nh t (H) có t su t sinh l i v t tr i 2,82% cao h n danh m c L, tuy nhiên m c chênh l ch không cao b ng nhóm danh m c theo qui mô.
L 2 3 H
E(Rp) 0,0252 0,0255 0,0319 0,0282
l ch chu n 0,1478 0,1407 0,1597 0,1585
2.2.3.2 Bi n đ c l p
Bi n đ c l p c a mô hình g m ba nhơn t : nhơn t th tr ng, nhơn t qui mô
(SMB – Small Minus Big) vƠ nhơn t giá tr s sách trên giá tr th tr ng (HML –
High Minus Low), đơy lƠ ba nhơn t tác đ ng đ n t su t sinh l i c a các danh m c ch ng khoán.
Nhơn t th tr ng
Nhơn t th tr ng đ c xác đ nh b ng t su t sinh l i v t tr i c a danh m c th tr ng Rm– Rf. Trong đó: RmlƠ t su t sinh l i th tr ng, RflƠ lãi su t phi r i
ro.
Nh v y ta có m t chu i các t su t sinh l i v t tr i c a danh m c th tr ng t ng ng v i 60 quan sát.
Nhơn t qui mô (SMB)
Nhơn t qui mô (SMB) đ c hình thƠnh nh m mô ph ng nhơn t r i ro trong t su t sinh l i ch liên quan đ n qui mô (đ c l p v i tác đ ng c a BE/ME). SMB đ c xác đ nhb ng chênh l ch gi a t su t sinh l i trung bình c a nhóm danh m c qui mô nh vƠ t su t sinh l i trung bình c a nhóm danh m c qui mô l n.
SMB = ½(SH + SL) – ½(BH + BL)
T ng t , ta c ng có m t chu i các t su t sinh l i c a SMB t ng ng v i 60
quan sát.
Nhơn t giá tr (HML)
Nhơn t giá tr (HML) đ c hình thƠnh nh m mô ph ng nhơn t r i ro trong t su t sinh l i ch liên quan đ n BE/ME (đ c l p v i tác đ ng c a qui mô). HML
đ c xác đ nh b ng chênh l ch gi a t su t sinh l i trung bình c a nhóm danh m c
BE/ME cao vƠ t su t sinh l i trung bình c a nhóm danh m c BE/ME th p. HML = ½(BH + SH) – ½(BL + SL) Cu i cùng, ta c ng có m t chu i các t su t sinh l i c a HML t ng ng v i 60 quan sát. Rm– Rf SMB HML E(Rp) 0,0136 0,0054 -0,000015 l ch chu n 0,1384 0,0654 0,0556
Th ng kê t su t sinh l i c a 3 nhơn t r i ro b ng 2.7 cho th y t su t sinh l i v t tr i trung bình c a danh m c th tr ng lƠ 1,36% t ng ng v i đ l ch chu n 13,84% cho th y th tr ng ch ng khoán Vi t Nam có m c sinh l i cao
nh ng r i ro c ng khá l n. T su t sinh l i trung bình c a danh m c SMB d ng đ t m c 0,54% cho th y chênh l ch t su t sinh l i trung bình gi a nhóm c phi u qui mô nh và nhóm c phi u qui mô l n khá rõ, n u k t qu h i qui cho h s c a nhơn t nƠy lƠ d ng thì nhơn t SMB có ph n bù d ng, danh m c có ph n bù d ng s có t su t sinh l icao h n danh m c có ph n bù ơm.T su t sinh l i trung
bình c a danh m c HML ơm nh ng giá tr r t th p ch kho ng 0,0015% cho th y chênh l ch t su t sinh l i trung bình gi a nhóm c phi u có BE/ME cao vƠ nhóm c phi u có BE/ME th p không rõ l m.
B ng 2.8 trình bƠy m c đ t ng quan gi a các c p nhơn t r i ro. Nhìn chung h s t ng quan gi a các c p nhơn t có giá tr nh h n 0,4 nên ít có kh n ng x y
ra hi n t ng đa c ng tuy n, v n đ đa c ng tuy n s đ c ki m đ nh chi ti t trong ph n ki m đ nh mô hình Fama French 3 nhơn t .
Rm– Rf SMB HML Rm– Rf 1 -0,237 -0,089 SMB 1 0,361 HML 1 2.2.4 K t qu ki m đ nh 2.2.4.1 Ph ng pháp ki m đ nh xác đ nh tác đ ng c a t ng nhơn t , đ u tiên tác gi s d ng ph ng pháp h i qui (OLS) đ n bi n chu i th i gian xác đ nh nh h ng c a nhơn t th tr ng -
đơy chính là vi c ki m đ nh mô hình CAPM n i ti ng, ti p theo s d ng ph ng pháp h i qui đa bi n chu i th i gian l n l t đ a vƠo mô hình thêm hai nhơn t SMB vƠ HML nh m xác đ nh nh h ng c a nhơn t qui mô vƠ BE/ME, cu i cùng
là h i qui chu i th i gian v i đ ng th i c 3 nhơn t cùng có m t trong mô hình -
đơy c ng chính lƠ b c ki m đ nh mô hình Fama French 3 nhân t .
Trong các mô hình h i qui c a d li u m u, tác gi s d ng h s R2 đi u ch nh (0 =< R2 đi u ch nh <= 1) vƠ h s đ d c đ đánh giá m c đ phù h p c a
mô hình và kh n ng gi i thích (vai trò) c a t ng nhơn t cho t su t sinh l i c a các danh m c. Trong đó, h s đ d c c a m t nhơn t cƠng l n thì nhơn t đó có
vai trò càng quan tr ng trong mô hình, R2 đi u ch nh cƠng cao thì mô hình cƠng phù
h pv i d li u.
T k t qu quan sát đ c c a m u, mu n suy r ng k t lu n cho m i liên h gi a các bi n trong t ng th c n ph i ki m đ nh các gi thuy t th ng kê. Trong đó, ki m đ nhm c đ phù h p c a mô hình h i qui t ng th lƠ ki m đ nhkh n ng bác b gi thuy t H0 : R2 đi u ch nh c a t ng th = 0, ki m đ nh gi thuy t v Ủ ngh a
c a h s h i qui lƠ ki m đ nh kh n ng bác b gi thuy t H0 : h s h i qui c a t ng th = 0. đ m b o đ tin c y c a k t qu , c n ph i ki m đ nh gi thuy t v ph n d (phơn ph i chu n, t t ng quan, ph ng sai không đ i), ngoài ra trong mô
hình h i qui b i c n ki m đ nh gi thuy t đa c ng tuy n gi acác bi n đ c l p.
Vi c ki m đ nh mô hình đ c th c hi n b ng ph n m m th ng kê SPSS. ki m đ nh m c đ phù h p c a mô hình h i qui t ng th tác gi s d ng đ i l ng F, n u xác su t F (Sig. F) nh h n m c Ủ ngh a đã ch n cho ki m đ nh (5%) thì gi thuy t H0b bác b , mô hình h i qui t ng th lƠ phù h p. T ng t đ i l ng t đ c s d ng đ ki m đ nh gi thuy t v Ủ ngh a c a h s h i qui, n u xác su t t (Sig. t)
nh h n m c Ủ ngh a đã ch n cho ki m đ nh thì gi thuy t H0 b bác b .
2.2.4.2 K t qu ki m đ nh mô hình CAPM
Mô hình CAPM lƠ mô hình 1 nhơn t dùng đ đánh giá kh n ng gi i thích c a nhơn t th tr ng cho t su t sinh l i c a các danh m c. ki m đ nh mô hình
CAPM, tác gi th c hi n h i qui t su t sinh l i v t tr i c a 4 danh m c BH, BL, SH vƠ SL theo t su t sinh l i v t tr i c a danh m c th tr ng. K t qu h i qui đ c th hi n trong b ng sau: Rp(t) – Rf(t) = a + b[Rm(t) – Rf(t)] + e(t) K T QU BH BL SH SL a 0,007 0,009 0,016 0,013 b 1,033 1,035 0,888 0,957 R2đi u ch nh 0,757 0,968 0,654 0,721 Sig. F 0,000 0,000 0,000 0,000 Sig. t(a) 0,531 0,012 0,163 0,224 Sig. t(b) 0,000 0,000 0,000 0,000
Ghi chú: i l ng Sig. trong SPSS t ng đ ng v i đ i l ng P value
B ng 2.9 cho th y, trong mô hình ch có nhơn t th tr ng thì các h s b c a 4 danh m c dao đ ng quanh giá tr 1 ch ng t các danh nƠy có đ nh y c m g n v i danh m c th tr ng. T t c các Sig. c a ki m đ nh t đ i v i h s nƠy đ u có Ủ ngh a th ng kê m c 5% (t t c Sig. t(b) đ u nh h n 0,05 r t nhi u). Riêng đ i v i h s ch n a, m t mô hình phù h p luôn mong mu n a không khác 0 có Ủ ngh a th ng kê, ngh a lƠ ngoƠi các bi n đ c l p trong mô hình ra không còn bi n nƠo khác
có th gi i thích cho nh ng thay đ i trong t su t sinh l i c a ch ng khoán. K t qu cho th y danh m c BL có h s ch n a có Ủ ngh a th ng kê m c 5% có ngh a lƠ ngoƠi nhơn t th tr ng không còn nhơn t nƠo khác gi i thích cho nh ng thay đ i
trong t su t sinh l i c a danh m c.
R2đi u ch nh c a các danh m c khá cao trong đó t t c các Sig. c a ki m đ nh F đ u có Ủ ngh a th ng kê m c 5% (t t c Sig. F đ u nh h n 0,05) hay nói cách
khác m c đ phù h p c a mô hình h i qui t ng th lƠ khá cao, trong đó t t c các danh m c đ u có kh n ng gi i thích trên 65% cho nh ng thay đ i trong t su t sinh l i c a danh m c, đ c bi t danh m c BL có R2 đi u ch nh = 0,968 ngh a lƠ đ i v i danh m c nƠy nhơn t th tr ng gi i thích đ n 96,8% nh ng thay đ i trong t su t sinh l i v t tr i c a danh m c. K t qu trên cho th y nhơn t th tr ng đóng vai trò r t quan tr ng trong vi c gi i thích nh ng thay đ i trong t su t sinh l i c a ch ng khoántrên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam.
Ki m đ nh ph n d
Vì mô hình h i qui đ c xơy d ng d a trên các gi đ nh ph n d ph i có phơn ph i chu n, có ph ng sai không đ i vƠ không t t ng quan. Do đó, ta ph i ki m đ nh các gi đ nh nƠy đ đ m b o s suy r ng t k t qu m u ra các giá tr c a t ng th không b sai l ch.
Ki m đ nhgi thuy t ph n d có phân ph i chu n
th c hi n ki m đ nh nƠy, tác gi s d ng ki m đ nh Kolmogorov – Smirnov trong SPSS v i gi thuy t H0: T ng th c a ph n d có phơn ph i chu n. Th c hi n ki m đ nh ph n d c a 4 danh m c, ta có k t qu sau:
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test
BH BL SH SL
Asymp. Sig. (2-tailed) 0,745 0,819 0,485 0,354
V i m c Ủ ngh a 5%, ta th y giá tr Asymp. Sig. (2-tailed) c a c 4 danh m c đ u l n h n 0,05 nên ch p nh n gi thuy t H0 t c lƠ ph n d có phơn ph i chu n.
Ki m đ nh gi thuy t ph n d có ph ng sai không đ i (Heteroskedasticity)
th c hi n ki m đ nh nƠy, tác gi s d ng ki m đ nh Park b ng cách h i qui
Ln(ei2) theo giá tr c l ng c a mô hình (Predicted Value) v i gi thuy t H0: H s đ d cc a t ng th = 0 (khi đó Ln(ei2) không có liên h v i giá tr c l ng c a
mô hình hay ph ng sai c a ph n d không đ i). Th c hi n ki m đ nh Park cho 4
danh m c BH, k t qu trình bƠy b ng sau:
Ki m đ nh Parkv i 4 danh m c
BH BL SH SL
Sig. t(b) 0,002 0,320 0,726 0,853
B ng 2.11 cho th yv i m c Ủ ngh a 5%, danh m c BH có giá tr Sig. = 0,002 < 0,05 nên bác b gi thuy t H0 t c lƠ ph n d có ph ng sai thay đ i, giá tr Sig. c a 3 danh m c BL, SH vƠ SL đ u l n h n 0,05 nên ch p nh n gi thuy t H0 t c lƠ ph n d có ph ng sai không đ i.
Ki m đ nh gi thuy t ph n d không t t ng quan(Autocorrelation)
Ki m đ nh Durbin – Watson đ c s d ng đ ki m đ nh tính đ c l p c a ph n d . Gi thuy t đ t ra lƠ H0:h s t ng quan t ng th c a các ph n d = 0 (không
có t t ng quan chu i b c nh t)
B ng 2.10 Ki m đ nh Kolmogorov –Smirnov c a 4 danh m c mô hình CAPM
BH BL SH SL
d 1,963 1,952 1,851 1,676
Giá tr d tra b ng Durbin – Watson v i 1 bi n đ c l p, 60 quan sát vƠ m c Ủ ngh a 5% có dU = 1,62, ta có vùng ch p nh n gi thuy t không có t t ng quan lƠ
1,62 < d < 2,38. K t qu cho th y c 4 danh m c đ u có d r i vƠo vùng ch p nh n gi thuy t, nh v y ph n d c a các danh m c không t t ng quan.
2.2.4.3 K t qu ki m đ nh mô hình Fama French 3 nhơn t
Rp(t) – Rf(t) = a + b[Rm(t) – Rf(t)] + sSMB(t) +e(t) BH BL SH SL a 0,004 0,01 0,008 0,006 b 1,075 1,016 1,015 1,076 s 0,374 -0,173 1,133 1,068 R2đi u ch nh 0,775 0,973 0,883 0,913 Sig. F 0,000 0,000 0,000 0,000 Sig. t(a) 0,695 0,002 0,218 0,348 Sig. t(b) 0,000 0,000 0,000 0,000 Sig. t(s) 0,023 0,001 0,000 0,000
B c ti p theo trong qui trình ki m đ nh lƠ đ a thêm vƠo mô hình CAPM hai nhơn t qui mô (SMB) vƠ giá tr (HML) đ đánh giá vai trò c a hai nhơn t nƠy trong vi c gi i thích nh ng bi n thiên trong t su t sinh l i ch ng khoán. đánh giá t m quan tr ng c a t ng nhơn t , tác gi l n l t đ a t ng nhơn t vƠo mô hình
B ng 2.12 Ki m đ nh Durbin - Watson c a 4 danh m c mô hình CAPM
CAPM d i d ng h i qui 2 bi n, cu i cùng đ a đ ng th i c 2 nhơn t vƠo mô hình CAPM đ ki m đ nh mô hình Fama French 3 nhơn t .
K t qu b ng 2.13 cho th y khi thêm nhơn t qui mô (SMB) vƠo mô hình, m c đ phù h p c a mô hình đ c c i thi n rõ r t so v i CAPM, R2 đi u ch nh c a c 4 danh m c đ u t ng trong đó 2 danh m c qui mô nh (SH và SL) có m c c i thi n r t đáng k (0,883 và 0,913). T t c h s s đ u khác 0 có Ủ ngh a th ng kê m c 5% trong đó h s s c a 2 danh m c qui mô nh r t cao (1,133 và 1,068 x p x v i h s b c a danh m c th tr ng). Nh v y có th nói, ngoƠi nhơn t th tr ng thì nhơn t qui mô đóng m t vai trò h t s c quan tr ng trong vi c gi i thích nh ng thay đ i trong t su t sinh l ich ng khoán.
Rp(t) – Rf(t) = a + b[Rm(t) – Rf(t)] + hHML(t) +e(t) BH BL SH SL a 0,006 0,009 0,016 0,013 b 1,076 1,029 0,931 0,978 h 1,210 -0,178 1,224 0,613 R2đi u ch nh 0,926 0,972 0,857 0,765 Sig. F 0,000 0,000 0,000 0,000 Sig. t(a) 0,300 0,007 0,039 0,195 Sig. t(b) 0,000 0,000 0,000 0,000 Sig. t(h) 0,000 0,003 0,000 0,001
B ng 2.14 cho th y khi b sung nhơn t giá tr (HML) vào mô hình CAPM,
m c đ phù h p c a mô hình đ c c i thi n rõ r t, R2 đi u ch nh c a c 4 danh m c đ u t ng trong đó 2 danh m c có BE/ME cao (BH và SH) có m c c i thi n r t đáng k (0,926 và 0,857). T t c h s h đ u khác 0 có Ủ ngh a th ng kê m c 5% trong
đó h s h c a 2 danh m c BH và SH r t cao (1,210 và 1,224 cao h n c h s b c a danh m c th tr ng). i u nƠy cho th y, ngoƠi nhơn t th tr ng thì nhơn t giá tr c ng đóng m t vai trò quan tr ng trong vi c gi i thích nh ng thay đ i trong t su t sinh l ich ng khoán.
đánh giá nhơn t nƠo quan tr ng h n trong vi c gi i thích nh ng thay đ i trong t su t sinh l i ch ng khoán, tác gi so sánh R2 đi u ch nh c a mô hình CAPM k t h p v i SMB v i R2 đi u ch nh c a mô hình CAPM k t h p v i HML,