2. CƠ SỞ LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU
1.3 Thị trƣờng trái phiếu Hàn Quốc
1.3.1 Giới thiệu sự hình thành và phát triển của thị trƣờng trái phiếu Hàn Quốc
Ngân hàng trung ương Hàn Quốc đóng vai trò quan trọng trong quá trình phát triển kinh tế đất nước và là công cụ hữu hiệu của chính phủ để thực hiện chính sách công nghiệp. Tuy nhiên, vào những năm 1970 và 1980, hệ thống ngân hàng đã không còn đủ sức cung cấp vốn cho một nền kinh tế phức hợp ngày càng phát triển ở Hàn Quốc. Với mục tiêu phát triển thị trường vốn để khắc phục những hạn chế của hệ thống ngân hàng, trong những năm 1970 và
1980, chính phủ Hàn Quốc đã thực hiện hàng loạt các chính sách để phát triển thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp, trong đó đặc biệt phải kể đến hệ thống bảo lãnh trái phiếu doanh nghiệp.
Trước cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997, trái phiếu chính phủ không phát triển do chính phủ Hàn Quốc chủ trương duy trì chính sách ổn định ngân sách nhà nước và chủ trương chỉ huy động trái phiếu chính phủ cho nhu cầu chi tiêu cần thiết. Thời gian phát hành các
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 35/106
trái phiếu này cũng không đƣợc quy chuẩn khiến các nhà đầu tƣ rất khó dự báo và theo dõi thị trƣờng, do đó rủi ro tín dụng rất lớn.
Kể từ sau cuộc khủng hoảng năm 1997, chính phủ Hàn Quốc đã thay đổi hoàn toàn quan điểm liên quan tới phát hành trái phiếu chính phủ. Nguyên tắc kỷ luật ngân sách trước đây được hủy bỏ và chính phủ tăng cường phát hành trái phiếu huy động vốn bù đắp thâm hụt ngân sách và tài trợ cho khôi phục kinh tế sau khủng hoảng tài chính. Chính phủ đã nhận thức được tầm quan trọng của trái phiếu chính phủ trong quá trình phát triển thị trường trái phiếu nói chung, và trái phiếu doanh nghiệp nói riêng. Trái phiếu chính phủ đã trở thành một công cụ huy động vốn dài hạn quan trọng của chính phủ kể từ thời kỳ này.
1.3.2 Thực trạng thị trƣờng trái phiếu Hàn Quốc
Thị trường trái phiếu Hàn Quốc là thị trường lớn thứ hai ở châu Á sau Nhật . Tính tới cuối năm 2007, tổng giá trị trái phiếu đang lưu hành lên tới 1.313,81 tỷ USD. Trước năm 1997, thị trường trái phiếu Hàn Quốc phát triển còn nhiều bất cập. Các cuộc cải tổ sau khủng hoảng tài chính năm 1997 đã đưa thị trường trái phiếu Hàn Quốc lên một bước phát triển mới.
Biểu đồ: Sự tăng trƣởng của thị trƣờng trái phiếu, cổ phiếu và thị trƣờng tiền tệ
Thời kỳ trước khủng hoảng tài chính khu vực năm 1997, thị trường trái phiếu Chính phủ không phát triển do Chính phủ Hàn Quốc chủ trương duy trì chính sách ổn định ngân sách nhà nước và chủ trương chỉ huy động trái phiếu Chính phủ cho nhu cầu chi tiêu cần thiết. Trái phiếu Chính phủ trong thời kỳ này được phân bổ cho liên minh bắt buộc, đấu thầu, bán công khai, hoặc bán bắt buộc cho cá nhân và Doanh nghiệp. Kể từ tháng 11, 1993 tất cả trái phiếu Chính phủ được chào bán theo phương pháp đấu giá của Anh. Tuy nhiên, Chính phủ quy định
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 36/106
lãi suất trần và thường thấp hơn lãi suất thị trường. Vì vậy, trái phiếu Chính phủ thường không được bán hết thông qua đấu giá. Phần trái phiếu không bán được hết sẽ được liên danh bảo lãnh phát hành gồm 102 định chế tài chính mua lại với lãi suất thấp hơn lãi suất trúng thầu trung bình 0,2%.
Bảng: Cơ cấu các loại trái phiếu lƣu hành ở Hàn Quốc (nghìn tỷ Won)
Loại trái phiếu 1996 1998 2000 2002 2004 2006
Trái phiếu Chính phủ 23.3 41.6 71.2 90.2 170.5 254.3
Trái phiếu bình ổn tiền tệ 30 45.7 66.4 83.9 142.5 158.4 Trái phiếu Doanh nghiệp 61.3 122.7 143.1 162.7 131 121.7
Trái phiếu tài chính 28.9 48.5 73 104.4 115.7 165.1
Trái phiếu khác 28.8 86.2 86.6 139.9 116.4 105.1
Tổng cộng 172.3 344.6 440.3 581.7 676.8 804.5
Bảng: Các tổ chức tham gia vào thị trƣờng trái phiếu Hàn Quốc
(ĐVT: Nghìn tỷ Won)
Bảng: Thị phần của nhà đầu tƣ nƣớc ngoài
(ĐVT: %)
Loại 2002 2004 2006 2008 Tháng 6 2009
Trái phiếu 0.1 0.5 0.6 4.1 3.9
Cổ phiếu 36 42 37.7 27.2 27.4
Trái phiếu kho bạc kỳ hạn 5.1 12.2 14.9 9 6.9
KOSPI200 kỳ hạn 10.1 21.7 24.3 24 24.9
Việc phát hành trái phiếu Chính phủ cũng được giao cho quá nhiều nhà phát hành nhỏ lẻ trãi rộng trên hàng loạt các quĩ và tài khoản khác nhau, mỗi trái phiếu được đặt một tên theo mục tiêu tài trợ làm cho các trái phiếu Chính phủ không được chuẩn hóa. Thời gian phát hành các trái phiếu này cũng không được quy chuẩn khiến các nhà đầu tư rất khó dự báo và theo
Tổ chức 2002 2005 2007 2008 Tháng 06/09
Ngân hàng 218.1 232.8 263.4 253.1 219.1
Công ty quản lý tài sản 89.2 85.5 59.9 60 88.8
Công ty chứng khoán 66.6 86.7 121.9 143.6 151.6
Công ty bảo hiểm 63.4 101.9 120.8 124 133.8
Quỹ hưu trí 59.2 129 155.9 167.4 179.4
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 37/106
dõi thị trường. Hơn nữa, hầu hết các trái phiếu đều có thời gian đáo hạn ngắn, thường là ít hơn 3 năm làm cho chi phí giao dịch bị đẩy lên cao. Giá trái phiếu do các định chế tài chính lớn quyết định. Kết quả là thị trường trái phiếu Chính phủ hoạt động manh mún, không đảm bảo thanh khoản, và chi phí giao dịch rất cao, không thu hút được các nhà đầu tư cá nhân và nước ngoài. Kết quả là trái phiếu công ty kỳ hạn 3 năm được coi là trái phiếu chuẩn trên thị trường.
Bảng: Một số sự kiện chính trong việc phát triển thị trƣờng trái phiếu Hàn Quốc
Tháng 12. 1997 Mở cửa thị trường trái phiếu cho nhà đầu tư nước ngoài không giới hạn
Tháng 03. 1999 Thành lập thị trường giao dịch liên thông (IDM) Tháng 07 1999
Ban hành hệ thống giao dịch sơ cấp (24 tổ chức: 12 ngân hàng, 11 công ty chứng khoán và 1 công ty giao dịch tài chính)
Tháng 09. 1999 Phát hành trái phiếu Chính phủ kỳ hạn (3-năm) Tháng 11. 1999 Ban hành hệ thống DVP
Tháng 02. 2000 Giới thiệu hệ thống môi giới liên thông (IDB)
Tháng 03. 2000 Ban hành những công cụ chứng khoán cho môi giới thị trường sơ cấp
Tháng 08. 2000 Chuyển đổi hình thức đấu giá từ phức tạp (đấu giá quy ước) sang đấu giá kiểu Hà Lan
Tháng 10. 2002 Ban hành Luật giao dịch bắt buộc cho các môi giới sơ cấp về các vấn đề chuẩn
Tháng 06. 2003 Thay đổi ngày giao dịch từ T+0~T+14 sang T+1~T+30 Tháng 01. 2006 Phát hành trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 20 năm
Tháng 03. 2007 Phát hành trái phiếu kho bạc liên lạm phát kỳ hạn 10 năm
Kể từ sau cuộc khủng hoảng, Chính phủ Hàn Quốc đã thay đổi hoàn toàn quan điểm liên quan tới phát hành trái phiếu Chính phủ. Nguyên tắc kỷ luật ngân sách trước đây được hủy bỏ và Chính phủ tăng cường phát hành trái phiếu huy động vốn bù đắp thâm hụt ngân sách và tài trợ cho khôi phục kinh tế sau khủng hoảng tài chính. Chính phủ đã nhận thức được tầm quan trọng của trái phiếu Chính phủ trong quá trình phát triển thị trường trái phiếu nói chung, và trái phiếu Doanh nghiệp nói riêng. Trái phiếu Chính phủ đã trở thành một công cụ huy động vốn dài hạn quan trọng của Chính phủ kể từ thời kỳ này.
Do thị trường trái phiếu hoạt động không theo nguyên tắc thị trường với các phương pháp xác định lãi suất và định giá trái phiếu phi thị trường, rủi ro tín dụng qủa là mối đe dọa lớn nhất đối với các nhà đầu tư. Chính vì vậy, chỉ có trái phiếu Doanh nghiệp được bảo lãnh là có thể phát hành trên thị trường và loại trái phiếu này chiếm một tỷ trọng lớn trong thời kỳ trước khủng hoảng tài chính năm 1997. Cho đến trước năm 1997, hệ thống tài chính Hàn Quốc dựa vào Chính phủ để tăng cường khả năng chịu đựng rủi ro. Bảo lãnh trực tiếp hay gián tiếp của Chính phủ đối với ngân hàng làm cho vấn đề hiểm họa đạo đức trở nên phổ biến. Các Doanh
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 38/106
nghiệp công nghiệp được vay với lãi suất lớn sẵn sàng đầu tư vào các dự án rủi ro và có lợi suất thấp. Trong một thời gian dài, rủi ro của các Doanh nghiệp công nghiệp đã chuyển qua hệ thống tài chính mà không có bất kỳ biện pháp quản trị rủi ro hiệu quả nào được thiết lập. Kết quả là, với sự bảo lãnh của Chính phủ, các nguồn vốn vốn ngắn hạn nước ngoài được đổ vào hệ thống ngân hàng Hàn Quốc và tài trợ cho các dự án dài hạn. Khi khủng hoảng xảy ra, các nguồn vốn ngắn hạn đột ngột rút chạy khỏi Hàn Quốc tạo ra sự sụp đổ của các Doanh nghiệp, các định chế tài chính, các ngân hàng dựa quá nhiều vào vốn vay ngắn hạn để tài trợ cho các khoản đầu tư dài hạn, điển hình là cuộc khủng hoảng Deawoo (1999), khủng hoảng thẻ tín dụng (2003);
Do thị trường trái phiếu Hàn Quốc tập trung vào 2 loại là Trái phiếu Chính phủ và Trái phiếu Doanh nghiệp, nên chúng ta chỉ đi vào phân tích nội dung của 2 loại trái phiếu này.
1.3.2.1 Thị trƣờng trái phiếu Chính phủ
Thị trường trái phiếu Chính phủ của Hàn Quốc gồm có: Trái phiếu kho bạc (KTB), trái phiếu bình ổn ngoại hối, trái phiếu quốc gia nhà ở. Lớn nhất là trái phiếu kho bạc, được sử dụng để tài trợ tài chính cho hoạt động của chính quyền trung ương. Chính phủ phát hành trái phiếu kho bạc với kỳ hạn 3, 5, 10 và 20 năm. Với mục đích bù đắp chi phí của cơ cấu lại hệ thống tài chính, Chính phủ tăng mạnh quy mô của trái phiếu Chính phủ từ 7 nghìn tỷ Won năm 1997 lên 48 nghìn tỷ Won vào cuối năm 2007. Đến cuối năm 2009 con số này là 80 nghìn tỷ Won. Trái phiếu kho bạc chiếm tỷ trọng 88% trong cơ cấu trái phiếu Chính phủ. Do sự phát triển nhanh chóng của trái phiếu kho bạc nên tỷ lệ tăng trưởng của trái phiếu Chính phủ đã tăng từ 12,6% năm 1998 lên 24,8% năm 2008.
Trái phiếu bình ổn ngoại hối được phát hành bởi Bộ Tài chính và Kinh tế và được Quốc hội chuẩn y, kỳ hạn của loại trái phiếu này là 3 năm và 5 năm. Kể từ sau tháng 11 năm 2003 việc phát hành trái phiếu bình ổn ngoại hối được kết hợp với việc phát hành trái phiếu kho bạc.
Trái phiếu quốc gia nhà ở được phát hành bởi Tổng Công ty Quốc gia nhà Hàn Quốc , được bán công khai cho các cá nhân hoặc các công ty kinh doanh bất động sản. Kỳ hạn của loại trái phiếu này là 5, 10 và 20 năm.
Biểu đồ: Thời gian đáo hạn của Trái phiếu Chính phủ
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2003 2004 2006 2008 2009
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 39/106
Nỗ lực cải cách sâu rộng của Chính phủ đã mang lại hiệu ứng tích cực trên thị trường trái phiếu Chính phủ như mở rộng quy mô phát hành trái phiếu, thêm nhiều loại hàng hóa, thực hiện hệ thống chuẩn nhằm gia tăng hiệu quả của thị trường cả về số lượng lẫn chất lượng. Doanh thu của trái phiếu Chính phủ năm 2005 là 623% hay khoảng hơn 2,5 lần so với tỷ lệ doanh thu trung bình của tất cả các trái phiếu (253,1%).
Hệ thống chuẩn hóa là một cải cách quan trọng trong việc phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ, chủ yếu là các Công ty chứng khoán và Ngân hàng với các điều kiện được quy định thực hiện, hiện tại có 24 tổ chức tài chính bao gồm 12 ngân hàng, 11 công ty chứng khoán và 1 công ty giao dịch tài chính hội đủ tiêu chuẩn thực hiện Hệ thống chuẩn hóa.
Danh sách niêm yết trái phiếu Chính phủ gia tăng sau cuộc khủng hoảng tài chính, đặc biệt năm 1999 số lượng niêm yết và khối lượng giao dịch trái phiếu Chính phủ tăng mạnh. Đến cuối năm 2007 đã có 6.221 trái phiếu Chính phủ được niêm yết với tổng trị giá 723.800 tỷ Won.
Trong quan hệ với hệ thống chuẩn hóa - ủy quyền kinh doanh mở rộng các vấn đề chuẩn, Chính phủ ban hành các chính sách mới nhằm gia tăng yêu cầu giao dịch bắt buộc từ 20% lên 40%, lượng giao dịch tối thiểu từ 2% lên 5% vào năm 2002. Những nỗ lực này đã mang đến sự tăng trưởng hiệu quả các vấn đề chuẩn. Điều này có nghĩa là Chính phủ có thể kéo dài thời hạn đáo hạn trái phiếu chỉ bằng cách thay đổi các vấn đề chuẩn. Như sẽ thấy dưới đây, tỷ lệ kinh doanh chuẩn trên Thị trường chứng khoán đã tăng trưởng đáng kể sau khi áp dụng Luật giao dịch bắt buộc. Luật giao dịch bắt buộc không làm giảm doanh số giao dịch trên thị trường OTC ngược lại nó còn tăng mạnh trong trường hợp của Hàn Quốc. Tổng doanh số giao dịch trên thị trường OTC tăng trưởng mạnh từ năm 2002 ngay sau khi áp dụng Luật giao dịch bắt buộc, điều này có nghĩa là hệ thống này đã có những ảnh hưởng tích cực mang tính mở rộng.
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 40/106
Năm 1999, thị trường trái phiếu Chính phủ tập trung của Hàn Quốc được thành lập dành riêng cho các nhà giao dịch trái phiếu Chính phủ lớn, sau đó các giao dịch chứng khoán Doanh nghiệp cũng được phép tiến hành tại đây. Việc thành lập thị trường trái phiếu Chính phủ tập trung chia thị trường trái phiếu Chính phủ thứ cấp của Hàn Quốc ra thành hai thị trường: thị trường tập trung Sở Giao dịch Chứng khoán Hàn Quốc (Korea Exchange - KSE) và thị trường phi tập trung OTC do Hiệp hội các Nhà kinh doanh Chứng khoán (Korea Securities Dealers Association - KSDA) điều hành. Các trái phiếu niêm yết được giao dịch trên KSE. Thị trường OTC cho phép giao dịch cả trái phiếu niêm yết và trái phiếu không niêm yết.
Hiệp hội các Nhà kinh doanh Chứng khoán KSDA đã phát triển các chỉ số thị trường trái phiếu để giúp các thành viên thị trường dự báo biến động của thị trường và rủi ro tín dụng. Ba chỉ số mới được đưa vào hoạt động là Chỉ số khảo sát thị trường trái phiếu (Bond Market Survey Index - BMSI), chỉ số tập trung thị trường HHI (Herfindahl Hirschman Index), và Chỉ số rủi ro tín dụng thị trường (MCRI).
Hệ thống định mức tín nhiệm ngày càng trở nên quan trọng đối với việc phát triển thị trường trái phiếu Hàn Quốc. Mặc dù Hàn Quốc đã thành lập tổ chức Định mức Tín nhiệm Dịch vụ cho các Nhà đầu tư Hàn Quốc (Korea Investors Service - KIS) từ năm 1985, cùng với các tổ chức định mức tín nhiệm hình thành sau đó như Đánh giá Tín nhiệm và Thông tin Quốc gia (National Information and Credit Evaluation - NICE) và Công ty Định mức Tín nhiệm và Quản trị Hàn Quốc (Korea Management and Credit Rating Corporation), cho đến trước khủng hoảng tài chính năm 1997 hoạt động định mức tín nhiệm chưa được coi trọng. Để nâng cao tiêu chuẩn định mức tín nhiệm, tháng 08/1998 KIS đã liên doanh với Moody's Investors Service.
Kết quả của quá trình cải tổ thị trường trái phiếu Hàn Quốc là trái phiếu Chính phủ ngày càng đóng vai trò quan trọng trên thị trường. Các trái phiếu Chính phủ đã được đơn giản hóa với kỳ hạn dài hơn. Trái phiếu Chính phủ đóng vai trò quan trọng trong quá trình hỗ trợ trái phiếu Doanh nghiệp phát triển.
1.3.2.1 Thị trƣờng trái phiếu Doanh nghiệp
Mặc dù quy mô trái phiếu Doanh nghiệp có giảm tương đối so với trái phiếu Chính phủ, thị trường trái phiếu Doanh nghiệp đã có biến đổi căn bản về chất với nhiều chủng loại hàng hóa được giới thiệu vào thị trường và sự xuất hiện của các trung gian tài chính hỗ trợ cho sự phát triển của thị trường.
Trong hơn một thập kỷ qua, kể từ khi xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính khu vực, thị trường trái phiếu Doanh nghiệp Hàn Quốc đã trãi qua nhiều sóng gió, điển hình là cuộc khủng