5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.2.2. Giải pháp phát triển thị trường sơ cấp
3.2.2.1. Tạo đường cong lãi suất chuẩn
Do sự tồn tại một đường cong lãi suất chuẩn để làm cơ sở cho việc xác định lãi suất TPDN là hết sức cần thiết. Vì đường cong này được hình thành từ lãi suất trái phiếu chính phủ, nên yêu cầu đặt ra là phải có một thị trường trái phiếu chính phủ phát triển đủ mạnh, trái phiếu chính phủ phải được phát hành đều đặn, định kỳ với thời hạn đa dạng và phải được chuẩn hóa về các đặc tính kỷ thuật như mệnh giá,
lãi suất, thời điểm đáo hạn. Với nguyên tắc thông thường, trái phiếu có thời gian
đáo hạn càng dài thì lãi suất càng cao, do mức bù đắp rủi ro kỳ hạn càng lớn.
Cụ thể như về phương thức phát hành: Nhà nước cần lập chương trình kế hoạch phát hành TPCP có thời hạn khác nhau, từ trái phiếu kho bạc ngắn hạn cho
đến các loại TPCP thời hạn từ 1 đến 10 năm xen kẽ trong tháng. Chọn loại TPCP có
thời hạn phù hợp để phát hành lô lớn để giảm số loại TPCP lưu hành trên thị trường, giúp tạo nên TPCP phát hành chuẩn và hình thành đường cong lãi suất chuẩn. Ngoài ra, cần đẩy mạnh phát hành trái phiếu qua các phương thức đấu thầu và bảo lãnh phát hành, tuy nhiên nên có sự phân chia khối lượng phát hành cho mỗi phương thức theo kỳ hạn trái phiếu, tránh tình trạng các đợt phát hành diễn ra quá gần nhau trong cùng một thời kỳ gây ra sự chồng chéo, làm giảm hiệu quả đợt phát
hành. Đối với phương thức bán lẻ trái phiếu, cần quy định ngày phát hành thống
nhất để tiện việc niêm yết và giao dịch trái phiếu trên thị trường. Và giảm thiểu đến chấm dứt việc phát hành bán lẻ qua hệ thống kho bạc nhà nước nhằm xây dựng một thị trường trái phiếu chuyên nghiệp, mở ra một tương lai gần sẽ có nền tảng cơ bản lãi suất chuẩn cho các công cụ nợ, làm cơ sở cho doanh nghiệp phát hành trái phiếu.
3.2.2.2. Khuyến khích phát triển các tổ chức xếp hạng tín dụng chuyên nghiệp
Trái phiếu của doanh nghiệp không phải là trái phiếu chính phủ nên độ rủi ro cao hơn nhiều, do vậy đánh giá mức tín nhiệm là công việc bắt buộc. Trong tương lai, các doanh nghiệp lớn, kể cả các doanh nghiệp tương đối lớn cũng sẽ được xếp hạng và các mức xếp hạng này cũng sẽ không chỉ gắn với doanh nghiệp mà còn gắn
khả năng trả nợ đang ở mức nào. Và do vậy nhà đầu tư cũng sẽ dễ dàng xác định
xem mức lãi suất nào thì sẽ mua trái phiếu của doanh nghiệp đó. Song song với việc ban hành những nghị định hướng dẫn và khuyến khích phát hành trái phiếu thì việc thành lập và phát triển những tổ chức có uy tín để đánh giá mức tín nhiệm của từng cơng ty là cơng việc cần làm cấp bách.
Hiện tại, các nhà hoạch định chính sách nên hỗ trợ các cơng ty tư nhân tham gia vào hoạt động này chứ không phải chỉ là các doanh nghiệp nhà nước, như CIC hiện đang thu thập và cơng bố các thơng tín xếp hạng tín dụng doanh nghiệp hay xếp hạng trái phiếu. Chỉ duy nhất CIC có quyền thu thập các báo cáo tài chính của các khách hàng vay vốn do các ngân hàng cung cấp. Nhưng đôi khi các thông tin lại thiếu chính xác và lạc hậu. Sự tham gia của các tổ chức xếp hạng không phải nhà
nước này sẽ giúp hoạt động cung cấp thông tin được khách quan và hiệu quả hơn.
Một khi được tư nhân hóa, tất cả các thơng tin trên thị trường sẽ là như nhau giữa các nhà đầu tư, tâm lý đầu tư sẽ được cải thiện và củng cố hơn.
Về mơ hình thành lập cơng ty: Mơ hình thành lập cơng ty định mức tín
nhiệm khu vực Châu Á do Ngân hàng Thế giới đề xuất dưới dạng một cơng ty cổ
phần, có sự tham gia góp vốn của các nhà đầu tư tổ chức, ngân hàng, công ty bảo hiểm, sở giao dịch chứng khốn, các cơng ty định mức tín nhiệm quốc tế có thể
được áp dụng một cách linh hoạt ở Việt nam, trong bối cảnh nguồn nhân lực của
Việt nam trong lĩnh vực này còn yếu và thiếu. Việc tận dụng công nghệ, và tri thức của các tổ chức định mức tín nhiệm khu vực và thế giới sẽ giúp các tổ chức định mức tín nhiệm của Việt nam nâng cao năng lực. Sự tham gia góp vốn của các tổ chức này được sự hậu thuẫn của các nhân tố sau, đó là: (i) sự phát triển mạnh mẽ của các hoạt động đầu tư gián tiếp nước ngồi trong vịng 5 đến 10 năm nữa ở Việt Nam, (ii) uy tín của chính các tổ chức này ở thị trường tài chính đang phát triển như
Việt Nam. Để đảm bảo cho tổ chức này hoạt động hiệu quả, các nhà hoạch định
chính sách cũng cần quan tâm đến các điều kiện sau: các cổ đơng phải được khuyến
khích hoạt động một cách độc lập và uy tín; cổ phần phải được quyền chuyển
lệ nắm giữ của các cổ đông lớn để tránh tình trạng thơng tin nội gián hay vấn đề
mâu thuẫn về quản trị. Khi đó, khơng chỉ cơ quan nhà nước, mà các công ty và ngân hàng và quỹ đầu tư đều có quyền tham gia góp vốn thành lập tổ chức định mức tín nhiệm.
Về mơ hình đánh giá: Với hiện trạng hiện nay của Việt Nam, một mơ
hình đánh giá như Forbes 500 hay Fortune 500 (tất nhiên không rập khuôn), cũng là
điều mà nhiều nhà đầu tư đang mong mỏi. Tuy vậy, áp dụng mơ hình hiện đại như
vậy không phải là điều dễ dàng. Chẳng hạn, nếu theo mơ hình Forbes 500 và chỉ
dựa trên những chỉ tiêu hiện tại để đánh giá như: doanh thu, tài sản, tốc độ tăng
trưởng, lợi nhuận và số lao động thì vẫn gặp nhiều hạn chế như: tài sản của các doanh nghiệp nhà nước rất khó xác định và thường khơng tính đủ (vấn đề về sở hữu
đất đai, vấn đề cấp phát vốn của Nhà nước, vấn đề công nợ của các doanh nghiệp
nhà nước…) hoặc sự mất cân bằng giữa lao động trong các ngành như dệt may và tài chính ngân hàng… đồng thời cả sự hạn chế về hệ thống cơ sở dữ liệu, sự không thống nhất trong mơ hình quản lý hạch tốn của các tổng cơng ty nhà nước và các
đơn vị thành viên. Bên cạnh đó, nền kinh tế của Việt Nam đang trong giai đoạn
chuyển đổi, do vậy sẽ gây khó khăn cho việc xác định mơ hình sở hữu cũng như
tổng hợp dữ liệu. Về tổng thể, vẫn có thể đưa ra bức tranh tổng quát về xếp hạng
DN, tuy nhiên, kết quả đưa ra sẽ có nhiều sai lệch. Với hiện trạng cơ sở dữ liệu
cũng như tình hình thực tế các doanh nghiệp hiện nay của Việt Nam, mơ hình đánh
giá của Standard & Poors, Moodys… là phù hợp nhất. Đối với ngành xếp hạng tín
nhiệm doanh nghiệp tại Việt Nam, câu khẩu hiệu: Độc lập, khách quan, trung thực
mới chỉ là điều kiện cần. Thực tế các tổ chức định mức tín nhiệm phải kỳ cơng xây dựng một quy trình đánh giá khoa học, bài bản sát thực. Trên cơ sở nghiên cứu kỹ quy trình của các Tập đồn lớn Standard & Poors, Moodys... các tổ chức định mức tín nhiệm có khả năng sẽ xây dựng cho mình một quy trình đánh giá phù hợp với
điều kiện hoàn cảnh thực tiễn Việt Nam. Cùng với sự liên kết, tham vấn của các
chuyên gia tài chính hàng đầu trong và ngoài nước, các tổ chức định mức tín nhiệm có thể liên tục cập nhật, chỉnh sửa để hồn thiện khơng ngừng quy trình đó.
Ngồi ra, một tổ chức đánh giá tín nhiệm doanh nghiệp cần thiết phải có một
đội ngũ chuyên gia thực sự giỏi, cùng với một quy trình đánh giá khoa học, khách
quan, chính xác và phù hợp với điều kiện nền kinh tế Việt Nam. Điều kiện quan
trọng nhất đó là tổ chức muốn đánh giá DN và muốn khẳng định mình thì trước hết
phải tạo dựng được uy thế và uy tín trong cộng đồng doanh nghiệp. Mặc dù sẽ
khơng tránh khỏi các sai sót trong việc điều tra thu thập số liệu thống kê trong điều kiện hiện nay, tuy nhiên với mong muốn xây dựng một bức tranh tổng thể phản ánh hiện trạng sức mạnh của các doanh nghiệp Việt Nam, hy vọng trong thời gian tới, ngành xếp hạng Việt Nam sẽ có những bước phát triển mạnh mẽ nhằm theo kịp xu thế phát triển của thời đại.
3.2.2.3. Chuẩn hóa hệ thống thông tin và công bố thông tin, tăng cường tính minh bạch cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp
Thực tế cho thấy nhà đầu tư gián tiếp chỉ thực sự đầu tư khi hội tụ một số
điều kiện, trong đó có thơng tin và tính chuẩn hoá của thị truờng được cải thiện.
Mức độ thông tin liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp, ngành nghề kinh
doanh với chất lượng cao, đúng lúc và sẵn có là thành phần cốt yếu trong tiến trình
ra quyết định đầu tư. Để có tính chuẩn hoá của thị trường, nhà nước cần phải xây
dựng được các tiêu chuẩn về kế toán, kiểm toán và các sản phẩm trên thị trường tài chính được thiết kế theo tiêu chuẩn quốc tế để nhà đầu tư có thể áp dụng thực tiễn
quốc tế vào Việt Nam. Đồng thời, Luật Đầu tư, Luật Doanh nghiệp, Luật Chứng
khoán và các quy định liên quan cũng cần được soạn thảo sao cho quyền lợi của nhà
đầu tư được bảo vệ, loại bỏ những cản trở và giảm thiểu chi phí đầu tư.
Thị trường phải đủ minh bạch cho nhà đầu tư nước ngồi. Vì vậy các công ty niêm yết của Việt Nam phải cố gắng minh bạch hơn về hoạt động sản xuất - kinh
doanh của mình. Tại điểm 2.3, mục I, Thông tư số 38/2007/TT-BTC ngày
18/4/2007 của Bộ Tài chính hướng dẫn việc cơng bố thơng tin trên thị trường chứng khốn. Việc cơng bố thơng tin của các tổ chức niêm yết phải thực hiện đồng thời với việc báo cáo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Sở giao dịch chứng khoán hoặc
Trung tâm Giao dịch Chứng khốn. Được biết, tính đến thời điểm hiện tại, có khá nhiều tổ chức niêm yết khơng thực hiện việc báo cáo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước về nội dung cơng bố thơng tin. Vì vậy, Sở giao dịch cần phải có những biện
pháp cứng rắn hơn để buộc các cơng ty chứng khốn nghiêm túc thực hiện việc
công bố thông tin theo quy định tại thông tư số 38/2007/TT-BTC.
Hiện tại, chỉ số minh bạch của Việt Nam còn rất thấp so với chỉ số minh bạch toàn cầu mà Tổ chức Minh bạch quốc tế đánh giá. Theo đó, VN chỉ xếp hạng 111/163 quốc gia với số điểm 2,6. Khi sự minh mạch càng thấp thì tỉ lệ tham nhũng
dễ tăng cao, ảnh hưởng đến phát triển kinh tế của một đất nước. Chính vì vậy, việc
minh bạch phải bắt đầu từ các doanh nghiệp được coi là điểm xuất phát.
Phải nâng cao tính nhất quán và minh bạch trong doanh nghiệp vì minh bạch là một trong những nhân tố để doanh nghiệp phát triển bền vững, minh bạch không chỉ thông qua các báo cáo về tài chính mà cịn thể hiện trong việc giải quyết các vấn đề xã hội. Trong giai đoạn hiện nay, sự gia tăng số lượng các công ty cổ phần,
sự nổi lên của các thị trường tài chính, bất động sản thì việc minh bạch cần thiết
hơn bao giờ hết để tăng cường năng lực cạnh tranh của DN. Tuy nhiên, minh bạch
khơng có nghĩa là cơng khai tồn bộ hoạt động của DN cho tất cả mọi người mà
DN phải biết chia sẻ thông tin cho từng đối tượng liên quan. Chính DN và các hiệp hội sẽ đóng vai trị quan trọng trong việc minh bạch. Điều này được biểu hiện qua việc xây dựng văn hóa kinh doanh, tạo quy tắc ứng xử trong nhân viên và cộng
đồng DN. Công khai, minh bạch chính là tương lai của doanh nghiệp.
Hệ thống thông tin và công bố thông tin càng rõ ràng, minh bạch càng nâng cao uy tín của doanh nghiệp khi thực hiện phát hành trái phiếu trên thị trường vốn.
Đối với doanh nghiệp và nhà đầu tư, bài học kinh nghiệm từ sự kiện HOSE thông
báo tạm ngưng giao dịch đối với cổ phiếu BBT (Bông Bạch Tuyết) kể từ phiên giao dịch ngày 11.7.2008 do hoạt động thua lỗ trong 2 năm liên tiếp (2006 - 2007) khiến nhiều nhà đầu tư bức xúc và mất lịng tin về sự minh bạch, chính xác về thơng tin trong báo cáo tài chính của doanh nghiệp. Rõ ràng việc công khai minh bạch thông
nền kinh tế, công khai minh bạch thông tin sẽ tạo sự bình ổn, niềm tin của dân chúng đầu tư khi tham gia thị trường chứng khoán, đảm bảo thực hiện thành công mục tiêu, định hướng phát triển thị trường vốn Việt Nam.
32.2.4. Đa dạng hóa các loại trái phiếu doanh nghiệp
Để tăng tính hấp dẫn của trái phiếu, doanh nghiệp cần tăng cường đa dạng
hóa chủng loại trái phiếu phát hành, áp dụng các phương thức trả lãi, kỳ hạn khác nhau phù hợp với tình hình kinh tế trong nước và xu thế phát triển của thế giới. Như việc phát hành trái phiếu có lãi suất đảm bảo bằng vàng, hay lãi suất thực được đảm
bảo dương trong trường hợp lạm phát cao giúp bảo đảm sự ổn định tương đối cho
giá trái phiếu. Hay việc phát hành trái phiếu có thể bán lại giúp nhà đầu tư phịng vệ
rủi ro trong trường hợp chất lượng tín dụng của trái phiếu giảm sút cho hoạt động
thâu tóm của doanh nghiệp phát hành như mua lại dựa trên vay nợ (Leveraged buyout, LBO)… Các doanh nghiệp cũng có thể áp dụng hình thức phát hành trái phiếu có thể chuyển đổi thành cổ phiếu hay trái phiếu gắn với quyền mua (warrant) như trường hợp của Vinaconex phát hành trái phiếu gắn với quyền mua cổ phiếu của một công ty thành viên. Các doanh nghiệp cũng có thể phát hành trái phiếu có quyền chuyển đổi thành cổ phiếu sau một thời gian xác định với một tỷ lệ nhất định. Khi đó, cơ cấu vốn của doanh nghiệp sẽ thay đổi từ nợ sang vốn chủ sở hữu. Các
trái chủ sẽ được chuyển đổi thành cổ đông, được quyền hưởng các thu nhập thặng
dư của doanh nghiệp trong kinh doanh.
Gần đây một số cơng ty cổ phần đã đưa ra mơ hình huy động vốn mới: phát hành TPDN kèm theo quyền mua sản phẩm căn hộ chung cư. Động thái này đã thu hút nhiều khách hàng tham gia và được coi là “lối ra” cho các doanh nghiệp kinh
doanh bất động sản. Với hình thức này, khách hàng có thể chuyển nhượng trái
phiếu, quyền mua trên thị trường mà không bị hạn chế. Đến thời điểm đáo hạn, nếu khách hàng khơng có nhu cầu mua căn hộ sẽ được hoàn trả tiền vốn và lãi. Việc áp dụng linh hoạt hình thức phát hành như trong trường hợp của Sacomreal cũng cần
cơ quan quản lý cũng cần nghiên cứu và đưa ra những quy định phù hợp để bảo vệ các nhà đầu tư, nhất là các nhà đầu tư nhỏ lẻ.
Bên cạnh đó, việc vận dụng kỹ thuật chứng khốn hóa tạo ra các sản phẩm
mới cho thị trường như chứng khoán bảo đảm bằng tài sản (Asset- backed
securities), chứng khoán bảo đảm bằng tài thế chấp bất động sản (Mortgage- backed securties) sẽ có nhiều tác động tích cực cho thị trường chứng khốn nói chung và thị trường TPDN nói riêng. Nó giúp bổ sung và làm đa dạng hàng hóa giao dịch trên sàn, giúp mở rộng quy mô thị trường, đồng thời mở ra thêm một kênh huy động vốn cho các doanh nghiệp, tạo cơ hội cho doanh nghiệp tiếp cận thị
trường vốn và làm giảm chi phí tài trợ lẫn tối ưu hóa việc sử dụng vốn.