2. CƠ SỞ LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU
2.2.2 Tình hình phát hành và giao dịch trái phiếu bằng ngoại tệ trong thời gian qua
Ngày 4.6.2009, Chính phủ đã ban hành Nghị định số 53/2009/NĐ-CP về phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ và các doanh nghiệp Việt Nam (NĐ 53). Doanh nghiệp phát hành trái phiếu quốc tế phải đảm bảo các điều kiện: Được thành lập theo luật pháp Việt Nam và hoạt
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 69/106
động hợp pháp tại Việt Nam Đáp ứng đủ các điều kiện nêu tại điều 6 NĐ 53 về nguyên tắc phát hành. Đối với các doanh nghiệp nhà nước, nếu phát hành trái phiếu quốc tế không có bảo lãnh Chính phủ phải có hệ số tín nhiệm bằng hoặc cao hơn hệ số tín nhiệm quốc gia Đối với các doanh nghiệp phát hành trái phiếu quốc tế có bảo lãnh Chính phủ cần đáp ứng các điều kiện quy định tại điều 8 NĐ 53 Trị giá tương đương của mỗi đợt phát hành đối với trái phiếu doanh nghiệp có bảo lãnh Chính phủ không dưới tương đương 100 triệu USD.
Đối với doanh nghiệp nhà nước và doanh nghiệp phát hành trái phiếu có bảo lãnh Chính phủ, đề án phát hành trái phiếu đã được phê duyệt phải được gửi đến Bộ Tài chính. Sau khi thẩm định và lấy ý kiến của các cơ quan liên quan, Bộ Tài chính trình Thủ tướng Chính phủ đồng thời kiến nghị về khả năng phát hành trái phiếu doanh nghiệp ra thị trường vốn quốc tế để Thủ tướng Chính phủ xem xét, quyết định.
Đối với doanh nghiệp không phải là doanh nghiệp nhà nước phát hành trái phiếu không có bảo lãnh Chính phủ, việc thẩm định và phê duyệt đề án phát hành trái phiếu được thực hiện theo Điều lệ về tổ chức và hoạt động và tự chịu trách nhiệm theo quy định của pháp luật. Doanh nghiệp phát hành gửi đề án cho Ngân hàng Nhà nước để xác nhận về khoản vay. Trong vòng 15 ngày Ngân hàng Nhà nước chủ trì, phối hợp với Bộ Tài chính kiểm tra tính hợp lệ của khoản vay và thông báo cho doanh nghiệp, đồng thời gửi một bản cho Bộ Tài chính để theo dõi.
Trên thực tế thời gian qua, chỉ có Chính phủ phát hành và giao dịch trái phiếu quốc tế trên thị trường quốc tế, đây là xu hướng phát triển trái phiếu hiện đại, tuy nhiên, tạm thời các doanh nghiệp Việt Nam vẫn chưa đủ khả năng và điều kiện để phát hành trái phiếu quốc tế bằng ngoại tệ. Dự kiến phương thức này sẽ phát triển mạnh trong mvòng 10 năm tới khi doanh nghiệp Việt Nam đã trưởng thành và được xếp hạng tín nhiệm cao trên đấu trường quốc tế.
2.2.3 Những ƣu nhƣợc điểm của thị trƣờng trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
a. Ưu điểm
Từ xưa đến nay, các doanh nghiệp chủ yếu dựa vào nguồn vốn tín dụng do ngân hàng cấp và điều đó đã tạo ra áp lực rất lớn cho các ngân hàng. Ngân hàng huy động nguồn vốn ngắn hạn, nhưng lại phải cho vay các khoản trung và dài hạn, tạo ra sự mất cân bằng giữa huy động và cho vay. Đó là chưa nói đến sự lệch pha về kỳ hạn và đồng tiền. Ví dụ, nếu doanh nghiệp vay bằng đồng đô la Mỹ, nhưng khi trả lại muốn trả bằng đồng Yên của Nhật Bản hay đồng tiền Việt Nam thì lúc đó sẽ dẫn đến sự mất cân đối về đồng tiền, hoặc khi ngân hàng huy động vốn với thời hạn là 1 năm, 2 năm, 3 năm nhưng khi cho vay thì các doanh nghiệp lại vay với
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 70/106
thời hạn 5 năm, 10 năm...Bởi vậy, việc huy động vốn bằng hình thức phát hành TPDN vừa hạn chế được những khó khăn trên, vừa giúp các doanh nghiệp có được các khoản vốn dài hạn.
Có 3 cách thường được áp dụng để huy động vốn là thông qua việc phát hành trái phiếu và tiếp nhận vốn góp. Các khoản vay thương mại thường bị giới hạn bởi hạn mức. Với phương thức huy động vốn thông qua việc tiếp nhận vốn góp cho phép công ty tăng vốn mà không cần thiết phải gánh chịu bất kỳ nghĩa vụ nợ phải thanh toán tại một thời điểm xác định nào đó. Tuy nhiên, quyền sở hữu có thể bị ảnh hưởng khi huy động vốn thông qua vốn góp do mất đi sự kiểm soát vì phải chia sẻ quyền sở hữu đối với các nhà đầu tư khác. Trong khi đó, đối với trái phiếu, tổ chức phát hành có thể trực tiếp bán trái phiếu cho nhà đầu tư, làm giảm bớt các trung gian, nên chi phí cho việc vay vốn cũng có xu hướng thấp hơn. Mặt khác, khối lượng trái phiếu thường không nhất thiết bị hạn chế. Vì vậy thị trường trái phiếu doanh nghiệp hoàn toàn có thể đáp ứng nhu cầu vốn của các doanh nghiệp.
Hiện nay Nhà nước rất ưu ái trong việc phát hành TP DN nên chỉ mất khoảng 6 đến 8 tuần DN có thể hoàn tất hồ sơ phát hành. Tuy nhiên, nếu đi vay NH hay phát hành CP, DN sẽ mất nhiều thời gian hơn cho khâu chuẩn bị và xét duyệt hồ sơ. Phát hành TP cho phép DN huy động được lượng vốn lớn. Nếu DN có nhu cầu trên 1.000 tỉ đồng thì họ có thể tiếp cận nguồn vốn từ phát hành TP dễ dàng hơn so với việc đi vay hay phát hành CP.
Việc huy động vốn bằng phát hành trái phiếu được xem là phương thức mang lại nhiều lợi ích như huy động vốn từ các thành phần kinh tế, hạn chế sự phụ thuộc vào nguồn vốn cấp phát, giảm bớt gánh nặng cho ngân sách Nhà nước, xã hội hóa việc đầu tư phát triển cơ sở hạ tầng. Mặt khác, việc phát hành trái phiếu cũng cung cấp cho thị trường và các nhà đầu tư một công cụ tài chính, giúp đa dạng hóa danh mục đầu tư và giảm thiểu rủi ro.
b. Nhược điểm
Mặc dù nhu cầu vay vốn để mở rộng và phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh của DN hiện cao, nhất là đối với những đơn vị có phạm vi hoạt động và quy mô sản xuất lớn, song chính vì còn được nhiều bao cấp trong tín dụng khiến các DN chưa lựa chọn trái phiếu như là một hình thức huy động vốn hiệu quả. Thực tế thời gian qua, việc huy động vốn nợ của DN chủ yếu vẫn thực hiện thông qua kênh chính là TPCP. Chính phủ đứng ra phát hành trái phiếu, huy động vốn trong dân cư rồi lại "rót" ngược lại cho DN. Quy trình này vừa phức tạp lại tốn kém cả về thời gian, chi phí, trong khi nhiều DN lớn, có uy tín như Vinashin, EVN... có thể tự mình huy động vốn từ nguồn này.
Việc phát hành trái phiếu đem lại nhiều lợi ích thiết thực như vậy, nhưng tính đến thời điểm này mới chỉ có một số ít tập đoàn lớn tham gia vào thị trường trái phiếu Việt Nam và
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 71/106
mức độ tham gia mới chỉ tập trung vào một vài doanh nghiệp, chưa đại trà và mới bắt đầu thực hiện trong thời gian gần đây.
Do tính thanh khoản rất thấp, lại chưa được định hạng bởi các doanh nghiệp chưa tạo được uy tín, sự đảm bảo và độ tin cậy cho nhà đầu tư, nên TPDN có độ rủi ro cao. Đây cũng chính là một nhược điểm của TPDN khiến nhiều nhà đầu tư lo ngại.
Hoạt động vay vốn trực tiếp từ TTTP của các DN vẫn còn khiêm tốn so với vay vốn ngân hàng thông qua kênh tín dụng ngân hàng. Nhu cầu vốn đối với các DN là rất lớn nhưng các DN vẫn chưa tiếp cận được với hình thức huy động vốn qua phát hành trái phiếu. Thị trường TPDN chưa có cơ sở để xác định lãi suất phát hành, thiếu tổ chức định mức tín nhiệm chuyên nghiệp, tâm lý e ngại về vấn đề minh bạch hoá thông tin của các DN là rào cản cho sự phát triển thị trường TPDN.
Việc áp dụng trái phiếu chuyển đổi ở VN, làm đa dạng hàng hóa trên thị trường, tuy nhiên trái phiếu chuyển đổi ở VN có một số đặc thù khác với thông lệ trên thế giới. Sự nhận thức chưa đồng đều của các nhà đầu tư cá nhân và sự thiếu minh bạch đang phát sinh một số vấn đề rắc rối về trái phiếu chuyển đổi và ảnh hưởng quyền lợi của nhà đầu tư. Bên cạnh đó, Việt Nam chưa có lãi suất chuẩn làm lãi suất tham chiếu trong việc xác định lãi suất thả nổi. Vì vậy, các nhà phát hành thường dùng mức lãi suất bình quân của bốn ngân hàng thương mại lớn là BIDV, Vietcombank, Vietinbank và Agribank làm lãi suất tham chiếu. Ngoài ra, một số ít khác thì dùng lãi suất cơ bản hoặc lãi suất trần của trái phiếu chính phủ kỳ hạn tương ứng. Giao dịch TPDN hầu như chưa phát triển, các nhà đầu tư mua và giữ trái phiếu cho đến khi đáo hạn để hưởng lãi. Vì vậy hàng hóa trên thị trường lại càng ít. Nhà đầu tư thường mua trái phiếu chuyển đổi chờ chuyển đổi thành cổ phiếu và chỉ giao dịch sôi động trong thời gian trước thời điểm chuyển đổi. Tình hình giao dịch diễn ra tẻ nhạt do các nhà đầu tư không quan tâm nhiều, tính thanh khoản của trái phiếu này càng thấp dẫn đến trái phiếu kém hấp dẫn đối với nhà đầu tư, từ đó tạo tâm lý e ngại cho các DN khi cân nhắc lựa chọn phương án tài trợ vốn. Đây chính là vòng lẩn quẩn mà thực tế vẫn chưa tháo gỡ được.
2.3 Thực trạng thị trƣờng trái phiếu Chính phủ Việt Nam
2.3.1 Tình hình phát hành và giao dịch trái phiếu bằng nội tệ trong thời gian qua
a. Tình hình phát hành:
Từ đầu năm đến nay nhiều đợt đấu thầu trái phiếu bằng nội tệ liên tục bị thất bại. Theo thống kê, đã có không dưới 10 phiên đấu thầu trái phiếu Chính phủ do Kho bạc Nhà nước và Ngân hàng Phát triển Việt Nam tiến hành thất bại. Trong số 8 phiên đấu thầu trái phiếu bằng
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 72/106
nội tệ quý I mà HaSTC tiến hành chỉ có duy nhất 1 phiên thu được 100 tỉ đồng, với thời hạn 2 năm do Kho bạc Nhà nước phát hành.
*Nguyên nhân:
Việc phát hành trái phiếu bằng ngoại tệ được nhiều chuyên gia kinh tế xem là một chính sách hay, hợp lý. Tuy nhiên thực tế nó chỉ được áp dụng sau khi hàng loạt cuộc đấu thầu trái phiếu bằng đồng nội tệ liên tiếp thất bại. Cho nên thực tế nó là giải pháp tình thế mà chính phủ Việt Nam đề ra trước sự khan hiếm về nguồn vốn bù đắp thâm hụt ngân sách. Nguồn vốn trái phiếu là một nguồn vốn quan trọng để chính phủ đầu tư vào hạ tầng kinh tế do đó chúng ta cần tìm hiểu nguyên nhân thất bại của những đợt phát hành trái phiếu để tìm ra những giải pháp nâng cao khả năng thu hút vốn bằng trái phiếu. Nguyên nhân của khó khăn trong công tác gọi vốn được nhận định như sau:
Thời điểm phát hành được đánh giá là không mấy thuận lợi khi kinh tế đang gặp khó, xu hướng rút vốn khỏi thị trường hoặc tâm lý chờ đợi tin tức khả quan của nền kinh tế tác động tới khả năng tham gia của nhà đầu tư, nhất là nhà đầu tư nước ngoài.
Việc đẩy mạnh mua trái phiếu chính phủ với khối lượng lớn của các nhà đầu tư trong nước, đặc biệt là các ngân hàng thương mại trong năm 2008 sẽ tiếp tục hạn chế khả năng tham gia thị trường năm 2009 do còn phụ thuộc vào tính thanh khoản của ngân hàng và bị hạn chế giới hạn đầu tư trên tổng tài sản. Thống kê cho thấy, trong quý I vừa qua, đã có nhiều ngân hàng thương mại bán ra khối lượng lớn trái phiếu nhằm cơ cấu danh mục.
Việc quy định lãi suất trần của Bộ Tài chính đã tạo ra một rào cản khá lớn trong hoạt động đấu thầu trái phiếu chính phủ vì lãi suất trần đưa ra thường có mức thấp hơn lãi suất kỳ vọng của các đối tượng tham gia. Do đó, các đợt gọi thầu kém hấp dẫn và tỉ lệ thành công không cao. Đây cũng là nguyên nhân chính dẫn tới sự thất bại liên tiếp của những đợt gọi thầu trong quý I và đầu quý II/2009. Ta có thể biểu diễn nguyên nhân này qua đồ thị sau:
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 73/106
b. Tình hình giao dịch trái phiếu chính phủ bằng nội tệ
Từ ngày 01/01/2009 đến 31/12/2009
STT Chỉ tiêu Năm 2009
1 Tổng số đợt đấu thầu đã thực hiện 60 2 Tổng số loại trái phiếu đấu thầu 3 3 Tổng khối lượng trái phiếu đấu thầu (VNĐ) 64,000,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 2 năm 32,900,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 3 năm 12,900,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 5 năm 11,900,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 10 năm 6,300,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 15 năm -
4 Tổng khối lượng trái phiếu trúng thầu (VNĐ) 2,595,700,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 2 năm 2,100,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 3 năm 100,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 5 năm 45,700,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 10 năm 350,000,000,000
Trái phiếu kỳ hạn 15 năm - 5 Tổng số tiền thanh toán trúng thầu (VNĐ) 2,595,700,000,000
Mức độ huy động vốn qua đấu thầu trái phiếu Chính phủ trong năm 2009 tại HNX là khá thấp so với các năm 2007 và 2008. Với tỷ lệ huy động được chỉ đạt hơn 4,18% so với gọi thầu, mức độ huy động vốn qua đấu thầu Trái phiếu Chính phủ trong năm 2009 tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội là khá thấp so với các năm 2007 và 2008.
Theo thống kê, năm 2009, Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội đã tổ chức 60 đợt đấu thầu Trái phiếu Chính phủ bằng nội tệ, huy động được 2.578 tỷ/62.700 tỷ gọi thầu. Trong khi đó, năm 2007 huy động được 15.839 tỷ đồng/khối lượng gọi thầu 23.400 tỷ đồng, tỷ lệ thành công là 67,69%. Năm 2008 huy động 6.060 tỷ đồng/26.600 tỷ đồng khối lượng gọi thầu, tỷ lệ thành công 22,78%. Năm 2009 huy động 2.578,5 tỷ đồng/61.700 tỷ đồng khối lượng gọi thầu, tỷ lệ thành công 4,18%. Tuy nhiên, điểm nhấn trong hoạt động đấu thầu Trái phiếu
Nhóm 06-CH ngân hàng K19 Đêm 2 Trang 74/106
Chính phủ tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội trong năm 2009 là tổ chức 6 phiên đấu thầu trái phiếu Chính phủ bằng ngoại tệ (USD), với các kỳ hạn 1, 2 và 3 năm. Số trái phiếu đấu thầu thành công trong đợt 1/2009 và đợt 2/2009 lên niêm yết và giao dịch trên hệ thống giao dịch trái phiếu Chính phủ.
Hàng hóa trái phiếu đưa ra đấu thầu và có tỷ lệ thành công phần lớn là các trái phiếu có kỳ hạn ngắn 2 năm, 3 năm, các trái phiếu có kỳ hạn dài như 10 năm hầu như không huy động được. Không có loại trái phiếu nào có kỳ hạn trên 10 năm. Cũng trong các phiên đấu thầu trái phiếu Chính phủ tại HNX năm 2009 đã thiếu vắng sự tham gia của các tổ chức nước ngoài do tình hình kinh tế thế giới biến động cũng như lo ngại tình hình lạm phát gia tăng, thêm vào đó không có phiên đấu thầu trái phiếu Chính phủ lô lớn nào.
Đánh giá về hoạt động đấu thầu trái phiếu Chính phủ, một số ý kiến cho rằng, một trong những lý do khiến cho tỷ lệ thành công của các phiên đấu thầu trái phiếu Chính phủ năm 2009 thấp là công tác điều hành lãi suất trần chưa thực sự linh hoạt và điều chỉnh sát với tốc độ tăng lãi suất của thị trường.
Về nguyên tắc, trong điều kiện bình thường, lãi suất trái phiếu Chính phủ thấp hơn lãi suất huy động vốn của các tổ chức khác trên thị trường và là lãi suất chuẩn để các công cụ nợ khác tham chiếu, Tuy nhiên, mức độ khác biệt phải phù hợp để thị trường chấp nhận được.
Trong những tháng đầu năm, đặc biệt là tháng 2 và tháng 3, khi lãi suất trên thị trường bình quân ở mức 7%/năm, nhưng trần lãi suất ở mức 6%/năm đối với tín phiếu 364 ngày, 6,7%/năm đối với kỳ hạn 2 năm và 6,75%/năm đối với kỳ hạn 3 năm. Lãi suất này thấp hơn