CHƯƠNG 1 : TỔNG QUÁT VỀ PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU QUỐC TẾ
1.2. Tổng quát về phát hành trái phiếu quốc tế
1.2.4. Lựa chọn đồng tiền phát hành
Có 2 nhóm nhân tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn đồng tiền cho việc phát hành trái phiếu: một là nhóm các nhân tố liên quan đến việc quản lý rủi ro và hai là các nhân tố liên quan đến chi phí vay.
Về mặt quản lý rủi ro: một cách lý tưởng nhất là người đi vay luôn muốn đồng tiền mà họ sẽ phải thanh toán cho khoản gốc và lãi của trái phiếu giống với đồng tiền của dòng tiền ròng mà họ mong muốn nhận được từ các hoạt động kinh doanh trong suốt dòng đời của trái phiếu. Trong khi đó thì các nhà đầu tư lại mong muốn phần thu nhập trên tài sản phải tương đương với
các chi phí bỏ ra trong hiện tại và có thể phát sinh trong tương lai.
Các nhà nghiên cứu ở Ngân hàng thương mại Châu Âu (European
Commercial Bank – ECB) đã tìm thấy có mối quan hệ khá chặt chẽ giữa việc các cơng ty có các chi nhánh/cơng ty con ở các quốc gia (chủ yếu là các công ty
đa quốc gia) với việc phát hành trái phiếu bằng loại tiền của quốc gia đó. Ngồi
ra các cơng ty đa quốc gia cũng quan tâm đến trái phiếu gồm hai loại tiền tệ.
Đây là loại trái phiếu có lãi suất cố định được phát hành bằng một đồng tiền và
trả lãi cũng bằng đồng tiền đó. Đến ngày đáo hạn, vốn gốc sẽ được hoàn trả bằng loại tiền thứ hai. Lãi suất của loại trái phiếu này thường cao hơn lãi suất của trái
17
phiếu lãi suất cố định. Nếu đồng tiền thứ hai tăng giá trong suốt dòng đời của trái
phiếu, thì các cơng ty phải thanh tốn vốn gốc n hiều hơn so với việc thanh toán
vốn gốc bằng đồng tiền phát hành (đồng tiền thứ nhất). Tuy nhiên, nếu đồng tiền thanh toán giảm giá, nhà đầu tư sẽ phải gánh chịu một khoản lỗ do thay đổi tỷ giá.
Như vậy, việc tỷ giá thay đổi có thể gây ra tổn thất cho cả nhà phát hành và nhà đầu tư. Vì vậy, để giảm thiểu rủi ro do biến động tỷ giá, trong suốt những năm đầu tiên,
việc thanh toán tiền lãi sẽ được tiến hành bởi công ty mẹ ở quốc gia phát hành
trái phiếu (đồng tiền thứ nhất). Đến ngày đáo hạn, số tiền gốc phải thanh toán
(bằng đồng tiền thứ hai) sẽ được hoàn trả từ nguồn lợi nhuận kiếm được từ các
công ty con.
Trong những năm gần đây, do các cơng cụ tài chính phái sinh đã trở nên khá phổ biến, vấn đề trên được cho là khơng cịn quan trọng nữa do sự không phù hợp về mặt tiền tệ giữa tài sản và nợ thường được giảm nhẹ hoặc loại bỏ do việc sử dụng các công cụ phái sinh phù hợp. Tuy nhiên, thỉnh thoảng thì việc hạn chế rủi ro dựa trên các công cụ phái sinh cũng khá tốn kém đối với các tài sản dài hạn.
Về mặt chi phí đi vay: một số các chi phí đi vay phản ánh các
nhân tố mang tính “thể chế” và các chi phí này được chia sẻ cho cả nhà phát hành và nhà đầu tư. Cụ thể như thị trường phát hành trái phiếu phải chịu một số
các loại thuế nhà thầu (VAT, thuế thu nhập doanh nghiệp), những gánh nặng về các quy định phát hành và mức độ thanh khoản của thị trường. Hầu hết các nhà
phát hành đều thích phát hành trái phiếu ở những thị trường có các chi phí “thể chế” thấp nhất và sử dụng các công cụ phái sinh để giảm thiểu các rủi ro tỷ giá.
Nếu nhà đầu tư và nhà phát hành có cùng kỳ vọng về chiều hướng của tỷ giá và lãi suất và mức độ chấp nhận về những rủi ro tỷ giá (không thể giảm
thiểu) là giống nhau thì các chi phí “thể chế” như trên là không cần xem xét
đến. Khi đó số lượng trái phiếu được phát hành sẽ chỉ được quyết định bởi nhu
18
tư và đặc điểm của từng thị trường cụ thể, chứ không phụ thuộc vào sự khác
biệt về lãi suất hoặc khuynh hướng của tỷ giá kỳ vọng.
Trong trường hợp nhà đầu tư và nhà phát hành có kỳ vọng khác nhau về
tỷ giá và lãi suất thì sẽ phát sinh một mức chênh lệch đủ lớn về lãi suất để có thể giảm nhẹ mối quan tâm về rủi ro có thể phát sinh và đủ để chi trả cho các chi phí “thể chế” nói trên. Có hai lý do giải thích tại sao lãi suất và tình hình tỷ giá lại ảnh hưởng đến quyết định loại tiền phát hành:
Thứ nhất, người phát hành và nhà đầu tư sẽ khác nhau trong việc xem xét liệu sự biến động của tỷ giá kỳ vọng có đủ để trung hịa sự chênh lệch lãi suất giữa các loại tiền tệ. Mặc dù lý thuyết kinh tế chuẩn đã nói rằng sự biến
đổi của tỷ giá kỳ vọng sẽ cân bằng hoàn hảo cho sự chênh lệch về lãi suất, một
mối quan hệ có tên tạm dịch là “sự cân bằng lợi ích hở” (Uncovered Interest Parity - UIP), các bằng chứng thực nghiệm cho thấy mối quan hệ này là rất yếu.
Thay vào đó, các bằng chứng lại nói rằng đầu tư vào loại tiền tệ có lãi suất cao
sẽ là một chiến lược có lợi cho nhà đầu tư và việc phát hành bằng loại tiền tệ có lãi suất thấp sẽ có lợi cho người đi vay.
Thứ hai, trong trường hợp khi sự biến động của tỷ giá trong tương
lai không được dự báo một cách chắc chắn thì sự lựa chọn loại tiền lại có phần
bị ảnh hưởng bởi đặc tính rủi ro của tỷ giá. Một đồng tiền yếu thì bị cho rằng có khả năng sẽ suy yếu hơn nữa trong tương lai trong khi một đồng tiền mạnh lại được cho rằng sẽ có nhiều tiềm năng để phát triển mạnh hơn trong tương lai.
Do đó các nhà đầu tư khơng thích rủi ro thì thường thích những loại tiền tệ
mạnh thậm chí những lợi ích mà họ mong đợi nhận được không lớn hơn so với những lợi ích mà loại tiền tệ yếu mang lại. Trên cơ sở đó, người đi vay có thể
giảm chi phí vay của họ bằng cách đáp ứng nhu cầu bảo hộ rủi ro đó của nhà
đầu tư.