GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Lý do chọn đề tài
Theo báo cáo thường niên kinh tế Việt nam 2012 do Trường Đại học kinh tế và Trung tâm nghiên cứu kinh tế và chính sách thực hiện, và Cơ quan viện trợ Ireland tài trợ công bố ngày 24/5/2012 tại Hà nội thì việc tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước chính là “trái tim” của cuộc cải cách lớn đang đặt ra cho Việt nam Phải đặt quá trình tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước lên trước cả tái cơ cấu hệ thống ngân hàng Đây cũng là nhận định của bà Victoria Kwa Kwa, Giám đốc quốc gia của Ngân hàng thế giới (WB) tại Việt nam: “Cần có thêm hành động để tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước”
Trong quá trình tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước thì cổ phần hóa là hình thức sắp xếp phổ biến nhất, mang lại hiệu quả kinh tế cao Cổ phần hóa là đa dạng hóa sở hữu từ đó làm thay đổi cấu trúc vốn của doanh nghiệp và nâng cao được hiệu quả sử dụng vốn thể hiện qua tỷ suất sinh lời Đến nay các nghiên cứu liên quan đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Việt nam như nghiên cứu của Hidenobu và Lai Thi Phương Nhung (2010), Đoàn Ngọc Phi Anh
(2010), Trần Hùng Sơn (2008), Nguyễn Thị Thu Hiền(2011) chỉ nghiên cứu chung, hoặc theo ngành nghề kinh doanh đối với các Công ty cổ phần niêm yết trên Thị trường chứng khoán, chưa có nghiên cứu nào về cấu trúc vốn nghiên cứu riêng đối với các công ty cổ phần có vốn nhà nước tham gia để có đánh giá cụ thể các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần có vốn nhà nước tham gia Luận văn với đề tài: “Nghiên cứu những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần có vốn nhà nước ở thành phố Hồ Chí Minh” nhằm bổ sung cho các nghiên cứu và mang ý nghĩa thực tế.
Mục tiêu và Câu hỏi nghiên cứu
- Đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của các công ty cổ phần có vốn nhà nước theo tỷ lệ vốn góp nhà nước theo 3 nhóm dựa trên cơ sở hướng dẫn hạch toán qui định tại Quyết định số 15/2006/QĐ-BTC ngày 20/3/2006 và các chuẩn mực kế toán ban hành kèm của Bộ Tài chính như sau:
+ Nhóm nhà nước chiếm tỷ lệ từ 51% vốn điều lệ trở lên + Nhóm nhà nước chiếm tỷ lệ từ 30% đến 50%vốn điều lệ + Nhóm nhà nước chiếm tỷ lệ dưới 30% vốn điều lệ
- Xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần có vốn nhà nước tham gia thuộc thành phố Hồ Chí Minh
- Kiến nghị một số giải pháp đẩy nhanh việc cổ phần hóa DNNN và nâng cao hiệu quả hoạt động, kiểm soát cấu trúc vốn của các công ty cổ phần có vốn nhà nước
- Thực trạng cấu trúc vốn của các công ty cổ phần có vốn nhà nước tham gia ở thành phố Hồ Chí Minh như thế nào ?
- Những nhân tố nào ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các nhóm công ty thuộc loại hình này?
- Kết quả nghiên cứu thực nghiệm từ kiểm định hồi quy các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các Công ty Cổ phần có vốn Nhà nước như thế nào?
- Tỷ lệ vốn góp khác nhau của Nhà nước trong các công ty cổ phần có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các nhóm công ty không ?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Là các công ty cổ phần có vốn nhà nước tham gia ở thành phố Hồ Chí Minh
Luận văn tập trung nghiên cứu những nội dung cơ bản về cấu trúc vốn, những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần có vốn nhà nước tham gia Đánh giá thực trạng cấu trúc vốn, tỷ suất sinh lời của các công ty theo 3 nhóm
Trong đề tài nghiên cứu, tác giả sử dụng số liệu của 165 Công ty Cổ phần có vốn Nhà nước ở Thành phố Hồ Chí Minh được chia thành 3 nhóm (Nhóm công ty CP nhà nước chiếm từ 51% vốn điều lệ trở lên, nhóm công CP nhà nước chiếm từ 30% đến 50% vốn điều lệ, nhóm công ty CP nhà nước chiếm dưới 30% vốn điều lệ) trong 4 năm, từ năm 2008 đến năm 2011.
Phương pháp nghiên cứu
- Luận văn sử dụng phương pháp phân tích thống kê mô tả trong nghiên cứu thực trạng
- Về nghiên cứu định lượng dùng phương pháp phân tích hồi quy, dựa trên kết quả xử lý số liệu của phần mềm SPSS 19.0 để xác định hệ số β cho mô hình hồi qui kinh tế lượng và thiết lập phương trình các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ.
Những đóng góp mới của đề tài
Luận văn trình bày và phân tích thực trạng cấu trúc vốn của các Công ty Cổ phần có vốn nhà nước ở Thành phố Hồ Chí Minh theo 3 nhóm (nhóm Công ty Cổ phần nhà nước chiếm giữ từ 51% vốn điều lệ trở lên, nhóm Công ty Cổ phần nhà nước chiếm giữ từ 30 đến 50% vốn điều lệ, nhóm Công ty Cổ phần nhà nước chiếm giữ dưới 30% vốn điều lệ), dựa trên cơ sở các nghiên cứu hàn lâm và các chỉ tiêu đánh giá áp dụng trong thực tiễn theo quy định hiện hành; Từ đó đưa ra các giải pháp cấu trúc tài chính nhằm nâng cao khả năng và năng lực của các nhóm Công ty này trong hoạt động.
Kết cấu đề tài
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Chương 2: Các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn trên thế giới
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kiểm định kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận và các gợi ý về kết quả nghiên cứu.
CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN TRÊN THẾ GIỚI
Các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn trên thế giới
2.1.1 Lý thuyết kinh điển về cấu trúc vốn:
- Khái niệm cấu trúc vốn và Cấu trúc vốn tối ưu:
Cấu trúc vốn được định nghĩa là một kết hợp giữa số lượng nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được dùng để tài trợ cho quyết định đầu tư của doanh nghiệp
Hầu hết các doanh nghiệp đều theo đuổi một cấu trúc vốn mục tiêu dài hạn của mình, hay cũng chính là cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp đó Đôi khi các doanh nghiệp cũng muốn thay đổi cấu trúc vốn hiện tại của họ sang một cấu trúc vốn mục tiêu khác Lý do của sự thay đổi này có thể liên quan đến việc thay đổi trong hỗn hợp tài sản của doanh nghiệp (và do đó một thay đổi trong rủi ro của doanh nghiệp) hay một gia tăng trong cạnh tranh có thể tiềm ẩn nhiều rủi ro hơn
Cấu trúc vốn tối ưu là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa rủi ro (chi phí sử dụng vốn bình quân) và do đó tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Một cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp được xác định bởi các yếu tố như rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp, thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp, thuế thu nhập cá nhân, mức độ phá sản có thể có, chi phí đại lý, và vai trò của chính sách cấu trúc vốn trong việc cung cấp các tín hiệu về thành quả của doanh nghiệp cho các thị trường vốn Ngoài ra, các quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn còn bị chi phối bởi các tiêu chuẩn ngành, tác động của tín hiệu, ưu tiên quản trị, mức độ ưa thích của các nhà quản lý, và thậm chí là các vấn đề đạo đức nữa …
Một cấu trúc vốn của doanh nghiệp hàm ý khả năng vay nợ của doanh nghiệp đó cấu trúc vốn, hay cũng có thể xem là chính sách nợ giữa các doanh nghiệp khác hau thường khác nhau Ở mỗi quốc gia, mỗi chu kỳ kinh tế hay giai đoạn lịch sử nào đó, chính sách nợ của doanh nghiệp chịu ảnh hưởng bởi các xu hướng chung hay những đặc điểm mang tính hệ thống về kinh tế - tài chính Ví dụ như các hệ số nợ trong thập niên 1990 thấp hơn so với những năm 1920, hay trong các thập niên 1950 và 1960 các doanh nghiệp Mỹ sử dụng nợ ít hơn so với nhiều đối tác nước ngoài của họ
- Các lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại:
Nguồn tài trợ của doanh nghiệp có thể là nợ hoặc vốn cổ phần hoặc kết hợp cả hai Cấu trúc vốn bao gồm nợ trung, dài hạn và vốn cổ phần thường của doanh nghiệp (GS.Trần Ngọc Thơ và c.s, 2007, tr.432) Tỷ lệ nợ của doanh nghiệp có thể được giải thích bằng các lý thuyết cấu trúc vốn
- Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M:
Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu từ công trình nghiên cứu của Franco Modigliani và Merton Miller (thường gọi tắt là lý thuyết M&M) Theo lý thuyết của M&M, trong trường hợp không có thuế và với giả định thị trường vốn là hoàn hảo thì giá trị thị trường của một doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Điều này có nghĩa là việc doanh nghiệp có sử dụng nợ hay không sử dụng nợ không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên lý thuyết của M&M cho thấy trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, doanh nghiệp sử dụng nợ vay tiết kiệm một khoản thuế thu nhập doanh nghiệp bằng với lãi vay nhân với thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp vì lãi vay là chi phí hợp lý được trừ vào thu nhập tính thuế Đây là tấm chắn thuế mà doanh nghiệp có được do sử dụng nợ vay, là khoản chính phủ chi trả cho doanh nghiệp khi sử dụng đòn bẩy tài chính
Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp phát biểu rằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp sử dụng đòn bẩy tài chính (VL) bằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần (VU) cộng với hiện giá của tấm chắn thuế (TC D): VL= VU + TC D
Hiện giá của tấm chắn thuế được tính bằng cách chiết khấu với tỷ suất sinh lời kỳ vọng theo yêu cầu các nhà đầu tư đang nắm giữ nợ doanh nghiệp:
PV (tấm chắn thuế) = TC D ; trong đó TC là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp; D là nợ vay
Tấm chắn thuế được tính bằng TC (rDD, trong đó rD là Tỷ suất sinh lời kỳ vọng trên nợ (hay lãi vay) Do đó hiện giá (Present Value (PV)) của tấm chắn thuế: PV (tấm chắn thuế) = TC (rDD) / rD = TC D
Như vậy theo lý thuyết cấu trúc vốn của M&M, doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy càng nhiều càng tốt để làm tăng giá trị doanh nghiệp nhờ lợi ích của tấm chắn thuế
Thực tế cho thấy điều này không khả thi vì doanh nghiệp có tỷ lệ nợ quá cao có thể dẫn đến phá sản Từ đó các nhà nghiên cứu trên thế giới đã đưa ra các lý thuyết cấu trúc vốn tiếp theo nhằm bổ sung lý thuyết cấu trúc vốn của M&M
- Lý thuyết đánh đổi (The Trade-off Theory):
Lý thuyết đánh đổi kế thừa định đề I của M&M về lợi ích tấm chắn thuế và bổ sung khái niệm Chi phí kiệt quệ tài chính làm giảm giá trị doanh nghiệp Lý thuyết đánh đổi phát biểu rằng giá trị doanh nghiệp có sử dụng đòn bẩy tài chính (VL) bằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần (VU) cộng với hiện giá của tấm chắn thuế (TC D) (như M&M) và trừ cho hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính
Lý thuyết đánh đổi cho thấy khi doanh nghiệp vay nợ ở mức trung bình thì xác suất kiệt quệ tài chính không đáng kể do đó hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính nhỏ và lợi thế thuế vượt trội Nhưng đến một điểm nào đó, khi vay nợ thêm thì chi phí kiệt quệ bắt đầu chiếm một lượng lớn trong giá trị doanh nghiệp Lúc đó lợi thế của tấm chắn thuế sẽ giảm và cuối cùng biến mất Giá trị doanh nghiệp tối ưu tại điểm hiện giá của khoản tiết kiệm thuế do vay nợ thêm vừa đủ bù trừ cho gia tăng trong hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính (Trần Ngọc Thơ và các cộng sự, 2007, tr 380)
Khi kiệt quệ tài chính xảy ra trầm trọng, doanh nghiệp không có khả năng thanh toán nợ vay cho các trái chủ thì doanh nghiệp rơi vào phá sản Khi đó quyền sở hữu của doanh nghiệp sẽ bị chuyển từ các cổ đông sang các trái chủ
Lý thuyết đánh đổi khẳng định có một tỷ lệ nợ tối ưu bằng cách đánh đổi giữa lợi ích thuế và chi phí kiệt quệ tài chính Tỷ lệ nợ tối ưu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp
- Lý thuyết trật tự phân hạng (The Pecking Order Theory):
(Có tài liệu gọi là Lý thuyết thứ tự tăng vốn)
Tổng quan các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc vốn
Trên cơ sở các lý thuyết cấu trúc vốn đã trình bày phần trên, có nhiều nghiên cứu đã được tiến hành để xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, bao gồm: qui mô doanh nghiệp, lợi nhuận, tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, tấm chắn thuế phi nợ, khả năng thanh toán, sự tham gia vốn của nhà nước … Tuy nhiên kết quả nghiên cứu cho thấy chiếu hướng tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn không hoàn toàn giống nhau:
Theo nghiên cứu của Bas, Muradoglu và Phylakti 2009b ở các doanh nghiệp nhỏ các nhà quản lý doanh nghiệp đồng thời là các chủ sở hữu, vì vậy vấn đề chi phí đại diện ít xảy ra Chi phí đại diện càng thấp thì doanh nghiệp nhỏ càng ít sử dụng nợ trong cấu trúc vốn Nghiên cứu của Friend và Lang (1998) cho rằng đối với các doanh nghiệp có qui mô lớn, các cổ đông ít có quyền kiểm soát hơn đối với giám đốc điều hành, kết quả là các giám đốc điều hành (có sở hữu cổ phần của công ty) sẽ lựa chọn tài trợ bằng nợ vay nhiều hơn, nhằm giảm bớt các khoản thiệt hại mà có thể họ (và các cổ đông khác) sẽ phải gánh chịu nếu như việc phá sản xảy ra Tuy nhiên theo nghiên cứu của Bevan và Danbolt (2002) cho kết quả qui mô doanh nghiệp có tương quan thuận (+) với nợ vay ngắn hạn, tương quan nghịch (-) với nợ vay dài hạn
Vậy qui mô doanh nghiệp có tương quan thuận (+) hoặc tương quan nghịch (-) với đòn bẩy tài chính
Lý thuyết trật tự phân hạng (Myers và Majluf) và lý thuyết đánh đổi (Myers
1984) cho thấy mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi và đòn bẩy tài chính không được xác định thống nhất Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp khi cần tài trợ vốn thì trước tiên là tài trợ bằng vốn nội bộ từ lợi nhuận để lại, sau đó là vay nợ và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần Do đó, các doanh nghiệp có lợi nhuận sẽ sử dụng nguồn nội bộ để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh hơn là đi vay Theo lý thuyết đánh đổi, tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp cao làm cho các trái chủ ít phải chịu rủi ro, và họ sẵn sàng cung cấp hạn mức tín dụng cao cho doanh nghiệp Hơn nữa lợi ích của tấm chắn thuế sẽ trở nên hấp dẫn hơn khi thu nhập chịu thuế của doanh nghiệp nhiều hơn, và điều này sẽ khiến cho các giám đốc sử dụng nợ vay nhiều hơn
Vậy tỷ suất sinh lợi có tương quan thuận (+) hoặc tương quan nghịch (-) với đòn bẩy tài chính
2.2.3 Thuế suất biên tế (thuế thu nhập doanh nghiệp): Được đo lường bằng khoản thuế công ty phải nộp trên thu nhập trước thuế và lãi vay của công ty, tức là mức thuế công ty thực sự phải nộp Ảnh hưởng của thuế đối với cấu trúc vốn là một phần quan trọng trong nghiên cứu của M & M các doanh nghiệp chịu thuế suất biên tế cao hơn sẽ có xu hướng sử dụng nợ vay nhiều hơn nhằm hưởng lợi từ tấm chắn thuế
Vậy có tương quan thuận (+) giữa Thuế suất biên tế và tỷ lệ đòn bẩy tài chính
2.2.4 Tấm chắn thuế phi nợ (non debt tax shield) hay đòn bẩy hoạt động:
Lý thuyết đánh đổi cho thấy tấm chắn thuế phi nợ có tương quan thuận (+) với tỷ lệ nợ của doanh nghiệp để tận dụng lợi thế của tấm chắn thuế Tấm chắn thuế phi nợ được tính bằng tỷ lệ của tấm chắn thuế phi nợ trên tổng tài sản (Chen, 2004) Lý thuyết về chi phí phá sản cho rằng doanh nghiệp sử dụng một tỷ lệ đòn bẩy hoạt động cao hơn, rủi ro kinh doanh càng tăng, và do vậy làm tăng chi phí phá sản Một khi rủi ro phá sản tăng cao, các vấn đề chi phí đại diện liên quan đến sử dụng nợ vay cũng nhiều hơn Do vậy, doanh nghiệp có tỷ lệ chi phí cố định nhiều hơn trong cơ cấu chi phí của mình, các giám đốc tài chính sẽ lựa chọn một tỷ lệ đòn bẩy tài chính ít hơn Một số nghiên cứu thực nghiệm của Huang và Song (2002), Booth và các cộng sự (2001) tại các nước đang phát triển cho kết quả tỷ lệ đòn bẩy hoạt động tương quan nghịch (-) với đòn bẩy tài chính
2.2.5 Tỷ lệ sở hữu vốn của nhà nước:
Các nghiên cứu về lý thuyết cấu trúc vốn doanh nghiệp thường không chú ý đến ảnh hưởng từ cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp, mà ở đây là sự phân biệt giửa sở hửu nhà nước và sở hữu tư nhân
Một số nghiên cứu của Dewenter và Malatesta (2001), Khwaja và Mian (2005), Kali-Heng Tuy –Long Kai – Zhao(2009) cho kết quả sở hữu nhà nước có mối tương quan thuận (+) với đòn bẩy tài chính
Ngoài ra còn 1 một số nhân tố khác như giá chứng khoán, lãi suất, Tuổi doanh nghiệp …
2.2.6 Rủi ro kinh doanh (Volatility):
Theo lý thuyết đánh đổi cho thấy chi phí kiệt quệ tài chính tương quan nghịch(-) với đòn bẩy tài chính
Theo kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Titman & Wessles (1998), Fiend and Hasbrouck (1998), nguồn thu nhập của doanh nghiệp càng ít bền vững, khả năng phá sản càng cao, và chi phí phá sản cũng cao Tương tự chi phí đại diện liên quan đến sử dụng nợ vay sẽ càng nhiều hơn nếu như rủi ro kinh doanh nhiều hơn, chi phí đại diện và chi phí phá sản đều cao hơn các doanh nghiệp bình thường khác và đây là trở ngại cho việc phát hành nợ Do đó rủi ro kinh doanh tương quan nghịch (-) với đòn bẩy tài chính
2.2.7 Tài sản cố định hữu hình:
Theo lý thuyết đánh đổi, các tài sản cố định hữu hình rất hữu ích trong việc thế chấp để vay nợ, vì vậy các doanh nghiệp có lượng tài sản hữu hình lớn thường có nhiều cơ hội sự dụng nợ vay
Các nghiên cứu thực nghiệm của Marsh (1982), Long & Maltiz (1985) cho kết quả có tương quan thuận giữa Tài sản hữu hình và đòn bẩy tài chính
2.2.8 Tốc độ tăng trưởng (Growth):
Các nghiên cứu về mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp và tỷ đòn bẩy tài chính không cho những kết quả đồng nhất
Lý thuyết chi phí đại diện cho rằng các chủ doanh nghiệp (các cổ đông) thường có xu hướng tranh giành lợi ích từ các chủ nợ Tốc độ tăng trưởng cao gợi ý kết quả kinh doanh khả quan, chính vì thế các cổ đông sẽ không muốn chia xẻ ưu thế này đối với các chủ nợ mặt khác, đối với một doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao hơn, các cổ đông thường có nhiều lựa chọn hơn đối với các quyết định đầu tư, chi phí đại diện ở các doanh nghiệp này, vì thế thường cao hơn hơn so các doanh nghiệp khác Nghiên cứu thực nghiệm của Jensen và Meckling (1976), Kim và Sorensen (1986), Chaplinsky và Niehause (1990) cho kết quả tốc độ tăng trưởng tương quan nghịch (-) với đòn bẩy tài chính Tuy nhiên theo Lý thuyết trật tự phân hạng (Myers và Majluf1984), nghiên cứu thực nghiệm của Kester (1985), lại cho ngược lại, các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường có nhu cầu vốn nhiều hơn, và trong khi nguồn lợi nhuận giữ lại không đủ, sẽ phải sử dụng vốn vay
Khả năng thanh toán được đo lường bằng tỷ ố giữa tài sản lưu động / Nợ ngắn hạn
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các nghiên cứu thực nghiệm của Deesommark,Paudya và Pescetto (2004) cho kết quả doanh nghiệp dồi dào về tiền mặt, các khoản tương đương tiền, các khoản dễ chuyển đổi thành tiền thì sẽ hạn chế đi vay do vậy khả năng thanh toán tương quan nghịch (-) với đòn bẩy tài chính
2.2.10 Đặc tính riêng của sản phẩm (Uniqueness):
Mô hình của Titman (1984) cho thấy giá vốn hàng bán có tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Kết quả cho thấy giá vốn hàng bán cao đối với doanh nghiệp sản xuất 1 loại sản phẩm mang tính cá biệt, các doanh nghiệp ít được chủ nợ cho vay vì giá trị thu hồi ước tính của tài sản hay hàng tồn kho của doanh nghiệp (khi phá sản) ít hơn Do đó đòn bẩy tài chính tương quan nghịch (-) với đặc tính riêng của sản phẩm
Bảng 2.1: Tóm tắt các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp:
Nhân tố Đo lường Tương quan với tỷ lệ nợ
Lý thuyết cấu trúc vốn Tác giả nghiên cứu
1 Quy mô Logarit tự nhiên của tổng tài sản
Trật tự phân hạng Đánh đổi, tín hiệu
Marsh(1982);Rajan và Jingales(1995);Chitenden và cs(1996) 2.Lợi nhuận Tỷ lệ lợi nhuận trên tổng tài sản
Trật tự phân hạng Đánh đổi Tín hiệu
Titman và Wessels(1988) Rajan và Jingales(1995) Bowen và c.s(1982) Givoly và c.s(1992) 3.Cơ hội phát triển
Tỷ lệ giá trị thị trường của tài sản trên giá trị sổ sách của tài sản
- + Đánh đổi Tín hiệu Trật tự phân hạng
Long và Malitz(1985) Titman và Wessels(1988) Lang et al(1996)
4.Tài sản cố định hữu hình
Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên Tổng tài sản
+ Đánh đổi Long và Malitz(1985)
5 Tài sản cố định vô hình
Tỷ lệ tài sản cố định vô hình trên Tổng tài sản
6 Đặc điểm riêng của sản phẩm
Tỷ lệ giá vốn hàng bán trên doanh thu
7.Tính thanh khoản Tỷ số giữa tài sản lưu động trên nợ ngắn hạn
8.Tính thanh khoản của chứng khoán
Tỷ số giữa số ngày chứng khoán đã giao dịch với tổng số ngày đã giao dịch trong vòng 1 năm
Giá trị tuyệt đối của thay đổi về tỷ lệ phần trăm của lợi nhuận kinh doanh
Chỉ số O Chỉ số Z EBIT âm
Bradley và c.s(1984) Titman và Wessels(1988) Booth và c.s(2001)
Bradley và c.s(1984) Friend và Lang (1988) Walsh và Ryan(1997) Mackie-Mason(1990) Graham(1996,1998)
Chênh lệch đầu tiên của Logarit giá chứng khoán mỗi năm
11.Tấm chắn thuế phi nợ
Tỷ số khấu hao trên tổng tài sản
Logarit tự nhiên của số năm doanh nghiệp hoạt động
(+) Tương quan thuận; (-) Tương quan nghịch
Nguồn: Chen, J.J (2004), Deesomsak và c.s (2004), Bartholdy và c.s (2005), Graham và Harvey (2002)
Chương 2 tác giả trình bày 3 nội dung:
1 Những lý thuyết liên quan cấu trúc vốn, các lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại của Modilligani và Miller (M&M), lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết tín hiệu
2 Tóm tắt 3 bài nghiên cứu thực nghiệm về những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp của các tác giả trên thế giới:
- Cấu trúc vốn của các nước trên thế giới của tác giả Abe De Jong (2008)
- Các yếu tố quyết định việc vay nợ của Công ty niêm yết tại Việt nam, Ước tính ảnh hưởng của quyền sở hữu Nhà nước của tác giả Hidenobu Okuda và Lai Thị phương Nhung (2010)
- Quyền sở hữu, các thể chế và cấu trúc vốn: bằng chứng từ các công ty Trung quốc của nhóm tác giả: Kaili,Heng Yue, Longkai Zhao (2006)
3 Trình bày các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trên cơ sở các lý thuyết về cấu trúc vốn hiện đại của các tác giả đã nghiên cứu trên thế giới:
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Mô tả các biến
Các lý thuyết về cấu trúc vốn cũng như các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới đã chỉ ra rằng có rất nhiều các nhân tố (bao gồm cả các nhân tố nội sinh và ngoại sinh) tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Như trong nghiên cứu của Hidenobu Okuda và Lại Thị Phương Nhung (2010) cấu trúc vốn được thể hiện bằng 4 tỷ lệ nợ được sử dụng: Tỷ lệ tổng nợ (DR), tỷ lệ nợ dài hạn (LDR), tỷ lệ nợ vay ngân hàng dài hạn (LBR), tỷ lệ nợ ngắn hạn (SDR), và các biến độc lập như Mức thuế suất thuế thực (TAX), tỷ lệ tấm chắn thuế phi nợ (NDTS), quy mô kinh doanh (SIZE), tỷ lệ thu nhập hoạt động, tài sản cố định tỷ lệ (TANG) Hay nghiên cứu của Abe De Jong (2008) có 7 biến (yếu tố công ty) tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, đó là: Quy mô doanh nghiệp (Size), tài sản cố định hữu hình (Tang), khả năng sinh lợi (Profit), rủi ro doanh nghiệp (Risk), tốc độ tăng trưởng (Growth), thuế thu nhập doanh nghiệp (Tax), khả năng thanh khoản (Liquid)
Các kết quả nghiên cứu cho thấy các yếu tố công ty tác động lên tỷ lệ nợ là khác nhau giữa các nước, trong khi các nghiên cứu trước kia mặc nhiên thừa nhận sự tác động của các yếu tố lên cơ cấu vốn của các nước là như nhau
Trong giới hạn khả năng thu thập về dữ liệu của tác giả, cũng như tình hình thực tế của Việt nam, tác giả chỉ kiểm nghiệm một số các nhân tố mà theo tác giả có khả năng tác động đến tỷ lệ nợ của doanh nghiệp
* Biến phụ thuộc: được thể hiện bằng 3 tỷ lệ nợ, bao gồm:
(1) LEV (leverage) là tỷ lệ tổng nợ: Được đo bằng tỷ lệ tổng nợ chia tổng tài sản
(2) STD (short-term debt) là tỷ lệ nợ ngắn hạn: Được đo bằng tỷ lệ nợ ngắn hạn chia tổng tài sản
(3) LTD (long-term debt) là tỷ lệ nợ dài hạn: Được đo bằng tỷ lệ nợ dài hạn chia tổng tài sản
* Biến độc lập: Các biến độc lập tác động đến tỷ lệ bao gồm:
(1) Qui mô doanh nghiệp (SIZE): Được đo bằng tổng tài sản bình quân
(2) Tỷ suất sinh lợi (ROA): Được đo lường bằng lợi nhuận ròng trên tổng tài sản bình quân
(3) Thuế suất biên tế (thuế thu nhập doanh nghiệp) (TAX): Được đo lường bằng khoản thuế công ty phải nộp trên thu nhập trước thuế và lãi vay
(4) Tài sản hữu hình (TANG): Được đo lường bằng tổng tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản
(5) Đặc tính riêng của sản phẩm (UNI): Được đo lường bằng tỷ lệ giá vốn hàng bán trên tổng doanh thu thuần
(6) Đòn bẩy hoạt động (FA):(Tài sản cố định+Bất động sản đầu tư)/(Tổng tài sản)
(7) Tốc độ tăng trưởng (GRO): Được đo bằng tốc độ tăng doanh thu
(8) Tính thanh khoản (LIQ) : Được đo lường bằng tỷ lệ tài sản ngắn hạn trên tổng nợ ngắn hạn
(9) Rủi ro kinh doanh (VOL): Được đo bằng % thay đỏi Ebit chia cho % thay đổi doanh thu.
Giả thiết nghiên cứu và mô hình nghiên cứu
3.2.1 Các giả thiết về mối tương quan giữa cấu trúc vốn và các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn:
Từ các nghiên cứu của các tác giả trên thế giới được giải thích bằng các lý thuyết cấu trúc vốn như đã trình bày tại chương II, kết hợp với tình hình của các doanh nghiệp Việt nam tác giả đưa ra một số giả thiết để chạy mô hình như sau:
3.2.1.1 Quy mô doanh nghiệp (Size): Ở Việt Nam, các DN niêm yết có quy mô lớn thường là những DN do nhà nước nắm cổ phần chi phối, vì vậy những DN này có nhiều cơ hội huy động các nguồn vốn từ bên ngoài hơn, nhất là các tổ chức tín dụng thuộc sở hữu Nhà nước
Giả thiết 1: Quy mô của doanh nghiệp tương quan thuận (+)
3.2.1.2 Tỷ suất sinh lợi (ROA):
Giả thiết 2: Tỷ suất sinh lợi có tương quan thuận (+) hoặc nghịch (-) với tỷ lệ nợ
3.2.1.3 Thuế suất biên tế (TAX): Ảnh hưởng của thuế đối với cấu trúc vốn là một phần quan trọng trong nghiên cứu của M&M Cũng như M&M, hầu hết các nghiên cứu khác đều cho rằng thuế gây một tác động quan trọng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Các doanh nghiệp chịu thuế suất biên tế cao hơn sẽ có xu hướng sử dụng nhiều nợ hơn nhằm hưởng lợi từ tấm chắn thuế
Giả thiết 3: thuế suất biên tế (thuế thu nhập doanh nghiệp) có tương quan thuận (+) với tỷ lệ nợ
3.2.1.4 Tài sản hữu hình (tangible assets):
Giả thiết 4: tài sản hữu hình có tương quan thuận (+) với tỷ lệ nợ
3.2.1.5 Đặc tính riêng của sản phẩm (Uniqueness):
Giả thiết 5: đặc điểm riêng của sản phẩm, dịch vụ có tương quan nghịch (-) đối với tỷ lệ nợ
3.2.1.6 Tấm chắn thuế từ khấu hao hay đòn bẩy hoạt động (non debt tax shield):
Tấm chắn thuế từ khấu hao (non debt tax shield) được hiểu là giá trị khấu hao hàng năm của doanh nghiệp; trong khi tỷ lệ đóng góp của chi phí khấu hao trong cơ cấu chi phí sản xuất được hiểu là tỷ lệ đòn bẩy hoạt động (operating leverage)
Giả thiết 6: tỷ lệ đòn bẩy hoạt động có tương quan nghịch (-) với tỷ lệ nợ
3.2.1.7 Sự tăng trưởng của doanh nghiệp (Growth):
Giả thiết 7: sự tăng trưởng của doanh nghiệp có tương quan nghịch (-) với tỷ lệ nợ
Xét tình hình cụ thể các công ty cổ phần Việt Nam chủ yếu là những DN nhà nước cổ phần, thường hạn chế mạo hiểm trong kinh doanh vay nợ, chủ yếu ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ trước Do vậy, tính thanh khoản của DN có quan hệ tỷ lệ nghịch (-) với vay nợ
Giả thiết 8: Tinh thanh khoản có tương quan nghịch (-) với tỷ lệ nợ
3.2.1.9 Rủi ro kinh doanh (volatility):
Giả thiết 9: Rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp có tương quan nghịch (-) với tỷ lệ nợ
Biến độc lập Diễn giải Kỳ vọng tương quan
Size Qui mô doanh nghiệp +
ROA Tỷ suất sinh lời +/-
TAX Thuế suất biên tế (Thuế TNDN) +
TANG Tài sản hữu hình +
UNI Đặc tính riêng của sản phẩm -
FA Đòn bẩy hoạt động -
GRO Tốc độ tăng trưởng -
VOL Rủi ro kinh doanh -
3.2.2 Mô hình kinh tế lượng để nghiên cứu:
Theo các nghiên cứu thực nghiệm về đề tài các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp đặc biệt là các doanh nghiệp Việt nam trước đây đều sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính để kiểm nghiệm các giả thiết về mối tương quan giữa tỷ lệ đòn bẩy tài chính và các nhân tố được cho rằng có ảnh hưởng Tác giả sử dụng mô hình như Hidenobu Okuda và Lai Thị phương Nhung (2010) đã trình bày tại chương 2 Mô hình của tác đưa ra không có biến độc lập vốn nhà nước (STATE) vì đối tượng được chọn nghiên cứu là các doanh nghiệp có vốn nhà nước tham gia, nên nhân tố vốn nhà nước được mặc nhiên có tác động tới tỷ lê nợ
LEV=α1+β1.1*SIZE+β1.2*ROA+β1.3*TAX+β1.4*TANG+β1.5*UNI+β1.6*FA+β1.7*
STD=α2+β2.1*SIZE+β2.2*ROA+β2.3*TAX+β2.4*TANG+β2.5*UNI+β2.6*FA +β2.7*GRO+ β2.8*LIQ+β2.9*VOL
LTD=α3+β3.1*SIZE+β3.2*ROA+β3.3*TAX+β3.4*TANG+β3.5*UNI+β3.6*FA+β3.7* GRO+β3.8*LIQ+β3.9*VOL
(1) LEV, STD và LTD lần lượt là các biến phụ thuộc
(2) α1, α1, α1: lần lượt là hệ số tự do của các biến phụ thuộc (LEV, STD, LTD) trong mô hình hồi quy
(3) β1.1, β1.2 , β1.3, β1.4, β1.5, β1.6, β1.7, β1.8, β1.9: lần lượt là hệ số hồi quy cuả các biến độc lập (SIZE, ROA, TAX, TANG, UNI, FA, GRO, LIQ, VOL) trong mô hình hồi quy với biến phụ thuộc là LEV
(4) β2.1, β2.2 , β2.3, β2.4, β2.5, β2.6, β2.7, β2.8, β2.9: lần lượt là hệ số hồi quy cuả các biến độc lập (SIZE, ROA, TAX, TANG, UNI, FA, GRO, LIQ, VOL) trong mô hình hồi quy với biến phụ thuộc là STD
(5) β3.1, β3.2 , β3.3, β3.4, β3.5, β3.6, β3.7, β3.8, β3.9: lần lượt là hệ số hồi quy cuả các biến độc lập (SIZE, ROA, TAX, TANG, UNI, FA, GRO, LIQ, VOL) trong mô hình hồi quy với biến phụ thuộc là LTD
(6) SIZE, ROA, TAX, TANG, UNI, FA, GRO, LIQ, VOL: là các biến độc lập định lượng.
Cơ sở dữ liệu
Luận văn nghiên cứu phân tích các chỉ số tài chính của 165 Công ty trong 4 năm, từ năm 2008 đến năm 2011 được khảo sát, dựa trên báo cáo tài chính do Người đại diện vốn nhà nước tại các công ty cổ phần có vốn nhà nước báo theo qui định tại thông tư 242/2009/TT-BTC và thông tư 117/1010/TT-BTC của Bộ Tài chính do Chi cục tài chính doanh nghiệp Thành phố Hồ Chí Minh tổng hợp cung cấp (Trong đó:
Nhóm các công ty cổ phần nhà nước chiếm chi phối từ 51% vốn điều lệ trở lên: 51 doanh nghiệp, nhóm các công ty cố phần nhà nước chiếm từ 30% đến 50% vốn điều lệ:
46 doanh nghiệp, nhóm các công ty cố phần nhà nước chiếm dưới 30% vốn điều lệ: 68 doanh nghiệp)
Cơ sở dữ liệu sử dụng trong trong bài nghiên cứu của tác giả là dữ liệu thứ cấp, được căn cứ vào số liệu của 165 Công ty trong 4 năm, từ năm 2008 đến năm 2011 được khảo sát, dựa trên báo cáo tài chính do Người đại diện vốn nhà nước tại các công ty cổ phần có vốn nhà nước báo theo qui định tại thông tư 242/2009/TT-BTC và thông tư 117/1010/TT-BTC của Bộ Tài chính do Chi cục tài chính doanh nghiệp Thành phố
Hồ Chí Minh tổng hợp cung cấp.
Phương pháp kiểm định
Kiểm định được tiến hành qua 2 bước : Bước 1 : thu thập số liệu Báo cáo tài chính năm của các Công ty cổ phần có vốn nhà nước ở thành phố Hồ Chí Minh phân theo 3 nhóm Dữ liệu thu thập được được xử lý bằng phần mềm Excel theo yêu cầu đo lường các biến của mô hình
Bước 2 : nghiên cứu định lượng dùng phương pháp phân tích hồi qui , dựa trên kết quả xử lý số liệu thống kê của phần mềm SPSS 19.0 để xác định các hệ số β cho mô hình hồi qui kinh tế lượng và thiết lập phương trình các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ.để kiểm định lần lượt cho từng nhóm Công ty Cổ phần (nhóm Công ty Cổ phần
Nhà nước chiếm giữ từ 51% vốn điều lệ trở lên, nhóm Công ty Cổ phần Nhà nước chiếm giữ từ 30% đến 50% vốn điều lệ và nhóm Công ty Cổ phần Nhà nước chiếm giữ dưới 30% vốn điều lệ)
Chương 3 nêu phương pháp nghiên cứu, tác giả trình bày gồm 4 nội dung chính:
Nội dung thứ nhất trình bày tóm lược về mô tả các biến phụ thuộc và biến độc lập Theo đó, tác giả chỉ kiểm nghiệm một số các nhân tố mà theo tác giả có khả năng tác động đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp như biến phụ thuộc được thể hiện bằng 3 tỷ lệ nợ, bao gồm: LEV (leverage) là tỷ lệ tổng nợ; STD (short-term debt) là tỷ lệ nợ ngắn hạn, LTD (long-term debt) là tỷ lệ nợ dài hạn và các biến độc lập tác động đến tỷ lệ nợ gồm: Qui mô doanh nghiệp (SIZE), tỷ suất sinh lợi (ROA), thuế suất biên tế (TAX), tài sản hữu hình (TANG), đặc tính riêng của sản phẩm (UNI), đòn bẩy hoạt động (FA), tốc độ tăng trưởng (GRO), tính thanh khoản (LIQ), rủi ro kinh doanh (VOL) Ở nội dung thứ hai, tác giả trình bày các giả thiết về mối tương quan giữa các biến độc lập tới phụ thuộc và đưa ra mô hình nghiên cứu
Nội dung thứ ba trình bày căn cứ số mẫu (công ty) quan sát cơ sở dữ liệu, Theo đó, Luận văn nghiên cứu phân tích các chỉ số tài chính của 165 Công ty trong 4 năm, từ năm 2008 đến năm 2011 được khảo sát, dựa trên báo cáo tài chính do Người đại diện vốn nhà nước tại các công ty cổ phần có vốn nhà nước báo theo qui định tại thông tư 242/2009/TT-BTC và thông tư 117/1010/TT-BTC của Bộ Tài chính do Chi cục tài chính doanh nghiệp Thành phố Hồ Chí Minh tổng hợp cung cấp.Phần cuối cùng, tác giả tóm lược sơ qua phương pháp và quy trình kiểm định các giả thiết về các nhân tố được cho là có tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam.
KIỂM ĐỊNH KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Đánh giá về cấu trúc vốn và tỷ suất sinh lời của các công ty cổ phần có vốn nhà nước ở thành phố Hồ Chí minh
Theo Báo cáo tổng kết công tác sắp xếp, đổi mới, phát triển, nâng cao hiệu quả doanh nghiệp nhà nước giai đoạn 2001-2010 và phương hướng nhiệm vụ, giải pháp tái cơ cấu Doanh nghiệp nhà nước 2011-2015 ngày 5/12/2011 của Ban chỉ đạo đổi mới và phát triển doanh nghiệp trung ương: Mười năm qua cả nước đã sắp xếp được 4.557 doanh nghiệp nhà nước, trong đó cổ phần hóa là 3.388 doanh nghiệp, nếu tính cả thời gian trước đó là 5.374 doanh nghiệp, trong đó cổ phần hóa là 3.976 doanh nghiệp Như vậy, tổng số doanh nghiệp nhà nước đã thực hiện cổ phần hóa là 7.364 doanh nghiệp chiếm tỷ lệ 74% tổng số doanh nghiệp đã sắp xếp Đánh giá về hiệu quả của việc cổ phần hóa, báo cáo xác định việc cổ phần hóa là hình thức sắp xếp phổ biến nhất và mang lại hiệu quả kinh tế nhất Cổ phần hóa doanh nghiệp tạo ra cơ cấu đa sở hữu trong công ty, thu hút thêm vốn từ các nhà đầu tư khác, làm công khai, minh bạch hơn hoạt động của doanh nghiệp, hiệu quả sử dụng vốn nhà nước được tăng cao …Cụ thể theo báo cáo của 2.442 doanh nghiệp đã cổ phần hóa từ 1 năm trở lên: lợi nhuận bình quân tăng 3,2 lần, nộp ngân sách tăng 2,5 lần, vốn điều lệ tăng 1,56 lần, doanh thu tăng 1,9 lần
Theo báo cáo tham luận của ủy ban nhân dân TP Hồ Chí Minh tại Hội nghị Chính phủ về tổng kết 10 năm (2001-2010) về công tác xếp, đổi mới, phát triển, nâng cao hiệu quả doanh nghiệp nhà nước giai đoạn 2001-2010: trong giai đoạn này, thành phố Hồ Chí Minh đã sắp xếp được 377 doanh nghiệp nhà nước, trong đó cổ phần hóa
194 doanh nghiệp chiếm tỉ lệ 51% tổng số doanh nghiệp được sắp xếp, các doanh nghiệp sau khi cổ phần hóa đều có bước phát triển tích cực Vốn điều lệ bình quân tăng 2,29 lần, doanh thu tăng 2,34 lần, nộp ngân sách tăng 2,35 lần, lợi nhuận sau thuế tăng
4,12 lần, tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu bình quân đạt 28,53%, tỷ lệ chia cổ tức bình quân hàng năm đạt 12,21%
Luận văn nghiên cứu phân tích các chỉ số tài chính của 165 Công ty được khảo sát, dựa trên báo cáo tài chính do Người đại diện vốn nhà nước tại các công ty cổ phần có vốn nhà nước báo theo qui định tại thông tư 242/2009/TT-BTC và thông tư 117/1010/TT-BTC của Bộ Tài chính do Chi cục tài chính doanh nghiệp thành phố tổng hợp trong khoảng thời gian 4 năm từ 2008-2011, trong đó:
- Nhóm các công ty cổ phần nhà nước chiếm chi phối từ 51% vốn điều lệ trở lên: 51 doanh nghiệp
- Nhóm các công ty cố phần nhà nước chiếm từ 30% đến 50% vốn điều lệ: 46 doanh nghiệp
- Nhóm các công ty cố phần nhà nước chiếm dưới 30% vốn điều lệ: 68 doanh nghiệp
4.1.1 Tình hình niêm yết trên thị trường chứng khoán của các công ty cổ phần có vốn nhà nước trên địa bàn TPHCM đến nay:
Theo khảo sát của tác giả đối với 165 công ty cổ phần có vốn góp của nhà nước đến nay chỉ có 32 doanh nghiệp đã thực hiện niêm yết trên Thị trường chứng khoán chiếm tỷ lệ 20,65% Trong đó:
- Nhóm các công ty cổ phần nhà nước chiếm từ 51% vốn điều lệ trở lên: có 6/51 doanh nghiệp đã thực hiện niêm yết, chiếm tỷ lệ 12%
- Nhóm các công ty cổ phần nhà nước chiếm từ 30% đến 50% vốn điều lệ: có 9/46 doanh nghiệp đã thực hiện niêm yết, chiếm tỷ lệ 20%
- Nhóm các công ty cổ phần nhà nước chiếm chi phối dưới 30% vốn điều lệ: có 17/68 doanh nghiệp đã thực hiện niêm yết, chiếm tỷ lệ 25%
Nguyên nhân của việc có ít doanh nghiệp thực hiện niêm yết trên thị trường chứng khoán, theo tác giả chủ yếu do quan điểm chủ quan của Ban quản trị doanh nghiệp sợ nếu niêm yết doanh nghiệp sẽ dễ bị thôn tín, bản thân họ sẽ bị “mất ghế”như trường hợp công ty cổ phần Kinh đô mua cổ phần chiếm tỷ lệ chi phối của công ty cổ phần bánh kẹo Vinabico và tại Đại hội cổ đông năm 2012 đã quyết định sáp nhập công ty cổ phần này vào công ty cổ phần Kinh đô phải thực hiện nhiều báo cáo cho Ủy ban chứng khoán nhà nước ; Hơn nữa, các biện pháp chế tài và cách xử lý trong việc vi phạm công bố thông tin, việc kiểm tra giám sát của Ủy ban chứng khoán nhà nước còn thiếu kịp thời và không hợp lý dẫn đến bức xúc điển hình như trường hợp của nhóm cổ đông lớn của Ngân hàng Eximbank đối với ngân hàng Sacombank, hàng loạt các công ty chứng khoán đang bị điều tra như Cty chứng khoán Sacombank (SBS), công ty chứng khoán dầu khí (SME)…
4.1.2 Thực trạng về cấu trúc vốn:
Tình hình tổng quát như sau:
Nợ ngắn hạn/ Tổng tài sản (%)
Công ty CP nhà nước chiếm giữ từ 51% vốn điều lệ trở lên
Công ty CP nhà nước chiếm giữ từ 30% đến 50% vốn điều lệ
Công ty CP nhà nước chiếm giữ dưới 30% vốn điều lệ
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp) Qua bảng phân tích trên cho thấy việc tài trợ bằng vốn cổ phần và tài trợ bằng nợ bằng nhau, cả 3 nhóm tương đương nhau
Tỷ lệ nợ của các công ty cổ phần có vốn nhà nước là 49,32% gần với kết quả hệ số nợ bình quân của doanh nghiệp Việt nam 47% theo nghiên cứu của Oduka Lai Thi Phương Nhung (2010) với số liệu của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán
Hà nội và thành phố Hồ Chí Minh trong 3 năm 2006-2008 Tỷ lệ nợ của doanh nghiệp Việt nam cao hơn tỷ lệ nợ 4 nước trong khối Asean là Malaysia, Indonesia, Philipine, Thái lan (nước có tỷ lệ nợ cao nhất là Thái lan với tỷ lệ nợ 30%) trong nghiên cứu của
Ng Chin Huat, 2008 (trích dẫn bởi Okuda và Lai Thi Phương Nhung, 2010)
Về tỷ lệ nợ dài hạn các công ty cổ phần có vốn nhà nước là 8,9% gần với kết quả tỷ lệ nợ dài hạn của doanh nghiệp Việt nam 10% theo nghiên cứu của Oduka Lai Thi Phương Nhung (2010,tr.18)
Thống kê mô tả cũng cho thấy nợ ngắn hạn chiếm đến 42,04% trong tổng vốn của doanh nghiệp Điều này cho các doanh nghiệp Việt nam ưa thích sử dụng nợ ngắn hạn hơn , mắt khác cho thấy các công cụ tài chính khác chưa được các doanh nghiệp khai thác hiệu quả
Giai đoạn từ năm 2008-2011 tình hình kinh tế thế giới cũng như trong nước rơi vào khủng hoảng và suy thoái, lãi suất cho vay trong nước tăng cao có lúc lên đến 23%
(2011) làm cho các doanh nghiệp rất hạn chế trong việc đi vay đặc biệt là vay dài hạn, các doanh nghiệp chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn, hạn chế việc đầu tư dài hạn mở rộng qui mô sản xuất kinh doanh Tuy nhiên, cấu trúc vốn qua các năm của các nhóm cũng khác nhau, như sau:
Cấu trúc vốn của các công ty cổ phần nhà nước chiếm chi phối từ 51% vốn điều lệ:
Bảng 4.2: Cấu trúc vốn của các công ty cổ phần nhà nước chiếm chi phối từ 51% vốn điều lệ:
Chỉ tiêu Năm Trung bình 4
Vốn CSH/ Tổng tài sản (%) 50,22 50,34 49,36 47,24 49,29
Nợ dài hạn/ Tổng tài sản (%) 6,52 6,86 9,73 8,16 7,82
Nợ ngắn hạn/ Tổng tài sản (%)
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
Hình 4.2: Cấu trúc vốn của các công ty cổ phần nhà nước chiếm chi phối từ 51% vốn điều lệ:
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
Cấu trúc vốn của các công ty cố phần nhà nước chiếm từ 30% đến 50% vốn điều lệ:
Bảng 4.3: Cấu trúc vốn của các công ty cố phần nhà nước chiếm từ 30% đến 50% vốn điều lệ:
Chỉ tiêu Năm Trung bình 4 năm
Vốn CSH/ Tổng tài sản (%) 52,04 53,26 53,74 48,50 51,89
Nợ dài hạn/ Tổng tài sản (%) 5,24 5,97 8,06 9,55 7,20
Nợ ngắn hạn/ Tổng tài sản (%) 44,09 42,06 40,13 43,43 42,43
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
Hình 4.3: Cấu trúc vốn của các công ty cố phần nhà nước chiếm từ 30% đến 50% vốn điều lệ:
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
Cấu trúc vốn của các công ty cố phần nhà nước chiếm dưới 30% vốn điều lệ
Bảng 4.4: Cấu trúc vốn của các công ty cố phần nhà nước chiếm dưới 30% vốn điều lệ:
Chỉ tiêu Năm Trung bình 4 năm
Vốn CSH/ Tổng tài sản (%) 52,60 50,80 50,04 49,97 50,85
Nợ dài hạn/ Tổng tài sản (%) 10,27 12,08 13,93 10,38 11,67
Nợ ngắn hạn/ Tổng tài sản (%) 38,94 39,46 38,08 41,02 39,37
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
Hình 4.4: Cấu trúc vốn của các công ty cố phần nhà nước chiếm dưới 30% vốn điều lệ:
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
4.1.3 Hiệu quả sử dụng tài sản (ROA)
Tài sản của một công ty được hình thành từ việc sử dụng vốn chủ sở hữu và nợ vay cả hai nguồn này được sử dụng để tài trợ cho các hoạt động của công ty Hiệu quả của việc sử dụng vốn hình thành lợi nhuận được thể hiện qua tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA), do đó ROA càng cao thì càng tốt vì công ty đang kiếm được nhiều tiền hơn trên lượng vốn đầu tư ít hơn
Bảng 4.5: Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA):
Nhóm Công ty CP có vốn nhà nước chiếm giữ
Từ 51% vốn điều lệ trở lên (%) 6,77 7,65 7,92 6,38 7,18
Từ 30% đến 50% vốn điều lệ (%) 8,23 9,08 8,08 6,14 7,88
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp)
Hình 4.5: Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA):
Nguồn: tính toán của tác giả (Chi cục TCDN cung cấp) Qua bảng phân tích trên cho thấy nhóm công ty cổ phần nhà nước giữ từ 30%- 50% có tỷ suất sinh lợi trên tài sản có mức cao nhất trung bình 4 năm là 7,88%, kế đến là nhóm công ty cổ phần nhà nước giữ từ 51% trở lên là 7,18% và thấp nhất là nhóm công ty cổ phần nhà nước giữ dưới 30% vốn điều lệ là 5,00%
4.1.4 Hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu (ROE)
Kết quả kiểm định
Sơ đồ tóm tắt việc thực hiện kiểm định:
Xác định mối liên hệ giữa các biến độc lập với biến phụ thuộc với độ tin cậy 95%
(Lần lượt cho 3 nhóm Công ty)
Các biến độc lập được chấp nhận (sig
