1.3.1. Mô hình quản trị tiền Baumol
Nhà kinh tế học Baumol đã xây dựng mô hình đặt hàng hiệu quả (EOQ – Economic Orderring Quantity) để xác định lượng hàng hóa tối ưu mỗi lần cung ứng, dựa trên giả thiết nhu cầu sử dụng hàng hóa, nguyên vật liệu thay đổi đều đặn theo thời gian và luôn có đủ điều kiện để thực hiện các đơn đặt hàng. Song EOQ ít được dùng tại doanh nghiệp Việt Nam do thị trường thường xuyên biến động và mức độ chuyên môn hóa còn thấp, không phải lúc nào cũng có đủ điều kiện để áp dụng hoàn chỉnh lý thuyết, dẫn tới khó dự báo. Thay vào đó, để đảm bảo an toàn, nhà quản lý hay chọn giải pháp dự trữ càng nhiều càng tốt.
Năm 1952, William Baumol nhận thấy về bản chất dự trữ tiền và dự trữ hàng tồn kho là khoản mục dự trữ trên phần tài sản ngắn hạn của bảng cân đối kế toán. Ông đã kết hợp nguyên tắc của quản trị hàng tồn kho vào mô hình quản trị tiền. Đối với mô hình Baumol, hướng tiếp cận của quản trị tiền đơn giản thông qua việc xác định số lượng tiền chuyển đổi nhỏ nhất sao cho chi phí hiệu quả (thấp nhất). Ông là người đầu tiên đưa ra phương án giải quyết mâu thuẫn giữa giảm chi phí cơ hội của việc giữ tiền với duy trì khả năng thanh toán. Mô hình quản trị tiền này dựa trên dòng tiền vào và dòng tiền ra đã được dự báo là chắc chắn. Theo Baumol, để tận dụng khả năng sinh lời, doanh nghiệp sẽ sử du ̣ng chứng khoán thanh khoản cao làm “bước đệm” trong dự trữ, thay thế cho tiền. Đây là những chứng khoán ngắn ha ̣n, có ít rủ i ro trong quá trình chuyển đổi thành tiền như tín phiếu kho ba ̣c, kỳ phiếu ngân hàng... Khi ngân quỹ dư thừa ta ̣m thời, nhà quản lý sẽ mua chứng khoán và ngược lại, các chứng khoán này được bán đi khi ngân quỹ thiếu hụt.
Với mô hình này, Baumol giả đi ̣nh, doanh nghiệp có dòng tiền tệ rời ra ̣c với lưu chuyển tiền thuần ổn đi ̣nh, không đổi qua các kỳ. Vì vậy, nếu go ̣i lượng tiền cần duy trì trong kỳ là C, tồn quỹ bình quân của doanh nghiệp sẽ là C/2. Sự thay đổi ngân quỹ của doanh nghiệp diễn ra đều đặn, có dự tính trước như hình
Đồ thị 1.1: Giả định sự thay đổi ngân quỹ theo mô hình Baumol
Baumol đưa ra những giả định khác áp dụng vào quản trị tiền như sau:
• Nhu cầu về tiền của doanh nghiệp là ổn định.
• Không có dự trữ tiền cho mục đích an toàn ( Tiền chỉ phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh thường ngày).
• Doanh nghiệp chỉ có hai phương thức dự trữ để đáp ứng nhu cầu về tiền: Tiền và chứng khoán khả thị, những chứng khoán có khả năng thanh toán cao để bán chứng khoán ra là có thể sẵn sàng thu được tiền về.
• Không có rủi ro trong đầu tư chứng khoán hay doanh nghiệp luôn có lãi trong đầu tư chứng khoán.
• Công ty áp dụng tỷ lệ bù đắp tiền không đổi.
• Dòng tiền rời rạc chứ không phải là liên tục.
Khi áp dụng nguyên tắc quản trị hàng tồn kho cho quản trị tiền, mô hình EOQ cho rằng:
Tồn quỹ mục tiêu là tồn quỹ mà công ty hoạch định lưu giữ dưới hình thức tiền, quyết định tồn quỹ mục tiêu liên quan đến việc đánh đổi giữa chi phí cơ hội do giữ quá nhiều tiền với chi phí giao dịch do giữ quá ít tiền.
Có hai loại chi phí liên quan tới dự trữ tiền là chi phí cơ hội và chi phí giao dịch:
• Chi phí cơ hội là chi phí mất đi do giữ tiền, khiến cho đồng tiền không được đầu tư vào mục đích sinh lời
• Chi phí giao dịch là chi phí liên quan đến chuyển đổi từ tài sản đầu tư thành tiền để sẵn sàng cho chi tiêu.
Nếu công ty giữ quá nhiều tiền thì chi phí giao dịch sẽ nhỏ, nhưng chi phí cơ hội sẽ lớn và ngược lại. Tổng chi phí giữ tiền chính là tổng của chi phí cơ hội và chi phí giao dịch. Mức tiền dự trữ tối ưu là mức tại đó tổng chi phí cho việc giữ tiền là nhỏ nhất.
Vấn đề đặt ra là xác định số tiền thường xuyên cần thiết là bao nhiêu sao cho tống chi phí dự trữ tiền là tối thiểu? Theo nguyên tắc của mô hình EOQ, số dư tiền tối ưu sẽ được xác định. Cụ thể như sau:
Chi phí giao dịch (TrC- Transaction Cost)
𝑇𝑟𝑐 = (𝑇/𝐶) ∗ 𝐹
Trong đó:
T : Tổng nhu cầu về tiền trong một thời kỳ ( thường là một năm) C : Qui mô một lần bán chứng khoán
F : Chi phí cố định của một lần bán chứng khoán T/C: Số lần mà công ty phải bán chứng khoán một năm
Tổng chi phí giao dịch được xách định dựa vào số lần công ty phải bán chứng khoán trong một thời kỳ ( thường là một năm).
Chi phí cơ hội (OC- Opportunity Cost)
Tổng chi phí cơ hội bằng tồn quỹ trung bình nhân với lãi suất đầu tư chứng khoán ngắn hạn Chi phí giao dịch Phí giao dịch cố định Số lần bán chứng khoán * = (T/C)*F = Chi phí
Chi phí cơ hội = OC = (C/2) *K Trong đó:
C/2 : Mức dự trữ tiền trung bình
K : Lãi suất chứng khoán / thời kỳ ( thường là một năm )
Tổng chi phí ( TC – Total Cost)
Tổng chi phí liên quan đến tồn quỹ bằng chi phí cơ hội cộng với chi phí giao dịch:
Tổng chi phí = TC = TrC + OC = [ (T/C)*F] + [(C/2)*K]
Có thể không xét 1 thời kỳ là 1 năm nhưng phải có sự đồng nhất thời gian của T và K.
Xác định mức dự trữ tiền tối ưu
Tổng chi phí sẽ đạt min tại thời điểm mà đạo hàm bậc nhất của nó theo biến C bằng 0. Ta có: 𝑇𝐶 = (𝐶 2) 𝐾 + (𝑇 𝐶) 𝐹 𝑑𝑇𝐶 𝑑𝐶 =𝐾 2− 𝑇 ∗ 𝐹 𝐶2 Và 𝑑𝑇𝐶 𝑑𝐶 = 0 𝐾 2− 𝑇 ∗ 𝐹 𝐶2 = 0 C=√2𝑇𝐹 𝐾
Kết quả trên cho thấy, nếu chứng khoán có tỷ lệ sinh lời lớn, doanh nghiệp nên nắm giữ ít tiền và ngược la ̣i, nếu chi phí giao di ̣ch cho mỗi lần bán chứng khoán nhiều, xu hướng chung là tích trữ tiền. Như vậy, mức tồn quỹ thiết lập theo mô hình Baumol vừ a đáp ứng nhu cầu thanh toán của doanh nghiệp, vừa tận du ̣ng khả năng sinh lờ i của tiền. Tuy nhiên, điểm ha ̣n chế của mô hình Baumol xuất phát ngay từ giả đi ̣nh ban đầu về lưu chuyển tiền tệ không phù hợp với thực tế. Khác với việc dự trữ nguyên vật liệu phu ̣c vu ̣ sản xuất, nhu cầu về tiền, cũng như các khoản phải thu, phải trả trong quá trình kinh doanh không xuất hiện một cách đều đặn và dễ dàng dự đoán trước. Nên mức tồn quỹ của doanh nghiệp không thể ổn đi ̣nh bằng C/2 như trong mô hình. Tại một thời điểm nhất định doanh nghiệp có các hóa đơn mua hàng
chưa tới hạn trả nhưng doanh thu bán hàng đã thu được bằng tiền, trường hợp này, tính mùa vụ và sự không ăn khớp giữa dòng tiền vào và dòng tiền ra xuất hiện. Dòng tiền vào và ra luôn đan xen nhau, nhưng không phải lúc nào cũng ăn khớp với nhau. Do đó, trong một giai đoạn nhất định nào dó, doanh nghiệp thặng dư ngân quỹ và ngược lại. Vào giai đoạn khác, doanh nghiệp phải chi trả cho các hóa đơn tới hạn và doanh thu bán hàng chưa thu được bằng tiền. Tại thời điểm này, doanh nghiệp chi thuần. Một trong số các dòng chi tiền này có thể dự báo với độ tin cậy cao, một số khác thì không chắc chắn về thời gian phát sinh.
Từ đó, giá tri ̣ C tính được không hoàn toàn chính xác và chỉ có ý nghĩa trên phương diện lý thuyết. Vì vậy, việc áp dụng mô hình này vào thực tế kinh doanh của doanh nghiệp là khó khăn.
1.3.2. Mô hình quản trị tiền Miller - Orr
Mô hình Baumol dựa vào giả thuyết dòng tiền chắc chắn. Tuy nhiên, khi dòng tiền tương lai không chắc chắn thì mô hình quản trị tiền Miller - Orr sẽ thực tế và phù hợp hơn. Miller - Orr đề cập tới quản trị dòng tiền liên tục, căn cứ vào tính thanh khoản và sự nhạy cảm với lãi suất của dòng tiền. Được xây dựng dựa trên phát triển mô hình Baumol, mô hình Miller - Orr xem xét cách một doanh nghiệp quản trị tiền như thế nào nếu họ không ước tính được dòng tiền vào và dòng tiền ra hàng ngày.
Merton Millere và Daniel Orr phát triển mô hình tồn quỹ với dòng thu và chi biến động ngẫu nhiên hàng ngày. Mô hình Miller - Orr liên quan đến cả dòng thu (inflows) và dòng chi (outflows) tiền và giả định dòng tiền ròng ( dòng thu trừ dòng chi) có phân phối chuẩn. Dòng tiền tệ ròng hàng ngày có thể ở mức rất cao hoặc rất thấp. Tuy nhiên, chúng ta giả định dòng tiền ròng bằng 0, tức là dòng thu đủ bù đắp nguồn chi.
Có ba khái niệm cần chú ý trong mô hình Miller – Orr: Giới hạn trên (H), giới hạn dưới(L), tồn quỹ mục tiêu (Z). Các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp thiết lập H căn cứ vào chi phí cơ hội giữ tiền và L căn cứ vào rủi ro do thiếu tiền. Công ty cho phép tồn quỹ biến động ngẫu nhiên trong phạm vi giới hạn và nếu như tồn quỹ vẫn nằm trong mức giới hạn trên và mức giới hạn dưới thì công ty không cần thiết thực hiện mua hay bán chứng khoán ngắn hạn. Khi tồn quỹ lên tới giới hạn trên, ( tại điểm X) thì công ty sẽ mua (H-Z) đồng chứng khoán ngắn hạn để giảm tồn quỹ trở về Z. Ngược lại, khi tồn quỹ giảm chạm tới giới hạn dưới ( tại điểm Y ) thì công ty sẽ bán (Z-L) đồng chứng khoán ngắn hạn để gia tăng tồn quỹ lên Z.
Giống như mô hình Baumol, mô hình Miller – Orr xác định tồn quỹ dựa vào chi phí giao dịch và chi phí cơ hội:
• Chi phí giao dịch F là chi phí liên quan đến việc mua bán chứng khoán ngắn hạn để chuyển đổi từ tài sản đầu tư cho mục đích sinh lời ra tiền nhằm mục đích thanh toán
• Chi phí cơ hội do giữ tiền là K, bằng lãi suất ngắn hạn.
Khác với mô hình Baumol, trong mô hình Miller – Orr, số lần giao dịch của mỗi thời kỳ là số ngẫu nhiên, thay đổi tuỳ thuộc vào sự biến động của dòng thu và dòng chi tiền. Kết quả là chi phí giao dịch phụ thuộc vào số lần giao dịch chứng khoán ngắn hạn kỳ vọng, còn chi phí cơ hội phụ thuộc vào tồn quỹ kỳ vọng.
Với tồn quỹ thấp nhất L đã cho, giải mô hình Miller – Orr, chúng ta tìm được tồn quỹ mục tiêu Z và giới hạn trên H.
ưu
Z*= √3𝐹 𝜎2
4𝐾
3
+ 𝐿 H*=3Z* - 2L
Trong đó * chỉ giá trị tối ưu và 𝜎2 là phương sai của dòng tiền ròng hàng ngày. Tồn quỹ trung bình theo mô hình Miller – Orr là:
Caverage= (4Z – L)/3
Tuy nhiên, để sử dụng mô hình Miller – Orr, các nhà quản trị tài chính cần phải làm bốn việc:
• Thiết lập giới hạn dưới cho tồn quỹ. Giới hạn này liên quan đến mức độ an toàn chi tiêu do ban quản lý quyết định.
• Ước lượng độ lệch chuẩn của dòng tiền thu chi hàng ngày
• Quyết định mức lãi suất để xác định chi phí giao dịch hàng ngày
• Ước lượng chi phí giao dịch liên quan đến việc mua bán chứng khoán ngắn hạn.
Như vậy, ngoài hai biến độc lập có mối quan hệ tỷ lệ thuận (F) và tỷ lệ nghịch (K) với mức tồn quỹ tối ưu, Miller và Orr đã bổ sung thêm nhân tố biến động của lưu chuyển tiền thuần (đo bằng phương sai thu chi ngân quỹ) vào mô hình. Theo đó, một doanh nghiệp có dòng tiền thường xuyên biến động thất thường, chênh lệch giữa thu và chi lớn, cần duy trì mức tồn quỹ cao. Ngược la ̣i, nếu dòng tiền ổn đi ̣nh, mức tồn quỹ cần thiết sẽ nhỏ hơn. Kết luận này phù hợp với suy luận lý thuyết, đồng thời, giúp mô hình Miller - Orr có giá tri ̣ ứng du ̣ng hơn trong thực tiễn, trở thành mô hình được sử du ̣ng phổ biến để xác đi ̣nh ngân quỹ tối ưu cho doanh nghiệp.
1.3.3. Mô hình quản trị tiền Stone
Trong nghiên cứu của Stone (1972) về quản trị tiền, Stone đưa ra mô hình gần tương tự với mô hình Miller - Orr. Nhưng điểm khác biệt của mô hình Stone với mô hình Miller - Orr đó là mô hình Stone tập trung quản trị số dư tiền. Theo tác giả, quản trị tiền tập trung vào quản trị tiền tối thiểu và tối đa là không cần thiết để đưa ra quyết định đầu tư (mua chứng khoán thanh khoản) hoặc thoái vốn đầu tư (bán chứng khoán thanh khoản hoặc vay nợ). Thay vào đó, các quyết định đầu tư
này phụ thuộc vào việc tiên đoán trước dòng tiền trong tương lai. Theo Stone, khi dự báo được lượng tiền nhàn dỗi, lượng tiền của doanh nghiệp tự động và ngay lập tức quay về trạng thái tiền theo thiết kế sau khi lượng tiền của doanh nghiệp đã thay đổi, nhìn chung không phải là tối thiểu.
Mô hình Stone dựa trên những giả thuyết:
• Công ty có hai loại tài sản là tiền và chứng khoán thanh khoản
• Giao dịch mua và bán chứng khoán thanh khoản được diễn ra ngay
• Dự báo dòng tiền trong tương lai của công ty. Khi tiến hành dự báo mọi thông tin cần có là minh bạch, sẵn có
• Công ty nhằm duy trì số dư tiền nhất định. Trong nỗ lực duy trì này, công ty có thể phải lên kế hoạch sử dụng tín dụng và hỗ trợ của ngân hàng.
Đồ thị 1.4: Mô hình quản trị dòng tiền Stone
Theo mô hình Stone về quản trị dòng tiền, giới hạn trên 1 và giới hạn dưới 1 giống với tiền giới hạn trên và tiền giới hạn dưới trong mô hình Miller – Orr. Khi tiền chạm hoặc vượt quá tiền giói hạn trên 1 hoặc tiền giới hạn dưới 1 thì các nhà quản trị tài chính sẽ phải dự đoán trong một vài ngày tới liệu số dư tiền có giảm về trong giới hạn cho phép là tiền giới hạn trên 2 và tiền giới hạn dưới 2 không. Nếu trong ngắn hạn, số dư tiền được dự báo là quay về trong khoảng dao động giữa tiền giới hạn trên và tiền giới hạn dưới thì doanh nghiệp sẽ không phải thực hiện bất kỳ quyết định nào liên quan tới dòng tiền. Tuy nhiên, nếu số dư tiền được cho là không quay được về mức dự trữ dao động trong giới hạn trên 2 và giới hạn dưới 2, thì doanh nghiệp sẽ phải mua hoặc bán chứng khoán thanh khoản.
Mô hình Stone không đưa ra bất kỳ hướng dẫn nào để xác định tiền giới hạn dưới 2 và giới hạn trên 2, mà lượng tiền giới hạn dưới và giới hạn trên được xác định dựa trên kinh nghiệm và quan điểm cá nhân của nhà quản trị tài chính. Do vậy, không thể khẳng định được việc hướng tới chính sách chi phí tối thiểu của mô hình này.
Mô hình Stone phù hợp và linh hoa ̣t với tiến trình ra quyết đi ̣nh của các nhà quản tri ̣ tài chính, họ có thể đưa ra các điểm giới ha ̣n dựa vào kinh nghiệm thực tiễn củ a mình. Tuy nhiên Stone không đề cập đến chi phí tối ưu nên việc xác đi ̣nh chi phí, hay để so sánh với hai mô hình Baulmol và Miller – Orr để lựa cho ̣n mô hình dự trữ tiền phù hợp cho doanh nghiệp gặp phải khó khăn. Và trong trường hợp năng lực của nhà quản tri ̣ chưa đủ để dự báo dòng tiền thì việc sử du ̣ng mô hình Stone rất rủ i ro. Bên cạnh đó, giả thuyết được đưa ra trong mô hình trên là danh mục tài sản chỉ bao gồm 2 tài sản (tiền và chứng khoán thanh khoản). Trên thực tế, nhiều công ty duy trì 3 tài sản trong danh mục bao gồm tiền, chứng khoán thanh khoản và nợ ngắn hạn.
1.4. Chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động quản trị dòng tiền của doanh nghiệp