Đổi mới cấu trúc vốn trong Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam

Tài liệu tham khảo tài chính ngân hàng Đổi mới cấu trúc vốn trong Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam

1.1 Tổng quan về ngân hàng thương mại 2

1.1.1 Khái niệm, vai trò của ngân hàng thương mại 2

1.2.2.1 Theo quan điểm truyền thống 13

1.2.2.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (mô hình MM) 14

1.2.2.3 Thuyết quan hệ trung gian (hay thuyết chi phí trung gian) 16

1.2.2.4 Thuyết cấu trúc vốn tối ưu (lý thuyết cân bằng) 18

1.2.2.5 Thuyết trật tự phân hạng (Thông tin bất cân xứng) 20

1.2.2.6 Thuyết điều chỉnh thị trường 21

1.2.2.7 Thuyết hệ thống quản lý 22

1.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến các quyết định về cấu trúc vốn: 23

1.3.1 Rủi ro kinh doanh 23

1.3.2 Khoản khấu trừ thuế (lá chắn thuế) 24

1.3.3 Sự linh hoạt về tài chính 25

1.3.4 Các ưu tiên trong chính sách quản trị 25

1.3.5 Các nhân tố khác: 26

Cấu trúc vốn hợp lý 31

1.4.2 Chiến lược cho việc quản lý cấu trúc vốn hiệu quả: 32

1.4.2.1 Xác định mục tiêu của việc xây dựng cấu trúc vốn: 32

1.4.2.2 Xác định giá trị thị trường của tài sản: 33

1.4.2.3 Xác định khả năng vay nợ của doanh nghiệp: 33

1.4.2.4 Quản lý rủi ro doanh nghiệp: 34

1.4.2.5 Định giá doanh nghiệp: 34

1 Kinh doanh ngân hàng: 48

2.Kinh doanh bảo hiểm: 48

3.Kinh doanh chứng khoán: 49

4 Kinh doanh đầu tư tài chính 49

2.2 Thực trạng cấu trúc vốn của Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam những năm vừa qua: 50

2.2.1 Cấu trúc vốn của NHĐT&PT VN những năm vừa qua: 50

2.2.2 Hoạt động huy động tiền gửi từ khách hàng: 55

2.2.2.1 Tiền gửi không kỳ hạn: 56

2.3 Đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của NHĐT&PT VN: 65

Chương 3 Những kiến nghị đối với cấu trúc vốn của Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam 68

3.1 Giải pháp mang tính chất định tính: 69

3.1.1 Xác định mục tiêu của việc xây dựng cấu trúc vốn: 69

3.1.2 Xác định giá trị thị trường của tài sản: 69

3.1.3 Xác định khả năng vay nợ của doanh nghiệp: 69

3.1.4 Quản lý rủi ro doanh nghiệp: 70

3.1.5 Định giá doanh nghiệp: 70

3.2.2.1 Dự báo thu nhập trong tương lai của ngân hàng: 73

3.2.2.2 Dự báo các nhân tố trong bảng cân đối kế toán: 84

3.2.3.2 Các phương án cấu trúc vốn ứng với thời gian cổ phần hóa: 105

Phương án 1: Xác định cấu trúc vốn ở tỷ lệ nợ 94,5% nếu cổ phần hóa giữa năm 2009 105

vốn với tỷ lệ nợ 94,8% 106 Một số bài học rút ra khi nghiên cứu đề tài 107 “Đổi mới cấu trúc vốn trong Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam” 107 Kết luận 109Tài liệu tham khảo 110

Danh mục các chữ viết tắt

WACC Chi phí vốn bình quân gia quyền

EBIT Lợi nhuận trước thuế và lãi vay

ROE Tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữuROA Tỷ suất sinh lời tổng tài sản

FCFEi Dòng tiền chiết khấu vốn chủ sở hữu năm thứ i

Vietcombank Ngân hàng Ngoại thương Việt NamVietinbank Ngân hàng Công thương Việt Nam

Techcombank Ngân hàng Kỹ Thương

Lời mở đầu 1

Chương 1 Các vấn đề về lý thuyết đối với cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu 2

1.1 Tổng quan về ngân hàng thương mại 2

1.1.1 Khái niệm, vai trò của ngân hàng thương mại 2

1.2.2.1 Theo quan điểm truyền thống 13

1.2.2.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (mô hình MM) 14

1.2.2.3 Thuyết quan hệ trung gian (hay thuyết chi phí trung gian) 16

1.2.2.4 Thuyết cấu trúc vốn tối ưu (lý thuyết cân bằng) 18

1.2.2.5 Thuyết trật tự phân hạng (Thông tin bất cân xứng) 20

1.2.2.6 Thuyết điều chỉnh thị trường 21

1.2.2.7 Thuyết hệ thống quản lý 22

1.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến các quyết định về cấu trúc vốn: 23

1.3.1 Rủi ro kinh doanh 23

1.3.2 Khoản khấu trừ thuế (lá chắn thuế) 24

1.3.3 Sự linh hoạt về tài chính 25

1.3.4 Các ưu tiên trong chính sách quản trị 25

1.4.1 Cấu trúc vốn tối ưu và cấu trúc vốn hợp lý: 28

Cấu trúc vốn tối ưu: 28

Cấu trúc vốn hợp lý 31

1.4.2 Chiến lược cho việc quản lý cấu trúc vốn hiệu quả: 32

1.4.2.1 Xác định mục tiêu của việc xây dựng cấu trúc vốn: 32

1.4.2.2 Xác định giá trị thị trường của tài sản: 33

1.4.2.3 Xác định khả năng vay nợ của doanh nghiệp: 33

1.4.2.4 Quản lý rủi ro doanh nghiệp: 34

1.4.2.5 Định giá doanh nghiệp: 34

1.4.2.6 Bối cảnh nền kinh tế: 35

Bảng 1.1: Sơ đồ chiến lược xác định cấu trúc vốn hợp lý 35

Chương 2 Thực trạng cấu trúc vốn của Ngân hàng đầu tư và Phát triển Việt Nam 37

2.1 Tổng quan về Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam 37

1 Kinh doanh ngân hàng: 48

2.Kinh doanh bảo hiểm: 48

3.Kinh doanh chứng khoán: 49

4 Kinh doanh đầu tư tài chính 49

2.2 Thực trạng cấu trúc vốn của Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam những năm vừa qua: 50

2.2.1 Cấu trúc vốn của NHĐT&PT VN những năm vừa qua: 50

2.2.2 Hoạt động huy động tiền gửi từ khách hàng: 55

Bảng 2.4: Số liệu tổng tiền gửi của NHĐT&PTVN giai đoạn 2004-2008 55

2.2.2.1 Tiền gửi không kỳ hạn: 56

Bảng 2.5: Cơ cấu huy động tiền gửi NHĐT&PT VN giai đoạn 2004-2008 (triệu đồng) 56

Bảng 2.6: Tiền gửi không kì hạn của NHĐT&PT VN 59

Bảng 2.7: Tiền gửi tiết kiệm không kì hạn bằng ngoại tệ của NHĐT&PT VN 60

2.2.2.2 Tiền gửi có kì hạn: 61

Bảng 2.8: Tiền gửi có kì hạn xét theo các kì hạn của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 61

2.2.3 Tiền vay dài hạntừ nhà nước và các tổ chức tín dụng khác: 63

Bảng 2.9: Tiền vay dài hạn từ nhà nước và các tổ chức tín dụng của NHĐT&PT VN 63

2.2.4 Vốn điều lệ ngân hàng: 64

Bảng 2.10: Vốn điều lệ của NHĐT&PT qua các năm 64

2.3 Đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của NHĐT&PT VN: 65

Bảng 2.11: Tổng nợ phải trả của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 66

Bảng 2.12: Cơ cấu nợ và VCSH trong nguồn vốn NHĐT&PT VN 66

Bảng 2.13: Cơ cấu nguồn vốn của NHĐT&PT 67

Bảng 2.14: Các số liệu rủi ro của NHĐT&PT VN 68

Chương 3 Những kiến nghị đối với cấu trúc vốn của Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam 68

3.1 Giải pháp mang tính chất định tính: 69

3.1.1 Xác định mục tiêu của việc xây dựng cấu trúc vốn: 69

3.1.2 Xác định giá trị thị trường của tài sản: 69

3.2.2.1 Dự báo thu nhập trong tương lai của ngân hàng: 73

Bảng 3.2: Số liệu quá khứ của thu nhập lãi NHĐT&PT VN (tỷ đồng) 73

Bảng 3.3: Dự báo thu nhập lãi của NHĐT&PT VN (tỷ đồng) 73

Bảng 3.4: Xác định chi phí lãi bình quân của NHĐT&PT VN (tỷ đồng) 74

Bảng 3.5: Dự báo chi phí lãi NHĐT&PT VN (triệu đồng): Giả định lãi suất nợ là 5% 75

Bảng 3.6: Các chi phí hoạt động của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 75

Bảng 3.7: Dự báo chi phí hoạt động của NHĐT&PTVN (triệu đồng) 76

Bảng 3.8: Thông tin TSCĐ NHĐT&PT VN (triệu đồng) 76

Bảng 3.9: Dự báo biến động tài sản cố định của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 77

Bảng 3.10: Thu nhập hoạt động khác của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 78

Bảng 3.11: Dự báo thu nhập hoạt động khác của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 79

Bảng 3.12: Chi phí dự phòng NHĐT&PT VN (triệu đồng) 80

Bảng 3.13: Dự báo chi phí rủi ro của NHĐT&PTVN (triệu đồng) 81

Bảng 3.14: Số liệu hoàn nhập dự phòng rủi ro tín dụng và thu hồi nợ đã xử lý bằng nguồn dự phòng của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 81

Bảng 3.15: Dự báo hoàn nhập dự phòng rủi ro tín dụng và thu hồi nợ đã xử lý bằng nguồn dự phòng của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 82

Bảng 3.16: Dự báo báo cáo kết quả kinh doanh của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 83

Bảng3.18: Dự báo tiền mặt và các khoản tương đương tiền, tài sản có khác và đầu tư

góp vốn liên doanh liên kết của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 85

Bảng 3.19: Số liệu cho vay khách hàng của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 87

Bảng 3.20: Dự báo cho vay khách hàng của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 87

Bảng 3.21: Số liệu vốn huy động của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 88

Bảng 3.22: Dự báo vốn huy động của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 89

Bảng 3.23: Số liệu nguồn vốn chủ sở hữu của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 90

Bảng 3.24: Dự báo nguồn vốn chủ sở hữu của NHĐT&PT VN (triệu đồng) 91

Bảng 3.25: Số liệu lợi nhuận giữ lại của NHĐT&PT VN theo chuẩn mực kế toán quốc tế (IFRS) (triệu đồng) 92

Bảng 3.26: Dự báo lợi nhuận giữ lại của NHĐT&PT VN theo chuẩn mực kế toán quốc tế (IFRS) (triệu đồng) 92

Bảng 3.27: Dự báo tổng tài sản NHĐT&PT VN (triệu đồng) 93

Bảng 3.28: Dự báo tổng nguồn vốn NHĐT&PT VN (triệu đồng) 94

3.2.2.3 Định giá ngân hàng: 96

1.CHIPHÍVỐNCHỦSỞHỮU: 96

Bảng 3.29: Xác định chi phí vốn chủ sở hữu NHĐT&PT VN 96

2.XÁCĐỊNHLUỒNGTIỀNCỦAVỐNCHỦSỞHỮU: 97

Bảng 3.30: Cơ cấu nguồn vốn NHĐT&PT VN 97

Bảng 3.31: Dự báo cơ cấu nguồn vốn NHĐT&PT VN (triệu đồng): 97

Bảng 3.32: Tính toán dòng tiền vốn chủ sở hữu của NHĐT&PT VN giai đoạn 2009-2013 (triệu đồng) 98

3.GIÁTRỊNGÂNHÀNG: 99

Bảng 3.33: Định giá NHĐT&PT VN 99

Bảng 3.34: So sánh giá cổ phiếu NHĐT&PT VN với các ngân hàng khác 100

Bảng 3.36: Các giả định về cấu trúc vốn của NHĐT&PT VN 101

3.2.3.2 Các phương án cấu trúc vốn ứng với thời gian cổ phần hóa: 105 Phương án 1: Xác định cấu trúc vốn ở tỷ lệ nợ 94,5% nếu cổ phần hóa giữa năm 2009 105 Phương án 2: Duy trì cấu trúc vốn với tỷ lệ nợ 94.56% nếu cổ phần hóa vào cuối năm 2009 105 Phương án 3: Lùi thời gian cổ phần hóa sang năm 2010 và xác lập cấu trúc vốn với tỷ lệ nợ 94,8% 106 Một số bài học rút ra khi nghiên cứu đề tài 107 “Đổi mới cấu trúc vốn trong Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam” 107 Kết luận 109Tài liệu tham khảo 110

Lời mở đầu

Cấu trúc vốn hiện nay luôn là một vấn đề quan trọng trong doanh nghiệp Việc xác định và quản lý cấu trúc vốn giúp doanh nghiệp quản lý những rủi ro tiềm tàng cũng như tạo ra những điều kiện phát triển cho doanh nghiệp Một doanh nghiệp nếu tối ưu hóa được cấu trúc vốn của mình sẽ giúp làm giảm chi phí vốn đồng thời gia tăng được lợi nhuận cũng như giá trị doanh nghiệp, và giá trị cổ phiếu doanh nghiệp vì thế cũng sẽ tăng theo Tuy nhiên, hiện nay các lý thuyết về cấu trúc vốn vẫn chỉ dừng lại ở mức xác định những nhân tố tác động cũng như vai trò của cấu trúc vốn mà chưa đưa ra được một kiến thức tổng thể về xác định cấu trúc vốn tối ưu Chính vì những tồn tại cũng như những đặc trưng rất đáng quan tâm này, em đã quyết định lựa chọn đề tài “Đổi mới cấu trúc vốn trong Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam” Do được thực hiện và nhìn nhận dưới sự hạn chế về kiến thức, kinh nghiệm cũng như khả năng phân tích của mình, em rất mong nhận được sự góp ý của thầy cô, bạn bè và các anh chị có kinh nghiệm trong lĩnh vực tài chính.

Em xin chân thành cám ơn PGS.TS Nguyễn Hữu Tài và các anh chị , cô chú trong Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam đã giúp em hoàn thành đề tài này.

Sinh viênNguyễn Thái Sơn

Chương 1 Các vấn đề về lý thuyết đối với cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu

1.1 Tổng quan về ngân hàng thương mại

1.1.1 Khái niệm, vai trò của ngân hàng thương mại.1.1.1.1 Khái niệm:

Ngân hàng là một tổ chức tài chính quan trọng của nền kinh tế với hoạt động quan trọng nhất là giúp điều tiết các nguồn vốn của xã hội, ngoài ra ngân hàng còn cung cấp các dịch vụ tài chính đa dạng, bao gồm: tín dụng, tiết kiệm, thanh toán…

1.1.1.2 Vai trò:

1 Trung gian tài chính:

Ngân hàng là một tổ chức trung gian tài chính thể hiện ở việc chuyển các khoản tiền tiết kiệm thành đầu tư, cụ thể:

Đối với người gửi tiền: ngân hàng cung cấp các loại dịch vụ tiền gửi, tiền tiết kiệm, thanh toán giúp người dân có thể lựa chọn phương án phù hợp với số lượng tiền và mục đích sử dụng của bản thân Người gửi tiền ở ngân hàng sẽ được hưởng lãi suất trên phần tiền gửi đồng thời cũng được hưởng các dịch vụ phụ khác của ngân hàng.

Đối với người đi vay: ngân hàng cung cấp cho họ lượng vốn để đáp ứng nhu cầu của doanh nghiệp, người dân trong sản xuất, tiêu dùng Khi đi vay ở ngân hàng , người đi vay cũng sẽ phải chịu một mức lãi suất cao hơn mức lãi suất huy động của ngân hàng.Nói tóm lại, với chức năng trung gian tài chính, ngân hàng là chủ thể giúp luân chuyển nguồn vốn từ nơi nhàn rỗi sang nơi thiếu vốn, giúp nguồn vồn hoạt động hiệu quả hơn và góp phần tạo ra tăng trưởng cho nền kinh tế

2 Chức năng tạo phương tiện thanh toán:

Các ngân hàng thương mại có đặc điểm không phải là tổ chức tạo ra tiền vàng hay đá quý Tuy nhiên các phương tiện thanh toán trên lại có nhược điểm là bất tiện trong quá trình hoạt động, do đó, các ngân hàng đã tạo ra phương tiện thanh toán khi phát hành các giấy nợ hoặc thẻ thanh toán Ưu điểm của loại hình nà y là được chấp nhận thanh toán rộng rãi và thuận tiện trong đời sống hiện đại, đặc biệt ở các nước phát triển

Đặc điểm ở đây chính là việc khách hàng sẽ mang tiền, vàng, của mình tới ngân hàng để gửi, đồng thời ngân hàng sẽ cung cấp cho khách hàng một loại hình thanh toán như sử dụng séc, thẻ thanh toán… Nhu vậy, khách hàng sẽ cảm thấy an toàn và thuận tiện hơn cho quá trình giao dịch của mình Ngoài ra, theo từng kỳ, khách hàng cũng nhận được phần lãi dựa trên số dư tiền gửi mình có trong ngân hàng.

3 Trung gian thanh toán:

Các doanh ngiệp khi tham gia vào quá trình thương mại quốc tế luôn gặp phải rất nhiều trở ngại do thiếu các thông tin về đối tác cũng như luật pháp ở nơi sở tại Do đó sẽ dễ dẫn đến các rủi ro cho quá trình thanh toán quốc tế Ngân hàng thương mại với nguồn lực lớn và khả năng nắm bắt thông tin nhạy bén sẽ là cầu nối giữa doanh nghiệp trong nước và trên thế giới, đặc biệt qua chức năng trung gian thanh toán của mình Thay mặt khách hàng, ngân hàng sẽ thực hiện thanh toán giá trị hàng hóa và dịch vụ Để giúp quá trình này diễn ra nhanh chóng, thuận tiện, an toàn, ngân hàng đưa ra các hình thức thanh toán khác nhau như séc, ủy nhiệm chi, ủy nhiệm thu, các loại thẻ…

1.1.2 Hoạt động của ngân hàng thương mại:

1.1.2.1 Mua bán ngoại tệ:

Mua bán ngoại tệ là dịch vụ mà ngân hàng thực hiện trao đổi ngoại tệ: một ngân hàng đứng ra mua bán một loại tiền để đổi lấy một loại tiền khác và nhận phí dịch vụ Các

giao dịch ngoại tệ thường là các giao dịch có rủi ro cao Trong thực tế cũng đã cho thấy có những ngân hàng phải phá sản do hoạt động mua bán ngoại tệ Chính vì vậy, hoạt động này chủ yếu do các ngân hàng lớn đảm nhận thực hiện do có trình độ chuyên môn cao, nguồn vốn lớn và khẳ năng nắm bắt thông tin đa dạng.

1.1.2.2 Nhận tiền gửi:

Ngân hàng là một tổ chức thực hiện chức năng trung gian tài chính, tức là chuyển vốn từ nơi thừa sang nơi thiếu Muốn hoạt động này diễn ra thuận lợi, ngân hàng trước hết phải thực hiện được khâu huy động vốn với nhân tố quan trọng nhất là nhận tiền gửi Đây là nguồn vốn quan trọng bậc nhất đối với các ngân hàng thương mại Ngân hàng sẽ mở dịch vụ nhận tiền gửi để thu hút tiền từ người dân, doanh nghiệp có thừa vốn Đổi lại, ngân hàng sẽ trả lãi suất cho người gửi tiền Lãi suất gần như là một công cụ chủ yếu để các ngân hàng thu hút được nhiều nguồn vốn nhàn rỗi hơn từ xã hội.

1.1.2.3 Cho vay

1 Cho vay thương mại:

Trong chức năng trung gian tài chính, nếu huy động tiền gửi là nguồn vốn đầu vào quan trọng nhất của ngân hàng thì ở đầu bên kia, tức đầu ra thì cho vay thương mại lại là thành phần quan trọng nhất đem lại nhiều lợi nhuận nhất cho ngân hàng Sau khi nhận tiền gửi của khách hàng, ngân hàng sẽ kinh doanh số tiền gửi đó bằng cách cho các tổ chức, doanh nghiệp đang thiếu vốn vay để lấy lãi suất Lãi suất ngân hàng cho vay tất nhiên sẽ cao hơn lãi suất huy động và do đó phần chênh lệch lãi suất sẽ tạo ra doanh thu cho ngân hàng.

Loại hình này ban đầu được thực hiện dưới dạng cho vay chiết khấu thương phiếu Sau đó, ngân hàng đã chuyển từ cho vay chiết khấu thương phiếu sang cho vay trực tiếp với

khách hàng Việc cho vay trực tiếp giúp nguồn vốn lưu chuyển nhanh hơn và giúp tạo ra nhiều doanh thu hơn cho ngân hàng.

2 Cho vay tiêu dùng:

Ngày nay, các ngân hàng đã không chỉ cho các doanh nghiệp vay mà còn cho cả người dân vay để tiêu dùng Cho dù thị trưởng này được cho là rất rủi ro do có khả năng vỡ nợ cao, các khoản vay thường nhỏ nhưng đây lại là thị trường tiềm năng với nhiều ngân hàng, đặc biệt là các ngân hàng nhỏ và các ngân hàng mới bước chân vào thị trường Ngoài ra, còn một nguyên nhân khác khiến các ngân hàng cũng nên để ý tới thị trường này chính là việc thu nhập của người dân tăng sẽ giúp giảm rủi ro cho họ trong quá trình vay nợ.

3 Tài trợ dự án:

Bên cạnh việc cho vay truyền thống, ngày nay các ngân hàng càng trở nên linh hoạt trong việc tài trợ cho xây dựng các dự án nhà máy, đặc biệt trong các ngành công nghệ cao Rủi ro trong loại hình này nhìn chung vẫn rất cao song lại có lãi lớn và do đó vẫn thu hút ngân hàng.

1.1.2.4 Bảo quản vật có giá:

Ngoài các dịch vụ dựa trên các chức năng cơ bản của mình là trung gian thanh toán, trung gian tài chính, cung cấp phương tiện thanh toán, các ngân hàng còn cung cấp chức năng bảo quản vật có giá Đây là việc ngân hàng lưu trữ vàng, hay các đồ vật có giá của khách hàng trong kho của mình Sự xuất hiện loại hình dịch vụ này xuất phát từ việc các khách hàng thưởng không cảm thấy an toàn khi giữ các tài sản có giá trị lớn trong nhà, do đó họ tìm đến ngân hàng với mong muốn lưu trữ tài sản của mình ở nơi bảo mật và kín đáo hơn Ngân hàng sẽ giữ vật có giá và giao cho khách hàng giấy biện nhận và đảm

bảo với khách hàng về sự an toàn trong quá trình bảo quản Bù lại, khách hàng sẽ phải trả một khoản phí nhất định cho công tác bảo quản của ngân hàng.

1.1.2.5 Cung cấp các tài khoản giao dịch và thực hiện thanh toán:

Hệ thống ngân hàng không chỉ giúp khách hàng gửi tiền nhận lãi suất, mà còn cung cấp cho họ phương thức thanh toán Thanh toán qua ngân hàng đã mở đầu cho quá trình thanh toán không dùng tiền mặt hay người gửi tiền không phải đến ngân hàng để lấy tiền mà chỉ cần thực hiện qua việc sử dụng các công cụ thẻ hay giấy chi trả (sec) Các công cụ này đã giúp rút ngắn thời gian kinh doanh của doanh nghiệp, đồng thời tạo ra tiện ích cho người dân trong quá trình mua bán hàng hóa Tuy nhiên, ngân hàng cũng gặp phải những thách thức khi thực hiện dịch vụ này, bao gồm việc mở rộng phạm vi thanh toán và bảo mật trong các tài khoản giao dịch của khách hàng Cho dù vậy, thực hiện thanh toán không dùng tiền mặt vẫn là xu thế của tương lai và sẽ trở thành một hoạt động quan trọng của ngân hàng.

1.1.2.6 Quản lý ngân quỹ:

Ngân hàng có đặc điểm là quản lý tài khoản và tiền của nhiều cá nhân, doanh nghiệp Do có kinh nghiệm trong quản lý ngân quỹ, nhiều ngân hàng đã cung caaos dịch vụ quản lý ngân quỹ cho khách hàng Quản lý ngân quỹ có nghĩa là ngân hàng quản lý việc thu chi cho một doanh nghiệp và tiến hành đầu tư phần thặng dư tiền mặt tạm thời vào các tài sản sinh lời khác cho đến khi khách hàng cần tiền mặt để thanh toán.

1.1.2.7 Tài trợ cho các hoạt động của chính phủ:

Các chính phủ luôn phải chi rất nhiều tiền cho các hoạt động phục vụ cho sự hoạt động của chính phủ cũng như các chương trình phát triển xã hội của mình Do đó rất hiếm

chính phủ ở trong tình trạng thặng dư tiền Để giải quyết việc thiếu vốn, đối tượng đầu tiên chính phủ hướng tới là ngân hàng Lúc này, để bù đắp cho các khoản thu chi hay để tài trợ cho một dự án của mình, chính phủ sẽ phát hành các loại trái phiếu và bán cho các ngân hàng thương mại Trong quá trình này, cả 2 bên đều được lợi: chính phủ có tiền để trang trải cho các khoản chi còn ngân hàng thương mại lại nắm giữ được một loại tài sản ít rủi ro do có đảm bảo từ chính phủ.

1.1.2.8 Bảo lãnh:

Hoạt động bảo lãnh là hoạt động mà ở đó ngân hàng đứng ra cam kết về việc thực hiện nghĩa vụ tài chính thay cho khách hàng của ngân hàng khi khách hàng không thực hiện đúng nghĩa vụ cam kết.

Hoạt động bảo lãnh đang ngày càng trở nên phổ biến và quan trọng, nhất là trong bối cảnh thế giới liên tục diễn ra các hoạt động giao dịch thương mại giữa các doanh nghiệp

1.1.2.9 Hoạt động cho thuê:

Là hoạt động ngân hàng cho khách hàng thuê các thiết bị, máy móc cần thiết thông qua hợp đồng thuê mua, trong đó ngân hàng mua thiết bị và cho khách hàng thuê Đây là một dịch vụ tiện ích của ngân hàng và có lẽ chỉ được thực hiện bởi ngân hàng do có nguồn vốn lớn, khả năng quản lý chặt chẽ.

1.1.2.10 Dịch vụ ủy thác và tư vấn:

Do đặc thù ngành của mình, các ngân hàng có rất nhiều chuyên gia tài chính Do đó, các cá nhân và doanh nghiệp có thể ủy thác cho ngân hàng quản lý tài sản và hoạt động tài

sản của mình Mặt khác, khách hàng đến với ngân hàng cũng như tìm đến một nhà tư vấn về tài chính, đầu tư, mua bán, thành lập doanh nghiệp.

1.1.2.11 Dịch vụ môi giới đầu tư chứng khoán:

Đây là dịch vụ ngân hàng cung cấp cho khách hàng cơ hội mua cổ phiếu, trái phiếu và các chứng khoán khách mà không cần nhờ đến người kinh doanh chứng khoán Để thực hiện chức năng này được chuyên nghiệp và hiệu quả, các ngân hàng đã thành lập hẳn một công ty chứng khoán hay công ty môi giới chứng khoán Mục đích của ngân hàng khi cung cấp loại hình dịch vụ này là nhằm đa dạng hóa các dịch vụ để cạnh tranh, đồng thời làm tăng thêm lợi nhuận cho ngân hàng.

1.1.2.12 Cung cấp các dịch vụ bảo hiểm:

Cũng nhằm mục đích đa dang hóa dịch vụ để phục vụ khách hàng, nhiều ngân hàng đã cung cấp các dịch vụ bảo hiểm cho khách hàng trong trường hợp rủi ro xảy ra với khách hàng.

1.1.2.13 Cung cấp các dịch vụ đại lý:

Các ngân hàng không phải lúc nào cũng có thể mở được đại lý ở mọi nơi, do đó họ phải nhờ các ngân hàng khác làm đại lý thực hiện các giao dịch hộ ngân hàng như: thanh toán, phát hành chứng chỉ tiền gửi, …

Về cơ bản, tài trợ bằng nợ sẽ có xu hướng làm gia tăng thu nhập trên một cổ phiếu Tài trợ bằng vốn vay tạo ra “lá chắn thuế” cho doanh nghiệp, tức là doanh nghiệp sẽ được khấu trừ phần tiền lãi vay ra khỏi thu nhập chịu thuế, và do đó làm gia tăng thu nhập sau thuế cũng như thu nhập trên một cổ phiếu của doanh nghiệp Tuy nhiên, ờ một góc độ khác, vay nợ cũng sẽ tạo ra gánh nặng với doanh nghiệp Một khi giá trị các khoản nợ của doanh nghiệp là quá lớn sẽ gây áp lực lên việc trả nợ của doanh nghiệp cũng như làm tăng nguy cơ phá sản doanh nghiệp.

Tài trợ bằngvốn góp cổ phần nhìn chung không tạo ra tâm lý trả nợ cho doanh nghiệp, nhưng lại gây áp lực cho doanh nghiệp về mục tiêu đạt lợi nhuận do lợi tức kỳ vọng của vốn chủ sở hữu thường lớn hơn vốn vay (vốn vay do được khấu trừ thuế nên sẽ có lợi tức thấp hơn tương đối so với vốn chủ).

Các lý thuyết cấu trúc vốn hiện nay chủ yếu vẫn dựa vào mặt định tính mà vẫn chưa có được những định lượng cụ thể trong việc xác định cấu trúc vốn tối ưu và đây chính là vấn đề đang tạo ra khoảng cách giữa lý thuyết và thực tiễn.

Tuy nhiên, hầu hết các lý thuyết cấu trúc vốn đều chủ yếu xoay quanh 2 thành tố chính của nguồn vốn là nợ và vốn chủ sở hữu.

Nợ:

• Ưu điểm lớn nhất của việc tài trợ bằng nợ đó là việc khấu trừ thuế thu nhập doanh nghiệp của phần lãi vay, hay sử dụng lá chắn thuế Trong khi đó, cổ tức hay các hình thức khác của chủ sở hữu đều bị đánh thuế Xét về lý thuyết, khi chúng ta sử dụng nợ thay cho vốn chủ sở hữu sẽ tạo ra một lượng lớn hơn thu nhập sau thuế và do đó làm tăng giá trị doanh nghiệp.

• Ưu điểm thứ hai của nợ, đó là thông thường tài trợ bằng nợ rẻ hơn vốn chủ sở hữu Nguyên nhân xuất phát từ việc lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, trong khi thu nhập của chủ sở hữu thì không Do đó khi tăng nợ tức là giảm chi phí chi ra trên một đồng tiền mặt và vì thế làm tăng thu nhập sau thuế, cũng như gía trị của công ty Do đó, tỷ số nợ trên vốn chủ sỡ hữu còn được gọi là tỷ số đòn bẩy

• Tuy nhiên, tài bằng nợ cũng không hẳn là hoản hảo bởi một sự giá tăng sử dụng nợ nhiều hơn sẽ làm gia tăng nguy cơ phá sản của doanh nghiệp Điều này gần như đồng nghĩa với một quy tắc trong tài chính là: Lợi nhuận càng cao, rủi ro càng lớn Việc tài trợ bằng nợ rõ ràng sẽ tại ra chi phí vốn nhỏ cho doanh nghiệp, đồng thời làm tăng lợi nhuận cũng như giá trị doanh nghiệp Vay nợ quá nhiều rồi sẽ đến lúc tạo ra gánh nặng trả nợ cho doanh nghiệp, đồng thời vay nợ quá nhiều cũng tạo ra lãi vay phải trả lớn Điều này đồng nghĩa với việc để có thu nhập dương, doanh nghiệp cần phải tạo ra một khoản thu nhập trước thuế và lãi vay đủ lớn để chi trả cho lượng lãi vay khổng lồ đó Do đó, hậu quả là sẽ dễ dẫn đến các sai lầm trong quản trị doanh nghiệp và tăng nguy cơ phá sản.

Vốn chủ sở hữu:

• Một trong những điểm bất lợi của vốn chủ sở hữu đó là giá thành (hay chi phí) của nó cao hơn chi phí của nợ do tác dụng của lá chắn thuế Điều này là hiển nhiên bởi khi các nhà đầu tư đầu tư vào 1 daonh nghiệp, họ mong muốn nhận lại được nhiều hơn lãi vay do các lí do về áp lực điều hành cũng như quản trị doanh nghiệp Điều này cùng với tính chất không được miễn trừ thuế làm cho chi phí vốn chủ sở hữu càng cao hơn Hệ quả tất yếu của sự việc trên là khi số người sở hữu doanh nghiệp ngày càng nhiều thì họ sẽ càng mong muốn có được mức lợi tức kỳ vọng cao hơn và do đó gây áp lực lớn lên quá trình quản trị hoạt động của doanh nghiệp.

• Tuy nhiên, trong một số trường hợp, doanh nghiệp vẫn cần tăng vốn chủ sở hữu để làm cân bằng với nợ và đưa công ty thoát khỏi tình trạng tài chính không lành mạnh Một lý do khác để doanh nghiệp tăng vốn chủ sở hữu là khi giá trị thị trường cổ phiếu của doanh nghiệp cao hơn giá trị nọi tại, việc phát hành tăng vốn lúc này sẽ tạo ra lợi nhuận cho những nhà đầu tư hiện hữu.

1.2.1.2 Vai trò của cấu trúc vốn:

Cấu trúc vốn từ lâu đã có vai trò rất quan trọng trong quá trình tồn tại và phát triển của doanh nghiệp

Đối với Nhà quản trị doanh nghiệp:

Cấu trúc vốn giúp nhà quản trị dễ dàng hơn trong việc xác định các mục tiêu kế hoạch đồng thời chủ động trong quá trình quản lý điều hành doanh nghiệp.

Thông qua cấu trúc vốn, nhà quản trị có thể gửi đến các nhà đầu tư những thông tin về chiến lược phát triển của công ty mình Tỷ trọng vốn vay trong cấu trúc vốn trong một thời gian dài sẽ cho biết doanh nghiệp có thường đi vay nợ hay không, và loại nợ mà doanh nghiệp ưa thích là nợ ngắn hạn hay dài hạn, hoặc để tài trợ cho các dự án của mình, doanh nghiệp sẽ chọn các phương án là huy động nợ hay vốn cổ phẩn Tất cả

những thông tin trên sẽ được thể hiện phần nào nếu quan sát kỹ cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong một thời gian.

Đối với các nhà đầu tư, người cho vay:

Xem xét cấu trúc vốn của doanh nghiệp giúp nhà đầu tư biết được tình trạng vay nợ và khả năng trả nợ của doanh nghiệp Nếu doanh nghiệp đi vay quá nhiều sẽ dẫn tới rủi ro phá sản doanh nghiệp Tuy nhiên, trong một số trường hợp, ta có thể nhận thấy cho dù doanh nghiệp có số nợ vay tăng lên nhưng chi phí lãi vay lại giảm đi Điều này có thể cho biết doanh nghiệp đi vay nợ với lãi suất ưu đãi nhưng cũng có thể cho thấy tình trạng thiếu minh bạch trong tài chính của doanh nghiệp Trong trường hợp doanh nghiệp đã đi vay quá nhiều và phải trả nợ nhiều, điều này làm gia tăng khả năng phá sản của doanh nghiệp Đây sẽ là 1 căn cứ để các chủ nợ có nên tiếp tục cho doanh nghiệp vay hay không, bởi nếu tiếp tục cho vay thì sẽ đến lúc nào đó, giá trị thị trường của tổng nợ sẽ vượt quá giá trị thị trường của tổng tài sản tức là cho dù có bán hết tài sản đi thì doanh nghiệp cũng không trả hết nợ và rủi ro lúc này là của chủ nợ.

Mặt khác, cấu trúc vốn cũng cho biết các chính sách tài trợ dự án của doanh nghiệp là ưa thích nợ vay hay vốn cổ phần Một doanh nghiệp hiếm khi đi vay và thường xuyên dựa vào nguồn vốn chủ sở hữu của mình thường sẽ phải chịu áp lực lớn hơn trong quá trình hoạt động do lợi tức kỳ vọng của vốn chủ sở hữu thường lớn hơn lợi lức vốn vay Điều này 1 mặt thể hiện rằng doanh nghiệp muốn đi lên bằng sức mạnh nội tại từ nguồn vốn chủ sở hữu của mình Tuy nhiên, nó cũng cho thấy sự không linh hoạt về tài chính của doanh nghiệp hay nói cách khác doanh nghiệp sợ tình trạng vay nợ Các nhà đầu tư lúc này có thể thấy rằng bộ máy quản trị doanh nghiệp đang chịu một áp lực rất lớn trong việc duy trì một tốc độ tăng trưởng thu nhập cao cũng như lợi tức cao của doanh nghiệp qua nhiều giai đoạn Điều này là rất khó khăn bởi không phải trong bất kì tình hình thị trường nào doanh nghiệp cũng có thể duy trì tốc độ tăng trưởng lợi tức như nhau Do đó,

việc đầu tư vào một công ty được tài trợ chủ yếu bởi vốn chủ sở hữu thường sẽ mang lại rủi ro phá sản thấp nhưng khó có được mức lợi tức cao Ở khía cạnh khác, một doanh nghiệp sử dụng chính sách đi vay liên tục cũng là một dấu hiệu đáng lưu ý với nhà đầu tư Sử dụng nợ vay với doanh nghiệp sẽ giúp tạo ra chi phí vốn nhỏ hơn dó ưu điểu “là chắn thuế” của nợ vay, từ đó sẽ góp phần tạo ra mức lợi tức cao hơn cho nhà đầu tư Tuy nhiên, như đã nói ở trên, khi doanh nghiệp đi vay quá nhiều, sẽ đến lúc toàn bộ giá trị thị trường của tổng tài sản doanh nghiệp sẽ không thể bù đắp được tổng giá trị thị trường của tổng nợ và do đó dẫn đến nguy cơ phá sản hiển hiện Các nhà đầu tư lúc này cần cân nhắc chiến lược đầu tư dài hạn hay ngắn hạn của mình khi đầu tư vào 1 doanh nghiệp có sử dụng nhiều nợ vay.

Các nhà đầu tư có thể đầu tư dài hạn vào 1 doanh nghiệp có sử dụng nhiều vốn cổ phẩn do khả năng phá sản thấp và việc đầu tư dài hạn sẽ giúp tạo nhiều lợi nhuận hơn so với đầu tư ngắn hạn Còn các nhà đầu tư ưa thích đầu tư ngắn hạn có thể đầu tư vào các doanh nghiệp có sử dụng lãi vay cao để đạt mục đích lợi tức cao đồng thời tránh nguy cơ phá sản trong dài hạn.

1.2.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn.1.2.2.1 Theo quan điểm truyền thống.

Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng khi doanh nghiệp bắt đầu vay nợ, thuận lợi nhiều hơn bất lợi Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến chi phí vốn bình quân gia quyền giảm khi nợ tăng và do đó tạo ra lợi thế so với vốn chủ sở hữu

Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa là chi phí vốn chủ sở hữu tăng) Ở mức tỷ lệ vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn và phải trả nhiều lãi vay hơn Do đó, ở

mức tỷ số giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao hơn,chi phí vốn bình quân gia quyền sẽ tăng

Vấn đề chính còn tồn tại trong quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể hiện chi phí vốn chủ sở hữu nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ

1.2.2.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (mô hình MM)

Trái với quan điểm truyền thống, Modilligani và Miller (1958) đã tìm hiểu xem chi phí vốn tăng hay giảm khi một doanh nghiệp tăng hay giảm vay mượn

Để chứng minh cho lý thuyết của mình, Modilligani và Miller (MM) đã đưa ra một số những giả định đơn giản hoá rất phổ biến trong lý thuyết về tài chính: hai ông giả định là

• thị trường vốn là hoàn hảo, vì vậy sẽ không có các chi phí giao dịch và tỷ lệ vay giống như tỷ lệ cho vay và bằng với tỷ lệ vay miễn phí

• việc đánh thuế được bỏ qua và nguy cơ được tính hoàn toàn bằng tính không ổn định của các luồng tiền

MM cho rằng thế các doanh nghiệp có nguy cơ kinh doanh giống nhau và tiền lãi kỳ vọng hàng năm giống nhau phải có tổng giá trị doanh nghiệp giống nhau bất chấp cấu trúc vốn bởi vì giá trị của một doanh nghiệp phải phụ thuộc vào giá trị hiện tại của các hoạt động của nó, không phải dựa trên cách thức cấp vốn Từ đó, có thể rút ra rằng nếu tất cả các công ty như vậy có số tiền lãi kỳ vọng giống nhau và giá trị giống nhau cũng phải có chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) giống nhau ở mọi mức độ tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu

Cho dù những giả thiết về thị trường vốn hoàn hảo là không có thực, tuy nhiên, có 2 giả thiết cần được nhấn mạnh và chúng có tác động đáng kể là:

1 Giả định là không có việc đánh thuế: đây là vấn đề quan trọng vì một trong những thuận lợi then chốt của nợ là việc loại bỏ tiền lãi vay khỏi thu nhập chịu thuế trước khi tính thuế

2 Các nguy cơ trong lý thuyết của MM được tính toán hoàn toàn bởi sự biến đổi của các luồng tiền Họ bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng lại do vỡ nợ Đây là một vấn đề đáng kể khác với lý thuyết này nếu nợ cao và doanh nghiệp có khả năng phá sản trong quá trình thực hiện dự án

Việc sử dụng nợ giúp mang đến cho chủ sở hữu tỷ suất lợi tức cao hơn, nhưng lợi tức cao hơn này chính xác là những gì họ bù đắp cho nguy cơ tăng lên từ tỷ lệ vốn vay so với tổng nguồn vốn Với các giả thuyết trên, dẫn đến các phương trình cho lý thuyết của MM :

Vg = Vu + T.D

Tức là: Giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ

Trong đó:

Vg: Giá trị doanh nghiệp

Vu: Giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợD là tổng số nợ sử dụng

T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp T.D là khoản lợi từ việc sử dụng nợ

Tóm lại, theo mô hình MM (1963), cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệpvà việc sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ

1.2.2.3 Thuyết quan hệ trung gian (hay thuyết chi phí trung gian)

Cấu trúc vốn có thể ảnh hưởng đến các vấn đề trung gian và các vấn đề trung gian cũng ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn Thuyết này đưa ra hai giả thuyết có liên quan chặt chẽ và tác động lẫn nhau:

• cấu trúc vốn ảnh hưởng như thế nào đến các vấn đề trung gian • các vấn đề trung gian ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc vốn

Ảnh hưởng của cấu trúc vốn tới các vấn đề trung gian

Giả định ở đây cho rằng lượng tiền mặt tự do gây nên các vấn đề trung gian Chính vì thế, sự gia tăng mức độ vay mượn cho các doanh nghiệp với lưu lượng tiền mặt tự do chắc chắn sẽ làm giảm đi các vấn đề trung gian vì nó buộc ban quản trị phải xuất ra một khoản tiền mặt quá mức

Thuyết quan hệ trung gian cho thấy có thể tạo ra lợi nhuận khác từ tiền cho vay ngoài khoản giảm trừ do đánh thuế Các doanh nghiệp với các vấn đề trung gian lớn đầy tiềm năng như quyền sở hữu vốn đầu tư thấp, sự đền bù cố định cho ban quản trị, các công ty

có tiền mặt thấp… sẽ tạo ra nhiều lãi cho cổ đông do việc tăng tiền vay mượn Chính vì thế đã nảy sinh mâu thuẫn giữa nhà quản lý và các cổ đông Khi vay mượn để đầu tư có hiệu quả thì các nhà quản lý không được hưởng toàn bộ lợi nhuận từ hoạt động đó nhưng họ phải chịu toàn bộ chi phí cho hoạt động làm tăng lợi nhuận này

Dự báo: Tăng tiền cho vay sẽ làm giảm lưu lượng tiền mặt tự do.

Giảm lưu lượng tiền tự do sẽ giảm những sự đầu tư NPV tiêu cực

Giảm những sự đầu tư NPV tiêu cực sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp (đặc biệt đối với doanh nghiệp lớn có tiền mặt)

Các hoạt động liên quan đến vay mượn được xem như mấu chốt của hoạt động doanh nghiệp, nó đòi hỏi ban quản trị phải điều hành doanh nghiệp có hiệu quả nhằm tránh những kết quả tiêu cực hay không thể trả lãi các khoản nợ của doanh nghiệp, ngoài ra nó còn đòi hỏi ban quản trị phải dốc túi vào lưu lượng tiền mặt tự do đó Lúc này, mâu thuẫn giữa các nhà quản lý và chủ nợ sẽ này sinh khi các chủ nợ lo sợ các khoản vốn cho vay của mình không thể thu hồi khi kết quả đầu tư không hiệu quả do trách nhiệm hữu hạn của các khoản đầu tư Do đó, các chủ nợ đưa ra các điều khoản hạn chế trong hợp đồng vay

Ngoài ra, các bằng chứng thực nghiệm cho thấy sự phù hợp với thuyết này ở những điểm sau:

1.Tỷ giá hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị cổ phiếu.2.Các doanh nghiệp có tiền mặt lớn sẽ có tỷ lệ Nợ/Tài sản cao hơn.

Vấn đề trung gian ảnh hưởng tới cấu trúc vốn

Giả thuyết của vấn đề này nằm trong quyền lợi tốt nhất của ban quản trị đối với việc hạ thấp tỷ suất vay nợ của doanh nghiệp nhằm giảm thiểu khả năng phá sản bởi vị trí không đa dạng của họ

Dự đoán: Các doanh nghiệp sẽ bị đẩy lùi xuống bởi vấn đề trung gian và mức độ tác động của đòn bẩy sẽ bị ảnh hưởng bởi mức độ giám sát của ban quản trị (các hội đồng quản trị tích cực/ độc lập, các nhà đầu tư tích cực) và sự khuyến khích sẽ được tạo ra cho ban quản trị

Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với thuyết này ở điểm sau:1 Các doanh nghiệp có lực đòn bẩy thấp.

2 Tỷ giá hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị

1.2.2.4 Thuyết cấu trúc vốn tối ưu (lý thuyết cân bằng)

Tại thị trường hoàn hảo và hiệu quả, Modilligani và Miler (1958) chứng minh rằng cấu trúc vốn là không thích hợp Nhưng theo mô hình MM (1963), việc đánh thuế cao hơn vào lợi tức cho thấy nợ nhiều hơn Còn DeAngelo và Masulis (1980) thì cho rằng bảo trợ thuế của chính phủ cao hơn dẫn tới nợ ít hơn

Mô hình MM giả định tiền lãi mong đợi hàng năm không đổi nên giá trị DN là như nhau bất chấp tác động của cấu trúc vốn Nếu thực tế tiền lãi mong đợi đang ở chiều hướng đi xuống thì việc sử dụng nợ sẽ có tác động ngược lại và có thể dẫn DN đến chỗ phá sản “Trong quá trình phá sản sẽ phát sinh các khoản chi phí như chi phí pháp lý và chi phí hành chính, và các khoản thiệt hại của doanh nghiệp do thiếu sự vỡ nợ nên nợ lớn buộc các nhà quản lý bỏ qua các các cơ hội đầu tư có lời (Myers, 1977) Chi phí đó gọi là chi phí khánh tận tài chính Các chi phí khánh tận tài chính cao hơn cho thấy nhiều vốn cổ phần hơn trong cấu trúc vốn “ (Saga.vn)

Thuyết chi phí trung gian cho thấy các vấn đề trung gian có thể là nguyên nhân dẫn đến việc doanh nghiệp sử dụng nhiều hay ít nợ hơn Đối với mâu thuẫn giữa nhà quản lý và cổ đông, mâu thuẫn phát sinh người quản lý sở hữu ít hơn 100% vốn chủ sở hữu Khi đó, họ không được hưởng toàn bộ lợi nhuận từ hoạt động đầu tư của doanh nghiệp mà họ lại phải gánh chịu toàn bộ chi phí từ hoạt động đầu tư đó Vì vậy, đã phát sinh các chi phí trung gian để giám sát hoạt động và hạn chế các hành vi không mong muốn Ở khía cạnh khác, mâu thuẫn giữa nhà quản lý và chủ nợ phát sinh khi các chủ nợ lo sợ các khoản vốn cho vay của mình không thể thu hồi khi kết quả đầu tư không hiệu quả do trách nhiệm hữu hạn của các khoản đầu tư Vì vậy, phát sinh các khoản chi phí trung gian của nhà quản lý dưới hình thức chi phí nợ vay cao nhằm giám sát các doanh nghiệp phải tuân thủ các điều khoản trong hợp đồng vay Do đó, các chủ nợ sẽ thêm vào trong hợp đồng vay nợ các điều khoản để làm giảm rủi ro nhưng lại làm giảm lợi ích của doanh nghiệp Thuyết cân bằng xác định cấu trúc vốn tối ưu bằng cách cộng thêm vào mô hình

Modilligani và Miler (1958) các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau, bao gồm: thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian, song vẫn không mất đi các giả định tính hiệu quả của thị trường và thông tin cân bằng Như vậy, tác động tổng hợp 3 yếu tố: thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian khi sử dụng nợ với những tác động ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu.

Nhìn chung, việc đưa chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian vào mô hình MM và mô hình Modilligani và Miler (1958) dẫn đến lý thuyết cân bằng về cấu trúc vốn Những mô hình này đều thừa nhận một cấu trúc vốn tối ưu

1.2.2.5 Thuyết trật tự phân hạng (Thông tin bất cân xứng)

Thuyết trật tự phân hạng được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) dự đoán không có cơ cấu nợ trên vốn cổ phần mục tiêu rõ ràng

Giả thuyết cho rằng ban quản trị cho biết hoạt động tương lai của doanh nghiệp nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài (thông tin không cân xứng) và việc quyết định tài chính có lẽ cho biết mức độ kiến thức của nhà quản lý và sự không chắc chắn về lưu lượng tiền mặt trong tương lai

Khi ban quản trị tin tưởng cổ phiếu được định giá cao hơn là định giá thấp, họ có thể phát hành chứng khoán (tạm gọi là nguồn tài chính bên ngoài) Khi doanh nghiệp đi theo thị trường vốn bên ngoài, những thị trường này chấp nhận cổ phiếu được định giá cao hơn là định giá thấp Do đó hoạt động này sẽ chuyển tải thông tin không thuận lợi cho các nhà đầu tư Kết quả là ban quản trị sẽ nỗ lực để tránh đi theo các thị trường vốn (nguồn tài chính bên ngoài) Nếu ban quản trị đi theo những thị trường vốn này, có khả năng họ phát sinh nợ nhiều hơn nếu như họ tin là cổ phiếu của họ được định giá thấp và sẽ sinh ra vốn cổ phần nếu như họ cho rằng cổ phiếu của họ được định giá cao

Vì vậy, sự phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu sẽ chuyển tải nhiều thông tin không thuận lợi hơn là sự phát hành tiền cho vay Điều này khiến các nhà quản trị quan tâm đến tiền cho vay hơn là vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu

Những quyết định về cấu trúc vốn không dựa trên tỷ lệ Nợ/Tài sản tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường Trước hết, các nhà quản trị sẽ dự định sử dụng nguồn tài chính nội bộ, sau đó có thể phát hành trái phiếu hoặc đi vay, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần

Mục tiêu của thuyết này không tập trung vào cấu trúc vốn tối ưu nhưng tập trung vào sự quyết định tài chính hiện hành sắp tới, tức là doanh nghiệp sẽ ưu tiên thực hiện các phương án tài trợ dự án của mình theo các thứ tự ưu tiên.

Như vậy, Myers và Majluf cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu với các doanh nghiệp

1.2.2.6 Thuyết điều chỉnh thị trường

Thuyết điều chỉnh thị trường cho rằng cấu trúc vốn được dựa trên điều chỉnh thị trường là lời giải thích tự nhiên nhất Thuyết này đơn giản cho rằng cấu trúc vốn phát triển như một kết quả liên tiếp của những nỗ lực trước đó nhằm điều chỉnh thị trường cổ phiếu Có 2 mô hình điều chỉnh thị trường cổ phiếu dẫn đến mô hình cấu trúc vốn

Thứ nhất là mô hình của Myers và Majluf (1984) nghiên cứu các nhà quản lý và các nhà

đầu tư đầy lý trí và các chi phí lựa chọn bất lợi khác nhau giữa các doanh nghiệp và khoảng thời gian khác nhau

Thứ hai là Lucas và McDonald (1990) và Korajczyk, Lucas, và McDonald (1992) nghiên

cứu lựa chọn bất lợi khác nhau theo khoảng thời gian khác nhau Korajczyk nhận thấy rằng các doanh nghiệp có xu hướng thông báo việc phát hành cổ phiếu theo sau việc đăng tin, như thế sẽ làm giảm đi tính bất đối xứng của thông tin Hơn nữa, Bayless và Chaplinsky nhận thấy việc phát hành cổ phiếu tập trung vào giai đoạn ảnh hưởng của thông báo nhỏ hơn Nếu các chi phí phát sinh từ cấu trúc vốn tối ưu nhỏ so với dao động cuối cùng trong chi phí phát hành, những dao động trước đây trong tỷ lệ giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách sau đó sẽ có tác động lâu dài

Mô hình thứ hai của thuyết điều chỉnh thị trường có liên quan đến các nhà đầu tư không đủ lý trí (hay các nhà quản lý) và định giá sai trong các khoảng thời gian khác nhau (hay sự am hiểu sai về định giá) Các nhà quản lý phát hành cổ phiếu khi họ tin rằng giá trị của nó thấp và mua lại cổ phiếu khi tin rằng giá trị của nó cao Ngược lại giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách được cho là có quan hệ với tiền lãi cổ phiếu tương lai, và các giá trị tuyệt đối của giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách cũng được liên kết

với những mong đợi quá xa của các nhà đầu tư Nếu các nhà quản lý vẫn duy trì những mong đợi quá xa như vậy, việc phát hành cổ phiếu thực tế sẽ có liên quan tích cực với giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách Mặt khác, nếu không có áp lực cấu trúc vốn tối ưu, các nhà quản lý sẽ không cần thay đổi quyết định khi mà các doanh nghiệp có vẻ như được đánh giá đúng và giá trị cổ phiếu là bình thường, bỏ qua các dao động tạm thời trong giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách nhằm có những ảnh hưởng vĩnh viễn với nợ Mô hình điều chỉnh thị trường thứ 2 không yêu cầu thị trường phải thực sự hiệu quả Nó không đòi hỏi các nhà quản lý phải dự báo thành công lãi của cổ phiếu Đơn giản các giả thuyết cho rằng các nhà quản lý tin rằng họ có thể điều chỉnh được thị trường

Theo thuyết này, các doanh nghiệp nợ thấp có xu hướng tăng nguồn vốn khi giá trị tiền của họ cao, và ngược lại những doanh nghiệp nợ cao có xu hướng tăng nguồn vốn khi giá trị tiền của họ thấp Phần lớn cấu trúc vốn là kết quả liên tiếp của những nỗ lực điều chỉnh thị trường cổ phiếu Trong thuyết này, không có cấu trúc vốn tối ưu, vì thế mà các quyết định tài chính điều chỉnh thị trường chỉ nhiều lên thành kết quả cấu trúc vốn theo thời gian

1.2.2.7 Thuyết hệ thống quản lý

Trong thuyết cấu trúc vốn được dựa trên hệ thống quản lý của Zwiebel (1996), giá trị tiền cao và cơ hội đầu tư thuận lợi tạo điều kiện dễ dàng cho nguồn vốn cổ phần, nhưng cũng vào lúc đó cho phép các nhà quản lý trở nên cố thủ Họ có thể từ chối tăng nợ để tạo tính cân bằng cho các giai đoạn sau Điều này có nghĩa là khi giá trị tiền cao và có nhiều cơ hội đầu tư, sức ép tạo ra lợi nhuận so với lợi tức vốn chủ sở hữu là không cao do đó nhà quản trị có xu hướng không đi tìm các nguồn vốn vay mới mà sử dụng các nguồn vốn vay cũ hoặc phát hành cổ phần để tài trợ cho dự án của mình.

Cách tiếp cận của các nhà lý thuyết từ trước tới nay luôn bắt đầu bằng các giả định thị trường hoàn hảo, không có thuế và các chi phí rủi ro phá sản, sự gia tăng rủi ro lên vốn chủ sở hữu có thể được bù đắp bằng việc gia tăng tỷ suất sinh lời kỳ vọng, dó đó giá trị doanh nghiệp sẽ không chịu tác động của đòn bẩy tài chính Tiếp theo đó, họ sẽ lược bỏ bớt các giả định: thuế và chi phí phá sản để chứng minh rằng quyết định cấu trúc vốn có liên quan tới sự cân bằng giữa việc tận dụng lá chắn thuế của nợ vay với việc gia tăng rủi ro phá sản Doanh nghiệp đi vay nợ thường tận dụng lợi ích của lá chắn thuế Tuy nhiên, vay nợ đến lúc nào đó sẽ là gia tăng nguy cơ phá sản doanh nghiệp

Đến nay, các nhà nghiên cứu cấu trúc vốn đã rút ra 2 lợi ích: nó giúp chúng ta có được cách hiểu thấu đáo hơn về quyết định tài chính, và nó đã chứng tỏ sự hữu ích trong việc hiểu và diễn giải sự gia tăng trong việc tái cấu trúc vốn

“(1) NPV (Net present value): giá trị hiện tại ròng

NPV = Giá trị hiện tại của dòng tiền vào – Giá trị hiện tại của dòng tiền ra “

Rủi ro kinh doanh biến động từ ngành này sang ngành khác và giữa các doannh nghiệp trong cùng một ngành Nó cũng có thể thay đổi theo thời gian.

Rủi ro kinh doanh phụ thuộc vào các nhân tố sau:1 Biến động cầu

2 Biến động giá sản phẩm

3 Biến động giá đầu vào

4 Khả năng điều chỉnh giá bán sản phẩm vì những thay đổi trong giá đầu vào5 Đỏn bẩy hoạt động hay mức độ chi phí cố định được sử dụng

Đòn bẩy hoạt động chỉ mức độ mà một doanh nghiệp sử dụng chi phí cố ddingj trong quá trình sản xuất.

• Đòn bẩy hoạt động cao hàm ý rằng một sự thay đổi tương đối nhỏ trong doanh số sẽ dẫn đến thay đổi lớn trong thu nhập hoạt động

• Mức độ đòn bẩy hoạt động của một doanh nghiệp càng cao thì điểm hòa vốn có xu hương càng cao Điểm hòa vốn là mức doanh số mà ở đó tổng chi phí bằng tổng doanh thu, bởi vậy lợi nhuận bằng không Điểm hòa vốn được xác định bằng cách lấy chi phí cố định chia cho chênh lệch giữa giá bán và chi phí biến đổi trên một đơn vị sản phẩm.

• Mức độ đòn bẩy hoạt động càng cao thì rủi ro kinh doanh càng cao (các nhân tố khác không đổi)

• Công nghệ sản xuất hạn chế việc kiểm soát về mức độ chi phí cố định và đòn bẩy hoạt động Tuy nhiên, các doanh nghiệp có sự kiểm soát nào đó với kiểu quá trình sản xuất lựa chọn và bởi vậy, các quyết định lập ngân sách vốn của doanh nghiệp sẽ có ảnh hưởng tới đòn bẩy hoạt động và rủi ro kinh doanh.

1.3.2 Khoản khấu trừ thuế (lá chắn thuế)

Khấu trừ thuế ở đây có thể được hiểu là việc giảm bớt gánh nặng về thuế của doanh nghiệp trong trường hợp doanh nghiệp có vay nợ Trên thực tế, các doanh nghiệp sẽ tích cực đi vay nợ hơn khi lãi suất cho vay trên thị trường thấp và thuế thu nhập doanh

nghiệp cao Việc đi vay nhiều sẽ tạo ra gánh nặng lãi vay lớn nhưng cũng vì thế mà doanh nghiệp được khấu trừ khoản thuế thu nhập doanh nghiệp vì lãi vay bị loại ra khỏi

thu nhập của doanh nghiệp trước khi tính thuế Do đó, doanh nghiệp tạo ra được lá chắn thuế Nếu thuế thu nhập doanh nghiệp càng cao thì lợi ích doanh nghiệp thu được từ sử dụng lá chắn thuế càng lớn Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp đi vay quá nhiều để tránh phải trả nhiều thuế thu nhập doanh nghiệp thì sẽ làm biến động mạnh cấu trúc vốn doanh nghiệp Lúc này, doanh nghiệp sẽ phải đối mặt với một loạt các vấn đề từ rủi ro vỡ nợ, rủi ro kinh doanh và khả năng thanh toán Việc sử dụng nợ để làm lá chắn thuế luôn là con dao 2 lưỡi trong hoạt động của doanh nghiệp.

1.3.3 Sự linh hoạt về tài chính

Sự linh hoạt về mặt tài chính là khả năng huy động vốn với những điều khoản hợp lý Điều này có nghĩa là trong điều kiện thị trường cho vay với những điều khoản dễ dàng hơn với doanh nghiệp như lãi suất thấp, các qui định tín dụng nới lỏng, hỗ trợ về tín dụng thì doanh nghiệp sẽ có xu hương đi vay nhiều hơn và do đó làm gia tăng tỷ trọng nợ trong cấu trúc vốn doanh nghiệp Sự linh hoạt về tài chính có thể thấy rõ nhất trong các giai đoạn thị trường phát triển nở rộ và giai đoạn thị trường đang trong quá trình hồi phục sau khủng hoảng Việc nới lỏng các điều kiện cho vay trong các giai đoạn này sẽ tạo ra sự tăng trưởng nhanh trong ngắn hạn do nguồn vốn được quay vòng với tốc độ cao nhưng luôn tiềm ẩn rủi ro vỡ nợ của các doanh nghiệp một khi thị trường có biến động xấu ảnh hưởng tới hoạt động kinh doanh

1.3.4 Các ưu tiên trong chính sách quản trị

Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng có thể không có một cấu trúc vốn mục tiêu riêng và hàm ý rằng các doanh nghiệp thích tài trợ bằng nguồn vốn nội bộ hơn Các giám đốc điều chỉnh tỉ lệ chi trả cổ tức để tránh việc bán cổ phần thường ra bên ngoài trong khi tránh các thay đổi lớn trong số lượng cổ phần Nếu cần phải có sự tài trợ từ bên ngoài, các chứng khoán an toàn nhất cần được phát hành trước, cụ thể: nợ thường là chứng

khoán đầu tiên được phát hành và vốn cổ phần bán ra bên ngoài là giải pháp cuối cùng Ưu tiên cho tài trợ nội bộ dựa trên ước muốn tránh các biện pháp kỷ luật và giám sát sẽ xảy ra khi bán chứng khoán mới ra công chúng.

1.3.5 Các nhân tố khác:

a Các tiêu chuẩn ngành:

Cấu trúc vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhau rất nhiều Các nhà phân tích tài chính, các Ngân Hàng đầu tư, các cơ quan xếp hạng trái phiếu, các nhà đầu tư cổ phần thường và các Ngân Hàng thương mại thường so sánh rủi ro tài chính của doanh nghiệp, đo lường bởi các tỷ số khả năng thanh toán lãi vay, khả năng thanh toán chi phí tài chính cố định và tỷ lệ đòn bẩy với các tiêu chuẩn hay định mức của ngành hoạt động

Tóm lại các nghiên cứu về tác động của ngành hoạt động đối với cấu trúc vốn thường đi tới kết luận là có một cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp cá thể.

b Các vấn đề về đạo đức:

Tác động của việc mua lại, sáp nhập hay thâu tóm bằng vốn vay đối với cổ đông có đặt ra các vấn đề đạo đức quan trọng Các quyền lợi có tính cạnh tranh của cổ đông sẽ được giải quyết như thế nào trong các mua lại bằng vốn vay và trong các giao dịch tài chính quan trọng khác? Tuy nhiên, các câu hỏi này ít khi có được câu trả lời đơn giản Một vài vấn đề cần xem xét khi thảo luận về tính đạo đức của các mua lại bằng vốn vay :

• Có phải việc duy trì số lượng nhân viên và các cơ sở hoạt động không hiệu quả làm giảm khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp với các doanh nghiệp khác vì lợi ích lâu dài của nhân viên hay không?

• Trong các giao dịch mua lại bằng vốn vay, các trái chủ có thực sự bị thiệt hại khi tính đến các điều khoản bảo vệ trong hợp đồng ký kết lúc họ mua trái phiếu với mối liên hệ giữa lợi tức trái phiếu và thỏa hiệp bảo vệ không?

c Các đòi hỏi của người cho vay và các cơ quan xếp hạng tín dụng:

Các đòi hỏi này thường định ra các giới hạn cho việc chọn lựa cấu trúc vốn của doanh nghiệp như là một điều kiện để cung cấp tín dụng hay duy trì xếp hạng của trái phiếu hoặc cổ phần ưu đãi.

d Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấu trúc vốn:

Quyết định cấu trúc vốn là một trong những quyết định trọng tâm quan trọng mà các giám đốc tài chính phải quan tâm

Trước hết, hầu như chắc chắn rằng các thay đổi trong cấu trúc vốn sẽ đưa đến các thay

đổi trong giá trị thị trường của doanh nghiệp

Thứ hai, lợi ích của tấm chắn thuế từ nợ đưa đến giá trị doanh nghiệp gia tăng, ít nhất là

đến điểm mà chi phí đại lý và chi phí phá sản gia tăng làm bù trừ lợi thế về thuế của nợ

Thứ ba, cấu trúc vốn tối ưu chịu ảnh hưởng nặng nề bởi rủi ro kinh doanh của doanh

nghiệp Thứ tư, khi các giám đốc thực hiện các thay đổi thể hiện trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các hành động này sẽ chuyển các thông tin quan trọng đến các nhà đầu tư.

e Tác động của tín hiệu:

Khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới, sự kiện này có thể được coi là đang cung cấp một tín hiệu cho thị trường tài chính về viễn cảnh tương lai của doanh nghiệp hay các hoạt động tương lai do các Giám đốc của doanh nghiệp hoạch định Những tín hiệu

do các thay đổi cấu trúc vốn cung cấp là đáng tin cậy vì nếu các dòng tiền tương lai không xảy ra, doanh nghiệp phải chịu số tiền phạt tức chi phí phá sản có thể có Nói chung, các nghiên cứu về thay đổi cấu trúc vốn đều cho rằng các cung ứng chứng khoán mới đưa tới các đáp ứng giá chứng khoán giảm

Việc mua lại cổ phần thường là sẽ đưa tới các lợi nhuận được công bố dương lớn từ cổ phần thường của doanh nghiệp Các hành động làm tăng đòn bẩy tài chính thường gắn với thu nhập cổ phần dương và các hành động làm giảm đòn bẩy tài chính gắn với thu nhập cổ phần âm Vì vậy khi một doanh nghiệp thực hiện quyết định thay đổi về cấu trúc vốn, doanh nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có về các viễn cảnh thu nhập tương lai và hiện tại của doanh nghiệp cũng như các dự định của các giám đốc mà giao dịch đề xuất sẽ chuyển đến thị trường.

1.4 Cấu trúc vốn tối ưu.

1.4.1 Cấu trúc vốn tối ưu và cấu trúc vốn hợp lý:Cấu trúc vốn tối ưu:

Một trong những vấn đề làm đau đầu các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp là xây dựng cấu trúc vốn của doanh nghiệp như thế nào, vốn chủ sở hữu bao nhiêu, vay ngân hàng bao nhiêu để có thể tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, hay còn gọi là xây dựng cấu trúc vốn tối ưu Đây là một vấn đề khá thú vị cả trong nghiên cứu lý luận lẫn áp dụng trong thực tiễn

Một cấu trúc vốn tối ưu được định nghĩa là một cấu trúc vốn trong đó chi phí sử dụng vốn bình quân nhỏ nhất và giá trị doanh nghiệp đạt lớn nhất hay giá trị cổ phiếu là lớn nhất.