2.5.1. Một số mô hình nghiên cứu trên thế giới
2.4.1.1. Nghiên cứu của Sadiq và cộng sự (2013)
Tác giả thực hiện nghiên cứu tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá chứng khoán của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi, trong giai đoạn 2001-2011, một bộ mẫu dữ liệu gồm 35 doanh nghiệp phi
tài chính. Nghiên cứu sử dụng biến phụ thuộc là biến động giá chứng khoán (Price Volatility). Các biến độc lập trong nghiên cứu được sử dụng như: tỷ lệ chi trả cổ tức
(Payout Ratio), quy mô doanh nghiệp (size), tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản (growth), Tỷ suất cổ tức(Dividend Yield) và thu nhập mỗi cổ phiếu (EPS).
Tác giả đã xây dựng được 6mô hình nghiên cứu như sau:
P_VOL = βR0R+ βR1RP_OUT + βR2RD_YIELD + βR3RE_VOL + βR4RSIZE+
βR5RGROWTH+ βR6REPS + Ԑ (1)
22
- Biến động giá chứng khoán(Price Volatility): P_VOL= (giá chứng khoán cao nhất trong năm – giá chứng khoán thấp nhất trong năm)/[ (giá chứng khoán cao nhất trong năm +giá chứng khoán thấp nhất trong năm)/2] P
2
- Tỷ lệ chi trả cổ tức(Payout Ratio): P_OUT = Cổ tức được chia bằng tiền mặt/ Thu nhập mỗi cổ phiếu trong năm
- Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield): D_YIELD= Cổ tức được chia bằng tiền mặt/Giá thị trườngcủa cổ phiếu được tính trong năm
- Biến động thu nhập (Earnings Volatility): E_VOL = Lợi nhuận trước thuế trong giai đoạn nghiên cứu/Tổng tài sản hàng năm
- Quy mô doanh nghiệp (size): SIZE = Tổng tài sản trong năm của doanh nghiệp
- Tốc độ tăng trưởng tổng tài sản (Growth in Assets): GROWTH = (Tổng tài sản năm trước – Tổng tài sản năm sau )/ Tổng tài sản năm trước
- Thu nhập mỗi cổ phiếu (Earnings per Share): EPS = Lợi nhuận trước thuế/Số lượng cổ phần thường đang lưu hành
Sau khi kiểm tra đa cộng tuyến trong mô hình (1) tác giả thấy rằng hai biến tỷ suất cổ tức (D_YIELD) và tỷ lệ chi trả cổ tức (P_OUT) bị đa cộng tuyến nghiên trọng 0,88. Nên tác giả đã loại biến tỷ lệ chi trả cổ tức (P_OUT) ra khỏi mô hình nghiên cứu. Dựa vào nghiên cứu trước, tác giả đã tách mô hình nghiên cứu (1) thành 5 mô hình nghiên cứu như sau:
P_VOL = βR0 R+ βR1RD_YIELD + Ԑ (2) P_VOL = βR0 R+ βR1RD_YIELD+ βR2RSIZE + Ԑ (3)
P_VOL = βR0 R+ βR1RD_YIELD+ βR3RGROWTH + Ԑ (4)
P_VOL = βR0 R+ βR1RD_YIELD + βR4REPS + Ԑ (5)
P_VOL = βR0 R+ βR1RD_YIELD + βR5RE_VOL + Ԑ (6)
Kết quả nghiên cứu
- Mô hình hồi quy thứ nhất: Tỷ suất cổ tức (D_YIELD) có mối quan hệ ngược chiều với biến động giá chứng khoán(P_VOL) ,với mức ý nghĩa là 5% và
RP 2
P
=22%
- Mô hình hồi quy thứ hai: Cũng giống như mô hình hồi quy thứ nhất, tỷ suất cổ tức (D_YIELD) có mối quan hệ ngược chiều với biến động giá chứng
23
khoán(P_VOL). Tuy nhiên biến quy mô doanh nghiệp (SIZE) lại không có ý nghĩa thống kê với biến động giá chứng khoán
- Mô hình hồi quy thứ ba: Tỷ suất cổ tức (D_YIELD) có mối quan hệ ngược chiều với biến động giá chứng khoán(P_VOL). Nhưng kết quả hồi quy cho thấy không có ý nghĩa thống kê giữa tỷ suất cố tức và biến động giá chứng khoán trong mô hình hồi quy này. Trong khi đó biến tốc độ tăng trưởng tổng tài sản (GROWTH) có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng khoán tại mức ý nghĩa thống kê 10%.
- Mô hình hồi quy thứ tư: Tỷ suất cổ tức (D_YIELD) có mối quan hệ ngược chiều với biến động giá chứng khoán(P_VOL), tại mức ý nghĩa 5%. Biến thu nhập mỗi cổ phiếu (EPS) trong mô hình này được xem như là biến giải thích trong mô hình, dựa theo kết quả hồi quy tại bảng 6 thì thu nhập mỗi cổ phiếu không có ý
nghĩa thống kê với biến động giá chứng khoán.
- Mô hình hồi quy thứ năm: Trong mô hình này biến động thu nhập (E_VOL) được thay thế làm biến kiểm soát để kiểm tra ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến biến động giá chứng khoán. Kết quả hồi quy cho thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa biến suất cổ tức (D_YIELD) và biến động giá chứng khoán(P_VOL), tại mức ý nghĩa thống kê 5%.
Nhận xét nghiên cứu:
Tác giả đã đưa tương đối đầy dủ các biến độc lập vào mô hình nghiên cứu của mình đồng thời kiểm định các giả thuyết qua 6 mô hình nghiên cứu. Do đó kết quả nghiên cứu phản ánh chính xác giả thuyết nghiên cứu. Tuy nhiên dữ liệu tác giả thu thập chỉ có 35 doanh nghiệp phi tài chính trên thị trường chứng khoán Karachi từ năm 2001 đến 2011 nên cỡ mẫu chưa phản ánh đầy dủ tổng thể.
2.4.1.2. Nghiên cứu của Ramadan, I. Z. (2013).
Mục tiêu của bài viết là nghiên cứu sự ảnh hưởng của chính sách cổ tức lên biến động giá chứng khoán. Để thực hiện nghiên cứu này tác giả đã thu thập dữ liệu của 77 công ty hoạt động trong ngành công nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Jordan, dữ liệu được thu thập trong 12 năm từ năm 2000 đến năm 2011. Tác giả đã dùng phương pháp phân tích thống kê mô tả, phương pháp kiểm định đa cộng tuyến và phương pháp phân tích hồi quy dữ liệu bảng (Panel data). Để
24
giải quyết mục tiêu nghiên cứu của bài viết, tác giả thực hiện kiểm định các giả thuyết nghiên cứu đã được đặt ra. Bài viết thực hiện 4 mô hình nghiên cứu như sau:
PVRit R= α+ βR1RDYRitR+ βR2RDPRitR + ԐR itR (1) PVRit R= α+ βR1RDYRitR+ βR2RDPRitR+ βR3RSIZERitR+ βR4RGARitR + ԐR itR (2) PVRit R= α+ βR1RDYRitR+ βR2RSIZERitR+ βR3RGARitR + ԐR itR (3) PVRit R= α+ βR1RDPRitR+ βR2RSIZERitR+ βR3RGARitR + ԐR itR (4) Trong đó: i: là công ty thứ i (I = 1,77) t: là năm thứ t (t = 1,12)
PV: là biến động giá chứng khoán được tính toán như sau:
HP: Giá cao nhất trong năm LP: Giá thấp nhất trong năm
DY: là tỷ suất cổ tức được tính toán như sau:
DYRit R= CDSRitR/MVRitR
CDS: Cổ tức được chia bằng tiền mặt cho mỗi cổ phiếu trong năm MV: Giá đóng cửa của cổ phiếu ngày cuối hàng năm
DP: Tỷ lệ chi trả cổ tức
DPRit R= TCDRitR/NIRitR
TCD: Tổng cổ tức bằng tiền mặt chi trả trong năm
NI: Thu nhập của cổ đông, được đo lường bằng lợi nhuận sau thuế TNDN
– cổ tức cổ phần ưu đãi hàng năm
SIZE: Quy mô doanh nghiệp được đo lường bằng logarit củatổng tài sản GA: Tốc độ tăng trưởng tổng tài sản, GA = (Tổng tài sản năm sau – Tổng tài sản năm trước)/ Tổng tài sản năm trước
Kết quả nghiên cứu:
- Mô hình 1: Kết quả hồi quy cho thấy chính sách cổ tức có tác động ngược chiều với biến động giá chứng khoán ở cả hai chỉ tiêu là tỷ suất cổ tức (DY) và tỷ lệ
2 2 + − = it it it it it LP HP LP HP PV
25
chi trả cổ tức (DP) với mức ý nghĩa lần lượt là (β = -2,697 và P_Value = 0,004) và
(β = -0,609 và P_Value = 0,048)
- Mô hình 2: Kết quả hồi quy cho thấy chính sách cổ tức có tác động ngược chiều với biến động giá chứng khoán, trong đó biến tỷ suất cổ tức (DY) có tác động rất mạnh với biến động giá chứng khoán (PV) ở mức ý nghĩa 1% cụ thể là (β = - 0,191 và P_Value = 0,002). Còn biến tỷ lệ chi trả cổ tức (DP) có tác động đến biến
động giá chứng khoán (PV) vẫn ở mức ý nghĩa 1% cụ thể là (β = -0,038 và P_Value = 0,008). Hai biến kiểm soát được đưa thêm vào mô hình lần lượt là quy mô doanh nghiệp (SIZE) và tốc độ tăng trưởng tổng tài sản (GA) thì chỉ có biến SIZE mối quan hệ ngược chiều với biến động giá chứng khoán (PV) và có ý nghĩa
thống kê mức ý nghĩa 1% (β = -0,057 và P_Value = 0,031). Biến GA thì không có ý
nghĩa thống kê với biến động giá chứng khoán.
- Mô hình 3: Trong mô hình này chỉ xét biến chính sách cổ tức được đại diện bởi biến tỷ suất cổ tức là (DY), kết quả hồi quy cho thấy tỷ suất cổ tức có tác
động ngược chiều và rất mạnh với biến động giá chứng khoán (PV) tại mức ý nghĩa
thống kê 1% (β = -2,308 và P_Value = 0,009). Tương tự như mô hình 2, hai biến kiểm soát được đưa thêm vào mô hình lần lượt là quy mô doanh nghiệp (SIZE) và tốc độ tăng trưởng tổng tài sản (GA) thì chỉ có biến SIZE mối quan hệngược chiều với biến động giá chứng khoán (PV) và có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1% (β = 0,048 và P_Value = 0,041). Biến GA thì không có ý nghĩa thống kê với biến động giá chứng khoán (PV).
- Mô hình 4: Trong mô hình này chỉ xét biến chính sách cổ tức được đại diện bởi biến tỷ lệ chi trả cổ tức là (DP), kết quả hồi quy cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức
có tác động ngược chiều và tương đối mạnh với biến động giá chứng khoán (PV) tại mức ý nghĩa thống kê 5% (β = -1,037 và P_Value = 0,014). Tương tự như mô hai
hình 2 và 3, hai biến kiểm soát được đưa thêm vào mô hình lần lượt là quy mô doanh nghiệp (SIZE) và tốc độ tăng trưởng tổng tài sản (GA) thì chỉ có biến SIZE mối quan hệ ngược chiều với biến động giá chứng khoán (PV) và có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 5% (β = -0,534 và P_Value = 0,043). Biến GA thì không có ý nghĩa
26
Nhận xét nghiên cứu:
Đối với nghiên cứu này có ưu điểm là tác giả sử dụng cỡ mẫu tương đối lớn (77 công ty hoạt động trong ngành công nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Jordan, dữ liệu được thu thập trong 12 năm từ năm 2000 đến năm
2011) nên kết quả số liệu phản ánh tương đối chính xác giả thuyết nghiên cứu. Tuy nhiên các biến độc lập cũng có thểảnh hưởng đến biến động giá chứng khoán như
biến động thu nhập (Earnings Volatility) và thu nhập trên mối cổ phiếu (EPS)
không được tác giả đề cập đến nên làm giảm đi tính thuyết phục của mô hình nghiên cứu.
2.4.1.3. Nghiên cứu của Kenyoru, N. D và cộng sự (2013)
Bài viết này đi tìm cách xác định ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến biến động giá chứng khoán tại các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Kenya. Nghiên cứu đưa ra giả định là chính sách cổ tức tác động ngược chiều với biến động giá chứng khoán. Nghiên cứu được sửdụngmẫu dữ liệu của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Nairobi, trong khoảng thời gian 10 năm từ năm 1999 đến năm 2008. Tác giả sử dụng mô hình hồi quy OLS để kiểm tra dữ liệu được đo lường bằng hai biến độc lập là tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức ảnh hưởng đến biến độc lập là biến động giá chứng khoán. Bài viết thực hiện mô hình nghiên cứu như sau:
Y = ßR0R + ßR1RXR1R+ ßR2RXR2R +E
Trong đó:
Y: là biến động giá chứng khoán được tính toán như sau:
2 2 + − = LP HP LP HP PV
HP: Giá cao nhất trong năm LP: Giá thấp nhất trong năm
XR1R: Tỷ lệ chi trả cổ tức
XR1 R= Cổ tức bằng tiền mặt mỗi cổ phiếu/Thu nhập trên mỗi cổ phiếu
XR2R: là tỷ suất cổ tức được tính toán như sau:
XR2 R= Tổng cổ tức được chia bằng tiền mặt cho mỗi cổ phiếu trong năm/ Giá
27
Giả thuyết nghiên cứu:
Bài viết đưa ra hai giả thuyết nghiên cứu:
- Giả thuyết HR1R: Tỷ suất cổ tức không tác động lên biến động giá chứng khoán
- Giả thuyết HR2R: Tỷ lệ chi trả cổ tức không tác động lên biến động giá chứng khoán
Kết quả nghiên cứu:
- Giả thuyết HR1R: Giả thuyết được đưa ra là tỷ suất cổ tức không tác động lên biến động giá chứng khoán. Tuy nhiên kết quả hồi quy cho thấy giả thuyết này
không được chấp nhận vì tỷ suất cổ tức tác động cùng chiều lên biến động giá chứng khoán. Nghĩa là nếu gia tăng tỷ suất cổ tức thì sẽ làm tăng biến động giá chứng khoán (β = 0,124, P-value = 0,412 ). Nhưng kết quả này không có ý nghĩa
thống kê tại mức ý nghĩa 10%
- Giả thuyết HR2R: Giả thuyết được đưa ra là tỷ lệ chi trả cổ tức không tác
động lên biến động giá chứng khoán. Tuy nhiên kết quả hồi quy cho thấy giả thuyết này không được chấp nhận vì tỷ lệ chi trả cổ tức có tác động ngược chiều lên biến động giá chứng khoán. Nghĩa là nếu gia tăng tỷ lệ chi trả cổ tức thì sẽ làm giảm biến động giá chứng khoán (β = -0,470, P-value = 0.03 )
Nhận xét nghiên cứu:
Đối với mô hình nghiên cứu này tác giả chỉ chú trọng vào 2 biến độc lập là tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức mà bỏ hẳn các biến như quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng tổng tài sản, biến động thu nhập, thu nhập trên cổ phiếu nên kết quả mô hình chưa mang tính tổng quát cao. Thêm vào đó tác giả không trình bày số lượng cỡ mẫu quan sát trong giai đoạn nghiên cứu từ năm 1999 đến 2008.
2.4.1.4. Nghiên cứu của Zakaria và cộng sự (2012)
Bài viết này thực hiện nghiên cứu ảnh hưởng của chính sách cổ tức tác động đến biến động giá chứng khoán của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Malaysia. Phạm vi nghiên cứu của bài viết này chỉ tập trung vào nghiên cứu các doanh nghiệp ngành xây dựng và vật liệu xây dựng. Dữ liệu được thu thập trong giai đoạn 6 năm từ năm 2005 đến 2010. Tác giả đã thu thập được số liệu của 77 doanh nghiệp trên tổng số 106 doanh nghiệp nghiệp ngành xây dựng và
28
vật liệu xây dựng trên thị trường chứng khoán Malaysia. Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy bé nhất và phần mềm Eviews để kiểm định giả thuyết nghiên cứu. Bài viết thực hiện hai mô hình nghiên cứu như sau:
PV = α+βR1RDPR+ βR2RDY+£ (1)
PV = α+βR1RDPR+ βR2RDY+ βR3RGROWTH+ βR4RSZ + βR5RLEV + βR6REV +£ (2)
Trong đó:
PV: là biến động giá chứng khoán được tính toán như sau:
2 2 + − = LP HP LP HP PV
HP: Giá cao nhất trong năm LP: Giá thấp nhất trong năm
- Tỷ lệ chi trả cổ tức(Dividen Payout Ratio): DPR = Cổ tức được chia bằng tiền mặt/ Thu nhập mỗi cổ phiếu trong năm
- Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield): DY = Cổ tức được chia bằng tiền mặt/ Giá thị trường trung bình chung của cổ phiếu được tính trong năm
- Quy mô doanh nghiệp (size): SZ = Loagarit của tổng tài sản trong năm của doanh nghiệp
- Tốc độ tăng trưởng (Growth): GROWTH = (Giá trị sổ sách của tài sản –
Giá trị sổ sách của vốn cổ phần+Giá thị trường của vốn cổ phần)/Giá trị sổ sách của tổng tài sản
- Đòn bẩy tài chính (Leverage ): LEV = Nợ /Vốn cổ phần
- Biến động thu nhập (Earnings Volatility): EV = Lợi nuận trước lãi vay và
thuế/Tổng tài sản
Kết quả nghiên cứu:
- Mô hình 1: Kết quả hồi quy của mô hình này cho thấy RP 2
P
= 14,17%, kết quả này tương đối thấp, nghĩa là các biến độc lập giải thích được 14,17% biến phụ
thuộc. Tỷ suất cổ tức (DY) có tác động cùng chiều với biến động giá chứng khoán (PV) của các doanh nghiệp ngành xây dựng và vật liệu xậy dựng trên thị trường
29
chứng khoán Malaysia. Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) cũng có mối quan hệngược chiều với biến động giá chứng khoán (PV) nhưng lại không có ý nghĩa thống kê
- Mô hình 2: Kết quả hồi quy của mô hình này được cải thiện bởi chỉ sổ RP 2
P
, chỉ số này đạt 43,43%. Kết quả mô hình hồi quy này trái ngược lại với mô hình 1,
nghĩa là biến tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng khoán (PV) và có ý nghĩa thống kê mức 10% (P-value = 0,0831). Tuy nhiên biến tỷ suất cổ tức (DY) cũng có mối quan hệ cùng chiều với biến động giá chứng
khoán (PV) nhưng lại không có ý nghĩa thống kê. Trong các biến kiểm soát được