sử dụng dé nghiên cứu là cungtiền, chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất, chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái vàgiá dầu giải thích được 53% sự thay đổi của chỉ số giá chứng khoán Nghiên cứucũng kết luận tỷ giá hối đoái có mối quan hệ tương quan ngược chiều với thị trườngchứng khoán Tỷ giá tăng làm có thé tăng chi phí đầu vào của một số doanh nghiệp

có hoạt động nhập khâu từ đó ảnh hưởng xấu tới kết quả hoạt động kinh doanh vagiá cô phiếu có chiều hướng đi xuống

Bùi Thị Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014) đánh giá sự phát triển của thịtrường chứng khoán Việt Nam dưới ảnh hưởng của các nhân tổ kinh tế vĩ mô vớichuỗi dữ liệu được thu thập trong khoảng thời gian từ 01/2007 đến 12/2012 Tácgiả sử dụng phương pháp Johansen và hồi quy mô hình vector hiệu chỉnh sai số(VECM) dé phân tích và tìm ra mối quan hệ đồng tích hợp giữa lãi suất, chỉ số giátiêu dùng, cung tiền và tỷ giá hối đoái với chỉ số giá chứng khoán Việt Nam Cụthê, tỷ giá hối đoái và cung tiền có ảnh hưởng tích cực tới chỉ số giá chứng khoántrong đó mức độ tác động của cung tiền còn tương đối yếu và chỉ kéo dài khoảnghai thời kỳ, tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng mạnh hơn khí mà nó diễn ra trong bốnthời kỳ Chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất có mối quan hệ tương quan âm và đồng thờiảnh hưởng tới chỉ số giá chứng khoán trong bốn thời kỳ Kết quả hồi quy cũng chỉ

ra các biến được lựa chọn nghiên cứu giải thích 60,9% cho chỉ số giá chứng khoán

VNIndex.

Nguyễn Thị Như Quỳnh và Võ Thị Hương Linh (2019) đã nghiên cứu tác

động của một số yếu tô kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán tại Việt Nam.Tác giả sử dụng mô hình vectơ hiệu chỉnh sai số (VECM) phân tích thực nghiệm

10

chuỗi số liệu theo tháng từ 12/2000 đến 12/2018 Kết quả hồi quy cho thấy tácđộng của giá dầu là không đáng ké tới chỉ số giá chứng khoán Việt Nam Tuy vậy,chỉ số giá tiêu dung (CPI) lại có tương quan đương, mặc dù lạm phát tăng thê hiện

sự bất ôn trong nền kinh tế, ảnh hưởng không tốt tới thị trường chứng khoán trongngắn hạn nhưng trong dài hạn thì các nguồn lực sẽ điều chỉnh và tăng theo mứcgiá chung Lãi suất có tác động ngược chiều tới chỉ số giá chứng khoán, lãi suấttăng làm tăng chi phí vốn của doanh nghiệp, giảm lợi nhuận, khiến giá cỗ phiếugiảm Trong bài dài hạn, hệ số hồi quy của cung tiền rộng M2 và tỷ giá hối đoái làkhông có ý nghĩa thống kê, nhưng trong ngăn hạn cung tiền có tác động tích cực

còn tác động của tỉ giá là ngược lại.

Đặng Văn Cường và cộng sự (2020) phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá hốiđoái và giá chứng khoán Nhóm tác giả sử dụng phương pháp hồi quy theo môhình mô hình ARDL cho chuỗi số liệu có tần suất theo tháng từ tháng 01 năm 2001đến tháng 05 năm 2018 Biến phụ thuộc được sử dụng để hồi quy là chỉ số giáVNIndex và biến phụ thuộc bao gồm tỷ giá hối đoái danh nghĩa được tách thànhgiảm giá và tăng giá tiền tệ Kết quả nghiên cứu cho thấy tác động của thay đổi tỷgiá hồi đoái lên giá cô phiếu là không cân xứng cả trong ngắn hạn và dài hạn Theo

đó, giá cô phiếu phản ứng với các mức độ khác nhau dé giảm giá và tăng giá Tuynhiên, khi đồng tiền tăng giá thì ảnh hưởng tới giá cổ phiếu một cách mạnh mẽhơn là khi so sánh với sự sụt giá tiền tệ trong một thời gian dai

2.3.3 Các nghiên cứu thực nghiệm về các biến kiểm soát phổ biến hay

được sử dụng:

Ngoài các nghiên cứu về mối quan hệ giữa tỉ giá và chỉ số giá chứng khoáncủa thé giới và trong nước, còn rất nhiều bài nghiên cứu khác cho thấy ngoài tygiá còn có những biến số khác tác động qua lại với chỉ số giá chứng khoán, điềunày được kiểm định qua nhiều phương pháp Từ đó, tác giả có thể rút ra một vài

biên kiêm soát cho bài nghiên cứu.

e Lãi suất:

Lãi suất thường được coi là một biến quan trọng dé theo dõi biến động củachỉ số giá chứng khoán và trước đây chúng ta cũng đã có rất nhiều nghiên cứu vềmối quan hệ này

Quan hệ giữa lãi suất và chỉ số giá chứng khoán, được Joseph Tagne Talla(2013) phân tích tác động trên Sở giao dich chứng khoán của Thụy Điển, chuỗi dit

11

liệu hàng tháng được tác giả thu thập từ năm 1993 đến năm 2012 và được kiêm trabằng hai phương pháp: bình phương nhỏ nhất và kiểm định nhân quả Granger Kếtluận cho thấy lãi suất cũng có mối tương quan nghịch, những ảnh hưởng được nhậnthấy là nhỏ Cùng với quan điểm đó, trong nghiên cứu của Al-Qenae và các cộng

sự (2002) các tác giả đo lường tác động của lãi suất đến giá cô phiếu niêm yết trên

Sở giao dịch chứng khoán Kuwait trong giai đoạn 1981-1997 Nghiên cứu cũng

chỉ ra rằng chỉ số giá tác động ngược chiều đối với với biến lãi suất

Nghiên cứu Rahman (2009) cho răng lãi suất có mối tương quan ngượcchiều với giá chứng khoán ở Malaysia trong dai hạn Halil Tunali (2010) cho rằng

có một môi quan hệ nghịch giữa lãi suất huy động và giá chứng khoán ở Thổ Nhĩ

Kỳ Heng Lee Ting (2012) tìm thấy có một mối quan hệ nghịch giữa lãi suất vàTTCK Malaysia Yu Hsing (2011) cho thấy chỉ số chứng khoán có mối quan hệngược chiều với lãi suất ở TTCK Brazil Ngược lại, Gunsel và Cukur (2007) tìmthấy rằng với độ trễ 1 tháng lãi suất có tương quan dương đến tỷ suất sinh lợi chứngkhoán của một vài ngành, với độ trễ 2 tháng thì mối tương quan rất yếu đến tỷ suấtsinh lợi của ngành Muhammad Akbar (2011) cho thấy giá chứng khoán Pakistan

có quan hệ thuận với lãi suất ngăn hạn, điều này khác với lý thuyết

Có thé thấy các nghiên cứu đều chỉ ra rang lãi suất có tác động trực tiếp đếngiá của cổ phiếu và thường là có xu hướng tỉ lệ nghịch với nhau

e Lam phái:

Lam phát là một yếu tố quan trong dé đánh giá sức khỏe của nền kinh tếcũng như có tác động lớn lên nền kinh tế Do đó, đây cũng là một biến số vĩ môquan trọng dé các nghiên cứu đánh giá và chỉ ra mối quan hệ đối với chỉ số giá

chứng khoán

Nghiên cứu của Subhani, Gul và Osman (2010) với nghiên cứu ở Pakistan

trong khoảng thời gian từ năm 2004 đến 2009 Geetha, Mohidin, Chandran &Chong (2011) với đề tài mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ởtrên 3 nước Malaysia, Mỹ và Trung Quốc chỉ ra rằng lạm phát có mối qua hệ ngượcchiều với TTCK

Liu và Shrestha (2008) sử dụng lam phát dé kiểm tra mối quan hệ giá cổphiếu trên thị trường chứng khoán Trung Quốc Nghiên cứu sử dụng đữ liệu thứcấp cho tat cả các biến từ thang 1 năm 1992 đến tháng 12 năm 2001 Các tác giả

đã tìm thay mối tương quan ngược chiều giữa giá cổ phiếu và lạm phát

Lý thuyết hiệu ứng Fisher (1930) đã đề xuất về mối quan hệ tỷ lệ thuận giữalạm phát quốc gia và dao động của giá cô phiếu Sau đó các nghiên cứu thực

nghiệm của của Gultekin (1983), Barnes và cộng sự (1999), Siele (2009) hay của

12

Adam & Tweneboah (2008) cũng đã làm rõ về mội quan hệ này Kết quả nghiêncứu của Waweru (2013) cũng tìm thấy có mối quan hệ tương quan và cùng chiềugiữa lạm phát và chỉ số giá chứng khoán Một vài công trình nghiên cứu khác cũng

có cùng kết luận khi cho rang lạm phát có quan hệ cùng chiều với giá chứng khoán

như nghiên cứu của Anokye Mohammed Adam, George Tweneboah (2008).

Khan và Rafiq (2013) đã từng xem xét mối quan hệ giữa giá cô phiếu vàchỉ phí vốn cô phần và lạm phát của 53 doanh nghiệp trên sàn chứng khoán Karachitrong khoảng 2000-2009 Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy dữ liệu chuỗi thờigian va dir liệu bảng, thu được kết quả nghiên cứu cho thay có mỗi quan hệ cùngchiều giữa giá cô phiếu và lạm phát (tuy giá cô phiếu thay đổi ít hơn so với tỷ lệlạm phát) và xuất hiện mối quan hệ âm giữa chi phí vốn cô phan và lạm phat Như

vậy, khi lạm phát gia tăng thì thu nhập của doanh nghiệp cũng có xu hướng gia

tăng vì chi phí vốn cổ phần giảm Điều nay cho thay khả năng phòng ngừa rủi rolạm phát của việc đầu tư vào chứng khoản tai san Karachi cua Pakistan, thong nhatvới giả thuyết của Fisher

© Giá dẫu:

Nghiên cứu của Lutz Kilian & Cheolbeom Park (2007) cho thấy tỷ suấtsinh lợi trên TTCK Mỹ có biến động đáng kể phụ thuộc vào giá dầu Jung WookPark & Ronald A Ratti (2007) cho thấy có mối tương quan đồng biến giữa giá dầu

và giá chứng khoán ở Na Uy Ngược lại, ở các thị trường Châu Âu giá dầu tăng lạilàm giảm tỷ suất sinh lợi chứng khoán Còn ở thị trường Hoa Kỳ không tìm ra mốitương quan giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán và giá dầu

Heng Lee Ting (2012) cũng cho kết quả giá dau thô là 6n định, không có

ý nghĩa đáng kể đối với giá chứng khoán TTCK Malaysia Rong-Gang Cong &Yi-Ming Wei (2008) cho răng cú sốc trong giá dầu không tương quan đến hau hếtchỉ số ngành ở thị trường Trung Quốc ngoại trừ các công ty sản 25 xuất và một sốcông ty dầu khí Biến động trong giá dầu có thé làm gia tăng đầu cơ trong ngànhkhai khoáng và hóa dầu dẫn đến giá chứng khoán tăng Halil Tunali (2010) tìmthấy có một mối quan hệ tích cực giữa giá dầu thô quốc tế và lợi nhuận chứngkhoán Thổ Nhĩ Kỳ

2.3.4 Kết luận rút ra từ các nghiên cứu thực nghiệm về sự ảnh hưởng của các nhân to vĩ mô đến thị trường chứng khoán:

Tóm lại, khi tham khảo các nghiên cứu thực nghiệm về môi quan hệ giữa

tỷ giá và chỉ sô giá chứng khoán, tác giả thây rắng các nghiên cứu đưa ra các kêt

luận khác nhau vê mức độ tác động, thời gian tác động Tuy nhiên, các nghiên cứu

13

tại TTCK mới nổi lại tìm thấy vừa có điểm tương đồng xen lẫn với nhiều khác biệt

so với thị trường đã phát triển Hai khác biệt cơ bản đó là: không phải lúc nao tỉgiá cũng có tác động ngược chiều lên chỉ số giá chứng khoán, mối quan hệ nàycũng có thé ngược chiều với nhau kể cả ở các thị trường đã phát triển lâu hay mớinoi, thé hiện trái chiều với các lý thuyết kinh điển về lạm phát và chỉ số giá chứng

khoán.

Với chuỗi thời gian trong quá khứ, từ khi thị trường thành lập đến nay, tácgiả sẽ phân tích, ước lượng xu hướng vận động của chúng để dự báo trong tươnglai, phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán, bằngchứng từ sàn chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HSX)

14

TÓM TAT CHƯƠNG 2:

Qua tìm hiểu các nghiên cứu bằng thực nghiệm của các nhà kinh tế về mốiquan hệ tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán của một số nước trên thế giới tathu được kết quả như sau: Các nghiên cứu chủ yếu thu được kết quả là mối quan

hệ ngược chiều giữa 2 tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán, tuy nhiên cũng có kết quảcho thấy 2 biến số có mối quan hệ cùng chiều Ngoài ra cũng có nhiều nghiên cứukhác chỉ ra rằng có rất nhiều nhân tổ có thé ảnh hưởng đến chi số chứng khoán.Đồng thời các nghiên cứu ở nước ngoài sử dụng rất nhiều phương pháp nghiên cứukhác nhau dé bé sung, lap đầy các khoảng trống còn thiếu sót Tại Việt Nam, đềtài nghiên cứu về thị trường chứng khoán đang ngày càng nhận được nhiều sự quantâm thu hút được nhiều nhà nghiên cứu, nhưng các kết quả được đưa ra lại thiếu

sự đồng thuận Đây là van đề đặt ra cho những nghiên cứu trong tương lai phải tiếptục các phân tích lý thuyết và thực nghiệm dé nghiên cứu sâu hơn, bổ sung thêmbăng chứng cho các nghiên cứu trước

Từ phan tong quan nghiên cứu nếu trên, tác giả rút ra phương pháp nghiêncứu dé thực hiện mục tiêu là tìm hiểu tác động của tỷ giá hối đoái tới thị trườngchứng khoán Với chuỗi dữ liệu có tần suất theo tháng được thu thập từ 01/2008đến 12/2022 bao gồm 180 quan sát

15

CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG TỶ GIÁ HỎI ĐOÁI VÀ THỊ

TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TẠI VIỆT NAM

3.1 Sự hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam ra đời vào đầu năm 2000, khởi nguồn từ thànhphố Hồ Chí Minh, và cho đến năm 2005, trung tâm chứng khoán tại Hà Nội mớiđược thành lập Mặc dù so với các nước khác trên thế giới, thị trường chứng

khoán của chúng ta vẫn còn trẻ và mới mẻ, nhưng sau hơn 20 năm hình thành và

phát triển, nó đã đóng góp đáng ké vào tăng trưởng kinh tế của Việt Nam

Vào tháng 7 năm 2000, Sở giao dich Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (Ho

Chi Minh Stock Exchange - HOSE) được thành lập Day là một đơn vi trực thuộc

Uy ban Chứng khoán Nha nước (UBCKNN) và có trách nhiệm quản lý hệ thốnggiao dịch chứng khoán niêm yết của Việt Nam

Jan 2008 Aug 2008 Mar 2009 Oct 2009 May 2010 Dec 2010 Jul 2011 Feb 2012 Sep 2012 Apr 2013 Nov 2013 Jun 2014 Jan 2015 Aug 2015 Mar 2016 Oct 2016 May 2017 Dec 2017 Jul 2018 Feb 2019 Sep 2019 Apr 2020 Nov 2020 Jun 2021 Jan 2022 Aug 2022

.Hình 3.1: Biến động của chi số giá chứng khoán VN-Index 2008-2022

Nguồn - https://finance.tvsi.com.vn/

Khi mới thành lập, thị trường chứng khoán Việt Nam chưa nhận được sự

quan tâm và đón nhận từ các nhà đầu tư cũng như các công ty Tuy nhiên, năm

2006 được xem là một bước đánh dấu quan trọng khi Việt Nam chính thức gianhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) Từ đó, thị trường chứng khoán bùng

nô, VN-Index liên tục tăng trưởng và phá vỡ từng kỷ lục một Đỉnh cao lịch sử của

16

VN-Index được thiết lập với mức 1170 điểm trong giai đoạn 2006-2007 Tuynhiên, không lâu sau đó, vào năm 2008, khủng hoảng kinh tế toàn cầu đã xảy ra vàkinh tế trong nước cũng không tránh khỏi tác động của suy thoái toàn cầu Điềunày tác động trực tiếp lên thị trường chứng khoán Việt Nam, và VN-Index đã đóngphiên giao dịch cuối cùng của năm 2008 với mức thấp kỉ lục là 315,62 điểm, tức

là chỉ số đã mắt tới 65,75% so với mức điểm 921,07 đạt được đầu năm 2008

Sau những tác động tiêu cực từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, năm

2013 đã chứng kiến sự hồi phục và phát triển mạnh mẽ của thị trường chứng khoán

Việt Nam Trong năm đó, TTCK Việt Nam được đánh giá là một trong những thị

trường tăng trưởng ấn tượng và mạnh nhất trên thế giới

Vào đầu tháng 12/2017, chỉ số giá chứng khoán VN-Index đạt mốc 984,4 điểm,chính thức khôi phục toàn bộ điểm số đã mat kê từ cuối năm 2007 Trong suốt năm

2018, thị trường chứng khoán lập kỷ lục mới trong lịch sử khi chi số VN-Index đạtđỉnh 1211 điểm, nhưng sau đó ghi nhận một quá trình giảm mạnh xuống mức 888điểm vào cuối tháng 10

Mặc dù đại dịch Covid-19 bắt đầu lan rộng trên toàn cầu vào cuối năm 2019, tuynhiên, Việt Nam mới bắt đầu ghi nhận những ca nhiễm trong cộng đồng va thịtrường chứng khoán gặp nhiều tác động tiêu cực vào đầu năm 2020 Chỉ số VN-Index đã giảm tới 33,51% Nhờ các biện pháp chống dịch quyết liệt của nhà nước,Việt Nam đã thành công trong việc kiểm soát dịch bệnh, nền kinh tế đã hồi phụcnhanh chóng Đến cuối năm 2020, VN-Index tăng gần 60% so với đáy Tiếp tụctheo đà tăng trưởng, trong năm 2021, VN-Index lần đầu tiên vượt mốc 1500 điểm

vào ngày 26/11 Tuy nhiên, khi bước sang năm 2022, VN-Index đã trải qua sự gia

tăng đáng kể, đạt đỉnh lịch sử 1528 điểm vào ngày 06/01/2022, nhưng sau đó ghinhận một sự giảm xuống mức 1155 điểm vào ngày 11/07/2022, khi nhiều cô phiếugiảm sâu từ 50% đến 60% so với đầu năm

3.2 Biến động của tỷ giá hối đoái trong lịch sử và tác động đến TTCK

Do chịu tác động tiêu cực từ khủng hoảng tài chính quốc tế mà tỷ giá hốiđoái của Việt Nam trong năm 2008 có nhiều diễn biến phức tạp Chỉ trong mộtnăm mà Ngân hàng Nhà nước nới biên độ tỷ giá 3 lần Diễn biến bat ôn định của

tỷ giá còn tiếp tục sang năm 2009, khi biên độ tiếp tục được nới thêm 5% kéo tỷ

giá trên thị trường vượt mức 18000 USD/VND.

17

E hô + > Ð = 5 n > > EC E thô — Re > ©Ô = Do nh > > E E tí

œ 5 S @ 805 o0@o0œSS6 58.5 Ẽẽ8ĐS£ẽ=0 5ö S6 sas

¬=ã==SsSs=se ưu S6Z ¬ ¬a=C=c= L2 XS Z ¬ 4<

Hình 3.2: Lịch sử tỷ giá USD/VND giai đoạn 2008-2022

Nguồn: Quỹ tiễn tệ Quốc tế IMFTrong năm 2011, Việt Nam đã ghi nhận mức lạm phát kỷ lục, dẫn đến mat giámạnh của đồng Việt Tỷ giá hối đoái tăng vượt quá mức 21000 USD/VND Trongthời gian này, Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện các điều chỉnh trong chính sách

tỷ giá và can thiệp để tăng tỷ giá, nhằm phản ánh đúng quy luật cung cầu Từ năm

2013, ty giá hối đoái được duy trì ôn định với biên độ giao động nhỏ Môi trường

ồn định tỷ giá đã giúp các doanh nghiệp dé dàng xác định chi phí và doanh thu từhoạt động xuất nhập khâu, từ đó tăng cường hiệu qua sản xuất kinh doanh va dẫnđến tăng giá cô phiếu Đồng thời, điều này cũng thu hút sự tham gia của nhà đầu

tư nước ngoài thông qua các quỹ đầu tư Tuy nhiên, vào năm 2015, do ảnh hưởngcủa chính sách phá giá đồng nhân dân tệ của Trung Quốc, nhiều đồng tiền châu Á,bao gồm đồng Việt Nam, đã giảm giá mạnh Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đãliên tục can thiệp đề nâng biên độ tỷ giá, điều này đã gây tác động tiêu cực và làm

giảm thanh khoản trên thị trường chứng khoán VN-Index đã mắt hơn 100 điểm

vào thang 8/2015 Tới năm 2016, Ngân hàng Nha nước đã thay đổi cách thức điềuhành tỷ giá bằng cách công bé ty giá trung tâm hàng ngày, thay vì tỷ giá bình quân

liên ngân hàng như trước đây Đây là một năm ghi nhận những sự kiện chính trị

tiềm ấn nhiều rủi ro cho nền kinh tế thế giới Tuy nhiên, nhờ sự linh hoạt trongchính sách điều hành tỷ giá và quy mô dự trữ ngoại hối cao, Việt Nam đã thànhcông trong việc duy trì chính sách én định tỷ giá và tạo điều kiện cho thị trường

chứng khoán hoạt động hiệu quả.

18

Trong năm 2020, tỷ giá hối đoái USD/VND đã tăng mạnh, đạt mức 23.873

USD/VND vào giữa thang 7 Nguyên nhân chính của sự tăng trưởng nay là do cú

sốc tăng giá USD trên thị trường thế giới, cùng với đó là tác động của đại dịchCOVID-19 gây đình trệ nền kinh tế và nguy cơ suy thoái toàn cầu Trong tình hìnhnày, kênh đầu tư vào đô la Mỹ trở nên hấp dẫn hơn Dé bình 6n tỷ giá, Ngân hàngNhà nước (NHNN) đã áp dụng những chính sách điều chỉnh để giảm đà tăng của

tỷ giá hồi đoái Sang đầu năm 2021, ty giá hối đoái có xu hướng giảm, nhưng tinhchung cả năm, tỷ giá hối đoái trong nước vẫn tăng khoảng 0,1% NHNN đã tíchcực mua ròng USD từ 33 nguồn cung trên thị trường dé tăng nguồn dự trữ ngoạihối Năm 2022 được đánh giá là một năm đây biến động về tỷ giá Cục Dự trữ Liênbang Mỹ (FED) liên tục thực hiện các động thái tăng lãi suất, dẫn đến tăng giá tricủa USD so với các đồng nội tệ của các quốc gia, và Việt Nam không phải là ngoại

lệ Tỷ giá hối đoái từ mức 22.645 USD/VND đầu năm đã tăng lên đỉnh 24.840USD/VND vào tháng 10 cùng năm Sự biến động này đã ảnh hưởng trực tiếp đếnthị trường chứng khoán, đặc biệt là các doanh nghiệp nhập khẩu phải đối mặt với

áp lực lớn từ tỷ giá và kết quả hoạt động kinh doanh không mấy khả quan Ngoài

ra, nhà đầu tư nước ngoài cũng lo ngại khi tỷ giá liên tục tăng, gây bất lợi cho lợi

nhuận khi chuyền đổi về USD từ thị trường Việt Nam.

Dé đối phó với áp lực mạnh từ sự tăng cao của tỷ giá, NHNN đã thực hiện một loạtchính sách nhằm ổn định thị trường Các biện pháp đã được áp dụng bao gồm bánhối phiếu NHNN, sử dụng nghiệp vụ thi trường mở và mua ban ngoại té, cùng việctăng lãi suất Nhờ các biện pháp này, ty giá đã được ồn định và giảm xuống mức23.610 USD/VND vào cuối năm 2022 Điều này đã tạo ra một môi trường ôn địnhcho các doanh nghiệp xuất nhập khâu và đồng thời tăng niềm tin của nhà đầu tư

nước ngoài.

19

TÓM TẮT CHƯƠNG 3

Trong giai đoạn từ 2008 đến 2022, nền kinh tế Việt Nam đã gặp nhiều biếnđộng Đầu tiên do chịu ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới, điềunày cũng khiến cho TTCK cũng có nhiều diễn biến phức tạp Gần đây là ảnh hưởngcủa đại dich Covid-19 trên toàn cầu cũng đã làm cho thị trường tải chính có nhiềubiến động Tuy nhiên, có thể nhận thấy tỷ giá và thị trường chứng khoán có mốiquan hệ ngược chiều với nhau ở những giai đoạn nhạy cảm Trong những năm2008-2012 khi tỷ giá tăng cao cũng là lúc chỉ số giá chứng khoán cũng giảm mạnh.Vào những năm 2013-2019 nền kinh tế Việt Nam có sự tăng trưởng cùng với đó

là chính sách tiền tệ hợp lí của chính phú giúp cho tỷ giá được duy trì ở mức ổnđịnh , vì thế diễn biến TTCK cũng tăng trưởng theo Dau 2020, nền kinh tế trongnước chịu nhiều tác động tiêu cực của dịch bệnh Covid — 19 Thời điểm đó, nềnkinh tế tạm thời đóng cửa trong thời gian đầu dé đảm bảo an toàn cho người dân,nhiều ngành nghề phải dừng hoạt động sản xuất kinh doanh, chính vì vậy niềm tinvào một kết quả kinh doanh thuận lợi cũng như lo ngại về một cuộc khủng hoảngtài chính toàn cầu kéo chỉ số giá VN-Index về một mức rất thấp Nhưng sau đó,nhà nước Việt Nam vẫn duy trì rất tốt các biện pháp vừa kiểm soát dịch bệnh, đồngthời giảm lãi suất dé trợ giúp doanh nghiệp thì lúc này kênh thị trường chứng khoán

đã trở nên hấp dẫn hơn thu hút được nhà đầu tư, chỉ số VN-Index tăng trưởng mạnh

mẽ trong dịch bệnh với khối lượng thanh khoản cao chưa từng có Tuy vậy, khônglâu sau đó với những quan ngại về một tương lai ảm đạm của nền kinh tế thị trườngcũng đã có dấu hiệu hạ nhiệt hơn Thời điểm cuối năm 2022 là một khoảng thờigian nhạy cảm khi mà đối mặt với mức lạm phát quá lớn Cục dự trữ liên bang MỹFED đã liên tiếp có động thái tăng lãi suất để ôn định lại lạm phát Điều này vôtình làm cho đồng Đô La Mỹ mạnh hơn và tạo ra một tỷ giá lớn so với các đồngtiền khác trong đó có Việt Nam Điều này vô tình tạo áp lực lên các doanh nghiệpViệt Nam có khối lượng nhập khẩu lớn Cùng với đó là sự dịch chuyên dòng vốnđầu tư đó là sẽ có khá nhiều khoản đầu tư quay lại thị trường Mỹ Điều đó đã khiến

cho thị trường chứng khoán Việt Nam có những sự sụt giảm khi tỷ giá tăng mạnh.

20

CHUONG 4: THIET KE NGHIÊN CỨU

4.1 Mô tả số liệu:

Trong nghiên cứu, tác giả sử dụng 2 biến tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán

là 2 biến nội sinh, từ phần tông quan rất nhiều yếu tố khác tác động đến chỉ số giáchứng khoán nên tác giả lựa chọn 3 biến tỷ giá hối đoái, lãi suất và giá dầu làmbiến ngoại sinh dé kết quả thực nghiệm có tính chính xác EX là biến đại điện cho

tỷ giá USD/VND IF là biến đại diện cho lạm phát Lãi suất cơ bản (R) là biến đạidiện cho giá cả trên thị trường tiền tệ Giá dầu thế giới (OP) là biến đại điện chochỉ phí đầu vào của doanh nghiệp Tác giả đề xuất mô hình VAR dạng rút gọn như

uy vector 2x1 của các cú sốc ngẫu nhiên của VN-Index và

Dữ liệu các biến trong mô hình được thu thập hàng tháng từ thang 1 năm

2008 đến tháng 12 năm 2022 Chỉ số giá chứng khoán VN-Index theo tháng đượctính theo trung bình của chỉ số đóng cửa cuối phiên của VN-Index Dữ liệu biến tỷgiá hối đoái giao dịch của NHTM va lạm phát được lay từ nguồn Quỹ tiền tệ quốc

tế IMF Lãi suất của NHTM được lấy từ nguồn Quỹ tiền tệ Quốc tế IMF Giá dầu

thê giới được lây từ nguôn investing.com.

21

Bảng 1: Mô tả các biến trong mô hình

chỉ số

đóng cửa

cuối

phiên các ngày của VNindex

4.2 Phương pháp nghiên cứu:

Nghiên cứu của Abugri (2008) tại TTCK 4 quốc gia mới nổi Châu Mỹ La

Tinh; Rahman (2009) và Heng Lee Ting (2012) tại TTCK Malaysia; Halil Tunali

(2010) tai TTCK Thổ Nhĩ Kỳ; Nopphon Tangjitprom (2011) tai TTCK Thai Lan

va Abbas Alavi Rad (2011) tại TTCK ở Iran Các tác giả này đều sử dụng mô hìnhVar dé phân tích tác động của các biến kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán

Vì thé, tac giả sử dụng mô hình Var dé phân tích mối quan hệ tỷ giá và chỉ số giá

chứng khoán.

Mô hình Var cho rằng các biến số trong mô hình đều là biến nội sinh, nghĩa

là đều có tác động qua lại lẫn nhau Mô hình Var là mô hình động của một số biễnthời gian, theo đó các giá trị quan sát trước đó được dùng dé đi tới dự báo chínhxác nhất có thê Đồng thời, mô hình giúp nhận diện và giải thích cú sốc kinh tếtrong dữ liệu lịch sử và giúp xem xét tác động của một cú sốc trên một biến phụ

thuộc lên các bién phụ thuộc khác trong hệ thống Mô hình VAR là một trong

những mô hình thành công nhất, linh hoạt, và đễ sử dụng để phân tích chuỗi thờigian đa biến

Dé ước lượng mô hình Var trước tiên tac giả kiểm định tính dừng của cácbiến trong mô hình dựa trên giản đồ tự tương quan, kiểm định nghiệm đơn vi Nếuchưa dừng thì sử dụng kỹ thuật sai phân để đưa về các chuỗi dừng Tiếp theo lựachọn khoảng trễ phù hợp và sau đó sử dụng phương pháp kiểm định mỗi quan hệđồng liên kết Johansen test Tuy nhiên, kiểm định đồng liên kết chỉ cho kết quảgiữa các biến có mối quan hệ nhưng không xác định chiều quan hệ Do đó, kiểmđịnh nhân quả Granger cho biết liệu có tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa các chuỗithời gian hay không? Sau đó, dự báo mô hình tự hồi quy VAR, phân rã phương

sai.

Quy trình ước lượng mô hình Var gồm các bước sau:

e Kiểm định tính dừng của các biến trong mô hình:

Các biến chuỗi thời gian thường không dừng Dé tránh hiện tượng hồi quytương quan giả do hồi quy một chuỗi thời gian không dừng với một hoặc nhiềuchuỗi thời gian không dừng khác thì các biến trong mô hình hồi quy phải dừnghoặc đồng liên kết Điều này xảy ra là do việc ước lượng các hệ số hồi quy khôngchỉ gồm ảnh hưởng các biến độc lập đến biến phụ thuộc mà còn bao hàm cả yếu tố

xu thế Nếu ước lượng mô hình với chuỗi thời gian trong đó có biến độc lập khôngdừng sẽ vi phạm các giả định OLS Nên đầu tiên chúng ta phải xác định chuỗi thời

gian dung.

23

Kiểm định nghiệm don vị là một kiểm định được sử dụng khá phổ biến dékiểm định một chuỗi thời gian dừng hay không dừng Mục đích xác định tính dừngcủa các biến bởi vì nếu không dừng có thể dẫn đến hiện tượng hồi quy giả mạotrong đữ liệu chuỗi thời gian và do đó có mối quan hệ giả mạo giữa các biến Hầuhết đữ liệu chuỗi thời gian của các nhân tố vĩ mô đều không dừng bởi vì có xuhướng ngẫu nhiên, tức là phương sai và hiệp phương sai thay đổi theo thời gian.

Ta có giả thiết:

Ho:8=0 Ho: có nghiệm đơn vị

lun, 6 <0 tay, không có nghiệm don vi

Nếu phát hiện chuỗi thời gian là không dừng thì điều đầu tiên ta phảichuyên chúng thành chuỗi dừng bằng cách lay sai phân

Lựa chọn độ trễ tối ưu:

Dé xác định độ trễ tối ưu trước hết phải lựa chọn một độ dài trễ khá lớn.Sau đó dùng các tiêu chuẩn để lựa chọn độ dài phù hợp của mô hình (sai số môhình càng nhỏ càng tốt)

Dự báo mô hình VAR

Mô hình Var là mô hình động của một số biến thời gian, theo đó các giá trịquan sát trước đó được dùng dé đi tới dự báo chính xác nhất có thé Đồng thời, môhình giúp nhận diện và giải thích cú sốc kinh tế trong dữ liệu lịch sử và giúp phântích cơ chế truyền tải sốc, nghĩa là xem xét tác động của một cú sốc trên một biếnphụ thuộc lên các biến phụ thuộc khác trong hệ thống Mô hình này về cấu trúcgồm nhiều phương trình và có các biến trễ của các biến sé

Mô hình này về cấu trúc gồm nhiều phương trình và có các biến trễ của cácbiến số Mô hình VAR tổng quát viết đưới dạng ma trận với m biến và trễ p bước:

Yt= A + A0Yt+: - - + ApYt-p + et

Xác định các hệ số tương quan giữa các biến ở các hệ phương trình và ýnghĩa thống kê của các biến trong mô hình

e Kiểm định nhân quả Granger:

Kiểm định nhân quả Granger được sử dung dé phân tích mối quan hệ nhânquả giữa các biến, xem biến nào là nguyên nhân biến nào là kết quả và qua đó xemxét liệu TTCK Việt Nam có hiệu qua về mặt thông tin hay không? Đề thực hiệnkiểm định nhân quả Granger, cần có các điều kiện sau: Các biến kinh tế vĩ mô vàchỉ số giá chứng khoán phải là các chuỗi dừng; Các phần dư không có hiện tượngtương quan; Phải xác định được độ trễ tối ưu

Dé kiểm định liệu có tồn tại mối quan hệ nhân quả Granger giữa hai chuỗi

thời gian Y và X, ta xây dựng phương trình sau:

24

Yt=a0 + al Yt-1 + + ofYt-1 + BIXtI + + BixXt-l + et

Xt= 00+ al Xt-1+ + aiXt-1+ BLYt-1 + + BiYt-1 + et

Dé xem các biến trễ của X có giải thích cho Y (X tác động nhân qua Grangerlên Y) và các biến trễ của Y có giải thích cho X (Y tác động nhân quả Granger lênX) hay không ta kiểm định giả thiết sau đây cho mỗi phương trình:

HO: B1 =2 = =i=0

Đề kiểm định giả thiết đồng thời này, ta sử dụng thống kê F của kiểm địnhWald và cách quyết định như sau: Nếu giá trị thống kê F tính toán lớn hơn giá trịthống kê F phê phán ở một mức ý nghĩa xác định ta bác bỏ giả thiết H0 và ngượclại Có bốn khả năng:

+ Nhân quả Granger một chiều từ X sang Y nếu các biến trễ của X có tácđộng lên Y, nhưng các biến trễ của Y không có tác động lên X

+ Nhân quả Granger một chiều từ Y sang X nếu các biến trễ của Y có tácđộng lên X, nhưng các biến trễ của X không có tác động lên Y

+ Nhân quả Granger hai chiều giữa X và Y nếu các biến trễ của X có tác

động lên Y và các biên trê của Y có tác động lên X.

+ Không có quan hệ nhân quả Granger giữa X và Y nếu các biến trễ của Xkhông có tác động lên Y và các biến trễ của Y không có tác động lên X

e Phân tích phan ứng day:

Khi một biến số trong mô hình gặp một cú sốc, nó sẽ tác động đến các biến

số khác trong mô hình theo một cách cụ thé Dé hiểu quá trình này, chúng ta cầnbiểu điễn các biến số trong mô hình dưới dạng hàm số của các cú sốc Phân tíchphản ứng đây giúp chúng ta định lượng thời gian mat dé các cú sốc ảnh hưởng đếncác biến số khác Điều này cho phép chúng ta đánh giá tác động của việc thay đôicác chính sách và các biến số khác đối với mô hình

e Phan rã phương sai:

Phân tích phương sai cho phép chúng ta hiểu được vai trò của các cú

sốc trong sai số dự báo Qua việc phân rã phương sai, chúng ta có thể xác địnhphan trăm biến động trong tổng phương sai được giải thích bởi từng thành phan,

từ đó tìm ra các biến có ảnh hưởng quan trọng nhất đến biến phụ thuộc Phân rãphương sai giúp chúng ta hiểu được sự ảnh hưởng trực tiếp và gián tiếp giữa các

biên.

25

TOM TAT CHƯƠNG 4

Ở chương này, tác giả trình bay phương pháp nghiên cứu về mối quan

hệ giữa tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán Nghiên cứu có dit liệu từ nhiều nguồnkhác nhau và đều được tính dưới dạng log Nghiên cứu được sử dụng để mô tả,quan sát sự biến động của TTCK trong mối liên hệ với sự biến động của tỷ giá và

các biến ngoại sinh như giá dầu, lãi suất, lạm phát, từ đó nêu lên bật được mối quan

hệ giữa 2 biến chính: tỷ giá và chỉ số giá VN-Index tác giả hy vọng rằng các kếtluận rút ra từ phương pháp nghiên cứu này sẽ đáng tin cậy và có sức thuyết phục

26