Trong Chương 3 luận văn đã xây dựng các giả thuyết và mơ hình nghiên cứu.Tiếp theo, Chương 4 sẽ trình bày và thảo luận các kết quả đo lường sự tác động của đặc điểm Hội đồng quản trị (HĐQT) đến hiệu quả hoạt động công ty. Trong chương này cấu trúc được trình bày theo bố cục như sau:
•Đặc điểm mẫu nghiên cứu và thống kê mơ tả; • Kết quả nghiên cứu thực nghiệm;
• Thảo luận kết quả.
4.1. Đặc điểm mẫu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu được hình thành từ việc thu thập dữ liệu 89 công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khốn TP.HCM (khơng bao gồm các ngân hàng, các cơng ty tài chính, bảo hiểm và quỹ đầu tư) giai đoạn từ năm 2009 đến 2013. Do cách trình bày và thơng tin trong mỗi báo cáo tài chính, báo cáo thường niên của các công ty không đồng nhất với nhau. Do vậy, mẫu nghiên cứu xuất hiện nhiều dữ liệu bị thiếu, ảnh hướng đến các biến nghiên cứu chính có liên quan đến luận văn. Vì vậy các cơng ty khơng có số liệu có liên quan đến biến nghiên cứu sẽ bị loại ra. Mẫu nghiên cứu bao gồm 89 cơng ty niêm yết và tổng cộng có 445 số quan sát trong giai đoạn 2009-2013.
Luận văn chọn giai đoạn nghiên cứu từ năm 2009-2013 là vì thị trường chứng khoán Việt Nam chưa thoát ra khỏi cuộc khủng hoảng tài chính.Hình 4.1 dưới đây mơ tả chỉ số VNIndex giai đoạn từ tháng 1/2007 đến tháng 12/2013.Có thể nhận thấy từ tháng 1/2007 đến tháng 3/2009, chỉ số VNIndex giảm rất mạnh, từ 933 điểm xuống còn 263. Đến đầu tháng 4/2009, Thủ tướng Chính phủ (2009) đã có Quyết định số 443/QĐ-TTg về gói kích cầu, hỗ trợ vay vốn với lãi suất 4%/năm, do đó chỉ
số VNIndex gia tăng trở lại (tăng từ 263 điểm trong tháng 3/2009 đến 589 trong tháng 10/2009).
Tuy nhiên, từ giai đoạn này (tháng 10/2009) cho đến tháng 12/2013, chỉ số VNIndex khơng tăng mà có xu hướng đi ngang.Minh chứng này cho thấy, trong giai đoạn 2009-2013, thị trường chứng khốn Việt Nam chưa thật sự phục hồi.
Hình 4.1: Chỉ số VNIndex giai đoạn từ tháng 01/2007 đến tháng 12/2013
Nguồn: Số liệu từ Sở giao dịch Chứng khoán TP.HCM
Tiếp theo, luận văn sẽ trình bày từng đặc điểm của HĐQT (biến quan sát) có trong mẫu nghiên cứu, các đặc điểm này bao gồm:
• Quy mơ HĐQT (Boardsize);
• Thành viên HĐQT khơng điều hành (OutDir); • Thành viên nữ trong HĐQT (Gender);
Các đặc điểm này được thể hiện thông qua Bảng 4.1, bảng mô tả tần suất phân bổ của đặc điểm HĐQT.
Bảng 4.1: Bảng tần suất phân bổ của đặc điểm Hội đồng quản trị
Tần suất Boardsize OutDir Gender Duality
0 - 3.1% 43.1% 58% 1 - 7.6% 33.5% 42% 2 - 31.7% 15.5% - 3 - 32.8% 7.2% - 4 - 14.6% - - 5 63.4% 5.4% 0.2% - 6 9.2% 3.4% 0.4% - 7 20.0% 1.3% - - 8 4.5% - - - 9 1.8% - - - 10 0.9% - - - 11 0.2% - - - Tổng cộng 100% 100% 100% 100%
Nguồn: Số liệu phân tích của tác giả
Boardsize : Quy mơ HĐQT; OutDir : Thành viên HĐQT không điều hành; Gender:
thành viên nữ trong HĐQT; Duality: Quyền kiêm nhiệm (Đo lường các biến được
mô tả trong Bảng 3.2 trang 40)
TừBảng 4.1 cho thấy, thành viên HĐQT (Boardsize) ở các cơng ty có số lượng từ 5 đến 11 thành viên.Những cơng ty có số lượng thành viên HĐQT là 5 thành viên chiếm đa số (63.4%). Trong quy mô HĐQT, số thành viên HĐQT không điều hành (OutDir) phân bổnhiều nhất ở 3 thành viên (32.8%) và 2 thành viên (31.7%). Số lượng thành viên HĐQT không điều hành nhiều nhất đạt 7 thành viên. Tuy nhiên, số lượng này chiếm một tỷ trọng thấp (với tỷ lệ 1.3% tương đương với 6 số quan sát trong tổng số 445 quan sát).
Số lượng thành viên nữ trong HĐQT (Gender) khơng nhiều.Có tới 43.1% các cơng ty khơng có thành viên HĐQT là nữ (chiếm tỷ trọng cao nhất trong các tần suất phân bổ).
Tỷ trọng cao thứ hai chiếm 33.5% ở các cơng ty có một thành viên nữ.Có thể nhận thấy số thành viên HĐQT nữ chủ yếu phân bổ nhiều nhất ở quy mơ từ khơng có thành viên nào đến một thành viên (tổng số 76.6%).Hơn nữa cũng từ Bảng 4.1 cho thấy, chưa được một phần tư (xấp xĩ 24%) các cơng ty có từ hai thành viên nữ trở lên trong HĐQT.
Tỷ lệ về việc kiêm nhiệm và khơng kiêm nhiệm khơng có nhiều khác biệt, trong số 445 quan sát thì chiếm 42% cơng ty thành viên HĐQT kiêm nhiệm luôn chức vụ tổng giám đốc và 58% trong số này không kiêm nhiệm.
Sau khi mô tả tần suất phân bổ các đặc điểm của HĐQT, để có một cái nhìn cụ thể hơn về các biến quan sát, phương pháp thống kê mô tả là rất cần thiết. Phương pháp này sử dụng các chỉ tiêu đo lường bao gồm: số trung bình; độ lệch chuẩn; giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất để làm rõ hơn về những đặc trưng của các biến quan sát trong mẫu nghiên cứu.
Phương pháp thống kê mô tả như vừa đề cập trên được trình bày qua Bảng 4.2 dưới đây như sau:
Bảng 4.2: Bảng thống kê mô tả các biến quan sát
Biến quan sát Trung bình Độ lệch chuẩn Nhỏ nhất Lớn nhất
Boardsize 5.8 1.15 5 11 OutDir 2.84 1.33 0 7.00 Own 10.3% 14.3% 0.0% 83% Gender 0.90 1.0 0 6.00 Duality 42.0% 49.4% 0 1 ROA 11.4% 9.3% -19.2% 66.6% TobinQ 1.05 0.48 0.44 5.12
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Eview 8.0
Boardsize: quy mô HĐQT; OutDir: thành viên HĐQT không điều hành, Own: Tỷ lệ
sở hữu vốn của HĐQT; Gender: thành viên nữ trong HĐQT; Duality: quyền kiêm
nhiệm;ROA: hiệu quả hoạt động công ty theo số sách; TobinQ: hiệu quả hoạt động
công ty theo thị trường (đo lường các biến được mô tả trong Bảng 3.2 ở trang 40)
Bảng 4.2 cho thấy quy mơ trung bình của HĐQT có khoảng 6 thành viên (5.8).Nếu so sánh quy mô này với các nước có thị trường chứng khốn mới nổi thì giá trị này thấp hơn.Cụ thể, quy mơ HĐQT trung bình ở Pakistan là 9 thành viên (Gul và cộng sự, 2012).Ở Ghana là 8 thành viên.So với quốc gia trong cùng khu vực Đông Nam Á như Malaysia thì quy mơ HĐQT trung bình là 8 thành viên (Shakir, 2006).
Tỷ lệ sở hữu cổ phiếu của HĐQT (Own) cao nhất là 83% và trung bình là 10.3%.Ngồi ra, trong Bảng 4.2 cũng cho thấy quyền kiêm nhiệm (Duality) trong
mẫu nghiên cứu cũng khá cao (42%). Nếu so sánh quyền kiêm nhiệm ở Việt Nam so với các nước mới nổi như Pakistan thì tỷ lệ này chỉ có 19.6% (Gul và cộng sự, 2012) và ở Bangladesh, tỷ lệ này chiếm 18% (Rouf, 2011). Ngoài ra, chỉ số TobinQ
4.2. Kết quả thực nghiệm đo lường hiệu quả hoạt động bằng TobinQ
Tiếp theo, luận văn sẽ tiến hành các kiểm định để kiểm tra những khuyết tất của mô hình nhằm lựa chọn được phương pháp ước lượng phù hợp cho mơ hình hồi quy.Sau đó luận văn sẽ tiến hành ước lượng các mơ hình hồi quy để đưa ra được kết quả cuối cùng cho các giả thuyết của bài.
4.2.1. Ma trận tương quan và kiểm định đa cộng tuyến
Bảng 4.3 thể hiện ma trận tương quan giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc.Đồng thời Bảng 4.3 cũng trình bày chỉ số VIF (Variance Inflation Factor), một chỉ số quan trọng để nhận biết khả năng đa cộng tuyến trong mơ hình.Nếu chỉ số này lớn hơn 5, đó là dấu hiệu cho biết có hiện tượng đa cộng tuyến cao.Đặc biệt, nếu chỉ số VIF xấp xỉ 10, dấu hiệu cho biết có hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng.Chỉ số VIF lớn nhất trong bảng 4.3 có giá trị là 1.51 và kết quả này cho thấy hiện tượng đa cộng tuyến là không đáng kể.
Bảng 4.3: Bảng ma trận tương quan giữa các biến
TobinQ Boardsize Gender Own Duality OutDir VIF
TobinQ 1 Boardsize 0.015 1 1.50 Gender 0.153 0.383 1 1.33 Own -0.14 -0.013 0.263 1 1.12 Duality 0.102 0.03 0.113 0.144 1 1.17 OutDir -0.06 0.428 0.111 0.004 -0.288 1 1.41 Nguồn: Tổng hợp từ Phụ lục 1.1
TobinQ: hiệu quả hoạt động công ty; Boardsize: quy mô HĐQT; Gender: thành
viên nữ trong HĐQT; Own: tỷ lệ sở hữu vốn của HĐQT; Duality: quyền kiêm
nhiệm; OutDir: thành viên HĐQT không điều hành (Đo lường các biến được mô tả
4.2.2. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan
Tiếp theo, trong Bảng 4.4, Bảng A kiểm định White và Bảng B kiểm định Breusch- Godfrey cho thấy chỉ số Prob. Chi-Square ở cả hai bảng đều nhỏ hơn 5%. Kết quả này khuyến nghị mơ hình có hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan của sai số.Dưới đây là Bảng 4.4 mô tả kết quả kiểm định phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan.
Bảng 4.4: Bảng kiểm định phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan
Bảng A Kiểm định White
F-statistic 2.330953 Prob. F(34,401) 0.0001 Obs*R-squared 72.08410 Prob. Chi-Square(34) 0.0001 Scaled explained SS 992.7839 Prob. Chi-Square(34) 0.0000 Bảng B Kiểm định Breusch-Godfrey:
F-statistic 97.17852 Prob. F(1,436) 0.0000 Obs*R-squared 81.10687 Prob. Chi-Square(1) 0.0000
Nguồn: Tổng hợp từ Phụ lục 1.2
Bảng 4.4 đã chỉ ra khuyết tật của mơ hình. Do đó, luận văn sẽ áp dụng phương pháp ước lượng mơ hình hồi quy một cách thích hợp để khắc phục các khuyết tật như vừa đề cập trên.Bước tiếp theo, luận văn sẽ tiếp tục xem xét việc hồi quy mơ hình bằng các phương pháp ước lượng các nhân tố ngẫu nhiên (Random effect model - REM) và phương pháp ước lượng các nhân tố ảnh hưởng cố định (Fixed effect model - FEM).
Theo đó, nghiên cứu tiến hành kiểm định Hausman để kiểm tra và chọn lựa được mơ hình phù hợp nhằm xem xét mối quan hệ giữa đặc điểm HĐQT và hiệu quả hoạt động cơng ty. Nói cách khác, luận văn kiểm tra xem sử dụng phương pháp REM hay phương pháp FEM sẽ phù hợp hơn. Dưới đây Bảng 4.5 mô tả kết quả kiểm định Hausman.
Bảng 4.5: Kiểm định Hausman
Kiểm định Hausman Equation: Untitled
Test cross-section random effects
Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq.d.f. Prob. Cross-section random 34.698764 7 0.0000
Nguồn: Tổng hợp từ Phụ lục 1.3
Kết quả kiểm định Hausman ở Mơ hình (1) có Chi-Sq. (7) = 34.69 và có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 1%, do đó khuyến nghị sử dụng mơ hình FEM. Đồng thời nghiên cứu có kiểm sốt hiện tượng phương sai thay đổi bằng phương pháp Robust Error.
4.2.3. Kết quả hồi quy
Bảng 4.6 gồm có hai cột mơ tả kết quả hồi quy theo phương pháp FEM. Cột [1] trình bày biến phụ thuộc: hiệu quả hoạt động công ty (TobinQ) và các biến độc lập bao gồm: quy mô HĐQT (Boardsize); thành viên nữ trong HĐQT (Gender); tỷ lệ sở hữu vốn của HĐQT (Own); quyền kiêm nhiệm (Duality) và thành viên HĐQT không điều hành (OutDir) đại diện cho đặc điểm HĐQT. Và ở Cột [2]biến thành viên nữ trong HĐQT và biến thành viên HĐQTkhông điều hành sẽ được đo lường bằng tỷ lệ, để thấy được có hay khơng sự khác nhau trong kết quả kiểm định khi đo lường bằng số tuyệt đối và bằng số tương đối (tỷ lệ).
Luận văn sử dụng các biến kiểm sốt gồm: quy mơ cơng ty (FirmSize); và số năm thành lập công ty (FirmYear). Kết quả hồi quy thể hiện ở Cột [1]và Cột [2]sẽ là cơ sở để chấp nhận hay bác bỏ các giả thuyết nghiên cứu đã xây dựng trong Chương 3. Kết quả hồi quy được thể hiện trong Bảng 4.6 dưới đây:
Bảng 4.6: Bảng kết quả hồi quy (phương pháp FEM có hiệu chỉnh Robust Error)
Biến quan sát TobinQ
Cột [1] Cột [2] Hằng số 2.6295 2.5419 Boardsize 0.0188 0.0263 Gender 0.0425 Genderb 0.0828 Own -0.6569 -0.6743 Duality 0.0788 ** 0.0769 ** OutDir -0.0059 OutDirb -0.0757 FirmSize 0.0745 0.0786 FirmYear -0.8867 -0.8749 Số quan sát 445 445 R2 adj. 54.09% 54.02% Durbin-Watson 2.02 1.67 Nguồn: Tổng hợp từ Phụ lục 3 *** p< 0.01; ** p < 0.05; * p < 0.1
TobinQ: hiệu quả hoạt động công ty; Boardsize: qu y mô HĐQT; Gender: thành viên nữ trong HĐQT; Genderb: tỷ lệ thành viên nữ trong HĐQT ;Own: tỷ lệ sở hữu vốn của HĐQT; Duality: quyền kiêm nhiệm; OutDir: thành viên HĐQT không điều hành;
OutDirb: tỷ lệ thành viên HĐQT không điều hành; FirmSize: quy mô công ty, FirmYear:
số năm thành lập công ty (Đo lường các biến được mô tả trong Bảng 3.2 trang 40)
Kết quả Cột [1] và Cột [2]ở Bảng 4.6 cho thấy, biến quy mơ của HĐQT (Boardsize)
khơng có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 10%, (0.0188; p> 0.1) ở Cột [1]và (0.0263; p>0.1) ở Cột [2]. Kết quả này cho thấy chưa có cơ sở để chấp nhận hay bác bỏ giả thuyết H1. Nói cách khác, khơng có mối quan hệgiữa quy mơ HĐQT và hiệu quả hoạt động công ty.
Giả thuyết H2 cho rằng số thành viên nữ có trong HĐQT (Gender) sẽ tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động công ty.Kết quả ở Cột [1]Bảng 4.6 cho thấy biến
Gender khơng có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 10% (0.0425; p> 0.1) và kết quả ở Cột [2]Bảng 4.6 cho thấy biến Genderb cũng khơng có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 10% (0.0828; p> 0.1). Kết quả này cho thấy chưa có cơ sở để chấp nhận hay bác bỏ giả thuyết H2.
Cũng trong Bảng 4.6, kết quả hồi quy cho thấy biến tỷ lệ sở hữu vốn (Own) không
có ý nghĩa thống kêvới mức ý nghĩa 10% (-0.6569; p > 0.1) ở Cột [1]và (-0.6743; p>0.1) ở Cột [2].Kết quả này cho thấy khơng có sự tác động giữa tỷ lệ sở hữu vốn của HĐQT với hiệu quả hoạt động cơng ty, và do đó khơng có cơ sở chấp nhận hay bác bỏ giả thuyết H3.
Giả thuyết H4 cho rằng, có mối quan hệ tích cực giữa tách bạch quyền kiêm nhiệm với hiệu quả hoạt động công ty.Tuy nhiên, hệ số hồi quy và kết quả kiểm định của biến quyền kiêm nhiệm (Duality) đã bác bỏ giả thuyết này được thể hiện ở cả hai cột (0.0788; p < 0.05%) và (0.0769; p <0.05%), đồng nghĩa với việc có mối quan hệ cùng chiều giữa quyền kiêm nhiệm với hiệu quả hoạt động công ty.
Kết quả ở Cột [1] và Cột [2] cho thấy biến OutDir và OutDirb khơng có ý nghĩa thống kê. Kết quả này cho thấy chưa có cơ sở cho việc chấp nhận hay bác bỏ giả thuyết H5, có nghĩa là khơng có mối quan hệ giữa thành viên HĐQT không điều hànhvới hiệu quả hoạt động công ty.
4.3. Kết quả thực nghiệm đo lường hiệu quả hoạt động bằng ROA
Trước tiên luận văn cũng tiến hành kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến.Dựa vào bảng ma trận tương quan giữa các biến (Phụ lục2.1), nghiên cứu cũng đưa ra kết luận rằng khơng có hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng trong mơ hình.Tiếp theo với kiểm định phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan, dựa vào bảng kiểm định White và kiểm định Breusch-Godfrey (Phụ lục 2.2). Với kết quả kiểm định
này, kết luận rằng có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan, tương tự như khi đo lường hiệu quả hoạt động bằng TobinQ. Do khuyết tật của mơ hình, luận văntiến hành kiểm định Hausman để kiểm tra và chọn lựa mơ hình phù hợp nhằm xem xét mối quan hệ giữa đặc điểm HĐQT và hiệu quả hoạt động công ty khi đo lường bằng ROA. Nói cách khác, luận văn kiểm tra xem sử dụng phương pháp REM hay phương pháp FEM sẽ phù hợp hơn. Trong bảng mô tả kết quả kiểm định Hausman (Phụ lục2.3), kết quả kiểm định Hausman đã khuyến nghị sử dụng mơ hình FEM. Tiếp theo luận văn sẽ tiến hành hồi quy với phương pháp thích hợp được. Bảng 4.7mơ tả kết quả hồi quy theo phương pháp FEM.
Bảng 4.7: Bảng kết quả hồi quy với biến phụ thuộc ROA (phương pháp FEM)
Biến quan sát ROA
Cột[1] Cột[2] Hằng số 0.9698 0.09402 Boardsize -0.0044 -0.0034 Gender 0.0191 *** Genderb 0.1155 *** Own 0.0922 0.0863 Duality 0.0024 0.0012 OutDir -0.0062 ** OutDirb -0.0431 ** FirmSize -0.0428 -0.0404 FirmYear -0.0819 -0.0834 Số quan sát 445 445 R2 adj. 54.88 % 55.08 % Durbin-Watson 1.90 1.83 Nguồn: Tổng hợp từ Phụ lục 4 *** p< 0.01; ** p < 0.05; * p < 0.1
ROA: hiệu quả hoạt động công ty; Boardsize: quy mô HĐQT; Gender: thành viên nữ trong HĐQT; Genderb: tỷ lệ thành viên nữ trong HĐQT; Own: tỷ lệ sở hữu vốn của HĐQT; Duality: quyền kiêm nhiệm; OutDir: thành viên HĐQT không điều hành;
OutDirb: tỷ lệ thành viên HĐQT không điều hành; FirmSize: quy mô công ty,
FirmYear:số năm thành lập công ty (Đo lường các biến được mô tả trong Bảng 3.2 trang 40)
Kết quả hồi quy ở Cột [1] và Cột [2]Bảng 4.7 cho thấy, biến quy mô của HĐQT (Boardsize) khơng có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 10%, (-0.0044; p>0.1) ởCột [1]và (-0.0034; p>0.1) ở Cột [2]. Kết quả này cho thấy chưa có cơ sở để chấp nhận hay bác bỏ giả thuyết H1. Nói cách khác, khơng có mối quan hệgiữa quy mơ HĐQT và hiệu quả hoạt động công ty.
Giả thuyết H2 cho rằng số thành viên nữ có trong HĐQT (Gender) sẽ tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động công ty.Kết quả ở Cột [1] Bảng 4.7 cho thấy biến
Gender có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1% (0.0191; p<0.01) và kết quả ở Cột