Trƣờng phái tả khuynh cấp tiến cho rằng thị trƣờng sẽ thƣởng cho các doanh nghiệp cĩ chính sách chi trả cổ tức thấp. Họ khẳng định rằng doanh nào chi trả cổ tức thì sau đĩ sẽ sữa chữa lỗi lầm bằng cách phát hành cổ phần mới. Bất cứ doanh nghiệp nào mà chủ yếu tài trợ cho chính sách cổ tức bằng cách phát hành cổ phần thì doanh nghiệp đĩ sẽ cắt giảm cổ tức đến một điểm mà ít nhất tại đĩ việc phát hành cổ phần là khơng cần thiết.
Dựa vào các chủ điểm lập luận của mình, trƣờng phái cánh tả yêu cầu một chính sách cổ tức thậm chí là chi trả cổ tức bằng zero, và tiền mặt cĩ sẵn sẽ nên đƣợc giữ lại hoặc để mua cổ phần. Đức tin của trƣờng phái cánh tả là giá trị một doanh nghiệp sẽ đạt mức tối đa bằng cách thiết lập một tỷ lệ chi trả thấp. Những khẳng định của họ về chính sách chi trả cổ tức thấp đƣợc dựa trên những lập luận cơ bản sau đây:
Thứ nhất, những lập luận về thuế. Họ lập luận rằng các doanh nghiệp khơng nên chi trả cổ tức vì cổ tức bị đánh thuế cao hơn lãi vốn hoặc ít ra lãi vốn khơng chịu thuế cho đến khi bán cổ phần. Trong nghiên cứu về chính sách cổ tức từ năm 1920 và năm 1960, John A.Brittain tìm thấy chứng cứ hỗ trợ cho ý kiến này, nĩi chung, ơng thấy rằng thuế suất tăng làm giảm tỷ lệ chi trả cổ tức. Nhƣng, những nghiên cứu của ơng vào thời điểm khi mà cĩ sự chênh lệch rất lớn giữa thuế suất đánh trên cổ tức và thuế suất đánh trên lãi vốn, và đồng thời, sự chênh lệch ngày càng gia tăng trong giai đoạn nghiên cứu của ơng. Cụ thể năm 1920, thuế suất đánh trên cổ tức là 65% và thuế suất đánh trên lãi vốn là 75%, chênh lệch là -10%, trong
khi năm 1960, thuế suất đánh trên cổ tức là 90% và thuế suất đánh trên lãi vốn là 25%, chênh lệch tới 65%.
Nhƣng lịch sử đã thay đổi, những thay đổi trong chính sách thuế của nƣớc Mỹ giai đoạn từ năm 1961 đến năm 2010 lại cĩ xu hƣớng hội tụ vào nhau. Sự chênh lệch giữa hai mức thuế suất đã tiến về 0% vào năm 2003, và từ năm 2008 đến năm 2010 (hình 1.2).
Nguồn: Legg Mason Capital Management, tháng 1/2011
Hình 1.3: Lịch sử thuế suất Mỹ từ năm 1961 đến năm 2011
Từ thực tiễn trên, các doanh nghiệp trên thị trƣờng chứng khốn khơng cịn tuân theo xu hƣớng giảm chi trả cổ tức nhƣ giai đoạn trƣớc nữa (hình 1.3). Mà từ năm 1986 đến năm 1990, các doanh nghiệp đã gia tăng chi trả cổ tức, số lƣợng các doanh nghiệp chi trả cổ tức cũng tăng lên trong những năm này. Xu hƣớng này thật sự bắt đầu năm 2003 (ngoại trừ năm 2008 và năm 2009 do khủng hoảng kinh tế), số lƣợng các doanh nghiệp chi trả cổ tức đã tăng vọt khi cĩ chính sách thuế của chính phủ khơng cĩ bất cứ ƣu đãi nào giữa thu nhập cổ tức và thu nhập lãi vốn. Do vậy, mà cuối cùng những luận điểm về thuế của trƣờng phái cánh tả ngày càng giảm giá trị so với trƣớc.
Thuế suất đánh trên cổ tức Thuế suất đánh
Nguồn: Aswath Damodaran (2010), Applied Corporate Finance, Third Edition
Hình 1.4: Tỷ lệ số lượng các doanh nghiệp chi trả cổ tức so với tổng số các doanh nghiệp S&P 500 tính theo số lượng và mức vốn hĩa của thị trường từ năm 1980-2010
Thứ hai, những lập luận về chi phí phát hành. Sự hiện diện của chi phí phát
hành lớn của việc bán cổ phần thƣờng mới cũng làm cho các doanh nghiệp thích giữ lại lợi nhuận hơn. Vơí chính sách đầu tƣ của một doanh nghiệp, việc chi trả lợi nhuận cần cho đầu tƣ địi hỏi doanh nghiệp phải huy động vốn từ bên ngồi. Tuy nhiên, vốn cổ phần từ bên ngồi tốn kém hơn do chi phí phát hành. Vì vậy, việc sử dụng vốn cổ phần từ bên ngồi sẽ làm tăng chi phí sử dụng vốn và làm giảm giá trị doanh nghiệp. Ngồi ra, chi phí của việc bán các phát hành nhỏ cổ phần thƣờng nhằm đáp ứng nhu cầu đầu tƣ thƣờng quá cao cho hầu hết các doanh nghiệp.
Một nghiên cứu vào năm 1994 về các phát hành mới đã chỉ ra rằng chi phí này chiếm khoản 22% vốn vay huy động đƣợc nếu doanh nghiệp phát hành thấp hơn 1 tỷ $ trái phiếu và 14% vốn cổ phần huy động đƣợc nếu doanh nghiệp phát hành thấp hơn 1 tỷ $ cổ phần thƣờng mới (hình 1.4). Những chi phí này cịn lớn hơn nữa nếu doanh nghiệp này là các doanh nghiệp nhỏ, ít cĩ uy tín trên thị trƣờng và
khĩ khăn trong việc tiếp cận vốn. Vì vậy, các doanh nghiệp cĩ đủ các cơ hộ đầu tƣ tăng trƣởng tốt thƣờng cĩ khuynh hƣớng thích giữ lại lợi nhuận hơn.
Nguồn: R. G. Ibbotson, J. L. Sndelar, and J. R. Ritter, “Initial Public Offerings”, Journal Of Applied Corporate Finance, vol.1, no.2 pp. 37 -45
Hình 1.5: Chi phí huy động vốn tính theo phần trăm số vốn huy động bằng cách phát hành trái phiếu và phát hành cổ phần thường trên thị trường chứng khốn Mỹ