Theo Luật chứng khốn, cơng ty niêm yết (CTNY) là cơng ty cĩ chứng khốn đủ điều kiện được đưa vào giao dịch tại SGDCK hoặc TTGDCK, ở Việt Nam hiện nay, chỉ cĩ hai Sở giao dịch chứng khốn là SGDCK Thành phố Hồ Chí Minh và SGDCK Hà Nội. Tính đến 30/12/2016, cĩ 320 cổ phiếu, 2 chứng chỉ quỹ và 35 trái phiếu niêm yết trên SGDCK TP.HCM với giá trị vốn hố là 1.491.778 tỷ đồng. Các cơng ty niêm yết được phân thành mười mã ngành theo chuẩn phân ngành tồn cầu (GICS®) được phát triển bởi MSCI Inc và Standard & Poor‟s. Sau khi phân ngành, cĩ ba ngành cĩ nhiều cơng ty hoạt động nhất, chiếm hơn 60% tổng số cơng ty niêm yết là: cơng nghiệp, nguyên vật liệu và hàng tiêu dùng. Ba ngành ít cơng ty nhất là cơng nghệ thơng tin, chăm sĩc sức khỏe và năng lượng (HOSE , 2016).
2.1.2. Hiệu quả tài chính và tiêu chí đo lƣờng
Hiệu quả tài chính là một trong ba tiêu chí để đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, tập trung vào những chỉ số giả định trên kết quả đạt được để phản ánh các mục tiêu kinh tế bao gồm dữ liệu kế tốn và dữ liệu thị trường, từ đĩ cho thấy hiệu quả của việc huy động, sử dụng và quản lý vốn của các doanh nghiệp (Venkatraman và Ramanujam, 1986; Hult và cộng sự, 2008).
Cĩ rất nhiều các tiêu chí đo lường hiệu quả tài chính doanh nghiệp, nhưng các tiêu chí thường được sử dụng nhất trong các nghiên cứu cĩ thể chia thành hai loại chính: i) tiêu chí từ báo cáo tài chính; ii) tiêu chí theo thị trường.
Chỉ tiêu đo lường hiệu quả tài chính từ cách tiếp cận báo cáo tài chính: ROI, ROA, ROE, DY, ROS, EBIT (Lợi nhuận trước thuế và lãi vay), EPS (Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu)…. Trong đĩ, các chỉ tiêu được dùng để đo lường hiệu quả tài chính nhiều nhất là lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE). Nĩi chung, hai hệ số được sử dụng phổ biến nhất là ROA và ROE, tuy nhiên, giá trị của hai hệ số này lại phụ thuộc vào cách tính lợi nhuận. Trong khi một số nghiên cứu sử dụng lợi nhuận trước thuế và lãi vay để tính hai
hệ số trên (Hu và Izumida, 2008; Le và Buck, 2011; Wang và Xiao, 2011), thì một số nghiên cứu khác sử dụng lợi nhuận thuần cộng với lãi vay để tính hai tiêu chí (Shah và cộng sự , 2011; Thomsen và Pedersen, 2000). Cũng cĩ nghiên cứu đơn giản chỉ sử dụng lợi nhuận thuần để tính (Li và cộng sự, 2009; Tian và Estrin, 2008). Ngồi ý nghĩa tài chính khác nhau, lý do của những cách tính khác nhau như vậy cĩ thể là do hạn chế về cơ sở dữ liệu khi sự khơng đầy đủ của cơ sở dữ liệu sẽ dẫn đến các cách tính khác nhau. Ngồi ra, cũng cĩ nghiên cứu sử dụng các tiêu chí khác như lợi suất cổ tức - DY (Ming và Gee, 2008; Ongore, 2011), lợi nhuận trên doanh thu - ROS (Le và Buck, 2011), hoặc lợi nhuận trên vốn đầu tư - ROI (Shah và cộng sự, 2011). Trong một số trường hợp, cách sử dụng ROI thực ra chính là ROA, như trong nghiên cứu của Shah và cộng sự (2011). So sánh nhĩm hệ số trên, các hệ số ROA và ROE là những chỉ báo hiệu quả cho kết quả sản xuất kinh doanh hiện tại và phản ánh khả năng lợi nhuận mà doanh nghiệp đã đạt được trong các kỳ kế tốn đã qua. Đối với một số chỉ tiêu cùng nhĩm như ROS hoặc ROI, các hệ số này cũng khơng đưa ra một gĩc nhìn dài hạn cho cổ đơng và lãnh đạo doanh nghiệp bởi đĩ là các thước đo quá khứ và ngắn hạn.
Đối với cách tiếp cận thị trường, các chỉ số Tobin‟Q, PBV, PE được sử dụng để phản ánh của các kỳ vọng của các cổ đơng liên quan đến hoạt động của cơng ty trong tương lai, dựa trên kết quả hoạt động trước đây trước đây hoặc hiện tại (Shan và McIver, 2011; Ganguli và Agrawal, 2009). Trong các chỉ số đĩ, hai chỉ số PBV và Tobin‟s Q rất thơng dụng như là cơng cụ đánh giá tốt về hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Tobin‟s Q và PBV là các tiêu chí thường sử dụng để dự đốn hiệu quả hoạt động trong dài hạn, thể hiện cơ hội tăng trưởng trong tương lai của cơng ty cĩ thể bắt nguồn từ các quyết định quản lý đối với các yếu tố ngoại sinh. Ngồi ra, tỷ suất lợi nhuận thị trường cao cho thấy cơng ty đã thành cơng trong việc đầu tư để phát triển (Kapopoulos và Lazaretou, 2007; Shan và McIver, 2011).
Hai cách tính trên cĩ sự khác biệt khá rõ rệt do xuất phát từ những đặc điểm của việc tính từ sổ sách và thơng tin thị trường. Thứ nhất, tỷ suất lợi nhuận sổ sách là các biện pháp tìm kiếm ngược, trong khi tỷ lệ lợi nhuận thị trường như một thước đo tương lai về kết quả hoạt động của cơng ty. Trong trường hợp này, tỷ suất lợi
nhuận sổ sách bị ảnh hưởng bởi thực tiễn kế tốn và nhấn mạnh vào kết quả quản lý, trong khi tỷ suất lợi nhuận thị trường cho thấy giá trị tài sản hữu hình và vơ hình của cơng ty trên cơ sở dự đốn về doanh thu và chi phí. Sự khác biệt thứ hai nằm ở hiệu suất đo thực tế, lợi nhuận sổ sách thường được tính bởi các tiêu chuẩn kế tốn và trách nhiệm giải trình trong khi lợi nhuận thị trường được các nhà đầu tư sử dụng thường xuyên bởi những nhận thức của họ cùng với sự nhạy bén, lạc quan hay bi quan về thị trường. (Shan và McIver, 2011; Demsetz & Villalonga, 2001).
So sánh hai nhĩm chỉ số trên, cĩ thể thấy nhĩm chỉ số ROA và ROE là cách nhìn về quá khứ hoặc đánh giá khả năng lợi nhuận ngắn hạn của doanh nghiệp vì chúng là những chỉ báo hiệu quả cho kết quả sản xuất kinh doanh hiện tại và phản ánh khả năng lợi nhuận mà doanh nghiệp đã đạt được trong các kỳ kế tốn đã qua. Trong khi đĩ, các hệ số PBV và Tobin‟s Q phản ánh đánh giá của thị trường cả về tiềm năng lợi nhuận của doanh nghiệp trong tương lai thơng qua phản ánh vào giá thị trường của cổ phiếu nên cĩ thể cho biết hiệu quả tương lai của cơng ty (Hu và Izumida, 2008).
2.2. Mức xếp hạng quản trị cơng ty 2.2.1. Quản trị cơng ty 2.2.1. Quản trị cơng ty
2.2.1.1. Khái niệm Quản trị cơng ty
Nhiều học giả dịch thuật ngữ “Corporate governance” ra tiếng Việt là cai trị cơng ty, chỉ đạo cơng ty hoặc điều hành cơng ty. Để thống nhất với cách gọi chính thức của UBCKNN và Bộ Tài chính, tác giả sẽ sử dụng thuật ngữ quản trị cơng ty để dịch cụm từ “Corporate governance”.
Khơng cĩ một định nghĩa duy nhất về quản trị cơng ty cĩ thể áp dụng cho mọi trường hợp và mọi thể chế. Những định nghĩa khác nhau về quản trị cơng ty hiện hữu phần nhiều phụ thuộc vào các tác giả, thể chế cũng như quốc gia hay truyền thống pháp lý. Nhiều nhà nghiên cứu đưa ra những khái niệm về quản trị cơng ty của riêng mình. Chẳng hạn, cĩ tác giả cho rằng quản trị cơng ty là một quá trình giám sát và kiểm sốt được thực hiện nhằm đảm bảo các hoạt động điều hành cơng ty được thực hiện phù hợp với lợi ích của các cổ đơng. Như vậy, khái niệm này cho rằng quản trị cơng ty thuần túy là việc bảo vệ lợi ích của cổ đơng
thơng qua việc kiểm tra, giám sát việc điều hành của các nhà quản lý (Parkinson, 1994; Charreaux, 1997). Tuy nhiên, cũng cĩ định nghĩa quản trị cơng ty đơn giản là các cơng cụ đảm bảo tỷ suất hồn vốn đầu tư tối đa cho các cổ đơng và chủ nợ của cơng ty, với khái niệm này thì quản trị cơng ty theo hướng để bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư (Shleifer và Vishny, 1997).
Đối với các tổ chức, IFC định nghĩa quản trị cơng ty là “những cơ cấu và những quá trình để định hướng và kiểm sốt cơng ty”. Trong Quy chế Quản trị cơng ty ban hành năm 2007, Bộ Tài chính-Việt Nam định nghĩa “Quản trị cơng ty là hệ thống các quy tắc để đảm bảo cho cơng ty được định hướng điều hành và được kiểm sốt một cách cĩ hiệu quả vì quyền lợi của cổ đơng và những người liên quan đến cơng ty”.
Tĩm lại, phần lớn các định nghĩa lấy bản thân cơng ty làm trung tâm – nhìn từ bên trong, cĩ một số điểm chung: quản trị cơng ty là một hệ thống, bao gồm các mối quan hệ, được xác định bởi các cơ cấu và các quy trình. Những mối quan hệ này nhiều khi liên quan tới các bên cĩ các lợi ích khác nhau, đơi khi là những lợi ích xung đột. Tất cả các bên đều liên quan tới việc định hướng và kiểm sốt cơng ty. Tất cả những điều này đều nhằm phân chia quyền lợi và trách nhiệm một cách phù hợp, và qua đĩ làm gia tăng giá trị lâu dài của các cổ đơng. Mặt khác, từ giác độ bên ngồi, quản trị cơng ty tập trung vào những mối quan hệ giữa cơng ty với các bên cĩ quyền lợi liên quan. Các bên cĩ quyền lợi liên quan là những cá nhân hay tổ chức cĩ các quyền lợi trong cơng ty; các quyền lợi ấy cĩ thể xuất phát từ những quy định của luật pháp, của hợp đồng, hay xuất phát từ các mối quan hệ xã hội hay địa lý.
Sau khi tổng hợp những khái niệm về quản trị cơng ty, tác giả sử dụng khái niệm quản trị cơng ty của Bộ Tài chính-Việt Nam vì tính sẵn cĩ và đã được sử dụng trên tồn lãnh thổ Việt Nam. Theo định nghĩa này thì quản trị cơng ty là một hệ thống được vận hành bởi các quy định được xác lập giữa cổ đơng hoặc người đại diện là HĐQT và BGĐ. Hệ thống này cĩ mục tiêu là bảo vệ quyền lợi của cổ đơng và các bên liên quan, nâng cao hiệu quả hoạt động của cơng ty, giảm thiểu xung đột lợi ích giữa quyền sở hữu cơng ty (cổ đơng) và quyền điều hành cơng ty
(BGĐ). Hệ thống này khơng khép kín mà cĩ sự tương tác với bên ngồi thơng qua những quy định của pháp luật cĩ liên quan.
Tuy nhiên, cần phân biệt giữa quản trị cơng ty và quản lý cơng ty, trong khi quản trị cơng ty tập trung vào các cơ cấu và các quy trình của cơng ty nhằm đảm bảo sự cơng bằng, tính minh bạch, tính trách nhiệm và tính giải trình thì quản lý cơng ty tập trung vào các cơng cụ cần thiết để điều hành cơng ty. Như vậy, quản trị cơng ty được đặt ở một tầm cao hơn so với quản lý cơng ty để giám sát việc điều hành cơng ty nhằm đảm bảo cơng ty sẽ được quản lý theo một cách sao cho nĩ phục vụ lợi ích của các cổ đơng.
Hình 2.1: Hệ thống quản trị cơng ty
Nguồn: IFC - Cẩm nang quản trị cơng ty (2010)
2.2.1.2. Một số lý thuyết liên quan đến quản trị cơng ty
Quản trị cơng ty được hình thành trên nền tảng một số lý thuyết như Lý thuyết người đại diện – Agency theory; Lý thuyết cương vị quản lý – Stewarship theory; Lý thuyết các bên liên quan – Stakeholder theory; Lý thuyết sự phụ thuộc nguồn lực – Resource dependence theory.
Lý thuyết người đại diện xuất phát từ sự khác biệt giữa chủ sở hữu (Cổ đơng) thường đĩng vai trị là HĐQT và người đại diện (BGĐ) đĩng vai trị điều hành cơng ty. Lý thuyết người đại diện cho rằng mục tiêu của chủ sở hữu và người đại diện là khác nhau, và mâu thuẫn nhau. Nếu cơng ty được điều hành
Các cổ đơng (Đại hội đồng cổ đơng)
Thành viên HĐQT (Hội đồng quản trị)
Các thành viên BGĐ (Ban giám đốc)
Bổ nhiệm và miễn nhiệm
Bổ nhiệm, miễn nhiệm, chỉ đạo, giám sát Báo cáo và trả lời
Cấp vốn Báo cáo một cách minh bạch Đại diện và báo cáo
khơng tốt bởi người đại diện thì chủ sở hữu sẽ bị giảm lợi tức đầu tư, hay chủ sở hữu phải mất cho người đại diện một phần lợi tức cho chi phí điều hành. Để tăng lợi ích từ việc giúp các nhà điều hành làm tốt cơng việc của mình, lý thuyết người đại diện đề xuất các phần thưởng cho việc điều hành hiệu quả hay xây dựng một cấu trúc HĐQT để kiểm tra, giám sát việc điều hành của người đại diện nhằm bảo vệ lợi ích cho chủ sở hữu (Eisenhardt, 1989; Jonhson và cộng sự, 1996; Hillman và Dalziel, 2003).
Khác với lý thuyết người đại diện, lý thuyết cương vị quản lý xem xét trường hợp người quản lý khơng cĩ xung đột lợi ích với chủ sở hữu mà cả hai nhĩm đều chia sẻ các mục tiêu chung. Do đĩ, HĐQT khơng nên quá kiểm sốt, như lý thuyết người đại diện đề nghị. HĐQT nên đĩng vai trị hỗ trợ bằng cách trao quyền cho BGĐ, giúp họ cĩ động lực để điều hành cơng ty hiệu quả nhất. Mối quan hệ giữa HĐQT và BGĐ được xây dựng thơng qua cơng tác đào tạo, tư vấn và chia sẻ các quyết định (Davis và cộng sự, 1997; Hendry và Kiel, 2004).
Lý thuyết về các bên liên quan dựa trên giả định rằng các cổ đơng khơng phải là nhĩm duy nhất cĩ lợi ích trong một cơng ty mà khách hàng, nhà cung cấp và cộng đồng xung quanh cũng cĩ lợi ích trong cơng ty. Họ cĩ thể bị ảnh hưởng bởi sự thành cơng hay thất bại của cơng ty, vì vậy, các nhà quản lý cĩ nghĩa vụ đảm bảo quyền lợi của tất cả các bên liên quan chứ khơng chỉ là các cổ đơng. Ngồi ra, lý thuyết các bên liên quan ủng hộ một số hình thức trách nhiệm xã hội của cơng ty, đĩ là một nghĩa vụ hoạt động theo đạo đức, ngay cả khi điều đĩ cĩ thể làm giảm lợi nhuận trong dài hạn của cơng ty. Và khi này, HĐQT là người giám hộ lợi ích của tất cả các bên liên quan bằng cách đảm bảo hoạt động của cơng ty theo nguyên tắc bền vững cho các cộng đồng xung quanh (Donaldson và Preston, 1995; Jones và Wicks, 1999).
Lý thuyết về sự phụ thuộc nguồn lực cho rằng, HĐQT tồn tại như một nhà cung cấp các nguồn lực cho các nhà điều hành để giúp họ đạt được những mục tiêu của tổ chức. Lý thuyết về sự phụ thuộc nguồn lực đề xuất, ngồi sự hỗ trợ tài chính, con người cho BGĐ, HĐQT cần cĩ thêm các biện pháp can thiệp khác như thu hút nguồn lực hay sử dụng kiến thức chuyên mơn để hướng dẫn BGĐ nhằm
cải thiện hiệu quả của tổ chức. Lý thuyết về sự phụ thuộc nguồn lực khuyên rằng hầu hết các quyết định phải được thực hiện bởi BGĐ với sự chấp thuận của HĐQT (Donaldson và Davis, 1991; Hillman và Daziel, 2003).
Ngồi ra, cịn một số lý thuyết khác: Lý thuyết hợp đồng xã hội - Social contract theory, cho rằng các nhà quản lý quyết định phải dựa trên đạo đức xã hội và sự cam kết với xã hội, hỗ trợ cộng đồng địa phương (Donaldson và Dunfee, 1999); Lý thuyết tính hợp pháp- Legitimacy theory, quan niệm cĩ một hợp đồng xã hội giữa xã hội và một tổ chức, một cơng ty được phép hoạt động và chịu trách nhiệm trước xã hội về hoạt động của nĩ, bởi vì xã hội cung cấp cho các cơng ty quyền sở hữu và sử dụng các nguồn tài nguyên thiên nhiên và nhân viên (Deegan, 2004); Lý thuyết chính trị - Political theory, cho rằng sự quan tâm của cơng chúng cĩ ảnh hưởng lớn đến quản trị cơng ty như các quyết định của chính phủ, vì vậy, cần cĩ những tính tốn chính trị trong điều hành doanh nghiệp (Hawley và Williams, 1996).
Trong số các lý thuyết trên thì lý thuyết về người đại diện là phổ biến nhất, đã nhận được rất nhiều sự quan tâm từ các nhà nghiên cứu. Lý thuyết này cung cấp cơ sở cho các tiêu chuẩn, quy tắc và nguyên tắc quản trị của nhiều tổ chức (FOECD, 1999, 2004, ICGN, 1999, 2005). HĐQT được các cổ đơng chỉ định để theo dõi và kiểm sốt việc ra quyết định của BGĐ để bảo vệ lợi ích của cổ đơng, hiệu quả hơn khi khơng cĩ sự kiêm nhiệm của chủ tịch HĐQT và giám đốc. Tuy nhiên, các lý thuyết khác đã trở nên nổi bật trong thời gian gần đây. Đánh giá các quan điểm khác nhau làm rõ rằng cần phải cĩ một cách tiếp cận tổng hợp hơn là một quan điểm duy nhất để hiểu được hiệu quả của quản trị doanh nghiệp tốt. Mặc