Với độ tin cậy lên đến 99%, biến tài sản cố định TANG có ảnh hƣởng ngƣợc chiều đến cấu trúc vốn của DN. Cụ thể, nếu tỷ lệ tài sản cố định của DN tăng lên 1% thì tỷ lệ nợ/tổng tài sản của DN sẽ giảm 0.0554236% khi các yếu tố khác không đổi. Kết quả này cho thấy lý thuyết đánh đổi, lý thuyết chi phí đại diện không phù hợp trong việc xác định mối quan hệ giữa tài sản cố định và cấu trúc vốn của DN. Nếu theo lý thuyết đánh đổi, các DN có nhiều tài sản cố định sẽ dễ dàng vay mƣợn hơn do sử dụng tài sản cố định nhƣ là tài sản đảm bảo. Điều này sẽ giúp các chủ nợ đánh giá rủi ro của DN thấp hơn và cho vay với chi phí phù hợp hơn là không có tài sản đảm bảo. Do đó, khi có nhiều tài sản cố định thì DN cũng có nhiều cơ hội sử dụng nợ vay hơn. Tuy nhiên, thực tế giai đoạn 2008 – 2018 cho thấy, việc tiếp cận vốn từ các chủ nợ khá khó khăn, các DN chủ yếu sử dụng nguồn nợ ngắn hạn, trong đó có các khoản chiếm dụng vốn từ nhà cung cấp, ngƣời bán, bạn hàng không cần đến tài sản bảo đảm. Đặc biệt tỷ trọng nợ dài hạn trên tổng tài sản của DN còn giảm xuống trong giai đoạn 2011 – 2013 cho thấy việc tăng tài sản cố định chủ yếu đƣợc tài trợ bởi vốn chủ sở hữu từ lợi nhuận giữ lại thay vì đi vay với lãi suất cao tại ngân hàng. Do đó, tài sản cố định có mối tƣơng quan ngƣợc chiều với cấu trúc vốn của DNVN trong giai đoạn nghiên cứu. Nghiên cứu của Phan Thanh Hiệp (2016) cũng có cùng kết quả về mối quan hệ nghịch chiều giữa tài sản cố định và cấu trúc vốn của DN.
4.4.4 Tốc độ tăng trƣởng của DN
Mối quan hệ giữa tốc độ tăng trƣởng của DN với cấu trúc vốn của các DNVN trong giai đoạn nghiên cứu là mối quan hệ thuận chiều với mức ý nghĩa thống kê cao. Hệ số hồi quy của biến tốc độ tăng trƣởng cho thấy, nếu DN có tốc độ tăng trƣởng doanh thu tăng lên 1% thì tỷ lệ nợ/tổng tài sản sẽ tăng lên tƣơng ứng
các kết quả nghiên cứu thực nghiệm Obeid Gharaibeh (2015), Trƣơng Đông Lộc và Võ Thị Kiều Trang (2008) cũng nhƣ lý thuyết trật tự phân hạng. Khi DN có nhiều cơ hội tăng trƣởng mà nguồn vốn nội bộ từ lợi nhuận giữ lại không đủ để đáp ứng nhu cầu vốn, DN sẽ ƣu tiên sử dụng nợ vay thay vì phát hành cổ phiếu mới. Do đó, khi tốc độ tăng trƣởng của DN càng cao thì tỷ lệ nợ của DN cũng sẽ càng cao. Điều này cũng phù hợp với thực tế DNVN khi phần lớn nguồn vốn để tài trợ cho hoạt động phụ thuộc vào vốn vay từ các tổ chức tín dụng thay vì tìm kiếm nguồn vốn trên thị trƣờng vốn.
4.4.5 Thuế suất thuế thu nhập DN
Trong phạm vi nghiên cứu, thuế suất thuế thu nhập DN là nhân tố mặc dù có tác động ngƣợc chiều đến cấu trúc vốn nhƣng không có ý nghĩa thống kê. Nguyên nhân lý giải là do trong thực tế thuế suất thuế thu nhập DN danh nghĩa là 25% và sau đó đƣợc giảm xuống còn 22% và hiện nay chỉ còn lại 20%. Trong khi đó mức thuế suất thuế thu nhập DN hiệu lực bình quân chỉ có 19.42%. Điều này làm cho lợi ích từ lá chắn thuế từ nợ vay không đủ để ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của DN.
4.4.6 Hình thức sở hữu của DN
Mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng cấu trúc vốn DN với biến phụ thuộc là tổng nợ trên tổng tài sản theo phƣơng pháp ƣớc lƣợng FGLS cho thấy hình thức sở hữu DN không ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn do không có ý nghĩa thống kê. Điều này phù hợp với kết quả nghiên cứu của Obeid Gharaibeh (2015), Vũ Thị Ngọc Lan và Nguyễn Tiến Dũng (2013) khi yếu tố sở hữu nhà nƣớc không ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của DN. Nguyên nhân là Nhà nƣớc đang thực hiện cổ phần hóa các DN Nhà nƣớc. Bên cạnh đó, các chủ nợ, chủ yếu là các tổ chức tín dụng, các ngân hàng trong quá trình tái cấu trúc cũng chú trọng hơn yếu tố an toàn trong quá trình cấp tín dụng, thẩm định kỹ uy tín và khả năng trả nợ của khách hàng thay vì ƣu tiên cho các DN Nhà nƣớc nhƣ trƣớc đây. Điều này giải thích cho lý do tại sao hình thức sở hữu DN không phải là nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của DN.
4.4.7 Số năm hoạt động của DN
hồi quy của biến AGE cho thấy nếu số năm hoạt động của DN tăng lên 1% thì tỷ lệ nợ/tổng tài sản của DN sẽ giảm 0.1606408% khi các yếu tố khác không đổi. Điều này hoàn toàn không phù hợp với giả thiết nghiên cứu của đề tài khi xây dựng giả thiết dựa trên lý thuyết chi phí đại diện. Mối quan hệ nghịch chiều giữa số năm hoạt động và tỷ lệ nợ/tổng tài sản của DN đƣợc giải thích dựa trên lý thuyết trật tự phân hạng. Khi các DN hoạt động càng lâu năm, lợi nhuận tích lũy của các DN càng lớn. Lúc này, các DN sẽ ƣu tiên sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại thay vì đi vay để tiết kiệm chi phí sử dụng vốn.
Kết luận chƣơng 4
Trong chƣơng 4, đề tài đã thực hiện việc phân tích thực trạng các yếu tố vĩ mô và đặc điểm vi mô của DN có thể ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn thông qua thống kê mô tả. Sau đó, dựa trên mô hình nghiên cứu đƣợc xác định, phƣơng pháp ƣớc lƣợng mô hình đã trình bày trong chƣơng 3, tác giả đã thực hiện hồi quy mô hình và kiểm định lựa chọn mô hình phù hợp. Kết quả cho thấy, mô hình hồi quy theo phƣơng pháp ƣớc lƣợng FGLS có thể giải quyết đƣợc các khuyết tật của mô hình FEM. Dựa vào kiểm định lựa chọn mô hình, kết quả hồi quy cho thấy khả năng sinh lời, tỷ lệ tài sản cố định/tổng tài sản và số năm hoạt động có ảnh hƣởng nghịch chiều đến cấu trúc vốn. Ngƣợc lại, quy mô và tốc độ tăng trƣởng là hai nhân tố có ảnh hƣởng thuận chiều đến cấu trúc vốn của DN. Khác với một số nghiên cứu trƣớc đây, thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp và hình thức sở hữu không ảnh hƣởng đến quyết định cấu trúc vốn của các DN.
Nhƣ vậy, chƣơng 4 đã trả lời đƣợc các câu hỏi nghiên cứu đã đặt ra, bao gồm thực trạng cấu trúc vốn của các DNVN, dựa trên mô hình hồi quy để xác định các nhân tố cũng nhƣ mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố đến cấu trúc vốn của DN. Kết quả của nghiên cứu này là một bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các DNVN. Dựa trên kết quả nghiên cứu này, trong chƣơng 5, tác giả sẽ trình bày một số kiến nghị, đề xuất cho các nhà quản trị cũng nhƣ chỉ ra hƣớng nghiên cứu tiếp theo.
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ ĐỀ XUẤT
5.1 KẾT LUẬN VỀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DNVN CỦA DNVN
Đề tài đƣợc thực hiện nhằm mục đích đánh giá các nhân tố thuộc về đặc điểm của DN ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các DN Việt Nam với mẫu là các DN niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2018. Kết quả nghiên cứu cho thấy: (1) Các yếu tố vĩ mô hầu nhƣ không tác động nhiều đến cấu trúc vốn của DN thông qua phân tích thống kê mô tả vì mặc dù GDP, CPI và lãi suất biến động mạnh nhƣng tỷ lệ nợ của DN không thay đổi nhiều trong giai đoạn 2008 – 2018; (2) Các DNVN vẫn chủ yếu tài trợ bằng vốn chủ sở hữu, khi tỷ lệ nợ/tổng tài sản chiếm chƣa đến 50% tổng vốn của DN. Phần lớn các khoản nợ đến từ đối tác thông qua các khoản phải thu và đến từ vay nợ ngân hàng, tổ chức tín dụng. DN phát hành trái phiếu để vay nợ còn nhiều thấp. Với phạm vi nghiên cứu tập trung và những đặc điểm riêng của DN ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn, thông qua mô hình hồi quy theo phƣơng pháp FGLS để đảm bảo tính vững, hiệu quả và không chệch, đề tài kết luận các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của DN nhƣ sau:
Kết quả nghiên cứu cho thấy khả năng sinh lợi là nhân tố có tác động ngƣợc chiều đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp và mức tác động cũng rất lớn. Các mô hình hồi quy đều cho thấy mối tƣơng quan âm giữa khả năng sinh lợi và biến phụ thuộc, điều này chứng minh việc doanh nghiệp càng có khả năng sinh lợi cao thì càng sử dụng ít nợ. Điều này phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng.
Quy mô DN là nhân tố có ảnh hƣởng thuận chiều đến tỷ lệ nợ của DN, hay DN có quy mô càng lớn thì càng sử dụng nhiều nợ để tài trợ cho hoạt động của DN. Điều này phù hợp với các lý giải thuộc lý thuyết chi phí đại diện. Quy mô DN lớn là một trong những yếu tố giúp các chủ nợ tin tƣởng hơn vào khả năng trả nợ của ngƣời vay do những DN lớn thƣờng là những DN đa dạng nguồn thu, có dòng tiền ổn định cũng nhƣ các cổ đông sẽ đồng thuận cho việc sử dụng nợ nhƣ là một cơ chế giám sát nhà quản lý.
Tăng trƣởng doanh thu có mối quan hệ thuận chiều với cấu trúc vốn. Khi DN có nhiều cơ hội tăng trƣởng thì việc sử dụng nợ vay sẽ đƣợc ƣu tiên khi lợi nhuận giữ lại không đủ để đáp ứng nhu cầu. Điều này làm cho tốc độ tăng trƣởng doanh thu càng cao thì tỷ lệ nợ trên tổng tài sản càng lớn.
Đặc điểm tài sản của DN đƣợc đo lƣờng thông qua tỷ lệ tài sản cố định có ảnh hƣởng ngƣợc chiều đến biến phụ thuộc. Nguyên nhân là do phần lớn nợ vay của DNVN là nợ ngắn hạn, chủ yếu từ chiếm dụng vốn của các đối tác nên không cần thiết phải có tài sản bảo đảm. Bên cạnh đó, các ngân hàng, chủ nợ cho vay vẫn căn cứ vào khả năng, thiện chí trả nợ thay vì vào tài sản bảo đảm nên đặc điểm tài sản có tƣơng quan nghịch chiều đến biến phụ thuộc.
Số năm hoạt động có mối quan hệ nghịch chiều cho thấy DN hoạt động càng lâu năm thì tỷ lệ nợ càng thấp. Điều này là do các DN hoạt động lâu năm có nguồn lợi nhuận giữ lại lớn, có thể dùng để tài trợ cho phần lớn hoạt động của mình mà chỉ cần ít, thậm chí không cần phải vay nợ.
5.2 ĐỀ XUẤT
Tối đa hóa giá trị DN thông qua việc tối thiểu hóa WACC luôn là một trong những mục tiêu hàng đầu của các nhà quản trị tài chính DN. Việc cân nhắc sử dụng các nguồn tài trợ giữa vốn chủ sở hữu và nợ sao cho hợp lý để đƣa ra quyết định là một trong những nội dung quan trọng mà các nhà quản trị tài chính DN phải cân nhắc. Trên cơ sở xác định đƣợc những bất cập trong cơ cấu vốn thực tế của các DN và xác định đƣợc những nhân tố có ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của DN, các nhà quản trị tài chính có thể tác động đến các nhân tố này để điều chỉnh mức độ tăng/giảm sử dụng nợ của mình sao cho có hiệu quả. Dựa trên những kết quả nghiên cứu trong chƣơng 4, đề tài đƣa ra một số đề xuất kiến nghị nhƣ sau:
5.2.1 Đối với các DNVN
Việc xác định cấu trúc vốn của DN có ảnh hƣởng quan trọng đến giá trị của DN, do đó, dựa vào kết quả nghiên cứu, đề tài đƣa ra một số giải pháp cho các DNVN gắn liền với việc xác định cấu trúc vốn mục tiêu. Các DN cần xem xét các đặc điểm ảnh hƣởng đến tỷ lệ nợ trên tổng tài sản của DN để có thể xác định đƣợc
cấu trúc vốn mục tiêu. Dựa trên cơ sở xác định các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn trong bài nghiên cứu, các DN cần xem xét:
Thứ nhất, nâng cao hiệu quả kinh doanh. Kết quả nghiên cứu cho thấy hiệu quả kinh doanh có mối quan hệ nghịch chiều với đòn bẩy tài chính. Hay nói cách khác, khi hoạt động hiệu quả, các DN có xu hƣớng ít sử dụng nợ hơn, điều này sẽ làm cho DN tiết kiệm đƣợc chi phí sử dụng vốn. Khi hoạt động có hiệu quả, thay vì sử dụng nợ vay, DN có thể tận dụng nguồn vốn nội bộ từ lợi nhuận giữ lại bởi vì đây là loại vốn có chi phí thấp hơn so với nợ và phát hành cổ phiếu mới. Các nhà quản trị tài chính DN cần cân nhắc tỷ lệ chi trả cổ tức cũng nhƣ lợi nhuận giữ lại để đảm bảo hài hòa giữa lợi ích của các cổ đông cũng nhƣ hiệu quả trong việc tận dụng nguồn vốn. Bên cạnh đó, khi hiệu quả có hiệu quả, DN sẽ đƣợc các chủ nợ đánh giá cao hơn cũng nhƣ đƣợc các nhà đầu tƣ trên thị trƣờng tài chính tin tƣởng hơn, từ đó, DN có thể huy động vốn từ các chủ nợ, các nhà đầu tƣ trên thị trƣờng với chi phí rẻ hơn.
Thứ hai, xây dựng kế hoạch hoạt động từng năm, từng giai đoạn phát triển để có biện pháp huy động nguồn vốn phù hợp. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm từ đề tài cho thấy tốc độ tăng trƣởng của DN có mối quan hệ thuận chiều với tỷ lệ nợ trên tổng tài sản của DN. Bên cạnh đó, số năm hoạt động lại có mối quan hệ ngƣợc chiều với DN. Trên cơ sở đó, các nhà quản trị tài chính cần xây dựng kế hoạch phát triển DN cụ thể, cân nhắc đến từng giai đoạn hoạt động của DN nhằm đánh giá khả năng tăng trƣởng của DN qua từng năm, từng giai đoạn để có cơ chế huy động nguồn vốn tài trợ hoạt động phù hợp. Đặc biệt khi DN đang ở giai đoạn tăng trƣởng, nhu cầu vốn nhiều nhƣng nguồn tài trợ nội bộ không đáng kế, việc sử dụng nợ vay là rất quan trọng.
Thứ ba, tận dụng lợi thế về quy mô về khi sử dụng nợ vay. Dựa trên kết quả nghiên cứu, có thể thấy giữa quy mô DN và nợ có mối quan hệ thuận chiều với nhau. Các DN có quy mô tài sản càng lớn càng thì việc vay mƣợn từ các chủ nợ sẽ dễ dàng hơn so với các DN có quy mô nhỏ, vừa. Do đó, khi sử dụng nợ vay, các DN nên xem xét lợi thế về quy mô tài sản để có thể vay với chi phí vốn thấp. Bên cạnh đó, cũng cần phải cân nhắc sử dụng nợ trong khả năng quản lý tài chính.
Thứ tƣ, khai thác tối đa lợi ích của sử dụng nợ vay. Các khoản nợ vay còn đƣợc gọi là đòn bẩy tài chính bởi nếu khai thác nguồn vốn vay hiệu quả sẽ giúp DN nâng cao hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu. Để tối đa hóa lợi ích của nợ vay, DN nên linh hoạt sử dụng các hình thức vay nợ thay vì phụ thuộc lớn vào các NHTM nhƣ hiện nay. Đối với nhóm tài sản ngắn hạn, các DN có thể đàm phán để sử dụng thƣơng phiếu hoặc các khoản nợ ghi sổ trong quá trình giao dịch với bên bán nhằm chiếm dụng vốn. Đối với nhóm tài sản dài hạn, các DN có thể thuê tài chính, phát hành trái phiếu, trái phiếu chuyển đổi trên thị trƣờng chứng khoán… Việc đa dạng linh hoạt hình thức huy động nguồn vốn vay nợ sẽ giúp DN cân đối hợp lý giữa chi phí và nguồn vốn cũng nhƣ khai thác đƣợc các lợi ích từ lá chắn thuế mang lại.
Thứ năm, cần nâng cao vai trò của nhà quản trị tài chính trong DN. Để có thể thực hiện đƣợc các đề xuất nêu trên, đội ngũ nguồn nhân sự trong mảng tài chính,