Bài viết này thực hiện nghiên cứu ảnh hưởng của chính sách cổ tức tác động đến biến động giá chứng khoán của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Malaysia. Phạm vi nghiên cứu của bài viết này chỉ tập trung vào nghiên cứu các doanh nghiệp ngành xây dựng và vật liệu xây dựng. Dữ liệu được thu thập trong giai đoạn 6 năm từ năm 2005 đến 2010. Tác giả đã thu thập được số liệu của 77 doanh nghiệp trên tổng số 106 doanh nghiệp nghiệp ngành xây dựng và
28
vật liệu xây dựng trên thị trường chứng khoán Malaysia. Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy bé nhất và phần mềm Eviews để kiểm định giả thuyết nghiên cứu. Bài viết thực hiện hai mô hình nghiên cứu như sau:
PV = α+βR1RDPR+ βR2RDY+£ (1)
PV = α+βR1RDPR+ βR2RDY+ βR3RGROWTH+ βR4RSZ + βR5RLEV + βR6REV +£ (2)
Trong đó:
PV: là biến động giá chứng khoán được tính toán như sau:
2 2 + − = LP HP LP HP PV
HP: Giá cao nhất trong năm LP: Giá thấp nhất trong năm
- Tỷ lệ chi trả cổ tức(Dividen Payout Ratio): DPR = Cổ tức được chia bằng tiền mặt/ Thu nhập mỗi cổ phiếu trong năm
- Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield): DY = Cổ tức được chia bằng tiền mặt/ Giá thị trường trung bình chung của cổ phiếu được tính trong năm
- Quy mô doanh nghiệp (size): SZ = Loagarit của tổng tài sản trong năm của doanh nghiệp
- Tốc độ tăng trưởng (Growth): GROWTH = (Giá trị sổ sách của tài sản –
Giá trị sổ sách của vốn cổ phần+Giá thị trường của vốn cổ phần)/Giá trị sổ sách của tổng tài sản
- Đòn bẩy tài chính (Leverage ): LEV = Nợ /Vốn cổ phần
- Biến động thu nhập (Earnings Volatility): EV = Lợi nuận trước lãi vay và
thuế/Tổng tài sản
Kết quả nghiên cứu:
- Mô hình 1: Kết quả hồi quy của mô hình này cho thấy RP 2
P
= 14,17%, kết quả này tương đối thấp, nghĩa là các biến độc lập giải thích được 14,17% biến phụ
thuộc. Tỷ suất cổ tức (DY) có tác động cùng chiều với biến động giá chứng khoán (PV) của các doanh nghiệp ngành xây dựng và vật liệu xậy dựng trên thị trường
29
chứng khoán Malaysia. Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) cũng có mối quan hệngược chiều với biến động giá chứng khoán (PV) nhưng lại không có ý nghĩa thống kê
- Mô hình 2: Kết quả hồi quy của mô hình này được cải thiện bởi chỉ sổ RP 2
P
, chỉ số này đạt 43,43%. Kết quả mô hình hồi quy này trái ngược lại với mô hình 1,
nghĩa là biến tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng khoán (PV) và có ý nghĩa thống kê mức 10% (P-value = 0,0831). Tuy nhiên biến tỷ suất cổ tức (DY) cũng có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng
khoán (PV) nhưng lại không có ý nghĩa thống kê. Trong các biến kiểm soát được
đưa vào trong mô hình thì chỉ có biến quy mô doanh nghiệp (SZ) và đòn bẩy tài
chính (LEV) là có ý nghĩa thống kê lần lượt tại mức 1% và 5%. Trong đó biến SZ có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng khoán (PV), nhưng biến LEV lại có mối quan hệngược chiều với biến động giá chứng khoán (PV). Hai biến kiểm soát còn lại là tốc độtăng trưởng (Growth) và biến động thu nhập (EV) lại không có
ý nghĩa thống kê với biến phụ thuộc.
Nhận xét nghiên cứu:
Tác giả đưa tương đối đầy dủ các biến vào mô hình và kết quả nghiên cứu tương tự như các tác giả Sadiq và cộng sự (2013), Ramadan, I. Z. (2013).
2.5.2. Mô hình nghiên cứu trong nước
Nghiên cứu của ThS Phùng Tất Bữu (2015) đã kiểm tra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và giá cổ phiếu. Sự khác biệt của hai quan điểm trên về chính sách cổ tức sẽ làm ảnh hưởng đến giá trị thị trường của công ty. Với bài viết nghiên cứu thực tiễn tại Việt Nam, tác giả đã đề xuất sử dụng mô hình của Kanwal Iqbal Khan & Aamir & Arslan & Nasir & Maryam Iqbal Khan (2011) nghiên cứu dữ liệu của những công ty được niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2008- 2013:
Pi = αo + α1SDi + α2RRi + α3PATi + α4EPSi + α5ROEi + €i
Trong đó, giá Pi được dùng là biến phụ thuộc. Cổ tức mỗi cổ phần (SDi), tỷ lệ lợi nhuận giữ lại (RRi), thu nhập mỗi cổ phần (EPSi), lợi nhuận sau thuế (PATi), lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROEi) là các biến độc lập.
Kết quả nghiên cứu cho thấy cổ tức mỗi cổ phần và lợi nhuận sau thuế đều có mối tương quan dương với giá cổ phiếu trong cả 2 mô hình hiệu ứng cố định và ngẫu nhiên. Lợi nhuận sau thuế tác động đáng kể lên giá cổ phiếu. Các cổ đông chỉ
30
tập trung vào số tiền lợi nhuận, họ chỉ quan tâm đến số tiền cổ tức chi trả cho mình. Đó có thể là số tiền được chi trả từ lợi nhuận hiện tại hoặc của năm trước. Chính
sách cổ tức là một trong những nhân tố lớn tác động đến giá trị DN trong ngắn hạn, và giá trị DN trong dài hạn, mặc dù cách thức tác động đối với mỗi DN và trong mỗi thời kỳ là khác nhau.
31
CHƯƠNG 3
MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
3.1. Quy trình nghiên cứu
Sơ đồ quy trình nghiên cứu
3.2. Mô tả dữ liệu
3.2.1. Đối tượng khảo sát và cỡ mẫu
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ các công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE trong giai đoạn từnăm 2008 đến năm 2014. Số liệu của tác giả đặt ra trong luận văn chứa đầy đủ các biến như: tỷ suất cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ
tức, tốc độ tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính, biến động thu nhập và thu nhập mỗi cổ phiếu. Vì vậy trong quá trình tìm kiếm dữ liệu nếu các công ty niêm yết không đủ thông tin các biến sẽ bị loại bỏ khỏi mẫu nghiên cứu.
Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây
Ứngdụng mô hình và phương pháp nghiên
cứucủa Zakaria và cộng sự (2012)đểkiểm chứngcác nhân tố của chính sách cổ tức tác động lên biến động giá chứng khoán.
Phương pháp phân tích dữliệu bảng (panel data analysis) đượcsửdụng trên mẫu quan sát của các công ty niêm yết trên sàn chứng
khoán HOSE.
Tác giả xây dựng mô hình hồi quy dựa trên
các nhân tố là tỷ suất cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, tốc độ tăng trưởng, biến động thu nhập, quy mô công ty và đòn bẩy tài chính tác động đến biến động giá chứng khoán.
Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập để xem xét sự phù hợpcủa dữ liệu, các biến đưa vào mô hình. Thực hiện kiểm định thông qua ba mô hình
POOL, FEM, REM, sử dụng kiểm định
Breusch-Pagan và Hausman để lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp.
Với mô hình lựa chọn phù hợp, tác giả tiến hành kiểm định phương sai thay đổi và hiện tượng từ tương quan của mô hình hồi
quy. Phương pháp hồi quy bình phương bé nhất tổng quát GLS (Generalized Least Squares) sẽ được sử dụng để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan khi ước lượng mô hình hồi quy.
32
Ngoài ra tác giảcũng đã loại ra các công ty hoạt động trong các ngành nghềđặc thù
như ngân hàng, tài chính, chứng khoán và bảo hiểm. Như vậy tác giả thu thập được dữ liệu của 46 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch HOSE với cỡ mẫu quan sát là 322 mẫu. Sau khi thu thập và xử lý các biến tác giả sẽ so với kết quả
công bố của các công ty niêm yết với lý thuyết nghiên cứu của các tác giả trước
đây.
3.2.2. Quy trình thu thập dữ liệu
Xác định dữ liệu cần.
Điều tra sơ bộ.
Tiến hành thu thập dữ liệu
3.3. Giả thiết nghiên cứu
Các nhân tố của chính sách cổ tức tác động đến biến động giá chứng khoán được đề cập trong luận văn này bao gồm: tỷ suất cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, tốc độ tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính, biến động thu nhập và thu
nhập mỗi cổ phiếu. Mỗi nhân tố sẽ được thảo luận trong các giả thuyết liên quan dưới đây
3.3.1. Tỷ suất cổ tức
Tỷ suất cổ tức là vấn đề được tranh luận bởi hai quan điểm khác nhau. Các
quan điểm của các tác giả nghiên cứu trước đây được tóm tắt ở bảng dưới như sau:
Bảng 3.1: Tổng hợp nghiên cứu về tỷ suất cổ tức tác động đến biến động giá chứng khoán
Nhóm quan điểm
nghiên cứu Tác giả Thị trường nghiên cứu
Tỷ suất cổ tức có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng
khoán
Hussainey & công
sự (2011)
Các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Vương Quốc Anh giai đoạn từ 1998 đến 2007 Irandoost & cộng
sự (2011)
Nghiên cứu 65 doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Tehran từ năm 2007 đến 2012
0B
Kenyoru, N. D và
cộng sự (2013)
Dữ liệu của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Nairobi, trong khoảng thời gian 10
năm từ năm 1999 đến năm 2008
1B
O. J. Ilaboyal và M. Aggreh (2013)
Tác giả lấy dữ liệu của 26 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Nigeria, nghiên cứu được thực hiện trong khoảng thời gian 8 năm từ
33
2B
Zakaria và cộng sự
(2012)
Dữ liệu thu thập ở các doanh nghiêp ngành xây dựng và vật liệu xây dựng trên thị trường chứng
khoán Malaysia từ năm 2005 đến 2010
Tỷ suất cổ tức có mối quan hệngược
chiều với biến động giá chứng
khoán
Okafor & cộng sự
(2011)
Nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Nigeria từ năm 2005-2010
Sadiq và cộng sự
(2013)
Nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Karachi, trong giai đoạn 2001-2011
Ramadan, I. Z. (2013).
Thu thập dữ liệu của 77 công ty hoạt động trong ngành công nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Jordan, dữ liệu được thu thập trong
12 năm từ năm 2000 đến năm 2011
Profilet, K. A., & Bacon, F. W.
(2013)
Thu thập dữ liệu của 599 công ty được niêm yết trên thi trường chứng khoán Mỹ
Jecheche, P. (2012)
Dữ liệu gồm 60 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Zimbabwe, tác giả thu thập
dữ liệu trong 11 năm từ năm 2001-2011
(Nguồn: Tổng hợp từ các nghiên cứu trước của tác giả)
Từ những nghiên cứu trên tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu là:
Giả thuyết 1 (H1): Tỷ suất cổ tức (DY) có mối quan hệ ngược chiều với biến động giá chứng khoán (PV)
3.3.2. Tỷ lệ chi trả cổ tức
Các tác giả nghiên cứu trước đưa ra ba quan điểm khác nhau về ảnh hưởng của tỷ lệ chi trả cổ tức tác động lên biến động giá chứng khoán. Các quan điểm này được tổng hợp qua bảng sau:
Bảng 3.2: Tổng hợp nghiên cứu về tỷ lệ chi trả cổ tức tác động đến biến động giá chứng khoán
Nhóm quan điểm
nghiên cứu Tác giả Thị trường nghiên cứu
Tỷ lệ chi trả cổ tức có mối quan hệ cùng chiều với biến
động giá chứng
khoán
Okafor & cộng sự
(2011)
Nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Nigeria từ năm 2005-2010
3B
Zakaria và cộng sự (2012)
Dữ liệu thu thập ở các doanh nghiêp ngành xây dựng và vật liệu xây dựng trên thị trường chứng
khoán Malaysia từ năm 2005 đến 2010 Tỷ lệ chi trả cổ tức
có mối quan hệ
Jecheche, P. (2012)
Lấy mẫu dữ liệu gồm 60 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Zimbabwe, tác giả
34
ngược chiều với biến động giá
chứng khoán
thu thập dữ liệu trong 11 năm từ năm 2001-2011. Ramadan, I. Z.
(2013).
Thu thập dữ liệu của 77 công ty hoạt động trong ngành công nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Jordan, dữ liệu được thu thập trong
12 năm từ năm 2000 đến năm 2011
4B
Kenyoru, N. D và
cộng sự (2013)
Dữ liệu của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Nairobi, trong khoảng thời gian 10
năm từ năm 1999 đến năm 2008
5B
O. J. ILABOYA1 và M. AGGREH
(2013)
Tác giả lấy dữ liệu của 26 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Nigeria, nghiên cứu được thực hiện trong khoảng thời gian 8 năm từ
năm 2004 đến 2011 Tỷ lệ chi trả cổ tức
không có mối quan hệ với biến động giá chứng khoán
Profilet, K. A., & Bacon, F. W.
(2013)
Thu thập dữ liệu của 599 công ty được niêm yết trên thi trường chứng khoán Mỹ
(Nguồn: Tổng hợp từ các nghiên cứu trước của tác giả)
Một sốtác giả nghiên cứu trước cho rằng yếu tố tỷ lệ chi trả cổ tức ảnh hưởng rất lớn đến biến động giá chứng khoán của công ty. Tỷ lệ chi trả cổ tức cao có thể làm tăng mức biến động giá. Bên cạnh đó có một số nhà nghiên cứu cho rằng tỷ lệ chi trả cổ tức càng nhiều sẽ làm chứng khoán ít biến động giá hơn. Tuy nhiên cũng có tác giả cho rằng yếu tố tỷ lệ chi trả cổ tức không ảnh hưởng đến biến động giá chứng khoán và chỉ ảnh hưởng bởi yếu tố tỷ suất cổ tức. Dựa vào các kết quả nghiên cứu trước, tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu cho biến tỷ lệ chi trả cổ tức như sau:
Giả thuyết 2 (H2): Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng khoán (PV)
3.3.3. Tốc độ tăng trưởngtài sản
Ngoài hai yếu tố tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức, tác giả xem xét đến yếu tố tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp. Okafor và cộng sự (2011) nói rằng nếu một doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thì chứng khoán sẽ có cơ hội biến động giá hơn những donah nghiệp có tốc độ tăng trưởng chậm. Đối với tác giả Habib và cộng sự (2012) lại cho rằng tốc độ tăng trưởng không ảnh hưởng đến biến động giá
35
chứng khoán vì tốc độ tăng trưởng tăng cao thì chỉ làm làm tỷ suất lợi nhuận cao hơn. Các quan điểm này được tổng hợp qua bảng sau:
Bảng 3.3: Tổng hợp nghiên cứu về tốc độ tăng trưởng tác động đến biến động giá chứng khoán
Nhóm quan điểm
nghiên cứu Tác giả Thị trường nghiên cứu
Tốc độ tăng trưởng có
mối quan hệ cùng
chiều với biến động giá chứng khoán
Okafor & cộng sự
(2011)
Nghiên cứu trên thị trường chứng khoán
Nigeria từ năm 2005-2010
Sadiq và cộng sự
(2013)
Nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Karachi, trong giai đoạn 2001-2011
Tốc độ tăng trưởng có
mối quan hệ ngược chiều với biến động
giá chứng khoán
Nazir và cộng sự
(2010)
Lấy dữ liệu của 73 công ty trên thị trường chứng khoán Karachi (Pakistan) giai đoạn
2003-2008
6B
O. J. ILABOYA1 và M. AGGREH (2013)
Tác giả lấy dữ liệu của 26 doanh nghiệp niêm yết trên thịtrường chứng khoán Nigeria, nghiên cứu được thực hiện trong khoảng thời gian 8 năm từ năm 2004 đến
2011 Profilet, K. A., &
Bacon, F. W. (2013)
thu thập dữ liệu của 599 công ty được niêm yết trên thi trường chứng khoán Mỹ Tốc độ tăng trưởng
không có mốiquan hệ với biến động giá
chứng khoán
Habib và cộng sự
(2012)
Thực hiện trên thị trường chứng khoán
Pakistan
(Nguồn: Tổng hợp từ các nghiên cứu trước của tác giả)
Dựa vào các kết quả nghiên cứu trước, tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu cho biến tốc độc tăng trưởng như sau:
Giả thuyết 3 (H3): Tốc độc tăng trưởng (GROWTH) có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng khoán (PV)
3.3.4. Quy mô doanh nghiệp
Quy mô doanh nghiệp cũng là vấn đề đáng bàn luận trong việc tác động đến biến động giá chứng khoán. Chính sách phân phối cổ tức cho các cổ đông tỷ lệ thuận vào thu nhập và quy mô doanh nghiệp đó (Eriotis 2005). Do đó quy mô doanh nghiệp ảnh hưởng biến động giá chứng khoán. Các tác giả nghiên cứu trước
36
đưa ra ba quan điểm khác nhau về ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp tác động lên biến động giáchứng khoán được tổng hợp qua bảng sau:
Bảng 3.4 Tổng hợp nghiên cứu về quy mô doanh nghiệp tác động đến biến động giá chứng khoán
Nhóm quan điểm
nghiên cứu Tác giả Thị trường nghiên cứu
Quy mô doanh nghiệp có
mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng
khoán
Allen và Rachim (1996)
Thu thập số liệu của 173 công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán tại Úc, trong