thực hành tổng hợp định giá doanh nghiệp công ty cổ phần vàng bạc đá quý phú nhuận PNJ

Người lập báo cáo: Nguyễn Thành Đạt – MSV: 13050211 – Lớp QH2013 E TCNH CLC Ngành Hàng Tiêu Dùng, Trang Sức (HOSE) Ho Chi Minh Stock Exchange (HOS CÔNG TY CỔ PHẦN VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN Tổng Quan Báo Cáo Công ty Vàng Bạc Đá Quý Phú Nhuận cơng ty kim hồn bán lẻ trang sức Việt Nam cung cấp chủ yếu dịch vụ sản phẩm trung cao cấp lĩnh vực: Trang sức, Trao đổi vàng miếng, Phụ kiện, Kiểm định vàng đá quý Mã cổ phiếu: HOSE: PNJ Giá đóng của: VND 69,000 (31/10/2016) Giá mục tiêu: VND 101,317 MUA Khuyến nghị: Chỉ Số Thị Trường Thông tin thị trường Giá (VND) Cao 52W (VND) Thấp 52W (VND) Outstanding Shares (mn Shares) Sở hữu nước Vốn hóa thị trường Lợi suất cổ tức 72,500 82,000 30,172 98.27 49.00 % 7,124.86 2.48 % Chỉ Số Tài Chính Tỉ số tài P/E P/B EPS (VND) BVS (VND) Doanh thu cận biên EBIT cận biên EBITDA cận biên Lợi nhuận cận biên ROE ROA Current Ratio Quick Ratio Tổng nợ/ Tổng tài sản Tổng nợ/ Tổng vốn chủ sở hữu 2015 51.98 5.11 1,395 14,188 15.18% 8.16% 8.55% 1.98% 11.32% 5.25% 1.51 0.06 0.53 1.13 Biến Động Giá 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 Khuyến Nghị Luận Điểm Người lập báo cáo đưa khuyến nghị Mua cổ phiếu PNJ với giá mục tiêu năm dự báo mức VND 101,317 với lợi suất 46,84% Khuyến nghị đưa từ sau: Tái Định Hướng Mảng Kinh Doanh Cốt Lõi Trang Sức Chiến Lược 10 Năm Sau nhiều năm sở hữu khoản đầu tư tài khơng hiệu quả, năm 2012, hội đồng quản trị Phú Nhuận định tái cấu trúc mảng kinh doanh cơng ty với mục đích chuyển cách toàn sang mảng kinh doanh sản xuất bán lẻ trang sức Chiến lược nâng gấp đôi lợi nhuận công ty sau năm tăng ROE mức 24.04% lên mức dự đoán 37.17% năm 2020 Hơn nữa, mảng kinh doanh trang sức kì vọng nhờ hồi phục kinh tế gia tăng gấp đôi dân số tầng lớp trung bình giàu có giai đoạn 20152020 Nền Tảng Mở Rộng Hệ Thống Bán Lẻ Sự diện thị trường PNJ phụ thuộc vào mở rộng hệ thống bán lẻ Hệ thống liên tục tăng lên qua năm mong đợi tiếp tục xu hướng năm tới Với hiệu lực thông tư 22 24 SBV, có hội tốt cho doanh nghiệp có thương hiệu mạnh PNJ để cải thiện thị phần Hơn nữa, tính chất phân mảnh thị trường trang sức lợi cho Phú Nhuận để thống trị thị trường có 80% doanh nghiệp nhỏ truyền thống Là công ty sàn chứng khoán, PNJ khơng tìm thấy khó khăn tiếp cận thị trường vốn để tài trợ cho dự án dài hạn Giá Cổ Phiếu Thường PNJ Đang Thấp Hơn Giá Kì Vọng Trên sở dòng tiền chiết khấu DCF theo phương pháp tính tốc độ tăng trưởng doanh thu Người lập báo cáo nhận định PNJ mức giá thấp so với giá trị thực tế Mơ Hình Monte Carlo Giá Mục Tiêu 12 Tháng 36,79 56,32 75,84 95,37 Rủi Ro Đầu Tư Rủi ro lớn Phú Nhuận việc đảm bảo nguồn nhân lực cần thiết ngăn cản chảy máu chất xám Sự phát triển ạt kinh phân phối bán lẻ yêu cầu PNJ phải thích ứng với nhu cầu thợ kim hồn nhân viên bán hàng, người yêu cầu cao tính trung thực khả nghề nghiệp Rủi ro ảnh hưởng cách mạnh mẽ tới chiến lược PNJ Bên cạnh đó, khơng có tuyển nhân viên mới, ngăn chặn chảy máu chất xám yêu cầu cần thiết PNJ 118,1 50 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Biểu Đồ Cơ Cấu Sản Phẩm Dịch Vụ PNJ Kiểm định vàng, trang sức Phụ kiện Sản phẩm dịch vụ Giao dịch vàng miếng Trang sức PNJ Gold PNJ Silver CAO Fine JEMMA Cửa Hàng PNJ Tiêu Chuẩn Mô Tả Doanh Nghiệp Công ty Vàng Bạc Đá Quý Phú Nhuận thành lập vào năm 1988 chuyển đổi từ doanh nghiệp nhà nước sang doanh nghiệp cổ phần vào năm 2004 PNJ công ty vàng bạc đá quý dẫn đầu sản xuất bán lẻ hoạt động mảng: dịch vụ sản phẩm trung cao cấp bao gồm: Trang sức, Phụ kiện; Vàng miếng; Thẩm định đá quý kim cương Các Mảng Sản phẩm Dịch Vụ Trang Sức Đây mảng kinh doanh chủ lực PNJ mang lại lợi nhuận lớn hàng năm với tốc độ tăng trưởng doanh thu cao PNJ đa dạng mảng khách hàng viết phát triển thương hieenuj riêng biệt: PNJ Gold, PNJ Silver, CAO Fine, JEMMA Công ty Vàng Bạc Đá Quý Phú Nhuận đứng đầu mảng bán lẻ trang sức với mạng lưới phân phối rộng khắp với 200 địa toàn quốc Hơn nữa, PNJ sở hữu nhà máy lớn Châu Á với tổng diện tích 12,500m vng với cơng suất triệu sản phẩm năm Khác với vàng, hầu hết nguyên liệu bạc, đá quý kim cương nhập nước ngồi Bằng việc gia cơng, Phú Nhuận xuất hàng hóa đến thị trường cao cấp Đức, Mỹ Úc Vàng Miếng PNJ cung cấp dịch vụ mua bán vàng miếng với vàng miếng SJC, Phượng Hồng PNJ – Ngân hàng Đơng Á, nhẫn trơn Mảng kinh doanh vàng miếng cung cấp không đáng kể lợi nhuận PNJ lợi nhuận cận biên thấp Do PNJ tái định hướng mảng kinh doanh mình, phần trăm doanh thu sản phẩm liên tục giảm từ 50% năm 2011 xuống 20% vào năm 2015 Doanh Thu theo Mảng 2015 77.71% 2014 19.90% 69.91% 27.68% 2013 55% 43% 2012 56.73% 40.59% 2011 20.44% 49.84% Gold Jewelry Gold Bar Silver Jewelry and Others Phụ Kiện PNJ kinh doanh Quà tặng doanh nghiệp với mục đích đáp ứng nhu cầu khách hàng doanh nghiệp sản phẩm quý giá độc đáo nằm đánh dấu giai đoạn phát triển thể trân trọng Mảng quà tặng doanh nghiệp cung cấp sản phẩm theo danh sách sau: Quà tặng danh dự, Thẻ quà tặng, Quà tặng trang sức, Quà tặng thời trang, Vàng miếng, nhẫn Bên cạnh đó, PNJ ban bn đồng hồ xa xỉ từ đối tác Longines, Movado, Titone, Tissot, Dịch Vụ Kiểm Định Đá Quý, Trang Sức Dịch vụ kiểm định cung cấp vởi PNJ Lab, cơng ty PNJ ngồi công ty thời trang CAO PNJ Lab áp dụng tiêu chuẩn kiểm định phân loại đồng cức với GIA ( Tiêu chẩn kiểm định Hoa Kỳ) tiêu chuẩn chặt chẽ giới Cùng với mảng Quà tặng doanh nghiệp, Dịch vụ kiểm định PNJ chiếm tỉ trọng nhỏ doanh thu doanh nghiệp Chiến Lược Công Ty Trong năm 2012, PNJ xây dựng chiến lược 10 năm tập trung chủ yếu vào tái cấu trúc công ty coi 2015 năm bắt đầu giai đoạn tăng trưởng nhanh quy mô kinh doanh Tái cấu trúc doanh nghiệp dựa tái định hướng vào mảng kinh doanh cốt lõi: Từ năm 2012, Phu Nhuan dẩy mạnh mảng CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Lợi Nhuận Thuần 1,122 1,138 790 760 638 507 508 2011 600 550 574 2012 2013 2014 2015 Jewelry gross profit Total gross profit Cơ Cấu Cổ Đơng Nước ngồi 49% Trong nước 51% Cổ Đơng Chiến Lược Thị Phần Ngành Kim Hồn – Trang Sức 5% 80% Traditional 20% PNJ 15% DOJI, SJC, BTMC kinh doanh trang sức trung cao cấp – mạnh cảu công ty với đối thủ PNJ coi chiến lược tái khẳng định quan trọng kinh doanh trang sức mảng kinh doanh cốt lõi mà từ cải thiện lợi nhuận biên Thêm vào đó, PNJ ghi nhận khoản trích lập dự phòng giảm giá cho khoản đầu tư vào Đông Á Bank Đông Á Land mức 300 tỷ VND Khoản trích lập dự phòng chuyển tải thông điệp hội đồng quản trị việc hoàn toàn tập trung vào mảng kinh doanh Sự tăng trưởng nhanh hệ thống phân phối sở hữu tồn PNJ – Cơng ty Phú Nhuận liên tục tăng trưởng nhanh số lượng hàng thiện diện thị trường Việt Nam Cuối năm 2015, Phú Nhuận đảm bảo vị trí đứng đừng ngành mảng lưới bán lẻ với 194 cửa hàng toàn quốc Với mục tiếu 300 hàng vào năm 2022, chiến lược giúp PNJ trực tiếp cải thiện cân chất lượng dịch vụ tự phân phối với phân phối qua kênh thứ Củng cố cải thiện lực sản xuất thông tiến công nghệ nhân lực – Sự thay cải tiến cơng nghệp giúp PNJ làm thu ngắn q trình sản xuất giảm tỉ lệ lãng phí mức thấp so với doanh nghiệp ngành Bên cạnh đó, PNJ xây dựng hệ thống quản lí dựa hiệu làm việc nhằm đảm bảo cân hiệu Hệ thống giám sát định kì xác định yếu tố để thu kiểm sốt tồn diện nguồn nhân lực Cơ Cấu Cổ Đông Thông qua thông tư số 60/2015 phủ, có hội cho PNJ tăng vốn diện cô đông nước người việc tăng số liệu cổ phiếu từ 36.98% vào cuối 2015 lên 49% PNJ công ty trang sức lên sàn chứng khoán hết room cho doanh nghiệp nước Đối mặt với khủng hoảng Đơng Á, khơng có thay đổi lớn cấu trúc cổ đơng năm 2015 Nhìn chung, cấu trúc vốn PNJ tương đối phân mảnh Hầu khơng có cá nhân sở hữu lượng cổ phiếu lớn Các cổ đông lớn bao gồm Bà Cao Thị Ngọc Dung – chủ tịch hội đồng quản trị PNJ chiếm 10.14$ công ty, 4.58% sở hữu vởi Dragon Capital LGM Investments Ltd chiếm 4% Quản Trị Doanh Nghiệp Ban lãnh đạo cấp cao PNJ trì ổn định từ giai đoạn khởi đầu với 14 triệu 20 nhân viên tới với 3000 nhân viên với đội ngũ quản lí 18 năm kinh nghiệm Song, hầu hết lãnh đạo chủ chốt PNJ thành viên hội dồng quản trị Từ đó, điều thể định đầu tư khơng khách quan dẫn đến kết không mong muốn gây kết xấu cho doanh nghiệp Điều thấy từ kiện khứ hoạt động thiếu hiệu bất động sản Đông Đông Á Bank làm giảm sút lợi nhuận PNJ buộc PNJ phải rút tồn vốn cơng ty Một lí việc đầu tư thiếu hiệu xuất phát từ quan hệ gia đình CEO Đơng Á Bank PNJ Tổng Quan Ngành Thông qua chiến lược tái cấu trúc 10 năm, PNJ hoạt động chủ yếu ngành trang sức, lĩnh vực hàng hóa cá nhân Ngành Trang Sức CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Nhu Cầu Vàng cho Trang Sức với Tăng Trưởng GDP 8% 30 7% 25 6% 20 5% 4% 15 3% 10 2% 1% 0% 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Gold demand for jewelry (tons) GDP growth GDP Người 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2020F Dự Báo Dân Số theo Thu Nhập Ngành trang sức Việt Nam phân mảng mạnh với đa số doanh nghiệp nhỏ sở hữu gia đình có sức cạnh tranh thấp Ngành có cơng ty lớn là: Vàng Bạc Trang Sức Phú Nhuận (PNJ), Tập đoàn Vàng Bạc Trang Sức DOJI ( DOJI), Cơng ty Trang Sức Sài Gòn (SJC), Bảo Tín Minh Châu (BTMC) Hầu hết cơng ty khơng kinh doanh trang sức mà bán vàng miếng để đáp ứng nhu cầu khách hàng Quy Định Quản Lý Chặt Chẽ Chính Phủ Từ năm 2012, quản lí chặt chẽ ngân hàng nhà nước lên thị trường vàng tái định hướng ngành chức nhắm tới bảo vệ người tiêu dùng Hầu hết công ty trang sức không phép nhập vàng nguyên liệu tiếp cận tín dụng ngân hàng để mua vàng khơng có cho phép SBV đồng thời phải có nghĩa vụ đảm bảo độ tinh khiết vàng trang sức Yếu Tố Chi Phối Cầu Ở Việt nam, nhu cầu trang sức gắn với dịp kỉ niệm, trân trọng mối quan hệ, thể nhân mong muốn cho may mắn Hơn nữa, trang sức vàng tin vật dự trữ giá trị Nhu cầu trang sức, nhìn chung, chi phối yếu tố sau: Sự hồi phục nhanh kinh tế hậu khủng hoảng, Sự tăng lên nhnah chóng tầng lớp trung giàu có, Nhân chủng học Sự Hồi Phục Nền Kinh Tế Việt Nam Mức Trước Khủng Hoảng Tài Chính năm gần đây, kinh tế Việt Nam chứng kiến hồi phục sau giảm tốc kinh tế Tốc độ tăng trưởng GDP mức 6.68% khiến cho Việt Nam trở thành thị trường tăng nhanh giới GDP tăng trưởng dự báo giữ cân mức 6% năm tới lạm phát 5% Thông qua báo kinh tế sáng sủa, tự tin người tiêu dũng kì vọng tăng lên với sức tiêu thụ trang sức Sự Tăng Thêm Tầng Lớp Trung Giàu Có Việt Nam Tới cuối 2020, Chính phủ Việt Nam hướng tới tăng GDP đầu người tới mức $3,200 đến $3,500, gấp 1.5 lần số 2015 Hơn nữa, thông qua Nielsen, số lượng người có thu nhập trung bình dự đốn tăng gấp đôi, chạm mức 33 triệu Điều dẫn tới nhu cầu thể cá nhân người dân làm tăng kì vọng tăng trưởng cho hàng hóa xa xỉ phẩm Dân Số Trẻ với Sự Tăng Lên Phần Trăm Dân Số Tuổi Lao Động Qua năm gần đây, hệ trẻ có xu hướng chuyển mục đích tiêu dùng nhân từ việc mua sản phẩm dịch vụ cho gia đình sang cho mục đích cá nhân Thêm vào đó, tăng lên đám cưới ngày kỉ niệm Valentine năm kết từ gia tăng trọng số dân số tuổi lao động Do vậy, ngành công nghiệp trang sức cần phải đáp ứng với nhu cầu gia tăng quà tặng trang sức Cung Ngành Nhìn chung, phần lớn nguyên vật liệu ngành vàng, đá quý, bạc kim cương Khác với nguyên liệu khác, phần lớn vàng nhập nước sách giới hạn ngân hàng nhà nước Do vậy, cung cấp vàng từ nung lại trang sức hết thời trang sản phẩm vàng trôi khơng bền vũng CƠNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Doanh Thu PNJ với Giá Vàng $/ounce Billion VND 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 20,000 15,000 10,000 5,000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Revenue 60 Gold price Lượt Tìm Kiếm Google 50 40 30 20 10 2012-01 2012-05 2012-09 2013-01 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 PNJ DOJI SJC BTMC Số Lượng Cửa Hàng Thị phần 190 200 165 150 100 132 145 148 25% 25% 21% 20% 14% 13% 30% 15% 12% 10% 50 5% 0% 2011 2012 Stores 2013 2014 2015 Maket share không đảm bảo Thêm vào đó, biến động ngắn hạn vàng không gây nhiều tác động lên khả tạo lợi nhuận doanh nghiệp chậm phẩn ánh giá vàng trang sức Bên cạnh đó, cơng ty trang sức gặp khó khăn tiếp cận tín dụng ngân hàng cần phải có cho phép SBV Kết công ty ngành khó để vay vốn cách trực tiếp từ hệ thống ngân hàng Định Vị Chiến Lược Cạnh Tranh Doanh Nghiệp Được Biết Đến Toàn Quốc với 28 Năm Hoạt Động Sự nhận diện khách hàng doanh nghiệp kim hồn khơng thống mảng kinh doanh song song doanh nghiệp này: Kinh doanh vàng miếng kim hoàn Trong SJC biết tời nhiều mảng kinh doanh vàng miếng, ghi nhận người lập báo cáo thông qua khảo sát trực tuyến vấn cá nhân PNJ doanh nghiệp nhận biết dễ dàng toàn quốc Sự diện PNJ phương tiện truyền thông Facebook Youtube vượt trội hẳn đối thủ So sánh với cơng ty kim hồn khác, PNJ sở hữu khơng vị trí dẫn đầu lượt tìm kiếm internet cho từ khóa Tiếng Việt liên quan tới trang sức nói chung mà đứng đầu quan tâm qua thời gian với SJC Sự Mở Rộng Đồng Bộ Hệ Thống Phân Phối PNJ đạt thị phần lớn vào khoảng 25% thị phần bán lẻ trang sức với 200 cửa hàng Hệ thống phân phối che phủ 40 63 tỉnh thành Cùng với mở rộng dịch vụ bán lẻ công ty đảm nhiệm, PNJ chuẩn hóa dịch vụ thơng qua đề mục diện, sản phẩm, tổ chức, quy chế nhân viên dịch vụ hậu Điều giúp PNJ có khả tốt việc đảm bảo kiểm soát chất lượng sản phẩm đối thủ cạnh tranh Mở Rộng Phân Khúc Khách Hàng thông qua Khoảng Giá Lớn Các Sản Phẩm Đa Dạng Bằng cách phát triển thương hiệu khác nhau: CAO Fine, Silver, Gold, Jemma PNJ có xu hướng mở rộng danh sách khách hàng truyền thống có sẵn với hình ảnh Châu Á tới khách hàng đại Phụ thuộc vào độ tinh xảo, vật liệu, đá q, sản phẩm PNJ có chi phí từ VND 100,000 đến 100 triệu PNJ tập trung vào mảng trung cao cấp Nhìn chung, Phú Nhuận sử dụng chiến lược khác biệt để sử hữu nhiều thị phần Định Giá Kết đưa khuyến nghị lấy dựa mơ hình DCF (FCFE) mơ hình hợp lí, sát với thực tế dựa quan điểm (chi tiết Phụ lục) Chi Phí Vốn Bình Qn Gia Quyền Chí phí vốn tính theo phương pháp bình quân gia quyền với tỉ lệ vốn lấy theo tỉ lệ vốn Chi phí vốn chủ sở hữu lấy theo mơ hình CAPM với Beta có từ chạy mơ hình hồi quy lợi suất PNJ lợi suất thị trường Lợi suất phi rủi ro lợi suất trái phiếu phủ kì hạn 10 năm lấy vào ngày 30/9/2016 Lợi suất thị trường đại diện VNINDEX 15 năm Giai Đoạn Phát Triển CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Tính Chi Phí Vốn Ke Kd We Wd 8.08% 6.43% 46.86% 53.14% Tax 22% WACC 6.453% So Sánh Kết Quả Các Phương Pháp Định Giá Giá trị lấy ngày 31/10/2016 Giá theo DCF ( FCFE) 69,000.000 Lợi suất 101,317.079 46.84% Giá theo FCFE (23,526.645) -134.10% Giá theo FCFF 26,418.546 -61.71% Giá theo DDM Giá theo PE so sánh Giá theo PE khứ 43,687.778 -36.68% 43,898.704 -36.38% 73,703.018 6.82% Các Công Ty Cùng Ngành Hàng Cá Nhân (L4) Được Chọn Cơng ty Vốn hóa thị trường P/E Công ty Cổ phần Sản Xuất Kinh Doanh Xuất Nhập Khẩu Bình Thạnh Cơng ty Cổ phần Sản xuất Thương mại May Sài Gòn Cơng ty Cổ phần Bột giặt Lix Công ty Cổ phần Bột giặt Net Cơng ty Cổ phần Tập đồn Thiên Long Cơng ty Cổ phần Đầu tư Thương mại TNG 7.39 757.00 5.33 440.81 9.22 1,879.20 9.20 851.14 17.06 3,980.69 5.42 493.42 12.34 Phương Pháp PE Quá Khứ 2012 P/E PNJ 8.98 2013 13.50 2014 2015 Trung bình 12.44 8.06 10.74 PNJ xác định có giai đoạn phát triển Tăng trưởng nhanh từ năm 2015-2020 có chiến lược phát triển 10 năm với mở rộng chuỗi bán lẻ Sau thời gian này, công ty dự đoán với mức tăng trưởng 3% năm với tốc độ lạm phát dự kiến phủ Chi phí vốn chủ sở hữu mức 10%/ năm Chiết Khấu FCFE FCFF Phương pháp DCF (FCFE) thực cách tính tốc độ tăng trưởng doanh thu dựa tốc độ tăng trưởng hàng mức 7.6% Sau đó, dự báo tỉ trọng thành phần báo cáo thu nhập dựa giá trị năm khứ Đặc biệt, trình tính tốn, điều chỉnh cho khoản bị thay đổi thông tư 22 năm 2015 thay đổi sách kế tốn để số liệu thống nhất, loại trừ khoản trích lập đột biến khơng có khả xuất tương lai khoản lỗ từ DAL DAB Sau tính tốn báo cáo thu nhập dự kiến cho năm tới, tính vòng quay cần thiết để đo lường vốn lưu động năm dự báo chi phí đầu tư cố định Cuối cùng, tính dòng tiền FCFE chiết khấu theo WACC tính tốn Phương pháp FCFF FCFE theo Damodaran tính tốn tốc độ tăng trưởng EBT EBIT qua trung bình tỉ lệ ROE ROC khứ nhân với tỉ lệ tái đầu tư Do cơng ty q trình tái cấu khiến cho liệu khứ không phản ánh xu hướng tương lai Việc tính tốc độ tăng trưởng lợi nhuận trực tiếp mà bỏ qua khoản mục chi tiết báo cáo thu nhập khơng hợp lí Kết phương pháp FCFF FCFE phản ánh bất ổn dòng tiền doanh nghiệp Chiết Khấu Dòng Cổ Tức DDM Tỉ lệ trả cổ tức PNJ mức trung bình xấp xỉ 60% biến động mạnh năm gần đây, điều khiến cho phương pháp chiết khấu dòng cổ tức khơng thực đáng tin cậy Mặc dù vậy, vốn chủ sở hữu PNJ không thay đổi lớn năm giữ mức xấp xỉ 1,336 tỉ VND Qua tính tốn ROE q khứ, áp dụng cơng thức tốc độ tăng trưởng cổ tức ROEtb nhân (1 – b) tính tốc độ tăng trưởng hàng năm trung bình khoảng 8.19% Giá trị kết thúc tính dựa giả thuyết đặt lập luận giai đoạn Định Giá theo Phương Pháp Tương Đối Phương pháp PE so sánh Trong việc lựa chọn công ty ngành để so sánh PE, PNJ cơng ty trang sức sàn chứng khốn nên người lập báo cáo sử dụng thang đo Industry Classification Benchmark Dow Jones FTSE điều chỉnh cho thị trường Việt Nam Stoxplus Các công ty chọn có ROE mức 20-30%, giá trị vốn hóa lớn 500 tỷ VND Do vậy, kết cho mang giá trị tham khảo cơng ty khơng tính chất ngành hẹp với PNJ Phương pháp PE khứ Bằng việc tính trung bình giá trị khứ PE nhân với giá trị EPS forward 2017 để giá Người lập báo cáo tính tốn PE dựa liệu khứ, điều chỉnh qua đợt phát hành cổ phiếu với lỗ bất thường Kết cho giá trị PE tương đối có sở kết định giá hợp lí CƠNG TY VÀNG BẠC ĐÁ Q PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Dự Báo Số Lượng Cửa Hàng PNJ đến 2020 280 263 243 225 208 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F Doanh Thu PNJ Hợp Nhất 2015 99.5% 2014 21.4% 2013 14.7% 78.2% 0.4% 84.7% 2012 4.7% 0.6% 95.0% 2011 3.6% 0% 0.5% 0.3% 68.4% 20% 40% Gas and Petrol 28.0% 60% 80% 100% Gold and jewelry Others Tăng Trưởng Lợi Nhuận Doanh Thu 75% 50% 20000 17315 15000 25% 0% -25% 6402 7592 7230 7708 -50% 10000 5000 -75% -100% 662 574 632 810 2011 2012 2013 2014 2015 Revenue Gross profit Growth in gross profit Growth in revenue 1,170 Phân Tích Tài Chính Doanh Thu Thuần Tăng Trưởng Không Ổn Định PNJ Quá Trình Tái Cấu Trúc Trong giai đoạn 2011 – 2015, PNJ thoái vốn khỏi số lĩnh vực phụ buôn bán thủy hải sản, BĐS, xăng dầu, … để tập trung vào hoạt động kinh doanh vàng bạc cốt lõi Năm 2015, doanh thu PNJ đạt 7.708 tỷ đồng giảm 16,2% so với kỳ khơng doanh thu kinh doanh xăng dầu hợp từ CTCP Nhiên liệu Sài Gòn SFC (đã thoái vốn 2014) Tuy nhiên, loại bỏ doanh thu xăng dầu khỏi doanh thu năm 2014 doanh thu hoạt động kinh doanh PNJ năm qua tăng 6,61% Lợi Nhuận Gộp Tăng Biên Lợi Nhuận Gộp Mảng Vàng Trang Sức Cao Hơn Mảng Vàng Miếng Sau Nghị định 24 Chính phủ quản lý thị trường vàng ban hành vào năm 2012, PNJ tập trung vào sản xuất kinh doanh mặt hàng vàng trang sức thay kinh doanh vàng miếng Mặc dù chiếm 20,43% doanh thu năm 2011 sau năm, tỷ trọng doanh thu mảng trang sức vàng lên đến 77,7% Hiện nay, biên lợi nhuận gộp mảng vàng miếng thấp (~0,78%) so với mảng vàng trang sức (~17,26%) PNJ tiếp tục định hướng tập trung vào dòng sản phẩm trung cao cấp, gia tăng hàm lượng đá quý sản phẩm, từ đó, người lập báo cáo kỳ vọng biên lợi nhuận gộp mảng trang sức vàng PNJ cải thiện năm Doanh Thu Tăng Trưởng dựa Nền Tảng Hệ Thống Bán Lẻ Hoạt động kinh doanh trang sức PNJ thực thông qua kênh phân phối gồm bán lẻ, bán sỉ xuất Trong đó, mảng bán lẻ qua hệ thống cửa hàng đóng vai trò quan trọng chiếm 55,1% tổng doanh thu trang sức năm 2015 Kênh bán lẻ kênh phân phối đem lại biên lợi nhuận cao cho PNJ (khoảng 27%), mảng bán sỉ (3-5%), xuất (10-12%) Việc tiếp tục đẩy mạnh mảng bán lẻ với biên lợi nhuận cao giúp PNJ trì tốc độ tăng trưởng tương lai Đối với mặt hàng quan trọng PNJ, doanh thu trang sức vàng qua kênh bán lẻ năm 2015 tăng trưởng 45,3% So với năm 2014, thị phần PNJ tăng 4% lên 25% tính thị trường doanh nghiệp bán lẻ trang sức có tổ chức Tuy nhiên, thị phần PNJ tồn thị trường trang sức khiêm tốn, với chiến lược đầu tư mạnh vào thương hiệu tăng diện cửa hàng dư địa thị phần cho PNJ tăng trưởng Hoạt động bán sỉ vàng trang sức cho thị trường truyền thống đóng gớp 8% cấu lợi nhuận gộp PNJ với biên lợi nhuận thấp vào khoảng 3% trì ổn định năm gần Trong tương lai, PNJ tiếp tục trì mảng bán sỉ nhằm giữ mối quan hệ với cửa hàng bán lẻ cập nhật thông tin nhanh chóng từ thị trường Các Khoản Đầu Tư Ngồi Ngành Kém Hiệu Quả Ảnh Hưởng Đáng Kể đến KQKD chung PNJ Việc trích lập dự phòng 300,3 tỷ đồng cho khoản đầu tư Ngân hàng TMCP Đông Á với khoản lỗ 39,2 tỷ đồng từ việc thối vốn khỏi CTCP Địa ốc Sài Gòn M&C khiến chi phí tài PNJ tăng đến 4,8 lần năm 2015 LNST PNJ đạt 152 tỷ đồng năm 2015 giảm 40,63% so với năm 2014 Tuy nhiên, khơng CƠNG TY VÀNG BẠC ĐÁ Q PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Doanh Thu Thuần theo Mặt Hàng 117 12 97 11 119 11 75 19 35 108 104 26 37 398 409 2011 2012 1034 720 535 2013 2014 2015 Gold jewelry Gold bar Silver jewelry Others Doanh Thu Cận Biên theo Mặt Hàng 100% 80% Tăng Trưởng dựa vào Nền Tảng Mở Rộng Kênh Phân Phối buộc PNJ phải Lưu Giữ Hàng Tồn Kho Thành Phẩm Lớn Tỷ lệ hàng tồn kho cấu TSNH PNJ tăng dần từ mức 60% giai đoạn 2011 đến 94% vào cuối năm 2015, số ngày nắm giữ hàng tồn kho tăng mạnh từ 40 lên 80 ngày Điều khiến cho dòng tiền từ hoạt đơng kinh doanh PNJ năm 2013-2014 âm Năm 2015 nhờ tăng trưởng đến từ hoạt động kinh doanh cốt lõi mà PNJ có dòng tiền dương 76 tỷ từ HĐKD Tỷ lệ HTK lớn làm cho tỷ suất toán nhanh PNJ mức thấp tỷ suất tốn hành ln trì Tuy nhiên hàng tồn kho PNJ phần lớn vàng nguyên liệu sản phẩm nữ trang có tính khoản cao lên điều không lo ngại 60% 40% 20% 0% 2011 2012 2013 Gold jewelry 2014 2015 Gold bar Silver jewelry Cấu Trúc Doanh Thu Mảng Vàng 98 95 86 117 76 1901 2006 2481 1519 1550 1609 2011 2012 2013 Retail 2651 2729 Wholesale 2230 2014 Export tính khoản trích lập dự phòng, LNST từ hoạt động kinh doanh PNJ đạt khoảng 388 tỷ đồng, tăng 51,56% so với năm 2014 Trong quý 1/2016 vừa qua, PNJ trích lập 84,69 tỷ đồng, hồn thành trích lập 100% cho khoản đầu tư vào Ngân hàng TMCP Đông Á Điều đảm bảo cho phát triển ổn định PNJ trường hợp DAB phục hồi Hiện nay, PNJ khoản đầu tư ngồi ngành CTCP Địa ốc Đơng Á (DAL) với giá trị sổ sách khoảng 82 tỷ đồng Ban lãnh đạo Công ty chia sẻ chắn việc tiến hành thoái vốn khỏi DAL năm lợi nhuận thối vốn khơng đáng kể Với việc thoái vốn khỏi DAL, PNJ hoàn thành việc loại bỏ khoản đầu tư ngành (trước mảng xăng dầu) tập trung vào hoạt động kinh doanh cốt lõi theo định hướng kinh doanh 2012-2022 Trong bối cảnh ngân hàng khơng cấp tín dụng dài hạn để kinh doanh vàng, PNJ gần sử dụng hoàn toàn Nợ ngắn hạn để tài trợ cho vốn lưu động Tỷ lệ nợ ngắn hạn chiếm từ 87-95% tổng nợ cơng ty ngày có xu hướng tăng Lãi suất vay ngắn hạn PNJ vào khoảng 5,0-7,5% Năm 2016, PNJ chuyển nhượng thành công dự án Thủ Khoa Huân, công ty thu khoản lợi nhuận tài 42,2 tỷ, đồng thời bổ sung 165 tỷ đồng vốn lưu động, giúp PNJ chủ động hoạt động tài 3240 2015 Rủi Ro Đầu Tư Rủi Ro Kinh Doanh Vận Hành [B1] Rủi Ro Nhân Lực ( Xác suất lớn, tác động lớn) Tính chất đặc thù ngành trang sức khác biệt với ngành khác Nhân viên yêu cầu làm việc với trực lực cao milligram vật liệu giá trị Hơn nữa, nhu cầu nhân lực thiết yếu với PNJ mở rộng kênh bán lẻ Thêm vào đó, dịch chuyển nguồn nhân lực hay chép thiết kế từ đối thủ PNJ DOJI SJC lí PNJ nhà thiết kế chủ lực kết tác động tiêu cực đến chất lực trang sức danh tiến cơng ty Cách giảm nhẹ:PNJ xây dựng chế độ lương thưởng hấp dẫn, chăm lo đời sống tinh thần tập trung vào văn hóa doanh nghiệp [B2] Sự An Tồn Hàng Hóa Cửa Hàng Phân Phối (Xác suất thập, tác động lớn) Trong năm 2015, PNJ cơng ty kim hồn có hệ thống phân phối dẫn đầu với 200 cửa hàng Với tính chất hàng hóa có giá trị CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) cao Sẽ khó khăn cho PNJ để đảm bảo an toàn cho sản phẩm khỏi cắp đến từ yếu tố Cách giảm nhẹ: PNJ cần trang bị cho cửa hàng hệ thống an ninh bảo hiểm cho tài sản họ [B3] Sự Tập Trung Bán Lẻ từ Đối Thủ Sự Tăng Cường Hiện Diện Doanh Nghiệp Nước Ngoài ( Xác suất cao, tác động trung bình) Thị trường kim hồn tương đối phân mảnh với 10,000 hàng bán lẻ chiếm tới 80% thị phần Điều nêu lên hấp dẫn thị trường thu hút nhà đầu tư nội ngoại Cách giảm nhẹ: Tập trung xây dựng thương hiệu danh tiếng PNJ thực chiến lược quản trị sản phẩm tích hợp Hệ Thống Phân Phối PNJ Rủi Ro Pháp Lí [R1] Các Chính Sách Chặt Chẽ Chính Phủ ( Xác suất thấp, tác động lớn) Nền kinh tế luôn tồn rủi ro tiềm ẩn, đặc biệt thị trường nhạy cảm thị trường vàng Có xác suất thay đổi sách kinh tế phủ gây nên tác động tiêu cực tích cực lên kết kinh doanh Cách giảm nhẹ: Trích lập dự phòng cho biến động giá vàng Ma Trận Rủi Ro Sự Độc Lập Hội Đồng Quản Trị Thành Viên Hội Đồng Quản Trị Cao Thị Ngọc Dung Nguyên Vũ Phan Nguyễn Thị Cúc Lưu Hữu Hạnh Phạm Thị Mỹ Hạnh Tính Độc lập Không Không Không Không Không Các Rủi Ro Khác [O1] Sự Thiếu Độc Lập Hội Đồng Quản Trị ( Xác suất thấp, tác động trung bình) Sự thiếu độc lập hội đồng quản trị dẫn đến thiên vị việc định điều hành Chỉ với thành viên độc lập, cổ đông công ty đảm bảo việc hội đồng cổ đồng định hoàn toàn dựa lợi ích tồn thành viên góp vốn Cách giảm nhẹ: PNJ nên tách biệt vị trí quản lí chiến lược khỏi hội đồng cổ đơng Mơ Hình Monte Carlo Giá 36,796 56,321 75,846 95,371 Rủi Ro Thị Trường [M1] Biến Động Giá Đầu Vào ( Xác suất trung bình, tác động thấp) Mảng kinh doanh PNJ sản xuất trang sức vàng bạc Do đó, giá nguyên liệu đầu vào biến động, chiến lược giá nguồn cung khơng ổn định Cách giảm nhẹ: Trích lập dự phòng biến động giá [M2] Rủi Ro Tỉ Giá ( Xác suất cao, tác động thấp) Đa số nguồn cung vàng PNJ nội địa Song, giá vàng phụ thuộc lớn vào giá vàng toàn cầu liên quan chặt chẽ đến tỉ giá trao đổi Hơn thé nữa, PNJ bị tác động tỉ giá nhập máy móc đá quý từ nước Cách giảm nhẹ: Sử dụng swap tỉ giá [M3]Rủi Ro Lãi Suất ( Xác suất thấp, tác động trung bình) PNJ sử dụng chủ yếu khoản cho nợ ngắn hạn để tài trợ cho hàng tồn kho khiến cho công ty trở nên nhạy cảm lãi suất Sự thay đổi lớn lãi suất ảnh hưởng tới khả trả lãi công ty Điều dẫn tới giảm thiểu cấu trúc chí có ảnh hưởng đến chiến lược đầu tư Cách giảm nhẹ: Sử dụng swap lãi suất 118,15 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) PHỤ LỤC QUÁ TRÌNH THỰC HIỆN CHIẾN LƯỢC 10 NĂM 2012-2022 2012 Năng lực thiết kế ngang tầm quốc tế Quy mô công nghệ sản xuất hàng đầu Châu Á Mở lớp đào tạo cho cán công nhân viên 18/10/2012, khánh thành Xí nghiệp nữ trang PNJ sau 18 tháng thi cơng Vốn đầu tư 120 tỷ đồng, có cơng suất sản xuất đạt triệu sản phẩm/năm, đánh giá xí nghiệp chế tác nữ trang lớn khu vực Châu Á Triển khai xây dựng hệ thống ERP phân hệ sản xuất, giúp việc quản lý dễ dàng Hệ thống quản lý tiên tiến phù hợp Đội ngũ nhân viên nhiệt huyết Xây dựng lại bảng mô tả công việc cho vị trí cấu tổ chức mới, tiến tới quản trị đánh giá kết thành tích (KPIs) cho chức danh công việc Mở lớp đào tạo cho cán công nhân viên 2013 2014 2015 Tạo tạo cơng đoạn phụ cho nhân viên (BCTN 2013) Đến PNJ sản xuất thành công sản phẩm trang sức theo công nghệ Ý, trang sức kim cương tung hàng loạt sưu tập lớn hàng trăm mẫu trang sức Nhiều Bộ sưu tập lớn tung thị trường với hàng trăm mẫu thiết kế kỷ lục Guiness xác lập Đầu tư cải tiến công nghệ: Quy trình sản xuất dây máy; bổ sung cơng nghệ xi hàng giả kim Thành lập phòng quản trị hiệu Mơ hình quản trị mới, tăng hiệu quả, giảm chi phí hao hụt 4.7 tỷ Hình ảnh nhận diện, khơng gian bán hàng nâng cấp Cơ cấu quản lý theo chuẩn thực hành tốt công ty bán lẻ nữ trang hàng đầu giới, tách bạch chức nhiệm vụ số phận, từ tăng cường hiệu phối hợp quản lý Đồng thời bổ sung đội ngũ quản lý cao cấp nhằm gia tăng lực quản lý bán lẻ tồn hệ thống Trong năm cơng ty nhập thêm số máy móc với quy trình sản xuất nhằm sản xuất nhiều dòng sản phẩm cơng nghệ Ý; Đồng thời quy trình sản xuất liên tục rà soát nhằm cải tiến để rút ngắn thời gian chế tác Tăng suất - Ứng dụng cơng nghệ thơng tin làm đòn bẩy để phát triển công tác điều hành, quản trị Công ty thông qua việc đẩy nhanh tiến độ dự án: Business Intelligence (BI), Quản lý trình thiết kế - tạo mẫu, cơng cụ dụng cụ… c Hồn thiện vận hành hiệu phần mềm SB Bán hàng qua mạng ứng dụng “Quy chuẩn PNJ” nghiên cứu xây dựng dựa mơ hình cửa hàng đại nước tiên tiến giới Anh, Mỹ, Ý, Hongkong… Chế độ đãi ngộ đột phá Kiện tồn hệ thống KPI đến cấp cá nhân 10 CƠNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) - Lĩnh vực sản xuất hàng trang sức từ vàng, bạc, đá quý có nhiều rào cản doanh nghiệp muốn tham gia ngành Các rào cản gồm rào cản cơng nghệ, vốn, thương hiệu hệ thống phân phối:  Rào cản vốn: đòi hỏi DN cần có lượng vốn lớn, có khả trì DH trc thay đổi thất thường giá vàng để từ thích nghi vs thị trường  Rào cản kỹ thuật: yêu cầu trình độ thợ kim hoàn việc chế tác đồ trang sức vàng bạc, đá quý, tính thẩm mỹ thời trang, mẫu thiết kế độc đáo, máy mọc kỹ thuật liên quan đến vđề kiểm định chất lg vàng, tuổi vàng Với tảng vững đội ngũ thợ kim hoàn lành nghề, có thâm niên, PNJ hồn tồn đứng vững trước đối thủ cạnh tranh nguồn nhân lực rào cản gia nhập lớn ngành trang sức - Lĩnh vực kinh doanh đồ trang sức từ vàng, bạc, đá quý: Hoạt động kinh doanh xuất nhập đồ trang sức từ vàng, bạc, đá q xem hoạt động hàng hóa thơng thường, khơng có hạn chế hay xin giấy phép xuất nhập giống hoạt động xuất nhập vàng vật chất Với tốc độ tăng trưởng nhanh ngành trang sức năm gần đây, thị trường Việt Nam thu hút nhiều DN nc vào kinh doanh Các sản phẩm nữ trang Indonesia theo công nghệ Ý với mẫu mã sắc sảo giá thành phải thị trg VN ưa chuộng Một lo ngại khác loại nữ trang thâm nhập thị trg VN dễ dàng có hậu thuẫn hệ thống phân phối mà đại gia Thái Lan vừa thâu tóm Big C, Metro Sức Mạnh Khách Hàng: Sản phẩm PNJ phục vụ cho tất đối tượng khách hàng, khách hàng có nhiều lựa chọn đòi hỏi sản phẩm tốt, kiểu dáng, mẫu mã đẹp Có đối tượng khách hàng chủ yếu sau: - Khách hàng tổ chức/ doanh nghiệp kinh doanh vàng bạc: Theo PNJ thực hình thức bán buôn thông qua đơn hàng vs số lượng lớn, kèm khuyến - Khách hàng cá nhân mua hàng với mục đích sử dụng làm đồ trang sức, đầu tư, tích lũy: Kiểu khách hàng thường mua rải rác, lượng mua không lớn yêu cầu sản phẩm lại khắt khe đặc biệt mặt hàng trang sức Mặt hàng trang sức hàng hóa thiết yếu phục vụ đời sống, có biến động theo phát triển kinh tế Tại Việt Nam, nhu cầu làm đẹp ngày tăng thu nhập người dân đc cải thiện Với dân số đông, trẻ, xu hướng tiêu dung tăng nhanh nhu cầu cho ngành trang sức Việt Nam lớn tương lai Các Đối Thủ Cạnh Tranh Trong Ngành: Hiện nay, 80% thị phần ngành kinh doanh VBĐQ Việt Nam thuộc sở sản xuất quy mô nhỏ theo hướng gia đình Thị phần lại 20% nhà bán lẻ trang sức theo chuỗi PNJ, DOJI, SJC, Bảo Tín Minh Châu, Xét quy mô sản xuất, thị phần tiềm lực nội tại, PNJ có ba đối thủ Cơng ty TNHH MTV Vàng bạc Đá quý Sài Gòn (SJC), Tập đồn Vàng bạc Đá q Doji (Doji) Cơng ty TNHH Vàng bạc Đá quý Bảo Tín Minh Châu (BTMC) 15 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016)  Người lập báo cáo cho SJC đối thủ lớn PNJ phải tập trung nguồn lực để sản xuất vàng miếng theo đơn đạt hàng NHNN  BTMC nắm giữ thị phần lớn Hà Nội Trang sức BTMC mang phong cách hoài cổ, truyền thống kết hợp với tâm lý ngại thay đổi người tiêu dùng miền Bắc nên BTMC giữ thị phần lớn khu vực Hà Nội Tuy nhiên, xét lực sản xuất, nguồn nhân lực, chất lượng thiết kế… BTMC chưa thể theo kịp PNJ  Tại khu vực lại, PNJ nắm giữ thị phần lớn So sánh với đối thủ cạnh tranh, PNJ có lợi hẳn độ bao phủ thị trường PNJ có tới 204 cửa hàng, gần gấp lần tổng số lượng hàng Doji SJC Các sản phẩm vàng trang sức PNJ kiểm định chặt chẽ so với cửa hàng truyền thống Công ty cam kết mua lại với giá lên đến ~70% giá mua Với sản phẩm kim cương, tỷ lệ lên đến ~95% Khi Thơng tư 22 có hiệu lực, chất lượng vàng trang sức kiểm soát chặt chẽ thời cho doanh nghiệp vàng bạc đá quý lớn đưa sản phẩm rộng rãi thị trường Trong đó, PNJ đơn vị hưởng lợi Việt Nam nhờ thị phần quy mô sản xuất vượt trội so với đối thủ 16 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) ĐỊNH GIÁ Công ty Cổ phần Vàng Bạc Đá Quý Phú Nhuận Giá trị lấy ngày 31/10/2016 Giá theo DCF ( FCFE) Giá theo FCFE Giá theo FCFF Giá theo DDM Giá theo PE so sánh Giá theo PE khứ 69,000.000 101,317.079 (23,526.645) 26,418.546 43,687.778 43,898.704 73,703.018 VND VND VND VND VND VND VND Lợi suất 46.84% -134.10% -61.71% -36.68% -36.38% 6.82% Phương pháp FCFE FCFF INCOME STATEMENT Tỷ VNĐ Doanh số Các khoản giảm trừ Doanh số Giá vốn hàng bán Lãi gộp Thu nhập tài Chi phí tài Trong đó: Chi phí lãi vay Lãi/(lỗ) từ cơng ty liên doanh (từ năm 2015) Chi phí bán hàng Chi phí quản lý doanh nghiệp Lãi/lỗ từ hoạt động kinh doanh Thu nhập khác Chi phí khác Thu nhập khác, ròng Lãi/lỗ từ công ty liên doanh 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F 6777.87 8973.97 9297.81 7741.45 8294.185 8924.5426 9602.81 10332.6 10849.3 -61.03 -59.78 -98.59 -33.09 0 0 6716.84 8914.18 9199.22 7708.35 8294.185 8924.5426 9602.81 10332.6 10849.3 -6118.34 -8244.5 -8310 -6538 -7034.88 -7569.528 -8144.8 -8763.8 -9202 598.51 669.69 889.24 1170.37 1259.307 1355.0147 1458 1568.8 1647.24 120.57 23.8 18.74 1.33 1.33 1.33 1.33 1.33 1.33 -91.41 -84.97 -90.25 -430.8 -51 0 0 -101.5 -83.53 -79.68 -81.05 -82.29 -82.29 -82.29 -82.29 -82.29 0 0 0 0 -267.97 -262.5 -354.95 -423.93 -456.149 -490.816 -528.12 -568.25 -611.44 -89.63 -113.37 -129.62 -117.55 -115.46 -115.46 -115.46 -115.46 -115.46 270.07 232.64 333.15 199.41 555.7387 667.77874 733.458 804.129 839.381 49.78 3.18 2.67 1.63 2.925 2.925 2.925 2.925 2.925 -20.04 -2.24 -1.59 -4.24 -3.24 -3.24 -3.24 -3.24 -3.24 29.73 0.94 1.08 -2.61 -0.315 -0.315 -0.315 -0.315 -0.315 10.29 -0.58 0.8 0.52 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 17 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Lãi/lỗ ròng trước thuế Thuế thu nhập doanh nghiệp – thời Thuế thu nhập doanh nghiệp – hoãn lại Chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp Lãi/lỗ sau thuế Lợi ích cổ đơng thiểu số Lợi nhuận Cổ đông Công ty mẹ Lợi nhuận Cổ đơng Cơng ty mẹ ( Loại bỏ trích lập) Lãi cổ phiếu (nghìn VND) Tốc độ tăng trưởng 310.09 -55.25 -0.44 -55.69 254.41 254.41 233.01 -64.19 0.22 -63.97 169.04 5.87 163.17 335.03 -79.46 0.29 -79.16 255.87 13.38 242.5 197.32 -46.6 1.58 -45.02 152.3 152.3 254.41 8,980 163.17 13,500 242.5 12,440 417.5 5,614.0 556.0837 131.6076 133.1876 422.8961 422.8961 668.12374 158.12398 158.12398 509.99976 509.99976 733.803 173.668 173.668 560.135 560.135 804.474 190.394 190.394 614.08 614.08 839.726 198.737 198.737 640.989 640.989 422.8961 509.99976 560.135 614.08 640.989 5,686.6 6,857.8 7,532.0 8,257.4 8,619.2 0.012925 0.2059695 0.0983 0.09631 0.04382 CÁC CHỈ TIÊU DỰ BÁO 2011 Chi phí mua hàng kỳ Vòng quay hàng tồn kho Vòng qua khoản phải thu Vòng quay khoản phải trả Vòng quay tài sản cố định COGS/Doanh thu 2012 6,296.12 4.76874 243.408 18.42 15.7769 0.9109 2013 7,948.29 5.95922 262.568 70.49 19.1752 0.92487 2014 7,959.90 5.17229 192.412 38.60 19.3601 0.90334 2015 Median 5,840.19 3.434504 4.9705139 212.6735 228.04067 23.83 31.218702 16.42573 17.80048 0.84817 0.8481698 Chi phí bán hàng/doanh thu Thuế Số lượng hàng g cửa hàng Tỉ lệ khấu hao/ TSCD Người mua trả tiền trước/Doanh thu Chi phí trả trước/Mua hàng kỳ 0.0399 0.17817 145 0.09848 0.03554 0.00026 0.00474 0.02945 0.27548 148 0.02069 0.05122 0.00095 0.0025 0.03858 0.23717 156 0.05405 0.06526 0.00115 0.00362 0.054996 0.236165 190 0.217949 0.064886 0.002613 0.007447 0.03924 0.2366687 0.0762695 0.0580517 0.0010507 0.0041807 VỐN LƯU ĐỘNG (DỰ BÁO) 18 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Các khoản phải thu Hàng tồn kho Chi phí trả trước Khoản phải trả Người mua trả tiền trước Thay đổi vốn lưu động 2011 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F 62.42 51.37 75.83 62.90 37.35 36.371515 39.1358 42.1101 45.3104 47.576 968.92 791.14 1,087.34 1,437.42 2,135.22 1,415.32 1,522.89 1,638.63 1,763.16 1,851.32 29.84 19.91 28.83 43.49 53.02 26.40 32.10 34.53 37.16 38.84 341.80 112.75 206.20 245.03 273.93 202.28 245.91 264.60 284.71 297.58 10.27 1.74 8.48 10.58 20.14 8.71 9.38 10.09 10.86 11.40 38.82 229.39 310.88 643.32 -664.42 71.73 101.75 109.48 78.69 KHẤU HAO ( DỰ BÁO) 2011 Chi phí Khấu hao 2012 15.13 2013 23.81 2014 31.01 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F 30.45 27.05 29.11 31.32 33.70 35.38 TỶ LỆ TÁI ĐẦU TƯ Chi tiêu vốn Khấu hao Vốn lưu động Tăng/giảm khoản phải thu Tăng/giảm hàng tồn kho Tăng/giảm chi phí trả trước Tăng/giảm khoản phải trả Tăng/giảm người mua trả tiền trước Thay đổi vốn lưu động Trả nợ 2012 70.21 15.13 2013 56.56 23.81 2014 34.53 31.01 2015 TB 70.36 63.39 30.45 -11.05 -114.58 -9.93 -229.05 -8.53 102.02 24.46 315.53 8.92 93.45 6.74 248.72 -12.93 130.77 14.66 38.83 2.10 91.57 -25.55 463.20 9.53 28.90 9.56 408.72 156.43 -114.96 24.73 7.17 15.95 19 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Thu nhập trước thuế Thu nhập từ tiền mặt CKTT Thu nhập trước thuế phi tiền mặt Thu nhâp sau thuế phi tiền mặt( T=22%) Tỷ lệ tái đầu tư vốn cổ phần Tỷ lệ tái đầu tư vốn toàn 310.09 233.01 335.03 197.32 120.57 23.8 18.74 1.33 189.52 209.21 316.29 195.99 147.8256 163.184 246.706 152.872 2.12 0.12 1.02 0.68 0.49 -0.01 2.98 1.39 1.65 0.40 Thu nhập sau thuế phi tiền mặt BV vốn cổ phần Tiền mặt CKTT ROE phi tiền mặt 147.8256 163.184 246.706 152.872 719.98 755.97 755.97 982.75 34.08 53.92 37.71 37.95 0.157984388 0.14453 0.27646 0.11694 0.151259 ROC Tổng vốn ROC 1898.57 2049.52 2024.79 0.059911196 0.05331 0.10322 2244.4 0.0512 0.056612 2018 2019 ROE PHI TIỀN MẶT TỶ LỆ TĂNG TRƯỞNG KÌ VỌNG G G G EBIT(1-Tax) 0.249902697 0.022640031 ĐỊNH GIÁ 2015 2016 2017 2020 20 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) FCFE (DCF) Net Income FCFE G EBIT(1-T) FCFF G EBIT(1-Tax) PV(DCF) PV FCFE PV FCFF SL cổ phiếu phát hành Giá theo DCF ( FCFE) Giá theo FCFE Giá theo FCFF Giá -302.93 1035.03 152.87 191.08 -99.69 -124.61 0.249902697 253.27 259.00 151.98 155.42 0.022640031 388.04 191.08 -124.61 410.37 191.08 -124.61 458.96 191.08 -124.61 518.35 191.08 -124.61 264.86 158.94 270.86 162.54 276.99 166.22 283.26 169.98 7,534.68 (1,749.61) 1,964.68 74,367,307.00 101,317.08 (23,526.65) 26,418.55 79,600 21 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức Tax EBT Income Cổ tức trả Tỉ lệ trả cổ tức (b=payout divident/Income) Tổng vốn chủ sở hữu ROE=income/ total owner's equities Tốc độ tăng trưởng BQ= ROE*(1-b) Năm ROE Tốc độ tăng trưởng Tỷ lệ chi trả cổ tức Lợi nhuận sau thuế EPS DPS Beta Ke FV 2017 Giá trị Số lượng Giá theo DDM Giá cố phiếu lưu hành 2012 190 254.41 154 0.60540073 1,242 0.20488186 0.08084623 TB 20.159% 8.195% 59.3459% 269 3,622.49 2149.8022 0.16062202 8.08% 22% 2013 209 163.17 150 0.91910278 1,318 0.12378055 0.0100135 2016 20.159% 8.195% 59.3459% 291 3,919.37 2325.98657 0.16062202 8.08% 2,152.0088 2014 316 242.5 94 0.38597938 1,297 0.18703915 0.1148459 2015 Trung Bình 196 417.5 269.395 242 159.875 0.579425 0.5934594 1,394 1336.3633 0.299423 0.2015881 0.12593 0.0819538 Giai đoạn nhanh 2017 2018 20.159% 20.159% 8.195% 8.195% 59.3459% 59.3459% 315 341 4,240.58 4,588.11 2516.60992 2722.856 0.16062202 0.160622 8.08% 8.08% 2154.21758 2156.429 Ổn định 2019 20.159% 8.195% 59.3459% 369 4,964.12 2946.0038 0.160622 8.08% 2158.642 2020 20.159% 8.195% 59.3459% 399 5,370.95 3187.44 0.160622 8.08% 2160.858 7.379% 3.000% 59.3459% 411 5,532.08 3283.063 0.160622 10.00% 28904.98 43,687.78 74,367,307 Cổ phiếu 43687.7781 VND 79,600 VND 22 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Phương pháp PE Phương pháp so sánh nhóm EPS FORWARD PNJ Lợi nhuận sau thuế 2015 152 Số cổ phiếu lưu hành 74,367,307 EPS 2015 (nghìn VND) 5,614.03 Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng 9.15% Lợi nhuận sau thuế 2017 dự báo 510.00 EPS forward 6,857.85 PE SO SÁNH Mã chứng khoán GIL GMC Lợi nhuận sau thuế Tốc độ tăng trưởng Tốc độ tăng trưởng bình quân Lợi nhuận sau thuế Tốc độ tăng trưởng Tốc độ tăng trưởng bình quân 2011 2012 2013 2014 2015 67,130 29,581 53,579 48,058 68,514 -55.93% 81.13% -10.30% 42.57% 51,770 49,298 56,907 65,643 20.37% -4.77% 15.43% 15.35% 14.36% 43,010 11.59% 23 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) LIX NET TLG TNG Lợi nhuận sau thuế Tốc độ tăng trưởng Tốc độ tăng trưởng bình quân Lợi nhuận sau thuế Tốc độ tăng trưởng Tốc độ tăng trưởng bình quân Lợi nhuận sau thuế Tốc độ tăng trưởng Tốc độ tăng trưởng bình quân Lợi nhuận sau thuế Tốc độ tăng trưởng Tốc độ tăng trưởng bình quân 64,727 59,786 68,757 80,768 181,378 -7.63% 15.01% 17.47% 124.57% 56,063 55,526 46,306 86,776 -25.48% -0.96% -16.60% 87.40% 100,153 116,562 147,397 187,857 20.96% 16.38% 26.45% 27.45% 21,881 14,057 53,158 71,300 -10.85% -35.76% 278.16% 34.13% 37.35% 75,237 11.09% 82,798 22.81% 24,544 66.42% 24 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Công ty Mã chứng khoán LNST 2015 Số CP lưu hành Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng 2016 LNST dự báo 2017 EPS forward Công ty Cổ phần Sản Xuất Kinh Doanh Xuất Nhập Khẩu Bình Thạnh GIL 68,514 13,889,918.00 14.36% 89,608.93 6,451.36 Công ty Cổ phần Sản xuất Thương mại May Sài Gòn GMC 65,643 15,521,426.00 11.59% 81,747.58 5,266.76 Cơng ty Cổ phần Bột giặt Lix LIX 181,378 32,400,000.00 37.35% 342,178.74 10,561.07 Công ty Cổ phần Bột giặt Net NET 86,776 22,398,374.00 11.09% 107,085.05 4,780.93 Công ty Cổ phần Tập đồn Thiên Long TLG 187,857 38,312,672.00 22.81% 283,340.71 7,395.48 Cơng ty Cổ phần Đầu tư Thương mại TNG TNG 71,300 34,264,978.00 66.42% 197,470.84 5,763.05 Mã chứng khoán EPS 2015 EPS forward Giá trị trường CP P/E 2015 P/E forward Vốn hóa thị trường GIL GMC LIX NET TLG 4,932.64 4,229.19 5,598.09 3,874.21 4,903.26 6,451.36 5,266.76 10,561.07 4,780.93 7,395.48 33423 28908 36943 25770 64659 6.78 6.84 6.60 6.65 13.19 5.18 5.49 3.50 5.39 8.74 757.00 440.81 1,879.20 851.14 3,980.69 Tỷ trọng P/E 2015 (vốn hóa) P/E forward (vốn hóa) 9.01% 5.25% 22.37% 10.13% 47.38% 0.61 0.36 1.48 0.67 6.25 0.466759947 0.29 0.78 0.55 4.14 25 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) TNG 2,080.84 5,763.05 17273 EPS 5,614.03 6,857.85 P/E 9.85 6.40 Giá cổ phiếu 55319.48638 43898.70381 8.30 3.00 Tổng 493.42 8402.26 5.87% 100.00% 0.49 9.85 0.18 6.40 Xác định giá cổ phiếu 2015 Forward Phương pháp sử dụng liệu khứ 2012 P/E EPS 2017 8.980 13.500 6,857.85 Giá trị định giá 73,703.02 2013 2014 12.440 2015 Trung bình 8.069 10.747 26 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Tính chi phí vốn WACC CHI PHÍ VỐN CHỦ SỞ HỮU Ke Kd We Wd Tax Rf+Beta(Rm-Rf) 8.08% 6.43% 46.86% 53.14% 22% WACC 6.453% LỢI SUẤT THỊ TRƯỜNG (VNINDEX) 15.84% Ngày 29/12/2000 31/12/2001 31/12/2002 31/12/2003 31/12/2004 30/12/2005 29/12/2006 28/12/2007 31/12/2008 31/12/2009 31/12/2010 30/12/2011 28/12/2012 31/12/2013 VNINDEX 206.8 235.4 183.3 166.9 239.3 307.5 751.8 927 315.6 494.8 484.7 351.6 413.7 504.6 Rm 13.83% -22.13% -8.95% 43.38% 28.50% 144.49% 23.30% -65.95% 56.78% -2.04% -27.46% 17.66% 21.97% 27 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) 31/12/2014 31/12/2015 545.6 579 8.13% 6.12% 15.84% Trung bình ( Rm) RISK-FREE RATE 0.066 Lãi suất trái phiếu phủ kì hạn 10 năm lấy ngày 30-9-2016 Rf 0.066 CHI PHÍ LÃI VAY 6.43% Nợ vay ngắn hạn Nợ vay dài hạn Chi phí lãi vay Tổng nợ chịu lãi Lãi vay 2011 604.36 797.61 -104.00 1,401.97 -0.074181331 2012 1,008.23 170.78 -101.50 1,179.01 -0.086089177 2013 1,163.97 135.20 -83.53 1,299.17 -0.06429 2014 1,131.69 137.58 -79.68 1,269.27 -0.06278 2015 Mean 1,189.26 79.23 -81.05 1,268.49 -0.06389 -0.0643 BETA SUMMARY OUTPUT Regression Statistics Multiple R R Square Adjusted R Square Standard Error Observations 0.27848 0.07755 0.07677 0.01057 1179 28 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) ANOVA df Regression Residual Total Intercept X Variable 1 1177 1178 SS 0.01105 0.13141 0.14245 MS 0.01105 0.00011 F 98.9539 Significance F 1.9E-22 Coefficients 0.00043 0.16062 Standard Error 0.00031 0.01615 t Stat 1.38443 9.94756 P-value 0.16649 1.9E-22 Lower 95% -0.0002 0.12894 Upper 95% 0.00103 0.1923 Lower 95.0% -0.0002 0.12894 Upper 95.0% 0.00103 0.1923 Tương quan lợi suất thị trường PNJ 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% -8.00% -6.00% -4.00% 0.00% -2.00% 0.00% -2.00% 2.00% 4.00% 6.00% -4.00% -6.00% -8.00% 29 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) ... 16 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) ĐỊNH GIÁ Công ty Cổ phần Vàng Bạc Đá Quý Phú Nhuận Giá trị lấy ngày 31/10/2016 Giá theo DCF ( FCFE) Giá theo FCFE Giá theo FCFF Giá. .. thị phần tiềm lực nội tại, PNJ có ba đối thủ Cơng ty TNHH MTV Vàng bạc Đá quý Sài Gòn (SJC), Tập đồn Vàng bạc Đá q Doji (Doji) Cơng ty TNHH Vàng bạc Đá quý Bảo Tín Minh Châu (BTMC) 15 CÔNG TY VÀNG... Policy 12 CÔNG TY VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN – HOSE: PNJ (31/10/2016) Thách Thức: - Hiện nay, nước có khoảng 10,000 doanh nghiệp hoạt động lĩnh vực sản xuất, kinh doanh xuất nhập vàng bạc đá quý Ngoài