29. Lin and Howe (1990) postulate that markets like NASDAQ with multiple market makers may allow insiders to better conceal their trading activity.
PHỤ LỤC B: BẢNG BIỂU Bảng I: Thống kê mẫu của giao dịch nội bộ
Bảng I: Thống kê mẫu của giao dịch nội bộ
Bảng I trình bày tóm tắt số liệu thống kê cho các mẫu của các giao dịch nội bộ. Mục A sẽ trình bày số lượng các giao dịch nội bộ bằng chính sách cổ tức. Chúng ta xếp hạng các công ty theo mức cổ tức trung bình trong năm (05) năm qua và phân vùng mẫu nghiên cứu thành hai nửa. Các công ty chi trả cổ tức cao là những công ty chia trả cổ tức hơn 50% lợi nhuận , các công ty chia trả cổ tức thấp thì chi trả cổ tức thấp hơn 50% lợi nhuận. Bảng B trình bày số lượng doanh nghiệp bằng chính sách cổ tức.
Bảng II: Lợi nhuận nội bộ trong điều kiện thị trường đã được điều chỉnh So sánh các công ty chia trả cổ tức cao với các công ty chi trả cổ tức thấp
Bảng II cho thấy lợi nhuận nội bộ trung bình dựa trên phạm vi 21 ngày kinh doanh. Phạm vi này dựa vào số ngày giao dịch sau khi giao dịch nội bộ và tương ứng với một tháng trong năm dương lịch. Chúng ta xếp hạng các công ty theo mức cổ tức trung bình của họ trong năm (05) năm qua và phân vùng mẫu thành hai nửa. Các công ty chi trả cổ tức cao là những công ty chia trả cổ tức hơn 50% lợi nhuận , các cty chia trả cổ tức thấp là trả cổ tức thấp hơn 50% lợi nhuận. Bảng A sẽ hiển thị tỷ lệ phần trăm lợi nhuận vượt mức so với “chỉ số giá trị” NYSE / AMEX/NASDAQ của CRSP. Bảng B hiển thị tỷ lệ phần trăm lợi nhuận vượt mức so với “chỉ số cân bằng” NYSE / AMEX/NASDAQ của CRSP.. Các kết quả của kiểm định -t hiển thị cho sự khác biệt trong lợi nhuận giữa các công ty cao chi trả cổ tức cao và công ty chi trả cổ tức thấp.
Bảng III: Lợi nhuận thu được với chi phí không đổi – So sánh các công ty trả cổ tức cao với cty trả cổ tức
Mục A trình bày tỷ lệ phần trăm lợi nhuận nội bộ được đo bằng doanh thu 21 ngày kinh doanh vượt quá so với trọng số CRSP về bốn danh mục đầu tư. Chúng ta xếp hạng các công ty theo mức cổ tức trung bình trong 5 năm gần đây và phân chia mẫu thành hai nửa. Cty trả cổ tức cao các cty có mức chi trả hơn 50% lợi nhuận. Thấp là chi trả cổ tức ít hơn 50% lợi nhuận. Chúng ta tính doanh thu của danh mục đầu tư cho từng tháng như sau:
Đầu tiên, chúng ta lấy số lượng giao dịch nội bộ mỗi ngày. Sau đó với mỗi giao dịch nội bộ, chúng ta tính toán lợi nhuận nội bộ là doanh thunguyên trong suốt 21 ngày giao dịch. Đối với mỗi công ty, chúng ta lấy trung bình số giao dịch. Tiếp theo, chúng ta tính doanh thu trên số công ty trong 4 doanh mục đầu tư. Các mục này bao gồm: các công ty chi trả cổ tức cao cho phép nội bộ được mua cổ phiếu, công ty trả cổ tức cao cho phép nội bộ được bán cổ phiếu, công ty trả cổ tức thấp cho phép nội bộ mua cổ phiếu, công ty trả cổ tức thấp cho phép nội bộ bán cổ tức. Trong mục B chúng ta dùng mô hình 3 nhân tố Pama-French diễn tả doanh thu cho hai danh mục có chi phí bằng không. Danh mục đầu tiên thì đa dạng đối với các cty trả cổ tức cao cho phép nội bộ là người mua và ít đa dạng đối với cty trả cổ tức thấp, cũng cho phép nội bộ là người mua. Danh mục thứ hai cũng tương tự như đầu tiên, chỉ khác ở chỗ các cty là người bán.
Ta có hàm hồi quy của danh mục có chi phí bằng 0 như sau:
RHDPt − RLDPt = α + βRmt + γSMBt + λHMLt + ε t RHDSt − RLDSt = α + βRmt + γSMBt + λHMLt + ε t
Trong đó: +RHDPt là doanh thu tháng t cho danh mục của cty trả cổ tức cao cho phép nội bộ là người mua
+ RLDPt là doanh thu tháng t cho danh mục của cty trả cổ tức thấp cho phép nội bộ là người bán
+RHDSt là doanh thu tháng t cho danh mục HDP cho phép nội bộ là người bán CRSP thước value
+ RLDSt là doanh thu tháng t cho doanh mục LDP cho phép nội bộ là người bán + α là một thuật ngữ tức doanh thu bất thường
+ β là độ nhạy cảm với các yếu tố thị trường
+ γ là độ nhạy cảm với các yếu tố kích thước
+ SMBt là danh mục đầu tư gồm các yếu tố tương tự Fama-French về kích thước + γ là độ nhạy cảm với các yếu tố book-to-market
+ HMLt là danh mục đầu tư gồm các yếu tố tương tự Fama-French về book-to-market + et là sai số
Bảng IV: Fama-Macbeth phân tích hồi qui cho tất cả các công ty và công ty chi trả cổ tức
Bảng này trình bày các hệ số trung bình và các thống kê liên quan đối với hàm hồi qui hàng tháng của Fama-Macbeth về lợi nhuận nội bộ (được đo bằng lợi nhuận vượt quá trọng số CRSP) trong 21 ngày giao dịch cho giao dịch thứ k của doanh nghiệp i. DY là mức cổ tức trung bình (cổ tức trên giá cổ phần) trong năm năm qua. BM là giá trị số sách của cty từ năm tài chính trước đó. Ln (MV) là hàm log cơ số e giá trị vốn cổ phần thị trường của công ty của năm tài chính trước năm cuối. EV là các chênh lệch khoản thu nhập hàng năm trên mỗi cổ phiếu so với năm năm trước. DR là tỷ lệ của nợ dài hạn của công ty cộng với phí nợ trong một năm tính trên tổng tài sản từ năm tài chính trước đó. RD là trung bình của các tỷ lệ chi phí R&D so với doanh số bán trong năm năm trước. IT là tỷ lệ tài sản vô hình trên tổng tài sản từ năm tài chính trước đó. T là tỷ số của tổng giá trị của nhà máy, tài sản, thiết bị, đại diện cho tài sản hữu hình, trên tổng tài sản từ năm tài chính trước đó. Ln (SH) là hàm log cơ số e của tổng số cổ đông vào cuối năm tài chính trước đó. EX là tổng hợp của các khoản mục bất thường, các hoạt động gián đoạn, và các khoản mục đặc biệt trên tổng doanh thu từ năm tài chính trước đó. RV là phương sai của lợi nhuận chứng khoán hàng ngày trong năm dương lịch trước đó. LS là một trong 2 biến 0 và 1; LS bằng 1 nếu thu nhập trên mỗi cổ phiếu là âm trong năm tài chính trước và 0 nếu ngược lại. E là một trong 2 biến 0 và 1; E bằng 1 nếu công ty đã được giao dịch trên NYSE hoặc AMEX trong năm tài chính trước và 0 nếu không được giao dịch. Bảng A cho thấy các kết quả nếu mẫu là tất cả công ty. Bảng B cho thấy các kết quả nếu mẫu chỉ là các công ty có trả cổ tức. Có ba hàm hồi quy hàng tháng. Đầu tiên là hàm đơn biến không có biến khác ảnh hưởng. Thứ hai là hàm đa biến, có thêm các biến liên quan đến cả chính sách cổ tức cũng như thông tin bất cân xứng. Thứ ba cũng là hàm đa biến, ngoài các biến đã có ở hàm thứ hai còn có thêm các biến kiểm soát thông tin bất cân xứng.
Rki = α + λdy DYi+ ε ki
Rki = α + λdy DYi + λbm BM i + λmv ln(MV )i + λev EVi+ λdr DRi + λsh + ln(SH )i + ε ki
Rki = α + λdy DYi + λbm BM i + λmv ln(MV )i + λev EVi + λdr DRi + λsh ln(SH)i + λrd RDi + λit ITi + λt T + λex EX i + λrv RVi + λls LS i + λe Ei + ε k
Bảng V: Hồi qui Fama-MacBeth cho cty trả cổ tức với công ty ko trả cổ tức
Bảng này trình bày các hệ số trung bình và thống kê liên quan cho hàm hồi qui Fama- Macbeth hàng thàng về lợi nhuận nội bộ (được đo bằng lợi nhuận vượt quá chỉ số CRSP) trong 21 ngày giao dịch của giao dịch thứ k của công ty i: DI là biến 0 hoặc 1; là 0 nếu công ty ko trả cổ tức trong năm năm tài chính trước và là 1 nếu công ty trả cổ tức trong thời gian đó. BM là giá trị số sách của cty từ năm tài chính trước đó. Ln (MV) là hàm log cơ số e giá trị vốn cổ phần thị trường của công ty của năm tài chính trước năm cuối. EV là các chênh lệch khoản thu nhập hàng năm trên mỗi cổ phiếu so với năm năm trước. DR là tỷ lệ của nợ dài hạn của công ty cộng với phí nợ trong một năm tính trên tổng tài sản từ năm tài chính trước đó. RD là trung bình của các tỷ lệ chi phí R&D so với doanh số bán trong năm năm trước. IT là tỷ lệ tài sản vô hình trên tổng tài sản từ năm tài chính trước đó. T là tỷ số của tổng giá trị của nhà máy, tài sản, thiết bị, đại diện cho tài sản hữu hình, trên tổng tài sản từ năm tài chính trước đó. Ln (SH) là hàm log cơ số e của tổng số cổ đông vào cuối năm tài chính trước đó. EX là tổng hợp của các khoản mục bất thường, các hoạt động gián đoạn, và các khoản mục đặc biệt trên tổng doanh thu từ năm tài chính trước đó. RV là phương sai của lợi nhuận chứng khoán hàng ngày trong năm dương lịch trước đó. LS là một trong 2 biến 0 và 1; LS bằng 1 nếu thu nhập trên mỗi cổ phiếu là âm trong năm tài chính trước và 0 nếu ngược lại. E là một trong 2 biến 0 và 1; E bằng 1 nếu công ty đã được giao dịch trên NYSE hoặc AMEX trong năm tài chính trước và 0 nếu không được giao dịch. Bảng A cho thấy các kết quả nếu mẫu là tất cả công ty. Bảng B cho thấy các kết quả nếu mẫu chỉ là các công ty có trả cổ tức. Có ba hàm hồi quy hàng tháng. Đầu tiên là hàm đơn biến không có biến khác ảnh hưởng. Thứ hai là hàm đa biến, có thêm các biến liên quan đến cả chính sách cổ tức cũng như thông tin bất cân xứng. Thứ ba cũng là hàm đa biến, ngoài các biến đã có ở hàm thứ hai còn có thêm các biến kiểm soát thông tin bất cân xứng.
Rki = α + λdy DI i + ε ki
Rki = α + λdi DI i + λbm BM i + λmv ln(MV )i + λev EVi + λdr DRi + λsh ln(SH )i + ε ki
Rki = α + λdi DI i + λbm BM i + λmv ln(MV )i + λev EVi + λdr DRi + λsh ln(SH )i + λrd RDi + λit ITi + λt T + λex EX i + λrv RVi + λls LS i + λe Ei+ ε ki
Bảng V (tiếp theo)
Bảng này trình bày các hệ số và các thống kê liên quan đối với hàm hồi quy gộp từ năm 1990-95 của hàm lấy log cơ số e của tỷ lệ phần trăm quyền sở hữu cho công ty I, với: DY là mức cổ tức trung bình (cổ tức trên giá cổ phiếu) trong năm năm qua. SPI là một trong 2 biến 0,1; là 1 nếu một cổ phiếu thuộc S&P 500 và 0 nếu không phải. BM là giá trị sổ sách cty từ năm tài chính trước đó. Ln (MV) là hàm log cơ số e của giá trị vốn cổ phần thị trường của công ty của cuối năm tài chính trước. YY là một biến thể hiện chỉ số thay đổi năm . Có hai hàm hồi quy. Đầu tiên là hàm đơn biến không có biến kiểm soát. Hàm thứ hai là hàm đa biến với các biến kiểm soát.
ln(I i ) = α + λdy DYi + λ yy YY + ε i
Bảng VII: Lợi nhuận trước và sau khi thay đổi cổ tức khi thị trường có sự điều chỉnh (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Bảng này trình bày lợi nhuận thu được bình quân trong 21 ngày được đo bằng tỷ lệ phần trăm lợi nhuận vượt so với “chỉ số giá trị”” NYSE CRSP / AMEX/NASDAQ trọng. Ngày 0 là ngày tuyên bố có sự thay đổi trong chia cổ tức. Mọi thay đổi cổ tức-dù có giao dịch mua trước và sau khi có thay đổi trong chia cổ tức-đều được bao gồm trong mẫu mua. Mọi thay đổi cổ tức – dù có giao dịch bán trước và sau khi có thay đổi trong cổ tức – đều được kể đến trong các mẫu bán. Tất cả lợi nhuận từ các giao dịch diễn ra từ ngày 1 đến ngày 182 được tính trung bình vàthể hiện cho lợi nhuận sau khi có sự thay đổi cổ tức.