payments on shareholder’ wealth”
Nghiên cứu này điều tra tác động của cổ tức lên tài sản cổ đông bằng cách phân tích 168 công ty trả cổ tức đầu tiên kể từ khi hoa ̣t đô ̣ng hoặc bắt đầu trả cổ tức sau 10 năm không chi trả. Thực nghiệm cho kết quả tích cực hơn nhiều so với bất kỳ nghiên cứu nào trước đây về cổ tức. Kết quả này không phụ thuộc vào bất kỳ sự kiện nào khác (chẳng hạn như thông báo lơ ̣i nhuâ ̣n). So với việc bắt đầu chi trả cổ tức, kết quả cho thấy rằng sự gia tăng tiếp theo có thể có một tác động tích cực lớn hơn vào tài sản của cổ đông. Các kết quả cũng chỉ ra rằng các nghiên cứu khác có thể đã đánh giá thấp tác động của viê ̣c tăng cổ tức. Những phát hiện cho cả hai trường hợp trả cổ tức đầu tiên kể từ khi công ty hoa ̣t đô ̣ng hoặc bắt đầu trả cổ tức sau 10 năm không chi trả phù hợp với quan điểm rằng chính sách cổ tức truyền tải thông tin độc đáo, có giá trị cho các nhà đầu tư.
Kết quả nghiên cứu chứng minh rằng, đối với những công ty khảo sát, cổ tức làm tăng tài sản của cổ đông. Những kết quả này phù hợp với quan điểm cổ tức truyền tải thông tin độc đáo, có giá trị cho các nhà đầu tư. Như Lintner (1956) và những người khác đã ghi nhận, thói quen của những nhà quản lý cũng xuất hiện để phù hợp với quan điểm này. Nhiều tác giả đã bác bỏ vai trò thông tin này là không quan trọng. Họ cho rằng những lựa chọn thay thế rẻ hơn nhưng có hiê ̣u quả bằng nhau tồn tại mà thông qua đó những nhà quản lý có thể phổ biến thông tin (ví dụ, Miller và Modigliani 1961; Pettit 1972, Black 1976; Stern 1979). Kết quả nghiên cứu của tác giả cũng như của Aharony và Swary (1980) chứng minh rằng thông báo chia cổ tức truyền đạt thông tin hơn các thông báo khác. Chính sách cổ tức có một số khía
cạnh hấp dẫn như mô ̣t kỹ thuâ ̣t truyền dẫn thông tin. Không giống như những thông báo khác, cổ tức có thể được sử dụng như một tín hiệu đơn giản, toàn diện của những nhà quản lý giải thích về hiệu suất gần đây và triển vọng trong tương lai của công ty. Thông báo chia cổ tức phải được hỗ trợ bằng tiền mặt. Công ty hoă ̣c là phải ta ̣o ra tiền mặt hoặc là phải thuyết phục thị trường vốn cung cấp nó. Ngoài độ tin cậy của tín hiệu tiền mặt, cổ tức có thể nhâ ̣n thấy đươ ̣c cao hơn so với các thông báo khác. Theo nghiên cứu của Vermaelen (1981), mua lại cổ phiếu có thể chuyển tải thông tin. Hơn nữa, mua lại cổ phiếu có thể hấp dẫn hơn cho các nhà đầu tư bởi vì việc đánh thuế vào lợi nhuâ ̣n đầu tư vốn. Tuy nhiên, thời gian mua la ̣i cổ phiếu thường bất thường và tùy thuô ̣c vào quyết định của nhà quản lý. Một lợi thế của cổ tức đối với các nhà đầu tư là tính chất định kỳ và cố định. Một khi viê ̣c chia cổ tức bắt dầu, các cổ đông dường như dự đoán một tín hiệu định kỳ bởi các nhà quản lý và nhà quản lý buộc phải đưa ra cân nhắc đi ̣nh kỳ. Cuối cùng, viê ̣c cân nhắc thuế xuất hiện để ngăn cản sự thay thế của chính sách cổ tức với viê ̣c mua lại mua la ̣i cổ phiếu. Vì vậy, chi trả cổ tức được thực hiê ̣n thường xuyên hơn mua lại cổ tức, và nhà đầu tư sẽ được hưởng lợi từ việc đưa ra thường xuyên thông tin có giá trị. Mặc dù công việc thực nghiệm và lý thuyết hứa he ̣n nhưng nghiên cứu là cần thiết để cung cấp một mô hình lý thuyết thỏa đáng, những bài kiểm tra thực nghiê ̣m đă ̣c biê ̣t mô ̣t cách rõ ràng hơn, và những hướng dẫn cho các nhà quản lý những chính sách cổ tức tối ưu. Kết quả của nghiên cứu này có thể là một giải pháp cho bài toán chính sách cổ tức.
5. Barth, M. E., and R. Kasznik, 1999, “Share repurchases and intangible assets”Như dự đoán, những công ty có nhiều tài sản vô hình có nhiều khả năng để mua lại cổ phần Như dự đoán, những công ty có nhiều tài sản vô hình có nhiều khả năng để mua lại cổ phần và có nhiều lợi nhuận công bố mua lại tích cực hơn. Bởi vì tài sản vô hình nói chung là không được công nhận, mua lại cổ phần đại diện cho một chi phí tiềm năng đối với một mô hình kế toán không toàn diện. Như dự đoán, tiền nhàn rỗi có liên quan tích cực đến khả năng mua la ̣i cổ phiếu và liên quan tiêu cực đến lợi nhuận công bố. Trái ngược với dự đoán, nói chung thông tin bất đối xứng thì liên quan tiêu cực đến khả năng mua lại, nhưng lợi nhuận công bố thì liên quan tích cực. Viê ̣c kiểm tra bao gồm quản lý các kế hoạch lựa chọn cổ phiếu, cổ tức mà nói chung là quan trọng như dự đoán. Sử dụng các biến thay đổi trong khả năng mua lại cổ phiếu kiểm tra sản lượng phù hợp với suy luâ ̣n.
6. Benartzi, Shlomo, Roni Michaely, and Richard Thaler, 1997, “Do changes individends signal the future or the past?” dividends signal the future or the past?”
Nhiều lý thuyết cổ tức cho rằng những thay đổi trong chính sách cổ tức mang thông tin về các khoản lơ ̣i nhuâ ̣n tương lai của công ty. Tác giả đã nghiên cứu lý thuyết này và thấy rằng nó không thực sự như vâ ̣y. Các công ty tăng cổ tức trong năm 0 có thu nhập tăng trong năm -1 và 0, nhưng không có tăng trưởng lợi nhuận bất ngờ sau đó. Ngoài ra, mức cổ tức tăng lên không dự đoán lơ ̣i nhuâ ̣n tương lai của công ty. Các công ty cắt giảm cổ tức trong năm 0 có sự su ̣t giảm thu nhập trong năm 0 và -1, nhưng có sự gia tăng thu nhâ ̣p đáng kể trong năm 1. Tuy nhiên, phù hợp với mô hình chính sách cổ tức của Lintner, các công ty tăng cổ tức thì ít có khả năng hơn các công ty không thay đổi chính sách cổ tức khi giảm thu nhâ ̣p tương tương lai.
Mặc dù chi trả cổ tức là tốn kém trên nhiều phương diê ̣n khác nhau nhưng hầu hết các công ty đều chi trả cổ tức. Phản ứng của thị trường đối với những thay đổi cổ tức cho thấy cổ tức là tốt, và càng nhiều càng tốt. Vì thế, không có gì đáng ngạc nhiên khi nhiều giả thuyết giả định hoặc hàm ý rằng cổ tức cung cấp thông tin thị trường. Tác giả đã cố gắng nghiên cứu mô ̣t cách có hê ̣ thống để xác định xem liệu nội dung thông tin của một công bố cổ tức có liên quan gì với lơ ̣i nhuâ ̣n trong tương lai công ty hay không. Phù hợp với những phát hiện ban đầu của Watts (1973), tác giả không thể tìm thấy bất kỳ bằng chứng nào ủng hộ quan điểm rằng những thay đổi trong cổ tức có nội dung thông tin về sư ̣ thay đổi lơ ̣i nhuâ ̣n trong tương lai của công ty. Trong khi có một liên kết mạnh mẽ giữa sư ̣ thay đổi chính sách cổ tức và thay đổi lợi nhuâ ̣n, giá trị dự đoán của những thay đổi trong cổ tức thì rất nhỏ. Thật vậy, cắt giảm cổ tức là mô ̣t dấu hiê ̣u đáng tin câ ̣y về sự gia tăng lợi nhuâ ̣n tương lai. Tác giả cũng tìm thấy một số bằng chứng cho rằng những công ty tăng chi trả cổ tức thì dường như ít có sự su ̣t giảm lợi nhuâ ̣n tương ứng hơn những công ty không thay đổi chính sách cổ tức mặc dù có cùng mức tăng trưởng lơ ̣i nhuâ ̣n. Trong ý nghĩa này, những thay đổi trong cổ tức tín hiệu cho hiện tại: sự gia tăng lơ ̣i nhuâ ̣n hiê ̣n ta ̣i là lâu dài. Kết luận rút ra từ phân tích này là mô hình chính sách cổ tức của Lintner vẫn mô tả quá trình thiết lâ ̣p chính sách cổ tức mô ̣t cách tốt nhất. Thay đổi trong cổ tức chủ yếu là cho chúng ta biết một cái gì đó về những gì đã xảy ra. Lơ ̣i nhuâ ̣n đã tăng lên nhanh chóng trong năm -1 và 0, và cổ tức được điều chỉnh để phản ánh điều đó. Nếu có bất kỳ nội dung thông tin nào trong thông báo cổ tức thì đó là sự thay đổi đồng thời trong lơ ̣i nhuâ ̣n là lâu dài chứ không phải là tạm thời.
7. Berk, Jonathan, 1995, “A critique of size-related anomalies - Review of FinancialStudies 8, 275-286” Studies 8, 275-286”
Bài nghiên cứu này lập luận rằng các quy tắc liên quan đến qui mô trong giá tài sản không nên xem là bất thường. Thật vậy, kết quả ngược lại được chứng minh. Cụ thể, một quy luật thực sự bất thường sẽ tồn tại nếu không quan sát thấy một mối quan hệ nghịch đảo giữa quy mô và lợi nhuận. Chúng tôi cho thấy lý thuyết (1) các quy tắc liên quan đến quy mô quan sát được trong nền kinh tế và (2) lý do tại sao quy mô nói chung sẽ giải thích một phần tiêu biểu lợi nhuận dự kiến còn lại không giải thích được bởi mô hình định giá tài sản xác định không chính xác. Theo quan điểm của những kết quả này, chúng tôi lập luận rằng việc đo lường liên quan đến quy mô được sử dụng trong việc kiểm tra bộ phận tiêu biểu để phát hiện lỗi kỹ thuật của mô hình.
Bài báo gốc của Banz của (1981) và tài liệu tiếp theo về quy mô bất thường đã chứng minh hai quy tắc thực nghiệm quan trọng. Đầu tiên, nó cho thấy rằng logarit của thị giá cổ phiếu là một dự báo ngược lại doanh thu của nó. Thứ hai, khi rủi ro được kiểm soát bằng cách sử dụng một mô hình định giá tài sản như CAPM, nó đã chứng minh rằng thị giá có khả năng giải thích được phần lợi nhuận không được giải thích bởi các mô hình khác (lợi nhuận bất thường). Tác giả chỉ ra rằng, ngay cả trong một nền kinh tế, trong đó quy mô doanh nghiệp và nguy cơ là không liên quan, logarit của thị giá sẽ tương quan nghịch với doanh thu dự kiến. Do đó, thị giá và lợi nhuận dự kiến sẽ tương quan âm với nhau. Hơn nữa, nếu một trong hai mô hình định giá tài sản bị xác định sai hoặc các đặc điểm kỹ thuật thực nghiệm là không chính xác, tác giả chứng minh rằng, miễn là việc kỹ thuật thiếu chính xác này không bao hàm một mối quan hệ dương giữa quy mô hoạt động và lợi nhuận không được giải thích bởi các mô hình. Do đó, kết quả nghiên cứu cung cấp một lời giải thích lý thuyết của hiệu ứng quy mô trong mô hình định giá tài sản hiện tại.
Mặc dù kết quả của chúng tôi cho thấy rằng không có lý do để xem hiệu ứng quy mô như một sự bất thường trong định giá tài sản, chúng tôi cung cấp một biện minh hợp lý mang tính lý thuyết bằng cách sử dụng thị giá liên quan đến các thước đo để tăng sức mạnh của một thử nghiệm thực nghiệm. Ví dụ, danh mục đầu tư được sử dụng trong các thử nghiệm định giá tài sản có thể đảm bảo đưa ra sự thay đổi tiêu biểu đáng kể trong lợi nhuận dự kiến của họ nếu thị giá được sử dụng để xây dựng các danh mục đầu tư này.
Những lập luận lý thuyết trong bài nghiên cứu này chứng minh rằng các biến như thị giá đóng vai trò quan trọng trong kiểm tra thực nghiệm trong tương lai. Vì các biến này luôn giải thích bất kỳ rủi ro vô định nào, chúng có thể được sử dụng như thước đo của phí bảo hiểm rủi ro chưa giải thích được bằng mô hình đang được thử nghiệm. Đặc biệt, nếu một mô hình định giá tài sản cụ thể tuyên bố giải thích được tất cả các yếu tố rủi ro liên quan, thì ở mức tối thiểu, nó phải bỏ đi bất kỳ thị giá nào liên quan đến thước đo không có khả năng giải thích. Như vậy, các biến liên quan đến thị giá xuất hiện như thước đo tự nhiên mà tất cả các mô hình định giá tài sản có thể đo lường được. Mặc dù công trình toán kinh tế vẫn còn phải được thực hiện, việc phát triển cơ sở thống kê của một thủ tục thử nghiệm như vậy là một nhiệm vụ quan trọng cho các nhà nghiên cứu trong tương lai.