3.2 Đề xuất chiến lược thâu tóm & sáp nhập đem lại giá trị sinh lợi cao
3.2.2 Tiến hành thâu tóm với mức giá trị hợp lý thấp và mức thặng dư cao sẽ đem
đem lại lợi nhuận cao
Việc xác định giá trị thâu tóm khơng hồn tồn nằm trong khả năng của bên mua hay bên bán bởi tính phức tạp về mặt kỹ thuật trong định giá. Việc định giá thường được thực hiện bởi các tổ chức tư vấn độc lập dựa trên thông tin của cả hai bên. Tuy nhiên kết quả của q trình định giá khơng hẳn đã là giá trị thực hiện thương vụ. Công việc của các nhà quản trị lúc này là quyết định xem nên mua hay nên bán với mức giá nào dựa trên kết quả định giá của tổ chức tư vấn và các thông tin khác như mức độ cạnh tranh giữa các bên mua/bán, mức độ sẵn sàng mua/bán,…
Nếu xét trên góc độ giá trị sinh lợi cho cổ đông, nghiên cứu của BCG cho thấy các
CAR trung bình
-9,9%
1,9%
-2,5%
Bên mua Bên bán Kết hợp
thương vụ được thực hiện với mức giá trị hợp lý thấp và mức thặng dư cao sẽ đem lại lợi nhuận cao hơn. Ví dụ như số liệu trong bảng ở phần hai cho thấy có những thương vụ được thực hiện với hệ số P/E rất cao nhưng hệ số CAR
lại thấp như trong giai đoạn thị trường tăng trưởng mạnh năm 2007 và đầu năm 2008 và ngược lại đối với một số thương vụ trong giai đoạn khủng hoảng đầu năn 2009.
Có nhiều phương pháp để xác định giá trị doanh nghiệp bao gồm phương pháp đánh giá theo thu nhập sử dụng chiết khấu dòng tiền để xác định giá trị doanh nghiệp, phương pháp định giá theo thị trường thông qua các hệ số P/E hay P/S của ngành hay của các giao dịch tương đương, và phương pháp đánh giá tài sản dựa trên giá trị sổ sách. Tuy nhiên với đặc điểm của thị trường trong nước là tính minh bạch khơng cao, khả năng dự báo của ngành và cả thị trường nói chung chưa có độ tin cậy cao mà phương pháp định giá theo thu nhập, dù được áp dụng khá phổ biến trên thế giới và đem lại giá trị gần với giá trị thực, nếu áp dụng ở Việt Nam sẽ khó có độ chính xác cao. Tương tự do tính minh bạch kém và mà giá trị sổ sách nhiều khi cũng khó xác định do khó xác định được giá trị tài sản. Mặc dù không phải là phương pháp tối ưu nhưng xác định giá trị theo thị trường tương đối dễ thực hiện và tạo ra được sự tin tưởng cho nhà đầu tư đặc biệt là khi so sánh với chỉ số của các thị trường khác trong khu vực và trên thế giới. Vì vậy mà dù thực tế khi xác định giá trị doanh nghiệp các bên vẫn cùng lúc sử dụng nhiều phương pháp nhưng khi xác định giá trị để thực hiện thương vụ thì phương pháp định giá theo thị trường luôn được cân nhắc, cụ thể là giá trị thương vụ sẽ được xác định ở mức P/E hoặc P/S (hệ số giá trên doanh thu) là bao nhiêu cho hợp lý. Do đó các nhà quản lý nên cẩn thận đối với những thương vụ được mua với hệ số P/E cao vì rất có thể sẽ phải gánh chịu một
-20% -10% 0% 10% 20% 30% 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 CAR PE
Như vậy, khi xác định giá trị để thâu tóm, doanh nghiệp nên:
- Thu nhập các hệ số P/E, P/S, EV/EBITDA (hệ số giá trị doanh nghiệp1/thu nhập trước thuế, lãi vay và khấu hao) trung bình của ngành ở Việt Nam và các nước hoặc các hệ số khác tùy theo sự lựa chọn của bên mua, riêng với ngành ngân hàng thì hệ số được dùng phổ biến là hệ số P/B (hệ số giá/giá trị sổ sách), để làm số nhân xác định giá trị doanh nghiệp của cả bên mua (VA), bên bán (VB) và giá trị có được khi hợp nhất (VAB).
- Xác định tỷ lệ lợi ích do bên bán đem lại để xác định mức thặng dư cho bên bán. Để xác định giá trị thặng dư của mỗi bên trước hết cần xác định giá trị cộng hưởng đem lại của thương vụ (VS). Đây chính là giá trị tạo ra khi hợp nhất VS = VAB – (VA + VB). Khi đó mức thặng dư của bên bán sẽ là (RS x VS) với RS là tỷ lệ lợi ích của bên bán trong giao dịch.
- Giá trị đầu tư hay giá trị của giao dịch sẽ được xác định bởi VI = VB + (RS x VS). Nhìn vào cơng thức xác định giá trị cộng hưởng ta có thể thấy nếu VB tức giá trị của bên bán càng cao cũng có nghĩa là việc chi trả ở hệ số P/E càng cao, trong khi các giá trị khác khơng đổi, thì phần thặng dư chi trả cho bên bán (RS x VS) sẽ giảm xuống và ngược lại. Như vậy là có sự đánh đổi giữa phần chi trả cho giá trị bên bán và phần chi trả thặng dư. Bài học rút ra từ những số liệu nghiên cứu cho thấy những thương vụ nên được thực hiện ở mức P/E thấp (hay giá trị VB thấp) và mức thặng dư cao (hay giá trị RS x VS cao) sẽ đem lại giá trị cao hơn so với những thương vụ theo hướng ngược lại và doanh nghiệp nên áp dụng chiến lược này khi thực hiện M&A.
1
Giá trị doanh nghiệp (EV) là tổng của giá trị vốn hóa và dư nợ có tính lãi thuần. Dư nợ có tình lãi thuần là dư nợ có tính lãi phải trả các tổ chức tín dụng và các đối tượng khác trừ cho số dư tiền mặt.