1.2. CƠ CẤU VỐN CỦA DOANH NGHIỆP
1.2.3. Lựa chọn công cụ tài chính phù hợp
Tính linh hoạt tài chính
Tính linh hoạt tài chính là cần phải làm sao để cho quyết định ngày hôm nay không hủy hoại các lựa chọn phƣơng thức huy động vốn trong tƣơng lai.
Xét ở trƣờng hợp tăng trƣởng, một cơng ty có năng lực siêu phàm là ln ln có khả năng huy động nợ vay hoặc vốn CSH với những điều khoản chấp nhận đƣợc, thì việc ra quyết định tài chính là điều đơn giản. Khi đó, cơng ty chỉ cần chọn ra cấu trúc vốn đã định trƣớc trên cơ sở xem xét việc đánh đổi giữa rủi ro và suất sinh lời trong dài hạn. Và rồi dựa trên cấu trúc tài chính (nợ và vốn) đã xác định đó để quyết định cấu trúc vốn hiện tại sao cho phù hợp với mục tiêu đã định.
Do đó, nếu tỷ lệ nợ so với vốn CSH đang cịn thấp thì phƣơng thức huy động bằng nợ dĩ nhiên là sẽ đƣợc lựa chọn trừ phi vốn CSH đang sẵn sang với các điều kiện huy động hấp dẫn bất ngờ.
Ngƣợc lại, nếu việc tiếp cận đƣợc thị trƣờng tài chính là khơng có gì đảm bảo, thì việc ra quyết định tài chính trở nên phức tạp hơn nhiều. Khi đó, cơng ty khơng chỉ lo lắng về các mục tiêu dài hạn mà còn phải xem quyết định ngày hôm nay sẽ ảnh hƣởng ra sao tới việc tiếp cận thị trƣờng tài chính trong tƣơng lai của công ty.
Xét trƣờng hợp công ty với thị phần khá lớn và ổn định, chúng ta có thể yên tâm về hoạt động kinh doanh của công ty trong các năm tới. Nếu công ty phát hành trái phiếu (vay nợ) thời điểm hiện tại sẽ trở thành “chặn trên”. Có nghĩa là cơng ty có thể sẽ khơng thể huy động thêm đƣợc một khối lƣợng nợ vay đáng kể nào mà không phải tăng thêm vốn CSH.
Khi bị chặn trên, nghĩa là trong các năm tới, công ty sẽ thấy hoàn toàn phụ thuộc vào thị trƣờng vốn CSH trƣớc bất cứ nhu cầu vốn nào mà cần bổ sung từ bên ngoài. Đây là một vị thế đầy rủi ro, bởi vì nếu vốn CSH là khơng có sẵn với giá phát hành chấp nhận đƣợc thì cơng ty phải bỏ qua nhiều các cơ hội đầu tƣ hấp dẫn do thiếu tiền mặt. Điều này có thể sẽ trở thành một cái giá quá đắt mà công ty phải trả. Do thiếu khả năng thực hiện các dự án đầu tƣ hấp dẫn sẽ dẫn đến việc mất vị thế thị trƣờng trong dài hạn.
Tín hiệu thị trƣờng
Nhiều nghiên cứu cho thấy, các phản ứng của thị trƣờng chứng khốn đối với các thơng báo khác nhau của công ty về các phƣơng thức huy động vốn. Kết quả cho biết thị trƣờng đã phản ứng, thể hiện qua giá cổ phiếu giảm khi công ty thông báo phát hành cổ phiếu mới.
Trƣớc hết, có thể thấy việc phát hành cổ phiếu mới gây ra một khoản mất mát thƣờng xuyên đối với các cổ động hiện tại do giá giảm.
Nhƣng lƣu ý rằng, việc công bố về phát hành cổ phiếu mới cũng có hai trƣờng hợp. Nếu cơng bố của cơng ty nhằm mục đích mua lại một số cổ phiếu thì lại làm cho giá cổ phiếu sẽ tăng lên đáng kể.
Tại sao giá cổ phiếu lại có phản ứng nhƣ vậy ? Khơng một ai biết chắc cả, nhƣng có nhiều giả thuyết và nhiều lý giải khác nhau đã đƣợc đƣa ra.
Nó đƣợc nhận định bởi các nhà quản trị và những ngƣời hoạt động thực tế trên thị trƣờng chứng khoán. Họ cho rằng nguyên nhân của phản ứng giảm giá là do cổ phiếu đã bị suy vi, nhƣ một sự giảm đi về chất. Theo lý luận này, việc phát hành cổ phiếu mới đã chia cắt miếng bánh công ty thành nhiều phần nhỏ hơn và làm giảm độ lớn của miếng bánh đang đƣợc sở hữu của các cổ đơng hiện tại.
Do đó, theo lẽ tự nhiên, các cổ đông đang sở hữu các cổ phiếu hiện hành sẽ có giá trị thấp hơn. Ngƣợc lại, khi cơng ty mua lại cổ phiếu thì các cổ đơng đang sở hữu các cổ phiếu hiện hành sẽ sở hữu miếng bánh cơng ty to hơn và do đó giá cổ phiếu sẽ lên.
Tín hiệu từ thị trƣờng đƣợc thể hiện bởi thông báo mua lại cổ phiếu lại là vấn đề ngƣợc lại. Các nhà quản trị công ty lạc quan về tƣơng lai phát triển của công ty và nhận thấy rằng giá hiện tại của cổ phiếu là quá thấp, đến nỗi việc mua lại cổ phiếu nhƣ một món hời khơng cƣỡng lại đƣợc. Nên thơng báo mua vào cổ phiếu sẽ là tín hiệu báo điềm lành cho các nhà đầu tƣ, và vì vậy giá cổ phiếu sẽ lên.
Khơng biết lý luận nào sẽ đƣợc ƣa thích hơn nhƣng phản ứng thị trƣờng là có thật: tích cực và tiêu cực.
Quyết định tài chính và tăng trƣởng bền vững
Chúng ta cũng thảo luận rằng, quyết định tài chính phải duy trì đƣợc tính linh hoạt tài chính và dự đốn tác động ảnh hƣởng lên giá cổ phiếu.
Liên quan tới tính linh hoạt về tài chính mà chủ yếu là phƣơng thức huy động bằng vốn CSH, hay liên quan tới giá cổ phiếu là phƣơng thức huy động bằng nợ vay. Vậy thì, làm thế nào các nhà quản trị cơng ty xoay sở để duy trì sự cân bằng giữa các vấn đề trái ngƣợc nhau nhƣ vậy?
Câu trả lời là, quyết định tài chính cần phải đặt trong bối cảnh của quản lý tăng trƣởng. Khi một cơng ty có khả năng hay khơng muốn phát hành cổ phiếu mới, thì tốc độ tăng trƣởng bền vững của nó là:
G* = P x R x A x T
Trong đó, P, R, A, T lần lƣợt là: hệ số lãi ròng; tỷ lệ lợi nhuận giữ lại; số vòng quay tài sản và địn bẩy tài chính.
Trong phƣơng trình này, P và A đƣợc quyết định bởi hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Thách thức tài chính là chính sách cổ tức thể hiện qua R, và chiến lƣợc huy động vốn thể hiện qua T.
Từ điều này dẫn đến hai chiến lƣợc tài chính khác biệt nhau tùy thuộc vào tốc độ tăng trƣởng bền vững của công ty là cao hơn hay thấp hơn so với tốc độ tăng trƣởng mong muốn.
Sự thận trọng
Các cơng ty có tốc độ tăng trƣởng cao hơn tốc độ tăng trƣởng bền vững sẽ phải đƣơng đầu với thách thức kép là làm sao duy trì tính linh hoạt về tài chính, và ở mức độ có thể, cần tránh các tín hiệu tiêu cực từ thị trƣờng do việc thông báo phát hành cổ phiếu mới.
Sau đây là một số chính sách đề nghị:
+ Duy trì hệ số địn bẩy tài chính thận trọng mặc dù khả năng vay mƣợn còn thừa, nhƣ vậy sẽ bảo đảm sự liên tục trong quá trình tiếp cận các thị trƣờng tài chính.
+ Thực hiện tỷ lệ chi trả cổ tức khiêm tốn để cơng ty có khả năng huy động phần lớn lợi nhuận vào công ty phát triển nội bộ của mình.
+ Sử dụng các loại chứng khốn ngắn hạn, có thể mua bán nhanh và
khả năng vay mƣợn cịn thừa chƣa sử dụng tới nhƣ là các cơng cụ có tính thanh khoản tạm thời để cung cấp tài chính trong một số năm đầu khi mà nhu cầu đầu tƣ lớn hơn.
+ Nếu huy động tài chính bên ngồi là cần thiết thì chỉ vay nợ khi kết cục của hệ số địn bẩy tài chính khơng đe dọa đến tính linh hoạt về tài chính. + Phát hành các cổ phiếu mới hoặc làm giảm tốc độ tăng trƣởng chỉ đƣợc áp dụng nhƣ là những giải pháp cuối cùng sau khi tất cả các biện pháp khác tỏ ra vô hiệu.
Sự mạo hiểm
Ngƣời ta thƣờng nói : “có gan thì làm giàu”. Theo lẽ tự nhiên, các cơng ty có tốc độ tăng trƣởng thấp, ổn định sẽ dễ dàng hơn trong các quyết định về tài chính. Loại cơng ty này chỉ có khó khăn lớn nhất là sự xắp xếp dịng ngân lƣu từ hoạt động kinh doanh đang dƣ thừa. Những vấn đề về tính linh hoạt tài chính và tín hiệu thị trƣờng là yếu tố bên ngồi khơng đáng kể.
Tuy nhiên, không chỉ là loại bỏ vấn đề rắc rối từ bên ngồi, mà tình hình này đã tạo ra một cơ hội để một số cơng ty có thể tận dụng và thành công. Thực tế là cơng việc kinh doanh ít có cơ hội đầu tƣ hấp dẫn nên việc tìm kiếm giá trị thặng dƣ mới cho các cổ đơng sẽ đƣợc thông qua việc sử dụng các phƣơng thức huy động vốn bằng nợ vay. Sử dụng dòng ngân lƣu mạnh từ hoạt động kinh doanh của công ty nhƣ là mãnh lực để thu hút các nhà cho vay, và sử dụng chúng để tiến hành mua lại cổ phiếu.
Một chiến lƣợc nhƣ vậy hứa hẹn ít nhất ba nguồn tiền có khả năng thanh tốn cho các cổ đơng.
Thứ nhất, gia tăng lợi ích từ lá chắn thuế của lãi vay, do số tiền nộp thuế
ít đi, tiền giữ lại cho đầu tƣ (cổ đông) sẽ nhiều hơn.
Thứ hai, việc thông báo mua vào cổ phiếu sẽ tạo ra một tín hiệu thị
trƣờng tích cức, có thể làm giá cổ phiếu tăng.
Thứ ba, địn bẩy tài chính cao có thể sẽ cải thiện đáng kể sự tích cực trong
điều hành quản lý. Đặc biệt, gánh nặng tài chính sẽ đặt lên vai các nhà quản trị trách nhiệm thanh toán các khoản lãi vay và nợ gốc vay lớn hơn, hoặc phải đối diện với nguy cơ phá sản. Điều này giống nhƣ cách dồn các nhà quản
trị ở thế dựa lƣng vào tƣờng để họ quản lý chặt chẽ dịng ngân lƣu của cơng ty.