tác động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc vốn chủ sở hữu đến rủi ro kiệt quệ tài chính doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

2.9 Co sé ly thuyêèt và nghiên cứu thực nghiệm về tác động trách nhiệm xã hội đến 2.5.3 Các nghiền cửu thực nghiệm về tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro 2.6 Tác động của trách nh

DANH MUC TU VIET TAT

bia àie hị Tư viết r aad + mem rw Mh

ST tat š Hiệng Anh Tieng Vier

| | 25LS Two stage least square Hỏi quy 2 giải đoạn bỡnh phương nhỏ nhật Pay ô8 ` P v tạng Two-step system generalized Rs yee nat

2 2SGMM method of moments D SYSIOHT & Hồi quy 2 bước GMM hệ thẳng ˆ *

3 BCTN Bảo cáo thường niên

4 BO Blockhoalder ownership Vẫn cô phần cỗ đồng lớn

6 BTL Triple bottom line Ba diém mau chét

7 CSR Corporate social responsibility Trách nhiệm xã hội doanh nghiệp q ESG Environmental, social & corporate — Chỉ số mỗi trường, xã hội và q2 ele + : ` s ` A governance index quản trị doanh nghiệp

9 FDR Financial distress risk Rủi ro kiệt quê tài chính 16 FEM Fixed effect model Mô hình tác động có định

Bình phương tôi thiểu tông quát

Li POLS Feasible generalized least squares kha thi me Š 8 quê

12 HOOT Hiội đông quản trị

13 IQ Institutional ownership Vốn cô phần nhà đâu tư lỗ chức lá MDA Multiple discriminat analysis Phân tích biệt số đa nhân fô

15 MO Managenal ownership Vốn có phần Ban điều hành

16 WNACIS classification system 3A ty Hệ thông phần ngành Bắc Mỹ -

17 OLS Ordinary least quares Bình phương bé nhất srr Tu vet Tiếng Anh Tiếng Việt

18 PRI Principles tor Responsible Investment Bề quy tắc đầu tư có trách nhiệm ˆ 19 R&D Research and Development Nghiên cứu và phát triển

20 REM ~~ Random effect model Mê bình tác động ngẫu nhiên

21 SO State ownership Vốn có phần Nhà nước

22 SRI Social responsible investment Dầu tự có trách nhiềm xã hội

23 TTCK Thị trường chứng khoản

24 UN — United Nations Liên Hiệp Quốc

25 VCSH Vốn chủ sở hữu

26 WBCSD_ Wedd Business Council for Uy ban Kinh tế thể giới về phát

Sustamable Development triển bên vững ww AE CTE 4 SAREE Wye Qa Ree

DANH MUC BANG

Bang 3.4: Giai thich va mé ta các biển trong nghiên ciru tae déng cla CSR va cau

2 oY ^ „ a5 57 tự ẩ PF RR MAE VR RET VARS ED AAE ENT H ETN REE WU TA ET UR EEUU ERE EDDA EE TARE ED AR EWU RA EWU EE MDE EO VOAEEPUALENTAH EWR ATED

Bang 3.5: Thông kê số lượng đoanh nghiệp trong mẫu nghiễn cứu tác động của ® 2 ~

Củẹ và cầu trỳc VCSHI đến E DĐ Le LH ng nevsvecesseeszsesxs z ễN

: rt hm ye pr ah ag có :

Bang 4.1: Thong ké mé ta dt liệu trong mỏ hình nghiên cứu tậc động của cầu trúc

⁄ : en RAE ENR EEN DAREN ERECT REET AEE ODN ME ETA EE ETN E ENR ERNE RE UNE RE CUA EE DRA ESTAS ENTER ENN ERE UD COMETH a EDK AEN ft é

Bang 4.2: Ma trận hệ số tương quan và kiếm dinh da céng tuyén cdc bién trong mé hình nghiền cứu tác động của câu trúc VCSH đến FDR cv FA

Bang 4.3: Phân loại mẫu nghiền cứu thoả điều kiện quy mô tổng tài sản và ngành trong mô hình nghiền cứu tác động của cầu trúc VỆCSH đến RỦ S2 ik Bang 4.4: Kết quả hỏi quy nghiên cứu tác động của câu tric VCOSH dén FDR 79

Bang 4.5: Kết quả kiểm định tác động biên của cầu trúc VƠSH đến FDR 80

Bang 4.6: Thông kế mô tả các biên trong mồ hình nghiên củu tác động của CSR và

Bang 4.7: Ma trận hệ số tương quan CSẼE và các biện độc HẬU co { OO

Bang 4.8: Ma tran hệ số tương quan CSR thành phân và các bien độc lập 87

Bang 4.9: Kết quả hồi quy nghiền cứu tác động CSR đến EDR - Phương pháp OLS,

Bang 4.10: Kết quả hồi quy nghiên cứu tác động CSR đến FDR —~ Phương pháp

Bang 4.Lí: Kết quá hồi quy nghiền cứu tác động các nội dụng CSR đến FDR - Phương pháp FGLS va OLS CN vu ky 2xx Hy 2127 25 1c key 08

Bang 4.12: Kết quá hồi quy nghiên cứu tác động của cầu trúc VCSH đến môi tương quan giữa CSR và FDR — Phương pháp FGLS và OLS Clusier 02

Bang 4.13: Kết quả hồi quy tác động của CSR đến FDR trong điều kiện mẫu phân

loại theo mức độ tỷ lệ VCSH thành phan — Phuong pháp FGLA 187

Bang 4.14: Kết quả hôi quy tác động của CSR đến FDR trong điều kiện mẫu phan loại theo mức độ tỷ lệ VCASH thành phân — Phương pháp OLS Cluster 108 4 ^

Bang 4.15: Kết quả hồi quy xử lệ vẫn đề nội sinh - Phương pháp 2SLS va hdi quy

28GMM với sai số chuân mạnh theo cạm doanh nghiệp e co TH]

DANH MUC BIEU BO

Biểu đỗ 2.1: Các hính thải cầu trúc VCSH cau, E2

Biểu đề 3.2: Kim tự tháp CSR của Carroll cu co cu n1 22122222 2e 24 Biéu dé 2.3: Ba diém mẫu chốt phát triển bên vững theo TRÌÍ 37 Biểu đồ 2.4: Khung khải niệm rủi ro kiệt quê tải chỉnh set Biểu đỗ 2.5: Các giá thiết và khung phân tích của luận án ì ì c 3Ó

Biểu để 3.1: Quy trính nghiên CỨU cu cover T4

Biêu đồ 4.1: Dữ liệu tân suắt các biến FDR, biến CSR và các biến cầu trúc VCSH -

Biểu đồ 4.2: Dữ liệu tần suất các biến chí số tải chính - SIZE, LEV, CASH, ROA,

TOM TAT LUAN AN

Luận án nghiên cứu đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội vá cầu trúc vốn chủ Sở hữu đến rủi rò kiệt quê tài chính, Kệt quá nghiền cửu luận án được trình bay theo ba nội dựng chính,

Thứ nhất, nghiên cứu tác động của cầu trúc vẫn chủ sở hữu đến rủi ro kiệt qué ty chính doanh nghiệp Với dữ liệu thu thập trong khoảng thời gian từ 2010 đến 2020, mẫu nghiên củu bao gồm G81 đoanh nghiệp phi tải chính niễm yết tại TTCK Việt Nam tương ứng 1.184 cấp quan sát tương đương về quy mô tổng tải sân và ngành

Mô hình hồi quy logit điều kiện được sử dụng và kết quả cho thấy: sự hiện điện của của cổ đông lớn và Nhà nước lâm gia tầng rủi ro kiệt quê tài chính; sự biện điện của nhà đầu tư tô chức vả ban điều hành giúp giảm thiểu rủi ro kiệt quê tài chính

Thứ bai, đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quê tài chính dựa trên mẫu nghiên cứu gầm 294 doanh nghiệp phí tài chỉnh niễm vết với thời gian từ 2016 đến 2020 tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hồ Chỉ Minh, Các phương pháp ước trách nhiệm xã hội có tác động giúp giám thiểu rủi ro kiệt quê tài chính Ngoài ra, hai khía cạnh nội dụng trách nhiệm thành phần là trách nhiệm mỗi trường và trách nhiệm sản pham cũng cho thây tác động tương ty voi mirc ÿ nghĩa thông kê cao,

Thứ ba, luận ân mở rộng nghiên cứu tác động của trách nhiệm xã hội đến rúi ro kiệt qué tdi chính trong các điều kiện cầu trúc vốn chủ sở hữu khác nhau Với cùng mẫu nghiên cứu và các phương pháp ước lượng sử dụng trong nội dung thủ hai, kết quả cho thay tác động giảm thiêu rủi ro kiệt quê tái chính của trách nhiệm xã hội manh hơn trong các điều kiện vốn chủ sở hữu lần lượt là có ty lệ vẫn chủ sở hữu của nha đầu tư tổ chức, ty lệ vẫn chủ sở hữu của Nhà nước thấp và tỷ lệ vốn chủ sở hữu của ban điều hành cao

Luan an dé xuat va gợi ý các chính sách có giá trị đối vời các nhà nghiên cứu, nhá quản trị doanh nghiệp và các cơ guan chức năng, Thúc đầy qua trình nâng cao nhận thức của các bên liên quan đổi với vai trò và tâm ảnh hưởng của trách nhiệm xã hội trong việc giúp giảm thiểu rủi ro kiệt quê tải chính Bên cạnh đó, các nghiên cứu mở rộng và ham ý chỉnh sách nhằm hé trợ định hưởng phát triển bên vững cho các doanh nghiệp trong xu hưởng phát triển của nên kính tế Việt Nam hiện nay được để xuất dụa trên kèt quả của luận an

Từ khoá: Cầu trúc vôn chủ sở hữu, trách nhiệm xã hội, rủi ro kiệt quê ba chính, doanh nghiệp niềm yết, TTCK Việt Nam.

ABSTRACT

CHƯƠNG 1: GIOL THIEU

11.1 Sy can thiết của vẫn đề nghiên cửu

Cuộc khủng hoảng kính tế vả tài chính toàn cầu thời gian qua đã cho thấy những hậu quả nghiệm trọng về rủi ro kiệt quê tái chính - EDR của doanh nghiệp với các bên liền quan như: chủ nợ, nhà quản trị doanh nghiệp, cô đồng, nhà đầu tư tô chức, cả nhân và các cơ quan quản lý Nhà nước Huasson-Traore (2009) chỉ ra rằng cuộc không hoàng tải chính toàn cầu năm 2008 đã làm nói bật lên hai vẫn đề quan trọng sau: thứ nhất, vai trỏ có tính quyết định của cơ chế cầu trúc VCSH khi doanh nghiện rơi vào tình trạng khó khăn tài chính; thứ hai, sự bất lực của các cơ quan đánh giá xếp hạng tín nhiệm, Chính phủ và các định chế tín dụng trong phòng ngừa và ứng phỏ với FDR

Trong những năm 1960, đã chứng kiến sự xuất hiện của rất nhiều nghiên cứu về mô hình dự báo FDR như (Beaver, 1966); (Albnan, 196Š); (Aluinan & ctg, 1977);

(Ohlson, 1980) và (Zmijewski, †984)sGác kết quá nghiên cứu thời kỳ đó tập trung tranh luận về khả năng dự báo của các di Hiệu thu thập dựa trên bảo cáo tài chính của doanh pghiệp., Lee ác Yeh (2004); Deng & Wang (2006) va Fich & Slezak

(2008) cho rằng sử đụng đơn thuần đữ liệu kế toán không đủ đảm báo cho khả năng đự báo FEDR và để xuất bỏ sung nhm nhân tổ quan trị doanh nghiệp mà câu trúc VỚSH là một thánh phần Nền kinh tế Việt Nam đã cùng cấp một bối cảnh nghiên cứu củng cô thêm các bằng chứng thực nghiệm trong nghiên cứu tác động của cầu trúc VCSH đến FDR dựa trên nên tảng lý thuyét dai dién ~ Agency theory

Bên cạnh việc sử dụng các thông tín tài chỉnh, thông tin phì tài chính đang trở thành nhân tế mới được kết hợp và bô sung các trong các nghiên cứu củng chủ đề Với vai trò là nhãn tổ dẫn đầu trong xu thé phat triển hiện nay, vẫn đề trách nhiệm xã hội doanh nghiệp (CSR) trong hoại động kinh doanh đang thu húi sự quan tam tu các nhà nghiên cửu trong nhiều nh vục, Sự quan tâm này xuất phát từ tính bắt định

(uncertainty) của hành ví doanh nghiệp khi đối điện với FDR vời kỳ vọng doanh tiphiệp sẽ khối phục lỏng fm của các bến liên quan thông qua việc mở rộng các cam kết đối với vẫn đề về đạo đức, yếu tổ mỉnh bạch và những động góp cho sự phat triển của xã hội Không đứng ngoài xu hướng phát triển bèn vững, Việt Nam đang từng bước xây dựng các chính sách tương thích nhằm mục tiêu hướng tới một nên kinh tế bên vững với sự tham gia của doanh nghiệp, Thời điểm nay mục tiêu tôi đa hoá lợi nhuận vả lợi ích cổ đồng không còn giữ vai trò tiên quyết mà thay vào đó là mục tiêu đảm bảo cân băng lợi ích các bên liên quan nhằm hướng tới tính bên vừng trong hoạt động kinh doanh Do đó, nghiên cửu mỗi tương quan giữa CSR và EDR, đựa trên nền tảng lý thuyết bên liên quan — Stakeholder theory là cần thiết trong việc cung cấp thêm các băng chứng củng cô cho quan điểm trên

Margolis & Walsh (2001) đã tổng hợp 95 nghiên cứu kiểm định mỗi quan hệ giữa CSR và hiệu quả tải chính của đoanh nghiệp Trong đó, có 19 nghiên cứu cho thấy CSR có mỗi tương quan tích cực với hiệu quả tải chính Godfrey & etg (2009) va Attig & ctg (2013) cho thay đoanh nghiệp có định hướng CSR mạnh thông qua việc tạo kết nối chặt chẽ với các cô đông chiến lược sẽ giúp loại bò những trở ngại tiềm tàng từ sự can thiệp của Chỉnh phủ và dé dang đạt được mục tiêu tăng trưởng doanh thu trong tương lại Các nghiên cứu trên đến cho thầy CSR đông một vai trò guan trong trong việc giảm thiểu rủi ro trong kinh doanh, Al-Hadi & c†g (2019) dựa trên mẫu của 651 đoanh nghiệp Ức trong giai đoạn 2007 — 2013, kết quả cho thấy CSR er

(2020) cúng cấp các bằng chứng cho thdy CSR cd tac déng giảm thiểu FDR dựa úp giảm thiểu FDR ở giai đoạn trường thành của doanh nghiệp Boubaker & ctg trên mầu của Í 501 doanh nghiệp miễm vết ở Mỹ trong giai đoạn 199ƒ — 2015,

Những khám phá mới được ghi phận về các tác động tích cục của CSR đội với các doanh nghiệp có trụ sở tại Trung Quốc vá các thị trường châu A, noi ma co ché ô * v z ` Ê v` ox A ^ , Ê ` & A rt z quản Eị doanh nghiệp có sự khác biệt lờn về hình thức và cơ cầu vốn sơ VỚI CÁC quốc gia phương Tây Kmm & ctg (2018) chứng mình vai trò của cầu trúc VCSH tác động lên mỗi tương quan giữa CSR và giá trị đoanh nghiệp với mẫu nghiên cứu 40 doanh nghiệp niêm vết tại Hàn Quốc trong giai đoạn 2010 — 2014 Các nghiên cửu về các tác động của CSR trong bôi cảnh nên kmh tê Việt Nam dang dan thu hút sự quan tam trong giai doan hién nay Neuyen & ctg (2020) danh giá tác động của việc công bé thông tin CSR đến rủi rõ phá sản của các doanh nghiệp niềm yết Việt Nam, kết quả cho thấy đơanh nghiệp có mức độ công bế thông tin CSR cao giúp giảm thiểu rủi ro phá sản, Nguyen & Nguyen (2021) cho rằng hoạt động CSR giúp giảm thiểu hành vị chấp nhận rủi rõ của các ngân hàng thương mại có tính tạng căng o ` * ô “sy ằ _ + A F thăng tài chính trong giai đoạn từ năm 2008 đến 2017,

Hiện nay có Tất ít các nghiên cửu tại Việt Nam xem xét vai trở của CS đôi với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và thậm chí còn ít hơn đối với FDR, Xu hưởng nghiên cứu này đã được tiên bành Lại các quốc gia phát triển và đã mô rộng sang các các nên kính tế mới nỗi Việt Nam đang trong bối cánh là điểm đến thu hút đầu gIỞI CÔ củng mục tiêu phát triên bến vững, Nguyên tu cha cae tập đoạn hàng dau thé aS nhần khiển đoanh nghiệp thực biện các hoạt động CSR mang tính chất đa chiều từ văn hoá, xã hội đến các nguyên nhân về kinh tế và tài chính Các nghiên cứu tiên phong chủ yếu tập trung xem xét tác động đơn lẻ của CSR với hiệu quả tải chính, giả trị doanh nghiệp và rủi ro kiệt quê bãi chỉnh mà bỏ qua sự cộng hướng của nhân tô cầu tric VCSH Viée cân nhắc vai trò của câu trúc VCSHI trong đánh giá mỗi

3 ^ x tương quan tích cực piữa CSR vá EDR là vẫn đề mang tính cấp thiết trong giai đoạn hiện nay Thông qua việc tổng hợp các cơ sớ lý thuyết và lược khảo các nghiền cưu có liên quan đa cho thấy được sự cần thiết thực biện nghiên cưu đành giá tác động của CSR và cầu trúc VCSH đến FDR Và đo cũng chính la lý do mà tác giá lựa chọn thực hiện đề tài: “7c động của trach nhiệm xã hợi và cầu trúc vẫn chủ số hữu đến rủi rẻ kiệt quệ tài chính doanh nghiệp niềm vết trên thị trường chúng khodn Viet Nas”

Mục tiêu tổng quát là nghiên cứu tác động của cầu trúc VCSH đến rủi ro kiệt qué tai chính và tác động của trách nhiệm xã hếi đến rủi ro kiệt quê tắt chính doanh nghiện

Trên cơ sở đò, luận án đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt qué tải chình doanh nghiện dưới ảnh hưởng của các bình thái cầu trúc VCSH khác nhan của cdc doanh nghiép niém yét trén TTCK Việt Nam

Mục tiểu cụ thể của luận an:

1, Đánh giả tác động của câu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quê tài chính của các + doanh nghiệp niềm yết trên TTCK Viét Nam tà Đánh giả tác động của trách nhiệm xã hội đến rồi rõ kiệt quê lãi chính của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam Đánh gui tác động của trách nhiệm xã hội đến rồi rõ kiệt quê tài chính trong t2 các bình thái cầu trúc VCSH khác nhau của các doanh nghiệp niêm vÉt trên TTCK Việt Nam

Như tháo luận trong phân nội dung về sự cần thiết của vẫn để nghiễn cứu, ngày cảng nhiều doanh nghiệp đã cho thấy mức độ quan tâm cũng như đề cao CSE trong hoạt động kinh doanh của mình Mặc dù vậy, các đánh giá về tắm quan trọng của

CSR tại Việt Nam vẫn chưa có nhiều*v£nhận thúc CSR phần nhiền dựa trên thực tiện các hoạt động thiện nguyện, Các thông tin về CSR được thê hiển trong các BCTN và nội dung phát triển bền vững phần nhiều mang nặng tỉnh hình thức má chưa mang tỉnh thực chất Nguyên nhân là doanh nghiệp chua để cao vai trò của CSR trong các chiến lược kinh doanh của mình và chưa hướng tới mục tiêu đám bảo lợi ích các bên liên quan thay vì chỉ tập trung một mục tiêu duy nhất là lợi nhuận

Chương 5: Kết luận và hàm $ chính sách

Dựa trên cơ sở kết quả nghiền cửu, luận án trình bảy các kết luận và hàm ý chính sách có liễn quan đền tác động của cầu trúc VCSH và CSR đến FDR doanh nghiệp miễm vệt trên TCK Vi Nam Cuỗi cùng, luận ấn chỉ ra những bạn chẻ và gợi y z cA ô ` Ê hướng nghiên cứu tiếp theo,

CUU THUC NGHIEM

Đo lường cầu trúc VCSH

Cấu trae VCSH 1a mét ndi dung quan trọng ong hệ thông cơ cầu vẫn của một MOA doanh nghiệp vì những tác động của nó đến bạn điều hành và từ đó tác động đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Câu trúc VCSH được xác định dựa trên ty lệ vẫn cỗ phần của các cô đồng hiện hữu (Dernsetz & Villalonga, 2001) Biêu đỗ

2.1 mô tả các hình thái cầu trúc VCSH được phân loại dựa trên mức độ tập trung của quyền sở bữu vốn có phần kết hợp với việc định danh cho các cễ đông, Về cơ bản, cầu trúc VCSH được phân loại thành vốn cô phân nắm giữ bởi cô đồng nội bộ và vốn cổ phần năm giữ bởi cỗ đông bên ngoái Cô đồng nội bộ bao gồm: Ban điều hành và người lao động của doanh nghiệp nắm giữ cỗ phân của chình doanh nghiệp

Cổ đông bên ngoài bao gồm: các nhà đầu từ cá nhân và nhà đầu tư tổ chức không tham gia điều hành doanh nghiệp, Ngoài ra, nhóm cô đông trên còn được phân thành: Nhà đầu từ trong nước va nha dau tu nước ngoài,

Riéu db 2.3: Cae kink thai cau trie VCSH

NguÔn; Túc giả tổng hợp Nhiễu tài liệu đã chỉ ra rằng cấu trúc VCSH có những tác động nhất định giải quyết vẫn đề đại điện, xuấi phát tử mâu thuẫn lợi ich giữa cỗ đồng vá bạn điều hành, Trên thực tế, không phải lúc nào ban điều hành cũng xây dựng một cơ cầu vốn nhằm mục tiêu tôi đa hoá lợi ích cho cễ đồng nêu họ khôn g chịu một áp hịc tác động, nội cách khác bạn điều hánh có toàn quyền quyết định việc sử dụng đèn bây tải chỉnh của họ (Morellec & ctg, 2008)

Alchan (1965), Coase (1960) va Demsetz (1966) cho rang doanh nghiệp có xu

+ ^ + # x x > * va ` Qt , 4 ^ “at hướng thông gua đàm phân quyên lợi các bến liền quan nhăm đạt được mội giải pháp kimmh tế hiệu quá Trong viên cảnh thi trường hoàn hảo với giá định chi phi giao dịch không tồn tại thí quả trình này sẽ điển ra một cách nhanh chóng và hiệu quả Tuy phiến, nều cô sự tồn tại của chí phí giao địch thì quá trình này sẽ điển ra chậm hơn và Trong một vải trưởng hợp cô thê sẽ không đạt được sự đẳng thuận giữa các bến liên quan (North, 1990), Lý thuyết quyền tải sản cũng cấp một góc nhìn có tính định hướng đổi với việc điền hành hoạt động của đoanh nghiệp má qua đó xung đột lợi ích tiểm tảng của các bên én quan duge xem xét (Anderson & Hill, 1975;

Quyên tải sản không chỉ nhắn mạnh vé khia canh phap ly ma con tac déng đến các quy ước chuẩn mực xã hội chỉ phối hảnh vị trong kinh doanh của đoanh nghiệp, có thể kê đến như văn hoá doanh nghiệp và danh tiếng (Kreps, 1990) Quyền tải sản là quyền được sử dụng, thụ hưởng thu nhập, quyền trao đối và chuyên nhượng tai sản độ (Libecap, 19931 Vẫn để quyền tải sản làm nãy sinh các vẫn đề kinh tế trong việc phân bổ nguồn lực khan hiểm và có những tác động đúng kề đến hành ví cũng như hiệu quả kinh tế của các bên liên quan (Coase, 1960; Pejovich, 1998)

Lý thuyết quyền tải sản giúp khái quát hoá một khía cạnh quan trọng và có ý nghĩa kinh tế đối với vẫn để năm giữ một phân quyền sở hữu tài sản của các bên liên quan mà nội dung luận án để cập tới, đó là quyến sở hữu vẫn cỗ phân trong doanh nghiện Xét về hiệu quả kính tế, một định nghĩa tiêu chuẩn quyến tài sản được ắp dung trong trường hợp này, đó là cổ đông nắm giữ quyền sở hữu doanh nghiệp và chuyển giao cho bạn điều hành một số thuộc tính của quyên tải sản, mà ở đây là quyền kiểm soát và điều hành doanh nghiệp LÝ thuyết quyền tài sản cho răng hai nhân tổ kinh tễ quan trọng để có thể biểu rõ về quyền sở hữu lá: Quyền kiểm soát — Control rights (Grossman & Hart, 1986; Hart, 1988; Hart & Moore, 1990) va quyén được chia sé loi nhudn - Right to income (Alchian & Demsetz, 1972) Vide phan bỗ quyền kiểm soát phủ hợp và cân đối quyên thụ hưởng lợi ích của bên liên quan là trọng tam trong định nghĩa về quyền sở hữu vốn cô phần của doanh nghiệp

Tóm lại, lý thuyết quyền tài sản đóng vai trỏ lá nên táng cho các nghiên cửu về kinh

A? a + cy ` # ` yous > ˆ vụ `" ` ` fos A; té hoe tô chirc (Organizational economics) hiện có và giữ vai trò là khung lý thuyết

` chung cho ly thuyết đại điện ( Á gency theory}

12.2 Tông quan về trách nhiệm xã hội đoanh nghiệp 12.2.1 Sự phát triển của khái niệm trách nhiệm xã hội doanh nghiệp

Thuật ngữ trách nhiệm xã hội doanh nghiệp (CSR) bắt đầu nhận được sự quan tầm trong những năm 1950, đặt biết là ở Mỹ, do đặc tính kinh tế thị trường và i{ cô sự can thiệp từ phía Chính phủ (Frederiok, 2006], Lúc này, sự kỹ vọng của cổng chúng trong viée gia tăng các tiện ích xã hội và mức độ quan tâm của doanh nghiệp về các vẫn để xã hội đã bắt đầu thu hút sự chú ý của các nhà nghiên cứu Khi đó, các ý nghĩa và khái niệm của CSR được ghí nhận vá mớ rộng trong những nầm đó Về mặt lý thuyết, Frederick (2008) khải quát hoá bốn giai đoạn phát triển của CSR:

Giai đoạn thử nhất, trong những năm 1950 đến 1960, ba nguyên tắc cơ bản CSR được đề xuất bao gốm: Ban điều hành với tư cách là người được uý thác quản lý các lợi ích kinh tế trên quy mô rộng; với nhiệm vụ chính lá cân bằng lợi ích giữa các bên liên quan - Người lao động, khách hàng, cô đông và công chúng: và thực hiện các hoạt động thiện nguyện cho xã hội một cách thích hợp Động cơ thúc đây CSR trong giai doan nay hoan toan phu thuộc vào mic dé ty ngwyén va ¥ thúc của bạn điều bánh

Giai đoạn thủ hai diễn ra trong những năm ¡960 đến 1970, CSR bắt đầu cho thấy tính chủ động cao hơn khi mà các doanh nghiệp được kỹ vọng không chỉ thục hiện ờ mức độ thiện nguyện mà còn giúp hỗ trợ các vấn để xã hội khác thông qua các phương thúc đa dạng hơn CSR không còn là trách nhiệm thu dang ma dan trở thành một trách nhiệm có tính chủ động được thực hiện bới các doanh nghiệp hàng dau thea (Frederick, 2008, 2016)

Giai đoạn thử ba điễn ra trong những năm (980 đến 1990, CSR đã mở rộng phạm vị của mình không chí dùng lại ở việc thực biện các hoạt động thiện nguyện mà còn lập trưng vào việc xõy dựng văn hoỏ đạo đức doanh nphiếp và duy trớ nú, CSRẹ trong giai đoạn nay giải quyết sự tích hợp vấn để đạo đức xã hội trong các quả trình ra các quyết định của hoạt động điều hanh (Loew & ctg, 2004) Doanh negliép trong gtai đoạn nảy có gắng đấp ứng kỳ vọng của công chứng thồng qua việc xác địmh các chuân mực đạo đức doanh, các tuyên bộ sử mệnh cho chính các doanh nghiệp và người lao động (Frederick, 2005, 2016)

Và cuối cùng ở giai đoạn thử tư trong những năm ¡1990 đến 2000, góc độ xã hội trong CSR không chỉ dừng lại ở một địa phương mà đã phát triển trên phạm vi trên toàn cau do các tập đoán kinh tế lớn chịu trách nhiệm về các tác động toán cau va thê hiện mỗi quan tâm hơn đến các chương trinh phat trién bén vitng (Frederick,

Uy ban Kinh tế Thể giới về phát triển bến vững (WBCSD) đưa ra định nghĩa như sau: “Trách nhiệm xã hội là một cam kết mạng tính liến tục của doanh nghiệp nhằm thực hiện các ứng xử mang tính đạo đức và đóng góp vào sự phát triển kinh tế đồng thoi nang cao chat lượng cuộc sống của lực lượng lao động và gia đỉnh của họ cũng như cộng động địa phương và xã hội nói chung” (Watts & Hotne, 1999),

CSR là một trong những chủ đề của lĩnh vực nghiên cứu quần trị đoanh nghiệp Do đó các khải niệm nảy có thé được vận dụng một cách linh hoạt nhằm phủ hợp với các cơ sở lý thuyết đã được hình thành từ trước Diễu nây đưa đến một tập hợp các định nghĩa phức tạp và chồng chéo cho chủ đề này, Có thê kế đến như một số quan điểm cho rắng CSR là một hoạt động có tính hệ thông liên quan đến lợi ích giữa các bên cả bên trong lấn bên ngoài doanh nghiệp, trong khí một số quan điểm khác lại cho ring CSR chỉ lá hoạt động thiên nguyễn thuần tuý

MecWiliams & Siegel (2061) định nghĩa CSR là: “Những hoạt động nằm ngoài lợi ích của doanh nghiệp nhưng lâm gia tăng lợi ích của xã hội và đồng thời cũng phải phù hợp với những quy định của Pháp luật” Như vậy theo định nghĩa nay, CSR không chỉ ảnh hưởng quyền lợi của các chủ thể bên trong như cổ đông và chú nợ ma con anh hướng đến các chủ thể bên ngoài như khách hàng, cộng đồng và các tô chức xã bội.

Tong hop cic chi sd do long EDR

TT Nhơn Giả Cong thu iat thich so CÁ : `

Chi 30 Z score > 2.67 thi doanh Trong do: : fiphiện đò không by ket quệ lại chính, ơ Leyte hee bea

‘ A , 4 4 4+? * tA h-= ‘ x ` + Ỷ Ê = Lại nhuận trướt thuê và Bi vay/ lông tại sản; ving 181 và 267 hàm ý rắn doanh Logics " nghiện không có vấn đề vẻ Bi chính B= Von hoa thị trường Nự nhúi tá; ene Su " trong thor diem dank eva E= Puanh tu thuân Tâm tài n,

Trong do: ¿ 4 4 =f TT TT os Ny 4 a mf i A Ó “ £ lon (1980) và LÄ = Tổng BÍ sản 11,= Xỹ gi tà, Chi s0-0 seore > 0,5 cho thay doanh

4 vn fy b TY cua t^ A A \ \ ý ` bản W tả n MY CG ; thả Hỗ ;

2 Glin & U Scare C= Von hu dng: CL = No ngs hare CA = Tit stn agin ha: agugp co guy co mat kh ng ta ng

Lemmon (2002) trong vong hal nar,

X=] neu TL > TA, O neu nguoe Jas NT = Lon nhuận tùng:

FEO = Dong ten tt hoat ddng kink doanh: Y = | nen [6 rong trong 2 nam, Í trttig hợp côn lạ, §T Nghùơm Chủ Cing thi Git thieh

Trong do: Doanh nghigp co chi so Zm_score >

J5 dược phan loat nguy co Pha san va 3 Zinijewski (1984) Zim score X1 = Let nhudn sau thue/Tong tit san; Na Đó,

7 luanh nghiệp có chi tô < 0,5 đượ Ä2= Tông nợ Tôn tai sin phán luạ là khẳng có nmhy cử phá sắn, À3 > Tài sản nen hạy Nụ ngán ban

Môhinh (Merton, 1974) định giá vận hod thi trig ota DN

Merton (101) ee Merton (1974) inh git vin bh

Shumway (2001), tờ của DN due trên quên chon

Chava & Jarrow on mụ liêu cấu Âu gi t tì sin cửa

4 2004) Bharath & bệnh chink DN gi dy don the năng tũ Shưmway (100) Trong do; nự, leo đồ khi độ lệch chuên của gi va Campbell & ctg TA = Ting ti sng SIGMA = Dé bidn dn soi tt sis T= Raga * ti i sin DN giản xuông thì aguy ev 2011) Lãi tế tín phiên kho bạc; BŨ = Tone của nợ ngắn hạn cộng một tứa giá tố nợ của DN cảng tạo, trị nợ dải hạn tạ thời điền T;

Campbell & efg (2011) sit dung he số 0,06 là phan bu rủi ro vốn củ phần, thay the cho môi nh ÍÃ vớn có phân trù bình nắm T-|, thưởng được dung trong cát nghiền cửu trướt đó, §T Nghùơm Chủ (âng thức Giả thích

Hiltpebl € dự cnn BSM Prob

1 (1994), Pindado & bi ways og CAS von M th

Danh nghện có dĩ số BSM Pnh qủ củ nhềt khí nự rơi vào tinh

NI = Lot nun sau thu; InlBy = OQú phí l vay; TR = Thue swat thu "ang Ki tuệ tại chim, nhập DN; TẢ = Tông tì sàu X = Nor pli tris t= Ì tằm;;;;D= Tỷ lý dĩ tá sổ tức cô phản thường và có phản tú đồi tắm trước lông từ tàu,

Trong do: ect ta teccatt co pig age Caonpbell & cig (2008) sit dang ke

NIMTAAVG = Trung bình Lợi nhuận sau thu 3 thông'l má Tông Bị a“ OB me quả cửa mộ hình dự tảo phá san tot sins TLMTA = No phi tithi od Tong ti sing EXRETAVG= Trung bint “`, eg chênh lậh giải sinh lt tn Yêu chủ sở hữu của DN hàng thàng với si ne im nhà " in mee “ sinh Joi SRPSOD: SIGMA = BO féch chuan si snh lời có phiệt hìng hg a KR gy Ml ch " Ka ny trong 3 thing: RSIZE = Tỷ lệ vấn hai DN‘Tong von hod thi trating tp me Coat ti he me chi si SRPSOO: CASHMTA = Tien vi Diu br agin hanthi git Tong bì ch co so Beta tt can su Mũ = Vấn hoi thị trưữg ni sb sich Von chủ sở hữu; PCP = thy gi cổ phu, lại là có phiêu út gá lính LRŨ l,

Duanh nghiệp bị xếp váo tình trạng kiế guệ lái chính khi thua 2 dieu kien MU

4ˆ Lgi nhuận trước thue, 1 vay va khitu hao - EBITDA thap hom cht phi li vay trong 2 mam hen tgp; §T Nghùơm Chủ Cing thi Git thieh

(2013) Lang + - Vận hai tht tring tng trading din trong 2 nim liên Hấp, lrưởt am

Nerwan: Tite gia fang hop

Từ năm 1960 cho đến đầu những năm 1970, các nhá kinh tế học đã phát hiện ra vẫn dé chia sé rủi ro giữa các cá nhân và các tế chúc dựa trên các phản ứng khác nhan giữa các bên liên guan đối với rủi ro Lý thuyết đại điện đã mở rộng cũng như xác định vẫn đề đại diện xuất hiện khi các bên liên quan trong rmộội doanh nghiệp theo đuổi các mục tiên khác nhau {Ross, 1973; Jensen & Meckling, 1976), Ly thuyết đại diện được xây dựng trên niễm tì răng các chủ thể kinh tế lựa chọn hành động dựa trên mục tiêu gia tăng lợi ích của mình Trong doanh nghiệp cổ phần, quyền sở hữu vốn cổ phần được thể hiện bởi số lượng cổ phan phổ thông má cổ đông nắm giữ và những cổ đông nảy uý quyên che ban điền hành thay mặt hợ quản lý, điều bành doanh nghiép Jensen & Meckling, 1974)

LÝ thuyết đại diện tập trung giải quyết hai vẫn đề chính yếu: thứ nhất, van dé mau thuẫn lợi ích giữa cỗ đông và ban điều hành; thứ bai, vẫn đề chỉ phí trong việc thực thi giám sát của cỗ đồng đổi với bạn điệu hành, & ác nghiên cứu về lý thuyết đại điện chủ yêu đưa ra các giả thiết về nhân tổ con người như: lợi ích ca nhân, tính duy lý và tâm lý e ngại rủi ro; nhân tổ nội tại tế chức như: mâu thuẫn lợi ích giữa cáo thành viên; và nhân tổ thông tin Lý thuyết đại diện thường được đề cập đến nhiều trong các nghiên cứu về quản trị doanh nghiệp như chế độ lương thưởng

(Emenhardt, 1989; Roth & O'donnell, 1996; Mengistae & Colin Xu, 2004), chién luoc da dang hoa (Denis & ctg, 1999; Dagnine & ctg, 2019), méi quan hé HDOT va câu trúc VCSH (lensen & Meckling, 1976; Fama & lensen, 1983) Có thể nói lý thuyết đại điện phản ảnh một cách đây đủ mỗi quan hệ hợp tác giữa cỗ đông và ban điều hành trong bối cảnh các bên theo đuôi các mục tiêu khác nhau và cô các phần ứng khác nhau khi đối diện với rủi ra trong hoạt động

12.4 Cơ sở lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm về tác động cầu trúc VCSH đến rúi ro kiệt quệ tài chính

Ly thuyet dai dign phat triển thành bai nhánh chính, đẻ là: Thuyệt đại điện tích cực

~ Positive Agency Theory va thuyet đại điện hành vị — Behavioral Agency Theorv

(Eisenhardt, 1989; Pepper & Gore, 2015 12.4.1 Thuyết đại điện tích cực

Thuyết đại điện tích cực tranh luận trên quan điểm cho ring doanh nghiệp lá một trường hợp đặt hiệt cua ly thuyết đại điện, là nơi điển ra sự cộng tác giữa các bến liền quan đựa trên các rằng buộc phức tap bang vin ban hoặc bằng lời nói và chỉ phí đại diện được hính thánh bởi sự mâu thuần lợi ích giữa cổ đồng vá bạn điều hành (Alchian & Demsetz, 1972: Jensen & Meckling, 1976; Jensen, 1983) Ly thuyet dai dién trong tinh huéng nay tap trung vào việc xác định chỉ phí xử lý xung đột lợi ich và chỉ phí này còn được gọi la chi phi dai dién — Agency cost Thuyét dai điện tích cực cho rằng có đông cô thể giảm thiểu chỉ phí đại diện bằng cách để xuất một cơ chế lương thưởng thịch hợp và chấp nhận chí trả chí phí giám sát Eisenhardt (1989) đã đưa ra hai đề xuất nhằm giải quyết vẫn đề chỉ phí đại điện: Đề xuất thử nhất, gan kết quyền lợi giữa cỗ đông vá bạn điều hành thông qua các quy định về chế độ hương thưởng, thủ lao của bạn điệu hành theo kết quả và hiệu quả kinh doanh giúp hạn chế các hành ví cơ hội của bạn điền hành, nói cách khác, tầng tỷ lệ vẫn cổ phần của bạn điều hành sẽ hạn chế các hành vị cơ hội của họ (Tensen & Meckling, 1976); Đề xuất thứ hai, xây dựng một mạng lưới giám sắt bạn điều hành giúp hạn chế bành vị cơ hội của bạn điều bành, qua đó cho thầy vai trò của thông tin vả giám sắt trong việc hạn chế hành ví cơ hội của ban điều hành được khẳng định (Fama & Jensen,

1983), 12.4.2 Thuyết đại điện hành vì

Van dé dai dién va rai re kiét qué tai chinh

Luận ân dựa trên lý thuyết đại diện để biện giải cho lý do tại sao có tương quan giữa vẫn đề đại điện với FDR Jensen (1986) diva ra giả thuyết cho rằng kiểm soát vẫn để tạo ra nợ, vai rò của việc sử dụng đòn bay tải chỉnh giúp hạn ché van đề đại diện và giảm thiểu nguy cơ phá sân Gia tăng sử đụng đên báy tài chính tạo ra áp lực cho ban điều hành phải nâng cao hiệu quả quân lý doanh nghiệp nhằm tránh phải đối điện với rúi ro phả sản

Tuy nhiên, mức độ sử dựng đón bây tải chính cảng cao sẽ cảng làm gia ting FDR của doanh nghiệp đó, nguyên nhân là do gui tầng chỉ phí sử dụng nợ tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp và làm trầm trọng hơn vẫn để đại diện (lensen &

Mecklbng, 1976; Mlyers, 1977} Khi đó, tác động của đến bảy tải chỉnh đến EDR phụ thuộc vào sự cân bằng giữa hiệu ứng giảm thiểu rủi ro — Hazard redueing efect do giảm thiéu van dé dai dién va hiéu ing gia ting réi ro ~ Hazard increasing effect do chi phi dai dién do no thing cao ~ Agency cost of debt (Kim & Sorensen, 1986)

Grossman & Hart (1982) cho răng vẫn để đại điện xuất biện ở những đoanh nghiệp có cầu trúc VCSH phần tân và cô xu hướng lựa chọn quyết định tải trợ bằng vẫn cô a ` * ˆ a ` X 3 & - ¥ — 2 “~ ne phan hon la dang tién tu do Trong traéng hop van dé dat dién tro nén nghiém trong do cầu trùc VCSH phần tán, đòn bảy tái chỉnh sẽ hoạt động như raội công cụ kiểm soát giúp hạn chế vấn đề đại điện và giảm thiểu FDR Ngược lại, nêu đoanh nghiệp có cầu trúc VCSH tập trung và vẫn đề đại điện không quá nghiềm trọng, khi đó đèn bay tai chinh sé khéng con hoat dang hiéu gua nhu mdt céng en kiểm soát của bạn điều hành Và tác động của đòn bẩy tải chính đến FDR sẽ phụ thuộc vào sự cần bằng giữa khả năng sinh lời của các dự án đầu tư, vẫn để thuộc về năng lực của bạn điều hành và chị phí sứ dụng nợ, Ảnh hưởng của vẫn để đại diện dén FDR càng rõ rảng hơn khi được đành giá bời mức độ sử dụng đón báy khơi điểm (Aghion & ctg, 1999; Rey & ctg, 1999), Dưỡi sự hiện hữa của vẫn để đại điện, đòn bây tải chính sẽ khiến doanh nghiệp rơi vào mot trong hai trang thai “That char Bonding” hode “Tha ling Shrinking’? (Orts, 1997) và mức độ sử dụng đòn bảy tài chỉnh sẽ là nhân tô quyết định trạng thái của doanh nghiệp, Doanh nghiệp trong trạng thái Shrinking khi đòn bẩy tài chỉnh được sử dụng tại một mức khởi điểm thấp vi vấn đề quân lý nguồn tài trợ từ nợ chưa đảng ngại và xuất hiện sự buồng lòng ữong quản lý cúa ban điền hanh (Myers,

1977), Trong trường hợp ngược lại, doanh nghiệp trong trang tha: Bonding khi muc độ sử dụng đón bấy tải chính bạn đầu cao và ban điều hành phải chịu áp lực tứ các chủ nợ, đẫn đến sự siết chặt kiểm soát sử dung ne.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cầu trúc VỆSH đến rúi ro s

12.4.4.1 VCSH của cỗ đồng lớn và rúi ro kiệt quê tài chính

Các có đồng đầu tư vào doanh nghiệp nhằm mục tiêu tối đa hoá giá trị vốn có phần mả họ năm giữ Những cô đồng năm lượng lớn cô phân luôn có tác động đáng kế lên các quyết định dau tu cda deanh nghiép (Hansen & Hill, 1991; Wright & ctg, 1996) Alchian & Demsetz (1972) cho răng cô đông lớn cô xu hưởng giảm sắt hoạt động của doanh nghiệp và các hành vi của bạn điều hành nhằm mục tiêu bảo vệ khoán đầu tư của họ Shleifer & Vishny (1986) cho rằng chí có những cỗ đồng lớn tới có đủ quyền lực để thực hiện giảm sát chặt chẽ công tác quản trị, góp phần nang cao biểu quả hoại động của doanh nghiệp, Barclay & Holderness (1989);

Gilsan (1990); Elloum: & Gueyié (2001); Parker & ctg (2002) căng chỉ ra các tác động tích cực của tỷ lệ sở hữu VCSH của cô đồng lứn trong việc giảm thiêu FDR

Tuy nhiên, một vài nghiên cứu thực nghiệm cho rằng doanh nghiệp có tỷ lệ VCSH tập trưng cao vả là một trong những nguyên nhân gây ra tình trạng bất cân xửng thông tín — Information asynumetries giữa cổ đồng lớn và cễ đông thiểu sẽ (lensen, 1993) Khi đỏ cố đông lớn cô những tác động lên ban điều bành thực hiện các quyết định phục vụ chớ quyền lợi của họ thay vì quyền lợi của cổ đông thiểu số (La Porta

& etg, 2000) va trong tinh hudédng nay FDR sẽ gia tầng (Lee & Yeh, 2004) Luan an

A & ca xẤ đề xuất giá thiết như sau: thị: TY lệ FCRH của cô đồng lớn cao làm! giữ lũng rủi ro RiệL gHệ tài chỉnh, 12.4.4.2 VCSH của nhà đầu tư tụ chức và rủi rứ kiệt quệ tài chớnh

Shleifer & Vishny (1997) va Chung & ctg (2002) dẫn chứng răng các nhà đầu tư tổ chức giứp nâng cao công tác giám at Boat déng kính doanh, cụ thể là chủ động trong việc cái thiện hiệu quả kinh đoanh của đoanh nghiệp và chất lượng của báo cao tai chinh Daily & Dalton (1994) cho ring cde doanh nghiệp phá sản có tỷ lệ

VCSH của nhà đầu từ tô chúc thập hơn nhiều so với các doanh nghiệp hoạt động hiệu quả Nguyên nhân trên có thể được lý giải lá do các nhà đầu từ tổ chức có những phản ứng mạnh hơn khi thị giá cỗ phiêu sụt giám và một lượng lớn cô phiểu sẽ được bán ra trên thị tưởng gia tĩng áp lực cho ban điều hánh (Parrino & ctg,

2003) Tuy nhiên, Helwege & cig (2012) cho thầy xu hướng này đã thay đổi trong giai đoạn từ năm 1982 đến 2006, các nhà đầu tư tổ chức đẫn theo đuổi giải pháp cải thiện tỉnh trạng kinh doanh kém hiệu quá của doanh nghiệp hơn là bán đi cổ phần ma ho nam gift Donker & ctg (2009) cho ring vai trò của nhà đâu tư tô chức là hướng tới mục tiêu đuy trì kết quả kinh doanh tét trong dai han théng qua cic tac động đến ban điều hành Sự hiện điện của nhà đầu tư tổ chức dưới vai trò là cô đồng có những tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Woidtke, 23002), (CorneHl & cíg, 2007); (Elyasiam & Jia, 2010) va (Charieddine &

Elmarzougui, 2016), Do đó, nha dau tự tõ chức luôn đóng vai trỏ chủ động trong công tác giám sài hoạt động điều hành doanh nghiệp của bạn điệu hành, từ đó giúp giảm thiểu rủi ro kiệt quê tài chính Luận án đề xuất giả thiết như sau: tạ, Tỷ lệ VOSH của nhà đầu từ tỗ chúc cao giúp giảm thiêu rẺi ro Kiệt qué uti chính

12.4.4.3 VCSH của Nhà nước và rủi rợ kiệt quê tài chính

Shleifer & Vishny (1986) cho rằng doanh nghiệp có tý lệ VCSH của Nhà nước cảng cao sẽ chịu ảnh bưởng bởi các quyết định kinh doanh mang tính chính trị cao Hart

& ctg (1997) va Shleifer (1998) chỉ ra rằng doanh nghiệp tư nhân có hiệu quá kính doanh tốt hơn đối với doanh nghiện Nhà nước, nguyễn nhãn đến từ ban điều hành doanh nghiệp Nhà nước có ít động lực trong việc cất piảm chỉ phí cũng như nâng cao hiệu quá hoạt động Boycko & ctp (1994, 1996a, 1996b) chỉ ra sự yêu kém trong hoạt động của các doanh nghiệp Nhà nước xuất phát từ việc doanh nghiệp bị chì phối bởi các mục tiều chính trị của các chính trị gia nắm quyền đại điện vốn vả để xuất giải pháp cổ phần hoá để giải quyết vấn đề về chỉ phí đại điện Boardman &

Vining (1989); Vining & Boardman (1992) chí ra các doanh nghiệp có hình thức sở hữu hỗn hop Nha nước và tư nhân hoạt động hiệu quả hơn doanh nghiệp Nhà nước, tuy nhiên mức độ hiệu quả kêm hơn doanh nghiệp †ư nhân Galal & ca (1994), Meggmson & cíp (1994), D'souza & Megginson (1999), Boubakri & Cosset (1998) và Berger & etg (2005) chi ra ring hiéu qua thi chinh vA hiéu qua hoat déng ciia doanh nghiện có sự cái thiện dang kế sau khi có sự chuyển đôi bình thức từ Nhá nước sang cô phần, Shahwan (2015) và Udin & cig (2017) cụng cấp các bằng chứng cho thấy tăng tỷ lệ VCSH của Nhà nước có tác động làm gia tăng rủi ro kiệt quê tài chính doanh nghiệp Luận án đề xuất giả thiết như sau:

Aly Ty l@ VOSH của Nhà nước cao lam gia tang rei ro kIỆt quê tài chính,

12.4.4.4 VCSH của ban điều hành và rúi ro kiệt quệ tài chính

Mueller & ctg (2003), Cheung & Wei (2006) và Shyu (2013) cung cấp các băng chứng cho thấy mối tương quan cùng chiều giữa tỷ lệ VCSH của ban điều hành và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Lý thuyết hội tụ (Convergence theory) cho rang sự hiện diện của các thành viên HĐQT và ban điều hành với vai trò là cô đông của doanh nghiệp là động lực mạnh mẽ đề gắn kết lợi ích của họ với doanh nghiệp

Elloumi & Gueyié (2001), Deng & Wang (2006), Li & McNally (2007), Fich &

Slezak (2008), Donker & ctg (2009), Zeitun (2009) va Al-Tamimi (2012) cung cap các bằng chứng cho thấy có mối tương quan ngược chiều giữa tỷ lệ VCSH của ban điều hành và FDR của doanh nghiệp Vấn đề này có thể được giải thích là khi tỷ lệ VCSH của ban điều hành tăng cao thì lợi ích gắn kết giữa ban điều hành và các cô đông càng mạnh Luận án đề xuất giả thiết như sau:

H,: Tỷ lệ VCSH của ban điều hành cao giúp giảm thiểu rủi ro kiệt qué tài chính

12.5 Cơ sở lý thuyết và nghiên cứư'tực nghiệm về tác động trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính

Lý thuyết ba điểm mau chốt

Lý thuyết ba điểm mấu chốt (TBL) mô tả các giá trị kinh tế, môi trường và xã hội hình thành từ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp được đánh giá không chỉ đơn thuần dựa vào thông tin lợi nhuận của báo cáo tài chính (Elkington & Rowlands, 1999) Biêu đồ 2.3 cho thấy TBL cung cấp một phương pháp tiếp cận bao quát hơn xem xét tổng thê các giá trị hữu hình và vô hình của doanh nghiệp Khái niệm về TBL đôi khi còn được gọi là 3Ps - people, planet, profit (Roberts & Cohen, 2002)

TBL có sự liên kết chặt chẽ với quan điểm phát triển bền vững cho rằng sự phát triển phải diễn ra theo những cách thức và theo nhu cầu của thế hệ hiện tại trong khi vẫn duy trì những điều kiện và cơ hội phát triển tương tự cho thế hệ tương lai (Brundtland & Khalid, 1987) Hammer & Pivo (2017) đưa ra định nghĩa về TBL và phát triển bền vững là những chương trình, chính sách và các hoạt động được thiết kế để tạo ra hoặc duy trì việc làm, của cải theo những cách thức có đồng gÓp vào sự thịnh vượng của môi trường, xã hội và kinh té theo thời gian,

Biện đỏ 3.3: lu điểm mẫu Chất phát hiến bên vững theu TRĨ

Nguồn: (liinglton & Roulandc 1999) Khía cạnh môi trưởng, trong quá trình kimmh doanh của doanh nghiệp, các lác động không mơng muốn đến môi trưởng lá điều không thể tránh khỏi, bao gồm: tác động tiêu cực và tích cực Vai trò của đoanh nghiệp lúc náy lá cần thiết xem xét và điều chính các hoạt động của mình sao cho gia tăng chiều hướng tích cực đến môi trường và giảm thiểu tiêu cực thông qua các biện pháp như: tuân thù các quy định mỗi trường, chuyên đổi sử dụng các nguồn năng lượng thay thế nhằm giám thiểu việc tiên thụ các nguồn năng lượng từ nhiên liệu hoá thạch, đồng thời đảm bảo các vấn để liên quan đến xử lý rác thải ra môi trường xung quanh Tất cá những yêu tổ này nhằm duy trì tính bên vững của mỗi trường

Khia cạnh xã hội, theo TBL V ân dé xa hột ở day bao g gồm: quyền con người, các vẫn đề phúc lợi dành chơ người lao dong, hoat động gắn kết lợi ích cộng đồng, Doanh nghiệp bên cạnh mục tiêu tôi đa hoá lợi nhuận thi xem xét vẫn để xã hội với cùng mức độ quan tâm là đi éu bắt buộc, Từ đó mở rộng mục tiều hoạt động của mình hưởng tới thoã mẫn lợi ích của cảng nhiều bên hiến quan cảng tot

Khia cạnh kinh tế, TBL cho ring đồi với doanh nghiệp nìục tiêu tao ra lợi nhuận không thôi là chưa đủ má còn phải hướng tới mục tiêu lợi nhuận bên vững trong dải hạn, Vi vậy doanh nghiệp cần thiết phái có rnột tư duy chiến lược phát triển bên vững trong đài hạn, thông qua việc lập kế hoạch, tình toán các chỉ phí và đánh g các tác động của mỗi trưởng kinh doanh

TBL giúp định hình khung lý thuyết của CSR thông qua việc kết hợp các nội dung danh giả hiệu quả hoạt động CSR với tính bền vững là mục tiêu chính trong lý thuyết TBRL Các quan điểm về TBL và phát triển bền vững đã thu hút sự quan tâm của các nhà nghiên cứu trong các lĩnh vực liên quan đến phát triển kinh tế như: quản trị doanh nghiệp, tài chính và bât động sản, Diễu này được chứng mình băng

SỐ lượng ngày cảng tầng của các nghiên cửu đề cập đền tình bên vững trong các chủ để liên quan như đầu tư có trách nhiệm va CSR

12.8.2 Ly thuyết bền Hên quan

Friedman (1970) cho rang đoanh nghiệp thực hiện trách nhiệm xã hội là một dẫu hiệu của vẫn đề đại điện hay còn được xem là xung đội quyền lợi giữa cô đồng và ban điều hành Thay vì bạn điều hành thực hiện trách nhiệm xã hội và xem đó như một công cụ thúc đây các chương trình xâ bội thi họ lại sử dụng CSR để phục vụ các động cơ chính trị và danh tiếng của riêng họ bằng sẽ tiền đáng ra phải được chi trả cho các cô đồng; số tiên này nên được sử dụng một cách hiện quả hơn vào công tác náng cao hiệu quả hoại động của doanh nghiệp (Friedinan, 1970), Ngược lại với quan diém trén, Carroll (1979) vA Preston & Walters (1982) dA phac thao mét mé hinh danh gia hiéu quả CSR vá xây dựng cơ sở lý thuyết về khả năng đáp ứng các vẫn đề xã hội của doanh nghiệp và các nội dựng trong đánh giá trách nhiệm xã hội - một trong số đó là nội dung t trac h nhiệm kinh 46 Waddock & Graves (1997) cung cắp cỏc bằng chỳng cho thấy cú mụi tường ỉ quan tớch cực gia CSR và hiệu quả tải chính của doanh nghiệp trên cơ sở lý thuyết bên liên quan (Stakeholder theory)

Khung lý thuyết nền tảng được sử dụng rộng rãi nhất trong các nghiên củu về CSR

Freeman (1984) cho ring doanh nghiệp có sự tương tác qua lại với các bên liên quan trong hoạt động kính đoanh của minh Donaldson & Preston (1995) cho ring lý thuyết bên liên quan bao gdm ba khia cạnh và có sự bố trợ lẫn nhau, lần lượt là: tính quy chuẩn — Normative, tinh eéng cu — Instrumental và tính mô ta — Descriptive Jones & Wicks, 1999) cu thể hoá hai khía cạnh đó là: Đạo đúc -

Ethics bê sung cho tỉnh quy chuẩn và khoa học xã hội - Social science bé sung cho tính công cụ

Sự tương đồng giữa lý thuyết bên biên quan và CSR là cả bai đều nhắn mạnh việc kết hợp lợi ich của xã hội váo mục tiêu kinh doanh của doanh nghiệp Lý thuyết bên liên quan cho rằng bán chất của hoạt động kimh doanh năm ở việc xây dựng các mỗi quan hệ và tạo ra giá trị cho các bến Tất cá các bên liên quan này đến có mức độ quan trọng tương đương nhau đối với doanh nghiệp và cần tránh bắt kỳ sự đánh đối lợi ích não giữa các bên, Thay vào đó, ban điền hành can tim cách sao cho những lợi ích nay có thé duoc hudng vao cling mat muc téu, mot van đề đòi hỏi kỹ năng quan tri tat Altman & Hotchkiss (2010) lap luan mét trong những lý do khiến cho doanh nghiép déi dién FDR 1A do k¥ ning guan trị kém cba ban diéu hanh Attig & cứ (2013) cho rằng những doanh nghiệp chỳ trong vie CSR thudng cú chỉ số xếp hang tín nhiệm cao Một kết quả giúp gia tăng tính bên vững cho hoạt động sản xuất và kinh đoanh của doanh nghiệp Dây cũng là đầu hiệu cho thấy năng lực quản lý tốt của bạn điều hành qua việc sử dụng nguồn lực một cách hiệu quả và giảm các chỉ phí phát sinh đo những hành vi thiểu trách nhiệm đối với xã hội, Các tổ chức xếp hạng tín nhiệm đánh giá tích cực các hoại động CSR vì những cái thiện mang tính bền vững trong hoạt động sản xuất kinh doanh vá giúp giảm thiểu FDR (AHig

& ety, 2013) Hon nữa, việc công bố thông tin về hoạt động CSR giúp nẵng cao nhận thức vẻ việc tuản thú quy tặc đạo đức va quan trị rồi ro, từ đó cung cấp thông tin giứp dự đoán khá năng tĩng trưởngsđòng tiên doanh nghiệp trong dai han

Dựa theo các lược khảo nghiên cứu liên quan, luận ấn xem lợi Ích của các bên liền quan lá một phần của giá trị nội tại doanh nghiệp và từ đỏ để xuất các tiêu chi do lưởng dựa trên các khia cạnh lý thuyết bên liên quan và lý thuyết TRỤ Các tiêu chí được xác định bao gồm: Trách nhiệm mỗi trướng, trách nhiệm người lao động, trách nhiệm sản phẩm và trách nhiệm cộng đồng, Dụa theo các thông tín liên quan đến bến tiêu chỉ vừa nêu, luận án thực hiện đo lường CSR đối với lừng tiêu chí và đưa ra chỉ số CSR tổng cho các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu Phương pháp đơ lường sẽ được trình bảy chỉ tiết trong chương 3.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của trách nhiệm xã hội đến

rúi ro kiệt quệ tài chính

Xu thé phat triển bên vững ngày cảng thu bút được sự quan tâm của các doanh nghiệp và CSR được xem là nêu chí quan trọng trong boại động của doanh nghiệp đã có sự gia ting rất lớn Nhiều tranh luận xoay quanh van đề thực thí trách nhiệm xã hồi xuất hiện, một vải quan điểm cho rằng mục tiêu ưu hiến của doanh nghiệp lá tạo ra lợi nhuận nhằm gia tăng lợi ích cho cổ đồng Trong khi đó, các quan điểm mới lại cho rằng mục tiêu ưu tiễn của doanh nghiệp không chỉ là tôi đa hoá lợi ich của cổ đồng mà còn phải hướng tới việc thoả mãn như cầu của các bên liên quan khác không chỉ là cô đồng như: Khách háng, người lao động và cộng đồng; nhóm đối tượng này có những tác động đáng kế đến sự phát triển của đoanh nghiệp trong tôi trường kinh tế hiện đại Do đó, việc càn băng lợi ích giữa các bên liên quan trở thành nhiềm vụ tôi quan trọng của công tác quản trị doanh nghiện

Dựa theo các nghiên cứu thực nghiệm, luận án lý giái mỗi tương quan giữa hoạt động CSR va FDR theo hai cơ chế chính, Thử nhất CSR có thể làm giảm rủi ro doanh nghiệp và từ đỏ viện dẫn mỗi tương quan ngược chiều với FDR Jo & Na

(2012) cung cấp các bằng chủng cho thấy mỗi tương quan ngược chiều giữa CSR vả rủi rò doanh nghiệp, củng cễ thêm cho giả thiết về giảm thiểu rủi ro Lee & Faff

(2009) cho rằng doanh nghiệp thực hiện CSR có rủi ro đặc thù thấp hơn do có hiệu quả đanh mục thị trường tốt hơn, ÄÌbHquergue & cty (20193 chỉ ra rằng doanh nghiệp thực biện hiệu quả CSR giúp lâm giảm rủi ro hệ thông và làm gia tăng giá trị doanh nghiệp Kim & ctg (2014) cho rằng doanh nghiệp thực hiện CSR thưởng cô một hệ thông báo cáo tài chỉnh mình bạch và it bị ảnh hưởng bởi các thông tín tiêu cực, qua đề góp phân giảm thiểu nguy cơ cỗ phiêu rớt giá, Mishra & Modi (2013) cúng cấp bằng chúng cho thầy CSR giúp giảm thiểu rủi ro của doanh nghiệp Tông hợp từ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm kế trên cho thấy doanh nghiệp có thể giảm thiểu rủi ro thông qua việc thực thị hiệu quả CSR,

Thứ hai, CSR giúp nâng cao bhính ảnh của doanh nghiệp và cải thiện khả năng tiếp cận các kênh thu hút vốn giúp giảm thiểu FDR Sharftnan & Fernando (2008) và El Ghoul & ctg (2011) cung cấp bang chứng cho thấy đoanh nghiệp có chí số CSR sảng cao thì chí phí sử đụng vốn càng thấp bởi các nhận định cho rằng rủi ro của doanh nghiệp đó thấp Sử dụng đỡ liệu cấp tin đụng tại Mỹ, Goss & Roberts (2011) cho rắng doanh nghiệp thực hiện CS được hướng mức lãi suat tin dung thap hon sáo doanh nghiép con lai Attig & cfg (2013) chi ra ring ofe 16 chite xép hang thường đánh giá cao các doanh nghiệp thực hiện CSR Các tế chức này xem các thông tin về CSR như là các thông tín phi tải chỉnh trong quá trình thực hiện xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp, liraporn & ctg (2014) cung cấp bằng chứng cho thấy tặng một độ lệch chuẩn trong chỉ số Trách nhiệm xã hội giúp kìng 4.5% điểm xếp hạng tín dụng và qua đó làm giám nguy cơ vỡ nợ của đoanh nghiệp Tổng hop tir các nghiên cứu thực nghiệm trên có thể nhận thấy răng doanh nghiệp tham gia thực hiện CSR được đánh giá xếp hạng tín nhiệm cao và qua đó để đàng tiếp cận được các kênh tái trợ trên thị trường tài chính

Tuy nhiên, các kết quả nghiên cứu về các tiêu chí đánh giá thành phân của chỉ số CSR lại không đồng nhất và cũng không có cùng tác động đến rủi ro doanh nghiệp

Các liên kết giữa các nội đụng thành phần CSR với các chỉ sẽ tải chính cũng cô sự khỏc biệt E1 Ghoul & cứ (2011) và Cai & ctứ (2016) cho rằng nội dụng đảnh giỏ về trách nhiệm nhân quyền không có sự tương quan với xếp hạng tín dụng và chỉ phi sit dung vén Attig & crg (2013) cho thay tt ca cdc tiêu chi danh gid, bao gdm: cộng đồng, tính đa dạng, người lao động, mỗi trường và sản phẩm đều cho thấy tác động tích cực với xếp hạng tin dụng, đổi với tiêu chí nhân quyên thì cho thấy tác động ngược chiều nhưng không có ý nghĩa thống kẽ cao Verwiimeren & Derwall (2010) cho răng mức độ hài lòng của nhân viên có tác động lâm giảm rủi ro phá sản thông qua giảm tý lệ đòn bẫy tải chính vả nâng cao xếp hạng tín đụng của doanh nghiện Kết quả nghiên cứu về tác động của các nội dung thành phần trong CSR là khác nhau, cho thây sự cần thiết của các nghiên cứu bộ sung thực hiện đánh gid tac động của từng nội dung CSR lên FDR Dựa vào hai luồng quan điểm đánh giá tác động CSR lên rủi ro của doanh nghiệp vá xếp hạng tín dụng, luận ân đề xuất giả thiết như sau:

Hị: Thực biện rách nhiệm xã hội giấp giâm thiểu rồi ro kiệt qué ii chink.

12.6 Tác động của trách nhiệm xã hoi dén rai ro kiệt quệ tài chính trong các điều kiện hình thái cầu trúc VCSH khác nhau — Khoảng trồng nghiên cứu

Dựa vào lược khảo các nghiên cửn hiên quan, luận án nhận thầy vai tro quan trong của nhóm nhãn tô nội tại với những tác động giúp giảm thiêu PDR được phẫn thành hai nhôm: nhóm nhân tổ thông tín tải chính và nhỏm nhân tô thông tin phi tại chính,

Nhém nhân tô đánh giá tác động của thông in tải chính đến FDR luôn giữ vai trò tiên phong vả đã có những ảnh hưởng mang tĩnh định hướng, Các nghiên cửu quan trọng giữ vai trò nên táng có thể kế đến như Beaver (1966); Beaver & cứ (2011);

Altman (1968); Altman & cre (1977); Altman (2000); Aliman & cig (2017); Ohlson

(1980) va Zmijewski (1984) cung cấp các bằng chime quan trong cho thay vai tré của thông tm tài chính trong công tác dự bảo FDR Các rô hình dự bảo EDR liên tục được phát triển, cập nhật thêm các biến nhăm gia tăng hiệu quả dự báo mà cụ thể là bổ sung thêm thông tia thị trường của doanh nghiệp: quy mô vễn hoá thị trướng, biển động giá cô phiếu (Shunaway, 2001; Bharath & Shumway, 2008), (Chava & Jarrow, 2064; Hillegeil & cig, 2004), (Campbell đ cíy, 2008; Campbell

& cig, 2011) và các tác động của môi trường kinh tế vĩ mô như: lãi suắt, lạm phát

Bên cạnh đó, vai trò của thông tin phi tài chính của doanh nghiệp đang thu húi rất nhiều sự quan tâm tir cdo nha nghién cttu Jensen & Meckling (1976) cho ring van đề đại điện là một trong những nguyễn nhân khiến doanh nghiệp phải đổi mặt với FDR Hoạt động quân trị doanh nghiệp là một trong những cơ chè phân nào giúp giảm thiển phát sinh vẫn để đại điện và thống gua nó các nhà đấu tư bên ngoài doanh nghiệp có thể bảo về lợi ích của mình trước những hành vị cơ hội của các đối tượng bên trong doanh nghiệp (Shleifer & Vishny, 1997) Tuy nhiên, cơ chế quán trị đoanh nghiệp lại là một trong những chủ để nghiên cứu phức tạp nhất và các chủ để nghiên cứu thường sặp trong nhỏm này bao gồm: cầu trúc HDQT và EDR với kết luận cho răng số lượng thành viễn độc lập trong HDOT câng cao giúp giảm thiểu FDR (Elloumi & Gueyié, 2001; Deng & Wang, 2006; Fich & Slezak, 2008); thành viên HĐQT kiêm giám đốc với các tác động khác nhau đến FDR (Fama &

Jensen, 1983; Daily & Dalton, 1994; Simpson & Gleason, 1999) va vai trd của cô đồng lớn giúp giảm thiểu FDR (Barclay & Holderness, 1989; Gilson, 1990; Elloumi

& Gueyié, 2001; Miglant & cty, 2013) Deng & Wang (2006) va H x Li & ctg

(2008) tim thấy môi tương quan ngược chiều giữa tý lệ VCSH của Nhà nước và

FDR Baily & Dalten (1994); Hart & cfg (1997) va Chung & etg (2002) cung cap các băng chúng cho thấy vai trò của nhà đấu tư tổ chức giúp giảm thiéu FDR

Johnson & cíg (2000) cho rằng nhân tổ quản trị doanh nghiệp dự báo FDR tất hơn các nhân tô vĩ mỗ

Ngoài ra, một nhành nghiên cứu mới sử đụng nhân tổ thông tin phí tài chính theo phương hướng tiếp cân của lý thuyết bên liên quan và TRL Theo đó, xu hướng nghiên cứu mới này đã mớ rộng mục tiều hoạt động của doanh nghiệp thay vì chỉ gói gọn trong vẫn để tạo ra lợi nhuận và tôi đa hoá lợi Ích cễ đông, Vai trò của doanh nghiệp được tái định hướng lại nhằm hướng tới việc cân bằng lợi ích các bên như: môi trướng, người lao động, người liêu dùng, xã hội và cô đồng sẽ giữ vai trò như lá một bên trong các bên liên quan CSR là một trong những chí số đánh giá tương đổi tổng quát về vai trò của doanh nghiệp theo quan điểm lý thuyết Bên liên quan Vả các nghiễn cứu đánh giá tác động của CSR đến FDR đang thu hút sự quan tâm của các nhà nghiên cứu và đã có một vài nghiên cứu cung cắp các bằng chứng thuyết phục rằng CSR có những tác động tích cực giúp giảm thiểu FDR (AI-Hadi & cig, 2019), (Boubaker & cty, 2020) va (Nguyen & Nguyen, 2021)

Cỏ thể thấy lý thuyết đại diện và lý thuyết bên liên quan đều giữ vai trò nên tảng trong các nghiên cứu về FĐR Cả hai lý thuyết cho thấy tính cộng hướng và không bài trừ nhau trong cùng mục tiêu piúp doanh nghiệp giảm thiểu FDR Doanh nghiệp hoại động vì nhiều mục tiêu khác nhau và một trong số đỏ là tạo ra lợi nhuận nhằm tdi đa hoá lợi ích cổ đông Dây là nội đụng đóng vai trò nền táng bạn đầu trong kim tu than CSR — trách nhiệm kính tế (Carrol, 1991) Mặc đủ thông qua thực biện CSR, doanh nghiện sẽ nhận được nhiều ứu đãi nhưng CSR lại đòi hỏi doanh nghiện phái sử dụng và phân bô các nguồn lực tái chính một cách phủ hợp nhằm đạt được hiệu quả tôi ưu, Waddoek & Graves (1997) cho rằng doanh nghiệp chỉ thực hiện CSR khi tĩnh hình tài chỉnh thuận lợi và điều này có thể giúp giám thiểu FDR liên quan đến đầu tư quá mức vào CSR Mặt khác, Preston & O'bannon (1997) cho rằng bản điều hành sẽ chí ít hơn cho CSR trong điều kiện tãi chính thuận lợi nhằm trục lợi cá nhân và chí cho CSR nhiều hơn khi tỉnh hình tải chính bất lợi để biện minh cho tình trạng boạt động không hiệu quá Như vậy, có thể thây cầu trúc VCSH bên cạnh vai trò nhất định trong công tác giảm thiểu FDR nhưng cũng có ảnh hướng đền công tác thực hiện CSR Vì vậy, câu hội được đất ra ở đây là liệu rằng tác động giảm thiểu FDR của CSR sẽ như thể nảo nêu được đành giá dưới các điều kiện cấu trúc VCSH khác nhau Sau khí lược khảo các nghiên cứu liễn quan ở nhiều góc độ khác nhau, tác giả nhận thấy chưa cô một nghiễn cứu não cô sự kiêm định và đánh giả tác động của CSR đến FDR trong các điều kiện hình thải cầu trúc VCSH khác nhau và đây là cũng khoảng trông nghiên cứu về học thuật mà luận án phát hiện ra

Các hình thái cầu trúc VCSH được lựa khon phụ thuộc vào điều kiện đữ liệu của bối sảnh kinh tế Việt Nam, bao gồm: VCSH của cổ đông lớn, VCSH của nhà đầu tư tổ chức, VCSH của Nhà nước và VCSH của ban điều hành Do đó, bên giá thiết nghiên cứu tương ứng sẽ được để xuất dựa trên lược khảo nghiên cứu về môi tương quan giữa cầu trúc VCSH và CSR với ký vọng là nếu cầu trúc VCSH có tương quan tich cue vor CSR thị sẽ gia tăng cho tác động giảm thiểu EDR của CSR

Cổ đông lớn có tác động đến các quyết định của ban điều hành, Trên thực TẾ các các cô đông lớn lrong doanh nghiệp tại Việt Nam thưởng giữ vai trẻ thành viên sáng lập và có những tác động cả trực tiếp lẫn gián tiếp đến các quyết định bố nhiệm các vị trí quản lý cấp cao trong doanh nghiệp, Điều này có thê dẫn đến tính trạng pấn kết lợi ích của cỗ đồng lớn với doanh nghiệp và gia tăng tác đồng việc quảng bá hình ảnh doanh nghiệp thông qua CSR từ đó giúp giảm thiểu FDR Ngoài ra, sự biện điện của cô đồng lớn còn góp phan bạn chế hành ví cơ hội của ban điều hành (Jensen, 2002) và từ đó giúp giảm thiểu FDR Luận án để xuất giả thiết như sau:

Nhdn 06 cau trúc VCSH

V(SH của cỏ đồng lớn VCSH cia nha du tu t0 chit VCSH eủa Nhà nước VCSH cia ban digu hành

Nhdn t6 trach nhiem xa hoi (CSR) ự Trach nhiém voi moi truong

Trách nhiệm với ngời lao động Trach nhiện với cộng đồng Trách nhiệm với sản phầm

Nhúm nhdn to thong tin tài chính

Chi so tiên mặt Khả năng tình toán Kha nang sinh lời Nghiên cứu & phat tren Khả năng thua lỗ Ngành

+) Ruirokiet que tai chinh (FDR) liệu đồ 3.1 Khune kh niém rad ro kiét qué tal chink

Noudn: Tae gia tdng hop

Trach nhiém xa hoi doanh nghiện (Corporate social responsibility)

Trach nhiém voi moi trong Tide nhiém voi nguoi lao déng Thích nhận vửi cộng dong Jhích nhim voi sin phd

Rui ro kiet qué tai chinh (Financial distress risk)

(‘hi so Z score (‘hi so Zm_ score (‘hi so 0 score

Von chu so hitu cua c6 dong lon

Von chu so hiew cua mha dau tue lô chi Von chu so hiru cua Nha noe Von chu t0 hiru cua ban liên lún

Bien db 2.5: Cae gid thiet ve khung phn tich ca ludn dn r

Noudn: Tie gia wily dmg

CHUONG 3: PHUONG PHAP NGHIEN CUU

13.1 Nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính

13.1.1 Mô tả biễn nghiên cứu

13.1.1.1 Biến phụ thuộc rủi ro kiệt quệ tài chính — Biến nhị phân

Luận án sử dụng chỉ sô đo lường rủi ro kiệt quệ tài chính dựa trên dữ liệu kê toán là chi so Z score cua (Altman, 1968) - chi s6 Z score cang cao rui ro kiệt qué tài chinh cang thap:

Trong đó: WC là hiệu số của tài sản ngắn hạn và nợ ngắn han, TA là tong tai san, RE là lợi nhuận giữ lại, EBIT là lợi nhuận trước thuế và lãi vay, MV là giá trị vốn hoá thị trường, TL là nợ phải trả, SAL là doanh thu thuần

Altman (1968) cho rằng khi chi so Z, score > 2,67 thi doanh nghiép trong tinh trang tài chính tôt và đánh giá doanh nghiệp đó không bị kiét qué tai chính trong tương lai Diém chi s6 Z score nam trong ving 1,81 va 2,67 ham ý răng doanh nghiệp không có vấn đề về tài chính trong thời điểm đánh giá nhưng sẽ rơi vào tình trạng kiét qué tai chinh trong tuong lai gan Va néu chi s6 Z score < 1,81 thi doanh nghiệp đó đang trong tinh trang kiét qué tai chinh va nguy co pha san cao Nhu vay dựa trên chỉ số Z_score, luận án thực hiện phân loại mẫu nghiên cứu thành hai nhóm: Nhóm kiệt quệ tài chính nếu chỉ số Z_ seore < 1,81 và nhóm không kiệt quệ tài chính nếu chỉ số Z score > 1,81 Bién kiét qué tai chinh đóng vai trò là biến nhị phân: nhận giá trị là 1 đối với các quan sát kiệt quệ tài chính và nhận giá trị 0 đối với các quan sát không kiét qué tai chinh (Shahwan, 2015), (Udin & cfg, 2017) va (Mangena & ctg, 2020)

13.1.1.2 Biến độc lập cấu trúc VCSH

Edmans & Holderness (2017) xác định cô đông lớn dựa trên tỷ lệ sở hữu von cổ phần vì hai lý do: thứ nhất, các cổ đông chủ yếu thực hiện quyền quyết định của minh thông qua bỏ phiếu bầu ban điều hành và các quyết định lớn của doanh nghiện; quyền sở hữu vốn cễ phần theo tý lệ lén hơn mang lại cho một cổ động nhiều phiêu bầu hơn và đo đó có nhiều quyền lực hơn, Thứ bai, ảnh hướng lợi ích đến từ các quyết định của đoanh nghiệp bị rằng buộc chặt chẽ bởi các cổ đồng, tương ứng với tý lệ vốn có phần của họ Vậy tỷ lệ cổ phần năm giữ bao nhiêu thì được xem là cô đông lớn? Miglani & c# (2015) va Manzanegue & cig (2016);

Mangena & cfg (2020) str dung ty 1lé 3% nhưng nguyền nhần sử dụng được lý ghi chủ yếu dựa trên quy định bắt buộc về công bê thông tin của các doanh nghiệp niềm yết thay vi dựa trên các cơ sở lý thuyết, Luận án đo lưỡng tỷ lệ VCSH của cô đông lớn bằng tổng tý lệ vốn cổ phần năm giữ bởi các cễ đồng có tôi thiểu 59⁄4 số lượng cô phần có quyền biểu quyết của đoanh nghiệp

Luận án đo lường tỷ lệ VCSH của Nhà nước theo hai cách: Trưởng hợp một, sử dụng biển giá nhận giá trị l nêu tổng tỷ lệ sở hữu vẫn cố phần của Nhà nước lờn hơn 53 và nhận giả trị Ô trong trường hợp ngược lại (Sbahwan, 3015) Trường hợp hai, đo lưỡng bằng tổng tỷ lệ VCSH được nằm giữ bởi Nhá nước (Deng & Wang,

2006); GH x Li & cig, 2008) va (din & cig, 2017)

Tỷ lệ VCSH của nhà đầu tư tổ chức đo lường bằng tổng tý lệ vốn cế phần nằm giữ boi nha dau tu t6 chirc (Fich & Slezak, 2008), (Donker TA, nhan gia try 0 neu ngược lạt NI lá lợt nhuận ròng: FEPEÔ la lưu chuyền tiễn từ hoại động kinh doanh; Y là biến giả nhận giá trị l nêu lỗ rồng trong 2 năm, nhận giá trị 0 nếu ngược lại,

Chi sé Zm_ score (Zmijewski, 1984), chi s6 Zm_ score cang cao FDR cdng cao ~ công thirc c: l

Trong đó: NỈ là lợi nhuận sau thuế; TA là tổng tai san; TL là nợ phải trải CA là tải sản ngắn bạn và CT, là nợ ngăn bạn.

13.2.1.2 Bién déc lip trach nhiém x3 hoi

Quy trình đo lường chỉ số CSR của các doanh nghiệp niém yet trong mau nghién cứu được thực hiện qua các bên bước sau:

Bước thứ nhất, thực hiện xác định cơ sở đữ liệu có trình bảy các nội đụng liền quan đến hoạt động CSR cha doanh nghiệp, Theo quy định tại khoản 2 Điều § chương H của thông tr số 155/2015/TT-BTC (Bộ Tài chính, 2015) về hưởng dẫn công bố thông tin của đoanh nghiệp niềm yết, các nội đụng phải thực hiện bảo cáo liên quan tới phát triển bên vững bao gồm: quần lý nguồn nguyên liệu, tiêu thụ năng lượng, tiếu thụ nước, tuân thủ pháp luật về bảo vệ môi trường, chính sách liên quan đến người lao động, bảo cáo liến quan đến trách nhiệm với cộng đồng địa phương, báo cáo liên quan đến thị trường vẫn xanh vá các thông tin lên quan đến phát triển bên vững Như vậy, về cơ bản các thông tin cân thiết giứp xây dựng thang đo chí số CSR cho đoanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu của luận án đã được xác định là dựa trên thông tin công bố từ RCTN của chính doanh nghiệp đó ose

Bước thứ hai, tién hanh xác định và phân nhóm các nội dung CSR dé đo lường

Theo hướng dẫn trong nghiền cứu của Gray d@ cfg (1995b, 1995a), luận ấn đo lướng chỉ số CSR dựa trên bốn nội dung trách nhiệm thánh phan đó là: trách nhiệm với môi trường, trách nhiệm với người lao động, trách nhiệm với sản phẩm và trách nhiệm với cộng đồng (Gray & ctg, 199Sa: J Li & efg, 2008: Scholtens, 2008;

Holder-Webb & ctg, 2009) Dua trén bốn nội dưng trách nhiệm thành phần, DÁC thuật ngữ liên quan được để xuất và chọn lựa theo từng néi dung CSR thành phần, bảng khảo sát chị tiết trình bày ở Phụ lục l: Phiên chấm điểm trách nhiệm xã hội doanh nghiệp

Bước thứ ba, các tiêu đánh giá của bên nội dung CSR thanh phan sẽ được mã hoá băng giá trị nhị phần, nhận giá trị ¡ nên thông tin trong BCTN thẻ biện cho thầy doanh nghiệp cô để cập đến tiêu chí trong nội dụng tương ứng vả nhận gia trị Ô trong trưởng hợp còn lại, bao pôm:; Trách nhiệm mỗi trướng bac gam 8 tiêu chi, ta xt ^ ^ ° + r “ yen ~^ x A han > trách nhiệm người lao động gôm 4 tiéu chí, trách nhiệm cộng đồng gôm 5 tiéu chi Se a Ầ và trách nhiệm sân phẩm 4 tiêu chí (Hỗ Thị Vân Anh, 2017)

Buớc thứ tư, tính toán chỉ số CSR bằng phương pháp không trọng số, theo đó tông điểm CSR tùng thành phần là trung bình cộng các tiêu chỉ trong thành phần đó và tổng điểm CSR của doanh nghiệp là điểm trung bình cộng của điểm CSR timg thành phần (Hồ Thị Vần Ánh, 26012), Công thức như sau:

Trong đó: se csrụ : nhận giả trị | néu thong tin liên quan đến tiêu chí CSR thành phần ¡ của doanh nghiệp { có thông tim công bố, ngược lại băng Ó

A ` 2 SANE 3% ô gies ron yo e Nie: Số lượng tiêu chỉ CSR thành phân ¡ đôi với doanh nghiép j

Nhỡn chỳng, phương phỏp phần tớch Bồù Bang được sử dụng trong đơ lưỡng CSR trong bồi cảnh nghiên cứu tại Việt Nam vì ba lý do như sau: thứ nhất, rnặc đủ có quy định bất buộc trong việc công bộ các thông tia liên quan đến việc thực hiện CSR nhưng vẫn chưa có một tổ chức nào đứng ra đảnh piá hay xếp bạng CSR tại Việt Nam Thứ bai, các thông tin định lượng về CSR chú yêu xoay quanh công bỏ thông tin về công tác thiện nguyện và thông tín chỉ phúc lợi đối với người lao động của doanh nghiệp, chưa mang đến một góc nhìn tổng thể, Thứ ba, phân tích nội dung là một cách thức mã hoá nội đụng trong các báo cáo bằng văn bản thành các danh mục được xây dụng đựa trên các tiều chỉ đã chọn, với mục tiêu chuyển đổi đữ liệu thành các thang đo định lượng (Weber, 1990) vả phương pháp này được sử dụng rộng rãi trong các nghiền cứu liên quan đền hành vị công bổ thông tín phí tài chỉnh (Campbel, 2000) và (Holder-Webb & Cohen, 2007; Holder-Webb & cứ, 3000).

Chi tet ndi dang cham diem (5

Ty 18 phin trim và ting Luong nude ti che va tii st dung

AMS/TT-BTC (Be Tai chink, 2015) Cac tu chi dnb gid CSR theo luận an tien si cua Ho Thi Van Anh (2017)

Maitnring CSR EN ¢ Bio cdo ty le phan rim nguyen vat eu được đề # Neuve vat icy Ít sử dyng san tuất sắn phẩm địch vụ của lô chức ® Xi ng + Nùng lượng tiết kiện được thông qua cae sing kien st! + Nựy đe nắng lượng hiệu quả, © Phat tha ad Cc bao cdo sing kien tiề kiện ning Luong,

Ty 18 phin trim và ting Luong nude ti che va tii st dung

Tuân thủ pháp hội vẻ bảo vệ môi tường

Nước thai va chit that Chinh sạch về mũi trương Mỗi quan tin đến mới ng

Chinh sach diu ty cho mol trong

+ Chin sich lo dng nlm dam bao sue kioé, an oan va = An oan va site khoe phúc lợi cứa người lao động, © Giao duc va dao tao

# So g10 dao igo up Bính tôi nấm, + Phủ bien thchg tin cho nguot lao + Cie chutong trinh phit trién ki ning vá học lập lền tục dong dé ho trợ người lào déng dam bdo có việc lam tà phút + Tiêthơng trién sw neliep + Phục lợ © Khen thuong

Các hoại động đầu tư cộng đồng và hoại động phát triển cộng động khác, bao gdm nô trợ tải chỉnh rhục vụ cong ding

Cong dong dia ph uong Hi tro nguot tan ist va-_nguet nghea

Bong gop va tai trợ các chương trình tử thiện

Ung hi cho hoại động siáo dục

Cac noi Bin Cac thong tín đính gia trong BCTN theo Thong tr Bộ — Cae fieu chi dan gia CSR theo nan dung CSR | [HSTT-BTC (Bộ Tài chinh, 2015) an tién sf cia Ho Thi Van Anh (2017) cong dong

0 Ung bo va ti tro cho các (hương trình chăm sóc sức khuẻ i at iF tÁ 4Ã } A weds M “1 x k } 4 1 7 ® Cac not dung cam ket hen quan dén mức độ hải lòng và — + S/anloán vả sức khí củ khach trách nhiệm với khách hàng, hang

HỆ + Thông ít đấn nhì sin phim vi

Sin ham CSR PR m Mu

+ Chit wong sin phim + Š/bdi lòng của Vhách Hàng

Nguôn: lúc giả thng hp

13.2.1.3 Biến đặc lập cầu trúc VCSH

Edmans & Holderness 2017) xac dmh cổ đông lớn dựa trên ty lệ sở hữu vẫn cô phần vì hai lý do: thứ nhất, các có đồng chủ yêu thực hiện quyền quyết định của mình thông qua bỏ phiêu bầu Ban điều hành; quyền sở hữu vốn cổ phần theo tỷ lệ lớn hơn mang lại cho một cổ đông nhiều phiêu bầu hơn vá do đó có nhiều quyền lực hơn Thứ hai, ảnh hưởng lợi ích đến từ các quyết định của công ty bị ràng buộc chặt chẽ bởi các cổ đông, tương ứng với tỷ lệ VCSH của họ Dựa vào lược khảo nghién cứu có liên quan, tý lệ VCSH của cô đông lớn được đo lường bằng tổng tỷ lệ vốn cô phần năm giữ của các cô động số hữu tôi thiểu 5% số lượng có phan có quyến biểu quyết của doanh nghiệp (MHglani & c/ứ, 2015) và (Manzaneque đ cú, 2016;

Ty 18 VCSH của nhà đầu tr tổ chức đo lường bằng tổng tỷ lệ vẫn cổ phần nằm piữ bởi nhá đầu tư té chire (Fich & Slezak, 2008), (Donker & cig, 2009) va (Mangena

Tý lệ VCSH của Nhà nước đo lướng băng tông tỷ lệ vên cô phân mà Nhà nước sở hữu tại các doanh nghiép trong mau (Deng & Wang, 2006), (H x Li & cig, 2008) va (Udin & efg, 2017)

Tỷ lệ VCSH của bạn điều hành đo lướng băng tổng tỷ lệ vôn cô phân được năm giữ bới các thánh viên trong bạn điều hành của chính doanh nghiệp (Fich & Slezak, 2008), (Khpglami Ê cứ, 2615) và (Mangena & cig, 2020)

13.2.1.4 Biên kiếm soát XS biến chỉ csỐ tài chịnh cử đi S Điển WGA St termes aah fh} X= eee Các biển chỉ số tải chỉnh sử dụng làm biển kiêm soát trong mỗ hình hội quy được chọn lọc dựa trên lược kháo các nghiền cứu liên quan, bao gốm; Quy mô tông tai sản, đòn bấy tái chính, khả năng nghiên cứu và phát triển, kha nang nam giữ tiên mặt, khả năng thanh khoán, khả năng sinh lo, tac động của ngành và năm

Biển quy mô — SEZE đo lường băng Log tổng tải sản, kiểm soát sự khác biệt về tiềm lực và khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp, Donker đ c/ứ (2069) và Msetm ộ ctg (2017) cung cấp băng chứng cho thây về sự tương quan giữa quy mỗ doanh nghiện và FDR Luận án kỳ vọng biến quy mô có tác động giúp giảm thiểu FDR

Biến đèn bấy tài chính - LEV đo lường băng tỷ lệ tông nợ phái trả trên tổng tài sản, kiểm soát mức độ sử dụng đón bảy tài chính và đánh giá khả năng đám bảo bằng lài sản cho tổng nợ phải trả của doanh nghiệp Mức độ tương quan của đòn bây tải chính với FDR đã được xem xét trong nhiều nghiên cứu khác nhau, sử đụng đòn bầy tài chính càng cao thì cảng có nguy cơ rơi vào tính trạng kiệt quệ tải chỉnh (Shumway, 2001), (Chava & Jarrow, 2004), (Donker & cty, 2009), (Christidis &

Gregory, 2010) va (Mario Hernandez Tinoco, 2013) Luan an ky vong bién dén bay tai chink lam gia tang FDR

Biến khả năng nghiên củu và phát triển - R&D: Xác định bằng tỷ lệ phần trăm quỹ nghiền cứu và phải triên trên tổng tải sản nấm trước Zhang (2015) cho rằng đâu tư vào nghiên cứu phát triển làm gia tăng FDR, nguyên nhân là chỉ phí đầu tư vào R&D khong linh hoat va các doanh nghiệp có xu hướng chí đầu tư phát triển cao thường có xu hướng đối mặt với các bạn chế tải chính vá nhiều khả năng buộc phải dừng các dự án đỏ, Do đó, rủi ro của doanh nghiện sẽ tầng lên cùng vớt mức tăng chí phí nghiên cứu và phát triển của doanh nghiện Luận án sứ dụng thêm biến

CASH va bién QUICK để kiểm soát khả năng doanh nghiệp xử lý các khoản thanh toán có tĩnh chu kỳ, Bién ROA và biến LOSS - biển giả nhận gia tri | nếu lợi nhuận ròng của doanh nghiệp âm và nhận giá frị Ô trong trường hợp ngược lạt) được thèm vào để kiểm soát khả păng sinh lời

Cuỗi cùng, biến giá ngành - HND xác định theo tiêu chí của NAIGS, để kiểm soát sự biên động về FDR giữa các ngành với nhau, Biến giả năm - YEAR dùng đánh giá tác động cổ định cho xu hướng thời gian.

Rang 3.4: Gidi thick vi md td cde bién rong nghiên cầu tác động của

Biến Đo lường Ký hiệu at x

Rui ro kist qué tai chinh Financial distrens risk

Trách nhiệm xã bội Cũrporute xocidl reqnanslbilft

Cầu inc VCSH Ownership spuctire

Tý lệ VCSH của cễ đông lớn Mocihalder ownership

TH 1 VOSH otis nha dia tu tổ chức institutional ownership

Ty lé VCSH của Nhà nước

Tỷ lệ VCOSH của bạn điển hành Managerial ownership

Biển kiểm soát Quy md Don bây tại chính wr we td

Khả năng sinh lời Khả năng thanh toán nhanh

Chi sé Zm_ score (Zmijewski, 1984)

CSR EN CSR_LA

Xây dựng mé hinh hoi quy — M6 hink tuyên tính

Luan an str dung phuong phap hoi quy tuyén tink dé danh gia tac déng ctra CSR đến FDR diva theo nghién ctu eta Al-Hadi & cfg (2019) nhu sau:

Trong dé: FDR 1a rai ro kaét qué tai chinh, CSR là điểm trách nhiệm xã hội doanh nghiện; SIZE = Log tổng tài sản; LEV = tỷ lệ nợ phải trả trên tổng tái sản; CASH tỷ lệ tiễn và tương đương tién trên tổng tài sản; ROA = lợi nhuận sau thuê trên tổng tải sản; R&D = tý lệ quỹ đầu tụ phát triển trên tổng tãi sản năm trước; QUICK = tỷ lệ tiền công khoản phải thu trên nợ ngắn hạn; LOSS = Biển giá nhận giá trị 1 nếu lợi nhuận sau thuế âm và nhận giá trừ Ð trưởng hợp ngược lạu IND = bi én gid

* ry - ck ˆ : ` A : nganh; YEAR = bien gia ndm va = phan du

Luận án mở rộng mô hình hôi quy đánh giả tác động của CSR đến FDR trong các điện kiện hính thái cầu trúc VCSHI khác nhau:

Trong đó, biến tương tác được xác định đựa theo bên hình thái câu trúc VCSH lần lượt là: ty lệ VCSH của cỗ đông lớn - BO, tỷ lệ VCSH của nhà đâu tư tổ chức - IO, tý lâ VCSH của Nhà nước - SƠ và tỷ lệ VCSH của bạn điều hánh - MO (Kim & cig, 2018) va (Buchanan & otg, 2018): sk Ae & + + ` ” vợ ` £ > e Bién gid cau trac VCSH của cô động lờn - BO dummy nhan eta tri 1 néu ty lệ VỆSH của cõ đông lớn > trung vị của ty lệ VCSH của cô đồng lờn theo vy A ta a ` “xEr*Y? 8 ` đề x # oo 1 cự ® Biên giả cầu trúc VCSH của nhà đầu tư tô chúc - lÒ_ dummy nhận giá trị Ì tiêu tý lệ VOSH của nhà đâu tư tổ chúc > trung vị của tỷ lệ VCSH của nhà

Biển giả cầu trác VCSH của ban điều hành - MÔ dumamiy nhận giá trị l nêu tỷ lệ VCSH của ban điều hành > trung vị của tỳ lệ VCSH của bạn điều hành theo ngành - ND MEDLAN MÔ trong củng năm,

Co sở ly thuyét va các nghiên cứu thực nghiệm Xác định mục tiêu nghiên cứu và xây dựng câu Ỷ hỏi nghiên cứu Thu thập dữ liệu nghiên cứu %

Báo cáo tài chính kiểm toán

Bao cao thường niên Ỷ Đo lường trách nhiệm xã hội, cầu trúc VCSH và rủi ro kiệt quệ tài chính

Trách nhiệm xã hội Cấu trúc vốn chủ sở hữu Rủi ro kiệt quệ tài chính Trách nhiệm môi trường VCSH cô đông lớn Chỉ số Z score

Trách nhiệm người lao động VCSH nhà đầu tư tổ chức Chỉ số Zm_ score

Trách nhiệm sản phẩm VCSH Nhà nước Chỉ số O_score

Trách nhiệm cộngđồng = -~ V€SHIban điều hành:

Phương pháp nghiên cứu Mục tiêu thứ nhất, đánh gia tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính Mô hình hồi quy logit điều kiện với mẫu nghiên cứu được phân loại thành hai nhóm doanh nghiệp kiệt quệ và không kiệt quệ có cùng điều kiện về quy mô tông tài sản và ngành

Mục tiêu thứ hai, đảnh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính Mô hình hồi quy tuyến tính với các phương pháp ước lượng: OLS, FEM, REM, FGLS, OLS_ Cluster, 2SLS và 2SGMM

Mục tiêu thứ ba, đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính trong các điều kiện hình thái cấu trúc VCSH khác nhau Mô hình hồi quy tuyến tính với các phương pháp ước lượng: FGLS, OLS_ Cluster được sử dụng với sự so sánh đồng thời giữa mô hình sử dụng biến tương tác và mô hình với mẫu nghiên cứu phân tách theo trung vị của các biến hình thái cấu trúc VCSH

Kết luận và hàm ý chính sách Ỷ

Nguồn: Tác giả xây dựng

CHƯƠNG 4: KÉT QUÁ NGHIÊN CỨU

14.1 Kết quả nghiên cứu tác động cầu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quê tài chỉnh

Bang 4.1 trình bảy kết quả thống kế mỗ tả các biến trong toàn mẫu nghiên cửu cho

thấy ty lệ VCSH của cổ đồng lên trung bình chiếm 50,8% thể hiện cầu trúc VCSH tập trung cao Tỷ lệ VCSH của nhá đầu tư tô chức trung bình là 38,8% và tý lệ vốn cô phần nắm giữ bởi Nhá nước trưng bình là 8,5%, cả hai đều ở một mức độ tương đối trong mẫu nghiên cứu Trong khi đó, tý lệ VỚSH của ban điều hành trung bình chiềm 4,7% xắp xỉ với mức tỷ lệ được xem là cô đông lớn cho thấy có sự gắn kết về quyên lợi của bạn điều hành với vai trò cỗ đồng lớn trong mẫu nghiên cứu này,

Doanh nghiệp kiệt quê tài chính có chỉ số khả năng sinh lới trung bình thấp 4,6% và tý lệ lợi nhuận giữ lại thập 2,12⁄4 so với doanh nghiệp không kiệt quệ tại chính lần luot là 12,5% và 6,5%, Ngược lạt, chỉ phí tải chính trung bình của doanh nghiệp

Kiệt quệ tài chính cao gắn gấp đôi doanh nghiệp không kiệt quệ tải chính lấn lượt là

29% Va 13%, Đối với các biến đo lướng cầu trúc VCSH, kết quả thống kê cho thấy tỷ lệ VCSH trung bình của cô đông lớn tại doanh nghiệp không kiệt quê tài chính là 53% cao hơn tý lệ 45,42% của doanh nghiệp kiệt quệ tải chính, Tương tự, tý lệ VCSH trung bình của nhà đấu tư tổ chức tại đoanh nghiệp không kiệt quê tài chính cũng cùng xu hưởng với giá trị lăn lượt là 40,8%⁄% so với tỷ lệ VCSH trung bình của nhà đầu tư tổ chức tại doanh nghiệp kiệt quê tải chính là 34,85%5, Ngược lat, ty 18 VCSH trung bình năm giữ bởi Nhà nước và ban điều hành tại các doanh nghiện không kiệt quệ tài chính lần lượt là 18,7% và 4,6%% thấp hơn tỷ lệ tại các doanh nghiệp kiệt quê tài chính vối tỷ lệ VCSH của Nhà nước là 18,1% và tỷ lệ VCSH của bạn điền hành là

4.8%, Biến giả DƯMMY, SỐ đo lướng tác động của nhân tổ Nhà nước cho thấy doanh nghiệp kiệt quê tài chính có tỷ lệ 39,55% thấp hơn so với doanh nghiệp không kiét qué tai chinh 1a 43.88% Két qua kiểm định t cho thấy có sự khác biệt giữa doanh nghiép kiét qué tai chinh va doanh nghiép khéng kiệt qué tài chính, Trong đú, cỏc biển PROF, FE, RE, SIZE, biộn BO va biộn 10 cú ý nghĩa thụng kờ với mức ô ý nghĩa pm value < 0,007 Ket qua kiém dinh Chi ~ square cho thay cd mdi quan hệ

& ^ ¥ ew & x x ~ x + ree ` " NUNG ^ ` ° ` thông kê giữa yêu tÔ sở hữu Nhà nước trong VẪỆSH và rủi ro kiệt quê tài chính của doanh nghiệp trong mẫu nghiền cứu với mức ý nghĩa ứ — baJue < 0,03,

Bang 4.1: Thông hẻ mô tả đữ liệu rong Hỗ hình nghiên của lác động của cau inde VCSH dén DR

PROF FE RE SIZE iO MO

Tái cả các quan sắi rong giậu aghién cou kiean Mcdian pis pes SD

Cde quan sat KAdng ẹiỆt que tai chink Mean

Median pZs p7 SD Số quan sắt Các quan sút kiệt quê kii CRỮNÃ

Mean Median pes g5 SD Số quan sát

68 Điền phân loại Quan sét không kiệt quế Onan sat kit qué tai Giá trị Chị - sguare tãi chính chink

Nguồn: Tiác giả ĐÀ toán và tổng bợp tứ Nidda T7 Cac bien PROP, FE, RE, SEZE sử dụng kiểm định ‡ giầu độc lập chờ khác biết trang bình ga bại nhôm với phương sai cân băng, Các biên BO, TO, SO, MO at dang kiém dink t mau déc lap cho khác biệt tung bình gHia ` a ` ~ ~ 2 về + wh 2 , he 60 yd , hai nhỏm với nhường sai không cần băng Biên DMMIY, SƠ sử dụng kiểm dink Chi - square doi win bien phan loại

14.1.2 Kiểm định đa cộng tuyển

Bang 4.2 trình bảy kếi quả kiếm định hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biên độc

lập thông qua ma trận hệ số tương quan và hệ số nhân tô phóng đại phương sai (VIF) Hair & otg (2010) va Gareth & ctg (2013) cho ring dâu hiệu nhận biết hiện tượng đa cộng tuyển gây ra các tác động đáng quan ngại cho kết quả hồi quy là khi

VIF > 5 va gia tr TOL < 6,2 Kết qua ki êm định cho thay toàn bộ hệ số VTF của các bién déu < 5 va gid tri TOL của các biến đều > 0,2 Đưa đến kết luận hiện tượng đa cộng tuyến không đáng quan ngại

Bane 4.2; Ma trận hệ số tương quan và kiếm định đa công tuyễn các biên ong mỗ hình nghiên cứu tác động của cầu trie VCSH dén PDR

PROF FE RE SIZE BO 10 SO MO

BO (0R8712*Y ORG) D8 RGR ag ego te

Kiếm định da Cộng tuyễn

Nguồn Tác giá tính toán va tong hop ur state 17

14.1.3 Két qua hoi quy đánh giá tác động cda cau tric VCSH dén rii ro kidt qué tai chinh

Mẫu nghiên cứu được xây dựng lại bang cach str dung cac doanh nghiép kiét qué tai chính của mẫu ban dau lam co sé voi 1.828 quan sat kiét qué tai chink va chon lọc ra số quan sát không kiệt quệ tài chỉnh tương ứng có cling diéu kién rang bude vé quy mô tổng tải sản và ngành Bang 4.3 trình bày mẫu nghiên cứu ca lại sau khi loại trừ các quan sát không thoá điều kiện, bao gồm 2.386 cặp quan sát với 1.184 quan sat kiét qué tar chinh va 1.184 quan sát Không kiật quê tài chính,

Bang £ 3; Phân loại mẫn nghién care thod dieu kien guy td tong ti san va agdah trong gậ hình nghiên cửu tảo GỖNg Của GẦN irae VCSH dén £DR

Kiệt qué tải chính 110 122 IBS %6 105 lũ? Hl 127 idé IS2 4.184

Không kiệt quê tại chính ?? 66 SỐ 12? Vis 112 136 143 lã3 165.384

Nguồn Túc giá tah toda va tong hep ur Stata £7

Bang 4.4 trình bày các kết quả hỏi quy từ mẽ hình hồi quy logi điều kiện, Mô hình

† và mô hình 3 sử dụng biển tỷ lệ VCSH của Nhà nước là biển liên tục, Mô hình 2 và mỗ hình 4 sử dụng biến tỷ lệ VCSH của Nhà nước là biến nhị phần Mô hình 3 và mô hình 4 xem xét mỗi tương quan giữa các hình thái cầu trúc VCSH dưới tác động của thời gian thông qua biến giá năm CÁ 4 mô hỉnh đền cho thấy, các hình thải cầu trúc VCSH đều có mỗi tương quan có ý nghĩa thông kế với FDR

Biển tỷ lệ VCSH của cô đồng lớn - BỌ, đánh giá mức độ VCSH tập trung cao cho thấy tác động gia tăng FDR và có ý nghĩa thống kẽ Kết quả nghiễn cửu này nhất quán với các kết quả của (EHoumi & Queylé, 2001), (Parker & cfg, 2602) va

: ` ẹ N 7 3Á ˆ me ap ta ve? Jn greg #

(Manzaneque & cig, 2016), ta dé chap nhan gta thist Hy 7Ú lệ FCGSN củ cô đông fon cuo lam gia ting rui ro kiét qué tai chink,

Biến tý lệ VCSH của nhà đầu tư tổ chức — IO cho thấy mỗi tương quan ngược chiên với FDR vá cô ý nghĩa thống kê Kết quả này nhất quản với các nghiên cứu của (Lee & Yeh, 2004) va (Udin & ctg, 2017) qua dé chap nhận giả thiết #;, Tý /é VCSH của nhà đâu tư tổ chức cao giúp giảm thiểu rủi ro kiệt quê tài chính,

Biến tý lệ VCSH của Nhà nước - SƠ va DUMMY SO, cho thấy mối hrơng quan cùng chiều với FDR và có ý nghĩa thống kê với vaiwe < 0.0L Kết quả nghiên cứu này đồng thuận với các kết luận của (Shabwan, 2015) Qua đó ủng hộ cho giá thiet 6; 1} lệ VCSH của Nhà nước cao làm gia Llng THÍ ro XiỆt QUỆ tài Chính.

Biến tý lệ VCSH eta ban diéu hanh — MO cho thay mdi trong quan ngược chiều với FDR và có ý nghĩa thông kế Kết quả nghiền cứu nhất quán với các kết quả của (Deng & Wang, 2006), (Manzaneque & cig, 2016) va (Mangena & efg, 2020) qua đó chdp nhan gia thiét Hy: 7} 16 VCSH cia ban diéu hank can ghip gidm thiéu rti rò kiệt quê tải chính, Các biên kiểm soát sử dụng trong mô hình đều cho thấy có ý nehĩa thống kê cao và đâu của hệ số hỗi quy đúng với kỳ vọng ban đầu,

Bang 4.2: Kèi quả hội gu nghiên CửN tảo động của cầu trúc PSH đến PDR

Kỳ vọng at ÄXIụ hỡnh 3 2 ẹIụ hỡnh 4 A xa đầu Mễ hình † Mô hình 2

RE Điền cầu trúc FÙNG BO

Biển giả năm SỐ quan sắt Log tbkehboaod LR chr MeFadden's 2*

Sai số chuẩn trong ngoặc đơn

Nguận: Túc giả tính tan và tổng hợp tứ Stata 37

14.1.4 Kiém ốịnh tác động biên

Hệ số hội quy của mụ hỡnh logứùit khụng thể giải thớch trực tiếp rnụi lường quan giữa >> a a 2 *x 4 2 x xy sác biến độc lập và biến phụ thuộc (Long & Freese, 2006) Do dé, kiém định tác động biến là một công cụ thích hợp được sử dụng xử lý vẫn để này, Bang 4.5 trình bày kết quả kiểm định tác động biên, trong nhóm biến chỉ số tài chính, biến FE có tác động biên mạnh nhất đến FDR Và trong nhóm biến chỉ số cầu trác VCSH, biến MO và biển FO có tác động biện mạnh nhất đến FDR, Kết quả cho thấy tỷ lệ VCSH của nhà đầu tư tổ chức và ban điền hành đông vai trò quan trọng giứp giảm thiểu

Bang 4.3: Két qua ktém định tác dong hién cud cdu inne PCSH dén FDR

= ka Mô hình! — Môhình2 Mũ hình 3 Mũ hình 4

Biến giá năm Ne No Yes Yes

Xundn Túc gia tỉnh toàn vi tong hop ts Stata J?

Nai sẽ chuẩn trong ngoặc đơn PS peODY, ** p è

28 1,82 a ee en a ed + Be ee ee ee we we we ee we we oe ee we we ee ee we ee ee ee we we ee ee we we we ee we we we we we oe oe oe

8 ir “se `Ê w ằ f Mt Ă xử Xà ri os i Ă “# on my wry ằ tp SES Oe fmt soot 5 “it tr re Oy sử €7 Ớc QC e9 t~ os as yo {thứ on “st 1X ŒŒ LN O4 Đú C9 N rapt tr sit › ˆ ‘ Shs ae G Ăsat ‘ ằ $ i posit , “ > Got 25 Ge boos ‘ * ~ mS a = tr } `." ~ im đ ae j i ằ Ca ma m2 t2 t1 ôo6 è ô mS ic D> uy - Ea } Đy H4 li : ma of ike „ Be ob My ed bu i if 1 : : it i i ị co ị 1 k fi ‘ ‡ i ữ R 5 ; i i : } f:4 fxs Fe: ; fe: Sey bà ị Loa bạ bea fix ‘ } fra bị fea } ; i wt ‘ ỡ MN A ^ } ; ^ Ay a : t1 fy # “ ‘ ‡ ` 5 A 5 ; i wed : } tị Ms #4 > } ; Be bei #4 oO i id #4 bea be > ‘ } bet 4 bot 64 fay pu Rte EM téễ | dt bi (hs Gy W +: mữU | % ty Đụ &¿ So foe OF bom ey ty Ry >1 tứ tO ~ | wR Ă of Me a | OG HẠ: đo LấN fA Ă 1 ha bf rm wm ob ood Gab Gib owe cP 1 es TR For wb es mT fb re eb bm Ok bt et TF ở) { Ree bMS PW xụ fb ot o> GR f Ae See bo PE 1l ựt Mễ + | O4 S2 1 ĐA ro 5 Sh G1 LƠ oe on _~ HD - — Ƒ_ ates Hạ bmp ee bos ons ki Kớ of ut Ce ob ts we ~ ~ s4 OS od Hh $F F MY OR 4 OY t3 oy oy MT Ae b Me wb oh oy ot WG si ot tM cb wat 3 Là! * #4 m™ tà Ê St ô>ằ 3 A t3 ot My & tụ ị > 4 3 * od #4 E UP: s 8 $ ` #3 od as ont Ny Ê5 Ị i xứ of Np E i ; i ~# “i ta i } “tt xẻ “i tỡ: > us kú ‡ h ws tất 1 ma i | “5 wt led ‘ Ỳ to 1ƒ tớ ⁄2 } ; Gỡ i i 1 is ' } t ` ~ ` Ko kb eb ss ` - ` mi t+ Ă>5 ` “ “ Qt et Gt 02 ô“ ` ~ xứ ot “4 os sok OP bos ot wi ved tự Ă m1 > wed wet shots dA aot ve} aot uy wee Nee ~.~ os $ Ă 435 | TO YO Œœ - 4 | ` Í { re mt IG | ey f ô3 oot y fo} byt so 3 7 3 re ym ob tk ` è ỡ ‘ { & at ị { 3 : ẹg m% 3 : : { 3 wo af } ỡ ỡ ‘ ‡ tà +4 ft i { ‡ : i fs sỉ : : t 3 E+ cet i } ỡ } ‘ { sore Mt i 5 ‡ : me“ tr † : : { ỡ sore Hi } ỡ ị i { ~~ wht i 5 ỡ : need HN: : : { ỡ ~ ae | } } OS 1 OM tua | kớ mf EP of oh ee FAO 3} ĐA Ă 1 pes m3 fb eo Ứt oe oÊ @ } ki mm KD è NƯỚC | CS ey > | GA bt ta | Py $M cm €2 Đ ab mH I 1 Đ shot ee Oy Đ Po f SH | Ê4 i mo} Gs 3 | Gỡ ỉ% Xễ F MF RW { ed ob Mb OME f Pe ob Ms tm ; eb od @o oto sp sp ob ef Mp pm, ef Gb Gob Am Od âd Hom bom bt wm fom wot Rp of dep me f oe ft te toms i oy Rb ope et Pom Êm dom aot Rob wh wt | CN se NOT đi mẻ oe mot Poe eb me a ee ‘ 3 3 bow oy ob SS { Lể fee 2ù pom a>} a ẨM SE |} MH Đ a | CÊC to: im 3 fo wd bowed Đ t ; LG: Ă Để CA | 12 + AO | € t?Ă } a 7 è , ô{jC€ | Oe | ô f #8 et Oe Đ Db oe tow a} cú 88 | ô“Đ & 3 #8 wm of booed OSE | vỡ = 8 | 7 ft { & : i cay | ô3 cot ob } : ` ; { eo đủ i btm tos h ‘ { E “tr i { ) Ă1l & of : : { }—Ê ay Ă j } } ! ‡ 4+ + ¿ i ‡ $ : +4 { : : { } ~, T2 1 } ỡ } i {  ett i 5 ‡ bog sỉ è : : { ỡ { tt of è } ỡ j ‘ ‡ x on wt i { } : ut aa m3 : : { } a " 1 Nợ { ư> “ ng fo f AS eh Ă cự } Cea oo 2 } WM bt wr on Ă ur f } cự * 3 Ă ỉ } sứ @ | Ấ% MF} T™! q { > i v $8 FS Se ob Ot i = +4 1 Se 4 OH OS FE | ‡ị €@Œ ko ~~ +2 eb Oo NE Od ws Gp ost fo“ Oo 4 t4 We t gf whew fF om [ cú 5 %4 wy Ce tb us oe four f ỡ Oa fos Mm Ă Y1 Wr 3 ) we ~ è xÍ i mee at i ~ wf ~ 3 1 t1 ˆ ~~ as 3} : ` xi v.Í }ỡ Ê& Ai me | j nN - } ` Ti mớ 1 đi l1 i oR *Xế mm os 4 Poe at Fe + Ot yoo ea 4s} tes FG { 3 Mt set bd ị ‡ ỉ1 m1 ti } ! i a3 : i ‡ ‡ Ăsu r3 ‡ : i { 3; & ` i } ỡ } i { 2 l4 H fet it i 5 ‡ : #3 CA a} + 3 : : { ỡ Eớ l4 d đ 1é ị } ỡ j ‘ { a “ : i { } ‘ - Net * ỡ : : { } he hh i j } se ee oe hee EO sed ve, # Gobo be ee mat R8 ` 3 Am - aen.n.xu HỆ vả ed oboe mee i i { T4 +2 trớ ret ft i ‡ ‡ : TS $4 fei mỉ $ : io ỡ Wo t ot i ; i Ged ơ ee GH Ht th bf Det Đ TW LH SE 1H Te} hot vs Đ TH Ê Hd WE te $e bo ead oe et dM i1 @ t4: { ta đài se OM i & : - i { 3 Bt t Set ov ae Bo} oa: bo Ê 44 3 Mó Ge ae OMS bt Bi m4 ỡ 6 PS bred fred vet tụ m1 Go ro iG i $b rd bret od 1 gi m t Gt Ăcú tin do ced cet rs t3 m $ om | OS bor 1 Ă THƠ wt OKs # Got he | { ca: t TH 1 OG mg ts 2 Bes bet toe-eat { Bp wo to Es 4 i ok i booed è j6 + { ~ 45 i of ag | { 34 3 : ~~ {+ { 3 &3 3 ' Of 3 ~ bet ee ee Ss 1 ot { r ki +J oa i i B63 : x* i + oO 3 : L8 1 ỡ › &i at oi i + % $f { t2 tu at ị { @ 3 : ca & 3 : tổ Đ 3 fs Ă i { C4 3 : S02 ‹ Es} : boa Đ 3 rh ‹ trao i } ) &3

PRES RR ES nS Re a RR ee SR RHE RR RE HO ERE Ra RR GO RE RR Ge RN a Yt eR na an UR A SE RE ON AR RR RE UR RR A SE A A OR SR A RR RE ER RE A RO RE NR RE eR RR OS interval: cont nnninintnanntnnnh re nnarnannaonaiaimainintamiaaniaiminaantioatintatiaiaintnaiaimantatntiatontiatiatintoaonsiatintonatniaointiaiatinonsiatiaintoainiatintiatntiaintatnaintnioadintntntuien

Pest x tr mean 603 ee Xe

+ wee ee ee ee ee ee ee te ee + eee ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee eee be ee ee ee ee ee te ee ee ee ee ce ee ee ce ee ee te ce ee ee ee ee te ce ee ce te ee ee ee ee ee ee ne ee te ee ce te ee ee ee ee ee ee ee ee

Os tị ay wo ik oy ee ghervali ` Se ie or

~^ t ad ke xe ts Á s2 a het oS cử

803" se ee of ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee ee te tr et ee ee

1961 ee aes cond aR {1} oS t

5,424 we fh mean (2) mean (ủ} ff đị Ê ị ị Ệ Ề ait a2 aié dif£ giết a ret

Se te tem et tts te wat nt at wth ahaa eh ty at wh ean hat wth wh what WA eh wh th wh wh wut th ty th ath eh uty ch tha ty aha a yaw wth yw un Wc aah uth hy tn eth ate th ath eh uty a teh ah ty ah ay RR AR ne ne nA ae ae + CARRS RRR ne AR AR RS Re Re RA ne ae AS Sa Rene a AR aS ae Sa Sa Ree AS AS Sa Sa A AS ae we ne ne ne Ae Ae we ne ne TA TA TA TRO ne ne ne ae a ae ne ne ne ne ae ae we ne ne ne ae as

4 Bor gt wi mA +) woe By

, ft ef ee ee ee ee ee ee ee ee te ee ee ee ee ee te et te ee te eee ee ee ee ee

Wow Sa LS rs ott + tr?

Se Km S4 ay age *z°“ Xứ} ở qt te *® eed

L Xs ah ®? rs + t1 ta ent os

14811 a wos 49 rey ny aS af £~-

„8073209 we fa ute ee meanii} mean ins FR x diz

UNE with tem est mo, byifds) a ằ t ô cự fw b a oy or a at fom | tế } ĐY Vế + ô@ Ă $ d1 | X2 Oe > ta i> 1 { 5U | cối é tử Vế + tơ Mao ESTP ỚY be get > Qt { 2 | €3 1 CA tố An & +} 1 fo o8 } €@ 1 T2 got oo { po 3 4 1 sẻ Í { i %4 ‘ { i y oH — of ‡ i 3 Sĩ ¿2 Bt ft t ị $e Soto oet OF FM PN 3 > oe 4 Cb My tm F 1G 3 ` đ of who 2 fb ow i 4 we E+ Pow f~ fou ob em Ss gó ~~ wef ee OP fF sr 1 mẻ be bed 3 | So sp of ee €3 } M4 hy Ms 1 6 eh Đ eS bo) —— sf ô4 $s tý ‘ { if 3 > ‡ i i } h ‡ ‡ } ist a4 { i ; 5 mF Mat i ; 5 Mt mood {1 i } M CE fe OS i } tac ' : i 43 OF {1 i 5 is wt : “ Â sp OF + i 3 vài ; Go bot P.O Ghat TH Ea spot “pot my ot i an ‘ 4 bob of ee AP RH 9 vi XSễ OM ad Bo 4 oo oF ee | } đi 2 ; t2 i MF SD he wD re A eŸ €4 Or bt ô# 8 f 6 | ; “ rt : câ Mb ed Cord SA Fe OF OD l H { i } gỡ Oh +ằ ‘ * et: 4 y 4 ô@ eb - “1 ' i i } +2 > et io en oe 1 *# a> Git 3