Phương trình biểu hiện tác động của các biến số đến giá cổ phiếu trên TTCK được viết từ ma trận cấu trúc (3.4) như sau:
VNIt = Φ70 + Φ71.FFRt + Φ72.OILt +Φ73.IPIt + Φ74.CPIt + Φ75.M2t +Φ76.IRt + εt (3.11) VNI được kỳ vọng biến động cùng chiều với tăng trưởng sản lượng, tăng trưởng cung tiền (tương ứng Φ73 và Φ75 mang dấu dương). Ngược lại, VNI được kỳ vọng biến động nghịch chiều với tốc độ tăng giá hàng tiêu dùng và sự gia tăng của lãi suất liên ngân hàng (tương ứng Φ74 và Φ76 mang dấu âm). Giả định này phù hợp với các lý thuyết được trình bày ở chương 2 và một số nghiên cứu thực nghiệm như (Rigobon và Sack, 2004; Bernanke và Kuttner, 2005)…
Kỳ vọng về tác động của CSTT đến các biến số thanh khoản TTCK được thể hiện trong bảng 3.1 sau đây:
Bảng 3.1Kỳ vọng tác động của các biến CSTT lên các biến thanh khoản TTCK
Biến số thanh khoản Tăng trưởng cung tiền M2 Dấu kỳ vọng Lãi suất liên ngân hàng
Zeros - + TV + - LR + - Turnover + - MLI - + Ailliq - + Nguồn: Tác giả
Từ bảng 3.1 cho thấy, các biến số biểu hiện cho tính thanh khoản của TTCK được kỳ vọng biến động cùng chiều với tăng trưởng cung tiền M2 và nghịch chiều với lãi suất liên ngân hàng. Trong khi đó, các biến số biểu hiện cho tính thiếu thanh khoản của TTCK được kỳ vọng biến động ngược chiều với tăng trưởng cung tiền M2 và cùng chiều với lãi suất liên ngân hàng.
Các kỳ vọng này được đặt ra dựa trên cơ sở lý thuyết về tác động của CSTT đến thanh khoản TTCK được trình bày trong chương 2. Theo đó việc thực thi CSTT mở rộng (tăng cung tiền, giảm lãi suất chính sách) có tác động tích cực đến thanh khoản của TTCK. Các nghiên cứu thực nghiệm của (Chordia và ctg, 2002; Lu-Andrews và Glascock, 2010; Fernández-Amador và ctg, 2013)… cũng đặt ra các kỳ vọng này.
3.4 NGUỒN DỮ LIỆU
Dữ liệu được sử dụng trong mô hình ước lượng được thu thập theo tần suất tháng, trong giai đoạn từ tháng 01/2002 đến tháng 12/2016 với các biến số được tính toán như sau:
Chỉ số VNI được sử dụng làm đại diện cho giá cổ phiếu trên thị trường, được thu thập bằng cách lấy trung bình của chỉ số VNI đóng cửa cuối mỗi ngày giao dịch trong tháng.
Chỉ số sản lượng công nghiệp (IPI) của Việt Nam được tính theo tỷ lệ thay đổi kỳ sau so với cùng kỳ năm trước với đơn vị là %, bao gồm các giá trị tạo ra của các ngành công nghiệp như khai khoáng, chế biến, chế tạo, hàng tiêu dùng…Nguồn dữ liệu được lấy từ thống kê của Trung tâm Hội nhập Khu vực Châu Á (ARIC).
Tỷ lệ lạm phát được tính theo tốc độ tăng giá hàng tiêu dùng, có đơn vị tính là %, được thu thập từ thống kê của Trung tâm Hội nhập khu vực châu Á (ARIC)
Cung tiền mở rộng (theo phép đo M2): được NHNN công bố và sử dụng là mục tiêu trung gian trong điều hành CSTT. Số liệu về cung tiền (M2) được thu thập từ thống kê tài chính quốc tế của IMF (IFS) theo tốc độ tăng, có đơn vị là %.
Lãi suất liên ngân hàng (IR) được tính bằng cách lấy trung bình của các ngày giao dịch trong tháng, có đơn vị tính là %/năm với nguồn dữ liệu được lấy từ website của NHNN.
Mặc dù NHNN chưa công bố lãi suất liên ngân hàng là mục tiêu điều hành của CSTT vì không đặt ra một mức nhất định phải duy trì, nhưng biến số này được theo dõi chặt chẽ nhằm đảm bảo thanh khoản cho hệ thống ngân hàng và ổn định thị trường tiền tệ. Phương châm điều hành này được thể hiện trong các chỉ thị điều hành CSTT vào đầu năm của NHNN như chỉ thị 02/2010, 01/2011, 01/2012, 01/2013, 01/2014, 01/2015, 01/2016. Vì vậy, lãi suất liên ngân hàng được sử dụng để nghiên cứu thay đổi trong điều hành CSTT của NHNN. - Biến ngoại sinh được sử dụng trong mô hình là giá dầu thế giới (OIL) và lãi suất
vốn liên bang của FED với dữ liệu được thu thập từ thống kê tài chính quốc tế (IFS) theo tần suất tháng. Trong đó giá dầu thế giới được tính bằng bình quân giá dầu các ngày có giao dịch trong tháng.
- Các hệ số đo lường thanh khoản TTCK Việt Nam được tác giả tính toán dựa trên dữ liệu của HSX, StoxPlus và Cafef.vn. Tất cả các biến số được tính toán, thu thập theo tần suất tháng trong giai đoạn từ tháng 01/2002 đến tháng 12/2016.
Bảng 3.2Tổng hợp các biến số được sử dụng trong mô hình
Biến số Ký hiệu Cách tính Nguồn
Chỉ số chứng khoán VNI Bình quân chỉ số VN-Index các ngày
có giao dịch trong tháng HOSE Tỷ suất sinh lời của cổ
phiếu SR
Bình quân tỷ suất sinh lời của VNI
theo tháng HOSE
Lãi suất liên ngân hàng IR Được tính bằng lãi suất bình quân
các ngày có giao dịch trong tháng NHNN Chỉ số sản xuất công
nghiệp IPI Chỉ số sản xuất công nghiệp ARIC
Cung tiền M2 Tốc độ thay đổi tổng phương tiện
thanh toán (%) IFS
Giá dầu thế giới OIL Bình quân giá dầu thế giới các ngày
trong tháng IFS
Các biến đo lường thanh khoản
Zeros Công thức (2.1)
HOSE, StoxPlus,
Cafef TV Tổng giá trị cổ phiếu được giao dịch
trong tháng
LR Tỷ lệ thanh khoản (công thức (3.9)) Turnover Tỷ lệ luân chuyển cổ phiếu (Công
thức (2.5))
MLI Chỉ số thanh khoản Martin (công thức (2.6))
Ailliq
Chỉ số thiếu thanh khoản Amihud (công thức (3.10))
Kết luận chương 3
Từ cơ sở lý thuyết và hệ thống hóa các hướng tiếp cận liên quan đến đề tài, luận án đã chọn được phương pháp nghiên cứu phù hợp với thực tế tại Việt Nam nhằm đạt được mục tiêu đã đưa ra. Mô hình được sử dụng để đánh giá tác động của CSTT đến giá cổ phiếu là tự hồi quy vector cấu trúc (SVAR) và mô hình được sử dụng để đánh giá tác động của CSTT đến thanh khoản TTCK là tự hồi quy vector dạng rút gọn (VAR). Các biến số được sử dụng trong mô hình SVAR được chia thành 3 nhóm: (i) nhóm biến chính sách tiền tệ (cung tiền và lãi suất liên ngân hàng); (ii) nhóm biến kinh tế vĩ mô (tăng trưởng sản lượng, lạm phát; (iii) biến đại diện giá cổ phiếu trên TTCK . Các biến số được sử dụng trong mô hình VAR gồm: nhóm biến chính sách tiền tệ, nhóm biến kinh tế vĩ mô và nhóm biến thanh khoản TTCK.
Các giả thuyết được đặt ra dựa trên cơ sở lý thuyết được trình bày ở chương 2 và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới. Theo đó, việc thực thi CSTT mở rộng được kỳ vọng có tác động làm tăng giá cổ phiếu và thanh khoản cho TTCK Việt Nam. Với dữ liệu nghiên cứu được lấy từ các nguồn đáng tin cậy như thống kê tiền tệ quốc tế (IFS), ARIC, NHNN, UBCKNN, HSX, HNX… Các mô hình được ước lượng bằng phần mềm Eviews 8.0 và được thực hiện các kiểm định nhằm đảm bảo tính ổn định, tin cậy trước khi sử dụng để phân tích.
CHƯƠNG 4
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN