Trong nghiên cứu vào năm 1993, Fama và French đã xây dựng tất cả gồm 6 danh mục: tất cả các cổ phiếu đƣợc phân thành 2 danh mục quy mô lớn (B) và nhỏ (S) dựa vào quy mô trung vị, sau đó tất cả các cổ phiếu lại đƣợc phân vào các danh mục độc lập dựa trên tỷ số BE/ME: 30% đƣợc xếp vào danh mục có tỷ số BE/ME thấp, 40% xếp vào danh mục giữa và 30% còn lại xếp vào danh mục có BE/ME cao nhất. Tuy nhiên, Fama và French cũng cho rằng việc phân các cổ phiếu thành 2 danh mục theo quy mô và 3 danh mục theo hệ số BE/ME là tùy ý và không ảnh hƣởng đến kết quả kiểm định.
Để nhóm các cổ phiếu theo quy mô và BE/ME, tác giả lấy khung thời gian là “tuần”, sử dụng dữ liệu về giá đóng cửa phiên giao dịch cuối tuần, số lƣợng cổ phiếu lƣu hành và giá trị sổ sách tại thời điểm cuối mỗi quý.
Hơn nữa, số lƣợng cổ phiếu trong mẫu mà tác giả dùng trong nghiên cứu này chỉ 25 công ty, số cổ phiếu mẫu không đủ lớn nên tác giả sẽ chỉ phân chia nhƣ sau:
- 2 danh mục quy mô (S và B) dựa vào quy mô trung vị: danh mục B bao gồm các cổ phiếu có quy mô lớn hơn quy mô trung vị và danh mục S bao gồm các cổ phiếu có quy mô bằng hoặc nhỏ hơn quy mô trung vị. Theo đó sẽ có 12 cổ phiếu thuộc danh mục B và 13 cổ phiếu thuộc danh mục S.
Vốn hóa thị trƣờng = số cổ phiếu lƣu hành x giá thị trƣờng của cổ phiếu Trong đó:
Số cổ phiếu lƣu hành = Vốn đầu tư ch ủ sở hữu
Mệnh giá cổ phi ếu – cổ phiếu quỹ (2.2) - Sau khi có đƣợc 2 danh mục quy mô vốn hóa lớn (B) và danh mục quy mô vốn
hóa nhỏ (S) theo chuỗi thời gian, tác giả tiếp tục phân chia trong mỗi danh mục quy mô vốn hóa S và B thành 2 danh mục nhỏ hơn với 50% số cổ phiếu trong danh mục B có hệ số BE/ME cao hơn giá trị BE/ME trung vị tạo thành danh mục B/H, 50% còn lại xếp vào danh mục B/L. Tƣơng tự đối với danh mục S, chia 50% cổ phiếu có BE/ME cao hơn giá trị BE/ME trung vị xếp vào danh mục S/H, phần còn lại (bao gồm giá trị trung vị) xếp vào danh mục S/L.
BE/ME = Giá trị sổ sách Giá trị thị trƣờng (P) = VCSH Số cổ phiếu lƣu hành (n ) P BE/ME = Tổng nguồn vốn−Nợ phải trả n x p (2.3)
Để nhóm các cổ phiếu theo quy mô và BE/ME, tác giả dựa trên quy mô năm t (MC), đƣợc đo lƣờng bằng giá cổ phiếu x số lƣợng cổ phiếu đang lƣu hành tại 30 tháng 6 năm t, và tỷ số BE/ME đƣợc tính bằng giá trị sổ sách chia giá trị thị trƣờng
của vốn cổ phần tại ngày 31 tháng 12 năm t-1 của các công ty đƣợc chọn ở trên (riêng năm 2007, tỷ số BE/ME lấy theo số liệu tại ngày 31/12/2007).
Nhƣ vậy tác giả hình thành đƣợc 4 danh mục cổ phiếu:
- Danh mục S/H bao gồm những công ty có vốn hóa nhỏ và hệ số BE/ME cao, (bao gồm 6 công ty trong danh mục);
- Danh mục S/L bao gồm những công ty có vốn hóa nhỏ và hệ số BE/ME thấp, (bao gồm 7 công ty trong danh mục);
- Danh mục B/H bao gồm những công ty có vốn hóa lớn và hệ số BE/ME cao, (bao gồm 6 công ty trong danh mục);
- Danh mục B/L bao gồm những công ty có vốn hóa lớn và hệ số BE/ME thấp, (bao gồm 6 công ty trong danh mục).
Bảng 2.16 thể hiện quy mô trung vị của các công ty trong mẫu giảm vào năm 2008 và tăng mạnh trong giai đoạn 2008 – 2010, sau đó giảm xuống mức thấp nhất vào năm 2011. Khi phân chia thành các danh mục B/H, B/L, S/H và S/L, quy mô trung bình của các danh mục cũng biến động theo xu hƣớng tƣơng tự, tăng cao vào năm 2010 và giảm mạnh vào năm 2011. Mức biến động về quy mô có mối tƣơng quan thuận với xu hƣớng biến động của thị trƣờng chứng khoán.
Từ những tính toán trên, tác giả xác định đƣợc phần bù rủi ro thị trƣờng (Xem thêm Phụ lục 6 trình bày kết quả tính toán phần bù rủi ro thị trƣờng)
Bảng 2.16 Giá trị quy mô trung vị tại ngày 30/6 mỗi năm (tỷ đồng)
Big Cap Small Cap
2007 >60,05 ≤60,05
2008 >50,83 ≤50,83
2009 >67,57 ≤67,57
2010 >132,73 ≤132,73
2011 >43,99 ≤43,99
Bảng 2.17 cho thấy chênh lệch quy mô giữa hai danh mục cổ phiếu quy mô lớn (B/H và B/L) và hai danh mục cổ phiếu quy mô nhỏ (S/H và S/L) là khá lớn. Nếu xét cụ thể từng danh mục, danh mục cổ phiếu có mức vốn hóa tăng mạnh nhất trong năm 2010 so với năm 2009 là danh mục B/L (tăng 98%) và S/H (tăng 97%). Danh mục cổ phiếu B/L có mức tăng vốn hóa mạnh nhất trong năm 2010 và có mức giảm nhẹ nhất trong năm 2011 với mức giảm chỉ 27%; trong khi các danh mục cổ phiếu còn lại có mức giảm vốn hóa trong năm 2011 trên 62%.
Bảng 2.17 Quy mô trung bình các danh mục (tỷ đồng) tại ngày 30/6 mỗi năm
B/H B/L S/H S/L 2007 108,73 279,29 23,22 41,75 2008 141,53 226,61 26,92 29,23 2009 237,59 190,64 40,27 35,38 2010 302,66 376,75 79,33 64,51 2011 111,53 273,62 28,42 24,32 Trung bình 180,41 269,38 39,63 39,04
Nguồn: Tính toán của tác giả
Liên quan đến tỷ số BE/ME, đối với các danh mục cổ phiếu có mức quy mô vốn hóa thấp (S/H và S/L), quy mô vốn hóa trung bình của danh mục cổ phiếu S/H thấp hơn danh mục cổ phiếu S/L trong 2 năm 2007 và 2008, nhƣng sau đó khoảng cách này đƣợc rút ngắn và giai đoạn 2009 – 2011, vị trí đảo ngƣợc khi vốn hóa trung bình của danh mục cổ phiếu S/H lớn hơn danh mục cổ phiếu S/L. Điều này cho thấy, trong giai đoạn 2009-2011, các cổ phiếu trong danh mục quy mô vốn hóa nhỏ, cổ phiếu có BE/ME cao hơn thì cũng có quy mô lớn hơn. Đối với các danh mục cổ phiếu có vốn hóa lớn, hầu hết trong thời kỳ khảo sát, danh mục cổ phiếu B/L luôn có mức vốn hóa trung bình lớn hơn danh mục cổ phiếu B/H (ngoại trừ năm 2009). Bảng 2.18 cho thấy tỷ số BE/ME trung bình của các danh mục cổ phiếu tăng cao nhất vào năm 2009, giảm mạnh vào năm 2010 và tăng nhẹ trở lại vào năm 2011.
Trƣớc đó, năm 2008 đƣợc xem là năm các danh mục cổ phiếu có tỷ số BE/ME thấp nhất. Có thể thấy xu hƣớng biến động của BE/ME trung bình và vốn hóa trung bình của các danh mục cổ phiếu là ngƣợc chiều nhau và tƣơng quan chính xác với xu hƣớng biến động của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, trong đó quy mô trung bình các danh mục cổ phiếu tỷ lệ thuận với xu hƣớng biến động của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, còn hệ số BE/ME trung bình các danh mục cổ phiếu thì ngƣợc lại.
Bảng 2.18 BE/ME trung bình các danh mục
B/H B/L S/H S/L 2007 0,61 0,26 0,66 0,21 2008 0,46 0,19 0,79 0,28 2009 4,25 0,94 3,62 2,15 2010 2,15 0,58 1,64 0,79 2011 2,08 0,80 2,62 1,19 Trung bình 1,91 0,55 1,87 0,92
Nguồn: Tính toán của tác giả