Khóa luận tốt nghiệp Kinh tế chính trị: Ảnh hưởng của “hiệu ứng đám đông” tới chỉ số thị trường chứng khoán của sàn giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh trong bối cảnh đại dịch COVID-19

Tinh cấp thiết của nghiên cứu “Hiệu ứng đám đông” là một hiện tượng tâm lý khá phô biến trong đờisống kinh tế xã hội nói chung và trong thị trường chứng khoán nói riêng.Trong chứng khoán

ĐẠI HỌC QUOC GIA HÀ NỘI TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

DANH MUC TU VIET y0 -::+‹-1Ô iii

MO ĐẦU 55-222 HH HH HH HH HH ri 1 1 Tinh cap thiĩt cla nghi@n COU -((TŒ:ỀỔ 1

PIN 0 0 u02 012 3

E000 00 .V-L|ÔÔĐ ÔỎ 3 Lâ 5

x0 6

“s20 6

ri 2 0 .A Ầ 6

185022771 7 Chương 1: Cơ sở lý luận về “Hiệu ứng đâm đông” vă ảnh hưởng của “hiệu ứng đâm đông” tới chỉ số thị trường chứng khoân - 2-22 ©+9Ss2 2E XE 2E12112711 1112112111111 112111 cre 7 1.1 khâi niệm “hiệu ứng đâm đônng” - - + + + +s 3kg nh nh re 7 1.2 Phan loại hiệu ứng đâm đông - - + 1t * SH Hăn HT HH nưkt 8 1.3 Nguyín nhđn tạo ra “hiệu ứng đâm đông” trín thị trường chứng khoân 9

1.4 Anh hưởng của “Hiệu ứng đâm đông” tới chi số thị trường chứng khoân 10

1.5 Quan điểm về đo lường hiệu ứng đâm đông của Hwang vă Salmon (2004) 12

Chương 2: Phương phâp nghiín €ỨU - - - 5 5 5+ ST TH TT HT ngăng 16 2.1 Phương phâp đo lường hiệu ứng đâm đông bằng mô hình của Hwang vă Salmon (2004) 16

2.2 Phương phâp kiểm định ảnh hưởng của hiệu ứng đâm đông tới chỉ số thị trường săn giao

dịch chứng khoân TP.HCM (VN-lndeX) - 1 11121 vn TH ng TH ng net 18

2.3 Mô tả dữ liệu vă phương phâp XU? lý - c2 1211231411111 151 1111111181 11 0111 01 Hy rít 19

Chương 3: Kết quả đo lường “Hiệu ứng đâm đông” vă kiểm định hồi quy với chỉ số thị

trường săn giao dịch chứng khoân TP.HCM - 6 + ng Hit 21

3.1 Giới thiệu về săn giao dịch chứng khoân Hồ Chí Minh -¿ 25252 <+*+s+e£+s+exzxexss2 21

3.2 Kết quả đo lường hiệu ứng đám đông trên thị trường chứng khoán của sàn giao dịch

9Ô 23

3.2.1 Kết qua đo lường hiệu ứng đám đông trước đại dịch Covid-19 24 3.2.2 Kết qua đo lường hiệu ứng đám đông trong đại dịch Covid-19 - 29 3.2.3 Kết qua đo lường hiệu ứng đám đông của ca 2 giai đoạn -©cscccscc 34

3.3 Kiểm định ảnh hưởng của hiệu ứng đám đông tới chỉ số thị trường chứng khoán sàn giao

ban) 1177 36

3.3.1 Kiểm định một số khuyết tật mô hìnhh +: + 2+4 E23 E2E£E2 212111121111 exrrree 36 3.3.2 KEt qua HOI quy 60 0i ÔỎ 37

Chương 4: Giai pháp nhằm kiểm soát “Hiệu ứng đám đông” trên san giao dich chứng khoán

Hồ Chí Minh - 6-5 Set E21 1EE1EE1511111117121151111111111 115111111 111111111 1111111111111 E 39

4.1 Cần phải nâng cao sự minh bạch và chất lượng của thông tin Nâng cao hiệu lực của các quy

s05] 39

4.2 Nghiên cứu và áp dụng chính sách biên độ giao dịch một cách hiệu quả - 42

4.3 Cần nâng cao năng lực nhà đầu tƯ -¿- G52 2c 21 121121 91 912101 912 21 ng Hàn cư 43

KET LUẬN ©5225 SE 4 E112 12112211 7112712211 T11 T11 T1 TT T11 T1 T1 TH ng người 45 LOT CAM ĐOAN 5: 22t HH HH HH HH 46 TÀI LIEU THAM KHẢO 2-25-5225 SEE2EEỀEEEEE1122121171111111271211 11.11.1111 47

PHU LUC 50

DANH MỤC TỪ VIET TATSTT| Từ việt tắt Tiếng Anh Tiếng ViệtT ` eK x

1 | TP.HCM Ho Chi Minh city Thành phó Hồ Chí Minh

3 | U

Capital Asset Pricing ¬

2 CAPM Mô hình định giá tài sản vôn

MO DAU

1 Tinh cấp thiết của nghiên cứu

“Hiệu ứng đám đông” là một hiện tượng tâm lý khá phô biến trong đờisống kinh tế xã hội nói chung và trong thị trường chứng khoán nói riêng.Trong chứng khoán, hiệu ứng đám đông được dùng để chỉ việc một nhómnhững nhà đầu tư dựa vào hành động của các nhà đầu tư khác dé đưa ra quyếtđịnh Khi thay họ mua cé phiếu nào, thì mình cũng mua theo; hoặc khi thấyngười ta bán cô phiếu nào, thì mình cũng bán theo Thị trường chứng khoánluôn bi chi phối bởi sự không chắc chắn, thông tin bất đối xứng và lòng tham,vậy nên “hiệu ứng đám đông” mới tồn tại và đây cũng chính là cách hành xửphố biến của các nhà dau tư trên thị trường Việc quyết định dau tư theo hiệuứng đám đông sẽ mang lại nhiều rủi ro cho các nhà đầu tư và khiến cho thịtrường chứng khoán hoạt động kém hiệu quả “Hiệu ứng đám đông” có thểdẫn đến những hậu quả nghiêm trọng trên thị trường chứng khoán như việchình thành các bong bóng chứng khoán, sự sụp đồ của thị trường và thiệt hạilớn cho chính nhà đầu tư” (Trịnh Anh Khoa, 2016) Những nhà đầu tư nhỏ lẻ

là những người dé năm trong đám đông nhất, do những giới hạn về thông tin,kiến thức và kinh nghiệm hay vì quan sát những hành động của những nhàđầu tư khác mà bỏ qua những thông tin, nhận định của bản thân Trên thực tếthì không chỉ có quyết định của các nhà đầu tư nhỏ lẻ là bị chỉ phối bởi cácnhà đầu tư khác mà ké cả các nhà dau tư có tổ chức cũng không dễ gì tránhkhỏi việc bị cuốn vào vòng xoáy “tạo xu thế” hay “làm giá” trên thị trường

“Hành vi bầy đàn dường như rõ ràng hơn trong thời kỳ khủng hoảngxảy ra” (Thomas C Chiang, Dazhi Zheng, 2010) Dịch Covid-19 khởi nguồnvào cuối tháng 12 năm 2019 tại thành phố Vũ Hán, và trường hợp đầu tiên tại

Việt Nam được phát hiện vào ngày 23 tháng | năm 2020 tại TP.HCM Các

hoạt động kiểm soát đã diễn ra trong đó có hạn chế tự đo di chuyền, khiến cho

hoạt động kinh doanh và đời sống xã hội ở nhiều nơi ngưng trệ, nhiều doanhnghiệp cắt giảm nhân công, thu hẹp hoạt động kinh doanh Dịch bệnh và cáclệnh phong tỏa, giãn cách làm người dân cả nước phải ở nhà nhiều hơn, khiếncho họ có nhiều thời gian rảnh rỗi muốn tìm kiếm thêm thu nhập thì khó tìmđược kênh đầu tư nào tiện lợi hơn chứng khoán Theo báo cáo cập nhật mớinhất từ Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam (VSD), tính đến cuối tháng3/2021, tổng số tài khoản của các nhà đầu tư giao dịch chứng khoán trên thị

trường Việt Nam đã đạt hơn 3,029 triệu, tăng 113.875 tài khoản so với tháng

liền trước; trong đó, 99,4% số tài khoản giao dịch chứng khoán được mở mới

từ nhóm nhà đầu tư cá nhân trong nước, tương đương với 113.191 tài khoảnmới Những nhà đầu tư mới do chưa có nhiều kiến thức và kinh nghiệm, cộngvới việc giới hạn về việc sở hữu thông tin nên dé bị ảnh hưởng và quyết địnhđầu tư theo người khác mà không cần có đầy đủ thông tin hay sự đánh giá vềlợi nhuận và rủi ro Chỉ số đại diện thị trường chứng khoán TP.HCM là VN-Index đóng cửa ở đỉnh cao nhất lịch sử 1.528,57 điểm ngày 6/1/2022 Mức đóng cửa thấp nhất của năm 2022 là 911,9 điểm ngày 15/11/2022, tương đương mức giảm 40,34% (Khánh Hà, 2023) Những dòng vốn dé vào mộtcách thiếu tính toán dẫn đến giá trị của cô phiếu vượt quá giá trị thực của nó

và khi có biến động tiêu cực thì họ lại đua nhau bán tháo khiến cho giá trị trênthị trường giảm mạnh, gây mất ồn định thị trường và tăng khả năng sụp đồcủa thị trường chứng khoán “sự bùng phát của đại dịch làm trầm trọng hơntính không hiệu quả của thị trường” (Nguyễn Thị Huyền Mỹ và Trương Đông

Lộc, 2022).

Ngoài ra các bài nghiên cứu về hiệu ứng đám đông tại thị trường chứngkhoán Việt Nam cũng đều đưa ra những kết quả giống nhau là có sự tồn tại

của hiệu ứng đám đông trong thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt là

những lúc nền kinh tế gặp khó khăn thì nó càng trở nên rõ nét hơn.

Chính vì những nguyên nhân trên, em đã lựa chọn tiêu đề “Ảnh hưởng

của “hiệu ứng đám đông” tới chỉ sô thị trường chứng khoán của sản giao dịch

chứng khoán Hồ Chí Minh trong bối cảnh đại dịch COVID-19” làm chủ đề

nghiên cứu.

2 Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu

- Mục đích nghiên cứu của bài nghiên cứu này là nhăm cung cap cơ sở/luận

cứ khoa học cho các nhà dau tư nhỏ lẻ hay các tổ chức đầu tư chứngkhoán dé tăng nhận thức về “hiệu ứng đám đông” trong thời kỳ nền kinh

tế gặp khủng hoảng và giúp họ có một góc nhìn chủ quan hơn trongnhững quyết định đầu tư của bản thân

- Nhiệm vụ nghiên cứu của bài nghiên cứu này là:

Hệ thống hóa tài liệu nghiên cứu liên quan đến “hiệu ứng đám đông”hay ảnh hưởng của “hiệu ứng đám đông” tới chỉ số của thị trườngchứng khoán trên san giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

Hiểu rõ khái niệm, cách đo lường về “hiệu ứng đám đông” của thịtrường chứng khoán trên san giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

So sánh mức độ nghiêm trọng của “hiệu ứng đám đông” và độ biếnthiên của chỉ số thị trường chứng khoán trên sàn giao dịch chứng khoán

Hồ Chí Minh trước và trong đại dich COVID-19

Hiểu rõ tác động, ảnh hưởng của “hiệu ứng đám đông” tới chỉ số thịtrường chứng khoán của sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

Đề xuất một số giải pháp dé giảm thiểu “hiệu ứng đám đông” trong thời

kỳ khủng hoảng như dai dịch COVID-19 trên thị trường chứng khoán

sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

3 Tổng quan tài liệu

Hiện tượng “Hiệu ứng đám đông” trên thị trường chứng khoán đã luôn

là đề tài nghiên cứu của các nhà kinh tế học bay lâu nay Mô hình lý thuyết về

tâm lý bầy đàn cũng đã được phát triển bởi nhiều tác giả như Scharfstein và

Stein (1990); hay Devenow và Welch (1996) Ngoài ra, bài nghiên cứu của H

Choe, BC Kho, RM Stulz (1999) nghiên cứu nhận thấy rằng có tâm lý bầyđàn mạnh của các nhà đầu tư nước ngoài ngay trước khoảng thời gian nềnkinh tế Hàn Quốc gặp khủng hoảng vào 3 tháng cuối năm 1997, và tâm lý bầyđàn trở nên yếu dần trong cuộc khủng hoảng Cùng trong thị trường HànQuốc, W Kim, SJ Wei (2002), nhận thấy rằng những nhà đầu tư cá nhân có xuhướng đầu tư theo bay đàn cao hơn han so với tổ chức dau tư Những lí donào đã tạo ra hiệu ứng đám đông khiến tâm lý các nhà đầu tư theo xu hướnghành động như những nhà đầu tư khác mà bác bỏ các thông tin từ phân tích cánhân? Bikhchandani và Sharma (2001) đã tổng hợp các nghiên cứu của các

tác giả đi trước như Avery và Zemsky (1998), Devenow và Welch (1996),

Scharfsrein và Stein (1990), để đưa ra nhân định về 3 nguyên nhân chính dẫnđến 3 loại tâm lý đầu tư theo đám đông trên thị trường chứng khoán

Một số những phương pháp, mô hình đã được phát triển nhằm kiểm định sự tồn tại của “hiệu ứng đám đông” trên thị trường chứng khoán có thể

kế đến như: Christie và Huang (1995) đề xuất phương pháp sai số chéo giữalợi suất của các mã chứng khoán cá thé trong giai đoạn mà thị trường bị biếnđộng mạnh; đặc biệt phải ké đến phương pháp kiểm định của Chang, Cheng

và Khorana (1999) là biến thể của phương pháp của Christie và Huang, chothấy độ phân tác của tỉ suất sinh lời, được đo băng độ lệch tuyệt đối của sai sốchuẩn với tỷ suất sinh lời của thị trường Ngoài ra, bài nghiên cứu của Hwang

và Salmon (2004) đề xuất mô hình đo lường mức độ hiệu ứng đám đông trênthị trường dựa trên ý tưởng sự biến động của beta chứng khoán khỏi beta cânbang (theo CAPM) do nhân tổ hành vi đám đông Đây được coi là mô hình do

lường hiệu ứng đám đông được đánh giá là khá thích hợp và đã được sử dụng

bởi khá nhiều các tác giả để đo lường trên các thị trường khác nhau.

Các bài nghiên cứu về “hiệu ứng đám đông” trong thị trường chứng

khoán Việt Nam có thê ké đến: Trịnh Anh Khoa (2016) đã kiểm định rằng có

hiện tượng hiệu ứng đám động trên sở giao dịch chứng khoán Hà Nội; hay

Đoàn Anh Tuấn và Hoàng Mai Phương (2016), Nguyễn Đức Hiển và TrầnThị Lan Hương (2013) cũng đã thực hiện kiểm định trên thị trường chứngkhoản Việt Nam, bài nghiên cứu chi ra có hiện tượng dam đông và được thể

hiện rõ hơn khi thị trường giảm điểm Trong khi đó, Trần Thị Hải Lý (2010),

nghiên cứu hiệu ứng đám đông trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh,lại cho răng “hiệu ứng đám đông” trong trường hợp thị trường đi lên mạnhhơn đáng ké so với trường hợp thị trường đi xuống Các bài nghiên cứu trênchủ yếu là dùng phương pháp của Christie và Huang (1995) hay Chang,Cheng và Khorana (1999) dé kiểm định sự tồn tại của hiệu ứng đám đông Sửdụng phương pháp của Hwang và Salmon (2004) đề xuất thì có nghiên cứucủa Trần Chung Thủy (2010) về đo lường mức độ hiệu ứng đám đông trên thị

trường chứng khoán Việt Nam.

Mặc dù các nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Việt Nam cùng sử

dụng phương pháp nghiên cứu giống nhau, tuy nhiên có thé là do chênh lệch

về thời gian của đữ liệu hay sự đa dạng của giá chứng khoán nên cho ra một

số kết quá trái chiều Nhưng tất cả các bài nghiên cứu đều đưa ra cùng mộtkết quả là có sự tồn tại của hiện tượng “hiệu ứng đám đông” trên thị trườngchứng khoán Việt Nam Và nhận thấy rằng chưa có nhiều nghiên cứu trongthời gian khủng hoảng của đại dich COVID-19 — khoảng thời gian ma chỉ sốVN-Index tăng đỉnh điểm trong những năm qua và sau đó tụt giảm mạnh.

4 Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu chính của bài nghiên cứu này là mức độ hiệu ứngđám đông của các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán và ảnh hưởng của

nó tới chỉ số thị trường chứng khoán trên sàn giao dịch chứng khoán

5 Pham vi nghiên cứu

- Pham vi về nội dung nghiên cứu: Ảnh hưởng của “hiệu ứng đám đông”tới chỉ số thị trường chứng khoán trên sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí

Minh trong đại dịch COVID-19.

- Phạm vi về không gian nghiên cứu: Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM

- Phạm vi về thời gian: Năm 2017 - 2022

6 Câu hỏi nghiên cứu

Đề đạt được các mục tiêu và mục đích nghiên cứu trên đây, bài nghiên

cứu sẽ tập trung trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau đây:

(1) “Hiệu ứng đám đông” có ton tại trên sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí

Minh trước và trong đại dịch COVID-19 không? Có thể tiến hành đolường được hiệu ứng đám đông trên thị trường chứng khoán như thế

nào?

(2) “Hiệu ứng đám đông” tác động như thế nào đến chỉ số của thị trường

chứng khoán trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh trong đại

dịch COVID-19 2

(3)Những giải pháp nào sẽ được đề xuất giúp kiểm soát “hiệu ứng đám

đông” trên thị trường, đặc biệt là vào những thời kỳ thị trường biến

động mạnh

7 Cau trúc nghiên cứu

- Bài nghiên cứu bao gồm 4 phan chủ yếu sau đây:

= Chương 1: Cơ sở lý luận về “Hiệu ứng đám đông” và ảnh hưởng của

“hiệu ứng đám đông” tới chỉ số thị trường chứng khoán

" Chương 2: Phương pháp nghiên cứu.

= Chương 3: Kết qua đo lường “Hiệu ứng đám đông” và kiểm định hồi

quy với chỉ số thị trường sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh.

= Chương 4: Đề xuất một số giải pháp nhăm kiểm soát “Hiệu ứng đám

đông” trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

NỘI DUNG

Chương 1: Cơ sở lý luận về “Hiệu ứng đám đông” và ảnh hưởng của

“hiệu ứng đám đông” tới chỉ số thị trường chứng khoán

1.1 khái niệm “hiệu ứng đám đông”

Trong đời sống xã hội cũng như kinh tế, có nhiều tình huống mà việc raquyết định của con người bị ảnh hưởng bởi những quyết định của những

người khác, hay những gì mà những người khác đang làm Một ví dụ đơn

giản có thé thấy trong đời sống thường ngày của chúng ta: mọi người thườngchọn những bộ quan áo đang nổi, ăn những món ăn hay được nhiều người ưathích, hay đi theo những xu thế chung mà xã hội đang thịnh hành, Tronglĩnh vực tài chính cũng như vậy, các nhà đầu tư bị ảnh hưởng bởi quyết địnhcủa các nhà đầu tư khác, và sự ảnh hưởng này là một tác động lớn đến quyếtđịnh của nhà đầu tư Hiện tượng này được gọi là hiệu ứng đám đông: “Hiệuứng đám đông” là một hiện tượng tâm lý khá phổ biến trong đời sống kinh tế

xã hội và có một số tên gọi khác như “tâm ly đám đông” hay “hành vi bầy

đàn” “Hiệu ứng đám đông — mọi người hành động theo những gì mà những

người khác đang làm, thậm chí ngay cả khi thông tin riêng của họ cho thấy

nên hành động một cách khác đi” (Banerjee, 1992).

Theo Trịnh Anh Khoa, (2016) hiệu ứng đám đông trên thị trường

chứng khoán mô tả việc các nhà đầu tư sao chép quyết định đầu tư của nhàđầu tư khác và từ bỏ quyết định đầu tư của mình dù quyết định đó là hợp lý.Theo nghĩa rộng hơn thì Nguyễn Đức Hiển và cộng sự (2012) cho rằng “hiệuứng đám đông trên thị trường chứng khoán có thể được hiểu là một sự hội tụ

của hành vi khi các cá nhân đưa ra quyết định đầu tư cùng một chiều hướngtrong một thời điểm nhất định” Hiệu ứng đám đông trên thị trường chứngkhoán thê hiện ở các nhà đầu tư nhỏ lẻ và cả các nhà đầu tư có tô chức, và lànguyên nhân chính dẫn đến những “bong bóng” hay khủng hoảng thị trường

chứng khoán.

1.2 Phan loại hiệu ứng đám đông

Các bài nghiên cứu từ trước đây đã chỉ ra rằng có nhiều dạng hiệu ứng

đám đông khác nhau Trong nghiên cứu của S Bikhchandani & Sharma,

(2001), hành vi bầy đàn được chia làm 3 loại: hành vi bầy đàn dựa theo thôngtin (information based herding), hành vi bầy đàn dựa theo danh tiếng(reputation-based) và hành vi bầy đàn dựa theo thù lao (compensation-based)

Hiệu ứng dam đông theo thông tin (information based herding) xảy

ra khi các nhà đầu tư tin rang có một người nắm được một số thông tin mànhững người khác không biết, ví dụ như việc một dự án nào đó đang được lên

kế hoạch, việc thay đổi về lãi suất trong thời gian tới hay số liệu báo cáo tàichính của công ty chưa được công bó, Họ nghĩ rằng những thông tin này

có thê đúng và sẽ giúp người kia thu được lợi nhuận hay kip thời bán cô phiếu trước khi bị rớt giá, vì thế mà họ hành động theo Ngay cả khi những cá nhân

có sự trao đổi với nhau cũng không thể tin tưởng tuyệt đối và vẫn có những sựhoài nghi nhất định, và họ giám sạt hành động thay vì bằng lời nói, từ đó suytính và đưa ra quyết định đầu tư của bản thân Nếu như thị trường chứngkhoán đạt được hiệu quả thông tin, hay nói cách khác là giá cô phiếu phản ánhđúng qua những thông tin có sẵn thì hiện tượng hành vi bầy đàn theo thông

tin sẽ không xảy ra.

Hiệu ứng đám đông dựa theo danh tiếng (reputation-based) hiện

tượng này xảy ra đôi với những nhà đâu tư có tô chức ví dụ như: nhà quản lý

quỹ hay nhân viên phân tích tài chính, những người được thuê để phântích, nhận định hay dự đoán về thị trường Vậy nên nếu như những dự đoáncủa họ không chính xác thì họ sẽ bi mat danh tiếng hay bị sa thải và khi muốntạo dựng và giữ danh tiếng cho mình thì tốt hơn cả là nên đi theo xu thế của

thị trường cho dù cá nhân có những nhận định trái ngược với nhận định chung Chính vì nguyên nhân đó, họ sẽ đưa ra dự đoán của mình dựa trên

nhận định của những chuyên gia khác do chưa thực sự chắc chắn về khả năngcủa ban thân va dé giữ uy tín trong nghề.

Hiệu ứng đám đông dựa theo thù lao (compensation-based) xảy ra

khi tâm lý của các nhà quản lý danh mục đầu tư vì tỷ lệ tiền thưởng trên tỷsuất lợi nhuận của danh mục họ quản lý nên sẽ hành động theo đám đông Họhành động theo đám đông dé hy vong kiếm được lợi nhuận vượt trội so với thị

trường và cũng vì thê mà khoản tiên thưởng của họ sẽ tăng lên.

Nhìn chung, việc phân loại các dạng hiệu ứng đám đông như trên chỉ

mang tính tham khảo, chứ chưa có một chuân mực được chấp nhận chung nào

về vấn đề này Trong nghiên cứu của Bikhchandani và Sharma (2001), mộtđiểm cần đặc biệt chú ý là cần nhận thức rõ rằng hiệu ứng đám đông thườngđược đề cập trong các nghiên cứu, phân tích là đám đông có chủ ý (intentional

herding), khác với đám đông giả (spurious herding) tạo ra khi các nhóm nhà

đầu tư đưa ra các quyết định tương tự nhau mặc dù dựa trên các phân tích độc

lập, nguyên nhân là do những phân tích đó đều được thực hiện trên các tập

hợp thông tin tương tự nhau.

1.3 Nguyên nhân tạo ra “hiệu ứng đám đông” trên thị trường chứng

khoán

Rahayu, A D., Putra, A., Oktaverina, C và Ningtyas, R A (2021) áp

dung phương pháp phân tích mô tả đối với 50 bài báo lớn được chon loc từ

600 bài báo quốc tế liên quan đến hiệu ứng đám đông được xuất bản từ năm

2009 đến năm 2019, dé tổng hợp các nhân tổ chính gây ra hiệu ứng đám đôngtrên thị trường chứng khoán Theo các tác giả, các nhân tô chính gây ra hiệuứng đám đông trên thị trường chứng khoán bao gồm: (1) Tin tức tiêu cực đối

với cô phiếu, (2) Động cơ và mối quan tâm về nghên ghiệp của nhà phân tích,

(3) Rủi ro thị trường và sự không chắc chắn ở cấp độ doanh nghiệp, (4) sựkhông chắc chăn của thị trường, (5) điều kiện khắc nghiệt của thị trường, (6)thời kỳ lưu lượng thông tin cao, (7) rủi ro biến động, (8) Quy mô của cô phiếu(hiệu ứng đám đông lớn hơn khi phân tích các cỗ phiếu nhỏ), (9) khủng hoảngtài chính hay điều kiện thị trường suy giảm, (10) lãi suất tăng, (11) mức độkhẩu hao của tiền tệ, (12) sự thiếu thông tin của thị trường và công bố thông

tin chất lượng thấp Tuy nhiên theo Rahayu, A D., Putra, A., Oktaverina, C.

và Ningtyas, R A (2021), thì lượng dữ liệu lấy từ kết quả nghiên cứu ở một

số thị trường chứng khoán không đồng đều với nhau

1.4 Ảnh hưởng của “Hiệu ứng đám đông” tới chỉ số thị trường chứng

khoán

Chỉ số thị trường có thể xem nó như là một giá trị thống kê được phảnánh dựa trên tình hình của thị trường cô phiếu chi số thị trường sẽ được tônghop từ danh mục các cổ phiếu theo phương pháp tính nhất định Thường thì,các danh mục sẽ bao gồm các cô phiếu có những điểm chung như cùng niêmyết tại một sở giao dịch chứng khoán, cùng ngành hay cùng mức vốn hóa thịtrường VN-Index là chỉ số đại điện cho sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chi

Minh từ khi thị trường chứng khoán đi vào hoạt động, đại diện cho tất cả cổ

phiếu được niêm yết và giao dịch trên sàn Chỉ số thị trường chứng khoán có

ý nghĩa rất quan trọng đối với thị trường tài chính toàn cầu Trước hết, chúnggiúp nhà đầu tư đánh giá kết quả của thị trường chứng khoán — hàng ngày,hàng tuần, hàng tháng thông qua chỉ số thị trường có thé biểu thị thị trường

chứng khoán cụ thê như thế nào từ đó các nhà đầu tư có hướng dé phát triểnthị trường tốt hơn và đầu tư được chính xác và hậu quả hơn, tuy nhiên thịtrường chứng khoán đầy biến động nên quá trình nghiên cứu cũng rất cần sựlinh hoạt trong các trường hợp biến động cụ thê.

Theo Thomas E Copeland và J Fred Weston (1992) thị trường tài chính hiệu quả là thị trường mà mọi thông tin sẵn có trên thị trường được

phản ánh day đủ, đồng thời và liên tục vào giá cả Vậy nên giá cả các cổ phiếuđược xác lập thông qua các giao dịch trên thị trường và chỉ số thị trường đạidiện cho các cô phiếu đó sẽ là tín hiệu quan trọng, chính xác và đóng vai tròđịnh hướng trong việc phân bổ nguồn vốn một cách hiệu quả Tuy nhiên trongsuốt quá trình hình thành và phát triển của sàn giao dịch chứng khoán Hồ ChíMinh, hành vi bầy đàn là một biểu hiện nổi bật trong thị trường Trong thờigian đại dịch Covid-19, một bộ phận lớn nha đầu tư tham gia thị trường với

năng lực và hiểu biết hạn chế về thị trường, bỏ qua các yếu tố cơ bản của cổ

phiếu để chạy theo triển vọng lợi nhuận trước mắt khi đầu tư vào thị trườngchứng khoán Việc tranh mua cổ phiếu với kỳ vọng quá lớn đã đây giá côphiếu tăng mạnh, khiến có chỉ số thị trường cũng đồng thời tăng theo và bongbóng thị trường hình thành, chỉ số thị trường bị đây cao hơn so với thực tế.Những khoản lợi nhuận mà các nhà đầu tư trước đó đã đạt được có vai trò nhưmột điểm tham chiếu cho những người gia nhập tiếp theo sau, và họ chạy theomột viễn cảnh răng chỉ số thị trường sẽ còn tăng trưởng tiếp Đồng thời nhữngbài báo, tin tức tích cực về thị trường sẽ xuất hiện khi chỉ số thị trường tăngcàng làm cho những nhà đầu tư tham gia giao dịch một cách bất chấp, khôngtim hiểu kỹ Hay trường hợp ngược lại, khi giá cô phiếu đã quá cao, một sốbiểu hiện của việc “chốt lời” xảy ra khiến chỉ số thị trường giảm điểm haymột vài tin tức tiêu cực về thị trường xuất hiện, chưa cần biết tính chính xáchay độ nghiêm trọng của van dé, khi thay chỉ số thị trường giảm điểm dẫn đến

tâm lý của các nhà đầu tư hoang mang lo sợ và họ đồng loạt bán tháo cô phiếudẫn đến việc thị trường giảm điềm nghiêm trọng, biểu hiện cho việc vỡ “bong

bóng chứng khoán”.

Như vậy, việc “hiệu ứng đám đông” xảy ra trên thị trường chứng khoán

sẽ ảnh hưởng rất lớn đến độ biến động của chỉ số thị trường và đồng thời ảnhhưởng tới giá của những cổ phiếu khác Trong nhiều giai đoạn, toàn bộ thịtrường đều tăng (giảm) điểm với biên độ gần như kịch trần (sàn) đồng loạt,tâm lý lạc quan (bi quan) bao trùm toàn thị trường Và kết quả là, bất kế cổphiếu du tình hình cơ bản là tốt hay xấu đều đi theo xu hướng thị trường: tăng(giảm) kịch trần (sàn)

1.5 Quan điểm về đo lường hiệu ứng đám đông của Hwang và Salmon

(2004)

Theo quan điểm của Hwang và Salmon về việc sử dụng mô hình địnhgiá tài sản vốn (CAPM) trong phân tích hành vi dau tư theo đám đông, khi thitrường hiệu quả có thì có thé đưa ra mô hình CAPM trong điều kiện cân bang

như sau:

Et(riv) = PimrEvŒmr) (1)

Trong đó: r;¿ là phần bù rủi ro của chứng khoán i tại thời điểm t

Tmt là phần bù rủi ro của thị trường tại thời điểm tBimt là hệ số cho biết rủi ro hệ thống của tài sản i

E,( ) là kỳ vọng tại thời điểm t

Nếu thị trường hiệu quả tức là điều kiện cân băng xảy ra thì sẽ dùngBimt để xác định mức lợi suất yêu cầu khi định giá tài sản i Tuy nhiên, theo

lý luận của HS thì đóng góp phan lớn vào sự thay đổi của giá trị beta theo thờigian được gây ra bởi tâm lý nhà đầu tư, trong khi đó beta cân băng theo

CAPM là ít có sự thay đổi, và sự thay đổi nếu có là rất chậm Hwang vàSalmon (2004) cho răng các nhà đầu tư không quan tâm đến mối quan hệ cânbăng giữa lợi suất và rủi ro mà chỉ quan tâm đến việc thay đổi danh mục đầu

tư sao cho lợi suất của danh mục có thể băng hoặc vượt trội so với lợi suất củathị trường Trong trường hợp này, họ sẽ cố gang làm cho lợi suất của mỗi taisản xấp xỉ theo lợi suất thị trường Ví dụ, giả định rằng chỉ số thị trường tăng10%, thì những tài sản có hệ số Beta cân bằng là 0.5, theo CAPM kỳ vọnghợp lý của mức tăng giá của cổ phiếu này sẽ là 5% và những cô phiếu có hệ

số Beta là 1.5 sẽ tăng giá 15% Tuy nhiên nếu đang tôn tại hành vi đầu tư theođám đông (hiệu ứng đám đông) thì các nhà đầu tư sẽ mua những mã cổ phiếu

có hệ số Beta là 0.5 vì thay răng giá của cô phiếu lúc này quá rẻ so với thịtrường, do đó họ tin rang giá của cổ phiếu này sẽ gia tăng Ngoài ra, các nhà đầu tư sẽ bán các mã cô phiếu có hệ số Beta là 1.5 khi họ thấy có vẻ giá cỗphiếu lúc này quá đắt so với thị trường

Xét dạng ngược lai của hành vi đám đông đã được mô tả ở trên Khi đó

các hệ số Beta lớn hon | sẽ được đánh giá lớn hơn nữa đồng thời các hệ sốBeta nhỏ hơn 1 sẽ được đánh giá nhỏ hơn nữa Lúc này, lợi suất của mỗi tàisản có hệ số Beta lớn hơn 1 sẽ trở nên nhạy cảm hơn đối với thị trường và lợisuất của mỗi tài sản có hệ số Beta nhỏ hơn 1 sẽ trở nên ít nhạy cảm so với thịtrường Trong thời kỳ có tâm lý đám đông ngược có thê thấy các tài sản với

hệ số Beta là 1.5 ở trên do được mua nhiều nên mức giá sẽ tăng lên nhanh và

có xu hướng định giá cao hơn trong mối quan hệ cân bằng với thị trường Lúc

đó hệ số Beta của tài sản sẽ tăng lên Hành vi giao dịch được thực hiện trong

giai đoạn nay là ban ra tai sản mà ở thời kỳ trên đã mua vào Mô tả tương tự

với trường hợp tài sản có hệ số Beta 0.5 Tất cả những điều đó cho thấy hệ sốBeta có xu hướng quay về giá trị cân bang dai hạn khi các thời kỳ có tâm lýhành vi đám đông và tâm lý hành vi đám đông ngược xuất hiện kế tiếp nhau

trên thị trường chứng khoán Thực chất “hiệu ứng đám đông ngược” chỉ cóthé tồn tại nếu hiệu ứng đám đông nói chung tôn tại Và thị trường sẽ diễnbiến theo chu kỳ tức là với mỗi khoảng thời gian xuất hiện hành vi đầu tư theođám đông theo một trong hai dạng trên thì lại có một khoảng thời gian xuất

hiện hành vi đảo ngược lại.

Do đó, điều quan trọng khi xem xét hiệu ứng đám đông là xem xét độdài thời gian mà thị trường chuyền từ tâm lý đám đông sang tâm lý đám đôngngược lại Nếu khoảng thời gian này càng ngắn thì ý nghĩa thống kê của mức

độ hiệu ứng sẽ càng giảm Vì vậy tâm ly đám đông có thé xuất hiện ở cả thịtrường phát triển nhưng việc định giá sai lệch không kéo dài nên mức độ hiệuứng đám đông không có ý nghĩa thống kê Và sự ảnh hưởng của nó tới thịtrường tài chính trong trường hợp này không phải là một van đề nổi bật

Theo lý luận trên, Hwang và Salmon đặt E,(¿) trong thị trường

chung với ý nghĩa là phần bù phần bù rủi ro chung của thị trường và cho rằngcác nhà đầu tư sẽ tùy thuộc vào xác định E,(r„) mà quyết định hành vi củamình Theo đó, Hwang và Salmon cho rằng thay vì xảy ra Beta cân bằng theo

phương trình (1), thì mối quan hệ giữa lợi suất và rủi ro bao gồm sự tôn tại

của hiệu ứng đám đông được biéu hiện bằng phương trình

EP i

e (Tit) _ Beat = Bimt — Mme (Bime — 1) 2)

EtŒmt)

Trong đó: E?(;,) là kỳ vọng phần bù rủi ro của cô phiếu ¡ tại thời điểm

t trong điều kiện có hiệu ứng đám đông

BP, là hệ số Beta của cổ phiếu I tại thời điểm t trong điều

kiện có hiệu ứng dam đông

Amt là tham sô đại diện cho mức độ “hiệu ứng đám đông”, có

giá trị thay đổi theo thời gian, và h„y¿ < 1

THI: Ame =0, Bont = im¿, suy ra không có hiệu ứng đám đông trên thị

trường và cân bằng CAPM xuất hiện.

TH2: Aime = 1, Ø?„¿ = 1, tức là phần bù rủi ro kỳ vọng của mỗi cô phiếu

sẽ bằng với phan bu rủi ro thị trường Do đó, khi h„¿ = 1 có nghĩa là hiệu ứngđám đông dang dẫn dat thị trường va làm cho lợi suất của mọi cỗ phiếu thay

đôi cùng hướng và cùng độ lớn với lợi suât của thị trường.

TH3: 0 < Amt < 1, nghĩa là hiệu ứng đám đông đang tổn tại với mức độđược thé hiện qua giá trị của Ame

Có thể giải thích mối quan hệ giữa kỳ vọng thực tế E?(;¿) và kỳ vọngcân bằng F,(r¡;) của phan bu rủi ro theo từng loại hệ số Beta của cô phiếu Itrong trường hợp tồn tại hiệu ứng đám đông như sau:

© Nếu Bim > 1 thì E;Œ) > E;(r„¿) Như vậy khi có hiệu ứng đám

đông thì lợi suất của cổ phiếu sẽ thay đổi theo lợi suất thị trường,vậy nên EP (ri) hướng gần về E,(rz„¿), dẫn đến E, (74) > EP (rz) >E,(r), kết quả là khiến cho ?„¿ < Bime, tức cổ phiéu trở nên ít rủi

ro hơn so với thực chất

© Còn nêu Bime < 1 thì E; (rit) < E(r¿) Khi có hiệu ứng đám đông,

tức E?(r;) hướng gần về E;(r„) dẫn đến Ey (ri) < EP (ri) <E(r„¿), kết quả là khiến cho B?,, > Bime, tức cổ phiéu trở nên rủi

ro hơn so với thực chât.

Ngoài ra, như đã đề cập ở trên về “hiệu ứng đám đông ngược” (xuấthiện khi h„¿ < 0) Trong trường hợp này thì cô phiếu có Bim; > 1 sẽ tạo ra

EP (rit) > E,Œr„) > Ec(r) còn cỗ phiếu có Bime < 1 sẽ tạo ra E)(Œ) <

Ey (rit) < EtŒmt).

Chương 2: Phương pháp nghiên cứu

2.1 Phương pháp đo lường hiệu ứng đám đông bằng mô hình của Hwang

và Salmon (2004)

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp kiểm chứng đo lường hiệu ứngđám đông theo mô hình của Hwang và Salmon (2004) Theo quan điểm của 2tác giả, do Bimt và Ame đều không thé quan sát được, nên không thé đo lườngtrực tiếp h„¿ cho từng cổ phiếu nhất là khi Ø;„¿ không phải là một hang số.Vậy nên phương trình (2) được giả định là thỏa mãn tất cả các cô phiếu trênthị trường dé tính mức độ của hiệu ứng đám đông chung cho cả thị trường.Nếu có hiện tượng đầu tư theo đám đông, thì mức độ biến động của các hệ SỐBeta của các cô phiếu sẽ thay đổi theo thời gian ngắn ngay cả khi những yếutốc vĩ mô không thay đổi Vậy nên xét độ dao động của các hệ số Beta theotừng tháng như một biến dùng để đo mức độ hiệu ứng đám đông Với khoảngthời gian 1 tháng, các yếu tô vĩ mô hầu như ít thay đổi Nếu độ dao động củacác hệ số Beta có ý nghĩa thì đó là bằng chứng của sự tồn tại hiệu ứng đám

đông trên thị trường.

Hwang va Salmon thực hiện tính toán độ lệch chuẩn của Beta (sử dụng

dữ liệu chéo):

std,(6f„) = |Bc( (Ble — E.(Bl,,)) )

— Std (Bimr)A ~ Amt)

Trong đó E,( ) là kỳ vọng của bình phương sai lệch giữa gia trị hệ sốBeta thực tế của từng tài sản so với giá trị trung bình chung của các hệ số Betacân bằng tại thời điểm t và Std,( ) là độ sai lệch tiêu chuẩn chéo Trong vềphải của phương trình Stđ,(Ø;„¿) là độ sai lệch tiêu chuân chéo của hệ số Beta cân bằng và (1 — hự¿) là hàm trực tiếp của tham số “hiệu ứng đámđông” Hwang và Salmon (2004) coi Std (Bimt) là ngẫu nhiên và có thé cungcấp thông tin về sự dao động quanh giá trị cân bằng của Beta Tuy nhiên,trong điều kiện cân bằng thì Stđ„(„„¿) khó có thé thay đổi ngoại trừ trườnghợp cấu trúc của công ty trong thị trường đột ngột thay đồi, vậy nên có thé giảđịnh rang sự thay đổi của Stđ,(/z„¿) trong ngắn han sẽ là thông tin về sựthay đôi của hy

Thực hiện phép tính logarit hai vế của phương trình (2) được viết lại

thành:

log|Std-(Bime)] = log[Stde(fime)] + log(1 — Ame) (3)

Cuối cùng phương trình (3) được viết lại thành:

log|Stdc(Bimt)] = Hm + Hme + Vme (4)

Trong do: log[Std(Ø?+:)] = H + Vit

Um = Ellog[Std-(Bone)|| và Vme~iid (0, ø2„)

Amt = log(1 — Amz) và Amz là một qua trình động thay

đổi theo thời gian

Hwang và Salmon (2004) giả định rằng hệ số “hiệu ứng đám đông”tuân theo quy tắc AR(1) có trung bình là 0, do đó mô hình của họ trở thành:

có hiệu ứng đám đông trên thị trường Ngược lại, in nhận một giá trị đáng

ké sẽ thể hiện sự tồn tại của hiệu ứng đám đông Ngoài ra nếu đ„„ có ý nghĩathống kê thì sẽ cho thấy cấu trúc tự tương quan riêng đồng thời khăng địnhchắc chắn hơn về sự tồn tại của hiệu ứng đám đông Giá trị tuyệt đối của đạ„

sẽ nhận giá trị nhỏ hơn hoặc bang 1, việc đưa ra ràng buộc là chuỗi Hy; là

chuỗi dừng vì hiệu ứng đám đông không được kỳ vọng là một quá trình diễn

ra quá mức “bùng nổ” (tức là quá trình mà trong đó các giá trị của chuỗi Hạn;

theo thời gian sẽ tăng không giới hạn).

2.2 Phương pháp kiểm định ảnh hướng của hiệu ứng đám đông tới chỉ số

thị trường sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM (VN-Index).

Ta thực hiện việc kiểm định ảnh hưởng của yếu tô hiệu ứng đám đôngtới VN-Index bang cách thực hiện hồi quy tuyến tính cho phương trình donbiến trên phan mềm Eview10 với các giá trị của hệ số h„¿ vừa thu thập được.Trong đó, biến phụ thuộc là độ biến động của chỉ số VN-Index theo từngtháng và biến độc lập là hệ số hiệu ứng đám đông theo từng tháng Kiểm định

ý nghĩa thống kê của các hệ số và phân tích nhận xét về kết quả thu được Vìmức độ biến động của chỉ số VN-Index là một thước đo thống kê về mức độthay đôi hay sự dao động của VN-Index theo một trong hai hướng khác nhau, cũng có thể nói độ biến động của VN-Index còn đại diện cho mức rủi ro cuathị trường Khi độ biến động lớn, tức là thị trường có thê thay đổi đột ngột chỉ

trong một thời gian ngắn theo cả hai hướng (tăng đột ngột hoặc giảm độtngột) Và ngược lại, đọ biến động thấp có nghĩa là chỉ số của thị trường không

bị biến động đột ngột, mà chỉ thay đôi từ từ chắc chắn sau một quá trình Vậynên ta có thé đưa ra giả thuyết sau:

Hạ: B, = 0 tức là hiệu ứng đám đông không ảnh hưởng tới chỉ số thịtrường của sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh.

Hy: By # 0 tức là hiệu ứng đám đông có gây tác động tới chỉ số thịtrường của san giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

2.3 Mô tả dữ liệu và phương pháp xử lý

Trong bai nghiên cứu sẽ sử dụng dữ liệu là giá đóng cửa và giá tham

chiếu theo phiên của các cô phiếu nằm trong mục VN30 niêm yết trên sangiao dịch TP.HCM Dữ liệu được lấy từ ngày 03/01/2017 cho đến 30/12/2022bao gồm chỉ số VN-Index và 49 cô phiếu từng nằm trong danh mục VN30 ítnhất 1 kỳ trong năm từ năm 2017 đến năm 2022 Tổng số quan sát sử dụng déước lượng mô hình này là 72614 quan sát Nguồn của di liệu:

https://vn.investing.com/.

Quy trình xử lý va phân tích dữ liệu được thực hiện theo các bước sau:

e Tổng hợp giá theo phiên của các cô phiếu và giá trị chỉ số VN-Index vào

file Excel va chia ra 2 giai đoạn trước Covid-19 (03/01/2017 - 30/12/2019)

e Tính mức biến động (Volatility) của chỉ số VN-Index trong từng tháng của

toàn bộ dữ liệu nghiên cứu và theo giai đoạn của 2 dir liệu trước thời ky

Covid, trong thời kỳ Covid Công thức ghi trong phần mềm Excel có đạng:

VolatilitYthang = STDEV.S(toan bộ tp trong thang)

e Tính hệ sé Beta cua từng cổ phiếu theo từng thang bằng công thức:

e Thực hiện ước lượng bộ lọc Kalman băng phần mềm Eview10 đối với

chuỗi Beta chéo vừa thu được ở trên dé lọc ra tham số hiệu ứng đám đông

và kiểm chứng ý nghĩa thống kê của tham số này

e Cuối cùng là thực hiện hồi quy tuyến tính đơn biến của mức độ biến động

thị trường của chỉ số VN-Index và chỉ số hiệu ứng đám đông (h„„¿) vàphân tích kết quả để tìm ra ảnh hưởng của hiệu ứng đám đông tới chỉ số thị

trường của sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM.

Chương 3: Kết quả đo lường “Hiệu ứng đám đông” và kiểm định hồi quyvới chỉ số thị trường sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM.

3.1 Giới thiệu về sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

Tính đến thời điểm này, Cùng với sự lớn mạnh của thị trường chứngkhoán Việt Nam, Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE) đã cógần 23 năm đồng hành kiến lập, phát triển thị trường và đóng góp quan trọngvào sự phát triển chung của ngành Chứng khoán Việt Nam.

Ngày 28-11-1996 theo Nghị định số 75/CP của Chính phủ, thành lập

Uỷ ban chứng khoán nhà nước Việt Nam 2 năm sau đó, thị trường chứng

khoán Việt Nam chính thức được khai sinh khi Nghị định số 48/CP của Chínhphủ được ký vào ngày 11-7-1998, đồng thời chính phủ cũng đã thành lậpTrung tâm Giao dịch Chứng khoán và đặt cơ sở ở TP.HCM và Thành phố Hà Nội Sau đó gần 2 năm, ngày 28/07/2000, Trung tâm giao dịch chứng khoánTP.HCM đã chính thức đi vào hoạt động, thực hiện ngày giao dịch đầu tiênchỉ với 2 mã cô phiếu là REE (Công ty CP Cơ điện lạnh) và SAM (Công ty

CP Cáp và vật liệu viễn thông) Với tầm nhìn hiện nay là “trở thành Sở Giaodịch Chứng khoán đăng cấp quốc tế, là niềm tin và sự ưu tiên lựa chọn củacác tổ chức và cá nhân trong việc huy động vốn và đầu tư chứng khoán” Sứmệnh nhằm xây dựng Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM thành một tô chứchoạt động theo chuân mực quốc tế, nâng cao chất lượng dịch vụ đáp ứng tốtnhất nhu cau thị trường, góp phan phát triển TP.HCM trở thành trung tâm tàichính của quốc gia và khu vực; Tổ chức và giám sát hoạt động giao dịchchứng khoán trên Sở nhằm đảm bảo thị trường hoạt động công khai, côngbăng, minh bạch và hiệu quả; bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầutư; Đưa thị trường chứng khoán trở thành một kênh huy động vốn chủ đạo và

hiệu quả cho nền kinh tế, đóng góp vào sự phát triển bền vững của thị trườngvốn Việt Nam và tăng trưởng thịnh vượng của nên kinh tế.

Nhiệm vụ của Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM bao gồm:

1 Tiếp nhận, quản lý và sử dụng có hiệu quả, bảo toàn va phát triểnvốn và tài sản theo quy chế quản lý tài chính do Sở Giao dịch Chứng khoánViệt Nam ban hành, quy định của pháp luật và quy định tại Quyết định số07/QĐ-HĐTV về việc ban hành Điều lệ tổ chức và hoạt động của Sở Giao

dịch Chứng khoán TP.HCM.

2 Thực hiện các nhiệm vụ liên quan đến tổ chức và vận hành thị trườnggiao dịch chứng khoán theo Khoản 4 Điều 2 Quyết định số 37/2020/QĐ-TTgngày 23/12/2020 của Thủ tướng Chính phủ về việc thành lập, tổ chức và hoạt

động của Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam và quy định của pháp luật chứng khoán.

3 Tổ chức thực hiện và phối hợp thực hiện hoạt động kinh doanh theođúng chiến lược, kế hoạch kinh doanh và kế hoạch đầu tư phát triển năm (05)năm, kế hoạch kinh doanh hàng năm được cấp có thầm quyên phê duyệt

4 Các nhiệm vụ khác theo quy định của pháp luật có liên quan và phân công của Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam.

Theo thời báo tài chính việt nam, kể từ ngày thành lập HOSE đã cónhững bước phát triển không ngừng, nếu vào giai đoạn sơ khai năm 2000 —

2005, vốn hóa thị trường chỉ đạt mức trên đưới 1% GDP và gần như không cóthay đổi nhiều, thì tính đến hết tháng 10/2021, giá trị vốn hóa thị trườngchứng khoán tại HOSE đã lên đến 5,6 triệu tỷ đồng, tương đương khoảng

89% GDP năm 2020 Vào tháng 12/2021, Trung tâm lưu ký chứng khoán Việt

Nam (VSD) cho biết, chỉ riêng tháng 12/2021, đã có 226.580 tài khoản chứng

đó, hơn 98% là tài khoản của nhà đầu tư cá nhân, phần còn lại là tài khoản

của các tô chức.

Bat chấp dịch bênh Covid-19 bùng phát với những diễn biến phức tạp,thị trường chứng khoán Việt Nam có sự tăng trưởng ấn tượng khi trở thành thịtrường tăng mạnh thứ hai trên thế giới Với những pha vượt đỉnh liên tục, tính

từ đầu năm 2020, cuối phiên sáng 4/1/2022, chỉ số VN-Index đã tăng 19,67điểm lên mốc cao lịch sử 1.517.95 điểm, vượt xa mốc đỉnh 1.500 điểm lậpđược trước đó với khối lượng giao dịch đạt trên 526 triệu cổ phiếu, tương ứnghơn 16.688 tỷ đồng Đây có thể là một hệ quả của “Hiệu ứng đám đông”,khiến cho giá trị của cổ phiếu cao hon so với giá tri thực tế, tạo ra một “bongbóng chứng khoán” Ngay trong năm 2022, chỉ số VN-Index đã bị tụt dốc liêntiếp, cụ thé tháng 10/2022, Chi số VN-Index đã giảm gần 31% ké từ đầu năm,năm trong các thị trường giảm mạnh nhất trên thế giới Và sau gần 3 năm,VN-Index quay trở lại vùng giá 1.000-1.030 điểm, tương ứng đỉnh giá caonhất năm 2019, thời điểm trước khi xảy ra đại dịch COVID-19

3.2 Kết quả đo lường hiệu ứng đám đông trên thị trường chứng khoán

chéo Std, (a5) và mức độ biến động của chỉ số VN-Index theo từng thang

từ 1/2017 đến tháng 12/2022 (xem bảng 1.2, phụ lục 1), đây là số liệu chính

được sử dụng cho việc chạy mô hình Từ đây, ta có thể chia số liệu ra thành 2giai đoạn trước Covid-19 (từ 1/2017 đến 12/2019) bao gồm 36 hệ số Betachéo và giai đoạn trong Covid-19 (từ 1/2020 đến 12/2022) cũng bao gồm 36

hệ số Beta chéo Việc dữ liệu của 2 giai đoạn được thu thập cân bang nhau dé

đê dàng so sánh ở phân sau của bài nghiên cứu.

3.2.1 Kết quả đo lường hiệu ứng đám đông trước đại dịch Covid-19

Dựa trên kết qua tính hệ số Beta trung bình theo tháng (xem bảng 1.2,phụ lục 1) với 36 quan sát (giai đoạn 1/2017 đến 12/2019) ta có thé kiểm địnhđược chuỗi các hệ số Beta trung bình theo tháng trong giai đoạn trước Covid-

19 là chuỗi dừng (xem phụ lục 2) Điều này cho thấy thông tin về hệ số Betatrung bình theo tháng là 6n định và đúng với những điều kiện cung cấp ban

đâu.

Dùng bộ lọc Kalman để ước lượng hệ phương trình:

Amt = PmHmt—1 + mt (8)

Giá tri có ý nghĩa thống kê của dy» và của sai số tiêu chuẩn của ?J„; sẽ cho kết luận tồn tại hiệu ứng đám đông trên thị trường Hệ phương trình nhậpvào phần mềm Eview10 là

@signal log_std_b =c(1) + hl

@state hl = c(2)*h1(-1) + [Var = exp(c(3))]

Ước lượng băng Eview10 thu được kết quả (xem trong phụ lục 2) chothấy tất cả các tham số trên đều có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 1%,ngoại trừ tham số đ„„ có p = 0.1255 > 0.05 vậy nên đ„ không có ý nghĩa

thong kê, tuy nhiên với hệ sé Omn = 0.127253 là một giá trị khác 0 và có ýnghĩa thống kê Như vậy có thé kết luận tồn tại hiệu ứng đám đông trong việcđịnh giá cô phiếu trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM trước thời kỳ diễn

ra Covid-19.

Trên cơ sở mô hình vừa ước lượng có thê đưa ra ước lượng của tham số

đo mức độ hiệu ứng đám đông hl trong bang 3.1 phụ lục 3 Ta cũng có thé

kiêm định được hl là chuỗi dừng thỏa mãn giả thuyết về mức độ hiệu ứng

đám đông (kết quả xem phụ lục 2)

HIF

.08 06 +

đám đông “ngược” (Az < 0) tạo ra một chu ky khi h,,, dao động quanh mức trung bình 0.

Theo những phân tích trong phần thiết lập mô hình, các giá trị củahmt > 0 thé hién hiéu ứng đám đông hướng tới danh mục thi trường, tức làlàm giảm giá trị Beta của các cô phiếu có hệ số Beta > 1, và làm tăng giá trịBeta của các cô phiếu có hệ số Beta < 1 Có nghĩa là khi hạ, > 0, thì các cổphiếu có hệ số Beta > 1 bị định giá thấp hơn so với mức cân băng hay thịtrường trở nên “ngại rủi ro”, và các cổ phiếu có hệ số Beta < 1 đã bị định giácao hơn mức cân băng tức là thị trường trở nên ưa thích các cô phiếu trước đó

ít rủi ro hơn Ngược lại, hiện tượng đám đông ngược (hự„¿ < 0) sé khuếchđại beta của các cô phiếu có hệ số Beta > 1, và giảm chi số Beta của các cổ phiếu có Beta < 1 Điều đó cũng có nghĩa là với hiện tượng hiệu ứng đámđông ngược, các cổ phiếu có hệ số Beta lớn đã được định giá vượt giá trị cânbăng, và các cổ phiếu có Beta nhỏ đã bị định giá thấp hơn giá trị cân bằng hay

nói cách khác là khâu vi rủi ro của nhà dau tư tăng lên.

Có thê nhìn ra răng hiệu ứng đám đông xuât hiện mạnh trong nửa đâu năm 2017 và giảm dân vào nửa sau Theo vnexpress “ngày 9/4, mức ky lục mới với VN-Index được xác lập tại 1.204 điêm - con sô cao nhât của chỉ sô

này trong gan hai thập kỷ ké từ ngày được "khai sinh"”

mã cô phiêu có hệ sô Beta > 1.

Đến năm 2018 là khoảng thời gian xuất hiện hiện tượng hiệu ứng đámđông “ngược” Trong năm 2018, 3 lần tăng lãi suất của FED cùng hành độngleo thang của Mỹ trong cuộc chiến thương mại Mỹ Trung đã ảnh hưởng mạnhđến dòng vốn vào thị trường chứng khoán toàn cầu Khi thị trường chứngkhoán Trung Quốc và Mỹ giảm điểm đã ảnh hưởng đến thị trường chứng

khoán Việt Nam Theo tạp chí tài chính, sau phiên 9/4/2018 Vn-Index chạm

đỉnh 1.204,3 điểm và thị trường cực kỳ hưng phấn, thì thống kê cho thấy có 7

phiên trong năm TTCK Việt Nam giảm hơn 3% trong đó có phiên giảm hơn

5% Mức thấp nhất thiết lập trong năm là 880,85 điểm ngày 30/10.

tư vào các cô phiêu ít biên động hơn, tức hệ sô Beta < 1 Nửa sau của năm

2018, xuất hiện hiệu ứng đám đông “ngược” với cường độ nhỏ Và hiệntượng hiệu ứng đám đông “ngược” vẫn diễn trong năm 2019, đồng thời xen

kẽ với hiệu ứng đám đông với biên độ bé.

3.2.2 Kết quả đo lường hiệu ứng đám đông trong đại dịch Covid-19

Tương tự như phan tiểu mục trước ta thực hiện việc kiểm định tínhdừng chuỗi 36 quan sát của hệ số Beta trung bình theo tháng trong giai đoạnCovid-19 (giai đoạn từ 1/2020 đến 12/2022) Từ kết quả được biểu thị trongphụ luc 2 , ta có thé thấy chuỗi hệ số Beta trung bình theo tháng trong giai

đoạn Covid-19 có mang tinh dừng.

Dùng bộ loc Kalman dé ước lượng hệ phương trình:

log|Std, (Bime) can = Um + Amt + Vine (9)

Amt = PmHmt-1 + Mme (10)

Hệ phương trình nhập vào phan mềm Eview10 là:

@signal log_std_b = c(1) + h2

@state h2 = c(2)*h2(-1) + [Var = exp(c(3))]

Ước lượng bằng Eview10 thu được kết quả (xem trong phụ lục 2) chothấy tham số đ„„ có p = 0.0748 > 0.05 là không có ý nghĩa thống kê cònnhững tham số khác đều có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1% Như vậy vẫn

có thê kết luận tồn tại hiệu ứng đám đông trong việc định giá cổ phiếu trên

sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM trong thời kỳ diễn ra đại dịch Covid-19.

Tiếp tục thực hiện ước lượng tương tự trên phần mềm Eview10 dé đưa

ra ước lượng của tham số đo mức độ hiệu ứng đám đông h2, kết quả trongbang 3.2 phụ lục 3 Từ bảng phụ luc ta cũng có thé kiểm định được h2 là

chuỗi dừng thỏa mãn giả thuyết về mức độ hiệu ứng đám đông (kết quả xem

Bước vào năm 2020, mặc dù đại dich Covid-19 vẫn đang lan rộng khắp

thế giới và diễn biến vô cùng khó đoán, ảnh hưởng mạnh tới kinh tế toàn cầu

nói chung và thi trường chứng khoán nói riêng Tuy nhiên, mặc dù gặp không

ít khó khăn và thử thách trong bối cảnh dịch Covid-19 ảnh hưởng sâu rộngđến kinh tế - xã hội thế giới và Việt nam, thị trường chứng khoán Việt Nam

vẫn tăng trưởng một cách mạnh mẽ, “thi trường chứng khoán Việt Nam được

đánh giá là thị trường phục hồi mạnh nhất Đông Nam Á, nằm trong danh sách

10 TTCK có mức tăng trưởng tốt nhất trên thế giới”, đại diện Ủy ban Chứngkhoán Nhà nước cho hay Những tháng đầu năm 2020, TTCK Việt Nam đãchứng kiến những dot giảm điểm mạnh Cuối quý 1⁄2020, VN-Index giảm