nước trên thế giới 1.5.1.1 Tại Mỹ
Chứng khoán hoá là công cụ tài chính hiện ñại, ñược phát triển tại Mỹ trong những năm 70 của thế kỷ 20. Do nhu cầu tín dụng phục vụ cho nhu cầu nhà ở tăng cao trong những năm 60 và 70 tại Mỹ, nên hoạt ñộng chuyển nhượng các khoản cho vay thế chấp BĐS phát triển mạnh nhằm tăng tính lưu thông của nguồn vốn vào thị trường BĐS. Tuy nhiên, việc mua bán các khoản cho vay thế chấp BĐS giữa các ngân hàng, tổ chức tài chính với nhau chưa ñủ giải quyết tình trạng mất cân ñối giữa nguồn cung và cầu tín dụng BĐS phục vụ nhà ở. Lúc này chính phủ Mỹ ñã thành lập các tổ chức có mục ñích ñặc biệt (SPV). Các tổ chức này mua các khoản cho vay thế chấp và chứng khoán hóa chúng. Những chứng khoán ñược hình thành từ quá trình chứng khoán hóa các danh mục cho vay thế chấp BĐS ñược gọi là chứng khoán thế chấp BĐS. Các tổ chức có mục ñích ñặc biệt nổi tiếng là Tổ chức thế chấp nhà liên bang, Fannie Mae và Tổ chức thế chấp quốc gia, Ginnie Mae... Các tổ chức này thực hiện việc mua các khoản cho vay thế chấp và phát hành chứng khoán ñược ñảm bảo bằng tập hợp các khoản vay có thế chấp.
Như vậy, sự ra ñời của các công ty ñược chính phủ bảo trợñể chuyên mua khoản cho vay thế chấp và chứng khoán hóa chúng như Fannie Mae, Ginnie Mae…ñã góp phần thúc ñẩy phát triển mạnh mẽ cho thị trường thế chấp thứ cấp
cũng như cung cấp nguồn vốn lớn cho thị trường nhà ñất nói chung tại Mỹ, giúp người dân tại Mỹ có khả năng sở hữu nhà riêng.
Sản phẩm truyền thống của chứng khoán hóa là chứng khoán thế chấp BĐS nhà ở. Cho ñến năm 1985 thì chứng khoán thế chấp BĐS thương mại ñược ra ñời và ñến ñầu thập kỷ 1990 thị trường chứng khoán thế chấp BĐS thương mại phát triển mạnh, trong ñó có sự ñóng góp lớn của Tổ chức thanh lý quỹ tiết kiệm phá sản (RTC) và ñược so sánh giống như vai trò của Fannie Mae.
Cuối thập kỷ 1980, rất nhiều tổ chức tín dụng S&L (tiết kiệm và cho vay) rơi vào tình trạng không trả ñược nợ, khoảng một nửa số tổ chức S&L ñã từng hoạt ñộng vào năm 1970 thì ñến năm 1989 không còn tồn tại. Tổ chức thanh lý quỹ tiết kiệm phá sản ñược thành lập ñể thanh lý các tổ chức tín dụng không trả ñược nợ. Tổ chức này ñã mua lại một nhóm lớn các khoản thế chấp thương mại, ñây là một phần tài sản của tổ chức tín dụng S&L. Nhiệm vụ của tổ chức thanh lý quỹ tiết kiệm phá sản là thanh lý những tài sản này và thực hiện nghiệp vụ chứng khoán hóa với các sản phẩm chứng khoán ñược ñảm bảo bởi tài sản cầm cố và bán lại cho các nhà ñầu tư. Trong quá trình này, tổ chức thanh lý quỹ tiết kiệm phá sản ñã phải chịu nhiều khoản lỗ lớn.
Sau khi tổ chức thanh lý quỹ tiết kiệm phá sản phát hành chứng khoán thì lần lượt các tổ chức tư nhân cũng tham gia phát hành. Đến năm 1993, 80% giá trị chứng khoán thế chấp BĐS thương mại phát hành tại Mỹ do các tổ chức tư nhân thực hiện. Sau khi hoàn thành mục tiêu thay ñổi cấu trúc tài chính của ngân hàng và các quỹ tiết kiệm cũng như thanh lý những khoản cho vay thế chấp không hiệu quả, tổ chức thanh lý quỹ tiết kiệm phá sản ñược giải tán vào năm 1995. Tuy nhiên, mô hình chứng khoán thế chấp BĐS thương mại của tổ chức này tiếp tục ñược các tổ chức cho vay thế chấp BĐS thương mại khai thác như là kênh huy ñộng vốn cho thị trường BĐS thương mại.
Nhìn chung, sở dĩ chứng khoán hóa thế chấp BĐS phát triển mạnh mẽ tại Mỹ là do các tổ chức thực hiện chứng khoán hóa ñược bảo trợ bởi chính phủ.
Các tổ chức như Fannie Mae và Freddie Mac là các tổ chức tài chính lớn nhất thực hiện vai trò là tổ chức trung gian chuyên trách (SPV), chuyên mua và chứng khoán hóa các khoản thế chấp nhằm ñảm bảo về tài chính cho tổ chức tài chính cho người dân vay tiền ñể mua nhà, ngoài ra còn có sự hỗ trợ của các tổ chức liên quan ñến hoạt ñộng chứng khoán hóa như: công ty ñịnh mức tín nhiệm, công ty kiểm toán…
Tuy chứng khoán hóa thế chấp BĐS ra ñời ñã góp phần cung cấp nguồn vốn lớn cho thị trường BĐS nhưng bên cạnh ñó nó cũng trở thành một trong những nguyên nhân của cuộc khủng hoảng tín dụng vừa qua.
Cuối năm 2001, khi nền kinh tế Mỹ rơi vào suy thoái, FED ñã liên tục cắt giảm lãi suất, lãi suất ở mức 1% trong suốt 2 năm 2003 và 2004. Căn cứ vào “tín hiệu” của ngân hàng trung ương, lãi suất trên hầu khắp các thị trường tài chính ñều ñã giảm mạnh. Đặc biệt, lãi suất ñối với khoản vay cố ñịnh 30 năm chỉ ở mức 4% ñến 5%, thấp nhất trong vòng 40 năm qua. Đáp lại chính sách tiền tệ nới lỏng của FED, lượng cung tiền trong nền kinh tế Mỹ ñã tăng mạnh. Khối lượng cho vay của tất cả các loại hình tín dụng ngân hàng ñã tăng liên tục, thúc ñẩy quá trình mở rộng tiền tệñang diễn ra.
Sự bất cân ñối cung cầu về vốn dẫn ñến việc thừa các nguồn vốn mà thị trường không sử dụng hiệu quả. Cho vay nợ dưới chuẩn là một giải pháp ñể giải quyết bài toán thừa vốn nhằm tối ña hóa lợi nhuận. Lúc này, chứng khoán hóa ñã trở thành một công cụ chuyển giao rủi ro hiệu quả ñược các ngân hàng ñầu tư quốc tế nắm bắt kịp thời ñể thực hiện cho vay nợ dưới chuẩn. Cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn có lãi suất rất cao, do ñó ngân hàng ñầu tư vừa thu lãi từ cung cấp vốn cho công ty tài chính, vừa thu lãi từ nghiệp vụ chứng khoán hóa. Lãi cao sẽ giúp việc ñóng gói các khoản cho vay thế chấp dưới chuẩn thêm thực hiện dễ dàng và ñây là ñiểm hấp dẫn các nhà ñầu tư lao vào thị trường mua các gói trái phiếu chứng khoán hóa ñầy rủi ro.
Tuy nhiên, khi nền kinh tế hoạt ñộng không hiệu quả, lãi suất tăng tạo nên gánh nặng trả nợ với những người thu nhập thấp, thất nghiệp gia tăng thì rủi ro cho vay nợ dưới chuẩn bị ảnh hưởng nhanh nhất. Khi không trả ñược nợ, hàng loạt người mua nhà bị xiết nợ và phát mại tài sản. Cleveland (Ohio) là thành phố ñầu tiên châm ngòi cho cuộc khủng hoảng lan rộng ra toàn nước Mỹ và thế giới. Theo số liệu thống kê, khoảng 1/10 số nhà tại Cleveland bị thu hồi ñể phát mại. Giá nhà tại Mỹ giảm thảm hại trong qúy 3 năm 2007. Hậu quả của cuộc khủng hoảng tín dụng cho nước Mỹ và thế giới là rất lớn. Thị trường bất ñộng sản và thị trường chứng khoán bịảnh hưởng nặng nề, trong khi ñó thị trường trái phiếu hình thành từ chứng khoán hóa bị mất khả năng thanh khoản. Các khoản cho vay thế chấp không có khả năng thu hồi và giá trị tài sản ñảm từ những ngôi nhà bị sụt giảm là nguyên nhân giá trị ñánh giá lại của các gói trái phiếu phát hành bị giảm giá không phanh, ñặc biệt là các gói trái phiếu có rủi ro cao. Các nhà ñầu tư nắm giữ trái phiếu hình thành từ chứng khoán hóa nợ dưới chuẩn là người chịu hậu quả nặng nề. Hàng loạt ngân hàng ñầu tư nắm giữ các gói trái phiếu rủi ro ñã phải ghi nhận các khoản tổn thất lên ñến hàng trăm tỷ ñô la Mỹ. Ngoài thiệt hại về giảm giá trái phiếu, các ngân hàng bị tạm ngưng hoạt ñộng chứng khoán hóa và kết quả là cổ phiếu các ngân hàng ñầu tư rớt thảm hại trong 6 tháng cuối năm 2007. (Nguồn: www.vneconomy.vn)
Kết quả của cuộc khủng hoảng này là hàng loạt tổ chức tài chính trong ñó có những tổ chức tài chính khổng lồ và lâu ñời bị phá sản, ñẩy kinh tế Hoa Kỳ vào tình trạng ñói tín dụng. Không những thế, tình trạng ñói tín dụng lại ảnh hưởng ñến khu vực sản xuất khiến doanh nghiệp phải thu hẹp sản xuất, sa thải lao ñộng, cắt giảm các hợp ñồng nhập ñầu vào. Thất nghiệp gia tăng ảnh hưởng tiêu cực ñến thu nhập và qua ñó tới tiêu dùng của các hộ gia ñình lại làm cho các doanh nghiệp khó bán ñược hàng hóa. Tiêu dùng giảm, hàng hóa ế thừa ñã dẫn tới mức giá chung của nền kinh tế giảm liên tục, ñẩy kinh tế Hoa Kỳ tới nguy cơ có thể bị giảm phát. Cuộc khủng hoảng còn làm cho ñô la Mỹ lên giá. Do ñô la Mỹ là phương tiện thanh toán phổ biến nhất thế giới hiện nay, nên các nhà ñầu tư
toàn cầu ñã mua ñô la ñể nâng cao khả năng thanh khoản của mình, ñẩy ñô la Mỹ lên giá. Điều này làm cho xuất khẩu của Hoa Kỳ bị thiệt hại.
Trước tình hình ñó, Chỉnh phủ Mỹ và Cục dự trữ liên bang Mỹ (Fed) ñã tiến hành các biện pháp nhằm ñối phó với khủng hoảng, bao gồm:
• Fed can thiệp bằng cách hạ lãi suất và tăng mua MBS. Cụ thể là lãi suất cho vay qua ñêm liên ngân hàng ñã ñược giảm từ 5,25% qua 6 ñợt xuống còn 2% chỉ trong vòng chưa ñầy 8 tháng (18/9/2007-30/4/2008). Lãi suất này sau ñó còn tiếp tục giảm và ñến ngày 16/12/2008 chỉ còn 0,25%.
• Fed mua lại các trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ mà các tổ chức tài chính nước này có và hạ lãi suất tái chiết khấu.
• Tháng 12 năm 2007, Chính phủ Hoa Kỳ ñã lập ra và giao cho Fed chủ trì chương trình “Term Auction Facility” ñể cấp các khoản vay ngắn hạn có kỳ hạn từ 28 ñến 84 ngày theo lãi suất cao nhất mà các tổ chức tài chính trả qua ñấu giá. Tính ñến tháng 11 năm 2008, ñã có 300 tỷ ñô la ñược FED ñem cho vay theo chương trình này. FED còn tiến hành cho vay thế chấp ñối với các tổ chức tài chính với số tiền tổng cộng tới 1,6 nghìn tỷ tính ñến tháng 11 năm 2008.
• Ngày 13 tháng 2 năm 2008, Tổng thống George W. Bush ñã ký
Economic Stimulus Act of 2008 theo ñó chính phủ sẽ áp dụng một chương trình kích cầu tổng hợp trị giá 168 ñô la chủ yếu dưới hình thức hoàn thuế thu nhập cá nhân.
• Ngày 3 tháng 10 năm 2008, Tổng thống Bush ñã ký Emergency Economic Stabilization Act of 2008 cho phép thực hiện gói kích thích 700 tỷ ñô la...
Tóm lại, có thể thấy rằng cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn 2007 của Mỹ bắt nguồn từ sự quản lý lỏng lẻo trong cho vay tín dụng dưới chuẩn và từ lòng tham của thị trường. Chứng khoán hóa là một công cụ tài chính có nhiều ñiểm mạnh nhằm góp phần cung nguồn vốn thúc ñẩy phát triển thị trường BĐS song
ñã bị lợi dụng vào việc xấu gây nên hậu quả khôn lường. Đây là một trong những bài học kinh nghiệm cho việc ứng dụng kỹ thuật chứng khoán hóa cho các nước trên thế giới.
1.5.1.2 Tại Nhật bản
Chứng khoán hóa xuất hiện lần ñầu tại Nhật vào năm 1994, tuy xuất hiện muộn hơn các nước trên thế giới nhưng tốc ñộ phát triển của sản phẩm này rất nhanh. Gía trị phát hành chứng khoán (hình thành từ chứng khoán hóa) vào năm là 12,5 tỷ USD, năm 1999 là 23,2 tỷ USD, tốc ñộ tăng tưởng 100%.
Sản phẩm ñược dùng ñể chứng khoán hóa tại Nhật cũng rất ña dạng, bao gồm: khoản cho vay thế chấp bất ñộng sản thương mại, BĐS nhà ở, khoản cho vay doanh nghiệp.
Sở dĩ chứng khoán hóa ñược phát triển mạnh mẽ ở Nhật Bản những năm vừa qua là do có sự ra ñời của Luật công ty có mục ñích ñặc biệt vào năm 1998. Luật này ra ñời ñã thoái gỡ những khó khăn trong cách thực hiện chứng khoán hóa và những vướng mắc về thuế trước ñây. Vì vậy, không có gì ngạc nhiên khi hoạt ñộng chứng khoán hóa ñược phát triển mạnh mẽ sau sự ra ñời của Luật công ty có mục ñích ñặc biệt.
1.5.1.3 Tại Singapore
Singapore là một trong những thị trường chứng khoán hóa hóa sôi nổi nhất trong khu vực Châu Á, là nước bắt kịp và có chính sách khuyến khích ứng dụng các kỹ thuật tài chính tiên tiến trên thế giới. Điều này có ñược do sự hỗ trợ từ phía chính phủ, sự thuận lợi và hoàn thiện của hệ thống pháp lý, sự hiểu biết của nhà ñầu tưñối với sản phẩm tài chính ñặc biệt…
Sản phẩm chứng khoán hình thành từ chứng khoán hóa xuất hiện khá sớm tại Singapore, trong ñó chứng khoán hóa các khoản thế chấp BĐS thương mại xuất hiện lần ñầu vào năm 1986. Đợt phát hành lần này do Hong Leong Holdings Limited thực hiện, ñây là công ty tư nhân, chuyên lĩnh vực tài chính và
phát triển BĐS thương mại. Đợt phát hành tiếp theo vào năm 1992 cũng do công ty phát triển BĐS lớn nhất tại Singapore là Orchard Parade Holdings thực hiện. Như vậy có thể thấy rằng các nhà ñầu tư BĐS thương mại tại Singapore ñã tận dụng một hiệu quả kỹ thuật chứng khoán hóa ñể huy ñộng vốn thực hiện dự án.
Đến năm 1999 thì chứng khoán hóa BĐS thương mại tại Singapore diễn ra theo hướng khác, ñó là chuyển từ việc bán các khoản thế chấp ñược ñảm bảo bởi BĐS thương mại sang bán quyền sở hữu BĐS thương mại cho tổ chức có mục ñích ñặc biệt. Thu nhập phát sinh từ BĐS thương mại ñược chứng khoán hóa ñược dùng ñể thanh toán lãi cho trái chủ.
Một trong những yếu tố giúp thị trường chứng khoán thế chấp BĐS thương mại tại Singapore phát triển là tính thanh khoản của thị trường chứng khoán hình thành từ chứng khoán hóa cao và ñịnh mức tín nhiệm giúp nhà ñầu tư an tâm hơn khi ñầu tư vào chứng khoán thế chấp BĐS thương mại.
1.5.1.4 Tại Malaysia
Trước năm 2001 thị trường trái phiếu hình thành từ tài sản tài chính (ABS) không tồn tại tại Malaysia vì những trở ngại trong chính sách thuế, kế toán và văn bản pháp lý hướng dẫn. Vào 2001 Ủy ban chứng khoán Malaysia phát hành “Hướng dẫn chứng khoán hóa tài sản”, ñây ñược xem là căn cứ pháp lý cho tất cả hoạt ñộng liên quan ñến chứng khoán hóa, bao gồm chứng khoán hóa thế chấp BĐS thương mại. Đợt phát hành chứng khoán thế chấp BĐS thương mại lần ñầu vào năm 2002, trị giá 450 tỷ RM, do Sunway City Berhad bảo trợ.
1.5.2 Bài học kinh nghiệm ñể chứng khoán hóa thế chấp bất ñộng sản thương mại tại Việt Nam thương mại tại Việt Nam
Như ñã nêu ở trên, vai trò của chứng khoán hóa là không nhỏ và ñược xem như là công cụ tài chính mới. Song khi khủng hoảng trên thị trường bất ñộng sản xảy ra, cùng với việc nới lỏng cho vay của các ñịnh chế tài chính, nợ xấu gia tăng nhanh và làm mất khả năng thanh toán của các ñịnh chế tài chính
này, hệ quả là cuộc khủng hoảng thị trường tài chính Mỹ tiếp tục lan toả và tác ñộng ñến toàn bộ hệ thống tài chính và nền kinh tế Mỹ. Như vậy rủi ro xuất hiện và tác ñộng là rất lớn và ñây cũng là bài học kinh nghiệm thực tiễn quý báu ñối