Chương 3. GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
3.3. GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
3.3.1. Các giải pháp trực tiếp
3.3.1.1. Đưa ra các quyết định đầu tư phù hợp với doanh nghiệp
Để có quyết định huy động vốn từ đâu và bao nhiêu, trước hết doanh nghiệp cần đưa ra quyết định đầu tư. Đưa ra quyết định đầu tư là một trong những công việc quan trọng nhất của doanh nghiệp vì một quyết định đầu tư sẽ ảnh hưởng đến các hoạt động của doanh nghiệp. Quyết định đầu tư mang tính chiến lược, giữ vai trò quyết định đến sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp. Quyết định đầu tư không những ảnh hưởng đến tài sản đầu tư mà còn ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Khi doanh nghiệp muốn mở rộng qui mô sản xuất kinh doanh thì doanh nghiệp phải đầu tư thêm tài sản cố định, trong khi nguồn vốn tài trợ cho tài sản cố định là nguồn vốn chủ sở hữu, nên vốn chủ sở hữu sẽ tăng. Còn trong trường hợp doanh nghiệp muốn mở rộng hoạt động thương mại thì lại cần bổ sung vốn lưu động, doanh nghiệp nên dùng vốn vay vì vốn lưu động thời gian luân chuyển nhanh, khi đó nợ phải trả lại tăng lên trong cấu trúc vốn.
Một quyết định đầu tư đúng sẽ góp phần làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp, qua đó gia tăng giá trị tài sản cho chủ sở hữu. Ngược lại, một quyết định đầu tư sai sẽ làm tổn thất giá trị doanh nghiệp, do đó sẽ làm thiệt hại tài sản cho chủ doanh nghiệp. Một sự nhầm lẫn trong quyết định đầu tư sẽ kéo theo sai lầm trong quyết định tài trợ, khiến cấu trúc vốn bị ảnh hưởng, kết quả kinh doanh thua lỗ. Đặc biệt, đối với các doanh nghiệp ngành xây dựng, các quyết định đầu tư mang tính chất dài hạn với qui mô lớn thì việc lựa chọn các phương án đầu tư lại càng quan trọng.
Chẳng hạn, trong năm 2015, khi các doanh nghiệp ngành xây dựng nhìn chung là đã có bước tiến mới thì công ty cổ phần Sông Đà 7 (SD7) lại có lợi nhuận giảm hẳn so với năm 2014 (từ hơn 8 tỷ đồng xuống còn -14,5 tỷ đồng).
Nguyên nhân thua lỗ ngoài việc các công trình mới triển khai gặp khó khăn trong công tác thị trường thì còn do quyết định về đầu tư tài chính dài hạn chưa đúng đắn, dùng nhiều nợ dẫn đến chi phí tài chính cao. Trong tài liệu gửi tới cổ đông, lãnh đạo Sông Đà 7 thừa nhận các khoản đầu tư tài chính dài hạn của Công ty chưa đem lại hiệu quả, gây lãng phí rất lớn các nguồn lực và có thể tiềm ẩn nhiều rủi ro cho kết quả kinh doanh trong tương lai. Lãnh đạo Công ty không ngoại trừ trường hợp cổ phiếu Công ty bị hủy niêm yết, không thanh toán được cổ tức cho cổ đông…. Tỷ lệ Nợ/Tổng tài sản của Sông Đà 7 lên tới 78%, nghĩa là cứ 100 đồng tài sản của Công ty thì có 78 đồng đến từ các khoản nợ vay và phải trả. Trong kỳ doanh thu từ hoạt động tài chính vỏn vẹn hơn 21 triệu đồng trong khi chi phí của hoạt động này tăng vọt lên mức gần 45 tỷ đồng.
Khác với công ty cổ phần Sông Đà 7, Tổng công ty cổ phần Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam (VCG) luôn có kết quả cao trong kinh doanh.
Công ty đã lựa chọn đầu tư có trọng điểm các dự án nên trong khi lượng tồn kho các doanh nghiệp xây dựng khác khá lớn thì năm 2015, VCG đã giảm lượng hàng tồn kho cả hàng ngàn tỷ đồng chủ yếu từ việc giảm được khoản mục nguyên vật liệu và chi phí sản xuất dở dang từ dự án Minh Cầu - Thái Nguyên, Kim Văn Kim Lũ, đường Trung Văn, đặc biệt là tại công trình thủy điện Ngòi Phát từ mức 1,859 tỷ đồng xuống còn 19 tỷ đồng. Các quyết định đầu tư đúng đắn khiến lợi nhuận của VCG luôn cao và tăng trong các năm, qui mô vốn chủ sở hữu hàng năm cũng được bổ sung thêm.
Khi một quyết định đầu tư khả thi nhất được lựa chọn thì nhà quản trị tài chính doanh nghiệp phải tìm ra các giải pháp để huy động tối đa số vốn hiện có, ưu tiên sử dụng nguồn vốn bên trong trước. Đối với nguồn vốn bên trong, lợi nhuận để lại giúp các doanh nghiệp chủ động đáp ứng kịp thời các
cơ hội đầu tư, tránh được áp lực thanh toán nên cần khai thác triệt để nguồn này. Đối với nguồn vốn bên ngoài, cần tận dụng các nguồn vốn có chi phí sử dụng thấp như vay nội bộ doanh nghiệp từ người lao động, cá nhân, các mối quan hệ của doanh nghiệp … Các doanh nghiệp không nên cố gắng chi trả cổ tức quá cao vượt quá lợi nhuận từ kết quả kinh doanh để tạo sự an tâm cho các cổ đông, vì lợi ích trước mắt mà bỏ qua lợi ích lâu dài, vì quyết định này làm giảm tỷ lệ vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp.
3.3.1.2. Hoạch định cấu trúc vốn theo hướng tăng vốn chủ sở hữu và năng lực tài trợ của doanh nghiệp
Việc sử dụng nợ với mức độ cao là một trong những bất cập trong cấu trúc vốn các doanh nghiệp ngành xây dựng, nó mang lại cho các doanh nghiệp nhiều rủi ro về tài chính. Cấu trúc vốn được tài trợ phần nhiều từ nợ phản ánh năng lực tự chủ về mặt tài chính hạn chế, làm giảm khả năng huy động thêm vốn cho đầu tư phát triển và ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động kinh doanh.
Do đó, cải thiện cấu trúc vốn theo hướng gia tăng vốn chủ sở hữu là một định hướng phù hợp với mục tiêu phát triển của doanh nghiệp ngành xây dựng khi yêu cầu gia tăng hiệu quả hoạt động kinh doanh, gia tăng qui mô và mức độ ổn định trong hoạt động kinh doanh được đặt ra ngày càng bức thiết.
Để gia tăng vốn chủ sở hữu, các doanh nghiệp cần khai thác triệt để nguồn vốn nội sinh từ lợi nhuận để lại. Đây là nguồn lực tài chính giúp doanh nghiệp chủ động đáp ứng nhu cầu vốn, nắm bắt kịp thời các thời cơ trong kinh doanh; giữ được quyền kiểm soát; tránh được áp lực phải thanh toán đúng kỳ hạn; chủ động đáp ứng nhu cầu vốn, nắm bắt kịp thời các thời cơ trong kinh doanh. Tuy nhiên để có thể khai thác được nguồn vốn này, các doanh nghiệp cần thực hiện những biện pháp nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh, vượt qua khó khăn, đạt nhiều lợi nhuận. Bên cạnh đó, cần có chính sách phân phối lợi nhuận hợp lý nhằm đẩy mạnh tích lũy lợi nhuận để lại tái đầu tư.
Ngoài việc huy động tối đa nguồn vốn bên trong từ lợi nhuận để lại, các doanh nghiệp cần tìm phương án hiệu quả nhất để huy động nguồn vốn chủ sở
hữu từ bên ngoài như phát hành thêm cổ phiếu, gọi vốn góp liên doanh, liên kết. Việc huy động vốn từ phát hành cổ phiếu rộng rãi trên thị trường trong điều kiện hiện nay còn một số khó khăn do thị trường chứng khoán Việt Nam còn nhiều biến động và chưa thực sự phục hồi sau khủng hoảng và suy thoái kinh tế. Do đó trong điều kiện thị trường Việt Nam đang khá hấp dẫn với các nhà đầu tư nước ngoài, các doanh nghiệp ngành xây dựng có thể xem xét khai thác nguồn vốn từ các nhà đầu tư tiềm năng thông qua hình thức phát hành riêng lẻ nhằm thu hút vốn đầu tư của nước ngoài. Hình thức này giúp doanh nghiệp có khả năng huy động khối lượng vốn lớn đáp ứng yêu cầu gia tăng qui mô kinh doanh. Bên cạnh đó, doanh nghiệp còn có thể tiếp cận với công nghệ hiện đại và kỹ năng quản lý từ các nhà sản xuất có kinh nghiệm của nước ngoài. Điều cần lưu ý đối với các doanh nghiệp là phải xem xét các yếu tố liên quan để ra quyết định cho phù hợp vì mỗi hình thức đều có những điểm bất lợi riêng. Như vậy doanh nghiệp sẽ chủ động và tự chịu trách nhiệm trước các rủi ro trng hoạt động kinh doanh của mình.
3.3.1.3. Gia tăng nợ dài hạn nhằm đảm bảo sự an toàn và ổn định về nguồn tài trợ của doanh nghiệp
Nợ vay ngắn hạn chiếm tỷ trọng rất cao ở các doanh nghiệp ngành xây dựng đã phản ánh mức độ rủi ro rất cao trong quyết định tài trợ của các doanh nghiệp. Sử dụng nợ vay quá mức trong đầu tư chính là nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng trầm trọng ở các doanh nghiệp ngành xây dựng trong thời gian vừa qua. Do đó, các doanh nghiệp ngành xây dựng nên tăng tỷ trọng nợ dài hạn trong tổng nợ để đảm bảo an toàn tài chính. Các biện pháp để tăng nợ dài hạn cần phù hợp với hoàn cảnh thực tế của từng doanh nghiệp như:
Đối với các doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc thanh toán các khoản nợ đến hạn song vẫn có khả năng hoạt động cần áp dụng các biện pháp nhằm cải thiện khả năng thanh toán như thực hiện đàm phán với các chủ nợ trong việc giảm lãi suất, khoanh nợ, giãn nợ. Các biện pháp trên sẽ giúp các doanh nghiệp giảm được áp lực thanh toán, tập trung vào cải thiện hiệu quả hoạt
động kinh doanh để có nguồn thanh toán nợ. Để thực hiện được điều này, các doanh nghiệp cần có phương án phục hồi hoạt động kinh doanh và kế hoạch trả nợ hợp lý để có thể thuyết phục chủ nợ.
Trong trường hợp cần thiết, chuyển nợ thành vốn góp cổ phần cũng là một giải pháp hữu hiệu đối với các doanh nghiệp. Trong trường hợp này, doanh nghiệp có thể đàm phán với chủ nợ để chuyển một phần vốn vay thành vốn cổ phần, khi đó chủ nợ có quyền tham gia sâu vào các hoạt động của doanh nghiệp nhằm kiểm soát tốt hơn dòng tiền đầu tư và giải ngân đúng hướng.
3.3.1.4. Áp dụng công cụ phát hiện nguy cơ phá sản để điều chỉnh mức độ sử dụng nợ về mức an toàn
Làm thế nào để phát hiện sớm các dấu hiệu báo trước nguy cơ phá sản để có biện pháp kịp thời điều chỉnh việc sử dụng nợ là một vấn đề quan trọng đối với nhà quản trị tài chính doanh nghiệp khi hoạch định cấu trúc vốn. Có nhiều công cụ đã được phát triển để phát hiện dấu hiệu báo trước của sự phá sản, trong đó chỉ số Z là công cụ được công nhận và sử dụng rộng rãi nhất thế giới. Chỉ số này được phát minh bởi Giáo Sư Edward I. Altman, trường kinh doanh Leonard N. Stern, thuộc trường Đại Học New York, dựa vào việc nghiên cứu khá công phu trên số luợng nhiều công ty khác nhau tại Mỹ. Mặc dù chỉ số Z này được phát minh tại Mỹ, nhưng hầu hết các nuớc, vẫn có thể sử dụng với độ tin cậy khá cao. Chỉ số Z được thiết lập theo các mô hình sau:
Mô hình 1: Đối với doanh nghiệp đã cổ phần hóa, ngành sản xuất:
Z = 1,2× X1 + 1,4× X2+ 3,3× X3 + 0,64× X4+ 0,99× X5
Trong đó:
X1 = Tài sản ngắn hạn/ Tổng tài sản (Working Capitals/Total Assets).
X2 = Lợi nhuận để lại/ Tổng tài sản (Retain Earnings/Total Assets) X3 = Lợi nhuận trước lãi vay và thuế/ Tổng tài sản (EBIT/Total Assets) X4 = Vốn chủ sở hữu/ Tổng Nợ (Market Value of Total Equity / Book values of total Liabilities)
X5= Doanh thu thuần/ Tổng tài sản (Sales/Total Assets)
- Nếu Z > 2,99 Doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
- Nếu 1,8 < Z < 2,99 Doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
- Nếu Z <1,8: Doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.
Từ một chỉ số Z ban đầu, Giáo Sư Edward I. Altman đã phát triển ra Z’
và Z’’ để có thể áp dụng theo từng loại hình và ngành của doanh nghiệp, như sau:
Mô hình 2: Đối với doanh nghiệp chưa cổ phần hoá, ngành sản suất:
Z’ = 0,717 X1 + 0,847 X2 + 3,107 X3 + 0,42 X4 + 0,998 X5
- Nếu Z’ > 2,99: Doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
- Nếu 1,23 < Z’ < 2,99: Doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
- Nếu Z’ <1,23: Doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.
Mô hình 3: Đối với các doanh nghiệp khác:
Chỉ số Z’’ dưới đây có thể được dùng cho hầu hết các ngành, các loại hình doanh nghiệp. Vì sự khác nhau khá lớn của X5 giữa các ngành, nên X5 đã được đưa ra. Công thức tính chỉ số Z’’ được điều chỉnh như sau:
Z’’ = 6,56× X1 + 3,26× X2 + 6,72× X3 + 1,05× X4
- Nếu Z’’ > 2,6: Doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
- Nếu 1,2 < Z’’ < 2,6: Doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
- Nếu Z <1,1: Doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.
Đối với các doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, sử dụng mô hình 2 để xác định giới hạn an toàn trong việc sử dụng nợ của doanh nghiệp là phù hợp. Theo số liệu trên báo cáo tài chính năm 2016, có thể tính được chỉ số Z’ của các doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2016 (Phụ lục 3), từ đó có thể đưa ra được tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên tổng nợ ở mức an toàn cho các doanh nghiệp (Phụ lục 4).
3.3.1.5.Nâng cao khả năng tiếp cận và đa dạng hóa các hình thức huy động vốn
Song song với việc xác định cấu trúc vốn mục tiêu thì các doanh nghiệp phải có các giải pháp để huy động được nguồn vốn vay nhằm đạt được cấu trúc vốn đã đặt ra. Từ kết luận sau khi phân tích thực trạng về huy động vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng, ta thấy việc huy động vốn và các kênh huy động vốn còn hạn chế nên cấu trúc vốn của doanh nghiệp còn nhiều bất cập. Do đó, đa dạng hóa các kênh huy động vốn và nâng cao khả năng tiếp cận vốn vay là những yếu tố tăng tính khả thi trong việc đạt được cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp. Muốn như vậy, thì trước hết, doanh nghiệp cần lành mạnh, minh bạch hóa tình hình tài chính, nâng cao hiệu quả kinh doanh thì mới có thể dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn vay. Hơn nữa, các doanh nghiệp cũng không nên chỉ phụ thuộc vào một vài nguồn vốn nhất định mà cần đa dạng hóa các nguồn tài trợ. Hiện nay, các doanh nghiệp ngành xây dựng chủ yếu là vay vốn của các ngân hàng thương mại trong nước với năng lực hạn chế, qui mô nhỏ, chủ yếu là vay ngắn hạn, đây là sự bất lợi cho việc mở rộng vốn vay trong cấu trúc vốn. Đối với kênh huy động vốn từ các tổ chức tín dụng, doanh nghiệp cần mở rộng việc vay vốn từ các tổ chức tín dụng nước ngoài vì điều kiện vay vốn trong nước rất hạn chế. Tuy nhiên, việc vay vốn của ngân hàng buộc doanh nghiệp phải hoàn tất nhiều thủ tục, phải có tài sản thế chấp, đặc biệt là khi muốn vay dài hạn. Trong trường hợp không đủ điều kiện này, doanh nghiệp có thể lựa chọn hình thức thuê tài chính, hình thức này
mặc dù chi phí thuê cao nhưng nó lại giúp doanh nghiệp tiết kiệm thời gian, nắm được nhiều cơ hội. Ngoài kênh huy động từ ngân hàng trong và ngoài nước, thì doanh nghiệp còn có thể lựa chọn hình thức huy động vốn bằng phát hành trái phiếu. Đây là kênh huy động vốn phổ biến và có nhiều ưu điểm nhưng lại rất ít doanh nghiệp ngành xây dựng sử dụng. Mặc dù vậy, có một điểm cần lưu ý, trong qui định hiện hành, việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp trong nước phải thực hiện bằng tiền Việt Nam đồng nên để đáp dứng nhu cầu vay vốn ngoại tệ với khối lượng lớn, chi phí thấp thì doanh nghiệp phải hướng tới thị trường tài chính quốc tế. Để làm được điều này, doanh nghiệp cần một quá trình chuẩn bị lâu dài gồm các khâu (quá trình này có thể kéo dài 1 – 2 năm trước khi trái phiếu của doanh nghiệp có thể được ra thị trường quốc tế):
- Lựa chọn tổ hợp các ngân hàng bảo lãnh phát hành: Người phát hành lựa chọn một số ngân hàng đầu tư quốc tế hàng đầu trên thế giới, có kinh nghiệm trong lĩnh vực phát hành trái phiếu làm tổ hợp ngân hàng bảo lãnh phát hành cho đợt phát hành trên cơ sở chào thầu cạnh tranh theo các tiêu chí cụ thể và danh sách các ngân hàng do các tạp chí uy tín quốc tế (như Tạp chí tài chính International Financial RE-view) bình chọn;
- Lựa chọn các tư vấn pháp lý: Người phát hành phối hợp với tổ hợp các ngân hàng bảo lãnh lựa chọn các công ty luật có uy tín và kinh nghiệm trong và ngoài nước làm tư vấn pháp lý trong nước, tư vấn pháp lý quốc tế cho Người phát hành và Người bảo lãnh phát hành;
- Hoàn thiện hồ sơ phát hành: Người phát hành chủ trì, phối hợp với tư vấn pháp lý trong nước đàm phán, ký kết các hợp đồng với tổ hợp các ngân hàng bảo lãnh, các tư vấn pháp lý quốc tế và chuẩn bị các tài liệu trong hồ sơ phát hành trong đó bao gồm các tài liệu pháp lý liên quan nêu tại Điều 4 Nghị định này, phù hợp với thông lệ quốc tế và luật pháp của Việt Nam;
- Đánh giá hệ số tín nhiệm: Người phát hành chủ trì, phối hợp với các cơ quan liên quan của Việt Nam tổ chức làm việc với các cơ quan đánh giá hệ