Tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả kinh doanh và rủi ro tài chính của

Chương 1. LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

1.1.4. Tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả kinh doanh và rủi ro tài chính của

1.1.4.1. Tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp

Tác động của cấu trúc vốn đến kết quả kinh doanh, khả năng sinh lời của doanh nghiệp có thể được tìm hiểu qua tác động của cấu trúc vốn đến tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu (ROE).

Trong thực tế, hầu hết các doanh nghiệp sẽ phải sử dụng vốn vay vì hiếm có doanh nghiệp nào có tiềm lực tài chính đủ mạnh để tài trợ hoạt động kinh doanh hoàn toàn bằng vốn chủ sở hữu. Doanh nghiệp sử dụng vốn vay một mặt để bù đắp thiếu hụt vốn, mặt khác nhằm gia tăng tỷ suất lợi nhuận vốn

chủ sở hữu. Khi doanh nghiệp sử dụng vốn vay, doanh nghiệp phải trả lãi tiền vay, đây là khoản chi phí tài chính cố định, nếu doanh nghiệp tạo ra được khoản lợi nhuận trước lãi vay và thuế từ vốn vay lớn thì sau khi trả lãi tiền vay và nộp thuế thu nhập, phần lợi nhuận còn lại dôi ra là thuộc chủ sở hữu doanh nghiệp. Cứ mỗi một đồng vốn vay, chủ sở hữu lại được hưởng một phần chênh lệch tương ứng. Trong trường hợp thuận lợi này, càng sử dụng nhiều nợ thì chủ sở hữu càng được hưởng nhiều lợi ích từ việc đi vay. Vì vậy cấu trúc vốn góp phần gia tăng ROE cho chủ sở hữu. Tuy nhiên việc sử dụng nợ không phải lúc nào cũng đưa lại kết quả tích cực cho chủ sở hữu. Trong trường hợp ngược lại, lợi nhuận do một đồng vốn tạo ra nhỏ hơn tiền lãi phải trả cho một đồng vốn vay thì doanh nghiệp sẽ phải lấy một phần lợi nhuận của vốn chủ sở hữu tạo ra để trả lãi vay. Trong trường hợp này, doanh nghiệp càng vay nhiều thì càng làm giảm lợi nhuận vốn chủ sở hữu, theo đó thì ROE cũng giảm.

Có thể nhận thấy những điều trên qua công thức sau:

ROE = NI E

ROE = (EBIT − I) × (1 − t) E

ROE = [BEP(D + E) − D × i] × (1 − t) E

ROE BEP D(BEP i) (1 t)

E

 

      Với:

NI: Lợi nhuận sau thuế E: Vốn chủ sở hữu

BEP: Tỷ suất sinh lời của tài sản hay tỷ suất lợi nhuận trước lãi vay và thuế trên vốn kinh doanh

D: Vốn vay

i: Lãi suất vay vốn I: Tiền lãi vay phải trả

t: Thuế suất thuế TNDN

Trong công thức trên, (1-t) là một hằng số, do đó tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu phụ thuộc vào tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản (BEP), lãi suất vay vốn và mức độ hệ số nợ trên VCSH. Tác động của nợ vay lên ROE thể hiện qua việc so sánh giữa BEP và i.

Có 3 trường hợp xảy ra:

- Trường hợp 1: Nếu BEP > i thì doanh nghiệp càng sử dụng nhiều vốn vay càng gia tăng nhanh được tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu. Trong trường hợp này đòn bẩy tài chính khuyếch đại tăng tỷ suất lợi nhuận VCSH. Tuy nhiên cũng ẩn chứa rủi ro tài chính lớn đối với doanh nghiệp.

- Trường hợp 2: BEP = i thì tỷ suất lợi nhuận VCSH trong tất cả trường hợp không sử dụng vốn vay, sử dụng nhiều vốn vay hoặc ít vốn vay thì ROE luôn độc lập với cấu trúc vốn, chỉ có sự khác nhau về mức độ rủi ro.

- Trường hợp 3: BEP< i: Doanh nghiệp càng sử dụng nhiều vốn vay thì tỷ suất lợi nhuận VCSH càng bị giảm sút nhanh so với không sử dụng vốn vay.

Trong trường hợp này, đòn bẩy tài chính khuyếch đại giảm tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu và rủi ro tài chính càng lớn.

Như vậy, cấu trúc vốn có thể gây tác động đến ROE theo những chiều hướng khác nhau phụ thuộc vào mối quan hệ giữa BEP và i. Các nhà quản trị doanh nghiệp có thể sử dụng nợ để gia tăng ROE cho doanh nghiệp, chỉ cần một mức thay đổi nhẹ của EBIT có thể dẫn đến sự thay đổi lớn của ROE, vì vậy nợ đóng vai trò như một đòn bẩy để gia tăng ROE. Trong tài chính, người ta gọi đó là đòn bẩy tài chính.

Đòn bẩy tài chính là thể hiện việc sử dụng vốn vay trong nguồn vốn của doanh nghiệp nhằm hy vọng gia tăng tỷ suất lợi nhuận cốn chủ sở hữu hay thu nhập trên một cổ phần của công ty. Mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính doanh nghiệp được thể hiện ở hệ số nợ, doanh nghiệp có hệ số nợ cao thể hiện doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính ở mức độ cao và ngược lại [11].

Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính (DFL) được tính bằng công thức sau :

DFL = EBIT EBIT − I

Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính phản ánh khi lợi nhuận trước lãi vay và thuế tăng lệ hay giảm đi 1% thì tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu sẽ tăng lên hay giảm đi bao nhiêu phần trăm.

1.1.4.2. Tác động của cấu trúc vốn đến rủi ro tài chính của doanh nghiệp Rủi ro tài chính là sự dao động hay tính khả biến tăng thêm của tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu hoặc thu nhập trên một cổ phần và làm tăng thêm xác suất mất khả năng thanh toán khi doanh nghiệp sử dụng vốn vay và các nguồn tài trợ khác có chi phí cố định tài chính.

Việc sử dụng vốn vay tạo ra khả năng cho doanh nghiệp tăng được tỷ suất lợi nhuận VCSH nhưng cũng làm cho tỷ suất lợi nhuận VCSH có thể có mức dao động lớn hơn, có thể làm giảm sút nhanh hơn tỷ suất lợi nhuận VCSH. Mặt khác, doanh nghiệp sử dụng vốn vay làm nảy sinh nghĩa vụ tài chính phải thanh toán lãi vay cho các chủ nợ bất kể doanh nghiệp đạt được mức độ lợi nhuận trước lãi vay và thuế là bao nhiêu, đồng thời doanh nghiệp phải có nghĩa vụ hoàn trả vốn gốc cho các chủ nợ đúng hạn. Như vậy, việc sử dụng vốn vay đã tiềm ẩn những rủi ro tài chính mà doanh nghiệp có thể gặp phải trong quá trình kinh doanh, hay có thể nói rằng cấu trúc vốn có ảnh hưởng đến rủi ro tài chính của doanh nghiệp [11].

Rủi ro tài chính của doanh nghiệp khi sử dụng nợ vay được xem xét trên hai khía cạnh:

- Nợ vay làm tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu (ROE) của doanh nghiệp dao động lớn hơn

Như đã phân tích ở trên, khi BEP nhỏ hơn chi phí vay vốn thì sẽ làm tăng ROE cho chủ sở hữu nhưng nếu BEP lớn hơn chi phí vay vốn thì sẽ làm ROE giảm sút nhanh hơn. Do đó, việc sử dụng đòn bẩy tài chính khiến ROE

dao động rất lớn, nếu lợi thì lợi rất nhiều nhưng nếu hại thì cũng rất hại. Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính là một trong các thước đo đánh giá mức độ rủi ro tài chính của doanh nghiệp. Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính càng lớn thì rủi ro tài chính càng cao và ngược lại.

- Nợ vay làm tăng thêm xác suất mất khả năng thanh toán của doanh nghiệp

Khả năng thanh toán là khả năng doanh nghiệp có thể trả được các khoản nợ khi đến hạn. Nó là khả năng chuyển đổi các tài sản thành tiền, khả năng tạo tiền từ các hoạt động kinh doanh để trang trải các khoản nợ đến hạn.

Khả năng thanh toán có mối quan hệ chặt chẽ với mô hình tài trợ mà doanh nghiệp sử dụng.

Doanh nghiệp có thể sử dụng 1 trong 3 mô hình tài trợ: Mô hình thứ nhất là toàn bộ TSCĐ và TSLĐ thường xuyên được đảm bảo bằng nguồn vốn thường xuyên, toàn bộ TSLĐ tạm thời được đảm bảo bằng nguồn vốn tạm thời. Mô hình này đảm bảo nguyên tắc cân bằng về tài chính cho doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp hạn chế được rủi ro trong thanh toán, mức độ an toàn cao hơn. Mô hình thứ hai là toàn bộ TSCĐ, TSLĐ thường xuyên và một phần TSLĐ tạm thời được đảm bảo bằng nguồn vốn thường xuyên, một phần TSLĐ tạm thời được đảm bảo bằng nguồn vốn tạm thời. Sử dụng mô hình này thì khả năng thanh toán và độ an toàn ở mức cao nhưng doanh nghiệp phải sử dụng nhiều khoản vay trung và dài hạn nên doanh nghiệp phải trả chi phí nhiều hơn, làm ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận VCSH, lại làm rủi ro tài chính của doanh nghiệp tăng. Mô hình tài trợ thứ ba: Toàn bộ TSCĐ và một phần TSLĐ thường xuyên được đảm bảo bằng nguồn vốn thường xuyên, một phần TSLĐ thường xuyên và toàn bộ TSLĐ tạm thời được đảm bảo bằng nguồn vốn tạm thời. Mô hình này có chi phí sử dụng vốn được giảm bớt, tuy nhiên, doanh nghiệp sẽ gặp rủi ro về thanh toán cao hơn hẳn so với hai mô hình trên, vì TSCĐ chưa khấu hao hết hoặc các khoản đầu tư dài hạn chưa kịp tạo ra lợi nhuận mà đã đến hạn trả nợ thì doanh nghiệp buộc phải hoãn trả nợ hoặc vay

nợ mới để trả nợ cũ, doanh nghiệp dễ lâm vào tình trạng mất khả năng thanh toán dẫn đến phá sản. Điều này đặc biệt đúng với các doanh nghiệp sản xuất có tốc độ luân chuyển vốn chậm, như ngành xây dựng.

Có thể thông qua việc xác định nguồn vốn lưu động thường xuyên (NWC) để đánh giá mức độ rủi ro của doanh nghiệp.

NWC = Tổng nguồn vốn thường xuyên của DN - Tài sản dài hạn (Trong đó, Tổng nguồn vốn thường xuyên của DN = Nợ dài hạn + VCSH) Hoặc NWC = TS ngắn hạn – Nợ ngắn hạn

Có các trường hợp sau:

- NWC <0: Mô hình này có chi phí sử dụng vốn thấp nhưng rủi ro trong thanh khoản cao vì doanh nghiệp dùng 1 phần nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn.

- NWC = 0: Áp dụng mô hình này giúp hạn chế rủi ro trong thanh toán nhưng tính linh hoạt trong tổ chức sử dụng vốn lại kém.

- NWC >0: Mô hình này làm tăng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp nhưng lại làm tăng khả năng thanh toán, rủi ro tài chính thấp. Nhưng trong trường hợp NWC >0 và tăng liên tục do thanh lý, nhượng bán TSCĐ làm giảm qui mô TSCĐ thì chưa thể kết luận về tính an toàn và khả năng thanh toán của doanh nghiệp.

1.1.4.3. Tác động của cấu trúc vốn đến chi phí sử dụng vốn

Chi phí sử dụng vốn là chi phí mà doanh nghiệp phải trả cho việc sử dụng vốn trong một thời gian nhất định, nó bị ảnh hưởng bởi các yếu tố cơ bản sau:

- Dựa trên qui luật cung – cầu của thị trường vốn

- Rủi ro của dự án: Dự án có rủi ro càng cao thì chi phí sử dụng vốn càng cao để nhà đầu tư bù đắp rủi ro có thể gặp phải và ngược lại.

- Mức độ lạm phát của nền kinh tế: Chi phí sử dụng vốn sẽ tăng hoặc giảm theo mức lạm phát của nền kinh tế vì chi phí sử dụng vốn phản ánh mức lãi suất danh nghĩa, tức là đã bao hàm cả mức bù lạm phát và mức lãi suất thực

mà nhà đầu tư đòi hỏi.

- Dựa trên các nguồn tài trợ riêng biệt: Trong thực tế, các doanh nghiệp thường sử dụng nhiều nguồn tài trợ tại một thời điểm nên chi phí sử dụng vốn được tính bằng chi phí sử dụng vốn bình quân của các nguồn tài trợ riêng biệt theo phương pháp bình quân gia quyền. Trong khi đó, mỗi nguồn tài trợ lại có chi phí sử dụng vốn khác nhau, nếu thay đổi tỷ trọng các nguồn tài trợ này thì chi phí sử dụng vốn cũng thay đổi theo, tức là chi phí sử dụng vốn được quyết định bởi cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Khi cấu trúc vốn là tối ưu thì chi phí sử dụng vốn bình quân thấp nhất. Theo nguyên lý, nếu tăng tỷ trọng nguồn tài trợ có chi phí sử dụng vốn thấp hơn các nguồn tài trợ khác thì chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp sẽ giảm đi.

Việc sử dụng nguồn tài trợ từ vay nợ do có khoản tiết kiệm thuế giúp doanh nghiệp có chi phí sử dụng vốn thấp hơn các nguồn tài trợ khác, nên nhìn nhận một cách thuần túy, việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ làm chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp giảm đi. Tuy nhiên, tác động của đòn bẩy tài chính đến chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp không hoàn toàn đơn thuần như vậy. Có thể thấy rõ điều nay hơn khi xem xét chi phí sử dụng vốn của công ty cổ phần.

Khi bắt đầu sử dụng đòn bẩy tài chính, do tác động của việc tiết kiệm thuế nên chi phí sử dụng vốn bình quân giảm. Giả định các yếu tố khác như nhau, một sự gia tăng sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ kéo theo rủi ro tài chính tăng. Các nhà đầu tư cung cấp vốn cho công ty sẽ xem xét mức độ rủi ro này để ấn định tỷ suất sinh lời của họ. Khi doanh nghiệp gia tăng sử dụng nợ thì rủi ro tài chính cũng gia tăng, do đó các nhà đầu tư sẽ gia tăng tỷ suất sinh lời đòi hỏi. Mặc dù vậy, trong giai đoạn đầu gia tăng sử dụng nợ, hiệu ứng tiết kiệm do sử dụng vốn vay vẫn lớn hơn sự gia tăng tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư nên chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp vẫn giảm. Nhưng khi sử dụng đòn bẩy tài chính vượt quá một giới hạn nào đó, nguy cơ mất khả năng thanh toán của công ty cao, rủi ro tăng khiến người cho vay sẽ đòi hỏi lãi

suất cao hơn, các nhà đầu tư khác cũng yêu cầu tỷ suất sinh lời cao vọt lên và kết quả là chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp tăng lên.

Như vậy, cấu trúc vốn có tác động chặt chẽ đến chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp. Việc xem xét tác động này giúp doanh nghiệp có quyết định khi nào nên vay và khi nào không nên vay để tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn.