TIỂU LUẬN MÔN LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH TIỀN TỆ LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

Các loại tài sản trong danh mục đầu tư Theo cách phân loại của CFA Instiue các loại tài sản đầu tư chủ yếu thường được nắmgiữ bởi các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân bao gồm: - Cổ phiếu Eq

Ngày 29 tháng 11 năm 2013

CHỦ ĐỀ THUYẾT TRÌNH

LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ

GVHD : TS DIỆP GIA LUẬT

THỰC HIỆN : NHÓM 6 - ĐÊM 4 - KHÓA 23

7701230656 Đoàn Cao Thành Long

MỤC LỤC

I TỔNG QUAN VỀ DANH MỤC ĐẦU TƯ 6

1 Khái niệm 6

2 Các loại tài sản trong danh mục đầu tư 6

II LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO CỦA DANH MỤC ĐẦU TƯ 6

1 Lợi nhuận của danh mục đầu tư 6

2 Rủi ro của danh mục đầu tư 8

2.1 Khái niệm 8

2.2 Đo lường rủi ro 8

2.2.1 Lợi nhuận kỳ vọng và độc lệch chuẩn 8

2.2.2 Hệ số biến đổi (coefficient of variation) 10

2.2.3 Đo lường rủi ro của danh mục đầu tư 11

2.2.4 Một số rủi ro của danh mục vật tư chứng khoán 13

3 Đa dạng hóa danh mục đầu tư 14

3.1 Đa dạng hóa danh mục vật tư để giảm thiểu rủi ro 14

3.2 Lợi ích của đa dạng hóa danh mục vật tư 15

III CÁC LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẨU TƯ 16

1 Lý thuyết danh mục Markowitz 16

1.1 Giới thiệu mô hình markowitz 16

1.2 Các giả định của lý thuyết Markowitz 16

1.3 Phương pháp ước lượng rủi ro 17

1.4 Các công thức cơ bản của Markowitz 17

1.4.1 Tỷ suất sinh lợi của một tài sản rủi ro 17

1.4.2 Tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản rủi ro 18

1.4.3 Phương sai, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi đối với một tài sản rủi ro cụ thể 18

1.4.3.1 Phương sai 18

1.4.3.2 Độ lệch chuẩn 18

Trang 2

1.4.4 Tỷ suất sinh lợi của danh mục đầu tư tài sản 19

1.4.5 Phương sai, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi đối với danh mục đầu tư 19

1.4.5.1 Hiệp phương sai 19

1.4.5.2 Hệ số tương quan 19

1.4.5.3 Phương sai, độ lệch chuẩn của danh mục gồm 2 loại chứng khoán A và B 20

1.4.5.4 Phương sai, độ lệch chuẩn của danh mục gồm 2 loại chứng khoán A, B và C .20 1.4.5.5 Bài toán Markowitz 21

1.4.6 Xem xét sự tương quan giữa hai tài sản 21

1.5 Hạn chế 21

2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM 21

2.1 Tổng quan mô hình CAPM 21

2.2 Nội dung của mô hình 22

2.2.1 Tầm quan trọng của hiệp phương sai 22

2.2.2 Quan hệ giữa lợi nhuận cá biệt và lợi nhuân thị trường - đường đặc thù chứng khoán (the security characteristic line) 22

2.2.3 Beta – thước đo tiêu chuẩn hóa của rủi ro hệ thống 23

2.2.4 Tỷ suất sinh lợi mong đợi của một tài sản rủi ro 26

2.2.5 So sánh SML và CML 27

2.3 Ví dụ mô hình CAPM 27

2.4 Xác định tài sản bị đánh giá thấp và đánh giá cao 30

2.5 Tính toán rủi ro hệ thống – đường đặc trưng 31

2.6 Tầm quan trọng của CAPM đối với quản trị tài chính 32

2.7 Nới lỏng các giả định của mô hình 32

2.7.1 Sự khác biệt giữa lãi suất đi vay và lãi suất cho vay 32

2.7.2 Mô hình beta bằng không 33

2.7.3 Chi phí giao dịch 34

2.7.4 Những giá trị mong đợi và các khoản thời gian hoạch định không đồng nhất 34 2.7.5 Thuế 34

2.8 Kiểm định thực nghiệm về mô hình CAPM 35

2.8.1 Tính ổn định của β 35

2.8.2 Mối quan hệ giữa β và tỷ suất sinh lợi Ri (đường SML) 35

2.8.3 Ảnh hưởng của phân phối không đối xứng lên mối quan hệ 35

2.8.4 Ảnh hưởng của quy mô, tỷ số P/E và đòn bẩy 36

2.8.5 Ảnh hưởng của B/P : nghiên cứu của Fama-French 36

2.9 Ưu nhược điểm của mô hình CAPM 36

3 Lý thuyết chênh lệch giá APT 36

3.1 Các mô hình nhân tố 36

3.1.1 Mô hình một nhân tố 36

3.1.2 Mô hình hai nhân tố 37

3.1.3 Mô hình đa nhân tố 37

3.2 Lý thuyết chênh lệch giá 38

3.2.1 Các giả định của lý thuyết chênh lệch giá 38

3.2.2 Các thành phần của mô hình APT 38

3.2.3 Mô hình APT 38

3.2.4 Các danh mục và các mô hình nhân tố 39

3.2.5 Các danh mục và sự phân tán rủi ro 40

3.2.6 Cách thức sử dụng mô hình APT 41

3.2.7 APT và kinh doanh chêch lệch 42

3.2.8 Kinh doanh chênh lệch trong các kỳ vọng 42

3.2.9 Cơ chế thực hiện kinh doanh chênh lệch 42

3.3 Ưu – nhược điểm 43

3.3.1 Ưu điểm 43

3.3.2 Nhược điểm 44

3.4 So sánh CAPM và APT 44

IV ỨNG DỤNG LÝ THUYẾT HIỆN ĐẠI TRONG QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ 45

Trang 4

1 Vấn đề ứng dụng mô hình CAPM vào Việt Nam 45

2 Vấn đề ứng dụng mô hình APT 47

3 Cách tiếp cận thực nghiệm đối với định giá chứng khoán 48

I TỔNG QUAN VỀ DANH MỤC ĐẦU TƯ

Danh mục đầu tư (Investment Portfolio) là sự kết hợp nắm giữ các loại chứng khoán, hàng hóa, bất động sản, các công cụ tương đương tiền mặt hay các tài sản khác bởi một cá nhân hay một nhà đầu tư thuộc tổ chức.

Như vậy một danh mục đầu tư đơn giản bao gồm một hoặc nhiều tài sản đầu tư khác nhau.Tài sản đầu tư (Investment Assets) là các tài sản được các nhà đầu tư nắm giữ chủ yếu với mụcđích đầu tư Ngược lại tài sản tiêu dùng (Consumption Assets) là các tài sản được nắm giữ chủyếu với mục đích tiêu dùng như xe cộ, quần áo, nhà ở, thiết bị gia đình, trang sức, thực phẩm…

2 Các loại tài sản trong danh mục đầu tư

Theo cách phân loại của CFA Instiue các loại tài sản đầu tư chủ yếu thường được nắmgiữ bởi các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân bao gồm:

- Cổ phiếu (Equity Investment)

 Cổ phiếu nội địa (Domestic equities)

 Cổ phiếu quốc tế (International equities)

- Các công cụ đầu tư có lợi suất cố định (fix-Income Investment)

 Cổ phiếu ưu đãi (Prefered Stock)

Khái niệm lợi nhuận

Lợi nhuận (return) là thu nhập hay số tiền kiếm được từ một khoản đầu tư Tỷ suất lợinhuận (rate of return) là tỷ lệ phần trăm giữa thu nhập và giá trị khoản đầu tư bỏ ra

Khi nói đến lợi nhuận tức là nói đến một số tiền kiếm được, còn nói đến tỷ suất lợi nhuận

là nói đến con số tỷ lệ phần trăm giữa số tiền kiếm được so với số tiền bỏ ra

Ví dụ 1: Minh họa khái niệm lợi nhuận và tỷ suất lợi nhuận

Bạn bỏ ra 100 nghìn đồng để mua một cổ phiếu, được hưởng cổ tức là 7 nghìn đồng một

Trang 6

năm và sau một năm giá thị trường của cổ phiếu đó là 106 nghìn đồng Hỏi lợi nhuận và tỷ suất lợi nhuận bạn có được khi đầu tư cổ phiếu này là bao nhiêu ?

Khoản tiền bạn bỏ ra đầu tư = 100.000 đồng

Thu nhập bạn kiếm được sau một năm gồm:

Lợi nhuận do cổ phiếu lên giá (lợi vốn) = 106.000 – 100.000 = 6.000 đồng

Tổng lợi nhuận có được = 7.000 + 6.000 = 13.000 đồng

Tỷ suất lợi nhuận (%) = 13.000/100.000 = 13%/năm

Lợi nhuận của danh mục đầu tư

Lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư là trung bình có trọng số của các lợi nhuận kỳvọng của từng tài sản hay chứng khoán cá biệt trong danh mục đầu tư

Trọng số ở đây chính là tỷ trọng của từng loại tài sản hay chứng khoán cá biệt trong danhmục đầu tư Gọi Ep(R) là lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư, công thức tính lợi nhuận kỳvọng của danh mục đầu tư như sau:

Trong đó: Wj là tỷ trọng của chứng khoán j,

Ej(R) là lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán j,

n là tổng số chứng khoán có trong danh mục đầu tư

Ví dụ: Cách tính tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của một danh mục đầu tư chứng khoán.Giả sử bạn xem xét đầu tư vào danh mục bao gồm hai chứng khoán A và B có tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng như sau:

Chứng khoán A Chứng khoán B Lợi nhuận kỳ vọng 14,0% 11,5%

Hỏi tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư là bao nhiêu nếu bạn đầu tư 40% trị giá vào chứng khoán A và phần còn lại vào chứng khoán B?

Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư sẽ là: (0,4)14,0 + (0,6)11,5 = 12,5%.

- Về định tính: Rủi ro là một sự không chắc chắn, một biến cố có khả năng xảy ra và cũng

có khả năng không xảy ra

- Về định lượng: Rủi ro được định nghĩa là sự sai biệt của lợi nhuận thực tế so với lợinhuận kỳ vọng

Ví dụ: Bạn mua trái phiếu kho bạc để có được lợi nhuận là 8% Nếu bạn giữ trái phiếu nàyđến cuối năm bạn sẽ được lợi nhuận là 8% trên khoản đầu tư của mình Nếu bạn không mua tráiphiếu mà dùng số tiền đó để mua cổ phiếu và giữ đến hết năm, bạn có thể có hoặc có thể không

có được cổ tức như kỳ vọng Hơn nữa, cuối năm giá cổ phiếu có thể lên và bạn được lời cũng cóthể xuống khiến bạn bị lỗ Kết quả là lợi nhuận thực tế bạn nhận được có thể khác xa so với lợinhuận bạn kỳ vọng

Nếu rủi ro được định nghĩa là sự sai biệt giữa lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọngthì trong trường hợp trên rõ ràng đầu tư vào trái phiếu có thể xem như không có rủi ro trong khiđầu tư vào cổ phiếu rủi ro hơn nhiều, vì xác suất hay khả năng sai biệt giữa lợi nhuận thực tế sovới lợi nhuận kỳ vọng trong trường hợp mua trái phiếu thấp hơn trong trường hợp mua cổ phiếu

Rủi ro của danh mục đầu tư là sự sai biệt của lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng của một danh mục đầu tư và được đo lường bởi độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư.

2.2 Đo lường rủi ro

Để đo lường rủi ro người ta dùng phân phối xác suất với hai tham số đo lường phổ biến làlợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn

2.2.1 Lợi nhuận kỳ vọng và độc lệch chuẩn

Về mặt thống kê, lợi nhuận kỳ vọng, ký hiệu là E(R), được định nghĩa như sau:

Trong đó: Ri lợi nhuận ứng với biến cố i,

Pi là xác suất xảy ra biến cố i

n là số biến cố có thể xảy ra

Trang 8

E (R) = ∑ ( Ri )( Pi )

i=1

n

Như vậy lợi nhuận kỳ vọng chẳng qua là trung bình gia quyền của các lợi nhuận có thểxảy ra với trọng số chính là xác suất xảy ra Về ý nghĩa, lợi nhuận kỳ vọng chưa xảy ra, do đó, nó

là lợi nhuận không chắc chắn hay lợi nhuận có kèm theo rủi ro

Ví dụ: Minh họa cách tính lợi nhuận kỳ vọng

Lợi nhuận (Ri) Xác suất (Pi) (Ri)(Pi) [Ri– E(R)]2 (Pi)

Để đo lường độ phân tán hay sai biệt giữa lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng,người ta dùng phương sai (σ2) hoặc độ lệch chuẩn (σ) Về mặt thống kê, phương sai được địnhnghĩa như sau:

Độ lệch chuẩn chính là căn bậc 2 của phương sai:

Trong ví dụ trên nếu chúng ta lấy căn bậc 2 của phương sai σ2= 0,00703 thì sẽ có được giátrị của độ lệch chuẩn là 0,0838 hay 8,38% Điều này có ý nghĩa là sai biệt giữa lợi nhuận thực tế

so với lợi nhuận kỳ vọng là 8,38% Lợi nhuận kỳ vọng là 9% với độ lệch chuẩn là 8,38% cónghĩa là thực tế lợi nhuận có thể biến động trong khoảng từ 9 – 8,38 = 0,62% đến 9+8,38

Phương sai và độ lệch chuẩn càng lớn thì lợi nhuận thực tế càng xa giá trị kỳ vọng à rủi rocao

2.2.2 Hệ số biến đổi (coefficient of variation)

Độ lệch chuẩn đôi khi cho chúng ta những kết luận không chính xác khi so sánh rủi ro củahai dự án nếu như chúng rất khác nhau về quy mô Ví dụ xem xét hai dự án đầu tư A và B cóphân phối xác suất như sau:

Dự án A Dự án B

Nếu nhìn vào độ lệch chuẩn chúng ta thấy rằng độ lệch chuẩn của dự án B lớn hơn A Liệu

có thể kết luận rằng dự án B rủi ro hơn A hay không? Nếu chỉ đơn thuần nhìn vào độ lệch chuẩn

có thể kết luận như vậy, nhưng vấn đề ở đây là cần so sánh xem quy mô lợi nhuận kỳ vọng củahai dự án này như thế nào Dự án B có độ lệch chuẩn là 8% trong khi dự án A chỉ có 6% nhưnglệch 8% của quy mô lợi nhuận kỳ vọng là 1000$ sẽ rất nhỏ so với lệch 6% của quy mô lợi nhuận

kỳ vọng 1 triệu $ Để khắc phục tình trạng này chúng ta dùng chỉ tiêu hệ số biến đổi CV(coefficient of variation) Về thống kê, hệ số biến đổi được định nghĩa như sau :

Tóm lại rủi ro là sự không chắc chắn, nó chính là sai biệt giữa giá trị thực tế hay giá trịquan sát so với giá trị kỳ vọng Trong phạm vi bài này chúng ta quan sát lợi nhuận Rủi ro ở đâychính là sai biệt giữa lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng Để đo lường được rủi ro trướchết chúng ta phải xác định được lợi nhuận kỳ vọng, kế đến xác định độ lệch chuẩn của lợi nhuận

so với lợi nhuận kỳ vọng Ngoài ra, cần lưu ý loại trừ sự ảnh hưởng của yếu tố qui mô bằng cách

sử dụng hệ số biến đổi CV để so sánh mức độ rủi ro khác nhau khi quy mô lợi nhuận kỳ vọngkhác nhau đáng kể

2.2.3 Đo lường rủi ro của danh mục đầu tư

Rủi ro của danh mục đầu tư được đo lường bởi độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư Khikết hợp nhiều tài sản trong một danh mục đầu tư, lợi nhuận của các chứng khoán cá biệt có quan

hệ với nhau

Trang 10

R

CV 

Đồng phương sai (covariance) là đại lượng thống kê dùng để đo lường mức độ tác động

qua lại lẫn nhau giữa tỷ suất lợi nhuận của hai tài sản cá biệt Nói cách khác, độ lệch chuẩn củadanh mục đầu tư phụ thuộc vào mức độ quan hệ hay mức độ tương quan giữa các chứng khoántrong danh mục đầu tư Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư được xác định bởi công thức:

Trong đó:

m là tổng số chứng khoán có trong danh mục đầu tư,

là tỷ trọng của chứng khoán j trong danh mục,

là tỷ trọng của chứng khoán k trong danh mục,

là đồng phương sai giữa lợi nhuận của chứng khoán j và k

Đồng phương sai được xác định bởi công thức:

Trong đó:

rj,k (đôi khi ký hiệu ρj,k) là hệ số tương quan kỳ vọng giữa lợi nhuận của chứngj,k) là hệ số tương quan kỳ vọng giữa lợi nhuận của chứngkhoán j và chứng khoán k,

σj là độ lệch chuẩn lợi nhuận của chứng khoán j, và

σk là độ lệch chuẩn lợi nhuận của chứng khoán k

Khi j = k thì hệ số tương quan rj,k = 1 và rj,kσj,σj = σj2

Hệ số tương quan :

Hệ số tương quan ρj,k) là hệ số tương quan kỳ vọng giữa lợi nhuận của chứngX, Y giữa hai biến ngẫu nhiên X và Y với kỳ vọng tương ứng là μ X;

μY và độ lệch chuẩn σX; σY được định nghĩa:

trong đó E là toán tử tính kỳ vọng và cov là hiệp phương sai Một công thức khác cũng được

sử dụng rộng rãi là

Vì μX = E(X), σ X2 = E[(X - E(X))2] = E(X2) − E2(X) và tương tự đối với Y, và

Hệ số tương quan được định nghĩa như vậy chỉ đúng nếu các độ lệch chuẩn là có giới hạn

và khác không Một hệ luận tất yếu của bất phương trình Cauchy-Schwarz là trị tuyệt đối của

hệ số tương quan không thể lớn hơn 1

Hệ số tương quan bằng 1 trong trường hợp có tương quan tuyến tính đồng biến và -1 trongtrường hợp tương quan tuyến tính nghịch biến Các giá trị khác trong khoảng (-1,1) cho biếtmức độ phụ thuộc tuyến tính giữa các biến Hệ số tương quan càng gần với -1 và 1 thì tươngquan giữa các biến càng mạnh

Nếu các biến là độc lập thống kê thì hệ số tương quan bằng 0 Tuy nhiên, phát biểu ngượclại không đúng, vì hệ số tương quan chỉ phát hiện tương quan tuyến tính giữa hai biến

Ví dụ dưới đây minh họa cách tính lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn của một danh mụcđầu tư bao gồm hai cổ phiếu

Bạn xem xét đầu tư vào hai cổ phiếu 1 và 2 trong một danh mục đầu tư Cổ phiếu 1 có lợinhuận kỳ vọng hàng năm là 16% với độ lệch chuẩn 15% Cổ phiếu 2 có lợi nhuận kỳ vọng là14% với độ lệch chuẩn là 12% Hệ số tương quan giữa hai cổ phiếu này là 0,4 Nếu bạn đầu tưtiền bằng nhau vào hai cổ phiếu này thì tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư là bao nhiêu?

2.2.4 Một số rủi ro của danh mục vật tư chứng khoán

Rủi ro hệ thống (systematic risk) – rủi ro biến động lợi nhuận của chứng khoán hay của danh

mục đầu tư do sự thay đổi lợi nhuận trên thị trường nói chung, gây ra bởi các yếu tố như tình hình nền kinh tế, cải tổ chính sách thuế, thay đổi tình hình năng lượng thế giới… Nó chính là phần rủi ro chung cho tất cả các loại chứng khoán và do đó không thể giảm được bằng việc đa dạng hoá danh mục đầu tư Loại rủi ro này còn

Trang 12

+ Rủi ro thị trường: Những thay đổi trong mức sinh lời đối với phần lớn các loại cổ phiếu

là do sự hy vọng của các nhà đầu tư gọi là rủi ro thị trường Rủi ro thị trường xuất hiện do cónhững phản ứng của các nhà đầu tư đối với những sự kiện hữu hình về kinh tế, chính trị, xã hộihay các sự kiện vô hình do yếu tố tâm lý của thị trường

+ Rủi ro lãi suất: Rủi ro lãi suất là khả năng biếnđộng của lợi nhuận do thay đổi lãi suấttrên thị trường Rủi ro lãi suất nói đến sự không ổn định trong giá trị thị trường và số tiền thunhập trong tương lai Nguyên nhân cốt lõi của rủi ro lãi suất là sự lên xuống của lãi suất tráiphiếu chính phủ, khi đó sẽ có sự thay đổi trong mức sinh lời kỳ vọng của các loại cổ phiếu và tráiphiếu công ty

+ Rủi ro sức mua: rủi ro sức mua là biến cố của sức mua của đồng tiền thu được, là tácđộng của lạm phát đối với các khoản đầu tư Nếu khoản đầu tư là một khỏan tiêu dùng ngay, khibạn mua cổ phiếu bạn đã bỏ mất cơ hội mua hàng hóa hay dịch vụ trong thời gian sở hữu cổphiếu đó Nếu giá cả hàng h óa tăng nhà đầu tư đã mất đi một phần sức mua, điều đó đòi hỏi thunhập đối với chứng khoán cũng phải tăng lênvà nó tác động lên giá của chứng khoán

• Rủi ro phi hệ thống (unsystematic risk) – rủi ro xảy ra đối với một công ty hay một ngành kinh

doanh nào đó, nó độc lập với các yếu tố như tình hình kinh tế, chính trị hay những yếu tố mangtính chất hệ thống có ảnh hưởng đến toàn bộ các chứng khoán có trên thị trường

+ Rủi ro kinh doanh: rủi ro kinh doanh là do tình trạng hoạt động của công ty, khi có

những thay đổi trong tình trạng này công ty có thể bị giảm sút lợi nhuận và cổ tức Mức độ thayđổi so với xu hướng dự kiếnđược gọi là rủi ro kinh doanh Rủi ro kinh doanh cònđược chia làm 2loại bên ngoài và nội tại Rủi ro kinh doanh nội tại phát sinh trong quá trình vận hành hoạtđộngcủa công ty Rủi ro kinh doanh bên ngoài là những trường hợp xảy ra nằm ngoài sự kiểm soát củacông ty và làm ảnh hưởngđến tình trạng hoạt động của công ty

+ Rủi ro tài chính: Rủi ro tài chính liên quan đến việc công ty tài trợ cho hoạt động củamình Người ta thường tính toán rủi ro tài chính bằng việc xem xét cấu trúc vốn của một công ty.Một công ty không vay nợ sẽ không có rủi ro tài chính Bằng việc đi vay công ty đã thay đổidòng thu nhập đối với cổ phiếu thường Cụ thể việc sử dụng đòn bẩy vay nợ có 3 hệ quả quantrọng đối với những người nắm giữ cổ phiếu thường, ảnh hưởng đến dự kiến của họ về thu nhập

và làm tăng rủi ro của họ

Tổng rủi ro= Rủi ro hệ thống + Rủi ro không hệ thống

Hình vẽ dưới đây biểu diễn sự kết hợp hai loại rủi ro và mối quan hệ giữa rủi ro và sốlượng chứng khoán trong danh mục đầu tư, theo đó khi số lượng chứng khoán trong danh mụcđầu tư tăng lên thì rủi ro nói chung giảm xuống

3 Đa dạng hóa danh mục đầu tư

3.1 Đa dạng hóa danh mục vật tư để giảm thiểu rủi ro

Đa dạng hoá trong danh mục đầu tư là ý tưởng mà nhà đầu tư phân bổ tiền vào nhiều loạiđầu tư khác nhau Khi một lĩnh vực đầu tư bị sụt giảm và lĩnh vực khác tăng trưởng thì việc lựachọn đa dạng hoá trong đầu tư giúp nhà đầu tư giảm thiểu rủi ro của mình (Theo wikimedia)

Ủy ban Chứng khoán Mỹ có một ví dụ rất hay về khái niệm này:

“Bạn có bao giờ để ý vì sao những người bán hàng rong trên phố lại thường bán những sản phẩmchẳng liên quan gì đến nhau như ô và kính râm Ban đầu bạn sẽ thấy thật lạ, liệu có ai sẽ mua cả

2 sản phẩm này cùng một lúc không? Có lẽ không ai cả Và đó chính là câu trả lời Người bánhàng rong biết khi trời mưa sẽ dễ bán ô và khó bán kính râm Khi trời nắng thì ngược lại Bằngcách bán cả 2 sản phẩm hay đa dạng hóa danh mục sản phẩm, người bán hàng rong giảm thiểuđược rủi ro tay trắng trong một ngày bất kì.”

Tuy nhiên Đa dạng hóa danh mục đầu tư là khái niệm ít được coi trọng và hiểu rõ nhấttrong đầu tư Việc đa dạng hóa danh mục đầu tư, kế hoạch phân bổ tài sản hoàn hảo sẽ làm giảmđược nguy cơ mất tiền và gặt hái lợi ích tối đa

Đa dạng hóa danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro: Phương châm ở đây dựa vào câu

phương ngôn “Đừng bỏ tất cả các quả trứng của bạn vào cùng một giỏ” (Don’t put all your eggs

in one basket) Đa dạng hóa danh mục đầu tư nhằm cắt giảm rủi ro ở đây có nghĩa là kết hợp đầu

tư vào nhiều loại chứng khoán mà các chứng khoán này không có tương quan cùng chiều vớinhau một cách hoàn hảo, nhờ vậy biến động giảm lợi nhuận của chứng khoán này có thể được bùđắp bằng biến động tăng lợi nhuận của chứng khoán kia Ngoài ra, người ta còn đa dạng hóa

Trang 14

nhằm cắt giảm rủi ro bằng cách đầu tư vào thị trường chứng khoán quốc tế thay vì chỉ tập trungđầu tư vào thị trường chứng khoán của một quốc gia nào đó.

3.2 Lợi ích của đa dạng hóa danh mục vật tư

Có các cách khác nhau để đa dạng hóa các danh mục đầu tư Nhà đầu tư có thể đa dạnghóa trong cùng một loại tài sản, các loại tài sản và thậm chí trên toàn cầu:

Đa dạng hóa trong một loại tài sản: Việc đa dạng hóa danh mục đầu tư bằng mua trái

phiếu hoặc cổ phiếu nhưng với nhiều loại khác nhau như dài hạn, ngắn hạn, chính phủ, công ty,

và lợi tức cao Việc này sẽ giảm độ ảnh hưởng đến danh mục đầu tư khi một trái phiếu hoặc cổphiếu có hiệu suất sinh lợi thấp VD: Nếu sở hữu cổ phiếu trong 20 lĩnh vực khác nhau và mộttrong số đó bị giảm giá trị, điều này không làm ảnh hưởng nhiều đến danh mục đầu tư

Đa dạng hóa với nhiều loại tài sản: Nhà đầu tư có thể chọn các khoản đầu tư từ nhiều

loại tài sản khác nhau như: cổ phiếu, bất động sản, tiền mặt và hàng hóa Việc mở rộng phạm viđầu tư vào nhiều công ty, lĩnh vực không có nhiều liên kết với nhau, nhà đầu tư có thể kiểm soátđược biến động giá cả với danh mục của mình do thực tế, rất hiếm khi xảy ra trường hợp tất cảcác ngành đi lên hay đi xuống với cùng một tốc độ và trong cùng một thời kỳ Do đó, đa dạnghóa sẽ đảm bảo sự hoạt động ổn định hơn, ít rủi ro hơn cho nhà đầu tư

Đa dạng hóa trên toàn cầu: Các nhà đầu tư không chỉ đa dạng hóa các danh mục đầu tư

trong nước mà còn đầu tư vào rất nhiều quốc gia trên toàn thế giới VD như: Viettel, Tập đoànHAGL … Trong khi đầu tư vào một quốc gia có thể bao gồm các rủi ro chẳng hạn như biếnđộng tiền tệ và bất ổn chính trị Đa dạng hóa trên toàn cầu có thể giúp bù trừ biến động tổng thểcủa danh mục đầu tư

Quỹ đầu tư: Là một định chế tài chính trung gian phi ngân hàng thu hút tiền nhàn rỗi từ

các nguồn khác nhau để đầu tư vào các cổ phiếu, trái phiếu, tiền tệ, hay các loại tài sản khác Tất

cả các khoản đầu tư này đều được quản lý chuyên nghiệp, chặt chẽ bởi công ty quản lý quỹ, ngânhàng giám sát và cơ quan thẩm quyền khác

Phần lớn mọi người không có đủ tiền để đầu tư vào nhiều cổ phiếu, thu nhập cố định vàcác tài sản khác, và cũng ít thời gian và năng lực để nghiên cứu và theo dõi chúng Các nhà đầu

tư sẽ chọn các quỹ đầu tư (quỹ tương hỗ) là lựa chọn hợp lý nhất

Quỹ đầu tư được đa dạng hoá theo định nghĩa Một quỹ có thể giữ chứng khoán từ hàngtrăm nhà phát hành Quỹ đầu tư cung cấp một cách dễ dàng và hiệu quả về mặt chi phí để đadạng hóa trong cùng một loại tài sản, nhiều loại tài sản và toàn cầu

Đa dạng hóa là cách tốt nhất để tăng sự ổn định của các khoản đầu tư và giảm nguy cơ mấttiền trong trường hợp một lĩnh vực đầu tư giảm giá trị Việc đa dạnh hóa sẽ duy trì ổn định danhmục đầu tư theo thời gian Nhưng cũng có những bất lợi khi việc đa dạng hóa rộng rãi sẽ khôngthể tạo ra lợi nhuận lớn Ví dụ như 5% tài sản là cổ phiếu tăng giá sẽ cho ít lợi nhuận hơn nếu100% tài sản là cổ phiếu đó và việc này cũng tỷ lệ thuận với thiệt hại nếu việc dự đoán, đầu tư

tập trung không chính xác Chính vì vậy trong bối cảnh thị trường thay đổi rất nhanh, việc kinhdoanh đa ngành, đa lĩnh vực sẽ năng động nắm bắt và thực hiện những hoạt động mới, giúp nhàđầu tư giảm thiểu rủi theo kiểu “không bỏ hết trứng vào một giỏ”, góp phần tạo đà phát triển bềnvững cho nhà đầu tư trong việc kinh doanh.

1.1 Giới thiệu mô hình markowitz

Năm 1952, Markowitz đưa ra phương pháp lựa chọn danh mục đầu tư Harry Markowitz

đã mô hình hóa quá trình lựa chọn danh mục đầu tư (nhờ đó đoạt giải Nobel kinh tế năm 1990)dưới dạng một bài toán quy hoạch phi tuyến (bài toán Markowitz)

Mục tiêu của bài toán Markowitz là tìm các tỉ trọng của các chứng khoán trong danh mụcđầu tư sao cho giảm tới mức tối thiểu phương sai (rủi ro) của danh mục mà đạt được một mức thunhập đã định Giải liên tiếp bài toán với các mức thu nhập mục tiêu người ta xác định được mộttập hợp các danh mục đầu tư có hiệu quả

Từ đây nhà đầu tư sẽ lựa chọn một danh mục nằm trong tập hợp này dựa trên quan điểmcủa mình về việc đánh đổi giữa thu nhập và rủi ro

1.2 Các giả định của lý thuyết Markowitz

Các nhà đầu tư xem mỗi khoản đầu tư khác nhau được đại diện cho một sự phân phối xácsuất của tỷ suất sinh lợi mong đợi lên một vài thời kỳ nắm giữ

Các nhà đầu tư luôn tối đa hóa lợi ích mong đợi trong một thời kỳ nhất định

Các nhà đầu tư đánh giá rủi ro của danh mục dựa trên cơ sở phương sai của tỷ suất sinh lợimong đợi

Các nhà đầu tư căn cứ trên những quyết định độc lập của tỷ suất sinh lợi và rủi ro mongđợi, vì vậy đường cong hữu dụng của họ là một phương trình của tỷ suất sinh lợi mong đợi vàphương sai (hoặc độ lệch chuẩn) của tỷ suất sinh lợi

Với một mức độ rủi ro cho trước, các nhà đầu tư ưa thích tỷ suất sinh lợi cao hơn là một tỷsuất sinh lợi thấp Tương tự, với một mức độ tỷ suất sinh lợi mong đợi cho trước, các nhà đầu tưlại thích ít rủi ro hơn là nhiều rủi ro

Khi đánh giá rủi ro của các TSĐT, nếu các TSĐT có cùng TSSL mong đợi thì nhà đầu tưcăn cứ vào độ lệch chuẩn để đánh giá rủi ro Nếu các TSĐT không có cùng TSSL mong đợi thìcăn cứ vào hệ số

Với những giả định này ta có kết luận:

Trang 16

Một tài sản riêng lẻ hay một danh mục gồm nhiều tài sản được xem là hiệu quả khi: không

có tài sản, danh mục nào khác có cùng (hoặc thấp hơn) mức độ rủi ro đem lại tỷ suất sinh lờimong đợi cao hơn, hoặc ít rủi ro hơn với cùng (hoặc cao hơn) tỷ suất sinh lợi mong đợi

1.3 Phương pháp ước lượng rủi ro

Harry Markowitz đã định nghĩa về rủi ro như là độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi

Bằng cách giả định tỷ suất sinh lợi được phân phối chuẩn, Markowitz đã đo lường rủi rothông qua phương sai hay độ lệch chuẩn

Độ lệch chuẩn là phương pháp đo lường độ rộng của sự phân tán so với giá trị trung bình

Độ lệch chuẩn đo lường sự không chắc chắn của tỷ suất sinh lời

Bán phương sai tương tự với phương sai nhưng chỉ sử dụng tỷ suất sinh lợi dưới giá trịtrung bình

Rủi ro sụt giá chỉ tập trung hoàn toàn vào tỷ suất sinh lợi không mong đợi

Khả năng thâm hụt là khả năng mà tỷ suất sinh lợi sẽ nằm dưới con số mục tiêu nào đó.Giá trị rủi ro tương đương với khả năng thâm hụt

Việc chọn lựa cách định nghĩa rủi ro thì tách biệt với việc chọn lựa cách thể hiện rủi ro

1.4 Các công thức cơ bản của Markowitz

1.4.1 Tỷ suất sinh lợi của một tài sản rủi ro

Pt : Giá của tài sản trong kỳ t

P0 : Giá của tài sản trong kỳ 0

CFt : Dòng tiền cổ tức trong suốt thời ký từ t0 → tt.

1.4.2 Tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản rủi ro

Rj : Tỷ suất sinh lợi của tài sản rủi ro trong tình huống j

pj : Khà năng xảy ra mức sinh lợi Rj.

1.4.3 Phương sai, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi đối với một tài sản rủi ro cụ thể

(Trong Excel dùng hàm VARP())

1.4.4 Tỷ suất sinh lợi của danh mục đầu tư tài sản

E(Rp) : tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản i

Trang 18

xi : Tỷ trọng đầu tư tài sản i trong danh mục đầu tư.

E(Rt) : Giá trị trung bình theo tỷ trọng của tỷ suất sinh lợi mong đợi đối với những khoảnđầu tư cụ thể

1.4.5 Phương sai, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi đối với danh mục đầu tư

1.4.5.1 Hiệp phương sai

Trường hợp tính toán dựa vào thực nghiệm theo mẫu N quan sát :

Phương sai của danh mục

Độ lệch chuẩn của danh mục

1.4.5.4 Phương sai, độ lệch chuẩn của danh mục gồm 3 loại chứng khoán A, B và C

Ta có bảng sau : (Với xA + xB + xC = 1)

Phương sai của danh mục

Độ lệch chuẩn của danh mục

1.4.5.5 Bài toán Markowitz

Để xác định tỷ trọng danh mục tối thiểu hóa rủi ro đối với danh mục gồm 2 tài sản A, B, tagiải hệ phương trình sau

Từ đó suy ra công thức

và

1.4.6 Xem xét sự tương quan giữa hai tài sản

Hệ số tương quan giữa 2 tài sản càng cao thì độ rủi ro của danh mục đầu tư càng cao

Trang 20

1.5 Hạn chế

Nó đòi hỏi rất nhiều dữ liệu được bao gồm Một nhà đầu tư phải có chênh lệch lợi nhuận,hiệp phương sai của lợi nhuận và ước tính lợi nhuận cho tất cả các chứng khoán trong danh mụcđầu tư

Có rất nhiều tính toán liên quan mà được phức tạp bởi vì từ một tập hợp các chứng khoán,một số lượng rất lớn kết hợp danh mục đầu tư có thể được thực hiện

Lợi nhuận kỳ vọng và phương sai cũng sẽ phải được tính cho mỗi chứng khoán trong danhmục đầu tư

Mô hình giả định là số liệu phân phối chuẩn, nhưng trong thực tế số liệu thu được khôngthỏa điều này -> mô hình này không còn chính xác nữa Cho nên sau này người ta nghiên cứu racác mô hình mới như CAPM, APT…

Mô hình của Markowitz chỉ đưa những tài sản có rủi ro nhưng chưa đề cập đến tài sản phirủi ro

2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM

CAPM là mô hình mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng, được sử dụng đểđịnh giá các chứng khóan có mức độ rủi ro cao Mô hình này do William Sharpe đề suất năm

1963 và được Litlner phát triển vào năm 1965 Mặc dù còn có một số mô hình khác nỗ lực giảithích động thái thị trường nhưng mô hình CAPM là mô hình đơn giản về mặt khái niệm và cókhả năng ứng dụng sát thực với thực tiễn

Mô hình định giá tài sản vốn phát biểu rằng: thu nhập kì vọng của một loại chứng khoánhay danh mục đầu tư sẽ ngang bằng với mức trên các chứng khoán phi rủi ro cộng thêm khoảnlợi tức bù rủi ro nữa Nếu thu nhập kì vọng không đạt mức thu nhập tối thiểu yêu cầu, khi đó nhàđầu tư sẽ không tiến hành đầu tư Các đường SML của thị trường chứng khoán sẽ thể hiện kếtquả của CAPM đối với các mức rủi ro khác nhau (β).)

2.2 Nội dung của mô hình

2.2.1 Tầm quan trọng của hiệp phương sai

Trong mô hình danh mục Markowitz, chúng ta thấy rằng nhân tố tác động lên rủi ro danhmục không phải là những rủi ro riêng biệt của từng tài sản trong danh mục (độ lệch chuẩn) mà làmối quan hệ giữa các tài sản với nhau tác động lên danh mục (hiệp phương sai) Rủi ro danh mụcchỉ còn là rủi ro chung của các chứng khoán Như vậy thước đo rủi ro đáng tin cậy để xem xétkhi đưa thêm một chứng khoán vào trong danh mục là hiệp phương sai trung bình của nó với tất

cả các tài sản khác trong danh mục Với việc xây dựng đường CML, ta thấy danh mục đáng tin

cậy để đầu tư là danh mục M Như vậy, sự cân nhắc quan trọng duy nhất đối với bất kỳ tài sản rủi

ro nào chính là hiệp phương sai trung bình của nó với tất cả các tài sản rủi ro trong danh mục Mhay nói một cách đơn giản hơn đó chính là hiệp phương sai trung bình của tài sản đó với danhmục thị trường

2.2.2 Quan hệ giữa lợi nhuận cá biệt và lợi nhuân thị trường - đường đặc thù chứng khoán

(the security characteristic line)

Hình: mối quan hệ giữa rủi ro – tỷ suất sinh lợi với biến hiệp phương sai hệ thống là thước đo rủi ro

Nhà đầu tư luôn muốn tối đa hóa lợi ích, vì vậy họ sẽ đầu tư vào danh mục M Như vậy,thước đo thích hợp của một tài sản riêng lẻ chính là hiệp phương sai của nó với danh mục thịtrường

Tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường sẽ tương ứng với rủi ro của nó, đó chính là hiệpphương sai của thị trường với chính nó

Ta có: hiệp phương sai của thị trường với chính nó là phương sai của tỷ suất sinh lợi thị trường COVM,M = σ2M

Như vậy, phương sai của đường rủi ro – tỷ suất sinh lợi ở hình trên là:

Trang 22

) (

cov

2 ,

, 2

f M M

M i f

M i M

f M f i

r R

COV r

r R r r

Chúng ta định nghĩa β).i = 2

,

M

M i

COV



Phương trình trên sẽ trở thành

R = rf + b x (rM - rf)Đường thị trường chứng khoán là biểu thị bằng đồ thị của mô hình định giá tài sản vốn CAPM Vì thị trường chứng khoán là tuyến tính, nó có thể được biểu diễn theo điểm chặn và độ nghiêng của nó

Công thức trên được gọi là mô hình định giá tài sản vốn CAPM Vì tỷ suất sinh lợi trungbình trên thị trường cao hơn lãi suất phi rủi ro tính trung bình trong một thời kỳ dài nên rM – rfxem như là dương Vì thế công thức trên hàm ý rằng tỷ suất sinh lợi của một chứng khoán có mốitương quan xác định với beta của nó

2.2.3 Beta – thước đo tiêu chuẩn hóa của rủi ro hệ thống

Chúng ta đã biết rằng hiệp phương sai của bất kỳ tài sản i nào với danh mục thị trường làthước đo rủi ro hợp lý Beta là thước đo chuẩn hóa của rủi ro vì nó thiết lập quan hệ giữa hiệpphương sai này với phương sai của danh mục thị trường

Hệ số rủi ro beta là hệ số đo lường mức độ biến động hay còn gọi là thước đo rủi ro hệthống của một chứng khoán hay một danh mục đầu tư trong tương quan với toàn bộ thị trường.Beta được sử dụng trong mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) để tính toán tỷ suất sinh lời kỳvọng của một tài sản dựa vào hệ số beta của nó và tỷ suất sinh lời trên thị trường

Nếu một chứng khoán có hệ số beta:

+ Bằng 1, mức biến động của giá chứng khoán này sẽ bằng với mức biến động của thịtrường

+ Nhỏ hơn 1, mức độ biến động của giá chứng khoán này thấp hơn mức biến động của thịtrường

+ Lớn hơn 1: mức độ biến động giá của chứng khoán này lớn hơn mức biến động của thịtrường

• Rm: Tỷ suất sinh lời của thị trường (ở đây là VN-Index).

• Var(Rm): Phương sai của tỷ suất sinh lời của thị trường

• Covar(Ri,Rm): Hiệp phương sai của tỷ suất sinh lời của chứng khoán và tỷ suất sinh lờicủa thị trường

Tỷ suất sinh lời được tính như sau:

R = (P 1 -P 0 )/P 0

Trong đó:

• P1: giá đóng cửa điều chỉnh phiên đang xét

• P0: giá đóng cửa điều chỉnh phiên trước đó

Căn cứ vào thước đo chuẩn hóa của rủi ro hệ thống, đường SML có thể được diễn tả như hình sau

Hệ số beta nói lên điều gì? Chúng ta giải thích nó như thế nào? Hệ số beta = 1,5 cho biếtrằng lợi nhuận cổ phiếu biến động gấp 1,5 lần lợi nhuận thị trường, nghĩa là khi nền kinh tế tốt thìlợi nhuận cổ phiếu tăng nhanh hơn lợi nhuận thị trường, nhưng khi nền kinh tế xấu thì lợi nhuận

cổ phiếu giảm nhanh hơn lợi nhuận thị trường Chúng ta đã học, rủi ro được định nghĩa như là sựbiến động của lợi nhuận Ở đây beta được định nghĩa như là hệ số đo lường sự biến động của lợinhuận Cho nên, beta được xem như là hệ số đo lường sự rủi ro của chứng khóan

Như đã nói beta là hệ số đo lường rủi ro của chứng khóan Trên thực tế các nhà kinhdoanh chứng khóan sử dụng mô hình hồi qui dựa trên số liệu thực tế để ước lượng bêta Ở cácnước có thị trường tài chính phát triển có một số công ty chuyên xác định và cung cấp thông tin

về hệ số beta Chẳng hạn ở Mỹ người ta có thể tìm thấy thông tin về beta từ hai nhà cung cấpdịch vụ là Value Line Investment Survey, Market Guide (www.marketguide.com) và Standard &Poor’s stock Reports

Trang 24