Phân tích nhân tố vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết ở việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƢƠNG LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ ` PHÂN TÍCH NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH HƢỞNG TỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM Ngành: Kinh tế quốc tế Mã số: 62.31.01.06 LÊ PHƢƠNG LAN Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: PGS TS Nguyễn Đình Thọ HÀ NỘI - 2017 MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG vi DANH MỤC BIỂU ĐỒ vii DANH MỤC HÌNH VẼ vii DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT vii PHẦN MỞ ĐẦU CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP, MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT VÀ CÁC NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH HƢỞNG TỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP 18 1.1 Giá trị doanh nghiệp 18 1.1.1 Khái niệm 18 1.1.2 Các cách tiếp cận giá trị doanh nghiệp khác 19 1.2 Mô hình định giá doanh nghiệp sản xuất 20 1.2.1 Giới thiệu số mô hình định giá 20 1.2.2 Đặc thù ngành sản xuất ảnh hưởng đến việc xác định giá trị 33 1.2.3 Kinh nghiệm giới việc vận dụng mô hình định giá doanh nghiệp sản xuất 35 1.3 Lý thuyết số nhân tố vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp 39 1.3.1 Giới thiệu số nhân tố vi mô 39 1.3.2 Mối quan hệ nhân tố vi mô doanh nghiệp giá trị doanh nghiệp 42 CHƢƠNG 2: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VÀ VIỆT NAM VỀ ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ VI MÔ TỚI GIÁ TRỊ CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP 57 2.1 Quy mô doanh nghiệp 57 2.2 Dòng tiền 58 2.3 Cơ hội tăng trưởng 60 2.4 Cơ cấu vốn 61 2.5 Thanh khoản 65 2.6 Vốn tri thức 66 2.7 Chi phí đại diện 71 i 2.8 Cấu trúc sở hữu 74 2.9 Quản trị công ty 76 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH HƯỞNG TỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 84 3.1 Giả thuyết nghiên cứu luận án 84 3.2 Mô hình phân tích 86 3.2.1 Các biến mô hình 86 3.2.2 Phương pháp ước lượng mô hình 94 3.3 Phương pháp thu thập số liệu 97 CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH HƯỞNG TỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 103 4.1 Kết nghiên cứu định lượng nhân tố vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp ngành sản xuất niêm yết Việt Nam 103 4.1.1 Thống kê mô tả 103 4.1.2 Phân tích tương quan 108 4.1.3 Phân tích hồi quy đa biến 110 4.1.4 Kiểm tra tính vững mô hình (Robustness check) 121 4.1.5 Phân tích cấp ngành 124 4.2 So sánh kết nghiên cứu Việt Nam với số nước giới 129 4.3 Ý nghĩa kết nghiên cứu 134 CHƯƠNG 5: MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỂ NÂNG CAO GIÁ TRỊ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 136 5.1 Quan điểm định hướng việc áp dụng kết nghiên cứu nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết Việt Nam 136 5.2 Tình hình thực tiễn nhân tố vi mô doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết Việt Nam 137 5.3 Giải pháp nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết Việt Nam 140 5.3.1 Giảm tác động tiêu cực quy mô đến giá trị doanh nghiệp 140 ii 5.3.2 Giảm tỷ lệ toán tiền mặt 141 5.3.3 Nâng cao vốn tri thức tăng cường công bố thông tin vốn tri thức141 5.3.4 Thay đổi cấu sở hữu vốn cổ phần 142 5.3.5 Tăng cường quản trị công ty thông qua HĐQT 144 5.4 Kiến nghị 145 5.4.1 Tới nhà đầu tư chuyên gia 145 5.4.2 Tới quan Nhà nước 145 KẾT LUẬN 148 DANH MỤC CÔNG TRÌNH ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC iii LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận án Tiến sỹ "Phân tích nhân tố vi mô ảnh hƣởng đến giá trị doanh nghiệp doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết Việt Nam" công trình nghiên cứu hoàn thành Các tài liệu tham khảo, số liệu thống kê sử dụng Luận án có nguồn trích dẫn đầy đủ trung thực Kết nêu Luận án chưa công bố công trình khác Tác giả luận án Lê Phƣơng Lan iv LỜI CẢM ƠN Trước hết, tác giả xin chân thành cảm ơn thầy cô trường Đại học Ngoại thương, khoa Sau đại học, người tận tình giúp đỡ tác giả suốt thời gian học tập nghiên cứu Đặc biệt, tác giả xin gửi lời cảm ơn sâu sắc đến PGS TS Nguyễn Đình Thọ, người dành thời gian tâm huyết hướng dẫn nghiên cứu động viên khuyến khích để tác giả sớm hoàn thành luận án Xin cảm ơn gia đình, bạn bè, đồng nghiệp khoa Tài ngân hàng Trường Đại học Ngoại thương thường xuyên động viên, khuyến khích để tác giả hoàn thành chương trình học tập nghiên cứu Tác giả luận án v DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 1.1: Các tỷ số sử dụng phổ biến ngành 36 Bảng 1.2 : Giá trị công ty Alfa Inc tính nhiều phương pháp định giá 38 Bảng 1.3: Định giá doanh nghiệp tổng giá trị phận 39 Bảng 1.4: Tổng hợp kết nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố vi mô lên giá trị doanh nghiệp 46 Bảng 2.1: Một số định nghĩa vốn tri thức 67 Bảng 3.1: Tóm tắt biến sử dụng mô hình 87 Bảng 3.2: So sánh FEM REM 96 Bảng 3.3: Lựa chọn doanh nghiệp sản xuất theo phân loại ngành IBC cấp độ 98 Bảng 3.4: Sự khác doanh nghiệp sản xuất doanh nghiệp dịch vụ 100 Bảng 3.5: Cơ cấu mẫu nghiên cứu theo ngành 102 Bảng 4.1: Thống kê mô tả 103 Bảng 4.2: Ma trận tương quan 109 Bảng 4.3: Phân tích tượng cộng tuyến 110 Bảng 4.4: Tác động nhân tố đến Tobin’s Q: Mô hình OLS gộp 111 Bảng 4.5: Tác động nhân tố đến Tobin’s Q: Mô hình tác động ngẫu nhiên 112 Bảng 4.6: Kiểm định tác động thời gian 113 Bảng 4.7: Tác động nhân tố đến Tobin’s Q: Mô hình tác động cố định 113 Bảng 4.8: Tác động nhân tố đến Tobin’s Q: Các thành tố VAIC 117 Bảng 4.9: Tác động nhân tố đến MB 122 Bảng 4.10: So sánh tương quan biến chỉnh tâm không chỉnh tâm 123 Bảng 4.11: Tác động nhân tố đến Tobin’s Q: 124 Sử dụng biến chỉnh tâm 124 Bảng 4.12: Tác động nhân tố đến Tobin’s Q ngành 126 Bảng 4.13: So sánh kết nghiên cứu với số nghiên cứu giới 130 Bảng 4.14: Kết nghiên cứu giới tác động quy mô HĐQT đến giá trị doanh nghiệp 133 vi DANH MỤC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 1: GDP Việt Nam giai đoạn 2004-2016 Biểu đồ 2: Tỉ lệ lạm phát Việt Nam giai đoạn 2006-2016 Biểu đồ 2.1: Các pha phát triển vốn tri thức giá trị thị trường doanh nghiệp 70 Biểu đồ 2.2: Mối quan hệ sở hữu giám đốc giá trị doanh nghiệp 73 Biểu đồ 2.3: Mối quan hệ sở hữu nhà nước, sở hữu nước 74 Biểu đồ 2.4: Ảnh hưởng quản trị công ty đến giá trị doanh nghiệp 77 Biểu đồ 2.5: Hệ thống quản trị công ty 79 Biểu đồ 3.1: Cơ cấu mẫu nghiên cứu theo sàn niêm yết 102 Biểu đồ 4.1: Giá trị trung bình biến giai đoạn 2008 - 2015 ngành 108 Biểu đồ 4.2: Quan hệ sở hữu nhà nước, sở hữu nước với giá trị doanh nghiệp ngành Thiết bị y tế 128 DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 1.1: Các phương pháp định giá sử dụng nhiều 36 Hình 2.1: Cơ hội tăng trưởng giai đoạn khác 61 Hình 2.2: Cơ cấu vốn giá trị doanh nghiệp 62 Hình 2.3: Mối quan hệ tỷ lệ nợ chi phí đại diện 63 Hình 2.4: Bảng cân đối kế toán với vốn tri thức 69 Hình 3.1: Mối quan hệ chi phí lương chi phí quản lý, bán hàng 91 Hình 3.2: Cơ cấu thành viên HĐQT 93 Hình 4.1a: Giá trị trung bình số biến qua thời gian 106 Hình 4.1b: Giá trị trung bình số biến qua thời gian 106 Hình 4.2: Mối quan hệ NED Tobin’s Q 115 Hình 4.3: Mối quan hệ OWNCEO Tobin’s Q 116 vii DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT Chữ viết tắt B/M CCC CEE CEO CPI EBIT Từ tiếng Anh Nguyên nghĩa Book value/market value cash conversion cycle Capital Employed Efficiency Chief Executive Officer Consumption Price Index Earnings before interest and tax Earnings before interest tax EBITDA depreciation and amortisation EG Economic growth EPS Earnings per share EV Economic value EVA Economic value added FCFE Free cash flow to the equity FCFF GDP HĐQT HC HCE IC MB Free cash flow to the firm Gross Domestic Product Board of management Human Capital Human Capital Efficiency Intellectual Capital OECD R&D ROA ROE ROI SC SCE TTCK VCSH VND WACC XHCN Organization for Economic Cooperation and Development Research and development Return on asset Return on equity Return on investment Structure capital Structure capital efficiency Weighted average cost of capital vii Giá trị sổ sách/giá thị trường Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt Hiệu vốn tài Giám đốc điều hành Chỉ số giá tiêu dùng Thu nhập trước trả thuế lãi vay Thu nhập trước trả thuế, lãi vay, khấu hao trả góp Tăng trưởng kinh tế Thu nhập cổ phiếu Giá trị kinh tế Giá trị kinh tế gia tăng Dòng tiền tự vốn chủ sở hữu Dòng tiền tự doanh nghiệp Tổng sản phẩm quốc nội Hội đồng quản trị Vốn nhân lực Hiệu vốn nhân lực Vốn tri thức Giá trị thị trường Tổ chức hợp tác phát triển kinh tế Nghiên cứu phát triển Lợi nhuận tổng tài sản Lợi suất vốn cổ phần Lợi nhuận vốn đầu tư Vốn cấu trúc Hiệu vốn cấu trúc Thị trường chứng khoán Vốn chủ sở hữu Đồng Việt Nam Chi phí vốn bình quân gia quyền Xã hội chủ nghĩa PHẦN MỞ ĐẦU Tính cấp thiết đề tài Việc tìm nhân tố ảnh hưởng tích cực tới giá trị doanh nghiệp có ý nghĩa quan trọng tới việc nâng cao giá trị công ty giúp giải toán “làm để tối đa hoá lợi ích cổ đông” Trong lĩnh vực tài chính, việc áp dụng mô hình định giá nghiên cứu kiểm định rộng rãi nhiều thị trường, nhiều quốc gia, khu vực, doanh nghiệp, ứng dụng vào thực tiễn hiệu Tuy nhiên, việc lượng hóa tác động nhân tố khác đến thay đổi giá chứng khoán, vai trò định tới phát triển doanh nghiệp chưa doanh nghiệp tiến hành đầy đủ quan tâm mức Đối với nhân tố vĩ mô, sau tìm thấy ảnh hưởng chúng lên giá trị doanh nghiệp, doanh nhân lựa chọn phương án tốt định liên quan đến hoạt động doanh nghiệp để phù hợp với bối cảnh kinh tế vĩ mô, nhằm đạt hiệu tốt điều kiện khách quan bên Trong đó, tìm thấy ảnh hưởng nhân tố vi mô tới giá trị doanh nghiệp, doanh nhân tự tác động vào nhân tố doanh nghiệp, cách chủ động Chính vậy, việc tìm lượng hóa tác động nhân tố vi mô doanh nghiệp vô cần thiết Ở Việt Nam, việc vận hành hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp, quản lý nguồn vốn, phân bổ chi tiêu, định liên quan đến nhân sự, điều chỉnh dòng tiền, sách cổ tức.v.v thường tiến hành sở tình hình thực tế doanh nghiệp, lãnh đạo doanh nghiệp định, dựa số liệu phân tích đánh giá đơn lẻ doanh nghiệp thời kỳ cụ thể, có kết hợp với phân tích chứng minh từ nghiên cứu nghiêm túc mang tính định hướng, xu chung cho toàn ngành Chính vậy, biện pháp áp dụng cụ thể doanh nghiệp mang tính chủ quan, áp đặt, chí có phần cảm tính, đem so khớp với bối cảnh chung, có không thật phù hợp, chí trái ngược hoàn toàn Vì lý này, thật cần thiết phải có nghiên cứu tổng quát, nhằm xu chung toàn ngành, thiết lập khung lý thuyết chứng thực nghiệm để việc điều chỉnh sách chiến lược doanh nghiệp có sở chắn, phù hợp mặt lý luận thực tiễn, giúp doanh nghiệp cải thiện chất lượng hoạt động, nhờ nâng cao giá trị Một điều cụ thể cần làm phải có nghiên cứu chứng xác thực mối quan hệ nhân tố vi mô ngành với giá - Về kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT Ảnh hưởng kiêm nhiệm không giống ngành Doanh nghiệp ngành Vật liệu bản, Hàng công nghiệp Công nghệ nên theo đuổi mô hình kiêm nhiệm để gia tăng giá trị thị trường doanh nghiệp doanh nghiệp ngành Hàng tiêu dùng, Thiết bị y tế Tiện ích nên tách rời vai trò Chủ tịch HĐQT giám đốc điều hành Thực tế, Bộ Tài quy định “Chủ tịch Hội đồng quản trị không kiêm nhiệm chức danh Giám đốc (Tổng giám đốc) điều hành trừ việc kiêm nhiệm phê chuẩn hàng năm Đại hội đồng cổ đông thường niên” Như vậy, doanh nghiệp muốn bắt đầu trì kiêm nhiệm cần đảm bảo thực quy trình theo pháp luật, mà cụ thể kiêm nhiệm cần phê chuẩn hàng năm Đại hội đồng cổ đông thường niên 5.4 Kiến nghị 5.4.1 Tới nhà đầu tư chuyên gia Xem xét nhân tố phi tài định giá thay dựa hoàn toàn vào mô hình định giá cổ điển khoản mục báo cáo tài Kết nghiên cứu thực nghiệm cho thấy nhân tố sở hữu, vốn tri thức, quản trị doanh nghiệp có ảnh hưởng đáng kể đến giá trị doanh nghiệp Các yếu tố vô hình ngày chiếm tỷ lệ lớn giá trị doanh nghiệp, doanh nghiệp sản xuất Vì vậy, nhà đầu tư cần tính đến yếu tố lựa chọn danh mục định đầu tư Phân tích ngành yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp khác với mức độ khác So sánh kết nghiên cứu giới cho thấy điểm khác nhân tố cách thức chúng ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp không tương đồng nhận thức nhà đầu tư, mức độ phát triển thị trường tài quy định pháp luật quốc gia Những điều nhấn mạnh vai trò phân tích vĩ mô (quốc gia, ngành) phân tích định giá doanh nghiệp Vì vậy, nghiên cứu bối cảnh quốc gia đặc điểm ngành cách kỹ lưỡng cần thiết với chuyên viên phân tích nhà đầu tư dài hạn 5.4.2 Tới quan Nhà nước - Tiếp tục tiến trình giảm tỷ lệ sở hữu doanh nghiệp niêm yết Trong thời gian qua, Tổng công ty Đầu tư Kinh doanh vốn Nhà nước SCIC đẩy mạnh việc bán vốn doanh nghiệp Nhà nước không cần nắm giữ vốn để tích tụ vốn đầu tư vào ngành, lĩnh vực then chốt Kết nghiên cứu khẳng định chủ trương hành động hợp lý, giúp làm giảm chi phí trị thiếu hiệu quản lý cải thiện giá trị doanh nghiệp Vì vậy, SCIC nên tiếp 145 tục đẩy mạnh thoái vốn doanh nghiệp Nhà nước không cần nắm giữ vốn theo lộ trình Chính phủ, Thủ tướng Chính phủ ngoại trừ số doanh nghiệp quan trọng Nhà nước cần chi phối Kết ước lượng với ngành gợi ý vốn Nhà nước nên rút hết khỏi ngành Thiết bị y tế Sở hữu nhà nước doanh nghiệp ngành Công nghệ nen quanh mức 24% để giá trị doanh nghiệp tối đa Với doanh nghiệp ngành Tiện ích, vốn Nhà nước nên trì mức thấp cao, tránh mức tỷ lệ sở hữu quanh 29% - Tăng cường giám sát tình hình thực quản trị công ty Kết nghiên cứu luận án nghiên cứu giới nhìn chung cho thấy việc áp dụng quy định pháp luật thông lệ quốc tế quản trị công ty giúp doanh nghiệp gia tăng giá trị doanh nghiêp Tuy nhiên, bên cạnh ban hành quy định, Bộ Tài Chính hai Sở giao dịch cần tích cực việc theo dõi tình hình thực quy định Để theo dõi tình hình quản trị công ty, việc yêu cầu công bố thông tin bắt buộc Trong trình thu thập thông tin quản trị công ty (thông tin HĐQT cấu sở hữu) doanh nghiệp niêm yết Việt Nam, tác giả nhận thấy không doanh nghiệp không cung cấp đủ thông tin tình hình tuân thủ quy định quản trị công ty Việc che dấu thông tin gợi ý doanh nghiệp không tuân thủ quy định pháp luật Vì vậy, cần có giám sát chặt chẽ từ Bộ Tài Chính Sở giao dịch, biện pháp cưỡng chế thực Các Sở giao dịch cần không kiểm tra việc doanh nghiệp có nộp đủ báo cáo yêu cầu hay không mà cần xem xét tính đầy đủ tuân thủ pháp luật báo cáo Tại Canada Anh, có quy tắc quản trị doanh nghiệp mà doanh nghiệp niêm yết nên thực Các nguyên tắc áp dụng cần báo cáo việc không tuân theo nguyên tắc phải đươc giải thích công bố Nếu doanh nghiệp không thực không thực nghiêm túc, cảnh báo phát thị trường đánh giá doanh nghiệp - Thống mẫu báo cáo xây dựng sở liệu điện tử thông tin phi tài Một khó khăn trình thực luận án thu thập liệu phi tài doanh nghiệp tác giả tin khó khăn chung nhiều nhà nghiên cứu nhà đầu tư Khó khăn bắt nguồn từ hai thực tế sau Thứ nhất, sở liệu điện tử tương đối đầy đủ thông tin phi tài doanh nghiệp niêm yết Ngay sở liệu StoxPlus, công ty cung cấp dịch vụ liệu tài chính, chủ yếu thông tin báo cáo tài 146 không cung cấp thông tin quản trị công ty thông tin định tính khác Thứ hai, thống báo cáo doanh nghiệp niêm yết gửi Sở giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) Thông tin báo cáo tài doanh nghiệp dù niêm yết Sở giao dịch có quy định chuẩn mực kế toán Tuy nhiên, thông tin phi tài công bố lại không giống doanh nghiệp xếp khác doanh nghiệp niêm yết hai sàn HOSE HNX Các nhà nghiên cứu nhà đầu tư nhiều thời gian công sức nhìn vào báo cáo khác muốn tìm hiểu số lượng lớn doanh nghiệp Việc xây dựng sở liệu thông tin phi tài cần thiết kết nghiên cứu cho thấy nhiều biến phi tài có tác động có ý nghĩa đến giá trị doanh nghiệp Sự phát triển kinh tế tri thức vai trò ngày tăng tài sản vô hình khiến cho thông tin kế toán trở nên ý nghĩa việc giải thích giá trị doanh nghiệp Nguồn liệu giúp ích cho hoạt động nghiên cứu mà công cụ để nhà đầu tư phân tích định giá doanh nghiệp xác Để có sở liệu điện tử, điều kiện tiên thống mẫu báo cáo doanh nghiệp gửi cho Sở giao dịch Các tiêu cần công bố báo cáo dựa vào quy định pháp luật sẵn có doanh nghiệp niêm yết 147 KẾT LUẬN Trong bối cảnh hội nhập kinh tế toàn cầu, việc nhìn nhận, đánh giá nhân tố nội doanh nghiệp có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp đóng vai trò then chốt Sau khái quát sở lý luận, tổng quan tình hình nghiên cứu giới Việt Nam, thu thập số liệu, chạy mô hình, luận giải kết tác động nhân tố vi mô tới giá trị doanh nghiệp ngành sản xuất công nghiệp, đề xuất giải pháp cho doanh nghiệp kiến nghị với nhà đầu tư quan quản lý, tác giả luận án thực mục tiêu đề phần mở đầu Luận án tập trung làm rõ câu hỏi nghiên cứu đặt ra, xác định được: Những nhân tố có ảnh hưởng tiêu cực lên giá trị doanh nghiệp gồm: Quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính, cấu trúc vốn sở hữu Luận án không tìm thấy chứng ủng hộ tác động dòng tiền hoạt động đến giá trị doanh nghiệp ngành Kết luận án ảnh hưởng không giống hội đầu tư mô hình Không có chứng ủng hộ giả thuyết khả toán tiền mặt có tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp Kết ước lượng FEM cho mối liên hệ có ý nghĩa thành tố vốn tri thức (vốn nhân lực vốn cấu trúc) đến giá trị doanh nghiệp ước lượng OLS lại tác động khác (ngược chiều) hai thành tố đến giá trị doanh nghiệp Nhưng luận án kết luận mô hình FEM đáng tin cậy hơn, nên vốn tri thức ảnh hưởng ý nghĩa đến giá trị doanh nghiệp theo mô hình FEM Tỷ lệ sở hữu nhà nước tỷ lệ sở hữu nước nhìn chung có tác động tiêu cực tới giá trị doanh nghiệp Tác động sở hữu nhà nước sở hữu nước khác ngành Đáng ý tỷ lệ sở hữu nhà nước có mối quan hệ phi tuyến tính với giá trị doanh nghiệp hai ngành Công nghệ Tiện ích dạng parabol lại ngược ngành Công nghệ hình lồi (concave) ngành Tiện ích hình lõm (convex) Kết hàm ý sách thoái vốn nhà nước khác ngành nghề khác 148 Tồn mối quan hệ phi tuyến tính (bậc 3) tỷ lệ sở hữu giám đốc giá trị doanh nghiệp Khi tỷ lệ sở hữu giám đốc tăng lên tới khoảng 9%, giá trị doanh nghiệp giảm, sau tăng lên tỷ lệ sở hữu tăng từ - 47%; sau 47%, giá trị doanh nghiệp lại giảm Ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu giám đốc rõ ràng ngành Hàng tiêu dùng Ảnh hưởng việc kiêm nhiệm khác mức độ chiều tác động, dấu hệ số ước lượng âm ngành dương ngành Quy mô HĐQT ảnh hưởng ý nghĩa đến giá trị doanh nghiệp ngành 10 Tỷ lệ thành viên HĐQT không điều hành có tác động tiêu cực đến Tobin’s Q ngành Hàng công nghiệp Từ kết nghiên cứu thực nghiệm trên, tác giả luận án đề xuất giải pháp cụ thể nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp cho doanh nghiệp ngành sản xuất công nghiệp Những đóng góp luận án đề cập phần mở đầu sở để học giả tham khảo, doanh nghiệp vận dụng việc điều chỉnh chiến lược, sách quản lý cho đạt mục tiêu tối đa hóa lợi ích cổ đông, hay tối đa hóa giá trị cổ phiếu Trong trình triển khai nghiên cứu, yếu tố khách quan thời gian không gian, tác giả tự nhận thấy luận án tồn số hạn chế sau, cần phải khắc phụ mở hướng nghiên cứu tương lai: - Luận án chưa thể xem xét toàn nhân tố vi mô doanh nghiệp, tập trung nghiên cứu số nhân tố mà tác giả thấy bật có ảnh hưởng Chính vậy, hướng thời gian nghiên cứu tới - Biến phụ thuộc nghiên cứu lựa chọn biến giá trị thị trường, đại diện Tobin’s Q, kiểm định tính vững biến số MB, thuận lợi cho tác giả trình lấy số liệu, chạy mô hình, song chưa mang tính toàn diện Tác giả tự nhận thấy, có thể, nên kiểm định ảnh hưởng nhân tố vi mô lên giá trị nội doanh nghiệp, giá trị xác định phương pháp định giá đề cập chi tiết phần sở lý luận chương Tuy nhiên, công tác đòi hỏi thời lượng nghiên cứu lớn nhiều, số liệu khó kiểm chứng đầy đủ, lại khó khăn lớn triển khai Trong thời gian tới, tác giả mở rộng nghiên cứu theo hướng 149 - Đề tài luận án giới hạn phạm vi nghiên cứu nhân tố vi mô, song nghiên cứu tiếp theo, tác giả nhận thấy cần mở rộng nghiên cứu với nhân tố vĩ mô kinh tế ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, nhằm gợi mở cho nhà quản lý doanh nghiệp nhiều giải pháp trình điều hành doanh nghiệp, nhằm đạt kết kinh doanh tốt Luận án tồn nhiều thiếu sót, mong nhận ý kiến đóng góp chuyên gia, học giả nhà nghiên cứu, để tác giả nâng cao lực nghiên cứu, đạt kết nghiên cứu tốt công trình sau 150 DANH MỤC CÔNG TRÌNH ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN Lê Phương Lan (2017), Factors affecting the capital structure of textile and garment industry in Vietnam, Conference Proceedings, Using Stoxplus’s Database in Empirical Research at Foreign Trade University, 1/2017 Lê Phương Lan (2016), Các nhân tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp ngành sản xuất công nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, Tạp chí Kinh tế đối ngoại số 85 Lê Phương Lan (2016), An empirical test of calendar effects in Vietnam Stock market, External Economics Review, No 80, P.28-39 Lê Phương Lan (2015), Áp dụng mô hình định giá tài sản để xác định lợi suất kỳ vọng cổ phiếu: trường hợp doanh nghiệp sản xuất thép niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, Tạp chí Kinh tế đối ngoại, số 71, ISBN 1859-4050 Lê Phương Lan (2014), An application of different methods in calculating expected rates of return of steel manufacturing firms listed on Vietnam stock exchanges in 2010-2013 period, Kỷ yếu Hội thảo khoa TCNH tháng 4/2014, tổ chức ĐH Ngoại thương Lê Phương Lan (2013), An application of Z-score model in evaluating bankruptcy possibility of manufacturing companies listed on Vietnam stock exchanges in 2010-2012 period, Kỷ yếu Hội thảo "Finance and Banking Management" khoa TCNH, tổ chức ĐH Ngoại thương, tháng 10/2013 TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu tiếng Việt: Đỗ Văn Thắng Trịnh Quang Thiều (2010), Ảnh hưởng cấu trúc vốn lên giá trị doanh nghiệp công ty niêm yết sàn chứng khoán TP Hồ Chí Minh Phát triển kinh tế, số 238, tr.36-41 Nguyễn Việt Dũng (2009), Mối liên hệ thông tin báo cáo tài giá cổ phiếu: vận dụng linh hoạt lý thuyết đại vào trường hợp Việt Nam, Nghiên cứu kinh tế, số 8, tr 18-31 Nguyễn Việt Dũng (2011), Tác động giá thông tin phát hành thêm cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt nam Kinh tế phát triển, số 169, tr 14-19 Nguyễn Thu Thủy (2008), Các tiêu phi tài đo lường đánh giá kết kinh doanh, Kinh tế dự báo, số 12, tr 42-43 Nguyễn Thị Liên Hoa cộng (2015), Giám sát hoạt động giao dịch chứng khoán, Tạp chí chứng khoán Việt Nam, số 3, tr.2 Nguyễn Thị Thục Đoan (2011), Ảnh hưởng thông tin kế toán số tài đến giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt nam Công nghệ ngân hàng, Số 62, tr.23-27 Lê Phương Lan (2016) Nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp ngành sản xuất công nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Tạp chí Kinh tế đối ngoại, No 85 Phạm Hồng Hữu Thái (2013) Trịnh Thị Phan Lan (2015), Các chứng thực nghiệm tác động QTRR tới giá trị DN, Tạp chí Kinh tế Kinh doanh, Trường Đại học Kinh tế ĐHQGHN, số tháng 9/2015 10 Võ Xuân Vinh (2014), Sở hữu quản lý, hiệu hoạt động giá trị doanh nghiệp - nghiên cứu công ty thị trường chứng khoán Việt Nam Tạp chí Nghiên cứu kinh tế, No 7, tr.37-43 Tài liệu tiếng Anh: 11 Advisors, M (2009) Key Aspects of valuing a Manufacturing Business, Inc., Business Transition il.com/files/KeyAspectsReport Specialists, http://www.magellanadvisors- 12 Amit, R., Wernerfelt, B., (2007) Why firms reduce business risk? The Academy of Management Journal Vol.33(3), 520-533 13 Ang, J S., Cole, R A., & Lin, J W U H (2000) Agency Costs and Ownership Structure The Journal of Finance Vol.LV, no.1 14 Arijit & Ghosh (2008), A general model for analyzing data on the rate of reactive dissolution of poly-disperse particulate solids Chemical Engineering Journal, Volume 137, Issue 2, Pages 347-360 15 Chan, K H (2009) Impact of intellectual capital on organisational performance: An empirical study of companies in the Hang Seng Index (Part 2) The Learning Organization Vol 16 No 1, 2009 pp 22-39 16 Chen L J., & Chen S.Y (2011) The influence of profitability on firm value with capital structure as the mediator and firm size and industry as moderators Investment Mangement and Financial Innovations, Vol.8(3), 121-129 17 Copeland et al (2000), Functional oxytocin receptors in a human endometrial cell line American Journal Of Obstetrics and Gynecology, Volume 182, Issue 4, pages 850-855 18 Crane M (2014) When Valuing a Manufacturing Business, Work With a Pro BOULAY 19 Dao Thi Thanh Binh va Doan Thi Huong Giang (2012) Corporate Governance and Performance in Vietnamese Commercial Banks, Journal of Economics and Development, Vol.4(2), 72-95 20 Duc Hong Vo, Tri Minh Nguyen (2014) The Impact of Corporate Governance on Firm Performance: Empirical Study in Vietnam International Journal of Economics and Finance Vol.6, no.6 21 Edvinsson, L (2000) Some perspectives on intangibles and intellectual capital 2000, Journal of Intellectual Capital Vol.1, no.1., 12-16 22 Fernandez (2002), Methods for outlier detection in prediction, Chemometrics and Intelligent Laboratory Systems, Volume 63, Issue 1, 28 August 2002, Pages 27-39 23 Fernandez P (2007) Company valuation methods The most common errors in valuations Working Paper WP no 449 IESE Business School - University of Navarra 24 Goupa, H., Antoniadis, I., Lazarides, T., & Sarrianidis, N., (2008) The impact of Agency Problem in Firm value and the Greek Stock Exchange Market Financial Crisis International Conference on Applied Economics - ICOAE 2008 25 Hermuningsih, S (2013) Profitability, growth oportunity, capital structure and the firm value Bulletin of Monetary, Economics and Banking 115-136 26 Kumar, J (2004) Does Ownership Structure Influence Firm Value? Evidence from India The Journal of Entrepreneurial Finance and Business Ventures, Vol 9, No 2, pp 61 -93 27 Le, T P V (2015) Ownership Structure, Capital Structure and Firm Performance: A Study of Vietnamese Listed Firms PhD thesis University of Western Sydney 28 Lind, J T., & Mehlum, H (2010) With or Without U? The Appropriate Test for a U-Shaped Relationship Oxford Bulletin of Economics and Statistics, 72, 0305-9049 29 Lins, K V (2015) Value in Emerging and Firm Ownership Equity Markets The Journal of Financial and Quantitative Analysis Vol.38, no.1, pp.159-184 30 Loncan, T R., & Caldeira J F (2014) Capital Structure, Cash Holdings and Firm Value: a Study of Brazilian Listed Firms 48 R Cont Fin - USP, São Paulo, v 25, n 64, p 46-59 31 Mao, L., (2015) State Ownership, Institutional Ownership and Relationship with Firm Performance: Evidence from Chinese Public Listed Firms , http://essay.utwente.nl/67339/ 32 Morck, R., Shleifer, A., & Vishny, R W (1988) “Management Ownership and Market Valuation: An Empirical Analysis.” Journal of Financial Economics 20 (1-2): 293-315 33 Morgan Stanley Dean Witters (1999), How We Value Stocks, 15/9/1999 34 Mule, R K., Mukras M S., Nzioka O M (2015) Corporate size, profitability and market value: An econometric panel analysis of listed firms in Kenya European Scientific Journal, vol 11(13), 376-396 35 Myoung P.H (2011) Practical Guides To Panel Data Modeling: A Step-bystep Analysis Using Stata Tutorial Working Paper Graduate School of International Relations, International University of Japan 36 OECD (2004) Các Nguyên tắc Quản trị Công ty OECD IFC Viet Nam 37 Phung, D N., Hoang, T P T (2013) Corporate Ownership and Firm Performance in Emerging Market: A Study of Vietnamese Listed Firms Proceedings of World Business and Social Science Research Conference 38 Rahman, A F., & Mohd-saleh, N (2004) The Effect of Free Cash Flow Agency Problem on the Value Relevance of Earnings and Book Value Journal of Financial Reporting and Accounting 39 Varaiya, N., Kerin, R A., & Weeks, D D (1987) The relationship between growth, profitability, and firm value Strategic Management Journal Vol.8, 487-497 40 Vintilă, G (2013) Board of Directors Independence and Firm Value: Empirical Evidence Based on the Bucharest Stock Exchange Listed Companies International Journal of Economics and Financial Issues Vol.3(4), 885-900 41 Weiying, J I A., & Baofeng, C (2008) Financial Risk , Business Risk and Firm Value for Logistics Industry 2008 4th International Conference on Wireless Communications, Networking and Mobile Computing, Dalian, 2008, pp 1-4 42 Yu, K.Y., Ng, H.T., Wong, W.K., Chu, S.K.W & Chan, K.H (2010) An empirical study of the impact of intellectual capital performance on business performance The 7th International Conference on Intellectual Capital, Knowledge Management & Organisational Learning, The Hong Kong Polytechnic University, Hong Kong 43 Zararee, N A., Al-azzawi, A., (2014) The Impact of Free Cash Flow on Market Value of Firm, Global Review of Accounting and Finance Vol.5(2), 56-63 44 Zollner C (2014) Corporate Governance and Firm Value MiBA - University of Hamburg Tài liệu trực tuyến: 45 Lâm Quỳnh Anh (2017), Những thành tựu tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế Việt Nam, Vụ thông tin báo chí Bộ Ngoại giaohttp://www.mofahcm.gov.vn/en/mofa/nr091019080134/ns120222162217 46 Đinh Trọng Thắng, Nguyễn Văn Tùng (2017), Tái cấu kinh tế vấn đề đặt ra, Tạp chí Tài chính, http://tapchitaichinh.vn/tai-chinh-kinhdoanh/tai-chinh-doanh-nghiep/tai-co-cau-nen-kinh-te-va-nhung-van-de-dat-ra101484.html 47 Phan Huu Viet (2013) Foreign ownership and performance of listed firms: evidence from an emerging economy 48 http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2373508 49 www.tradingeconomics.com 50 Tổng cục thống kê, https://gso.gov.vn/Default.aspx?tabid=217 51 FTSE (2012), IBC Industrial Structure and Definition, http://www.icbenchmark.com/Site/ICB_Structure PHỤ LỤC 0 2 TobinQ TobinQ 4 6 Phụ lục 1: Mối quan hệ biến với Tobin’s Q -15 -10 MB 8 10 12 Size 0 2 TobinQ TobinQ 4 6 -5 CFO 10 15 20 0 2 TobinQ TobinQ 4 6 Capex Leverage 10 Liquid 15 6 TobinQ 0 2 TobinQ 10 20 30 40 0.00 0.20 VAIC 0.40 0.60 0 2 TobinQ TobinQ 4 6 OWNCEO 1 0.60 0.80 1.00 FO 0 2 TobinQ TobinQ 4 6 SO 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 BoardSize 0.00 0.20 0.40 NED TobinQ 2.00 0.00 0.20 0.40 0.60 CEOCHAIR 0.80 1.00 Phụ lục 2: Giá trị trung bình biến theo năm Biến TobinsQ MB Size CFO Capex Leverage Liquid VAIC SO FO OWNCEO CEOCHAIR BoardSize NED 2008 1,41 1,47 6,02 0,08 0,22 0,54 0,50 4,95 0,29 0,07 0,04 0,39 5,52 0,49 2009 1,41 1,38 6,07 0,10 0,20 0,55 0,61 4,62 0,28 0,06 0,04 0,41 5,55 0,51 2010 1,41 1,36 6,15 0,02 0,11 0,53 0,48 4,51 0,27 0,08 0,04 0,44 5,48 0,51 2011 1,42 1,40 6,30 0,07 0,10 0,55 0,43 4,29 0,27 0,08 0,04 0,41 5,54 0,52 2012 1,39 1,33 6,24 0,07 0,09 0,53 0,52 4,06 0,31 0,08 0,04 0,34 5,48 0,53 2013 1,37 1,28 6,31 0,09 0,07 0,54 0,54 3,71 0,31 0,09 0,03 0,31 5,50 0,54 2014 1,36 1,26 6,38 0,05 0,06 0,53 0,50 3,68 0,30 0,10 0,04 0,27 5,50 0,56 2015 1,34 1,23 6,51 0,00 0,10 0,53 0,46 3,68 0,29 0,10 0,04 0,27 5,48 0,57 Phục lục 3: Giá trị trung bình biến theo ngành Biến TobinsQ MB Size CFO Capex Leverage Liquid VAIC SO FO OWNCEO CEOCHAI R BoardSize NED 1,25 1,07 6,6 0,06 0,09 0,51 0,67 4,18 0,3 0,08 0,04 1,99 2,25 6,47 0,07 0,05 0,45 0,62 3,27 0,24 0,15 0,05 1,74 1,66 6,21 0,06 0,05 0,45 0,52 2,93 0,25 0,19 0,02 Hàng công nghiệp 1,21 1,09 6,09 0,03 0,1 0,6 0,28 3,75 0,3 0,05 0,03 0,46 5,25 0,5 0,39 5,94 0,56 0,29 6,07 0,54 0,33 5,39 0,51 Vật liệu Hàng Thiết bị y tiêu dùng tế Công nghệ Tiện ích 1,25 1,11 6,02 -0,01 0,03 0,49 0,47 2,55 0,15 0,15 0,07 1,44 1,48 6,56 0,32 0,54 0,41 1,61 11,59 0,48 0,07 0,01 0,4 6,16 0,54 0,07 5,13 0,69 ... 4: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH HƯỞNG TỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VI T NAM 103 4.1 Kết nghiên cứu định lượng nhân tố vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh. .. vi mô tới giá trị doanh nghiệp ngành sản xuất công nghiệp Chương 3: Phương pháp nghiên cứu nhân tố vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp sản xuất niêm yết Vi t Nam Chương 4: Phân tích nhân tố. .. quan giá trị doanh nghiệp, mô hình định giá doanh nghiệp sản xuất lý thuyết nhân tố vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp Chương 2: Kết nghiên cứu thực nghiệm giới Vi t nam ảnh hưởng nhân tố vi