Phân tích sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán việt nam

i BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG KHOA KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH --- o0o --- HỒ THỊ NGỌC LAM PHÂN TÍCH SỰ ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC NGÀNH TÀI CHÍNH GVHD: Hà Việt Hùng Nha Trang, 06/2015 ii LỜI CẢM ƠN Trước hết, em xin gửi lời cảm ơn chân thành và sâu sắc tới các thầy, cô giáo trường đại học Nha Trang nói chung và các thầy, cô giáo Khoa Kế toán – Tài chính nói riêng đã tận tình giảng dạy trong suốt quá trình em học tập và nghiên cứu tại trường đại học Nha Trang. Cảm ơn các thầy, cô đã tạo điều kiện thuận lợi để em được thực hiện và hoàn thành khóa luận tốt nghiệp. Em xin gửi lời cảm ơn đến thầy Hà Việt Hùng, giảng viên Khoa Kế toán – Tài chính, đã nhiệt tình hướng dẫn em trong suốt quá trình làm luận văn, giúp em hoàn thành khóa luận của mình. Cũng chân thành cảm ơn các bạn đã luôn bên cạnh, chia sẻ và giúp đỡ mình trong suốt thời gian học tập tại trường Đại học Nha Trang. Cảm ơn những người bạn đã giúp đỡ mình thực hiện và hoàn thành khóa luận. Cuối cùng, con gửi lời cảm ơn gia đình, người thân đã thương yêu, động viên và là động lực cho con hoàn thành khóa luận tốt nghiệp này. Là một sinh viên đang ngồi trên ghế giảng đường, trình độ lý luận cũng như kinh nghiệm thực tiễn, điều kiện thời gian hạn hẹp nên bài nghiên cứu còn thiếu sót, rất mong sự thông cảm và đóng góp của thầy, cô và các bạn. Xin chân thành cảm ơn! Sinh viên thực hiện Hồ Thị Ngọc Lam iii LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của bản thân. Các số liệu, thông tin sử dụng trong luận văn đều có nguồn gốc, trung thực, và được phép công bố. Các kết quả được trích dẫn và có tính kế thừa từ các tài liệu, tạp chí, công trình nghiên cứu đã được thừa nhận và công bố. Sinh viên thực hiện Hồ Thị Ngọc Lam iv MỤC LỤC LỜI CẢM ƠN ...........................................................................................................i LỜI CAM ĐOAN .................................................................................................. iii DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ĐƯỢC SỬ DỤNG ..................................... vii DANH MỤC CÁC BẢNG................................................................................... viii DANH MỤC CÁC HÌNH VÀ BIỂU ĐỒ ..............................................................ix PHẦN MỞ ĐẦU ...................................................................................................... 1 1. Lý do chọn đề tài: .............................................................................................. 1 2.Mục đích nghiên cứu: ......................................................................................... 2 3. Câu hỏi nghiên cứu: ........................................................................................... 3 4. Đối tượng nghiên cứu: ....................................................................................... 3 5.Phạm vi nghiên cứu: ........................................................................................... 4 6. Phương pháp nghiên cứu: .................................................................................. 4 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM ....... 6 1.1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT: ..................................................................................... 6 1.1.1.Giới thiệu chung về thị trường chứng khoán: ............................................. 7 1.1.1.1. Chức năng thị trường chứng khoán:................................................... 7 1.1.1.2.Vai trò của thị trường chứng khoán: ................................................... 9 1.1.1.3. Nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán: ......................... 10 1.1.1.4. Chủ thể tham gia thị trường bao gồm: ............................................. 12 1.1.2. Chỉ số VN-Index: .................................................................................. 14 1.1.3. Tổng quan TTCK Việt Nam thời gian qua: ............................................. 15 1.2. MỐI QUAN HỆ CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK: ... 16 1.2.1. Ảnh hưởng của lạm phát lên TTCK: ........................................................ 18 1.2.2. Ảnh hưởng của lãi suất lên TTCK: ........................................................... 20 1.2.3. Ảnh hưởng của giá vàng lên TTCK: ........................................................ 21 1.2.4. Ảnh hưởng của giá dầu lên TTCK:........................................................... 22 CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................. 25 2.1. CHUỖI SỐ LIỆU SỬ DỤNG: ...................................................................... 25 v 2.2. CÁCH THỨC CHỌN BIẾN: ........................................................................ 26 2.3. CÁC PHẦN MỀM ĐƯỢC SỬ DỤNG: ........................................................ 26 2.4. CÁC TIỀN PHÂN TÍCH – KIỂM ĐỊNH: .................................................... 27 2.4.1. Phân tích mô tả (thống kê mô tả các biến): .............................................. 27 2.4.2. Kiểm định tính dừng của các chuỗi dữ liệu: ............................................ 27 2.5. CÁC MÔ HÌNH HỒI QUY ĐƯỢC SỬ DỤNG: .......................................... 27 2.5.1. Mô hình hồi quy đơn biến: ........................................................................ 28 2.5.2. Mô hình hồi quy đa biến OLS :................................................................. 28 CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU. ........................................................... 30 3.1.CÁC TIỀN PHÂN TÍCH - KIỂM ĐỊNH: ...................................................... 30 3.1.1. Thống kê mô tả các biến: ........................................................................... 30 3.1.2. Kiểm định tính dừng của các biến: ........................................................... 31 3.1.2.1. Kiểm định tính dừng của chỉ số VN-Index: ....................................... 31 3.1.2.2. Kiểm định tính dừng của chỉ số giá tiêu dùng CPI: .......................... 32 3.1.2.3. Kiểm định tính dừng của lãi suất huy động: ..................................... 32 3.1.2.4. Kiểm định tính dừng của giá vàng trong nước: ................................ 33 3.1.2.5. Kiểm định tính dừng của giá dầu thế giới: ....................................... 33 3.2. MỐI LIÊN HỆ GIỮA CÁC BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ VÀ TTCK Ở VIỆT NAM THỂ HIỆN TRÊN MÔ HÌNH HỒI QUY ĐƠN BIẾN: ............................. 34 3.2.1. Tác động của lạm phát lên VN- Index : ................................................... 34 3.2.2. Tác động của lãi suất huy động lên VN- Index : ..................................... 37 3.2.3. Tác động của giá vàng trong nước lên VN- Index : ................................ 40 3.2.4. Tác động của giá dầu thế giới lên VN- Index : ........................................ 42 3.3. MỐI LIÊN HỆ GIỮA CÁC BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ VÀ TTCK Ở VIỆT NAM THỂ HIỆN TRÊN MÔ HÌNH HỒI QUY ĐA BIẾN OLS:........................ 45 3.3.1. Hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình:................................................ 45 3.3.1.1. Ảnh hưởng của đa cộng tuyến:............................................................. 45 3.3.1.2. Ma trận hệ số tương quan................................................................. 46 vi 3.3.2. Kết quả mô hình hồi quy đa biến OLS : ................................................... 47 3.3.2.1. Các biến số : ..................................................................................... 47 3.3.2.2. Phân tích mô hình hồi quy: ............................................................... 47 3.4.2.3.Kết luận từ mô hình: .......................................................................... 50 KẾT LUẬN ............................................................................................................. 52 1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu: ............................................................................. 52 2. Đề xuất giải pháp:............................................................................................ 52 2.1.Đối với lãi suất: .............................................................................................. 52 2.2. Đối với giá vàng: ........................................................................................... 53 2.3. Đối với giá dầu:............................................................................................. 53 3. Nhận xét chung và hướng phát triển của nghiên cứu: ...................................... 54 3.1. Nhận xét chung:............................................................................................. 54 3.2. Hướng phát triển của đề tài: ........................................................................ 55 TÀI LIỆU THAM KHẢO..................................................................................... 56 PHỤ LỤC vii DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ĐƯỢC SỬ DỤNG Từ viết tắt Giải thích TTCK Thị trường chứng khoán SGDCK Sở giao dịch chứng khoán DN Doanh nghiệp VN Việt Nam NĐT Nhà đầu tư CPI Consume Price Index: Chỉ số giá tiêu dùng viii DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 1.1: Bảng tóm tắt kỳ vọng tương quan giữa các nhân tố vĩ mô với chỉ số VNIndex ............................................................................................................. 24 Bảng 2.1: Tóm tắt các biến trong mô hình .............................................................. 25 Bảng 2.2: Cách thức chọn số liệu các biến .............................................................. 26 Bảng 3.1: Thống kê mô tả chỉ số giá chứng khoán VN-Idex và các biến ................ 30 Bảng 3.3: Bảng kiểm định tính dừng của chỉ số CPI ............................................... 32 Bảng 3.4: Bảng kiểm định tính dừng của biến I ...................................................... 32 Bảng 3.5: Bảng kiểm định tính dừng của biến G ..................................................... 33 Bảng 3.1: Kết quả hồi quy giữa VNI và CPI. .......................................................... 36 Bảng 3.8: Kết quả hồi quy giữa VNI và I ................................................................ 39 Bảng 3.9: Kết quả hồi quy giữa VNI và G .............................................................. 42 Bảng 3.10: Kết quả hồi quy giữa chỉ số VN-Idex và giá dầu .................................. 44 Bảng 3.11 : Ma trận hệ số tương quan giữa các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số VNIndex. ............................................................................................................ 46 Bảng 3.13: Kết quả kiểm định Wald ....................................................................... 48 Bảng 3.14: Kết quả hồi quy đa biến với các biến được chọn. .................................. 49 ix DANH MỤC CÁC HÌNH VÀ BIỂU ĐỒ Hình 3.1: Sự biến động của VN-Index và CPI .......................................................... 35 Hình 3.2: Đồ thị phân tán giữa VNI và CPI. ............................................................. 36 Hình 3.3: Sự biến động của VNI và I ........................................................................ 38 Kết quả hổi quy mô hình đơn biến: ........................................................................... 38 Hình 3.4: Đồ thị phân tán giữa VNI và I. .................................................................. 38 Hình 3.6 : Đồ thị phân tán giữa VNI và G ................................................................ 41 Hình 3.7 : Đồ thị phân tán giữa VNI và O ................................................................ 43 Hình 3.8 : Đồ thị phân tán giữa VNI và O ................................................................ 44 1 PHẦN MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài: Thị trường chứng khoán đóng vai trò quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế của một quốc gia.Thị trường này giúp nhà đầu tư đến gần hơn với doanh nghiệp, qua đó doanh nghiệp có cơ hội tiếp cận với nguồn vốn lớn, mở rộng sản xuất kinh doanh, phát triển bền vững. Giá cả chứng khoán là hình ảnh phản chiếu những vấn đề cơ bản của nền kinh tế vĩ mô. Giá cả chứng khoán phản ứng với các tin tức hàm chứa nhiều sự kiện bất ngờ mà chúng ta khó đoán trước được. Đây cũng là một đại lượng ngẫu nhiên mà người ta không thể định lượng được một cách chắc chắn, mặc dù thông tin vẫn được hấp thụ một cách nhanh chóng. Vì vậy giá cả chứng khoán nói riêng và thị trường chứng khoán nói chung luôn là vấn đề được các nhà nghiên cứu quan tâm tìm hiểu qua nhiều thế kỷ. (TS.Nguyễn Thị Mỹ Dung, 2013) Thị trường chứng khoán là một thị trường sôi động không chỉ trên thế giới mà còn ở Việt Nam. Trong thời gian qua, thị trường chứng khoán Việt Nam đã từng bước phát triển, góp phần vào sự phát triển của nền kinh tế đất nước, là một trong các kênh huy động vốn hiệu quả cho các doanh nghiệp. Không những thế, thị trường chứng khoán còn làm cơ sở cho việc đánh giá giá trị doanh nghiệp từ đó có thể phân tích tình hình nền kinh tế, cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng và dần trở thành tâm điểm thu hút sự chú ý của các nhà đầu tư. (Đinh Tiến Dũng – Uỷ Viên T.Ư Đảng, Bộ trưởng bộ Tài chính, Báo Nhân dân 04/03/2015.) Tuy nhiên, nhìn chung thị trường chứng khoán tại Việt Nam vẫn còn non trẻ. Bên cạnh những đóng góp tích cực cho nền kinh tế thì thị trường chứng khoán tại Việt Nam vẫn còn tồn tại những biến động bất thường gây ra những rủi ro tiềm ẩn khó lường trước được. Trong thời gian qua có nhiều nghiên cứu cho thấy những biến động của các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động rất lớn đến thị trường chứng khoán, gián tiếp ảnh hưởng đến nền kinh tế của đất nước. Việc nắm bắt được những tác động này thật sự có ý nghĩa quan trọng đối với việc đầu tư trên thị trường chứng khoán của các nhà 2 đầu tư, từ việc quan sát sự biến động của các biến vĩ mô các nhà đầu tư có thể dự đoán tình hình thị trường chứng khoán trong tương lai để có kế hoạch cũng như chiến lược đầu tư thích hợp, có được phần lợi nhuận cao. Có nhiều yếu tố khác nhau làm thị trường biến động và không thể không đề cập đến những nhân tố kinh tế vĩ mô gây ra những rủi ro hệ thống trên thị trường bao gồm yếu tố lãi suất, lạm phát, giá vàng và giá dầu thế giới. Vì vậy để nhận thấy rõ hơn những ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô có tác động như thế nào đến thị trường chứng khoán tại Việt Nam, em đã chọn chủ đề: “Phân tích sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam” cho đồ án tốt nghiệp của mình. Đề tài được chọn đã giúp đáp ứng: - Yêu cầu thực tiễn: đáp ứng yêu cầu đồ án tốt nghiệp - Đây là đề tài thiết thực, gần gũi đối với bản thân nói riêng và sinh viên chuyên ngành Tài chính nói chung. - Tìm hiểu thêm những kiến thức bổ ích về nền kinh tế vĩ mô và thị tường chứng khoán tại Việt Nam cũng như là mối quan hệ giữa các yếu tố liên quan, từ đó nhìn nhận được thị trường chứng khoán tại Việt Nam có gì khác biệt so với các nước bạn. - Trong bối cảnh hàng loạt các nghiên cứu trên thế giới và trong nước vẫn luôn đi tìm câu trả lời cho vấn đề này, ta có thể thấy: Ở mọi giai đoạn, việc nghiên cứu quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và biến động TTCK là rất quan trọng và thiết thực. Vậy câu hỏi nghiên cứu đặt ra đối với đề tài là:  Các nhân tố kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng đến TTCK Việt Nam hay không?  Nếu có thì các nhân tố đó tác động như thế nào và ở mức độ nào đến TTCK Việt Nam? 2.Mục đích nghiên cứu: Làm rõ về những ảnh hưởng của các nhân tố của môi trường kinh tế vĩ mô tới thị trường chứng khoán Việt Nam qua đó giúp các doanh nghiệp chủ động hơn, có các biện pháp phòng ngừa rủi ro trước các tình huống biến động, đối với các nhà đầu tư thì có các chiến lược đầu tư thích hợp hơn. 3 Mục đích nghiên cứu đề tài nhằm xác định lại mối quan hệ giữa các nhân tố kinh tế vĩ mô với thị trường chứng khoán tại Việt Nam có tồn tại hay không? Có giống những gì đã được học hay không? Từ đó đề xuất những ý kiến đóng góp trong việc xây dựng một thị trường chứng khoán phát triển hơn và chuyên nghiệp hơn tại Việt Nam. Mục tiêu cụ thể: - Xây dựng được cơ sở lý thuyết chắc chắn. - Xây dựng mô hình - Kiểm định mô hình. - Đánh giá được mô hình - Đề ra được các biện pháp hiệu quả. 3. Câu hỏi nghiên cứu: Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu nêu trên, đề tài đặt ra các câu hỏi sau đây:  Đâu là các nhân tố vĩ mô thực sự tác động đến TTCK Việt Nam?  Mức tác động của các nhân tố vĩ mô đó như thế nào?  Với các kết quả thực nghiệm thu được, đề tài sẽ rút ra được các kiến nghị như thế nào cho sự phát triển của TTCK và về phía các nhà đầu tư? 4. Đối tượng nghiên cứu: - Yếu tố đại diện cho thị trường chứng khoán tại Việt Nam sẽ lấy chỉ số VN-Index. VN-Index là chỉ số thể hiện xu hướng biến động giá cổ phiếu tại Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE). Phần lớn các công ty có cổ phiếu niêm yết trên HOSE đều là những công ty có nguồn vốn lớn, tình hình tài chính lành mạnh, hoạt động kinh doanh có hiệu quả, minh bạch và thực hiện việc công bố thông tin theo đúng qui định. Định kỳ, HOSE sẽ tiến hành thủ tục hủy niêm yết đối với các công ty không đạt tiêu chuẩn trên sàn. Điều đó đã góp phần nâng cao chất lượng hàng hóa giao dịch tại HOSE và ngày càng nhận được nhiều sự quan tâm của NĐT. VN-Index được tính bằng cách so sánh giá trị thị trường hiện hành với giá trị thị trường cơ sở vào ngày gốc 28/07/2000 với tần suất tính liên tục: 1 4 phút/lần. Chính những điều này cho thấy VN – Index có khả năng đại diện tốt cho TTCK Việt Nam. - Các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động đến thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm: + Lãi suất + Lạm phát + Giá vàng + Giá dầu thế giới Các biến : lãi suất, chỉ số giá tiêu dùng (thể hiện yếu tố lạm phát), giá vàng (trong nước) và giá dầu (thế giới) được đưa vào đề tài là một điều tất yếu khi nghiên cứu không chỉ ở TTCK mà ở bất kì một khía cạnh nào của nền kinh tế. Đây chính là sự vận động mang tính quy luật của dòng vốn đầu tư trong nền kinh tế thị trường.Vì vậy trong đề tài đưa vào mô hình các biến lãi suất, lạm phát, giá vàng và biến giá dầu thế giới đại diện cho sự tác động của yếu tố kinh tế thế giới đến TTCK Việt Nam. Đề tài cũng đã tham khảo kinh nghiệm từ các nghiên cứu khác của các tác giả trên thế giới cũng như Việt Nam để quyết định đưa 4 biến kinh tế vĩ mô trên vào nghiên cứu. 5.Phạm vi nghiên cứu: a. Không gian: Ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến TTCK Việt Nam. b. Thời gian: Từ tháng 01/2006 – 12/2014 Giai đoạn 2000 - 2005, TTCK Việt Nam mới chỉ ở bước khởi động, tích lũy kinh nghiệm ban đầu, tạo đà cho sự phát triển về sau. Giai đoạn này hoạt động của TTCK còn trầm, thanh khoản kém do quy mô của thị trường còn nhỏ và khối lượng giao dịch rất ít. Thị trường thật sự khởi sắc và có những biến động có ý nghĩa kể từ năm 2006, tiến hành thu thập 108 mẫu từ tháng 01/2006 đến 12/2014 phục vụ cho bài nghiên cứu. 6. Phương pháp nghiên cứu: Phương pháp thu thập số liệu: dữ liệu thứ cấp của cổ phiếu được lấy từ trang web chứng khoán cổ phiếu Việt Nam: cophieu68.vn. Dữ liệu thể hiện tình hình của thị trường chứng khoán là chỉ số VN – Index theo tháng trong giai đoạn từ tháng 5 01/2006 đến tháng 12/2014, gồm 108 mẫu. Chỉ số VN – Index theo tháng là trung bình của chỉ số VN – Index đóng cửa mỗi ngày giao dịch trong tháng, để phản ánh xác thực và giảm sự sai lệch so với lấy chỉ số đầu tháng hoặc cuối tháng. Dữ liệu của các nhân tố kinh tế vĩ mô lấy ở trang web:  Tổng cục Thống kê: http://www.gso.gov.vn/  Quỹ tiền tệ thế giới IMF: http://data.imf.org/  Ngân hàng nhà nước Việt Nam: http://www.sbv.gov.vn/  http://www.cophieu68.vn/  http://vietstock.vn/  http://www.eia.gov  http://www.giavangonline.com Phương pháp xử lí số liệu: Phương pháp định tính, sử dụng công cụ Eview 8.1 để kiểm định mối tương quan giữa các nhân tố kinh tế vĩ mô (lãi suất, lạm phát, giá vàng, giá dầu thế giới) với chỉ số VN - Index, từ đó rút ra kết luận. 6 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 1.1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT: TTCK là một chủ thể chịu tác động của nhiều nhân tố, bao gồm các nhân tố kinh tế vĩ mô và vi mô. Mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô với chỉ số chứng khoán – đại diện cho tình hình của TTCK - đã được nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới quan tâm. (PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt và ThS. Phạm Dương Phương Thảo, 2013) TTCK Việt Nam là một thị trường phát triển mạnh mẽ trong thời gian gần đây, trên thị trường luôn xảy ra những tiềm ẩn biến động bất thường và tiềm ẩn nhiều rủi ro. TTCK chịu nhiều tác động của nhiều nhân tố khác nhau trong đó không thể loại trừ tác động nhân tố kinh tế vĩ mô. Mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô với chỉ số chứng khoán VN-INDEX đại diện cho TTCK đã được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm. Ở thị trường Việt Nam, việc thay đổi trong các chính sách cũng như các yếu tố số vĩ mô thường có tác động khá mạnh (cả tích cực và tiêu cực) lên TTCK và tâm lý của các nhà đầu tư. Do đó, việc nghiên cứu quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và biến động TTCK Việt Nam là rất quan trọng. Theo Tạp chí Phát triển và Hội nhập Số 8 (18) – Tháng 02/2013, có đề cập đến việc nhiều nhà khoa học đã chứng minh bằng thực nghiệm tác động của các nhân tố vĩ mô như sản lượng công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng, cung tiền, GDP, tỉ giá hối đoái, lãi suất, lạm phát, rủi ro chính trị, giá dầu, khu vực mậu dịch, và các chỉ số chứng khoán thị trường khu vực… đến TTCK như Jorion (1991); Ely & Robinson (1997); Ferson & Harvey (1994); Mukherjee & Naka (1995); Humpe & Macmillan (2007); Yin-Wong Cheung & Kon S.Lai (1998),Ganetal (2006), Humpe and Memillan (2007), George Tweneboal (2014). Nhìn chung, tại các quốc gia phát triển thể hiện rõ tác động của các nhân tố vĩ mô đến TTCK. Tuy nhiên, nghiên cứu thực nghiệm tại TTCK mới nổi lại tìm thấy kết quả vừa có những điểm tương đồng 7 xen lẫn với nhiều khác biệt so với các TTCK đã phát triển. Hai khác biệt cơ bản đó là: không phải tất cả các biến số kinh tế vĩ mô theo lý thuyết có tác động đến TTCK đều thể hiện tác động đến TTCK mới nổi hoặc đang phát triển; và thậm chí có những tác động của một số nhân tố vĩ mô đến TTCK thể hiện trái chiều so với các lý thuyết kinh điển. Từ những cơ sở lý thuyết trên, kết hợp với những kiến thức đã được học và để rõ hơn mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô với chỉ số chứng khoán tại Việt Nam VN-Index trước khi đi vào phân tích thì sau đây sẽ tiến hành khái quát lại nội dung của từng yếu tố trên: Các nhân tố mà bài làm nghiên cứu tác động đến chỉ số chứng khoán VNINDEX bao gồm: Lạm phát, lãi suất huy động, giá vàng và giá dầu. 1.1.1.Giới thiệu chung về thị trường chứng khoán: Thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn. Việc mua bán này được tiến hành ở thị trường sơ cấp khi người mua mua được chứng khoán lần đầu từ những người phát hành, và ở thị trường thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các chứng khoán đã được phát hành ở thị trường sơ cấp. Về mặt hình thức, thị trường chứng khoán chỉ là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán, chuyển nhượng các loại chứng khoán; qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán. ( PGS.TS. Nguyễn Minh Kiều, THS. Nguyễn Văn Điệp, THS. Lê Nguyễn Hoàng Tâm) 1.1.1.1. Chức năng thị trường chứng khoán: Thị trường chứng khoán thực hiện các chức năng chủ yếu sau: Chức năng thu hút vốn nhàn rỗi vào đầu tư phát triển Ưu điểm của phát hành trái phiếu, cổ phiếu đối với dân chúng là họ dễ dàng đầu tư vào bất cứ DN nào họ muốn hoặc mua bán kiếm lợi. Còn đối với các DN là họ không phải trả lãi suất hàng tháng và không phải trả nợ gốc khi bị thua lỗ. 8 Do tính chất của chu kỳ kinh doanh nên vốn tạm thời nhàn rỗi trong các DN là rất lớn, bên cạnh đó, còn có một lượng vốn lớn nằm rải rác trong dân chưa được huy động. Tất cả những tiềm năng này sẽ được phát huy hiệu quả nếu có thị trường chứng khoán . Ngoài ra, trong xã hội con có các khoản tiền tạm thời nhàn rỗi như: quỹ bảo hiểm, quỹ phúc lợi tập thể… Tóm lại, thị trường chứng khoán có chức năng thu hút mọi nguồn vốn nhàn rỗi trong xã hội để đầu tư, mở rộng sản xuất kinh doanh, mở rộng quy mô doanh nghiệp góp phần giải quyết việc làm, giảm thất nghiệp. Chức năng điều tiết các nguồn vốn Phải thừa nhận rằng, một DN không phải lúc nào cũng thiếu hoặc thừa vốn. Thừa hay thiếu là phụ thuộc vào tính chất của chu kỳ kinh doanh.Khi cần đầu tư mua nguyên vật liệu, công cụ dụng cụ, các khoản phải thu lớn, thì đây là lúc mà DN đang thiếu vốn. Khi quá trình sản xuất kết thúc, sản phẩm được bán ra và thu vốn về, các khoản phải thu được thu về, lúc này DN lại tạm thời thừa vốn. Trên thị trường vốn, luôn luôn có sự điều tiết vốn từ nơi thừa sang nơi thiếu. Ở đây thị trường chứng khoán đóng vai trò rất quan trọng. Chức năng hoà nhập nền kinh tế thế giới Một DN có thể thu hút vốn bất với nơi nào và bằng con đường nào mà họ có thể thu hút một cách dễ dàng thông qua thị trường chứng khoán. Nhờ vào hệ thống máy tính mà thị trường chứng khoán cho phép bất cứ ai, ở nơi nào trên thế giới và mua một loại cổ phiếu của bất kỳ một công ty nào mà họ thích. Từ đó hình thành mối liên hệ tiền tệ quốc tế, đẩy nhanh tốc độ chu chuyển nguồn vốn giữa các nước, thực hiện quan hệ vay mượn lâu dài trên thế giới tạo điều kiện cho việc hoà nhập nền kinh tế thế giới. Chức năng điều tiết vĩ mô Thị trường chứng khoán là công cụ của Nhà nước thông qua Uỷ ban chứng khoán nhà nước, và Ngân hàng trung ương. Nghiệp vụ chủ yếu là thắt chặt hay nới lỏng sự đầu tư trên thị trường. Khi sản xuất sa sút, thiếu vốn, Nhà nước tung tiền ra 9 mở rộng cho vay để khuyến khích sản xuất thông qua việc mua vào những lô chứng khoán có giá trị lớn. Khi hiện tượng đầu tư quá mức, đầu cơ thịnh hành thì bán chứng khoán nhằm thắt chặt tín dụng giảm bớt đầu tư kinh tế.Vậy thị trường chứng khoán là công cụ hữu hiệu để nhà nước kịp thời điều tiết nguồn vốn trên thị trường. 1.1.1.2.Vai trò của thị trường chứng khoán: Các vai trò của thị trường chứng khoán rất đa dạng nhưng thông qua những chức năng của nó thì có những vai trò sau: Tạo vốn cho nền kinh tế quốc dân Do có thị trường chứng khoán nên việc đầu tư các nguồn vốn tạm thời nhàn rỗi dễ dàng hơn. Từ việc nguồn vốn bị ứng đọng từ nhiều nơi, không có khả năng sinh lời, cho đến khi có thị trường chứng khoán việc đầu tư, tích luỹ vốn sôi động và dồi dào hẳn lên. Thông qua đó nền kinh tế tăng trưởng mạnh mẽ, công ăn việc làm được giải quyết, thất nghiệp giảm. Bên cạnh, thị trường chứng khoán như một trung tâm thu gom mọi nguồn vốn từ dân chúng, như một nam châm cực mạnh hút các nguồn vốn từ nước ngoài. Ngoài ra còn giúp Nhà nước giải quyết vấn đề thiếu hụt ngân sách, có thêm vốn xây dựng hạ tầng cơ sở. Tạo điều kiện cho các doanh nghiệp sử dụng vốn linh hoạt và có hiệu quả hơn Khi DN cần vốn để mở rộng qui mô sản xuất họ có thể phát hành chứng khoán, vào thị trường để huy động vốn. Đây là phương thức tài trợ vốn qua phát hành và lúc đó nguồn vốn của DN tăng lên. Lúc này rủi ro đối với doanh nghiệp là rất nhỏ vì những cổ đông của họ đã gánh đỡ thay. Một điều thuận lợi nữa, khi DN chưa có cơ hội sản xuất kinh doanh, các DN có thể dự trữ chứng khoán như là một tài sản kinh doanh và các chứng khoán đó sẽ được chuyển nhượng thành tiền khi cần thiết thông qua thị trường chứng khoán. Ngoài ra, khi DN niêm yết trên thị trường chứng khoán, có nghĩa là đã có chữ tín đối với công chúng đầu tư. Như vậy các công ty chứng khoán sẽ là tác nhân kích thích giúp DN tạo vốn nhanh chóng hơn. 10 Thị trường chứng khoán là công cụ đánh gía DN, dự đoán tương lai Thị trường chứng khoán ngày càng đa dạng và phức tạp, liên quan đến vận mệnh của nền kinh tế quốc dân. Sự hình thành thị giá chứng khoán của một DN trên thị trường chứng khoán đã bao hàm sự hoạt động của DN đó trong hiện tại và dự doán tương lai. Khi giá cổ phiếu của một DN cao (hay thấp) biểu hiện trạng thái kinh tế tức là khả năng mang lại cổ tức cao (hay thấp) cho các cổ đông của DN đó. Triển vọng tương lai của các DN cũng được thể hiện một cách trực tiếp trên thị giá cổ phiếu và cũng như sự biến động của nó. Ngoài ra, với phương pháp chỉ số hoá thị giá của các loại chứng khoán chủ yếu trong nền kinh tế và việc nghiên cứu phân tích một cách khoa học hệ thống chỉ số giá chứng khoán trên thị trường chứng khoán ở từng nước trong mối quan hệ với thị trường thế giới, đã dự đoán được trước sự biến động kinh tế của một hoặc hàng loạt các nước trên thế giới. 1.1.1.3. Nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán: Cạnh tranh tự do: Theo nguyên tắc này, giá cả trên TTCK phản ánh quan hệ cung cầu về chứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công ty. Trên thị trường sơ cấp, các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán chứng khoán của mình cho các nhà đầu tư, các nhà đầu tư được tự do lựa chọn các chứng khoán theo các mục tiêu của mình. Trên thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm cho mình một lợi nhuận cao nhất, và giá cả được hình thành theo phương thức đấu giá. Công khai: Tất cả các hoạt động trên thị truờng chứng khoán đều phải đảm bảo tính công khai. Sở giao dịch chứng khoán công bố các thông tin về giao dịch chứng khoán trên thị truờng. Các tổ chức niêm yết công bố công khai các thông tin tài chính định kỳ hàng năm của công ty, các sự kiện bất thuờng xảy ra đối với công ty, nắm giữ cổ phiếu của giám đốc, người quản lý, cổ đông đa số. Các thông tin càng 11 đuợc công bố công khai minh bạch, thì càng thu hút đuợc nhà đầu tư tham gia vào thị truờng chứng khoán. Trung gian mua bán: Mọi hoạt động giao dịch, mua bán chứng khoán trên thị truờng chứng khoán đều được thực hiện thông qua các trung gian, hay còn gọi là các nhà môi giới. Các nhà môi giới thực hiện giao dịch theo lệnh của khách hàng và hưởng hoa hồng. Ngoài ra, nhà môi giới còn có thể cung cấp các dịch vụ khác như cung cấp thông tin và tư vấn cho khách hàng trong việc đầu tư... Theo nguyên tắc trung gian, các nhà đầu tư không thể trực tiếp thoả thuận với nhau để mua bán chứng khoán. Họ đều phải thông qua các nhà môi giới của mình để đặt lệnh. Các nhà môi giới sẽ nhập lệnh vào hệ thống để khớp lệnh. Đấu giá: Giá chứng khoán đuợc xác định thông qua việc đấu giá giữa các lệnh mua và các lệnh bán. Tất cả các thành viên tham gia thị truờng đều không thể can thiệp vào việc xác định giá này. Có hai hình thức đấu giá là đấu giá trực ti ếp và đấu giá tự động. Đấu giá trực tiếp là việc các nhà môi giới gặp nhau trên sàn giao dịch và trực tiếp đấu giá. Đấu giá tự động là việc các lệnh giao dịch từ các nhà môi giới đuợc nhập vào hệ thống máy chủ của Sở giao dịch chứng khoán. Hệ thống máy chủ này sẽ xác định mức giá sao cho tại mức giá này, chứng khoán giao dịch với khối luợng cao nhất. Theo nguyên tắc này, giá cả trên TTCK phản ánh quan hệ cung cầu về chứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công ty. Trên thị trường sơ cấp, các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán chứng khoán của mình cho các nhà đầu tư, các nhà đầu tư được tự do lựa chọn các chứng khoán theo các mục tiêu của mình. Trên thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm cho mình một lợi nhuận cao nhất, và giá cả được hình thành theo phương thức đấu giá. 12 1.1.1.4. Chủ thể tham gia thị trường bao gồm: Nhà phát hành Chủ thể phát hành là người cung cấp các chứng khoán – hàng hóa của thị trường chứng khoán. Các chủ thể phát hành bao gồm: Chính phủ, các doanh nghiệp và một số tổ chức khác như: các Quỹ đầu tư; tổ chức tài chính trung gian…  Chính phủ và chính quyền địa phương là chủ thể phát hành các chứng khoán: Trái phiếu Chính phủ; Trái phiếu địa phương; Trái phiếu công trình; Tín phiếu kho bạc.  Công ty là chủ thể phát hành các cổ phiếu và trái phiếu công ty.  Các tổ chức tài chính là chủ thể phát hành các công cụ tài chính nhưcác trái phiếu, chứng chỉ hưởng thụ… phục vụ cho mục tiêu huy động vốn và phù hợp với đặc thù hoạt động của họ theo Luật định. Nhà đầu tư: Chủ thể đầu tư là những người có tiền, thực hiện việc mua và bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán để tìm kiếm lợi nhuận. Nhà đầu tưcó thể được chia thành 2 loại: nhà đầu tưcá nhân và nhà đầu tưcó tổ chức.  Nhà đầu tư cá nhân: Nhà đầu tư chấp nhận rủi ro và Nhà đầu tư không thích rủi ro  Nhà đầu tư có tổ chức: công ty đầu tư, công ty bảo hiểm, quỹ bảo hiểm xã hội, công ty tài chính. Một bộ phận quan trọng của các tổ chức đầu tư là các công ty tài chính. Bên cạnh đó, các công ty chứng khoán, các ngân hàng thương mại cũng có thể trở thành những nhà đầu tư chuyên nghiệp khi họ mua chứng khoán cho mình. Các tổ chức liên quan đến chứng khoán:  Cơ quan quản lý và giám sát hoạt động TTCK  Sở giao dịch chứng khoán 13 Sở giao dịch chứng khoán thực hiện vận hành TTCK thông qua bộ máy tổ chức và hệ thống các quy định, văn bản pháp luật về giao dịch chứng khoán trên cơ sở phù hợp với các quy định của luật pháp và Uỷ ban chứng khoán.  Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán là tổ chức tự quản của các công ty chứng khoán và một số thành viên khác hoạt động trong ngành chứng khoán, được thành lập với mục đích bảo vệ lợi ích cho các thành viên và các nhà đầu tư trên thị trường. Tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán Là tổ chức nhận lưu giữ các chứng khoán và tiến hành các nghiệp vụ thanh toán bù trừ cho các giao dịch chứng khoán. Các ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán đáp ứng đủ các điều kiện của Uỷ ban chứng khoán sẽ thực hiện dịch vụ lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán.  Các tổ chức hỗ trợ Là các tổ chức được thành lập với mục đích khuyến khích mở rộng và tăng trưởng của thị trường chứng khoán thông qua các hoạt động như: cho vay tiền để mua cổ phiếu và cho vay chứng khoán để bán trong các giao dịch bảo chứng. Các tổ chức hỗ trợ chứng khoán ở các nước khác nhau có đặc điểm khác nhau, có một số nước không cho phép thành lập các loại hình tổ chức này.  Các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm Công ty đánh giá hệ số tín nhiệm là công ty chuyên cung cấp dịch vụ đánh giá năng lực thanh toán các khoản vốn gốc và lãi đúng thời hạn và tiềm lực tài chính của tổ chức phát hành (TCPH) theo những điều khoản đã cam kết của TCPH đối với một đợt phát hành cụ thể. Hệ số tín nhiệm được biểu hiện bằng các chữ cái hay chữ số, tuỳ theo quy định của từng công ty xếp hạng. Tại Việt Nam, VnIndex là một chỉ số thị trường chứng khoán của Việt Nam. Cho đến giữa tháng 11/2008, rổ đại diện để tính VnIndex bao gồm tất cả các cổ phiếu được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. 14 1.1.2. Chỉ số VN-Index: Sau nhiều năm chuẩn bị và chờ đợi, ngày 11/07/1998 Chính phủ đã ký Nghị định số 48/CP ban hành về chứng khoán và TTCK chính thức khai sinh Thị trường chứng khoán ra đời. Cùng ngày, Chính phủ cũng ký quyết định thành lập Trung tâm Giao dịch Chứng khoán đặt tại TP.HCM và Hà Nội. Cho đến nay 2 thị trường vẫn hoạt động mạnh mẽ, đã và đang đóng góp vai trò ngày càng quan trọng trong sự tăng trưởng và phát triển kinh tế. Trong đó, sàn HOSE luôn là sàn chứng khoán với những tăng trưởng và đóng tích cực vào sự phát triển của TP. Hồ Chí Minh nói riêng và cả nước nói chung. Thật vậy, trong 15 năm đồng hành cùng 40 năm phát triển và hội nhập của TP HCM kể từ sau giải phóng đến nay, HoSE đã đóng vai trò rất lớn trong việc thúc đẩy sự phát triển của thành phố cũng như cả nước. Hiện tại, các định chế trung gian khác, cụ thể là các công ty chứng khoán, ban đầu chỉ có 5 công ty, sau 15 năm đã có hơn 90 công ty. Từ 1.000 nhà đầu tư ban đầu giờ đã trên 1,7 triệu nhà đầu tư, trong đó có 20.000 nhà đầu tư nước ngoài; 40 công ty quản lý quỹ trong và ngoài nước. Giá trị vốn hóa của các doanh nghiệp (DN) niêm yết lên đến 88% giá trị của toàn TTCK Việt Nam, tương đương khoảng 25,5% GDP ước thực hiện năm 2014. ( Bao Người Lao Động, ngày 25/04/2015). Trong bài nghiên cứu, lựa chọn sàn HOSE và nơi nghiên cứu sự tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô và lấy chỉ số Vn-Index, chỉ số thể hiện sự biến động giá cổ phiếu tại Thị trường Chứng khoán TP.HCM phục vụ cho bài nghiên cứu. Chỉ số VN-Index so sánh giá trị thị trường hiện hành với giá trị thị trường cơ sở vào ngày gốc 28/07/2000, khi thị trường chứng khoán chính thức đi vào hoạt động. Công thức tính chỉ số áp dụng đối với toàn bộ các cổ phiếu niêm yết tại thị trường chứng khoán nhằm thể hiện xu hướng giá cổ phiếu hàng ngày. Giá trị thị 15 trường cơ sở trong công thức tính chỉ số được điều chỉnh trong các trường hợp như niêm yết mới, hủy niêm yết và các trường hợp có thay đổi về vốn niêm yết. Công thức tính chỉ số VN-Index như sau: Chỉ số VN-Idex = ( Giá trị thị trường hiện hành/ Giá trị thị trường cơ sở)*100 1.1.3. Tổng quan TTCK Việt Nam thời gian qua: Sự ra đời của thị trường chứng khoán Việt Nam được đánh dấu bằng việc dấu vào vận hành Trung tâm giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh ngày 20/7/2000. Và thực hiện giao dịch đầu tiên vào ngày 28/7/2000. Thời điểm lúc bấy giờ chỉ có 2 doanh nghiệp niêm yết 2 loại cổ phiếu (REE và SAM) với số vốn 270 tỷ đồng và một số ít trái phiếu chính phủ được niêm yết giao dịch. Từ đó cho đến năm 2005, thị trường luôn trong trạng thái “gà gật”. Mốc thời gian kể từ đầu năm 2006 được coi là mang tính chất phát triển “đột phá” , tạo cho thị trường chứng khoán Việt Nam một diện mạo hoàn toàn mới, với mức tăng trưởng đạt 60% từ đầu đến giữa năm 2006, giá trị vốn hóa thị trường tăng gấp 15 lần trong vòng 1 năm, Vn-Index được xác lập ở mốc 809.86 điểm. Ngày 1/1/2007 Luật chứng khoán có hiệu lực, đả thúc đẩy thị trường phát triển và tăng cường khả năng hội nhập đi vào tài chính quốc tế. Tính công khai minh bạch của các tổ chức niêm yết được tăng cường. Vn-Index đạt đỉnh 1.170,69 điểm, giai đoạn này được xem như là giai đoạn bùng nổ của thị trường chứng khoán. Tuy nhiên thị trường chứng khoán Việt Nam vẩn tồn tại các yếu điểm: rủi ro kinh tế và chính trị, cấu kết đầu cơ lũng đoạn thị trường, mua bán nội gián, sự thiếu minh bạch của hệ thống pháp luật, bảo vệ đầu tư và những người khác. Đặc điểm như vậy làm cho TTCK VN rất dễ bị tổn thương bởi chu kỳ kinh tế, cụ thể là cú sốc từ cuộc khủng hoản kinh tế toàn cầu năm 2008 làm cho Vn-Index giảm điểm xuống 4 lần chỉ trong 1 năm, thị giá cổ phiếu sụt giảm mạnh (nhiều mã cổ phiếu rơi xuống dưới mệnh giá), tính thanh khoản kém, sự thoái hóa vốn của khối ngoại, sự can thiệp của các cơ quan điều hành và sự ảm đạm trong tâm lý nhà đầu tư.Tuy nhiên 16 với sự nổ lực của doanh nghiệp và nhà nước, TTCK VN đả dần khôi phục và đã theo kịp tiến độ phát triển của thị trường chứng khoán thế giới. Tóm lại, trong thời gian qua thị trường chứng khoán Việt Nam đạt được một số thành tựu nhất định như : phát triển về quy mô, phát triển về hạ tầng kỷ thuật, tính chuyên nghiệp củng như tính minh bạch về thông tin… đặc biệt thị trường chứng khoán Việt Nam đã cung cấp được cho nền kinh tế một kênh huy động vốn hiệu quả. Bên cạnh đó cũng tồn tại không ít khó khăn và hạn chế như sự tuột dốc không phanh của thị trường chứng khoán trong thời gian vừa qua, nguyên nhân do ảnh hưởng chung bởi tình hình kinh tế thế giới tuy nhiên không có ít nguyên nhân xuất phát từ trong nước. 1.2. MỐI QUAN HỆ CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK: Được Fama (1970) đưa ra với nền tảng vững chắc, "Lý thuyết thị trường hiệu quả" hay "Giả thuyết thị trường hiệu quả" (Efficient Market Hypothesis - EMH) đã đặt ra cơ sở lý thuyết cực kỳ quan trọng cho các nhà làm chính sách cũng như cho các nhà đầu tư chứng khoán. Theo đó, các nhà làm chính sách có thể tự do thi hành các chính sách vĩ mô quốc gia mà không cần phải lo sợ rằng các chính sách này sẽ làm thay đổi bản chất của TTCK vì chúng chỉ ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán mà thôi. EMH cho rằng, sự cạnh tranh giữa các nhà đầu tư – những người luôn muốn tối đa hóa lợi nhuận của mình – bảo đảm tất cả các thông tin sẽ phản ánh đầy đủ vào trong giá chứng khoán, nên nhà đầu tư không thể kiếm được các tỷ suất sinh lợi bất thường thông qua dự đoán xu hướng TTCK trong tương lai. Tuy nhiên, những nghiên cứu của Gan, Lee và Zhang (2006), Mukhejee và Naka (1995), Rahman, Sidek và Tafri (2009), Narayan, K.P. và Narayan, S. (2010) lại phản bác kết luận của EMH. Những nghiên cứu này khẳng định các yếu tố vĩ mô rõ ràng có ảnh hưởng đến thu nhập và biến động chỉ số giá chứng khoán. Ở thị trường Việt Nam, việc thay đổi trong các chính sách cũng như các yếu tố số vĩ mô thường có tác động khá mạnh (cả tích cực và tiêu cực) lên TTCK và tâm 17 lý của các nhà đầu tư. Do đó, việc nghiên cứu quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và biến động TTCK Việt Nam là rất quan trọng. Nhiều nhà khoa học đã chứng minh bằng thực nghiệm tác động của các nhân tố vĩ mô như sản lượng công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng, cung tiền, GDP, tỉ giá hối đoái, lãi suất, lạm phát, rủi ro chính trị, giá dầu, khu vực mậu dịch, và các chỉ số chứng khoán thị trường khu vực… đến TTCK như Jorion (1991); Ely & Robinson (1997); Ferson & Harvey (1994); Mukherjee & Naka (1995); Humpe & Macmillan (2007); Yin-Wong Cheung & Kon S.Lai (2000), Ganetal (2006), Tessaromatics (2003), Rapach (2002), George Tweneboad (2014). Nhìn chung, tại các quốc gia phát triển thể hiện rõ tác động của các nhân tố vĩ mô đến TTCK. Theo nghiên cứu của Humpe & Macmillan (2007), các tác giả thực hiện mô hình véc tơ hiệu chỉnh sai số VECM để so sánh ảnh hưởng của các biến vĩ mô là chỉ số sản xuất công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng CPI, cung tiền M1, lãi suất trái phiếu chính phủ Mỹ 10 năm TB (đối với TTCK Mỹ) và lãi suất chiết khấu Disco (đối với TTCK Nhật) đến giá cổ phiếu ở TTCK Mỹ và Nhật trong dài hạn. Bộ dữ liệu là lấy lôgarit tự nhiên theo tháng của các biến này trong khoảng thời gian từ tháng 1/1965 đến tháng 6/2005. Kết quả nghiên cứu cho thấy đối với chỉ số S&P 500 của TTCK Mỹ tồn tại một véc tơ đồng liên kết với giá chứng khoán tương quan cùng chiều với sản xuất công nghiệp, tương quan ngược chiều với cả chỉ số giá tiêu dùng và lãi suất dài hạn, tương quan cùng chiều nhưng không đáng kể với cung tiền. Đối với chỉ số Nikkei 225 của TTCK Nhật các tác giả phát hiện tồn tại hai véc tơ đồng liên kết: véc tơ đồng liên kết thứ nhất cho thấy giá chứng khoán tương quan cùng chiều với sản xuất công nghiệp, tương quan ngược chiều với cung tiền và véc tơ đồng liên kết thứ hai cho thấy mối tương quan ngược chiều của chỉ số sản xuất công nghiệp đối với cả chỉ số giá tiêu dùng và lãi suất dài hạn. Nhìn chung, tại các quốc gia phát triển thể hiện rõ ràng tác động của các nhân tố vĩ mô đến TTCK. Sau đây, bài nghiên cứu sẽ dẫn ra các nghiên cứu thực nghiệm cho cụ thể từng yếu tố kinh tế vĩ mô trong sự tác động của nó đến thị trường chứng khoán, từ đó đưa ra các giả thiết cho bài nghiên cứu 18 1.2.1. Ảnh hưởng của lạm phát lên TTCK: Trong kinh tế học, lạm phát là sự tăng lên theo thời gian của mức giá chung của nền kinh tế. Trong một nền kinh tế, lạm phát là sự mất giá trị thị trường hay giảm sức mua của đồng tiền. Khi so sánh với các nền kinh tế khác thì lạm phát là sự phá giá tiền tệ của một loại tiền tệ so với các loại tiền tệ khác. Để đo lường chỉ số làm phát người ta thường dùng các chỉ số sau: chỉ số giá tiêu dùng (CPI - Chỉ số giá tiêu dùng đo lường biến động giá của một giỏ hàng hoá và dịch vụ cố định được mua bởi người tiêu dùng), chỉ số giá sản xuất (PPI - đo lường sự thay đổi trung bình trong giá nhà sản xuất trong nước nhận được cho đầu ra của họ), chỉ số giá hàng hoá, chỉ số giá cơ bản. Tuy nhiên trong bài làm sẽ tập trung vào việc lấy số liệu chỉ số CPI để phân tích tình hình lạm phát và mối tương quan của nó với chỉ số VN – Index. Kinh nghiệm từ các nước phát triển cho thấy lạm phát và TTCK có mối liên hệ nghịch chiều, bởi lẽ xu hướng của lạm phát xác định tính chất tăng trưởng. Lạm phát tăng cao luôn là dấu hiệu cho thấy nền kinh tế đang nóng, báo hiệu sự tăng trưởng kém bền vững, trong khi TTCK như chiếc nhiệt kế đo sức khỏe nền kinh tế. Lạm phát có thể tác động trực tiếp đến tâm lý nhà đầu tư và giá trị của các khoản đầu tư trên TTCK. Nếu lạm phát cao, đồng tiền bị mất giá nhanh, nhà đầu tư sẽ chuyển hướng sang tích trữ các tài sản không bị mất giá khác như vàng, làm cho cung cổ phiếu lớn hơn so với cầu và thị trường giảm điểm, kém thanh khoản. Lúc này TTCK trở nên kém hấp dẫn hơn so với các hình thức đầu tư khác như gửi tiết kiệm do lãi suất tăng để đảm bảo lãi suất thực dương trên hệ thống ngân hàng, hoặc so với đầu tư vào vàng do lúc này vàng với vai trò là “nơi trú ẩn” an toàn trong môi trường bất ổn kinh tế. Những điều này càng tạo đà cho TTCK đi xuống. Lạm phát tác động gián tiếp đến TTCK thông qua kết quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Lạm phát làm tăng chi phí đầu vào nên doanh nghiệp phải tăng giá bán sản phẩm để đảm bảo kế hoạch lợi nhuận. Nếu tăng giá quá cao thì người tiêu dùng sẽ chuyển sang dùng sản phẩm thay thế khác, dẫn đến sản lượng 19 tiêu thụ giảm, làm cho lợi nhuận của doanh nghiệp không đạt được kế hoạch, dẫn đến giảm lợi nhuận kỳ vọng trong tương lai của doanh nghiệp, và điều này sẽ gây ra biến động giá cổ phiếu niêm yết và giá trị giao dịch trên thị trường. Kết quả nghiên cứu của Fama và Schwert (1977), DeFina (1991), Amber Osmam (2011), Victoria Duff (2012), Dr. Mark Skousen (2006) đã nhấn mạnh đến mối quan hệ nghịch biến giữa lạm phát và giá chứng khoán. Khi mối nguy lạm phát tăng cao, các nhà phân tích đầu tư sẽ nghi ngờ về sự thịnh vượng của nền kinh tế hay các báo cáo tăng cường việc làm. Lý do là họ lo sợ rằng dường như đang có một sự bùng nổ lạm phát, một sự phát triển giả tạo đã được tạo nên bởi sự dễ dãi trong tín dụng của chính quyền , do chính phủ chấp nhận một mức thâm hụt ngân sách cao hơn và mở rộng cung tiền. Leeb và Conrad (1996) đã thống kê tỷ lệ lạm phát, tỷ lệ tăng trưởng của TTCK Mỹ trong giai đoạn từ năm 1929 đến năm 1981 và nêu mối liên hệ: “Lạm phát tăng cao luôn là kẻ thù của thị trường cổ phiếu”. Kết quả này hoàn toàn phù hợp với bằng chứng nghiên cứu thực nghiệm của Gan, Lee và Zhang (2006); Jiranyakul (2009). Như vậy, lạm phát tăng cao ảnh hưởng trực tiếp và gián tiếp đến TTCK theo chiều hướng tiêu cực thông qua tâm lý của nhà đầu tư và kết quả kinh doanh của doanh nghiệp. Như vậy, khi lạm phát tăng đó được coi là một dấu hiệu bất ổn của thị trường, cộng thêm tâm lý bầy đàn phổ biến trên thị trường chứng khoán Việt Nam, các nhà đầu tư sẽ giảm đầu tư trên thị trường CK như một hình thức để giảm thiểu rủi ro. Như vậy, khi chỉ số giá tiêu dùng tăng thì chỉ số VN – Index trên thị trường chứng khoán giảm, và ngược lại, vì vậy chúng có mối quan hệ (-) với nhau. Giả thiết H1: CPI tỷ lệ nghịch với chỉ số VN-Idex. 20 1.2.2. Ảnh hưởng của lãi suất lên TTCK: Chỉ tiêu lãi suất được xem là một trong những nhân tố kinh tế vĩ mô có tác động đến thị trường chứng khoán tại Việt Nam. Và trong bài sẽ sử dụng tỷ lệ lãi suất lãi suất tiền gửi ngắn hạn để xem xét mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và yếu tố vĩ mô. Theo lý thuyết đã học trong các môn Phân tích đầu tư chứng khoán, Thị trường tiền tệ, Toán tài chính thì theo công thức định giá chứng khoán cho thấy giữa lãi suất và giá chứng khoán có mối quan hệ ngược chiều nhau. Khi lãi suất tăng thì giá chứng khoán giảm và ngược lại giá chứng khoán sẽ tăng khi lãi suất giảm :“lãi suất giảm, chứng khoán lên” là nguyên lý cơ bản trong lý thuyết về chứng khoán bởi các lý do: + Thứ nhất, lãi suất giảm sẽ làm cho kênh đầu tư gửi tiết kiệm kém hấp dẫn và do đó dòng tiền có thiên hướng tìm đến kênh có lợi tức cao hơn. + Thứ hai, lãi suất giảm thì chi phí lãi vay và áp lực tài chính với cộng đồng doanh nghiệp sẽ giảm đi và từ đó cải thiện lợi nhuận của doanh nghiệp, khiến cổ phiếu của các doanh nghiệp trở nên hấp dẫn hơn. + Thứ ba, lãi suất giảm sẽ làm cho mức định giá dựa trên dòng tiền tự do hấp dẫn hơn vì nhà đầu tư sẽ kỳ vọng vào một tỷ lệ lợi nhuận thấp hơn. Về mặt kỹ thuật, họ sẽ chấp nhận tỷ lệ chiết khấu dụng tiền (ví dụ WACC trong mô hình DCF) và do đó, mức định giá cổ phiếu hoặc cổ phần hấp dẫn hơn. + Thứ tư, mặt bằng lãi suất hạ khiến lợi suất yêu cầu đối với hoạt động đầu tư tài chính giảm xuống, giúp gia tăng giá của các loại tài sản tài chính nói chung và cổ phiếu nói riêng. Do đó, việc lãi suất hạ bao giờ cũng là một thông tin rất tích cực đối với TTCK. Mukherjee & Naka (1995) đã cho thấy sự thay đổi dù là trong ngắn hạn hay dài hạn của lãi suất trái phiếu chính phủ cũng đều ảnh hưởng đến lãi suất phi rủi ro danh nghĩa và qua đó ảnh hưởng đến lãi suất chiết khấu và TTCK. Fama & Schwert 21 (1997) đã quan sát và thấy được mối quan hệ giữa giá cả chứng khoán ở thời điểm hiện tại với giá trị trễ của lãi suất. Zhou (1996) dựa trên nghiên cứu thực nghiệm bằng phương pháp hồi quy giữa lãi suất ngân hàng và giá chứng khoán đã kết luận rằng lãi suất ngân hàng đóng vai trò quan trọng đối với giá cổ phiếu, đặc biệt là trong dài hạn. Wong và cộng sự (2005) nghiên cứu mối liên hệ giữa các chỉ tiêu vĩ mô với các chỉ tiêu chứng khoán trên thị trường Singapore và Mỹ trong giai đoạn tháng 1 năm 1982 đến tháng 12 năm 2002 bằng kiểm định đồng liên kết đã tìm thấy sự tác động của lãi suất ngân hàng và cung tiền đến giá chứng khoán trên thị trường Singapore nhưng không tìm thấy kết luận tương tự trên thị trường Mỹ. Harasty và Roulet (2000) kết luận lãi suất, giá cổ phiếu và cổ tức có mối liên hệ với nhau. Tóm lại, Nhà đầu tư luôn luôn có nhiều phương án đầu tư với mục đích là tối đa hoá lợi nhuận nhưng đồng thời rủi ro phải ở mức thấp nhất có thể, nếu lãi suất tiền gửi tăng thì các nhà đầu tư sẽ có xu hướng chuyển sang hình thức tiền gửi. Bởi vậy, khi lãi suất tiền gửi kì hạn tăng lên thì chỉ số VN – Index sẽ giảm, và ngược lại, vì vậy chúng có mối quan hệ (-) với nhau. Giả thiết H2: Lãi suất huy động tỷ lệ nghịch với giá chứng khoán. 1.2.3. Ảnh hưởng của giá vàng lên TTCK: Các nhà đầu tư thường đầu tư vàng, cả trực tiếp và gián tiếp để phòng ngừa rủi ro. Giá vàng trong lịch sử thường được xem là nơi tránh bão giúp giảm thiệt hại xảy ra trong thời kì lạm phát, bất ổn xã hội, các thời kì mà giá cổ phiếu luôn luôn sụt giảm. Theo các nghiên cứu của Twite (2002), Hondroyiannis và Papaetrou (2001), John Leyers (2007) đã nghiên cứu và phát hiện ra rằng còn tồn tại mối quan hệ tuyến tính giữa giá vàng và chỉ số của TTCK. Vàng khác với các tài sản khác bởi vì tiềm năng đối với vàng là tính thanh khoản cao và nó phản ứng với những thay đổi giá (Lawrence, 2003, dẫn từ Nguyễn Thị Hòa, 2011). Sự biến động của giá vàng tùy thuộc vào đặc điểm và thời kì kinh tế của từng quốc gia mà có tác động ngược hay thuận đến chỉ số chứng khoán. Các nhà đầu tư có thói quen sử dụng chiến lược quản trị rủi ro đơn giản là đa dạng hóa 22 trong danh mục đầu tư của họ: các hàng hóa có cả đầu tư vàng hoặc dầu vì các khoản đầu tư này thường có mối quan hệ nghịch đảo với xu huớng của TTCK. PGS.TS. Nguyễn Minh Kiều, TS. Nguyễn Văn Điệp, TS. Lê Nguyễn Hoàng Tâm Đại học mở TP.HCM được in trên tạp chí Tài Chính số 12 - 2013. Garefalakis, Dimitras, Koemtzopoulos và Spinthiropoulos (2011) cho thấy rằng, sự biến động của giá vàng ảnh hưởng tiêu cực đối với lợi nhuận đầu tư trên TTCK Hong Kong. Vàng và chỉ số biến động của thị trường có quan hệ nhân quả theo chiều giá vàng tăng thì độ hỗn loạn của nền kinh tế tăng. Khi giá vàng biến động tăng điều này có nghĩa là thị trường đang hoảng loạn và từ đó làm giảm đi niềm tin của nhà đầu tư. Các nhà đầu tư thường đầu tư vàng, cả trực tiếp và gián tiếp để phòng ngừa rủi ro. (Nguyễn Minh Kiều và Nguyễn Văn Điệp, 2013). Tóm lại, có thể thấy rằng giá vàng trong lịch sử thường được xem là “nơi tránh bão” giúp tránh thiệt hại xảy ra trong thời kỳ lạm phát, bất ổn xã hội, và chiến tranh - các thời kỳ mà giá cổ phiếu luôn luôn sụt giảm. Trong các cuộc khủng hoảng như thế này, giá vàng tăng mạnh khi giá chứng khoán sụt giảm, mặc dù mức độ tác động mạnh yếu có thể khác nhau đối với từng nền kinh tế Như vậy, các nhà đầu tư xem vàng như là một loại hàng hoá phòng ngừa rủi ro khi da dạng hoá danh mục đầu tư khi có sự biến động giảm về giá chứng khoán để giảm thiểu thiệt hại khi đầu tư. Vì vậy, khi giá vàng trên thị trường tăng thì chỉ số VN – Index sẽ giảm, và ngược lại, vì vậy chúng có mối quan hệ (-) với nhau. Giả thiết H3: Giá vàng có mối quan hệ nghịch với chỉ số VN-Idex. 1.2.4. Ảnh hưởng của giá dầu lên TTCK: Nhà kinh tế học Hamilton đã đưa ra các bằng chứng cho thấy rằng một sự gia tăng của giá dầu là nguyên nhân của hầu hết các cuộc suy thoái kể từ sau thế chiến II, một loạt các nghiên cứu đã kiểm định mối quan hệ vĩ mô của giá dầu như của Loungani, Burbridge & Harrison, Gisser & Goodwin và Uri. Những nghiên cứu này đều lấy giá dầu như một biến số tác động vĩ mô. 23 Theo các nghiên cứu của Jones và Kaul (1995), Huang, Sadorsky, Papapertrou(2000) và EL – Sharif(2002) đã mô hình hoá một cách cụ thể ảnh hưởng của giá dầu lên giá chứng khoán, từ đó có tác động đến TTCK với sự tác động trái chiều ở tất cả các quốc gia. Nói cách khác, khi giá dầu tăng, các nhà đầu tư quan sát thấy rằng những lo lắng về kinh tế sẽ làm giá cổ phiếu rớt xuống. Mặt khác các nhà đầu tư xem việc giảm giá dầu như là có lợi cho nền kinh tế và giá chứng khoán. Điều này có thể được giải thích bởi các nguyên nhân sau: + Giá dầu là một yếu tố đầu vào trong tiến trình sản xuất, một sự tăng lên trong giá dầu sẽ làm tăng chi phí sản xuất tạo áp lực lên giá chứng khoán. + Theo nhà kinh tế học Haung, một gia tăng trong giá dầu sẽ tạo ra áp lực làm tăng lạm phát kỳ vọng, một tỷ lệ lạm phát kì vọng cao hơn sẽ làm tăng lãi suất chiết khấu, tạo ảnh hưởng nghịch biến lên thu nhập chứng khoán. + Khi giá dầu trở nên bất ổn, nhà đầu tư bắt đầu xem xét các khoản đầu tư dầu như là một cách phòng ngừa rủi ro trái chiều với sự chuyển biến của TTCK. Như vậy, khi giá dầu tăng, các nhà đầu tư quan sát thấy rằng những lo lắng về kinh tế sẽ làm giá cổ phiếu rớt xuống. Mặt khác các nhà đầu tư xem việc giảm giá dầu như là có lợi cho nền kinh tế và giá chứng khoán. Ta đặt ra giả thuyết, khi giá dầu tăng thì chỉ số VN–Index sẽ giảm, và ngược lại, vì vậy chúng có mối quan hệ (-) với nhau. Giả thiết H4: Giá dầu có mối quan hệ nghịch chiều với giá chứng khóan 24 Bảng 1.1: Bảng tóm tắt kỳ vọng tương quan giữa các nhân tố vĩ mô với chỉ số VN-Index Nhân tố Lạm phát Tương quan - Lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm Fama và Schwert (1977), , DeFina (1991), Leeb và Conrad (1996), Gan, Lee và Zhang (2006); Mark Skousen and Chairman (2006), Jiranyakul (2009), AmBer Osman (2011) ,Victoria Duff (2012) Lãi suất - Zhou (1996), Wong và cộng sự (2005), Harasty và Roulet (2000), Arango và cộng sự (2002). Giá vàng - Garefalakis, Dimitras, Koemtzopoulos và Spinthiropoulos (2011) ,PGS.TS. Nguyễn Minh Kiều, TS. Nguyễn Văn Điệp, TS. Lê Nguyễn Hoàng Tâm Đại học mở TP.HCM Giá dầu - Jones và Kaul (1995), Huang, Papapertrou(2000) và EL – Sharif(2002) Sadorsky, 25 CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Phương pháp được sử dụng trong bài nghiên cứu là phương pháp định lượng. Bài làm sẽ sử dụng các mô hình để ước lượng mối quan hệ giữa các biến vĩ mô với thị trường chứng khoán Việt Nam. Bài nghiên cứu sử dụng chỉ số VN – Index để thể hiện tình hình của thị trường chứng khoán Việt Nam, trong giai đoạn từ 01/2006 đến tháng 12/20014 (108 quan sát). Với giả thiết là lợi nhuận của thị trường chứng khoán Việt Nam bị ảnh hưởng bởi các yếu tố kinh tế vĩ mô, cụ thể là:  Lạm phát ( lấy đại diện chỉ số CPI) (CPI)  Lãi suất (I)  Giá vàng (G)  Giá dầu (O) 2.1. CHUỖI SỐ LIỆU SỬ DỤNG: Tại Việt Nam, việc tập hợp các số liệu vĩ mô còn nhiều khó khăn, việc sử dụng dữ liệu quý là không thích hợp. Dữ liệu được sử dụng là dữ liệu tháng. Khoảng thời gian chọn biến là từ tháng 01/2006 đến tháng 12/2014. Tổng số quan sát sử dụng là 108 quan sát. Bảng 2.1: Tóm tắt các biến trong mô hình Tên biến Kí hiệu VN - Idex VNI Chỉ số giá tiêu dùng CPI Lãi suất I Giá vàng G Giá dầu O Nội dung Chỉ số giá chứng khoán, đại diện cho TTCK Việt Nam Chỉ số giá tiêu dùng, đại diện cho mức độ lạm phát của nền kinh tế. Lãi suất huy động bình quân liên ngân hàng Đơn vị Điểm % % Giá vàng SJC Sài Gòn, đại diện Triệu đồng/ cho giá vàng trong nước lượng Giá dầu thế giới USD/thùng 26 2.2. CÁCH THỨC CHỌN BIẾN: Bảng 2.2: Cách thức chọn số liệu các biến Biến Cách thức chọn biến Đơn vị Giá sử dụng là bình quân VNI Nguồn http://www.stockbiz.vn giá đóng cửa của tất cả các Điểm ngày trong tháng Lấy số liệu theo tháng từ CPI trang web quỹ tiền tệ thế % http://data.imf.org/ giới IMF Lấy số liệu theo tháng từ I trang web quỹ tiền tệ thế % http://data.imf.org/ giới IMF Giá vàng được sử dụng là G giá bình quân của tất cả các ngày trong tháng O Giá dầu bình quân của các quốc gia trên thế giới Triệu đồng/ lượng http://www.giavangonline.com USD/thùng http://www.eia.gov 2.3. CÁC PHẦN MỀM ĐƯỢC SỬ DỤNG: Phần mềm được sử dụng trong nghiên cứu là phần mềm Microsoft Excel 2007 để sử lý và tính toán số liệu. 27 Sau đó, số liệu được chuyển sang phần mềm Eviews 8.1 để tiến hành các phân tích kiểm định, chạy mô hình hồi quy cùng các thủ tục khác. 2.4. CÁC TIỀN PHÂN TÍCH – KIỂM ĐỊNH: 2.4.1. Phân tích mô tả (thống kê mô tả các biến): Với thủ tục thống kê mô tả, ta có thể đo lường khuynh hướng hội tụ : trung bình (mean, median, mode, sum); độ phân tán (độ lệch chuẩn- std. Deviation); kiểm định phân phối chuẩn (thống kê Skeness và kiểm định Jarque- Bera). 2.4.2. Kiểm định tính dừng của các chuỗi dữ liệu: Khi các nghiên cứu sử dụng chuỗi dữ liệu dưới dạng chuỗi dữ liệu thời gian thì việc đầu tiên cần nên làm là kiểm tra xem những biến sử dụng trong mô hình nghiên cứu là dừng hay không dừng. Vì một trong các giả thuyết của mô hình hồi quy cổ điển là các biến độc lập phải phi ngẫu nhiên (hay có tính dừng). Nếu chúng ta ước lượng mô hình mà có chuổi thời gian mà các biến độc lập không dừng, thì khi đó giả thuyết của OLS bị vi phạm (kỳ vọng toán, phương sai và hiệp phương sai không thay đổi theo thời gian) dẫn đến việc sử dựng kiểm định t và F không hiệu quả. Vấn đề khác liên quan đến tính không dừng khi phân tích chuỗi thời gian là vấn đề tương quan giả tạo (spurious). Nếu như mô hình có ít nhất một biến độc lập không dừng, biến này thể hiện xu thế tăng (giảm) và biến phụ thuộc cũng có xu thể như vậy, thì khi ước lượng mô hình có thể ta sẽ thu được các hệ số có ý nghĩa thống kê và R2 cao, nhưng điều này có thể là giả mạo. R2 cao có thể là do hai biến này đều có cùng xu thế. 2.5. CÁC MÔ HÌNH HỒI QUY ĐƯỢC SỬ DỤNG: Bài nghiên cứu này sẽ lần lượt sử dụng các mô hình hồi quy đơn biến, hồi quy đa biến OLS để phân tích sự tác động của các biến vĩ mô tới TTCK Việt Nam. 28 2.5.1. Mô hình hồi quy đơn biến: Ban đầu bài nghiên cứu sẽ sử dụng mô hình hồi quy đơn biến để đánh giá sơ bộ tác động riêng rẽ của từng nhân tố vĩ mô lên TTCK VN. Kết quả phân tích của mô hình đơn biến cũng đóng góp một số cơ sở cho việc phân tích mô hình hồi quy đa biến trong bước tiếp theo. Phương trình hồi quy : VNIt = β0 + β1Xt + εt Xt : lần lượt sẽ là các biến vĩ mô (CPI, I, G, O) được đưa vào mô hình β0 là hằng số không đổi và β1 là hệ số của biến, εt là sai số. Ngoài việc kiểm định tính đồng liên kết giữa các biến bằng kiểm định Johansen đã được thực hiện ở bước các tiền kiểm định trước đó thì ở phần mô hình hồi quy đơn biến này, để thêm sự chắc chắn rằng kết quả hồi quy đơn biến giữa VN- Index và một biến số trong bốn biến số kinh tế vĩ mô (có chuỗi dữ liệu gốc không dừng) là không phải giả mạo, bài nghiên cứu sẽ tiến hành một hậu kiểm định là kiểm định Engle – Granger (thực chất là kiểm định tính dừng bằng kiểm định ADF của phần dư từ kết quả của mô hình hồi quy đơn biến giữa VN- Index và một biến kinh tế vĩ mô có chuỗi dữ liệu gốc là không dừng), nếu kết quả là chuỗi dữ liệu phần dư là dừng thì kết quả hồi quy là thực, còn nếu kết quả chuỗi dữ liệu phần dư là không dừng thì kết quả hồi quy có thể là giả mạo, và do đó ta phải thực hiện hồi quy với sai phân dừng của các biến số. 2.5.2. Mô hình hồi quy đa biến OLS : Mô hình: VNI = f{ CPI, I, G, O } Phương trình hồi quy: VNIi = β1 + β2Ci + β3Ii + β4Gi + β5Oi + Ui Trong phương trình trên: β1 là hằng số không đổi và βj là hệ số của các biến, Ui là sai số. 29 Bài nghiên cứu cũng sẽ tiến hành các hậu kiểm định nhằm nâng cao mức xác thực của phương trình hồi quy và cũng để tìm ra hàm hồi quy phù hợp nhất với chuỗi dữ liệu mẫu. Các hậu kiểm định bao gồm : Kiểm định tính đa cộng tuyến giữa các biến độc lập : dựa vào ma trận hệ số tương quan giữa các biến, đồng thời với đó là sử dụng kiểm định Wald để phát hiện ra sự có mặt của các biến không cần thiết, từ đó sẽ loại bớt đi một số biến ra khỏi mô hình hồi quy bội. 30 CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU. 3.1.CÁC TIỀN PHÂN TÍCH - KIỂM ĐỊNH: 3.1.1. Thống kê mô tả các biến: Thống kê mô tả bao gồm các phương pháp thu thập dữ liệu , mô tả và trình bày dữ liệu bằng bảng và đồ thị, tính toán các đặc trưng của dữ liệu trung bình, mốt, trung vị…Ở đây, bài nghiên cứu sử dụng phần mềm eviews 8.1 để chạy bảng thống kê mô tả các biến trong mô hình. Bảng 3.1: Thống kê mô tả chỉ số giá chứng khoán VN-Idex và các biến kinh tế vĩ mô Trong bảng 3.1, ta thấy VNI có giá trị trung bình là 514,6030 điểm. Thống kê Skewness cho thấy VN-Idex có phân phối lệch dương (có giá trị dương), cùng 31 với đó là các biến CPI, I, G, O cũng có phân phối lệch dương, trong đó CPI và O lệch đáng kể về bên phải. Kiểm định phân phối chuẩn được áp dụng cho các dữ liệu bằng cách sử dụng kiểm định Jarque – Bera (1980), đo lường mức độ phù hợp lệch khỏi tính chuẩn, dựa trên độ nhọn và độ nghiêng của mẫu. Dựa trên số liệu thống kê Jarque-Bera và p-value, ta thấy VNI dường như không có phân phối chuẩn, còn lại các biến CPI, I, G,O có ý nghĩa thống kê ở mức %, tức dữ liệu có phân phối chuẩn. Thống kê mô tả cho thấy các kết quả hỗn tạp đối với phân phối chuẩn. Từ đó có thể nói rằng không có sự ngẫu nhiên trong dữ liệu mà ở đây các dữ liệu có thể bị ảnh hưởng rất nhiều từ việc đầu cơ và hiển thị thay đổi định kì (hiển thị thông tin thay đổi có tính chu kỳ). Điều này cho thấy các nhà đầu tư có thể kiếm một tỷ suất sinh lợi cao đáng chú ý từ thị trường chứng khoán. 3.1.2. Kiểm định tính dừng của các biến: 3.1.2.1. Kiểm định tính dừng của chỉ số VN-Index: Bảng 3.2: Bảng kiểm định tính dừng chỉ số VN-Idex: Dựa vào bảng 3.2, ta thấy p-value =0,0000< 0,05 do vậy có thể kết luận biến VNI có tính dừng tại I(1) (đã tiến hành kiểm tra tại I(0) nhưng kiểm định cho thấy VNI không có tính dừng tại I(0).). 32 3.1.2.2. Kiểm định tính dừng của chỉ số giá tiêu dùng CPI: Bảng 3.3: Bảng kiểm định tính dừng của chỉ số CPI Dựa vào bảng 3.3, ta thấy p-value =0,0118< 0,05 do vậy có thể kết luận biến CPI có tính dừng tại I(0). 3.1.2.3. Kiểm định tính dừng của lãi suất huy động: Bảng 3.4: Bảng kiểm định tính dừng của biến I Dựa vào bảng 3.4, ta thấy p-value =0,0000< 0,05 do vậy có thể kết luận biến I có tính dừng tại I(1) (đã tiến hành kiểm tra tại I(0) nhưng kiểm định cho thấy CPI không có tính dừng tại I(0).). 33 3.1.2.4. Kiểm định tính dừng của giá vàng trong nước: Bảng 3.5: Bảng kiểm định tính dừng của biến G Dựa vào bảng 3.5, ta thấy p-value =0,0000< 0,05 do vậy có thể kết luận biến G có tính dừng tại I(1) (đã tiến hành kiểm tra tại I(0) nhưng kiểm định cho thấy G không có tính dừng tại I(0).). 3.1.2.5. Kiểm định tính dừng của giá dầu thế giới: Bảng 3.6: Bảng kiểm định tính dừng của biến O 34 Dựa vào bảng 3.6, ta thấy p-value =0,0000< 0,05 do vậy có thể kết luận biến O có tính dừng tại I(1) (đã tiến hành kiểm tra tại I(0) nhưng kiểm định cho thấy O không có tính dừng tại I(0).). Tóm lại: qua việc chạy kiểm định tính dừng cho thấy các biến VNI, I, G, O có tính dừng tại I(1) và biến CPI có tính dừng tại không, do đó số liệu đảm bảo về mặt kỹ thuật và có thể sử dụng chuỗi số liệu phục vụ cho bài nghiên cứu. 3.2. MỐI LIÊN HỆ GIỮA CÁC BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ VÀ TTCK Ở VIỆT NAM THỂ HIỆN TRÊN MÔ HÌNH HỒI QUY ĐƠN BIẾN: 3.2.1. Tác động của lạm phát lên VN- Index : Một TTCK hiệu quả thì thường chịu ảnh hưởng rõ nét đối với sự thăng trầm của chỉ số CPI, với quy luật : CPI tăng - TTCK xuống. Trước khi đi vào phân tích mối quan hệ với TTCK, ta đi sơ lược về đặc điểm lạm phát ở Việt Nam, theo đó:  10 năm trở lại đây, mục tiêu tăng trưởng luôn được chú trọng hơn mục tiêu kềm chế lạm phát, qua đó cho thấy tiềm ẩn những rủi ro về bùng nổ lạm phát cao.  Hàng năm NHNN phải cung ứng một lượng tiền không nhỏ cho ngân sách để tài trợ thâm hụt tài khóa, các khoản tạm ứng này thường không có bảo đảm và trên thực tế không được hoàn trả đầy đủ trong năm ngân sách.  Sự độc lập của NHNN cũng bị giới hạn một phần, tốc độ tăng trưởng cung tiền thường phụ thuộc vào chính sách phát triển do Chính phủ đề ra.  Gốc của lạm phát Việt Nam đa số nằm ở khu vực đầu tư công, nơi chiếm hơn 50% lượng đầu tư của xã hội nhưng hệ số ICOR của các doanh nghiệp Nhà nước rất kém, năng suất kém không tương xứng với tốc độ bơm tiền chính là nguyên nhân gây ra lạm phát. Các đặc điểm của lạm phát Việt Nam cho thấy rõ ràng nó có ảnh hưởng mạnh lên nền kinh tế nói chung hay TTCK nói riêng. Theo nhiều nghiên cứu trên thế giới, chỉ số CPI ổn định ở mức khoảng 5% là điều kiện lý tưởng để TTCK hoạt động bình thường và phát triển. Ở Việt Nam, khi CPI tăng cao thì sẽ có thể tác động đến TTCK qua các cơ chế như sau: 35  CPI tăng sẽ làm tăng các chi phí, gây khó khăn cho DN trong việc đảm bảo lợi nhuận kinh doanh và lợi tức, các báo cáo tài chính kém sáng sủa làm cho chứng khoán kém hấp dẫn hơn, đồng nghĩa với việc giảm sự sôi động trên TTCK.  CPI tăng sẽ truyền tải thông điệp rằng một chính sách tín dụng thắt chặt trong tương lai, việc tiếp cận nguồn tín dụng sẽ khó khăn và đắt đỏ hơn, vì vậy làm dòng tiền vào TTCK đi xuống.  CPI tăng kéo theo lãi suất ngân hàng tăng, khiến lãi suất tiền gửi trở nên hấp dẫn hơn, điều này làm thu hẹp dòng đầu tư trên TTCK.  CPI tăng sẽ làm tăng bán ra các mã xấu, và tăng mua vào các mã tốt. Xu hướng bán tháo thường xảy ra nếu TTCK có nhiều chứng khoán chất lượng thấp và các nhà đầu tư không chuyên nghiệp đi theo bầy đàn, vốn ít.( Công trình dự thi giải thưởng nghiên cứu khoa học sinh viên “ Nhà kinh tế trẻ - năm 2011”) Hình 3.1: Sự biến động của VN-Index và CPI 36 Kết quả thể hiện sự tác động của lạm phát đến VN-Idex như sau: Hình 3.2: Đồ thị phân tán giữa VNI và CPI. Bảng 3.1: Kết quả hồi quy giữa VNI và CPI. 37 Theo bảng 3.1, với hệ số p-value = 0,0285 cho thấy hệ số hồi quy có ý nghĩa thống kê ở mức 5%, chứng minh rằng các thay đổi trong CPI có ảnh hưởng lên TTCK. Hệ số của biến mang dấu âm (-6,949983) tức là khi chỉ số CPI tăng 1% thì VN-Index giảm 6,949983 điểm, và ngược lại khi chỉ số CPI giảm 1% thì VN-Idex tăng 6,949983 điểm. Mối quan hệ nghịch biến giữa VN-Index và CPI hoàn toàn phù hợp với lý giải ở trên : Khi chỉ số giá tiêu dùng tăng thì chỉ số VN-Index trên thị trường chứng khoán giảm, và ngược lại, vì vậy chúng có mối quan hệ (-) với nhau. Điều này là do khi lạm phát tăng đó được coi là một dấu hiệu bất ổn của thị trường cộng thêm tâm lý bầy đàn phổ biến trên thị trường chứng khoán Việt Nam, các nhà đầu tư sẽ giảm đầu tư trên thị trường CK như một hình thức để giảm thiểu rủi ro. 3.2.2. Tác động của lãi suất huy động lên VN- Index : Lãi suất huy động và cho vay của các ngân hàng thương mại tại Việt Nam thường bị chi phối nhiều bởi chính sách lãi suất của NHNN Việt Nam và cung - cầu vốn trên thị trường. Tuy nhiên chính sách lãi suất của NHNN Việt Nam thường thể hiện khá nhiều bất cập đặc biệt là trong các năm gần đây. Chính sách lãi suất thường bao gồm hai mục tiêu: Thứ nhất, giữ lãi suất huy động ở mức thấp để giữ lãi suất cho vay ở mức thấp. Qua đó giảm chi phí lãi vay và hạn chế bớt rủi ro cho hệ thống doanh nghiệp. Thứ hai, Nhà nước đã quyết tâm xóa bỏ thị trường ngoại tệ tự do và cấm kinh doanh vàng miếng. Điều đó khiến người dân có ít lựa chọn hơn và buộc phải giữ tiền đồng dù tiền đồng luôn mất giá và lãi suất thấp. 38 Hình 3.3: Sự biến động của VNI và I Kết quả hổi quy mô hình đơn biến: Hình 3.4: Đồ thị phân tán giữa VNI và I. 39 Bảng 3.8: Kết quả hồi quy giữa VNI và I Với kết quả trên bảng 3.8, ta thấy p-value =0,000 thể hiện hệ số hồi quy của biến có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, chứng tỏ rằng các thay đổi trong lãi suất huy động bình quân trong nước thực sự có ảnh hưởng đến TTCK. Hệ số của biến đạt giá trị âm là -36,92994 tức là khi lãi suất huy động tăng 1% thì VN-Idex sẽ giảm 36,92994 điểm và ngược lại. Như vậy, kết quả hồi quy giữa VNI và I phù hợp với tình hình thực tế ở Việt Nam. Khi lãi suất tiền gửi kì hạn tăng lên thì chỉ số VN – Index sẽ giảm, và ngược lại, vì vậy chúng có mối quan hệ (-) với nhau. Bởi vì nhà đầu tư có nhiều phương án đầu tư với mục đích là tối đa hoá lợi nhuận nhưng đồng thời rủi ro phải ở mức thấp nhất có thể, nếu lãi suất tiền gửi tăng thì các nhà đầu tư sẽ có xu hướng chuyển sang hình thức tiền gửi. 40 3.2.3. Tác động của giá vàng trong nước lên VN- Index : Thị trường vàng trong nước có một số đặc trưng như sau: - Thứ nhất, thị trường vàng trong nước chịu tác động và điều chỉnh khá nhanh theo giá vàng thế giới. Giá vàng thế giới thị phụ thuộc nhiều vào giá USD, cầu của Trung Quốc và Ấn Độ. - Thứ hai, tâm lý nắm giữ vàng trong dân là khá phổ biến, vàng là công cụ đầu tư, cất giữ truyền thống của người Việt Nam. Việt Nam hiện nay là một trong những nước nhập khẩu vàng lớn nhất thế giới, hiện tượng “vàng hóa” thường xuyên xảy ra, vàng len lỏi vào định giá hàng hóa, dự trữ, thanh toán,…. - Thứ ba, cung vàng trong nước bị kiểm soát chặt chẽ. Nhu cầu vàng trong nước thì luôn ổn định, nhưng cung thì rất hạn chế, 95% lượng vàng tiêu thụ ở Việt Nam là nhập khẩu, và các doanh nghiệp muốn nhập khẩu vàng phải xin hạn ngạch từ NHNN. Gần đây Chính phủ đã có nghị quyết nhằm tiến tới xóa bỏ kinh doanh vàng miếng trên thị trường tự do. Qua các đặc điểm trên, ta có thể thấy được nhu cầu đầu tư vàng ở Việt Nam là khá lớn và là một kênh đầu tư rất được ưa thích. Khi kinh tế ổn định, TTCK đi lên, vàng bớt đi giá trị đầu tư, khi kinh tế khó khăn, vàng lại tăng điểm trong mắt các NĐT, TTCK lại đi xuống, mối quan hệ này thông thường là ngược chiều nhau 41 Hình 3.5: Sự biến động của VNI và giá vàng trong nước. Kết quả hồi quy về mối quan hệ của hai biến: Hình 3.6 : Đồ thị phân tán giữa VNI và G 42 Bảng 3.9: Kết quả hồi quy giữa VNI và G Giá trị p-value ở kết quả trên bảng 3.9 là 0,0000 5% nghĩa là nó không có ý nghĩa thống kê, không có mối quan hệ tuyến tính với biến phụ thuộc VNI. Còn lại các biến lãi suất tiền gửi kì hạn I, giá vàng trong nước và giá vàng thế giới có ý nghĩa thống kê, có mối quan hệ tuyến tính với biến VNI. Biến CPI trong mô hình không có ý nghĩa thống kê, không phản ánh chính xác tác động thực sự của nhân tố lạm phát đến TTCK, một trong những nguyên nhân là do cách tính chỉ số CPI của Việt Nam mang tính đặc thù dẫn đến biểu hiện bất thường của CPI, nên kết quả phản ánh từ biến này không mang ý nghĩa thống kê cao. Song song đó là sử dụng kiểm định Wald để phát hiện sự có mặt của các biến không cần thiết. Bảng 3.13: Kết quả kiểm định Wald Theo kết quả của bảng 3.13, vì P(F>0,804937) = 0,3717 > 0,05 nên ta chấp nhận giả thiết không, tức hệ số hồi quy của biến CPI khác không không có ý nghĩa, 49 hay biến CPI không ảnh hưởng tới biến phụ thuộc VNI. Vì vậy, không nên đưa biến này vào mô hình. Vậy, mô hình hồi quy mới gồm các biến vĩ mô: I, G và O . Bảng 3.14: Kết quả hồi quy đa biến với các biến được chọn. Kết quả hồi quy trên bảng 3.14 cho thấy các biến đều có ý nghĩa thống kê, dấu hệ số hồi quy của biến I, G, O không thay đổi so với mô hình đơn biến. Mô hình hàm hồi quy: VNIt = 831,4080 – 31,02579It – 6,772630*Gt + 2,337999*Ot R-squared mô hình đạt 52,67% và R-squared điều chỉnh là 51,31% cho biết sự thay đổi của các biến kinh tế vĩ mô giải thích được 51,31% sự biến động của thị trường chứng khoán Việt Nam. Mô hình hồi quy có p-value< 1% ước lượng hồi quy đạt ý nghĩa thống kê với độ tin cậy 99%. 50 3.4.2.3.Kết luận từ mô hình: Dựa vào bảng kết quả trên, ta thấy: Khi các nhân tố khác không đổi, tại Việt Nam:  Biến lãi suất I Lãi suất có mối tương quan (-) với chỉ số VN - Index giống như giả thiết đã đặt ra trước đó. Lãi suất tại VN thường tăng khi xảy ra lạm phát do chính phủ thắt chặt tín dụng nhằm kiểm soát lạm phát. Có thể thấy lãi suất tăng cũng là một tín hiệu cho biết lạm phát đang có chiều hướng gia tăng. Tín hiệu này là dễ nhận biết. Ngoài ra, hiện tượng tâm lý đầu tư theo bầy đàn và tâm lý chi phối hành vi của nhà đầu tư trên TTCK khá mạnh mẽ càng khiến cho chỉ số giá chứng khoán sụt giảm khi có các tín hiệu về bất ổn kinh tế vĩ mô như lãi suất tăng. Do đó, trong điều kiện các nhân tố khác không đổi, khi lãi suất tiền gửi tăng 1% thì chỉ số VN - Index giảm 31,03 điểm. Kết luận này tương đồng với các nghiên cứu trước.  Biến giá vàng: Giá vàng có mối tương quan (-) với chỉ số VN – Index: khi giá vàng tăng 1 triệu đồng/ lượng thì chỉ số VNI giảm 6,77 điểm và ngược lại. Nguyên nhân là do đặc trưng của thị trường vàng trong nước như sau: + Thị trường vàng Việt Nam chịu sự tác động và điều chỉnh khá nhanh theo giá vàng thế giới. + Tâm lý nắm giữ vàng trong dân là khá phổ biến, vàng được xem như là công cụ đầu tư, cất giữ truyền thống của người Việt Nam. Hiện nay, Việt Nam là một trong những nước có hiện tượng vàng hóa xảy ra, vàng len lỏi vào định giá hàng hóa, dự trữ, thanh toán,.. + Cung vàng trong nước bị kiểm soát chặt chẽ. Nhu cầu vàng trong nước lại luôn ổn định, cung thì hạn chế. Qua các đặc điểm trên, có thể thấy rằng vàng là một kênh đầu tư được ưa thích, thường được nhà đầu tư lựa chọn trong các quyết định đa dạng hóa đầu tư, do đó, nó có tác động đến chỉ số chứng khoán. Khi kinh tế ổn định, TTCK đi lên, vàng bớt đi giá trị đầu tư, ngược lại, khi nền kinh tế khó khăn, vàng lại có xu hướng tăng 51 giá trị trong mắt các nhà đầu tư, TTCK lại đi xuống, thể hiện một mối quan hê nghịch biến.  Biến giá dầu: Giá dầu thế giới có tương quan dương với TTCK: Khi giá dầu tăng 1USD/thùng thì chỉ số VN-Index tăng 2,34 điểm. Điều này ngược với giả thuyết nghiên cứu ở trên. Điều này được giải thích như sau: Thực chất biến động giá xăng dầu khi thể hiện ra trên thị trường Việt Nam chịu nhiều sự can thiệp từ phía nhà nước tín hiệu phát ra từ nhân tố này bị bóp méo, không đúng như trên lý thuyết, thị trường xăng dầu nội địa của Việt Nam chưa được diều chỉnh linh hoạt theo giá thế giới, phụ thuộc nhiều vào các chính sách kiềm chế lạm phát và độ lớn của quỹ bình ổn Chính phủ. 52 KẾT LUẬN 1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu: Bài nghiên cứu đã sử dụng dữ liệu hàng tháng từ tháng 01/2006 đến 12/2014 để đi vào nghiên cứu thực tiễn những ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam, đại diện là chỉ số VN-Index. Trong bài sử dụng 4 biến kinh tế vĩ mô là: lạm phát ( đại diện là chỉ số tiêu dùng CPI), lãi suất huy động bình quân liên ngân hàng ( I ), giá vàng trong nước (G) và giá dầu thế giới (O). Các mô hình được sử dụng để đánh giá mối tương quan giữa các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số VN-Index là ước lượng đơn biến, đa biến OLS cùng với phương pháp thống kê mô tả và các kiểm định nghiệm đơn vị (tính dừng), kiểm định đa cộng tuyến và kiểm định Wald ( kiểm định mô hình các biến không cần thiết) . Với mô hình hồi quy đơn biến, phân tích sự tác động riêng rẽ của từng biến kinh tế vĩ mô đến TTCK, kết quả cho thấy các biến kinh tế vĩ mô đều có sự tác động nhất định đến TTCK. Kết quả mô hình như sau, các biến lạm phát, lãi suất và giá vàng tác động nghịch chiều đến chỉ số chứng khoáng VN-Index và giá dầu thế giới tác động lên TTCK theo chiều hướng tích cực. Với mô hình hồi quy đa biến thì chỉ có các biến lãi suất, giá vàng và giá dầu có ý nghĩa thống kê và dấu hệ số hồi quy của các biến không thay đổi so với mô hình đơn biến. Riêng với biến lạm phát thì không có ý nghĩa thống kê, không phản ánh chính xác tác động thực sự của nhân tố lạm phát lên TTCK. Một trong những nguyên nhân là do cách tính chỉ số CPI của VN mang tính đặc thù dẫn đến biểu hiện thất thường của CPI. Sau đó, bài nghiên cứu đã thực hiện kiểm định Wald và loại bỏ biến CPI ra khỏi mô hình, thu được kết quả hồi quy với các biến còn lại có ý nghĩa thống kê, khẳng định sự tác động của các biến vĩ mô lên TTCK. 2. Đề xuất giải pháp: 2.1.Đối với lãi suất: Chính sách của NHNN phải hướng đến một môi trường lãi suất ổn định, điều hành một cách chủ động, linh hoạt và phù hợp với tình hình kinh tế trong và ngoài 53 nước, tránh những cú sốc do thay đổi đột ngột làm cho các chủ thể trong nền kinh tế không kịp phản ứng và gây ra kết quả xấu trong hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. NHNN phải quản lý lãi suất một cách hợp lý, hiệu quả và hướng đến chính sách lãi suất tự do theo cơ chế thỏa thuận dựa trên cung cầu của thị trường, hạn chế tối đa các biện pháp can thiệp hành chính và cuối cùng là tránh tình trạng tồn tại hai mức lãi suất danh nghĩa và lãi suất thực tế khác nhau quá nhiều trên thị trường. Điều hành chính sách lãi suất của NHNN phải chủ động định hướng thị trường thay vì chạy theo như trước đây. Xu hướng điều chỉnh lãi suất được NHNN thông báo trước đến thị trường và được điều chỉnh theo lộ trình để tránh gây sốc cho nền kinh tế sẽ giúp kỳ vọng thị trường được kiểm soát tốt, lãi suất diễn biến đúng theo xu hướng dự kiến của NHNN, góp phần giúp NHNN đạt được mục tiêu đặt ra. 2.2. Đối với giá vàng: Chính phủ đã và đang có những biện pháp chống vàng hóa trong dân, có các giải pháp kích thích nguồn vốn “chôn” ở vàng chuyển đổi để đi vào sản xuất kinh doanh, và thực sự cần phải tiếp tục thực hiện tốt các biện pháp này để lượng vàng trong dân không quá nhiều gây tình trạng thiếu vốn đầu tư cho nền kinh tế. Tuy nhiên, để thực hiện được điều này Chính phủ cần phải đảm bảo yếu tố ổn định cả về mặt chính sách vĩ mô lẫn điều kiện thực thi nhất quán, trên cơ sở cân đối giữa lợi ích của Nhà nước, tổ chức đầu tư, kinh doanh vàng cũng như người dân. Khi nền kinh tế thiếu ổn định thì người dân sẽ chọn giải pháp an toàn là tích trữ vàng. Muốn huy động vàng trong dân, việc cần làm là phải giảm được lạm phát tạo tâm lý an toàn cho nhà đầu tư vào nền kinh tế, các Ngân hàng cũng phải nâng cao uy tín cũng như các ưu đãi về lãi xuất để người dân an tâm và gửi tiền tiết kiệm thay vì mua vàng và tích trữ quá nhiều. 2.3. Đối với giá dầu: Nhà nước cần điều tiết giá, quản lý giá do xăng dầu là mặt hàng thiết yếu cho cả sản xuất và tiêu dùng, từ đó mới tránh những ảnh hưởng không tốt đến TTCK.Tuy nhiên, công tác điều hàng giá xăng dầu cũng có những vướng mắc không dễ giải quyết, đặc biệt giai đoạn tình hình kinh tế xã hội có khó khăn, Nhà 54 nước phải tăng cường vai trò kiểm soát vĩ mô nền kinh tế trong đó có áp dụng chính sách bình ổn giá xăng dầu. “Theo đó, để kiểm soát giá bán, nhiều giai đoạn Nhà nước đã yêu cầu sử dụng hết, thậm chí âm quỹ bình ổn giá, không thu thuế nhập khẩu (thuế suất bằng 0); doanh nghiệp kinh doanh lỗ do chi phí thực tế cao hơn định mức chi phí xây dựng từ năm 2009, do giá bán quy định thấp hơn giá cơ sở”- Ông Lê Minh Nam….Như vậy, có thể thấy để ổn định được nên kinhh tế nói chung và TTCK nói riêng, việc nhà nước thực hiện các chính sách bình ổn giá, tránh tình trạng tăng giá xăng dầu liên tục là hết sức cần thiết. 3. Nhận xét chung và hướng phát triển của nghiên cứu: 3.1. Nhận xét chung:  Thế mạnh: - Có sự đổi mới về mặt số liệu. - Số liệu chủ yếu được lấy từ nguồn có độ tin cậy cao. - Có cơ sở lý thuyết chắc chắn, đáng tin cậy. - Hình thức trình bày rõ ràng, đẹp mắt.  Hạn chế: - Số liệu thu thập từ nguồn IMF về chỉ tiêu CPI có sự sai lệch so với số liệu thu thập được tại Tổng cục Thống kê Việt Nam, tuy nhiên sự sai lệch không đáng kể. - Thời gian thực hiện nghiên cứu còn hạn hẹp kết hợp với việc chưa có kinh nghiệm trong quá trình nghiên cứu cũng như kiến thức bản thân còn hạn chế nên có thể có những sai sót không thể tránh khỏi. - Quá trình tìm kiếm dữ liệu ở Việt Nam hầu như rất khó khăn vì các tổ chức cơ quan chức năng trong một vài trường hợp lại không công bố số liệu vĩ mô trên các trang web chính thống của Việt Nam nên việc tìm kiếm dữ liệu mất rất nhiều thời gian và công sức. - Trên thực tế còn nhiều biến kinh tế vĩ vô khác tác động đến TTCK như tỷ giá, sản lượng công nghiệp, cung tiền, cán cân thương mại….nhưng nghiên cứu chỉ giới hạn trong 4 biến kinh tế vĩ mô là lạm phát, lãi suất huy động, giá vàng trong 55 nước và giá dầu thế giới, chưa nghiên cứu các nhân tố đo lường về tổng giá trị sản phẩm của xã hội. 3.2. Hướng phát triển của đề tài: - Phát triển thêm nhiều biến vĩ mô để phản ánh rõ hơn sự tác động của các yếu tố vĩ mô lên TTCK Việt Nam. - Mở rộng bài nghiên cứu bằng cách tìm hiểu thêm các mô hình khác giúp giải thích tỷ suất sinh lợi thị trường tốt hơn như mô hình ARCH/GARCH, FAMAFRENCH, các nghiên cứu về tâm lý bầy đàn và đo lường mức độ bầy đàn của VNIndex… - Mối liên kết giữa các biến kinh tế vĩ mô và TTCK có thể thay đổi sau cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới (2008), do đó ta có thể mở rộng nghiên cứu mối quan hệ này ở một khía cạnh khác là chia mối quan hệ thành hai giai đoạn trước và sau khi có khủng hoảng kinh tế thế giới để thấy rõ hơn sự tác động của cuộc khủng hoảng đến TTCK cũng như mối liên hệ giưa TTCK với các biến kinh tế vĩ mô sẽ làm thay đổi như thế nào. 56 TÀI LIỆU THAM KHẢO  Tài liệu trong nước: 1. PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt và ThS. Phạm Dương Phương Thảo, Phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến TTCK Việt Nam, Đại học Kinh tế TP. HCM trên Tạp chí Phát triển và Hội nhập Số 8 (18) – Tháng 01 – 02/2013. 2. PGS.TS Bùi Kim Yến và ThS. Nguyễn Thái Sơn, Sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam dưới ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô, Tạp chí Phát triển và Hội nhập Số 16 (26) – Tháng 05 – 06/2014. 3. ThS. Nguyễn Văn Bảy, Bài giảng thị trường chứng khoáng, Trường Đại học Nha Trang. 4. TS. Nguyễn Thị Ngọc Thanh, Bài tập kinh tế lượng với sự trợ giúp của Eviews, khoa toán thống kê, bộ môn toán kinh tế, Trường Đại học Kinh tế, TP. Hồ Chí Minh. 5. PGS.TS. Trần Thị Kim Thu, Lý thuyết thống kê, Khoa thống kê, Trường Đại học Kinh tế quốc dân. 6. Hoàng Trọng và Chu Nguyễn Mộng Ngọc, Thống kê ứng dụng trong kinh tế - xã hội, Nhà xuất bản Lao động – Xã hội, tháng 6 năm 2011. 7. Hoàng Ngọc Nhậm (2008), Giáo trình Kinh tế lượng, trường Đại học Kinh tế, TP. Hồ Chí Minh. 8. Hoàng Thu Giang (2011), Các nhân tố tác động lên tỷ suất sinh lời chứng khoán – xây dựng mô hình trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 9. ThS. Phạm Trí Cao (2008), Kinh tế lượng ứng dụng phần nâng cao. 10. TS. Phạm Thành Thái (2013), Bài giảng Kinh tế lượng, Trường Đại học Nha Trang. 11. TS. Hà Việt Hùng, Bài giảng Nghiên cứu khoa học, Trường Đại học Nha trang. 12. PGS.TS Phan Thị Bích Liên và thạc sỹ Phạm Dương Phương Thảo, Phân tích tác động của các yếu tố Vĩ mô đến thị trường chứng khoán. 57 PGS.TS. Nguyễn Minh Kiều, THS. Nguyễn Văn Điệp, THS. Lê Nguyễn 13. Hoàng Tâm, Các yếu tố kinh tế vĩ mô và biến động thị trường chứng khoán Việt Nam, Đại học mở Tp. Hồ Chí Minh. TS. Nguyễn Thị Mỹ Dung, Nhân tố ảnh hưởng đến giá chứng khoán của VN 14. – Một số điểm cần lưu ý,Tạp chí Phát Triển và Hội Nhập, số 8 (18), tháng 1 -2 năm 2013. 15. Công trình dự thi giải thưởng nghiên cứu khoa học sinh viên “ Nhà kinh tế trẻ - năm 2011” : http://doc.edu.vn/tai-lieu/de-tai-moi-lien-he-giua-cac-nhan-tokinh-te-vi-mo-va-thi-truong-chung-khoan-ket-qua-thuc-nghiem-o-thi-truong-chungkhoan-31785/  Tài liệu nước ngoài: 16. Adam, A. M., &Tweneboah, G. (2008).Do macroeconomic variables play any role in the stock market movement in Ghana?. Munich Personal RePEc Archive, MPRA Paper 9357, University Library of Munich, Germany, pp.1-21. 115-146 17. Nai – Fu Chen, Richard Roll, Stephen A. Ross, Economic Forces and Stock Market, Published by: The University of Chicago Press. 18. Stephen Leeb and Roger S. Conrad(1996), The Agile Investor: Profiting from the End of Buy and Hold. 19. Harasty and Roulet (2000), Determinants of Stock Prices, New International Evidence. 20. Al-Sharkas, A. (2004). The Dynamic Relationship Between Macroeconomic Factor and The Jordanian stock market. International Journal of Applied Econometrics and Quantitative Studies. 21. Eugene F. Fama, University of Chicago, Chicago, IL 60637 & G. William Schwert, University of Rochester, Rochester, NY 14627 and National Bureau of Economic Research, Journal of Financial Economics, 5 (November 1977). 22. Hasan Mohammed El-Nader1 & Ahmad Diab Alraimony (2012),The Impact of Macroeconomic Factors on Amman Stock Market Returns. International Journal 58 of Economics and Finance; Vol. 4, No. 12; 2012, ISSN 1916-971X E-ISSN 19169728, Published by Canadian Center of Science and Education 23. Agrawalla, R. K., & Tuteja, S. K. (2007),Causality between Stock Market Development and Economic Growth. Journal of Management Research, 7(3), 158168 24. Ms. Amber Osman, Stock Market Reactions due to announcement of Consumer price index and the Investigation of endogencity, May2011. Dr. Mark Skousen and Chairman, Inflation’s Effect on Stock market, 25. February2006. Các kết quả của: Fama & Schwert (1977) Ross (1976); Jorion (1991); Ely & 26. Robinson (1997); Ferson & Harvey (1994); Mukherjee & Naka (1995); Humpe & Macmillan (2007); Yin-Wong Cheung & Kon S.Lai (1998), Lee (1993), Tessaromatics (2003), Ganetal (2006), Victoria Duff (2012), George Tweneboah (2014).  Webside: 27. Hệ thống cơ sở dữ liệu các chỉ tiêu tài chính của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IFS – IMF) http://www.imfbookstore.org/statistical.asp http://www.imf.org/external/index.htm 28. Tổng cục Thống kê Việt Nam (GSO): http://www.gso.gov.vn/default.aspx?tabid=621 http://www.gso.gov.vn/default.aspx?tabid=630&idmid=4 29. Các website khác: www.google.com.vn http://www.stockbiz.vn/IndicesStats.aspx http://tapchitaichinh.vn/Trao-doi-Binh-luan/Cac-yeu-to-kinh-te-vi-mo-va-biendong-cua-thi-truong-chung-khoan-Viet-Nam/39026.tctc http://luanvan.net.vn/luan-van/de-tai-moi-quan-he-giua-cac-nhan-to-kinh-te-vi-mova-thi-truong-chung-khoan-ket-qua-thuc-nghiem-o-thi-truong-chung-khoan-16857/ 59 http://kinhteking.wordpress.com/2012/02/07/h%C6%B0%E1%BB%9Bngd%E1%BA%ABn-khai-thac-d%E1%BB%AF-li%E1%BB%87u-t%E1%BB%ABimf-danh-cho-cac-b%E1%BA%A1n-khong-co-tai-kho%E1%BA%A3n/ http://www.giavangonline.com/goldhistory.php?date=2014-05-31 http://www.investing.com/commodities/crude-oil-historical-data PHỤ LỤC BẢNG SỐ LIỆU CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ VÀ CHỈ SỐ CHỨNG KHOÁN TỪ THÁNG 01/2006 ĐẾN 12/2014 2008 2007 2006 Năm Tháng 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 VNI (điểm) 308.23 339.05 439.00 562.58 560.00 526.59 480.40 457.86 513.48 526.56 572.29 729.44 888.72 1083.76 1111.03 1002.78 1046.35 1044.66 987.93 905.38 954.71 1090.92 1004.32 943.27 841.89 753.13 585.94 521.25 515.05 507.57 501.38 CPI (%) 8.79 8.37 7.74 7.28 7.46 7.46 7.40 7.37 6.81 6.68 6.85 6.60 6.43 6.48 6.70 7.07 7.22 7.77 8.40 8.55 8.81 9.35 10.04 12.57 14.09 15.67 19.39 21.43 25.27 26.80 26.98 I (%) 7.53 7.65 7.65 7.65 7.53 7.65 7.65 7.65 7.65 7.65 7.65 7.65 7.68 7.68 7.65 7.65 7.65 7.44 7.44 7.44 7.44 7.44 7.2 7.2 7.2 8.97 11.19 11.52 13.25 16.635 16.89 Giá vàng (triệu đồng/lượng) 18.00 18.84 24.39 21.25 21.11 19.26 26.69 25.44 18.53 19.25 25.25 26.00 26.10 26.99 27.00 24.22 24.55 24.53 25.00 18.56 20.56 23.85 21.66 20.47 18.24 18.17 18.00 17.99 17.58 20.27 23.54 Giá dầu (usd/thùng) 98.88 91.89 92.60 101.62 104.09 109.67 116.54 113.78 101.20 93.82 95.39 96.65 89.26 97.55 103.70 110.85 114.90 113.91 119.01 118.62 129.51 143.17 155.64 152.96 150.59 142.52 147.47 159.04 170.01 181.29 186.16 2009 2010 2011 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 458.67 454.47 453.31 441.19 474.35 494.64 495.46 513.30 521.25 515.05 507.66 500.86 507.39 560.57 589.73 535.58 475.67 501.76 495.46 513.77 521.25 515.05 507.66 501.31 458.67 454.24 453.20 441.19 474.35 227.60 252.88 257.87 300.83 364.62 483.76 454.12 333.02 274.13 233.26 286.85 28.31 27.91 26.67 24.24 19.95 19.38 15.48 12.01 9.21 5.57 3.94 3.34 1.98 2.40 2.99 4.33 6.50 5.94 7.78 8.75 9.23 9.05 8.69 8.19 8.18 8.92 9.66 11.09 11.76 12.16 12.31 13.90 17.51 19.78 20.82 22.16 23.02 22.43 21.59 19.83 17.16 16.92 15.24 10.02 7.77 6.99 6.54 7.11 7.17 7.32 7.5 7.62 7.95 8.13 8.4 9.96 10.23 12.00 12.00 13.86 13.23 13.23 13.25 13.00 13.25 13.25 13.25 15.30 15.30 16.42 16.42 17.91 18.08 18.08 18.09 18.09 17.55 16.70 15.51 15.32 24.48 25.25 25.18 24.51 26.35 27.48 27.53 28.52 28.96 28.61 28.20 27.83 28.19 31.14 32.76 29.75 26.43 26.36 26.54 26.10 26.50 27.75 28.30 27.71 29.20 31.43 33.35 36.40 35.78 35.20 37.66 36.82 37.72 37.79 37.58 40.06 47.80 44.05 45.30 45.07 165.10 153.00 104.49 73.80 61.05 72.72 65.89 65.35 63.82 70.11 84.65 75.16 90.58 94.64 100.84 107.62 119.04 78.40 76.45 81.29 84.56 74.12 75.40 76.55 76.67 75.55 81.99 84.31 89.23 89.58 89.74 102.98 110.15 101.36 96.29 97.47 86.34 85.61 86.43 97.16 2012 2013 2014 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 258.69 215.57 200.30 188.86 201.52 208.51 201.17 196.59 191.38 186.59 179.38 175.81 184.57 454.49 482.61 480.09 490.24 541.79 503.98 491.57 494.78 478.38 498.09 502.59 506.94 531.22 571.13 591.05 582.69 541.79 567.35 590.88 611.36 621.20 601.70 592.63 548.11 18.12 17.27 16.44 14.14 10.54 8.34 6.89 5.35 5.04 6.48 7.00 7.08 6.81 7.06 7.02 6.65 6.61 6.35 6.69 7.29 7.50 6.30 5.92 5.78 6.03 5.46 4.65 4.39 4.45 4.72 4.98 4.94 4.31 3.63 3.23 2.61 1.84 15.44 15.36 15.10 14.70 14.30 12.60 12.50 12.49 12.49 12.37 12.37 11.94 12.00 11.86 11.68 10.32 10.20 10.08 10.08 9.69 9.69 9.63 9.63 9.63 9.63 9.63 9.48 9.24 8.28 8.28 8.28 8.04 8.52 8.48 8.16 8.16 8.16 40.80 44.65 44.98 43.85 42.38 41.80 41.78 41.88 44.95 47.05 45.75 46.82 46.23 45.20 43.45 43.75 42.10 40.80 37.00 37.55 38.25 37.70 37.17 36.19 35.18 35.08 35.83 36.00 35.51 36.11 36.49 36.71 36.51 36.00 35.64 35.18 35.06 98.58 100.32 102.26 106.21 103.35 94.72 82.41 87.93 94.16 94.56 89.44 86.73 88.25 94.83 95.32 92.96 91.83 94.76 95.80 104.85 106.54 106.26 100.49 93.85 97.89 94.82 100.67 100.51 102.15 101.88 104.61 103.64 101.81 106.20 93.64 80.22 55.83 [...]... Các nhân tố kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng đến TTCK Việt Nam hay không?  Nếu có thì các nhân tố đó tác động như thế nào và ở mức độ nào đến TTCK Việt Nam? 2.Mục đích nghiên cứu: Làm rõ về những ảnh hưởng của các nhân tố của môi trường kinh tế vĩ mô tới thị trường chứng khoán Việt Nam qua đó giúp các doanh nghiệp chủ động hơn, có các biện pháp phòng ngừa rủi ro trước các tình huống biến động, đối với các. .. dầu thế giới Vì vậy để nhận thấy rõ hơn những ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô có tác động như thế nào đến thị trường chứng khoán tại Việt Nam, em đã chọn chủ đề: Phân tích sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam cho đồ án tốt nghiệp của mình Đề tài được chọn đã giúp đáp ứng: - Yêu cầu thực tiễn: đáp ứng yêu cầu đồ án tốt nghiệp - Đây là đề tài thiết thực, gần gũi... động của các nhân tố vĩ mô đến TTCK Sau đây, bài nghiên cứu sẽ dẫn ra các nghiên cứu thực nghiệm cho cụ thể từng yếu tố kinh tế vĩ mô trong sự tác động của nó đến thị trường chứng khoán, từ đó đưa ra các giả thiết cho bài nghiên cứu 18 1.2.1 Ảnh hưởng của lạm phát lên TTCK: Trong kinh tế học, lạm phát là sự tăng lên theo thời gian của mức giá chung của nền kinh tế Trong một nền kinh tế, lạm phát là sự. .. lượng Bài làm sẽ sử dụng các mô hình để ước lượng mối quan hệ giữa các biến vĩ mô với thị trường chứng khoán Việt Nam Bài nghiên cứu sử dụng chỉ số VN – Index để thể hiện tình hình của thị trường chứng khoán Việt Nam, trong giai đoạn từ 01/2006 đến tháng 12/20014 (108 quan sát) Với giả thiết là lợi nhuận của thị trường chứng khoán Việt Nam bị ảnh hưởng bởi các yếu tố kinh tế vĩ mô, cụ thể là:  Lạm phát... trong những nhân tố kinh tế vĩ mô có tác động đến thị trường chứng khoán tại Việt Nam Và trong bài sẽ sử dụng tỷ lệ lãi suất lãi suất tiền gửi ngắn hạn để xem xét mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và yếu tố vĩ mô Theo lý thuyết đã học trong các môn Phân tích đầu tư chứng khoán, Thị trường tiền tệ, Toán tài chính thì theo công thức định giá chứng khoán cho thấy giữa lãi suất và giá chứng khoán có... luận của EMH Những nghiên cứu này khẳng định các yếu tố vĩ mô rõ ràng có ảnh hưởng đến thu nhập và biến động chỉ số giá chứng khoán Ở thị trường Việt Nam, việc thay đổi trong các chính sách cũng như các yếu tố số vĩ mô thường có tác động khá mạnh (cả tích cực và tiêu cực) lên TTCK và tâm 17 lý của các nhà đầu tư Do đó, việc nghiên cứu quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và biến động TTCK Việt Nam. .. biệt thị trường chứng khoán Việt Nam đã cung cấp được cho nền kinh tế một kênh huy động vốn hiệu quả Bên cạnh đó cũng tồn tại không ít khó khăn và hạn chế như sự tuột dốc không phanh của thị trường chứng khoán trong thời gian vừa qua, nguyên nhân do ảnh hưởng chung bởi tình hình kinh tế thế giới tuy nhiên không có ít nguyên nhân xuất phát từ trong nước 1.2 MỐI QUAN HỆ CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ... nền kinh tế vĩ mô và thị tường chứng khoán tại Việt Nam cũng như là mối quan hệ giữa các yếu tố liên quan, từ đó nhìn nhận được thị trường chứng khoán tại Việt Nam có gì khác biệt so với các nước bạn - Trong bối cảnh hàng loạt các nghiên cứu trên thế giới và trong nước vẫn luôn đi tìm câu trả lời cho vấn đề này, ta có thể thấy: Ở mọi giai đoạn, việc nghiên cứu quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và... cứu: a Không gian: Ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến TTCK Việt Nam b Thời gian: Từ tháng 01/2006 – 12/2014 Giai đoạn 2000 - 2005, TTCK Việt Nam mới chỉ ở bước khởi động, tích lũy kinh nghiệm ban đầu, tạo đà cho sự phát triển về sau Giai đoạn này hoạt động của TTCK còn trầm, thanh khoản kém do quy mô của thị trường còn nhỏ và khối lượng giao dịch rất ít Thị trường thật sự khởi sắc và có những... quan giữa các nhân tố kinh tế vĩ mô (lãi suất, lạm phát, giá vàng, giá dầu thế giới) với chỉ số VN - Index, từ đó rút ra kết luận 6 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 1.1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT: TTCK là một chủ thể chịu tác động của nhiều nhân tố, bao gồm các nhân tố kinh tế vĩ mô và vi mô Mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô với chỉ số chứng khoán – đại diện cho tình hình của TTCK ... đến nhân tố kinh tế vĩ mô gây rủi ro hệ thống thị trường bao gồm yếu tố lãi suất, lạm phát, giá vàng giá dầu giới Vì để nhận thấy rõ ảnh hưởng nhân tố vĩ mô có tác động đến thị trường chứng khoán. .. động nhân tố kinh tế vĩ mô tác động lớn đến thị trường chứng khoán, gián tiếp ảnh hưởng đến kinh tế đất nước Việc nắm bắt tác động thật có ý nghĩa quan trọng việc đầu tư thị trường chứng khoán. .. có tác động đến thị trường chứng khoán Việt Nam, em chọn chủ đề: Phân tích ảnh hưởng nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam cho đồ án tốt nghiệp Đề tài chọn giúp đáp ứng: -