Đúc kết các kết quả chính trong phân tích hồi quy ở chƣơng 2 nhƣ sau:
- Nhân tố thị trƣờng đóng vai trò ảnh hƣởng lớn nhất đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngành Xây dựng. Điều này hàm ý rằng tỷ suất sinh lợi của ngành bị chi phối nhiều bởi các rủi ro mang tính hệ thống, với đặc trƣng của ngành Xây dựng Việt Nam thì các rủi ro thị trƣờng này phần lớn xuất phát từ lạm phát và biến động của lãi suất.
- Các cổ phiếu có quy mô nhỏ có tỷ suất sinh lợi cao hơn những cổ phiếu có quy mô lớn, nghĩa là rủi ro khi đầu tƣ vào những cổ phiếu Xây dựng có quy mô nhỏ sẽ cao hơn, theo đó sẽ đƣợc nhận thêm một phần bù rủi ro quy mô khi đầu tƣ vào nhóm này.
- Nhân tố HML đi ngƣợc lại với lý thuyết mô hình ba nhân tố Fama – French. Kết quả cho thấy đối với ngành Xây dựng Việt Nam, khi đầu tƣ vào những cổ phiếu có hệ số BE/ME thấp sẽ có rủi ro cao hơn những cổ phiếu có BE/ME cao, vì vậy khi đầu tƣ vào những cổ phiếu có BE/ME thấp, nhà đầu tƣ sẽ nhận đƣợc thêm một phần bù giá trị bù đắp lại rủi ro này.
Từ những kết quả đó, tác giả đƣa ra một số khuyến nghị đầu tƣ đối với cổ phiếu ngành Xây dựng trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam nhƣ sau:
- Khi thị trƣờng chứng khoán trong xu hƣớng tăng, nhà đầu tƣ có thể lựa chọn những cổ phiếu có β cao, vốn hóa nhỏ và có hệ số BE/ME thấp.
- Ngƣợc lại, khi trƣờng chứng khoán trong xu hƣớng giảm, rủi ro gia tăng, nhà đầu tƣ nên đầu tƣ vào những cổ phiếu Xây dựng có hệ số β thấp, vốn hóa lớn và có hệ số BE/ME cao để hạn chế rủi ro.
Bƣớc cuối cùng trong quyết định đầu tƣ là kết hợp thêm phân tích tài chính và mức độ thanh khoản của các cổ phiếu đã chọn theo các nhóm trên.
Điểm chƣa hoàn thiện lớn nhất của mô hình ba nhân tố Fama – French khi áp dụng đối với ngành Xây dựng Việt Nam là mô hình chƣa thể giải thích đƣợc tỷ suất sinh lợi của danh mục các cổ phiếu có BE/ME cao (S/H và B/H). Về bản chất, những cổ phiếu có BE/ME cao là những cổ phiếu đang đƣợc thị trƣờng định giá rẻ hơn tƣơng đối so với những cổ phiếu có BE/ME thấp. Bị định giá rẻ, nhƣng nếu những công ty đó có triển vọng tăng trƣởng trong tƣơng lai (bằng những dự án, những kế hoạch dài hạn rõ ràng) thì đó sẽ là những cổ phiếu tiềm năng, thu hút nhà đầu tƣ; ngƣợc lại nếu không có triển vọng tăng trƣởng, cổ phiếu đó sẽ ngày càng mất giá trị. Với thực tế là ngành có số công ty niêm yết lớn nhất; số lƣợng lớn khiến cho chất lƣợng các công ty bị “pha loãng”, và với thực tế là ngành Xây dựng hiện có hơn một nửa số công ty niêm yết có vốn hóa nhỏ hơn 100 tỷ. Mức độ cạnh tranh gay gắt trong ngành khiến cho những công ty này khó có triển vọng trong tƣơng lai, tình hình hoạt động không tốt khiến các công ty niêm yết chậm công bố thông tin hay công bố thông tin không rõ ràng, là nguyên nhân gây bất cân xứng thông tin.
Do đó, để tăng tính hiệu quả của mô hình ba nhân tố Fama – French đối với ngành Xây dựng Việt Nam, cần tiến hành cơ cấu lại ngành bằng cách khuyến khích sáp nhập, hợp nhất để gia tăng năng lực tài chính và khả năng cạnh tranh, giảm số lƣợng công ty yếu kém từ đó dần nâng cao tính minh bạnh của ngành Xây dựng.
3.2.2. Một số khuyến nghị đối với nhà đầu tư cá nhân
Ở phần trên, tác giả đã đƣa ra những khuyến nghị đầu tƣ cụ thể đối với cổ phiếu ngành Xây dựng. Tuy nhiên, để đầu tƣ hiệu quả, bên cạnh hiểu biết về các cổ phiếu mình đầu tƣ, nhà đầu tƣ cũng cần có những nguyên tắc đầu tƣ khoa học để nâng cao tỷ suất sinh lợi và hạn chế rủi ro.
Tâm lý bầy đàn là đặc trƣng và cũng là rủi ro lớn nhất đối với các nhà đầu tƣ cá nhân tại các thị trƣờng chứng khoán mới nổi. Tâm lý này xuất phát từ sự hạn chế về
kiến thức đầu tƣ, kinh nghiệm đầu tƣ và sự thiếu chuyên nghiệp của bản thân thị trƣờng.
Hiện nay, tham gia trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam phần lớn là nhà đầu tƣ cá nhân với nhiều hạn chế về nguồn vốn, thông tin và kiến thức đầu tƣ. Vì thế việc chuyên nghiệp hóa quy trình phân tích và đầu tƣ của các nhà đầu tƣ cá nhân cũng sẽ là nhân tố góp phần trong việc kiểm soát hành vi đám đông và qua đó giảm độ bất ổn cho thị trƣờng. Một số khuyến nghị đối với nhà đầu tƣ cá nhân:
- Mỗi nhà đầu tƣ cần thiết lập cho mình mục tiêu đầu tƣ đƣợc cụ thể hóa bằng rủi ro có thể chấp nhận và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng bởi mục đích của đầu tƣ là tìm kiếm lợi nhuận, và để đạt đƣợc một mức tỷ suất sinh lợi nhƣ mong đợi thì nhà đầu tƣ phải chấp nhận một mức rủi ro nhất định. Tùy vào khả năng tài chính và quan điểm đầu tƣ mà mỗi nhà đầu tƣ cần xác định cho mình một mức rủi ro nhất định có thể chấp nhận đƣợc, bằng cách đặt ra những mức cắt lỗ (5%, 10%, 15%, ...) và phải nghiêm túc tuân theo những giới hạn do chính mình tự đặt ra.
- Mỗi nhà đầu tƣ nên lựa chọn cho mình một quy trình phân tích đầu tƣ chủ đạo. Hiện nay trên thế giới có hai trƣờng phái phân tích đầu ta là (i) đi từ tổng thể đến nền kinh tế rồi mới đến tài sản (Top – down approach) và (ii) phân tích trực tiếp từng tài sản sau đó khái quát thành tổng thể nền kinh tê (Bottom – up approach). Nhà đầu tƣ có thể lựa chọn một trong hai cách tiếp cận trên.
Tuy nhiên, theo quan điểm cá nhân, tác giả khuyến nghị nhà đầu tƣ nên tiếp cận phân tích bằng phƣơn pháp Top – down; phƣơng pháp này cho chúng ta cái nhìn tổng quát về vĩ mô nền kinh tế thế giới, kinh tế trong nƣớc, tình hình hoạt động của ngành và sau đó mới đến doanh nghiệp cần đầu tƣ. Bởi rõ ràng một doanh nghiệp hoạt động không chỉ chịu tác động bởi các nhân tố bên trong mà còn có cả các nhân tố bên ngoài nhƣ các hiệu ứng lan tỏa từ những chính sách và diễn biến trên thị trƣờng quốc tế, các chính sách kinh tế vĩ mô trong nƣớc, các yếu tố đặc trƣng của ngành nhƣ mức độ cạnh tranh ngành … Cách tiếp cận này giúp nhà đầu tƣ có cái nhìn bao quát và chính xác hơn trong các nhận định đầu tƣ, nắm đƣợc viễn cảnh của nền kinh tế, của ngành tác động nhƣ thế nào đến một
chứng khoán, từng bƣớc trong phƣơng pháp phân tích này giúp nhà đầu tƣ đƣa ra quyết định cho những bƣớc tiếp sau, và nhà đầu tƣ sẽ tránh đƣợc việc bị “sa lầy” vào một chứng khoán riêng lẻ nào đó.
- Nâng cao hiểu biết trong phân tích đầu tƣ, nắm rõ cả phân tích cơ bản (định giá) và phân tích kỹ thuật sẽ giúp gia tăng hiệu quả đầu tƣ.
3.3. Các giải pháp hỗ trợ
Với kết quả nghiên cứu ở chƣơng 2, tác giả nhận diện 5 nhóm nguyên nhân khiến mô hình ba nhân tố Fama – French không đúng khi áp dụng đối với ngành Xây dựng Việt Nam nhƣ sau:
- Sự thiếu minh bạch thông tin trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. - Tỷ lệ cổ phiếu lƣu hành thực tế chƣa nhiều.
- Số lƣợng công ty Xây dựng quy mô nhỏ quá nhiều. - Nghiệp vụ bán khống chƣa đƣợc triển khai.
- Chƣa thống nhất trong cách phân ngành.
Từ những nguyên nhân kể trên, tác giả đi đến giải pháp để nâng cao khả năng áp dụng của mô hình ba nhân tố Fama – French đối với thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
3.3.1. Minh bạch thông tin trên trường chứng khoán Việt Nam
Khi mọi thông tin về doanh nghiệp đƣợc công bố một cách công khai, minh bạch và đầy đủ, thị trƣờng sẽ định giá công ty chính xác hơn, thị giá của cổ phiếu sẽ phản ánh đúng kỳ vọng của nhà đầu tƣ đối với công ty, tăng tính hiệu quả của mô hình. Một số thông tin quan trọng hàng đầu cần đƣợc minh bạch để tăng tính ứng dụng của mô hình Fama – French đối với ngành Xây dựng Việt Nam là:
3.3.1.1. Cập nhật thƣờng xuyên thông tin về lƣợng cổ phiếu lƣu hành
Số lƣợng cổ phiếu lƣu hành là thông tin cơ bản nhất nhƣng rất quan trọng bởi nó liên quan đến việc tính toán các chỉ tiêu cho mô hình ba nhân tố Fama – French:
- Muốn xác định đƣợc nhân tố SMB chính xác, nhà đầu tƣ cần phải có dữ liệu chính xác về số lƣợng cổ phiếu lƣu hành để từ đó tính toán đúng giá trị vốn hóa của các công ty.
- Muốn xác định đƣợc nhân tố HML chính xác, nhà đầu tƣ cũng cần phải có số liệu chính xác về số cổ phiếu lƣu hành để tính toán đúng giá trị sổ sách của cố phiếu (BE).
Vì trên thực tế, số lƣợng cổ phiếu lƣu hành của một công ty cổ phần có thể thay đổi liên tục hàng tháng do các hoạt động phát hành thêm, chia tách cổ phiếu, mua cổ phiếu quỹ…; do đó công ty cần phải thƣờng xuyên thông báo số lƣợng cổ phiếu đang lƣu hành trên thị trƣờng để nhà đầu tƣ nắm rõ bằng cách cập nhật thƣờng xuyên khi có bất kỳ sự thay đổi nào trên website của công ty mình, sau đó báo cáo trong báo cáo tài chính hàng quý và hàng năm để nhà đầu tƣ nhanh chóng cập nhật cho các quyết định đầu tƣ.
Tuy nhiên, trong quá trình làm luận văn, tác giả nhận thấy thông tin này không đƣợc cập nhật một cách thƣờng xuyên, đa phần các công ty cập nhật số liệu này trong báo cáo thƣờng niên, nghĩa là quá muộn cho các quyết định đầu tƣ. Về vấn đề này, các Sở giao dịch chứng khoán cần có những quy định cụ thể, yêu cầu các công ty niêm yết phải cập nhật trên website khi có bất kỳ một sự thay đổi nào về số lƣợng cổ phiếu (cả lƣu hành và phát hành) đi kèm với nội dung và lý do thay đổi. Đối với những công ty vi phạm trong công bố thông tin phải có chế tài xử lý.
3.3.1.2. Minh bạch thông tin về doanh nghiệp, hạn chế tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị trƣờng thông tin trên thị trƣờng
Thị giá của cổ phiếu là dữ liệu đầu vào không thể thiếu khi kiểm định mô hình ba nhân tố Fama – French nói riêng và các mô hình tài chính khác nói chung. Bởi vì thị giá phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tƣ đối với doanh nghiệp nên việc minh bạch thông tin của doanh nghiệp niêm yết sẽ giúp cho thị giá cổ phiếu phản ánh đúng hơn về bản chất của doanh nghiệp đó, qua đó tăng tính chính xác và khả năng áp dụng
thực tiễn của mô hình tài chính. Các thông tin quan trọng của doanh nghiệp cần phải đƣợc minh bạch và chuẩn hóa:
- Báo cáo thường niên: Mục đích của báo cáo thƣờng niên là nhằm giới thiệu cho
nhà đầu tƣ một cách đầy đủ tình hình tài chính của doanh nghiệp trong quá khứ, hiện tại và quan trọng hơn cả là dự báo cho tƣơng lai, qua đó nhà đầu tƣ thể hiện kỳ vọng của mình vào giá cổ phiếu. Vì vậy báo cáo thƣờng niên phải đƣợc phân tích và trình bày làm sao giúp nhà đầu tƣ dễ dàng dự đoán tình hình tài chính và hiệu quả hoạt động của công ty. Trong đó quan trọng nhất là phải trình bày các số liệu tài chính quan trọng ít nhất 5 năm liên tục và phải có ý nghĩa so sánh. Bên cạnh đó là giới thiệu chiến lƣợc của công ty,giúp cho nhà đầu tƣ có một cái nhìn về khả năng phát triển dài hạn của công ty.
- Báo cáo tài chính: Báo cáo tài chính hàng quý và cả năm là cơ sở để nhà đầu tƣ
đối chiếu với những kế hoạch công ty đã đề ra trong báo cáo thƣờng niên. Thay vì trình bày số liệu cho 2 năm gần nhất, báo cáo tài chính của công ty niêm yết nên trình bày số liệu cho ít nhất 3 năm gần nhất.
Báo cáo thƣờng niên và báo cáo tài chính là những công bố quan trọng nhất, gắn liền với quyết định đầu tƣ của nhà đầu tƣ. Nếu thiếu minh bạch trong nội dung các báo cáo này, nhà đầu tƣ sẽ không thể hiểu hết đƣợc “sức khỏe” của công ty, không có cái nhìn sâu về công ty và không thể nắm bắt đƣợc các triển vọng cũng nhƣ nguy cơ của công ty, từ đó sẽ dẫn đến các quyết định đầu tƣ sai lầm. Hơn nữa, không minh bạch trong báo cáo tài chính và che dấu thông tin sẽ “tiếp tay” cho các hoạt động thao túng giá cổ phiếu, làm cho thị giá không phản ánh đúng thực chất của doanh nghiêp, dẫn đến méo mó thị trƣờng và các mô hình tài chính bao gồm cả mô hình ba nhân tố Fama – French không còn đúng khi áp dụng trên thị trƣờng Việt Nam. Để tăng tính minh bạch và chân thật của các báo cáo tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nƣớc cần sàng lọc và công bố danh sách những tổ chức kiểm toán uy tín trên website của mình và bắt buộc các báo cáo tài chính của các công ty niêm yết
phải đƣợc kiểm toán bởi một trong số các tổ chức kiểm toán mà Ủy ban Chứng khoán Nhà nƣớc chỉ định.
- Công bố thông tin bất thường theo quy định một cách nghiêm túc: Vì đặc thù của các công ty Xây dựng là dễ có lợi nhuận đột biến nên tình trạng thao túng giá cổ phiếu ngành Xây dựng rất hay diễn ra, đặc biệt là ở những công ty nhỏ trên HNX, khiến cho thị giá không còn phản ánh thực chất công ty, nhà đầu tƣ mất lòng tin với thị trƣờng và mang đến nhiều rủi ro cho các nhà đầu tƣ nhỏ lẻ. Các chế tài xử phạt hành chính hiện nay có vẻ nhƣ chƣa đủ mạnh để răn đe các công ty, các cá nhân vi phạm, họ vẫn chấp nhận hình phạt và chấp nhận sai phạm, bởi những lợi ích từ các hành vi sai phạm mang lại lớn hơn rất nhiều so với những khoản phạt. Do đó, để tránh tình trạng “làm giá” cổ phiếu, đƣa thị giá cổ phiếu hƣớng đến giá trị thực vốn có của nó thì Ủy ban Chứng khoán Nhà nƣớc cần mạnh tay hơn đối với các trƣờng hợp che dấu hay cố tình công bố thông tin sai. Tạm đình chỉ hay hủy niêm yết đối với các công ty vi phạm trong công bố thông tin bất thƣờng và truy cứu trách nhiệm hình sự đối với các tổ chức/cá nhân tham gia thao túng giá cổ phiếu là hình phạt cần cân nhắc đƣa vào là điều cần làm, nhƣ vậy vừa thanh lọc các công ty không minh bạch cho thị trƣờng, vừa có tác dụng răn đe các công ty, tăng tính hiệu quả của thị trƣờng chứng khoán và việc áp dụng mô hình tài chính.
3.3.2. Tăng tỷ lệ cổ phiếu lưu hành thực tế
Yếu tố quan trọng khiếnmô hình ba nhân tố Fama - Frenchchƣa hoàn toàn áp dụng đƣợc đối với cổ phiếu ngành Xây dựng Việt Nam (vẫn có trƣờng hợp hệ số hồi quy không có ý nghĩavà kết quả kiểm định nhân tố HML đối với ngành Xây dựng Việt Nam trái ngƣợc với lý thuyết của Fama và French) là vì những công ty Xây dựng có quy mô lớn tuy đã cổ phần hóa nhƣng Nhà nƣớc vẫn nắm quyền chi phối chính. Lƣợng lƣu hành thấp và việc cổ đông nội bộ gần nhƣ nắm toàn bộ quyền chi phối những cổ phiếu chủ chốt mang tính dẫn dắt trong ngành xƣa nay luôn là tiền đề cho