1.3 – Rủi ro biến động giá C P Beta (β) trong lượng hóa rủi ro CP
1.3.1 Rủi ro biến động giá CP và tác động của rủi ro biến động giá CP đến
đến NĐT và đến thị trường
Các NĐT ngắn hạn, hay cịn gọi các nhà kinh doanh CP, đó là những người mua và bán CP trong thời gian ngắn, từ vài ngày đến vài tháng và có thể trên một năm. Đơi khi những NĐT này cịn bị gọi là các nhà đầu cơ, dân “chơi” chứng khoán, hay hiện đại hơn là dân “…lướt sóng” chứng khóan. Lợi nhuận của nhóm NĐT này là kết quả của chênh lệch giữa giá mua thấp và giá bán cao hoặc vay CP để bán khi dự đóan giá CP sẽ xuống và sau đó mua lại với giá thấp hơn để trả nợ - hưởng chênh lệch giá.
Đối với các NĐT ngắn hạn, họ đối mặt với rất nhiều rủi ro, bởi trong kinh doanh họ ln dự đốn xu hướng biến độn giá CP. Nhiều nhà phân tích quan niệm rằng, toàn bộ rủi ro của một chứng khoán riêng biệt nằm trong sự
biến động giá của nó, do vậy đồng nhất rủi ro biến động giá của một chứng khoán với rủi ro tổng thể của chứng khốn đó. Một khi sự biến động của giá CP không diễn ra theo xu hướng dự báo, và khi nó xẩy ra liên tục thì nhà kinh doanh gánh chịu rủi ro lớn về tính thanh khỏan. Rủi ro sẽ diễn biến xấu hơn nếu như vốn sử dụng của các nhà kinh doanh là vốn ngắn hạn hay vốn đi vay
⎯ 16 ⎯
chủ yếu dự đóan xu hướng giá, mà thực tế cho thì giá CP ln biến động và việc dự đóan xu hướng biến động không phải là dễ dàng.
Các NĐT dài hạn tuy không hứng chịu những rủi ro về biến động giá CP cao như nhà kinh doanh, nhưng nhà đầu tư cũng phải có những rủi ro của mình. Rủi ro lớn nhất có thể xảy ra là cơng ty khơng kinh doanh hiệu quả như dự đốn. Khi đó giá trị mà nhà đầu tư nhận về sẽ nhỏ hơn giá mà nhà đầu tư bỏ ra. Và nếu xảy ra phá sản doanh nghiệp, thì nhà đầu tư là những người cuối cùng được nhận phần còn lại của doanh nghiệp sau “các loại” chủ nợ.
Rủi ro do biến động của giá CP ảnh hưởng trực tiếp đến các NĐT ngắn hạn, gián tiếp đến các NĐT dài hạn đồng thời cũng ảnh hưởng dây chuyền đến tòan bộ TTCK. Các NĐT ngắn hạn bị thua lỗ khi dự đóan sai xu hướng thị trường gây tâm lý hoang mang. Thị trường biến động thất thường, có khi tăng trưởng nóng (năm 2007), có khi suy giảm nghiêm trọng (năm 2008), gây tổn thương lớn cho TTCK non trẻ như TTCK Việt Nam.
1.3.2 – Beta (β) trong lượng hóa rủi ro giá cổ phiếu
Rủi ro tổng thể của cổ phiếu có thể phân ra hai thành phần: rủi ro phân tán được và rủi ro không phân tán được.
Rủi ro phân tán được, tức rủi ro phi hệ thống là một phần rủi ro đầu tư mà nhà đầu tư có thể loại bỏ được nếu nắm giữ một số loại chứng khốn đủ lớn. Vì hầu hết các nhà đầu tư có hiểu biết tối thiểu đều có thể loại bỏ rủi ro có thể phân tán được bằng cách nắm giữ một danh mục đầu tư đủ lớn. Danh mục đầu tư này có thể từ vài chục đến vài trăm. Tuy nhiên, các nghiên cứu đã chỉ ra rằng, nếu lựa chọn chứng khoán một cách cẩn thận thì chỉ cần khoảng
⎯ 17 ⎯
15 chứng khốn là có thể làm nên một danh mục đầu tư loại bỏ được hầu hết rủi ro có thể phân tán được.
Loại rủi ro thứ hai là rủi ro không thể phân tán được, hay rủi ro hệ thống là những rủi ro từ bên ngoài của một ngành cơng nghiệp hay của một doanh nghiệp. Chúng có ảnh hưởng rộng rãi, chẳng hạn như chiến tranh, lạm phát, sự kiện kinh tế và chính trị... Đa dạng hóa đầu tư cũng khơng thể loại bỏ loại rủi ro này. Mỗi chứng khốn có một mức độ rủi ro riêng không thể phân tán được và được đo bằng hệ số bêta
Những NĐT ngắn hạn thường lo nghĩ nhiều đến rủi ro hệ thống, vì thời gian đầu tư ngắn mà không may rơi vào giai đoạn thị trường sụt giảm, họ sẽ bị tổn thất. Còn đối với các nhà đầu tư dài hạn thì rủi ro hệ thống đối với họ là ít quan trọng hơn.
1.3.2.1- Khái niệm và ý nghĩa của hệ số beta (β)
• Khái niệm : Beta là một cơng cụ thống kê được hình thành bởi lý
thuyết đầu tư tài chính, sẽ là hỗ trợ hữu ích cho các NĐT. Thuật ngữ beta của chứng khoán hay của danh mục, được hiểu là một đơn vị dùng để đo lường tính chất khơng ổn định của một chứng khoán hay danh mục đầu tư, trong mối quan hệ với phần còn lại của thị trường. Nói cách khác, nó là độ nhạy cảm của chứng khốn đó đối với những biến động của thị trường.
• Ý nghĩa của hệ số beta : Bêta cho thấy cái cách mà một chứng khoán
phản ứng trước những nhân tố của thị trường. Nói khác đi, giá của một chứng khoán càng phản ứng với thị trường mạnh mẽ bao nhiêu thì hệ số bêta của chứng khốn đó càng cao bấy nhiêu. Vì thế hệ số beta còn được quan niệm là hệ số nhạy cảm của một chứng khoán trước những biến động của thị trường.
⎯ 18 ⎯
Bêta của một chứng khốn được tính thơng qua mối liên hệ giữa suất sinh lợi của chứng khốn đó và suất sinh lợi của thị trường mà chứng khốn đó đang giao dịch. Suất sinh lợi của thị trường được đo bởi trung bình suất sinh lợi của một mẫu tương đối lớn đại diện cho tồn bộ các chứng khốn trong thị trường đó. Ví dụ, mức tăng giảm của chỉ số S&P 500 là thước đo suất sinh lợi thị trường cổ phiếu Mỹ. Hệ số bêta của thị trường bằng 1 cịn bêta của các chứng khốn khác tính theo hệ số này.
Các nhà đầu tư nhận thấy hệ số beta rất hiệu dụng trong việc xác định rủi ro hệ thống và hiểu được mức độ ảnh hưởng của thị trường đến suất sinh lợi của từng cổ phiếu. Chẳng hạn, nếu thị trường được dự báo là sẽ có mức suy giảm là 10% trong năm tới thì một cổ phiếu có hệ số bêta là 1,8 sẽ có mức lỗ là 18% (tức là 1,8* (-10%)). Đương nhiên là cổ phiếu có hệ số bêta nhỏ hơn 1 sẽ phản ứng ít hơn với thị trường, và được coi là ít rủi ro hơn thị trường.
1.3.2.2 – Tính tốn và sử dụng hệ số beta
• Tính tốn hệ số beta (β)
Một trong những nhược điểm của mơ hình tính tốn rủi ro của Markowitz là việc đòi hỏi một khối lượng tính tốn q nhiều. Trong trường hợp một nhà đầu tư định khảo sát một thị trường có 100 chứng khoán, họ sẽ phải ước lượng suất sinh lợi kỳ vọng và phương sai suất sinh lợi của các chứng khốn đó, tất cả là 200 dữ kiện. Chưa hết, họ sẽ phải tính hệ số tương quan giữa các suất sinh lợi của từng cặp chứng khốn, tính ra là 100*(100- 1)/2=4.950 dữ kiện. Như vậy, đối với 1 danh mục đầu tư có 100 chứng khốn, nhà đầu tư sẽ phải tính 5.150 kết quả.
⎯ 19 ⎯
Trước tình hình đó, W.F.Sharpe đã đề xuất vào những năm 1960 một mơ hình khác đơn giản hơn, được gọi là “mơ hình thị trường”. Cũng như tất cả các mơ hình tài chính khác, mơ hình của Sharpe dựa trên một nguyên tắc (giả thuyết, giả định) rằng suất sinh lợi của các chứng khoán tương quan với nhau khi và chỉ khi chúng cùng phụ thuộc vào biến động của thị trường chứng khốn. Theo mơ hình này thì khi chỉ số của thị trường tăng, đa số các chứng khoán cũng tăng giá. Ngược lại khi chỉ số của thị trường giảm, giá của đa số chứng khoán cũng sẽ giảm.
Với lập luận đó, Sharpe xây dựng “mơ hình thị trường” dưới dạng một hàm hồi quy trong đó biến độc lập là suất sinh lợi của danh mục đại diện cho tồn bộ thị trường, cịn biến phụ thuộc là suất sinh lợi của chứng khoán i. Tại các nước, vì thị trường chứng khốn bao gồm rất nhiều chứng khoán khác nhau nên người ta coi danh mục thị trường đồng nghĩa với danh mục cổ phiếu lập chỉ số chính của thị trường cổ phiếu, ở Mỹ là S&P 500, ở Pháp là CAC 40, ở Nhật là Nikkei 225, ở Việt Nam là VN-Index. Hệ số bêta được tính bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất. Trên thực tế để ước lượng β, các nhà kinh doanh chứng khốn sử dụng mơ hình hồi quy dựa trên số liệu lịch sử.
• Sử dụng hệ số beta :
U Rủi ro thị trường được đo bằng beta
Nếu chúng ta muốn biết một chứng khoán riêng lẻ góp phần vào rủi ro của một danh mục đa dạng hóa, thì cách tốt nhất là xem xét rủi ro của chứng khốn đó là như thế nào nếu NĐT chỉ sở hữu một loại chứng khoán đó. Điều này có nghĩa đo lường sự nhạy cảm của chứng khốn đó với các biến động thị trường, đó chính là beta.
⎯ 20 ⎯
U Beta chứng khoán xác định rủi ro danh mục
Trước tiên chúng ta nhớ lại hai điểm quan trọng : thứ nhất, rủi ro thị trường chiếm phần lớn rủi ro của danh mục đa dạng hóa tốt; thứ hai, beta của chứng khốn chính là độ nhạy cảm của chứng khốn đó với các biến động thị trường.
Diễn giải 1 : Độ lệch chuẩn của TSSL của danh mục tỉ lệ nghịch với số
lượng chứng khoán trong danh mục. Như vậy, rủi ro của một danh mục đa dạng hóa tốt tương xứng với beta của danh mục, mà beta danh mục bằng beta trung bình của các chứng khốn trong danh mục đó. Điều này cho thấy beta được dẫn dắt như thế nào bởi beta chứng khoán.
Diễn giải 2 : Beta và hiệp phương sai. Các phép toán trong thống kê
định nghĩa beta của cổ phần i là : (2, )
m i m i Cov σ
β = ; trong đó Cov(i,m) – là hiệp
phương sai giữa TSSL cổ phần i và TSSL thị trường; mẫu số là phương sai của TSSL thị trường. Hệ số của hiệp phương sai so với phương sai đo lường sự góp phần của cố phần vào rủi ro danh mục.
1.3.2.3- Những điểm tiện lợi và hạn chế của beta
• Những điểm tiện lợi : Theo lý thuyết CAPM thì beta là một thước đo
hữu dụng. Sự biến đổi về giá cả của cổ phiếu là điều mà các nhà đầu tư quan tâm khi đánh giá rủi ro. Trên thực tế, nếu như các nhà đầu tư nghĩ về những rủi ro đầu tư như là các khả năng cổ phiếu mất giá, thị trường đi xuống, thì việc lượng hóa và hạn chế rủi ro, beta sẽ đảm nhận.
Trước hết, beta có thể tính tốn và xác định được cho hầu hết các cổ phiếu. Tuy có những khác biệt khơng đáng kể trong việc tính tốn hệ số beta
⎯ 21 ⎯
do việc lựa chọn chỉ số TTCK và các khoảng cách thời gian khác nhau, song xét về nội dung thì dễ dàng hiểu được.
Thứ hai, beta là thành phần chính của lý thuyết CAPM, nó được sử dụng để tính tốn chi phí sử dụng vốn. Chúng ta biết, chi phí vốn thể hiện tỷ lệ chiết khấu, thường biết đến như giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai của doanh nghiệp. Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là TSSL mong đợi của NĐT, là một bộ phận tham gia định giá cổ phần thường.
Cuối cùng, mơ hình CAPM có cơ sở lý thuyết tương đối vững và thuyết phục để dự đoán tỷ suất sinh lợi cũng như rủi ro có thể khi tiến hành đầu tư thơng qua việc tính tốn hệ số beta.
• Những điểm hạn chế của beta
Thứ nhất, nếu người đầu tư là các NĐT dài hạn thì ý nghĩa của beta khơng cịn nữa, bởi rủi ro đối với họ không phải ở biến động giá.
Do beta sử dụng dữ liệu quá khứ, chưa phản ánh kịp những thông tin mới biến đổi về doanh nghiệp. Đối với các TTCK đang hình thành, rất nhiều doanh nghiệp chưa có lượng thơng tin q khứ cần thiết đế tính beta.
Một hạn chế nữa của beta là những biến động giá trong quá khứ mà không phải là những biến động giá trong tương lai. Tuy nhiên, hiện cũng chưa thấy một mơ hình nào hồn tồn chắc chắn về biến động giá trong tương lai.
Thêm nữa, việc đo lường beta của các cổ phiếu có khuynh hướng chịu tác động bởi thời gian, đó là điều làm cho nó trở nên khơng chắc chắn. Nhưng đối với các NĐT ngắn hạn, họ tìm mua và bán cổ phiếu trong thời gian ngắn
⎯ 22 ⎯
nên chỉ quan tâm đến chênh lệch giá cổ phiếu thì beta là cơng cụ đo lường rủi ro khá tốt.
1.3.3 – Kiểm định thực nghiệm về beta (β)
Khi sử dụng mơ hình CAPM, có hai vấn đề cần được quan tâm : Thứ nhất, thước đo rủi ro hệ thống beta (β) ổn định như thế nào ? Thứ hai, có mối quan hệ tuyến tính đồng thuận đưa ra giữa beta và TSSL trên các tài sản rủi ro hay khơng.
• Tính ổn định của beta : Danh mục cổ phiếu càng lớn (khoảng trên 50
cổ phiếu) và có thời gian càng dài (trên 26 tuần) thì beta của danh mục càng ổn định. Ngồi ra, các beta có xu hướng ngược lại với mức trung bình. Nghĩa là các danh mục có beta cao có xu hướng giảm theo thời gian dần về một (1.00) và các danh mục có beta thấp có xu hướng tăng theo thời gian về 1.
Tính ổn định của beta cũng có thể bị ảnh hưởng bởi thời gian lựa chọn để tính beta là tuần, tháng, quý hay năm. Nói chung, nên sử dụng ít nhất 36 tháng dữ liệu, đồng thời cũng phải xem xét khối lượng và qui mô giao dịch của cổ phiếu.
• Mối quan hệ giữa beta và tỷ suất sinh lợi : Có sự ủng hộ khác nhau cho mối quan hệ tuyến tính dương giữa tỷ suất sinh lợi và rủi ro hệ thống của danh mục cổ phiếu. Quan hệ giữa lợi nhuận và hệ số rủi ro beta của cổ phiếu là quan hệ tuyến tính được diễn tả bởi đường thẳng SML có hệ số góc là E(Rm) - Rf . Beta càng cao thì TSSL cao và đi kèm theo nó là rủi ro cũng càng lớn. Một số nghiên cứu về sau cho rằng, CAPM nên được bổ sung thêm các biên như qui mô, tỷ số P/E ...
⎯ 23 ⎯
1.3.4 – Kinh nghiệm của các nước về tính và sử dụng hệ số beta (β)
1.3.4.1/ Kinh nghiệm của các nước về tính và sử dụng hệ số beta (β)
Ở các nước có thị trường tài chính phát triển, beta được sử dụng để đánh giá một mức phí rủi ro chuẩn cho các nhà đầu tư. Nếu mức phí thực tế của một cổ phiếu cao hơn mức phí chuẩn của chính cổ phiếu đó thì đây là cơ hội tốt cho các nhà đầu tư mua vào. Vì lúc này, giá cổ phiếu đang bị đánh giá thấp hơn giá trị thật của nó. Tuy nhiên, sự chênh lệch trên sẽ được nhận ra và khi đó giá cổ phiếu sẽ được điều chỉnh tăng lên để mức phí rủi ro trở về mức chuẩn. Trong trường hợp ngược lại, khi mức phí rủi ro thấp hơn mức chuẩn thì xuất hiện một cơ hội để bán ra trước khi mức giá rơi xuống trở lại.
Beta được xác định với đầu vào là các tỷ suất lợi nhuận, mà các tỷ suất lợi nhuận này được tính tóan dựa trên các mức giá của cổ phiếu theo thời gian. Xét về mặt tóan học, beta chỉ là một cơng cụ đo lường khả năng biến động giá của các cổ phiếu so với sự biến động của chỉ số thị trường, nhưng nó là một đại diện cho rủi ro của doanh nghiệp.
1.3.4.2/ Một số bài học cho các NĐT Việt Nam
• Bài học kinh nghiệm từ thị trường :
Thị trường chứng khóan biến động khơng ngừng và thất thường. Các NĐT huy động vốn từ nhiều nguồn, từ vay mượn cầm cố để mua chứng khóan. Tâm lý đã mua chứng khóan là sẽ có lời đã khiến nhiều nhà đầu tư không cân nhắc hết những rủi ro mà thị trường mang lại. Kết quả là khi thị