Tiểu luận môn tài chính quốc tế paper 3 tỷ giá hối đoái và chiến lược FDI của các công ty đa quốc gia

Hàn Quốc đã trải qua một cuộc khủng hoảng tài chính nghiêm trọng vào khoảng năm 1997, đây là một phần trong cuộc khủng hoảng tài chính ở Châu Á, dẫn tới sự mất giá đáng kể đồng nội tệ so

MÔN: TÀI CHÍNH QUỐC TẾ

PAPER 3

TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ CHIẾN LƯỢC FDI CỦA CÁC CÔNG TY ĐA QUỐC GIA

GVHD : TS NGUYỄN HỮU TUẤN Lớp : Tài chính K19 VB2 Nhóm thực hiện : NHÓM 8

1 ĐẶNG THỊ LỰC

2 CAO THÚY HƯỜNG

3 VÕ THỊ PHƯƠNG THÚY

TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ CHIẾN LƯỢC FDI CỦA CÁC CÔNG TY ĐA QUỐC GIA

Bong – Soo Lee, Byung S.Min

1 Giới thiệu

Các nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng các khoản đầu tư xuyên biên giới của các công ty đa quốc gia (MNEs) bị ảnh hưởng bởi độ bất ổn của tỷ giá hối đoái Tuy nhiên, có nhiều quan điểm về mối tương quan giữa tỷ giá hối đoái và độ bất ổn của nó trong việc xác định đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) Trong paper này, chúng tôi xem xét lại mối tương quan của mức tỷ giá và độ bất ổn của

tỷ giá hối đoái trong việc xác định FDI thông qua việc sử dụng dữ liệu về FDI tại Hàn Quốc

Hàn Quốc đã trải qua một cuộc khủng hoảng tài chính nghiêm trọng vào khoảng năm 1997, đây

là một phần trong cuộc khủng hoảng tài chính ở Châu Á, dẫn tới sự mất giá đáng kể đồng nội tệ so với các ngoại tệ quan trọng và gia tăng đáng kể độ bất ổn của tỷ giá hối đoái Theo khuyến nghị của IMF, Hàn Quốc đã chuyển sang chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi và loại bỏ hầu hết các hạn chế đầu tư nước ngoài Sau cuộc khủng hoảng, tầm quan trọng của FDI đã tăng đáng kể Dòng vốn FDI đã tăng

từ 997,7 triệu đô la Mỹ/năm (439,4 dự án) trước khủng hoảng (1981-1996) lên 10,9 tỷ đô la Mỹ/năm (2,687 dự án) sau cuộc khủng hoảng (1997-2006) Cụ thể, tỷ trọng FDI trong GDP năm 1998 tăng từ 0,3% (trước khủng hoảng) lên 3,4% (sau khủng hoảng) Với sự phát triển này, Hàn Quốc được xem là môi trường điển hình cho việc xem xét lại vai trò của mức tỷ giá và độ bất ổn của tỷ giá hối đoái trong sự thay đổi nguồn vốn FDI bằng cách so sánh các mối tương quan trước và sau khủng hoảng tài chính

Các nghiên cứu hiện tại về tỷ giá hối đoái và FDI sử dụng cả mức tỷ giá và độ bất ổn của tỷ giá hối đoái chủ yếu tập trung vào các khoản đầu tư của các công ty đa quốc gia Nhật Bản và Hoa Kỳ tại thị trường Hoa Kỳ và EU Tuy nhiên, các lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm về FDI đã tạo ra sự hỗ trợ không đồng nhất cho liên kết giữa độ bất ổn của tỷ giá và FDI (Blonigen 1997) Ba báo cáo nghiên cứu của Froot và Stein (1991), Kogut và Chang (1996) và Blonigen (1997) phân tích FDI của Nhật Bản tại Hoa Kỳ trong những năm 1980 Cả Froot và Stein (1991) và Blonigen (1997) đều phân tích vai trò của tỷ giá hối đoái thực nhưng Froot và Stein sử dụng dữ liệu tổng hợp, trong khi đó, Blonigen sử dụng dữ liệu theo ngành Kogut và Chang (1996) thì phân tích đầu tư của các doanh nghiệp điện tử Nhật Bản tại Hoa Kỳ

Các kết quả mang tính ước lượng của Caves (1989), Swenson (1994) cũng như Klein và cộng

sự (1994) ủng hộ đề xuất rằng dòng vốn FDI được thúc đẩy thông qua sự giảm giá của đồng nội tệ, trong khi đó các nghiên cứu của Ray (1989) và Healy và Palepu (1993) không ủng hộ đề xuất này Cushman (1985, 1988), Goldberg và Kolstad (1995) và Zhang (2004) ủng hộ lý thuyết cho rằng độ bất ổn của tỷ giá kích thích FDI của Mỹ ở nước ngoài Ngược lại, Galgau và Sekkat (2004) nhận thấy rằng độ bất ổn trong tỷ giá hối đoái của EU gây cản trở đến dòng vốn FDI

Các nghiên cứu hiện tại về FDI tại Hàn Quốc tập trung vào các yếu tố mang tính quyết định thông thường như thương mại (Min, 2006; Lee, 1994) và các cuộc đình công do lương (Tcha, 1998) Aguiar và Gopinath (2005) và Pulvino (1998) phân tích FDI ở một số nước châu Á sau khủng hoảng nhưng tập trung chủ yếu vào ảnh hưởng của tính thanh khoản trong những thương vụ mua lại mà không tính đến các biến số tỷ giá

Trái ngược với các nghiên cứu trước, chúng tôi tập trung vào tác động của độ bất ổn trong tỷ giá hối đoái đối với FDI của cả các nền kinh tế đã phát triển và các nền kinh tế mở - nhỏ, trong đó đặc biệt chú ý đến tác động của cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997 và sử dụng phân tích dữ liệu bảng

mở rộng Dựa trên các bằng chứng khác nhau trong các nghiên cứu trước, chúng tôi nỗ lực để tìm ra bằng chứng thực nghiệm xác đáng về mối quan hệ giữa FDI và các biến số tỷ giá

Trong khi tác động của độ bất ổn tỷ giá hối đoái tác động lên quyết định đầu tư của các doanh nghiệp đa quốc gia (MNEs) đã được nghiên cứu, paper này khác với các nghiên cứu hiện tại trong ba

quan điểm sau đây Thứ nhất, độ bất ổn của tỷ giá mà chúng ta điều tra trong báo cáo này không phải

do những chính sách bất ngờ hay bởi các rào cản thương mại hiện tại gây ra Hầu hết các nghiên cứu hiện tại đều cho rằng tỷ giá hối đoái có tính chất nội sinh như là một chức năng cung tiền tương đối giữa các quốc gia nguồn và nước tiếp nhận (Aizenman, 1992; Devereux và Engel, 2001; Goldberg và Kolstad, 1995; Russ, 2007) Giả định này cho phép các nhà nghiên cứu đưa ra các hiệu ứng thứ cấp bao gồm các cú sốc do sự thay đổi trong cung tiền Ngược lại, những cú sốc trong paper này phần lớn

là do sự tự tin của các nhà đầu tư quốc tế trong cuộc khủng hoảng tài chính khu vực ở Châu Á Kawai (2000) đã nêu ra nguyên nhân cuộc khủng hoảng tài chính ở Châu Á dẫn đến việc tăng nhanh nguồn vốn trong khu vực Do đó, báo cáo của chúng tôi tập trung vào những hiệu ứng bậc nhất chứ không phải là hiệu ứng thứ cấp (ví dụ: nhu cầu tiêu dùng) và do đó không có sự ước tính thiên vị nào liên quan đến một biến nội sinh

Thứ hai, các nghiên cứu hiện tại về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và FDI phần lớn nói về trường hợp của Hoa Kỳ Nghiên cứu của chúng tôi xem xét vấn đề cho một nền kinh tế mở - nhỏ Các tài liệu về FDI ở các nền kinh tế mới nổi có xu hướng tập trung vào việc hội nhập theo chiều dọc dựa trên khuôn khổ sở hữu truyền thống - địa điểm - nội bộ hoá hoặc tác động của FDI đối với các nền kinh tế nước sở tại (như Braconier và cộng sự, 2005; Enright, 2009; Aybar and Aysun, 2009)

Thứ ba, chúng tôi điều tra tác động của bất ổn tỷ giá đối với quyết định đầu tư của các công ty

đa quốc gia so sánh giữa hai mẫu nhỏ: trước (hoặc theo chính sách tỷ giá cố định) và sau khủng hoảng tài chính (hoặc theo chính sách tỷ giả thả nổi) Với những bằng chứng rõ ràng về sự thay đổi

cơ cấu năm 1997, chúng tôi sử dụng hai mô hình thực nghiệm để đề cập đến sự thay đổi cơ cấu: mô hình hai nhóm và mô hình biến giả Chúng tôi sử dụng hai kiểu đo lường FDI: mức FDI và tỷ lệ của

nó trong GDP Đối với độ bất ổn của tỷ giá, chúng tôi sử dụng cả dữ liệu quan sát được (nghĩa là di chuyển sai số chuẩn trung bình) và dự báo dựa trên GARCH

Chúng tôi thấy rằng hoạt động của các nhà đầu tư nước ngoài ở Hàn Quốc đã thay đổi sau cuộc khủng hoảng năm 1997 Mặc dù các biến số tỷ giá (tức cả độ bất ổn và mức tỷ giá) có ảnh hưởng đáng kể đến FDI trước khủng hoảng, nhưng chỉ có tác động của độ bất ổn tỷ giá còn duy trì mạnh mẽ Điều này phù hợp với lý thuyết quyền chọn thực được phát triển gần đây với nội dung các công ty đa quốc gia sẽ xem xét các giá trị không chắc chắn trong quá trình ra quyết định Hơn nữa, chúng ta thấy rằng thời gian tác động của mức tỷ giá và độ bất ổn tỷ giá lên FDI là khác nhau do ảnh hưởng của độ bất ổn tỷ giá đối với FDI là bền vững, trong khi đó sự xê dịch của mức tỷ giá chỉ là tạm thời Trái ngược với những tài liệu hiện tại, chúng ta đã có bằng chứng xác đáng về sự phi tuyến trong mối quan hệ giữa sự không chắc chắn và đầu tư Kết quả này phù hợp với sự phát triển gần đây của lý thuyết đầu tư quyền chọn và có thể làm sáng tỏ lý do tại sao tài liệu hiện tại cho thấy kết quả phức hợp về mối quan hệ giữa các biến số tỷ giá và FDI

Paper này được tổ chức như sau Trong Phần 2, chúng tôi sẽ xem xét lại tài liệu để đưa ra các lý thuyết thực nghiệm Trong Phần 3, chúng tôi trình bày các mô hình thực nghiệm của chúng tôi có tính đến những thay đổi cơ cấu tiềm năng: mô hình hai nhóm và mô hình biến giả Trong Phần 4, chúng tôi mô tả dữ liệu và nguồn dữ liệu Trong Phần 5, chúng tôi trình bày và thảo luận các kết quả thực nghiệm Trọng tâm của chúng tôi là kiểm tra sự vững mạnh của các phát hiện quan trọng của chúng tôi Chúng tôi kết luận trong Phần 6

2 Các lý thuyết thực nghiệm

2.1 Độ bất ổn của tỷ giá và FDI

Các dự báo mang tính lý thuyết về tác động của độ bất ổn tỷ giá đối với dòng FDI rất đa dạng Dixit và Pindyck (1994, 1995), Pindyck (1998), Campa (1993) và Rivoli và Salorio (1996) cho rằng giá trị thay đổi của các quyền chọn thực xuất phát từ sự bất trắc kinh tế trong thị trường tài chính và

là động lực thúc đẩy FDI Một ý nghĩa của lý thuyết này là: các công ty đa quốc gia - dựa vào chi phí chìm trong các chi phí cố định tại nước sở tại - có thể giữ lại FDI nếu không chắc chắn về việc tỷ giá tăng lên độ bất ổn trong tỷ giá dẫn đến sự không chắc chắn về khả năng thu hồi vốn, do đó làm tăng giá trị của nguồn FDI đang trì hoãn Lý luận dựa trên lý thuyết quyền chọn này có giá trị ngay cả

đối với các công ty đa quốc gia trung lập có nguy cơ rủi ro vì chi phí chìm là yếu tố quyết định giá trị lựa chọn của việc nắm giữ đầu tư

Ngược lại, Devereux và Engel (2001) cho rằng dòng FDI có thể dễ dàng xâm nhập hơn dưới chính sách tỷ giá thả nổi thay vì chính sách tỷ giá cố định, đặc biệt khi các doanh nghiệp đầu tư vào đồng nội tệ Điều này phù hợp với thực tế là các chế độ thả nổi thường kích thích sản xuất của tất cả các doanh nghiệp, bao gồm các công ty con của các công ty đa quốc gia Itagaki (1981) cho thấy sự gia tăng bất ổn tỷ giá có thể thúc đẩy các công ty đa quốc gia đầu tư ra nước ngoài như là một cách để phòng ngừa rủi ro (bằng giá trị tài sản và luồng sinh lời từ nước ngoài) chống lại thế giá xuống (giá trị tài sản nội địa so với nợ nước ngoài) trên bảng cân đối kế toán Goldberg và Kolstad (1995) cho thấy

độ bất ổn trong tỷ giá có thể làm tăng hiệu suất của các công ty đa quốc gia nằm ở nước ngoài nếu chi phí sản xuất tương quan cùng chiều với thu nhập từ các thị trường nước ngoài này

Mặt khác, Aizenman và Marion (2004) đề xuất rằng các công ty đa quốc gia sẽ phản ứng khác nhau đối với độ bất ổn tỷ giá tùy thuộc vào các cú sốc thực hay danh nghĩa, trong khi mô hình cân bằng tổng quát của Russ (2007) cho thấy phản ứng của các công ty đa quốc gia đối với độ bất ổn này

sẽ khác nhau tùy thuộc vào việc bất ổn này phát sinh từ các cú sốc ở nước ngoài hay ở chính nước đó Như đã đề cập ở trên, dự đoán tác động của bất ổn tỷ giá đối với FDI là khác nhau tùy thuộc vào từng giả thuyết Ảnh hưởng có thể là tiêu cực theo lý thuyết quyền chọn của Dixit-Pindyck và/hoặc giả thuyết về tính linh hoạt trong cấu trúc sản xuất của Aizenman (1992) Ngược lại, nó sẽ là tích cực theo giả định của Devereux và Engel (2001) về định giá theo thị trường và/hoặc giả thuyết bảo vệ lợi nhuận của Itagaki (1981) Mức hiệu suất ở nước ngoài cũng sẽ gia tăng theo sự gia tăng bất ổn của tỷ giá theo lý thuyết Goldberg và Kolstad (1995) về hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài không thích rủi ro

Trong khi vẫn còn những tranh cãi về mối quan hệ tuyến tính giữa độ bất ổn của tỷ giá và FDI, các nghiên cứu gần đây lại cho thấy khả năng tồn tại một mối quan hệ phi tuyến Sarkar (2000) cho thấy mối quan hệ phi tuyến giữa đầu tư không chắc chắn với mô hình thu nhập ngẫu nhiên, mặc dù ông không xem xét một cách rõ ràng ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái Tuy nhiên, Jeanneret (2007) cho thấy sự phi tuyến mang hình chữ U sau khi xem xét tác động của cả độ bất ổn trong tỷ giá và mối quan hệ giữa cổ phiếu và lựa chọn giá thực hiện của dự án Darby và cộng sự (1999) cũng xem xét mối quan hệ phi tuyến này và lập luận rằng sự gia tăng bất ổn sẽ làm tăng hoặc giảm đầu tư, phụ thuộc phần lớn vào mức độ bất ổn, giá trị còn lại của dự án và chi phí cơ hội

Bên cạnh sự thay đổi về tỷ giá hối đoái, độ bất ổn của đồng Won Hàn Quốc so với các đồng tiền mạnh đã gia tăng sau cuộc khủng hoảng do chính phủ Hàn Quốc áp dụng cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi vào cuối năm 1997 Ví dụ, độ bất ổn trung bình của đồng Won so với đồng đô la Mỹ sau cuộc khủng hoảng cao gấp gần năm lần so với trước khủng hoảng (xem Bảng 1) Giả định rằng tỷ giá hối đoái phần lớn được xác định bởi sự chẵn lẻ của tỷ lệ lãi suất không rõ ràng, độ bất ổn gia tăng tại Hàn Quốc sau cuộc khủng hoảng cung cấp cho chúng ta những tài liệu phù hợp để điều tra mối quan hệ giữa độ bất ổn của tỷ giá và FDI

2.2 Mức tỷ giá và FDI

Nếu thị trường không có rào cản thương mại và các biến động tỷ giá chỉ đơn giản là phản ánh sự chênh lệch giá cả giữa các quốc gia, sức mua tương đương thực sẽ được duy trì và tỷ giá hối đoái sẽ ít ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các công ty đa quốc gia Có rất nhiều bằng chứng thực nghiệm lại cho thấy sức mua tương đương thường giảm xuống (theo Taylor và Taylor, 2004 và các tài liệu tham khảo) Do đó, độ bất ổn tỷ giá có thể là một yếu tố quyết định đầu tư nước ngoài Sự thay đổi về mức tỷ giá có thể ảnh hưởng đến việc ra quyết định của các công ty đa quốc gia ở hai khía cạnh Thứ nhất, tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến lợi nhuận kinh doanh của các công ty đa quốc gia khi lợi nhuận thu về được chuyển đổi sang tiền tệ của quốc gia họ Thứ hai, nó cũng có thể ảnh hưởng đến yêu cầu hiệu quả của các công ty đa quốc gia so với các đối thủ cạnh tranh trong nước để thu được tài sản thể hiện bằng đồng nội địa

Lý thuyết của Froot và Stein (1991), sau đó được mở rộng bởi Klein et cộng sự (2002), tập trung vào vai trò của tỷ giá hối đoái và tranh luận về hiệu ứng tài sản Mô hình của họ ghi nhận sự phản ứng của các biến động trong dòng vốn quốc tế dẫn đến những thay đổi về tài sản được tạo ra bởi các dao động tỷ giá Việc đánh giá tỷ giá tăng cường khả năng đấu giá của một công ty trong nước để mua tài sản ở một quốc gia khác Nếu thị trường vốn không tự do hoàn toàn và không cho phép kinh doanh chênh lệch giá tự do, thì sự giàu có và quyền thương lượng kết quả này sẽ làm tăng khả năng mua lại tài sản thể hiện bằng sự giảm giá tiền tệ Tương tự như vậy, Kogut và Chang (1996) cho thấy rằng bất ổn tỷ giá là một yếu tố quyết định dòng FDI Phân tích sự đầu tư của các hãng điện tử Nhật Bản vào Hoa Kỳ trong những năm 1970 và 1980, họ cho rằng hiệu quả của việc chuyển đổi tỷ giá sẽ tăng lên nếu các công ty đa quốc gia có khả năng nghiên cứu và phát triển (R & D) cùng với lịch sử đầu tư trước đây của họ ở nước sở tại

Lý thuyết của Krugman (1998), sau đó được mở rộng bởi Aguiar và Gopinath (2005), đề xuất một mô hình giải thích dòng FDI bán tống tại các thị trường mới nổi Mô hình này cho thấy các doanh nghiệp có tính thanh khoản hạn chế buộc phải bán tài sản giảm giá cho các nhà đầu tư từ các quốc gia có thu nhập cao Một ý nghĩa quan trọng của lập luận bán phá giá này là sự thay đổi đột ngột của tỷ giá từ mức cân bằng dài hạn của nó làm giảm tính chậm trễ của đầu tư, tương tự như giả thuyết FDI dựa trên quyền chọn thực (ví dụ như Dixit và Pindyck, 1994)

Bảng 1:

Độ bất ổn của tỷ giá đồng Won so với các đồng tiền mạnh khác trước và sau khủng hoảng 1997

Hoa Kỳ ($)

Canada ($) (Yên)Nhật Singapore($) (mark)Đức (pound)UK (franc)Pháp Thụy Sỹ(franc) Trước

khủng

hoảng

Sau

khủng

hoảng

Lưu ý: các con số là giá trị trung bình của tỷ giá hối đoái danh nghĩa sử dụng dữ liệu hàng tháng trước khủng hoảng (1981-1996) và sau khủng hoảng (1997-2006) Con số trong ngoặc là độ lệch chuẩn

Bảng 2:

Bất ổn tỷ giá hối đoái của đồng Won so với các đồng tiền tiền mạnh trước và sau cuộc khủng hoảng năm 1997

US (dollar)

Canada (dollar) (yen)Nhật Singapore(dollar) Đức (mark) (pound)UK (franc)Pháp Thụy Sỹ(franc) Trước

khủng

hoảng

Sau

khủng

hoảng

Tỷ

giá

danh

nghĩa

(60.5) (27.9) (1.7) (77.8) (91.7) (87.73) (20.3) (107.3)

(144.4) (70.2) (1.1) (66.6) (80.8) (208.2) (24.2) (100.2)

Tỷ

giá

thực

Trước

khủng

hoảng

(116.7) (90.9) (1.3) (40.6) (60.3) (117.7) (17.6) (81.0)

khủng

hoảng

(27.9) (50.4) (1.2) (80.9) (66.9) (179.8) (20.2) (77.6)

Lưu ý: cả tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ giá hối đoái thực đều là những giá trị trung bình trước khủng hoảng (1981-1996) và sau khủng hoảng (1997-2006) Con số ở trong ngoặc là độ lệch chuẩn Đo lường tỷ giá hối đoái thực dựa trên chỉ số CPI

Bảng 2 cho thấy tỷ giá hối đoái của đồng Won so với tất cả các đồng tiền mạnh trên thế giới đều tăng lên Ví dụ tỷ giá hối đoái so với đô la Mỹ đã tăng mạnh vào thời điểm bắt đầu cuộc khủng hoảng

và giá trị của đồng Won đã giảm khoảng 46% vào đầu tháng 3 năm 1998 so với mức năm 1996 Với các thị trường vốn tích hợp không hoàn hảo trên khắp các quốc gia được Jong and de Roon (2005) chỉ ra, sự sụp đổ giá trị của đồng nội tệ (won) đối với các ngoại tệ mạnh sẽ thu hút nhiều hơn nữa đầu tư nước ngoài vào Hàn Quốc Chúng tôi giả thuyết rằng sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái tác động tích cực đến dòng FDI, nhưng có thể khác nhau trước và sau cuộc khủng hoảng Nếu cuộc khủng hoảng không thể được dự đoán trước, dấu hiệu của hệ số tỷ giá hối đoái trước khủng hoảng sẽ

là tích cực và điều này chủ yếu do lợi nhuận kinh doanh của các công ty đa quốc gia được chuyển đổi

từ ngoại tệ khấu hao Nếu sự kết hợp lý thuyết về ảnh hưởng của sự giàu có của Froot và Stein (1991) với giả thuyết về bán tống của Krugman (1998) có giá trị, tỷ giá hối đoái được xác định bằng tỷ lệ đồng nội tệ so đối với mỗi đồng ngoại tệ của quốc gia nguồn sẽ có ý nghĩa thống kê với một dấu hiệu tích cực, đặc biệt là sau cuộc khủng hoảng, khi các doanh nghiệp nội địa phải đối mặt với tình trạng thiếu tính thanh khoản nghiêm trọng

3 Mô hình thực nghiệm

Phân tích dữ liệu bảng rất cần thiết để có được các ước lượng nhất quán với sự hiện diện của các biến đã bỏ qua và khi không có các biến số cụ thể Ngược lại với các ước tính hiện tại dựa vào dữ liệu chéo hoặc dữ liệu chuỗi thời gian, chúng ta lưu ý rằng không quan sát ảnh hưởng không thay đổi theo thời gian, các yếu tố quốc gia hay hoạt động không đồng nhất của các nhà đầu tư nước ngoài (khó quan sát được) có thể ảnh hưởng đến các luồng FDI Như vậy, chúng tôi sử dụng mô hình dữ liêu bảng để đảm bảo tồn tại các biến không quan sát (Chamberlain, 1984; Wooldridge, 2002) trong phân tích của chúng tôi:

ξit = υ i + ε it ;

Trong đó:

Chỉ số i: quốc gia nguồn riêng lẻ (đơn vị chéo) và chỉ số t: thời gian Tác động không quan sát được

υi ở phần dư ξit trong hiệu ứng cố định (fixed effect, FE) theo đơn vị chéo, và là biến ngẫu nhiên trong hiệu ứng cố định theo thời gian Thái độ thù địch hoặc thân thiện của công chúng đối với các công ty

đa quốc gia kinh doanh ở nước sở tại là một ví dụ về tính không đồng nhất này x it biểu thị một vector

các biến độc lập được quan sát theo thời gian, ngoại trừ biến tỷ giá hối đoái, biến EXRATE, và ε it

biểu thị một sai số khác không quan sát được

Vì chúng ta dự định xem xét những thay đổi trong đầu tư của công ty đa quốc gia ở Hàn Quốc trước và sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997 với dự đoán về sự thay đổi về cơ cấu năm 1997, chúng tôi mở rộng mô hình (1) theo hai cách Trước tiên, chúng tôi ước tính cùng một mô hình (1) cho hai nhóm khác nhau (khoảng thời gian):

FDI vào Hàn Quốc it = x’it β A + γ AEXRATE it + ξit , nếu t € {G1; trước khủng hoảng,1981-1996} (2)

FDI vào Hàn Quốc it = x’it β B + γ BEXRATE it + ξit , nếu t € {G2; sau khủng hoảng, 1997-2006}

Trong đó biến EXRATE đại diện cho tỷ giá hoặc bất ổn tỷ giá Chúng tôi gọi mô hình (2) là mô

hình hai nhóm Một trong những ưu điểm của việc phân tích mô hình hai nhóm này là chúng tôi có thể trực tiếp so sánh các thông số ước tính trước và sau cuộc khủng hoảng tài chính

Sự mở rộng khác của mô hình (1) bao gồm một biến nhị phân cho cuộc khủng hoảng tài chính và một

biến tương tác giữa các EXRATE và biến nhị phân này:

FDI vào Hàn Quốc it = x’ it β + γEXRATE it + λDD crisis + δEXRATE × DEXRATE × D crisis + ξ it

D crisis = 0; nếu t Є {1981−1996}; hoặc D crisis = 1; nếu t Є{1997−1998};

1; nếu t Є {1997−2006}; 0; khác (3)

Chúng tôi gọi mô hình (3) này là mô hình biến giả Ưu điểm của mô hình này là nó có thể

nghiên cứu cách mà EXRATE ảnh hưởng đến FDI như thế nào Một hệ số có ý nghĩa thống kê của biến tương tác δEXRATE × D ngụ ý rằng biến EXRATE ảnh hưởng đến dòng vốn FDI qua các sự kiện khủng

hoảng 5 Ngược lại, ý nghĩa của λD cho thấy một ảnh hưởng trực tiếp của sự kiện khủng hoảng vào

dòng vốn FDI (ảnh hưởng của FDI lên FDI) 6 Một giá trị quan trọng khác của mô hình (3) là chúng

ta có thể

nghiên cứu quá trình ảnh hưởng của EXRATE lên FDI bằng cách định nghĩa khác là D crisis.

4 Dữ liệu

Dữ liệu từ tám quốc gia có nguồn FDI lớn của Hàn Quốc ở ba vùng khác nhau trên thế giới: Mỹ

và Canada ở Bắc Mỹ, Nhật Bản và Singapore ở Châu Á, Đức, Anh, Pháp và Thụy Sĩ ở châu Âu Tỷ trọng trung bình FDI của 8 quốc gia trong tổng số FDI vào Hàn Quốc là khoảng 76% trong giai đoạn lấy mẫu Hình 1 cho thấy sự đầu tư của Mỹ và Nhật Bản dẫn đến dòng vốn FDI chảy vào, mặc dù tỷ trọng của Nhật Bản đã giảm từ giữa những năm 1980, trong khi đầu tư của Mỹ dao động quanh mức 32%

Để gia tăng sự chắc chắn trong những đánh giá, chúng tôi sử dụng hai loại biến FDI: FDI thực (FDI_REAL), được đo bằng logarit tự nhiên của FDI danh nghĩa (đô la Mỹ) được chuyển đổi vào năm 1995 với giá trị bất biến, và tỷ trọng FDI của các quốc gia riêng lẻ rong GDP của Hàn Quốc

(FDI_GDPK), được đo bằng FDI (i) / GDP Hàn Quốc Tỷ trọng của biến được thúc đẩy bởi Goldberg

và Kolstad (1995) , những người chứng minh được rằng tỷ trọng khả năng sản xuất nằm trong thị trường nước ngoài là một hàm của bất ổn tỷ giá hối đoái

Chúng tôi đo lường độ bất ổn tỷ giá chủ yếu bằng hai phương pháp khác nhau Phương pháp thứ nhất, chúng tôi dùng dao động trung bình của độ lệch chuẩn của độ bất ổn tỷ giá danh nghĩa với một thử nghiệm trong khoảng thời gian hai tháng,VOLATILITY_SDM Phương pháp thứ hai, chúng tôi tính toán phương sai dự báo từ ước tính của GARCH (1,1) xoay quanh bất ổn tỷ giá Chúng tôi cũng tính toán độ bất ổn của biến tỷ giá hối đoái để kiểm định sự phi tuyến trong mối quan hệ đầu tư không chắc chắn

Chúng tôi sử dụng hai tỷ giá song phương khác trong mối tương quan với dữ liệu không đổi Một là tỷ giá danh nghĩa, EXRATE_N, được tính bằng số lượng đơn vị tiền tệ nước chủ nhà trên đơn

vị tiền tệ quốc gia xuất khẩu Tỷ giá còn lại là tỷ giá thực, EXRATE_REAL, được đo bằng cách điều chỉnh chỉ số danh nghĩa theo tỷ lệ tỷ giá còn lại CPI

Hình 1 Những con số này thể hiện 08 quốc gia có nguồn FDI lớn và Mỹ, Pháp trong dòng FDI vào Hàn Quốc 08 quốc gia lớn bao gồm Mỹ, Canada, Nhật, Singapore, Đức, Anh, Pháp và Thụy Sĩ.

Dữ liệu thu được từ nhiều nguồn khác nhau Giá trị của FDI được lấy từ các con số thể hiện FDI

bằng đô la Mỹ được cung cấp bởi chính phủ Hàn Quốc, và chỉ số CPI là theo thống kê tài chính quốc

tế (IFS), được tạo ra bởi Quỹ Tiền tệ Quốc tế IMF Độ bất ổn tỷ giá được lấy từ trường Đại học

British Columbia.

Bên cạnh đó, chúng tôi sử dụng một số biến (kiểm soát) như các thành phần của x it trong (1) ~ (3) Thương mại hóa các con số này là từ Hiệp hội Thương mại Hàn Quốc (Thương mại Thống

kê) Dữ liệu cho các cuộc đình công lao động được tính toán để nắm bắt được cả hai yếu tố thúc đẩy

và lôi kéo tỷ lệ tổng số cuộc đình công mỗi năm (với số lượng lao động bình thường) ở những quốc gia xuất khẩu cho tới những người ở nước sở tại Tương tự, sự khác biệt về mức lương,WAGE_DIFF, được tính bằng tỷ lệ tiền lương từ chỉ số lương được thể hiện trong năm dữ liệu năm 1995 của các quốc gia xuất khẩu chia cho mức lương trong nền kinh tế chủ nhà Dữ liệu thô cho biến số lao động là

từ Niên giám thống kê lao động (YLS) được xuất bản bởi Tổ chức Lao động quốc tế.

Để kiểm soát hiệu quả của các hiệp định đầu tư song phương, BIT, trong dòng chảy FDI (Tobin

và Rose-Ackerman, 2005, 2006; Neumayer và Spess, năm 2005 , chúng tôi cũng bao gồm số lượng hiệp định song phương của Hàn Quốc, hiệp ước với các quốc gia OECD Các vụ sáp nhập và mua bán xuyên quốc gia là một loại hình FDI quan trọng kể từ cuối những năm 1990 ( Evenett, 2003; Rossi và Volpin, năm 2005 ) Cơ sở dữ liệu của chúng tôi bao gồm thị trường chứng khoán trở lại, được đo bằng những thay đổi trong Chỉ số giá cổ phiếu Hàn Quốc (KOSPI), chúng được thể hiện bằng cách sử dụng các giá trị năm 1995 làm cơ sở Rủi ro chính trị là một yếu tố quyết định quan trọng của FDI ( Clark, 1997 ) Rủi ro chính trị, như một rủi ro đầu tư quan trọng đối với Đầu tư nước ngoài của MNE, bao gồm hai chỉ số: chỉ số ổn định của chính phủ, GS và chỉ số tường thuật đầu tư,

IP Các biến số kiểm soát khác bao gồm xuất khẩu của Hàn Quốc sang các nước xuất khẩu, EXPORT; nhập khẩu từ các quốc gia xuất khẩu, IMPORT; Tổng số thương mại / GDP của Hàn Quốc, OPENNESS; khác biệt về tần số trong các tranh chấp lao động,STRIKE_RATIO; Chênh lệch tiền lương giữa các nước xuất khẩu và Hàn Quốc, WAGE_DIFF; GDP thực trong bình quân đầu người của Hàn Quốc, CGDP; Và đầu ra cho mỗi lao động tại Hàn Quốc, OUTPUT Theo Swenson (1994) , chúng tôi bao gồm các khác biệt trong mức thuế suất cao nhất (cao nhất) giữa các quốc gia xuất khẩu và quốc gia tiếp nhận như là một biến số kiểm soát bổ sung, TAX_DIFF Tất cả các dữ liệu

mang tính định trong nghiên cứu này được chuyển thành các thuật ngữ thực bằng CPI Trong Bảng 3 , Chúng tôi tóm tắt các định nghĩa và nguồn cho tất cả các biến chúng tôi sử dụng trong nghiên cứu này

5 Kết quả thực nghiệm

5.1 Kết quả sơ bộ

Giả thuyết H0 về phân phối iid của phần dư được chấp nhận trong mức ý nghĩa thống kê 1% trong kiểm định Breusch-Pagan LM, kết quả này hỗ trợ mạnh mẽ sự lựa chọn của mô hình có biến không quan sát được

Trong khi kiểm định Hausman hỗ trợ lựa chọn mô hình hiệu ứng cố định (FE) và mô hình ngẫu nhiên (RE) tùy thuộc vào các mô hình mô tả, Nghiên cứu lựa chọn mô hình RE vì hai lý do sau

đây Thứ nhất, chúng tôi xem υ i là một yếu tố ngẫu nhiên cụ thể, và xem quốc gia xuất khẩu có FDI

lớn tại Hàn Quốc là tám quốc gia được chọn ra ngẫu nhiên từ số đông Thứ hai, mô hình ước lượng của chúng tôi bao gồm các biến hồi quy, những biến mà không thay đổi nhiều theo thời gian

Bảng 3:

Tập hợp dữ liệu

Các kiểm định Augmented Dicky-Fuller và Phillip-Perron cho thấy sự hiện diện của nghiệm đơn vị cho hầu hết các biến số kinh tế vĩ mô, bao gồm tất cả các tỷ giá hối đoái, các biến số thương mại và GDP bình quân đầu người kết quả kiểm định nghiệm đơn vị có kết quả không thống nhất cho biến FDI Chúng ta không thể từ chối giả thuyết (chấp nhận) không có giá trị nghiệm đơn vị cho ln (FDI thực), trong khi chúng ta bác bỏ giả thuyết không có giá trị nghiệm đơn vị cho biến tỷ lệ FDI/ GDP của Hàn Quốc trong mức ý nghĩa thống kê Tuy nhiên, giả thuyết không có nghiệm đơn vị bị từ chối ở mức ý nghĩa 5% cho biến ln (FDI thực) và xuất khẩu Với kết quả này các biến có nghiệm đơn

vị cần chuyển sang dạng sai phân, tuy nhiên chúng tôi vẫn sử dụng dữ liệu gốc cho phần xử lý dữ liệu

Ngoài ra, đưa ra tính chất chung của phần sai số trong mô hình (1) - (3), chúng tôi trình bày sai

số chuẩn để thực hiện kiểm chứng hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan

5.2 Kết quả ước tính cho toàn bộ giai đoạn lấy mẫu

Chúng tôi nhận thấy rằng Hàn Quốc đã trải qua cuộc khủng hoảng tài chính khoảng năm 1997 trong làn sóng khủng hoảng tài chính châu Á kèm theo sự sụp đổ về giá trị đồng Won của Hàn Quốc

so với đồng ngoại tệ Vì thế, như một bước chuẩn bị, chúng tôi xem xét khả năng không đồng nhất của các hệ số trước và sau cuộc khủng hoảng bằng việc tiến hành các thử nghiệm Chow cho mô hình với độ bất ổn tỷ giá hối đoái, kết quả này được thể hiện trong Bảng 4 Giả thuyết H0 không có sự thay đổi cấu trúc bị từ chối trong kiểm định Chow ở tất cả các mô hình với biến bất ổn tỷ giá được đo lường theo nhiều cách khác nhau bất ổn(tức là, độ lệch chuẩn tính theo giá trị trung bình, VOLATILITY_SDM) hoặc bất ổn tình theo phương sai của phần dư trong mô hình GARCH, VOLATILITY_GARCH Các giả thuyết H0 không có thay đổi cấu trúc cũng bị bác bỏ bởi kiểm định Chow cho mô hình bao gồm cả biến đột biến độ phất ổn bình phương, VOLATILITY_GARCH^ 2, trong mức ý nghĩa thống kê Kết quả là, chúng tôi ước tính hai nhóm một cách riêng biệt (trước và sau cuộc khủng hoảng 1997)

Bảng 4

Kết quả của kiểm định Chow trong việc thay đổi cấu trúc trước và sau khủng hoảng tài chính năm 1997

Bất ổn của tỷ giá hối đoái FDI thực như 1 biến độc lập Tổng FDI trong GDP Hàn Quốc như 1 biến độc lập

P > χ 2 =0.003 p > χ 2 =0.000

Đột biến_GARCH χ 2 (12)=23.92 χ 2 (12)=88.4

P > χ 2 =0.02 p > χ 2 =0.000

Đột biến_GARCH^2 χ 2 (12)=22.62 χ 2 (12)=88.3

P > χ 2 =0.03 p > χ 2 =0.000

Chúng tôi cũng kiểm tra gốc đơn vị trong các biến cho cả trước và sau cuộc khủng hoảng tài chính Chúng tôi không thể loại bỏ gốc đơn vị vô giá trị ở hầu hết các biến kinh tế vĩ mô, bao gồm cả

tỷ giá hối đoái danh nghĩa và thực tế, dữ liệu thương mại, FDI thực và dữ liệu liên quan đến GDP, đặc biệt là trước khi cuộc khủng hoảng Tuy nhiên, sự vô giá trị của đơn vị gốc trong biến FDI thực và xuất khẩu bị loại bỏ cho giai đoạn hậu khủng hoảng Sự vô giá trị của đơn vị gốc trong biên độ dao động tỷ giá hối đoái cũng bị loại bỏ tại mức ý nghĩa thông thường Kết quả là, chúng ta sử dụng giá trị thực khác nhau của FDI (FDI_REAL), thay đổi mức tỷ giá (EXRATE_N, EXRATE_REAL), biến IMPORT, sự mở cửa, CGDP, OUTPUT, và KOSPI cho cả trước và sau cuộc khủng hoảng, nhưng sự không khác biệt của FDI trong GDP Hàn Quốc (FDI_GDPK), độ bất ổn tỷ giá hối đoái (EXRATE_SD, EXRATE_SDM) và phần còn lại của các biến dành cho cả hai giai đoạn Sự phi tuyến của biến xuất khẩu EXPORT sau cuộc khủng hoảng là không rõ ràng, mặc dù sự vô giá trị của một đơn vị gốc trước cuộc khủng hoảng không bị từ chối Do đó, chúng tôi sử dụng biến xuất khẩu EXPORT khác trước khủng hoảng, nhưng cả hai biến xuất khẩu EXPORT khác và không khác nhau sau khủng hoảng 7

5.3 Độ bất ổn của tỷ giá hối đoái

Với chú ý rằng độ tin cậy của hệ số ước lượng sử dụng biến bất ổn quan sát được giảm thiểu đến mức mà các biến kiểm soát khác cũng rất quan trọng trong việc giải thích FDI, chúng tôi ước lượng mô hình hai biến bao gồm một số các biến kiểm soát 8 kết quả được dự tính trong Bảng 5 khẳng định rằng chiến lược đầu tư của MNEs ở Hàn Quốc đã thay đổi khi độ bất ổn của tỷ lệ giao dịch tăng lên sau cuộc khủng hoảng Chúng tôi đo lường độ bất ổn tỷ giá hối đoái như là tiêu chuẩn trung bình dịch chuyển độ lệch với một khoảng thời gian hai tháng, VOLATILITY_SDM Tất cả các

hệ số của các biến bất ổn trở nên có ý nghĩa thống kê với dấu hiệu tiêu cực sau cuộc khủng hoảng (cột 2) Trước cuộc khủng hoảng, dấu hiệu của các hệ số bất ổn không đáng kể (cột 1)

Phát hiện này là phù hợp với ít nhất hai giả thuyết khác nhau Thứ nhất, theo tùy chọn dựa trên giả thuyết ( Pindyck, 1998; Dixit và Pindyck, 1994; Campa, 1993 ), bất ổn tiền tệ trì hoãn sự xâm nhập của các công ty đa quốc gia vì độ bất ổn làm gia tăng giá trị tùy chọn liên quan đến sự chờ đợi trước khi phát sinh các chi phí chìm cần thiết khi sản xuất ở nước ngoài Tỷ giá hối đoái không chắc