Tài chính doanh nghiệp chương 5

Môn tài chính doanh nghiệp được cung cấp và soạn thảo uy tín từ trường ĐHQG - ĐHBK TP.HCM, ĐH Kinh Tế TP.HCM, ĐH Sư Phạm Kỹ Thuật

Trang 1

ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

Trang 2

1 Một số các khái niệm

Mệnh giá – Giá trị bề mặt (Par value): giá trị công typhải thanh toán cho người mua trái phiếu khi đáohạn.

Ngày đáo hạn (Maturity date): ngày đến hạn thanhtoán trái phiếu bằng mệnh giá cho nhà đầu tư

Lãi suất của trái phiếu – lãi tem (Coupon rate – ic): lãisuất mà nhà đầu tư được nhận tại cuối mỗi thờiđoạn phụ thuộc vào đặc điểm rủi ro của trái phiếuvào thời điểm phát hành Rủi ro càng cao trái phiếutrả lãi tem càng cao.

1 Một số các khái niệm

Các loại điều khoản (thể hiện trong khế ước tráiphiếu):

Điều khoản mua lại (Call Provisions)

Điều khoản thế chấp (Mortage Provisions)

Điều khoản ưu tiên ( Priority Provisions)

Điều khoản đảm bảo (Guarantee Provisions)

Quỹ hoàn trái (Sinking Fund)

Lãi tức = Lãi suất * Mệnh giá

*Lãi suất trái phiếu phụ thuộc vào yếu tố:

+ Rủi ro trái phiếu tại thời điểm hiện hành -> Lãi suất trái phiếu cao hơn+ Độ an toàn cao -> Lãi suất thấp

* Các loại điều khoản này ảnh hưởng:- Mức độ rủi ro của trái phiếu

- Ảnh hưởng đến lãi tem- Tráii phiếu là nợ dài hạn của công ty.- Người mua trái phiếu không ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất, kinh doanh của công ty, do người bán trái phiếu không ảnh hưởng đến những hoạt động này.

Trang 3

2 Các loại trái phiếu

Trái phiếu chính phủ

Trái phiếu không kỳ hạn

Trái phiếu có kỳ hạn

•Trái phiếu được hưởng lãi định kỳ

•Trái phiếu không được hưởng lãi định kỳ

Trái phiếu công ty

Trái phiếu không chuyển đổi

Trái phiếu có thể chuyển đổi

Trái phiếu có điều khoản mua lại

Trái phiếu chính phủ

 Trái phiếu do kho bạc phát hành

T-bills: hình thức vay nợ chiết khấu, thời gian vay ≤1 năm

T-notes: hình thức vay nợ trả lãi tem định kỳ với kỳ hạn gốc từ 1 – 10 nămT-bonds: hình thức vay nợ trả lãi tem định kỳ với kỳ hạn gốc ≥ 10 năm Trái phiếu do chính quyền địa phương phát hành

Là hình thức chính quyền địa phương vay nợ, thường gắn kết vớicác công trình thực hiện.

Có mức độ rủi ro khác nhau, mức rủi ro được đánh giá tương tự

+Trái phiếu không kỳ hạn_Nhận lãi tức hàng năm, hàng kỳ do chính phủ phát hành

+Trái phiếu có kỳ hạn, có hưởng lãi định kỳ_Nhận lãi tức hàng kỳ do chính phủ phát hành, Nhận đến ngày đáo hạn nhận số tiền bằng đúng mệnh giá

+Trái phiếu có kỳ hạn, không được hưởng lãi

định kỳ_ có giá mua sẽ thấp, có lãi là số tiền chênh lệch

- Trái phiếu chính phủ an toàn hơn trái phiếu công ty

- Công ty cổ phần được niêm yết

được phép phát hành chứng khoán.

Trang 4

 Ví dụ về ảnh hưởng thuế lên trái phiếu

So sánh hai trái phiếu Một trái phiếu công ty có YTM 8% vàmột trái phiếu chính quyền địa phương có YTM 6% Nếu vớimức thuế thu nhập là 40% thì bạn chọn đầu tư vào trái phiếunào?

Trái phiếu công ty sau thuế: 8%(1 - 4) = 4.8%So sánh với trái phiếu chính quyền địa phương: 6%Nên chọn mua trái phiếu chính quyền địa phươngỞ mức thuế nào thì hai trái phiếu không khác biệt?8%(1 – T) = 6%  T = 25%

Trái phiếu có lãi suất thả nổi:Lãi suất tem được gắn vớivài chỉ số, thường là gắn với lãi suất cơ bản  trái phiếukho bạc gắn với lạm phát.

 Trái phiếu có lãi suất thả nổi có rủi ro lãi suất thấp hơn tráiphiếu có lãi suất cố định vì lãi suất tem được điều chỉnh nênkhác biệt giữa lãi suất tem và YTM không lớn.

 dù có thể điều chỉnh, lãi suất tem có trần và sàn dao động

Trang 5

Các loại trái phiếu khác:

 Trái phiếu tai họa (Disaster bonds): Khi tai họa xảy ra, người pháthành trái phiếu sẽ không tiếp tục trả lãi và vốn gốc  các công tybảo hiểm thường phát hành loại trái phiếu này để đảm bảo khảnăng tài chính cho mình Trong những trường hợp tai họa xảy rathì có thể vay vốn mà không phải trả lãi và vốn gốc  trung hòa rủiro tiềm ẩn.

 Trái phiếu thu nhập (Income bonds): thanh toán lãi tem phụ thuộcvào tình hình thu nhập của nhà phát hành trái phiếu (chỉ khi có thunhập trang trải đủ mới thanh toán).

Các loại trái phiếu khác:

Trái phiếu chuyển đổi (Convertible bonds): cho phép tráiphiếu có thể chuyển đổi thành cổ phiếu theo một tỉ lệ địnhtrước tùy vào quyết định của nhà đầu tư.

Trái phiếu bán (Put bonds): cho phép trái chủ buộc nhà pháthành mua lại trái phiếu ở mức giá định trước trong một hoàncảnh rủi ro (ví dụ khi điểm tín dụng của trái phiếu bị giảmsút).

Trang 6

Chính sách kế toán của công ty

Môi trường: luật pháp, ngành

3 Xếp hạng trái phiếu

Xếp hạng trái phiếu

Chỉ số về rủi ro phá sản của công ty  ảnhhưởng đến lãi suất vay

Sự ưa thích của nhà đầu tư

 thay đổi thứ hạng trái phiếu của một DN sẽ gâyảnh hưởng đến vốn vay và chi phí vay vốn dài hạn

Trang 8

Moody’s D và S&P D – vốn gốc và lãi chưađược thanh toán: trái phiếu xấu

4 Thị trường của trái phiếu

oGiao dịch trên thị trường OTC

oSố lượng trái phiếu giao dịch lớn nhưng khối lượnggiao dịch hàng ngày nhỏ.

oKhó cập nhật giá thị trường đối với trái phiếu của côngty nhỏ và của chính quyền địa phương nhưng trái phiếukho bạc là trường hợp ngoại lệ.

Trang 9

5 Giá niêm yết và giá thanh toán

o Giá niêm yết (clean price): chưa bao gồm lãi đến hạn

o Giá thanh toán (dirty price): giá thực trả cho bên bán

 Giá thanh toán = giá niêm yết + lãi đến hạn

Ví dụ: Giả sử hôm nay là ngày 15/7/2007, một trái phiếu chính phủ có

đặc điểm sau (mệnh giá 100.000, lãi tem 8%/năm, trả lãi 2 lần/ năm,ngày đến hạn là 15/11/2007):

Số ngày kể từ ngày lĩnh lãi lần trước: 61 ngàySố ngày giữa các kỳ lĩnh lãi: 184 ngày

Lãi đến hạn (bên bán hưởng): (61/184)*(0,04*100.000) =1.326,09Giá niêm yết: 128.250

Giá thanh toán: 128.250+1.326,09= 129.576,09

6 Định giá trái phiếu

Người mua trái phiếu sẽ nhận được 2 khoản:

Khoản lãi tức hàng kỳ (dựa trên lãi tem)

Mệnh giá khi đáo hạn

Giá trái phiếu là hiện giá của các ngân lưu của tráiphiếu

Giá trái phiếu = PV của lãi tức hàng kỳ + PV của mệnh giáGiá trái phiếu = PV ngân lưu đều + PV khoản tiền tương laiKhi lãi suất tăng, giá trị hiện tại giảm  Giá trái phiếu giảm khilãi suất tăng và ngược lại.

6 tháng/ 4%

Chỉ tính 61 ngày

Trang 10

Các ký hiệu

•VB: giá của trái phiếu

•i: lãi suất cần đạt được của trái phiếu (lãi suất thịtrường, YTM)

•n: số thời đoạn trả lãi (số năm hoạt động của tráiphiếu)

•M: mệnh giá của trái phiếu

•A: lãi tức của trái phiếu tại cuối mỗi thời đoạn

•A = lãi suất trái phiếu * mệnh giá

Định giá trái phiếu có thời hạn được hưởng lãi

-> Năm phát hành

Trang 11

Công thức

Định giá trái phiếu có thời hạn được hưởng lãi

Ví dụ: Trái phiếu có mệnh giá là 1.000$, thời gian đáo

hạn 5 năm, lãi suất trái phiếu là 10% Giá trị của tráiphiếu là bao nhiêu nếu lãi suất cần đạt được (suất sinhlời khi đáo hạn) của trái phiếu là 11%?

•VB= 100[1 – 1/(1,11)5] / 11 + 1.000 / (1,11)5

•VB = 369,59 + 593,45 = 963,04 < Mệnh giá  tráiphiếu chiết khấu

n= 5, tức là sau 5 năm phát hành

Trang 12

hạn 20 năm, lãi suất trái phiếu là 10% Giá trị của tráiphiếu là bao nhiêu nếu lãi suất cần đạt được (suất sinhlời khi đáo hạn) của trái phiếu là 8%?

• VB= 100[1 – 1/(1,08)20] / ,08 + 1.000 / (1,08)20

• VB = 981,81 + 214,55 = 1.196,36 > Mệnh giá: trái phiếu caogiá

Mối quan hệ giữa Giá trái phiếu và Suất sinh lợi khi đáohạn (YTM)

900100011001200130014001500

Trang 13

Kết luận

Quan hệ giữa lãi suất tem và i (hay YTM):

•Khi YTM > LS tem thì VB< M (trái phiếu chiết khấu– Discount Bond)

•Khi YTM < LS tem thì VB > M (trái phiếu cao giá –Premium Bond)

•Khi YTM = LS tem thì VB= M (trái phiếu bán bằngmệnh giá)

Ví dụ: Hãy định giá của trái phiếu có mệnh giá là

1.000$, lãi suất của trái phiếu là 14% năm, thanh toánlãi nửa năm một lần, thời gian đáo hạn 7 năm Biết lãisuất cần đạt được của trái phiếu là 16%.

VB= 70[1 – 1/(1,08)14] / 0,08 + 1.000 / (1,08)14 = 917,56$

Lãi suất này tính theo năm

Quy về nửa năm để tínhLãi suất đạt được chia

Trang 14

hạn 15 năm, lãi suất trái phiếu là 10% Giá trị của tráiphiếu là bao nhiêu nếu:

(1) Lãi suất cần đạt được của trái phiếu là 10%(2) Lãi suất cần đạt được của trái phiếu là 12%(3) Lãi suất cần đạt được của trái phiếu là 8%

Ví dụ: Hãy định giá của trái phiếu có mệnh giá là

1.000$, lãi suất của trái phiếu là 8% năm, thanh toán lãinửa năm một lần, thời gian đáo hạn 6 năm Biết lãi suấtcần đạt được của trái phiếu là 10%.

Định giá trái phiếu có thời hạn không được hưởng lãi(zero – coupon bond)

là hình thức vay chiết khấu; toàn bộ suất sinh lợi đến từ chênh lệchgiữa giá mua và mệnh giá; luôn giao dịch dưới mệnh giá (Tín phiếukho bạc)

VB =

M(1+ i)n

Ví dụ: Giả sử ngân hàng phát hành trái phiếu không trả

(1)VB= 1000

(3) VB= 1171.19

VB= 591.178

Trang 15

Định giá trái phiếu vô thời hạn

(1+ i)(1+i)2(1+i)3(1+i) i

Ví dụ: Giả sử ông A mua một trái phiếu được hưởng lãi

100$ một năm trong khoảng thời gian vô hạn Giá tráiphiếu là bao nhiêu nếu ông A yêu cầu lãi suất đầu tư là14%.

Phân tích sự biến động giá trái phiếu

Trang 16

7 Lãi suất khi đáo hạn (YTM)

Lãi suất khi đáo hạn (Yield to Maturity –YTM)

Lợi tức của trái phiếu nếu trái phiếu được giữ đếnkhi đáo hạn

bài toán ngược của bài toán tính giá trị của tráiphiếu, chính là tìm i

VB = A* (P/A, i, n) + M *(P/F, i, n) i bằng phương pháp nội suy

 Lãi tem quyết định lãi tức và YTM ảnh hưởng đến giá trái phiếu

7 Lãi suất khi đáo hạn

Ví dụ 1: Một trái phiếu mệnh giá 1.000$ được bán với giá 1.368$.

Trái phiếu này có lãi suất hàng năm là 15% và thời gian đáo hạn là14 năm Người mua trái phiếu này sẽ thu được lãi suất là baonhiêu?

Ví dụ 2: Một trái phiếu có mệnh giá 1.000$, lãi suất tem 10% năm,

trả lãi hai lần trong năm, kỳ hạn 20 năm Trái phiếu này đang giaodịch trên thị trường ở mức giá 1.197,93$ Bạn có thể chỉ ra đượcrằng suất sinh lợi đến khi đáo hạn của trái phiếu này là bao nhiêu?

Trang 17

 Suất sinh lợi hiện tại (Current Yield) = Lãi tem hàng năm / Giá

 YTM = Suất sinh lợi hiện tại (CY) + Suất sinh lợi tăng giá (Capital gain yield)

 VD: Trái phiếu có lãi suất tem 10%/năm trả làm 2 lần hàng năm, kỳhạn 20 năm, mệnh giá 1.000$ Giả sử giá hiện tại là 1.197,93$ vàgiá một năm sau sẽ là 1.193,68$.

 Suất sinh lợi hiện tại (CY) = 100 / 1.197,93 = 0,0835 = 8,35%

 Suất sinh lợi tăng giá (Capital gain yield) = (1.193,68 – 1.197,93) / 1.197,93 = -0,0035 = -0,35%

 YTM = CY + Capital gain yield = 8,35 – 0,35 = 8%

Lãi suất bị mua (Yield to call – YTC): lãi suất trái phiếu khi bị công ty mua lại trước thời hạn

M trở thành M’ (giá mua trước hạn của trái phiếu)

n trở thành n’ (số thời đoạn giữ đến khi mua lại)

VB= A * (P/A, i’, n’) + M’ *(P/F, i’, n’)

Ví dụ: Lấy lại ví dụ trên, nếu trái phiếu bị mua lại sau 5

năm phát hành với giá 1.050$ Trái phiếu này có suấtthu lợi khi bị mua lại là bao nhiêu?

Trang 18

8 Rủi ro thay đổi lãi suất của trái phiếu

Là rủi ro giá trị của trái phiếu thay đổi khi lãi suấtthay đổi Khi lãi suất thay đổi thì:

 Trái phiếu có thời gian đáo hạn dài hơn thì rủi ro cao hơn tráiphiếu có thời gian đáo hạn ngắn hơn

 Trái phiếu có lãi suất tem thấp hơn thì rủi ro nhiều hơn

Ví dụ: Trái phiếu có mệnh giá 1.000$, được hưởng lãi

suất 15%, bảng bên dưới sẽ trình bày sự thay đổi giá trịcủa trái phiếu khi lãi suất thị trường thay đổi:

Lãi suất thị trường Giá trái phiếu

Trái phiếu 1 năm Trái phiếu 14 năm

hai trái phiếu hưởng cùng mức lãi suất, trái phiếu nào

Trang 19

Hình minh họa rủi ro lãi suất với kỳ hạn của trái phiếu

9 Các định đề trong định giá trái phiếu

 Trái phiếu có cùng mức độ rủi ro (và kỳ hạn) đem lạicùng YTM bất kể lãi suất trái phiếu và cách chi trả lãitức trái phiếu.

 Nếu bạn biết giá của một trái phiếu, bạn có thể ướctính được suất sinh lợi khi đáo hạn (YTM) và sửdụng YTM này để định giá một trái phiếu khác.

 Điều này có thể hữu ích trong việc định giá tài sản

Trang 20

10 Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

 Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất là mối quan hệ giữa thời gian đến ngày đáohạn và suất sinh lợi khi các yếu tố khác không thay đổi (không xét đếnảnh hưởng của rủi ro không có khả năng chi trả và sự khác biệt lãitem,…)

 Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất chỉ bao gồm các yếu tố cơ bản: lãi suấtthực, lạm phát và rủi ro lãi suất.

 Đường cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (Yield curve):

oDạng thông thường - có độ dốc hướng lên thể hiện kỳ hạn dài có lãisuất cao hơn

oDạng ngược – độ dốc xuống, xảy ra khi dự báo lạm phát tương lai sẽthấp hơn hiện tại

Yield curve: Dạng thông thường

Trang 21

Yield curve: Dạng đặc biệt

 Giải thích các yếu tố tác động đến lãi suất thị trường của tráiphiếu:

o Phần thưởng rủi ro không có khả năng chi trả (dựa vàođánh giá trái phiếu)

o Phần thưởng thuế (trường hợp lợi tức được ưu đãi thuế,vd TP đô thị, chính quyền địa phương)

o Phần thưởng thanh khoản – các trái phiếu có thanhkhoản cao thường có suất sinh lợi thấp hơn

o Tất cả các yếu tố khác tác động lên rủi ro của ngân lưu

Trang 22

Yield curve

11 Tác động Fisher

Mối quan hệ giữa Lãi suất danh nghĩa và Lãi suất thực

 1 + Lãi suất danh nghĩa = (1 + Lãi suất thực)(1 + Tỷ lệ lạm phát)

 Công thức gần đúng:

Lãi suất danh nghĩa = Lãi suất thực + Tỷ lệ lạm phát