5. Sự truyền tín hiệu và lợi ích nội bộ
PHỤ LỤC A: CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
1. Aboody, David, and Baruch Lev, 2000, “Information asymmetry, R&D, and insider
gains”
Mặc dù các nhà nghiên cứu đã ghi nhận lợi nhuận từ viê ̣c bán những thông tin nô ̣i bô ̣ nhưng các nguồn thông tin cá nhân dẫn đến thông tin bất đối xứng và lợi ích nội bộ đã không được điều tra toàn diện. Theo nghiên cứu của tác giả, trong khoảng thời gian từ 1985 đến 1997 lơ ̣i ích nô ̣i bô ̣ trong những công ty có hoa ̣t đô ̣ng nghiên cứu và phát triển (R&D) lớn hơn khá nhiều so với những công ty không có R&D. Những người trong nội bộ cũng tận dụng lợi thế thông tin về thay đổi kế hoạch trong ngân sách R&D. Vì thế, R&D góp phần ta ̣o ra thông tin bất đối xứng và lợi ích nội bộ, nâng cao các vấn đề liên quan đến bồi thường quản lý, ưu đãi, và chính sách công bố thông tin. Hoa ̣t đô ̣ng R&D là duy nhất liên quan đến các hình thức vốn khác. Nó không có giao dịch trên thị trường có tổ chức và công bố trong các báo cáo doanh nghiệp về năng suất và giá trị của R&D, những hoạt động liên quan đến tài sản tài chính hữu hình. Theo đó, tác giả đưa ra giả thuyết, các hoạt động R&D góp phần đáng kể cho thông tin bất đối xứng giữa các nhà quản lý và nhà đầu tư, và những nhà sáng lâ ̣p công ty sẽ có xu hướng khai thác những thông tin bất đối xứng này để đạt được lợi ích từ giao di ̣ch nội gián. Tác giả chứng minh các giả thuyết bằng cách cung cấp chứng cứ mà lợi ích nô ̣i bô ̣ trong những công ty có hoa ̣t đô ̣ng R&D chuyên sâu là lớn hơn đáng kể so với những công ty không tham gia vào hoa ̣t đô ̣ng R&D. Những lợi ích liên quan đến R&D đều có ý nghĩa về thống kê và kinh tế. Tác giả cũng tìm thấy phản ứng của những nhà đầu tư đối với những thông tin được công bố về giao di ̣ch nô ̣i bô ̣ thì công ty có R&D mạnh mẽ hơn đối với các công ty không có R&D, điều này ngụ ý một lượng thông tin bất đối xứng lớn hơn trong những công ty có R &D, và các thông tin cá nhân liên quan đến R&D không được tiết lộ trước khi công bố công khai những giao di ̣ch nô ̣i gián. Cuối cùng, bài nghiên cứu cho rằng những người trong nô ̣i bô ̣ công ty thực hiê ̣n những giao di ̣ch của mình theo hướng thay đổi chi phí trong hoa ̣t đô ̣ng R&D, hoa ̣t đô ̣ng mà để kích hoạt phản ứng của nhà đầu tư khi công bố thông tin. Nghiên cứu này không tranh luận về những hậu quả xã hội của giao dịch nội gián. Một số thì cho rằng giao di ̣ch nô ̣i gián mang lại lợi ích cho thi ̣ trường, và mất mát cho các nhà đầu tư bên ngoài thì không đáng kể, gây ra sự khác biệt lớn giữa những nhà đầu tư bên trong và bên ngoài công ty (Jeng et al.1999). Những người khác, bao gồm Quốc hội và SEC thì quan tâm đến những hậu quả của giao dịch nội gián. Mối quan tâm như vậy vượt khỏi tổn thất trực tiếp đối với các nhà đầu tư
bên ngoài, ví dụ, tác dụng ngươ ̣c đối với ưu đãi của những nhà quản lý (Fried1998). Đối với những quan tâm đến hâ ̣u quả của giao di ̣ch nô ̣i gián như thế, bài nghiên cứu chỉ nguồn gốc gia tăng quan trọng và nhanh chóng của thông tin cá nhân dẫn đến lơ ̣i ích như vậy. Viê ̣c công bố thông tin về các hoạt động R&D đươ ̣c cải thiê ̣n, chẳng hạn như vốn hóa chi phí phát triển khi sản phẩm đã qua được viê ̣c kiểm tra về mă ̣t công nghê ̣ và kịp thời đưa ra thông tin về những thay đổi kế hoạch trong chi phí R&D có thể được coi là phương tiện để giảm thông tin bất đối xứng liên quan đến R&D và hâ ̣u quả của các giao di ̣ch nô ̣i gián.
2. Allen, Franklin, Antonio E. Bernardo, and Ivo Welch, 2000, “A theory of dividendsbased on tax clienteles”, Journal of Finance 55, 2499-2536 based on tax clienteles”, Journal of Finance 55, 2499-2536
Bài nghiên cứu này giải thích lý do tại sao một số công ty muốn trả cổ tức hơn là mua lại cổ phần. Tác giả giả định rằng các tổ chức đầu tư có nhiều khả năng đầu tư vào cổ phiếu có chi trả cổ tức. Điều này có thể xuất phát từ lợi thế về thuế của các tổ chức đầu tư cao hơn so với các nhà đầu tư cá nhân, gây ra hiệu ứng “cổ tức khách hàng”. Những hiệu ứng khách hàng này là lý do cho sự hiện diện của cổ tức, bởi vì các tổ chức có lợi thế tương đối trong việc giám sát công ty hoặc trong việc phát hiện chất lượng của công ty. Các công ty trả cổ tức thu hút tương đối nhiều tổ chức hơn và hoạt động tốt hơn. Lý thuyết này là phù hợp với một số quy tắc đã được chứng minh, chẳng hạn như là một sự miễn cưỡng của các công ty trong cắt giảm cổ tức, và cung cấp ý nghĩa thực nghiệm mới, chẳng hạn như dự đoán rằng chính sự khác biệt về thuế giữa các tổ chức và các nhà đầu tư bán lẻ quyết định việc chi cổ tức, chứ không phải các khoản thanh toán thuế thuần túy.
Bài nghiên cứu đã thành công trong việc giải thích cho hiện tượng (sự hiện diện của cổ tức, phản ứng thông báo tích cực, và che giấu cổ tức) được cho là có lời giải thích khác. Tuy nhiên, nó không thể giải thích lý do tại sao các công ty/nhà quản lý đã không tìm thấy cách rẻ hơn để báo hiệu thông tin bên trong của họ hoặc để ban hành các kiểm soát quản lý tốt hơn bằng cách thu hút các tổ chức. Khi một công ty trả cổ tức cao hơn, nó thu hút quyền sở hữu không cân xứng lớn hơn của các tổ chức, và các tổ chức này có nhiều khả năng đóng vai trò lớn trong giám sát việc quản lý hơn các nhà đầu tư bán lẻ phân tán. Bài nghiên cứu đã thành công trong việc giải thích cho hiện tượng (sự hiện diện của cổ tức, phản ứng thông báo tích cực, và che giấu cổ tức) được cho là có lời giải thích khác. Tuy nhiên, nó không thể giải thích lý do tại sao các công ty/nhà quản lý đã
không tìm thấy cách rẻ hơn để báo hiệu thông tin bên trong của họ hoặc để ban hành các kiểm soát quản lý tốt hơn bằng cách thu hút các tổ chức. Khi một công ty trả cổ tức cao hơn, nó thu hút quyền sở hữu thông tin bất cân xứng lớn hơn của các tổ chức, và các tổ chức này có nhiều khả năng đóng vai trò lớn trong giám sát việc quản lý hơn các nhà đầu tư bán lẻ phân tán.
3. Aharony, Joseph, and Itzhak Swary, 1980, “Quarterly dividends and earningsannouncements and stockholders’ returns: an empirical analysis” announcements and stockholders’ returns: an empirical analysis”
Giả sử rằng những nhà quản lý có được những thông tin về triển vo ̣ng trong tương lai của doanh nghiệp, họ có thể sử dụng nhiều phương thức báo hiệu khác nhau để truyền đạt thông tin này đến công chúng. Hai trong số những phương thức báo hiệu quan trọng nhất là lợi nhuâ ̣n và thu nhâ ̣p cổ tức. Giả thuyết "thông tin về thu nhâ ̣p cổ tức" khẳng định những nhà quản lý dùng thông báo chia cổ tức bằng tiền mặt để báo hiệu sự thay đổi trong kỳ vọng của ho ̣ về triển vọng tương lai của công ty. Kể từ khi quyết định chia cổ tức hầu như chỉ theo ý muốn của nhà quản lý thì thông báo thay đổi cổ tức cung cấp tín hiệu thông tin ít mơ hồ hơn so với lơ ̣i nhuâ ̣n. Hơn nữa, do tính chất rời rạc của các điều chỉnh cổ tức, tín hiệu truyền bởi những thay đổi thậm chí có thể cung cấp thông tin vượt qua thông tin đươ ̣c chuyển tải bằng số lợi nhuâ ̣n tương ứng. Trong thi ̣ trường vốn hiê ̣u quả, nếu cổ tức không phát ra những thông tin hữu ích, thì điều này sẽ được phản ánh trong sự thay đổi giá cổ phiếu ngay lập tức sau khi thông báo đươ ̣c đưa ra công khai. Vì thế, đă ̣t ra mô ̣t câu hỏi thực tế rằng liệu nội dung thông tin chia cổ tức có hữu ích cho những nhà đầu tư hay không? Một khó khăn lớn trong việc đánh giá thông tin chính sách chia cổ tức trong thực tế là thông báo chia cổ tức và lợi nhuận thường được đưa ra cùng lúc. Vì vậy, điều đầu tiên cần phải xác định các thông tin phản ánh trong cả lơ ̣i nhuâ ̣n và thu nhâ ̣p cổ tức mô ̣t cách thích đáng rồi sau đó mới xem xét phần còn lại của thông tin trong thông báo chia cổ tức. Mục đích chính của nghiên cứu này là xác định liệu những thay đổi thu nhâ ̣p cổ tức hàng quý có cung cấp thông tin vượt ra ngoài những thông tin đã được cung cấp bởi lợi nhuận hàng quý hay không. Bài nghiên cứu này sử dụng một phương pháp khác với những nghiên cứu trước đây, và cung cấp bằng chứng về tính hữu ích của thông báo thu nhâ ̣p cổ tức hàng quý và thông báo lợi nhuâ ̣n như tín hiệu làm thay đổi triển vọng trong tương lai của công ty. Nghiên cứu cố gắng giải quyết vấn đề thực nghiệm liê ̣u rằng thông báo thu nhâ ̣p cổ tức hàng quý có truyền đạt thông tin hữu ích hơn những thông tin về lợi
nhuâ ̣n hàng quý hay không. Các phương pháp được sử dụng để kiểm tra thông báo thu nhâ ̣p cổ tức hàng quý và lợi nhuâ ̣n hàng quý được công bố vào những ngày khác nhau trong bất kỳ quý nào được xem xét. Điều này phân biệt những thông báo lợi nhuâ ̣n được đưa ra trước hoặc với thông báo chia cổ tức phu ̣ thêm vào. Những phát hiện về phản ứng thị trường vốn đối với thông báo chia cổ tức đã được nghiên cứu ủng hộ mạnh mẽ giả thuyết rằng những thay đổi trong viê ̣c chia cổ tức bằng tiền mặt hàng quý cung cấp thông tin hữu ích hơn thông tin đươ ̣c cung cấp bởi lợi nhuâ ̣n hàng quý tương ứng. Thêm vào đó, kết quả nghiên cứu cũng hỗ trợ lý thuyết thi ̣ trường vốn hiê ̣u quả; thị trường chứng khoán điều chỉnh mô ̣t cách có hiê ̣u quả đối với thông tin thu nhâ ̣p cổ tức hàng quý mới.