Dựa trên các nghiên cứu cùng vấn đề trong quá khứ, một số giả thuyết của mô hình được đưa ra như sau:
H1: Tỷ lệ sở hữu nước ngoài tác động ngược chiều với hiệu quả hoạt động ở tỷ lệ thấp và cùng chiều với hiệu quả hoạt động ở tỷ lệ cao
Các thị trường. đang phát .triển như Việt Nam có thể tranh thủ vốn và kỹ thuật của nước ngoài nhằm thực hiện mục tiêu quan trọng hàng đầu là đẩy mạnh nền kinh tế. Đây cũng là hướng giải quyết để doanh nghiệp có thể thoát ra khỏi bài toán về thiếu vốn đầu tư. Tác giả Kim (2011) lập luận rằng các chủ sở hữu ngoại có thể giúp các công ty giảm các vấn đề liên quan đến đại diện, điều đó giúp tăng giá trị doanh nghiệp. Tác giả cũng cho rằng các nhà điều hành trong các công ty có quyền sở hữu nước ngoài được khuyến khích tập trung vào giá trị trong dài hạn hơn là những mục tiêu ngắn hạn.Tuy nhiên, các NĐT nước ngoài chỉ làm vậy khi họ có quyền kiểm soát đáng kể, đồng nghĩa họ phải là những cổ đông lớn. Hơn nữa, Feridun (2007) nhận xét rằng khi sở hữu nước ngoài trở nên tập trung hơn, các cổ đông nước ngoài có thể hoạt động trong vai trò giám sát, thúc đẩy người điều hành làm việc nghiêm túc hơn. Bên cạnh đó, các tác giả Romalis (2011); Huang và Shiu (2009); Gurbuz và Aybars (2010) nhận định rằng khi tỷ lệ sở hữu cao, sở hữu nước ngoài sẽ đóng góp đáng kể vào hiệu quả kinh doanh vì các NĐT nước ngoài có thể chuyển nhượng nguồn lực tài chính,.kinh nghiệm và thậm chí là công nghệ cho công ty. Do đó, việc sở hữu nước ngoài có thể liên kết một cách tích cực với hiệu suất hoạt động trong doanh nghiệp khi phần trăm sở hữu của nó tăng lên là điều phù hợp.
H2: Tỷ lệ sở hữu tổ chức tác động ngược chiều với hiệu quả hoạt động ở tỷ lệ thấp và cùng chiều với hiệu quả hoạt động ở tỷ lệ cao
Aghion và cộng sự (2009) chỉ ra rằng NĐT tổ chức thường có xu hướng thúc đẩy doanh nghiệp thực hiện các ý tưởng và sản phẩm mới, giúp minh bạch hóa BCTC và góp phần hoàn thiện chuẩn mực quản trị trong nội bộ doanh nghiệp, mang lại nhiều lợi
Biến Tác động kỳ vọng với biến phụ thuộc
Nghiên cứu tham khảo
ích cho sự phát triển của doanh nghiệp nói riêng và toàn thị trường nói chung. Thêm vào đó, NĐT tổ chức còn giám sát các nhà quản lý trong việc áp dụng các sửa đổi chống độc quyền trong thị trường Mỹ - nghiên cứu của Brickley, Lease và Smith (1988); Agrawal và Mandelker (1990) kết luận. Ngoài ra thì Bushee (1998) nhận định do NĐT tổ chức có xu hướng nắm một số lượng lớn cổ phần trong dài hạn sau khi đã nghiên cứu kỹ tình hình doanh nghiệp, nên doanh nghiệp sẽ có được nền tảng để phát triển bền vững khi không phải loay hoay với bài toán huy động vốn. Điều này đặc biệt quan trọng trong lĩnh vực BĐS bởi là ngành có đặc thù yêu cầu vốn lớn và dự án được xây dựng và phát triển trong một thời gian dài.
H3: Sự kiêm nhiệm tổng giám đốc và chủ tịch Hội đồng quản trị có tác động ngược chiều với hiệu quả hoạt động.
Lý thuyết người đại diện cho rằng chi phí đại diện của doanh nghiệp sẽ lớn hơn khi một người kiêm cả chủ tịch HĐQT lẫn tổng giám đốc khi mà người đó có thể theo đuổi những lợi ích cá nhân và không quan tâm tới những lợi ích của nhóm cổ đông khác, tác giả Fama và Jensen (1983) cũng kết luận điều này. McGrath (2009) thì cho rằng sự kiêm nhiệm sẽ làm suy giảm quyền kiểm soát của ban điều hành, cơ chế kiểm tra và sự cân bằng lợi ích trong doanh nghiệp cũng sẽ không còn được vững chắc. Nghiên cứu của Coombes và Wong (2004) thậm chí còn nói rằng hiệu quả hoạt động còn cao hơn nữa khi chủ tịch HĐQT là người không trực tiếp điều hành hay giữ chức giám đốc điều hành trước đây nhưng có kinh nghiệm chuyên sâu về ngành kinh doanh cùng với sự đồng hành của Hội đồng sẽ cho phép đưa ra những quan điểm khách quan khi xử lý các vấn đề quản trị. Ngược lại với các kết quả trên, Finkelstein và D’Aveni (1994) lại nhận định về mối quan hệ cùng chiều giữa việc kiêm nhiệm và hiệu quả hoạt động do CEO sẽ có nhiều quyền lực tập trung để thực hiện dự án, giảm thiểu những mâu thuẫn giữa các bên và Mizruchi (1983) thì cho rằng ban giám đốc sẽ hoạt động một cách hiệu quả hơn nếu không có sự thay thế nào trong cơ cấu bộ máy và thực hiện các cơ chế kiểm soát nội bộ.
Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
(ROA/ROE)
(H2) Tỷ lệ sờ hữu tổ chức
(H3) Sự kiêm nhiệm CEO - Chủ tịch
HDQT
Biển kiểm soát: (1): Quy mô doanh nghiệp
(2) : Đòn bẩy tài chính (3) : So năm hoạt động (4): Tăng trưởng
doanh thu (Hl) Tỷ lệ sở hữu nước ngoài
Hình 2.2. Mô hình nghiên cứu
Nguồn: Sinh viên tổng hợp
ROA
Ramdani & Witteloostujin, (2010); Alley, Adebayo & Oligbi (2016); Ahmadi & Bouri (2017); Đặng
Quốc Tuấn (2018)
ROE
Lam & Lee (2008); Chen & Blenman (2008); Detthamrong & Vithessonthi (2017); Ahmadi &
Bouri (2017)
(2011); Nam & Thảo (2013)
FORG2 + Huang & Shiu (2009); Nam & Thảo (2013);
Gurbuz & Aybars (2010)
INTS McConnell & Servaes, (1990); Aghion, Reenen &
Zingales (2009); Elyasiani & Jia (2010)
INTS
2 + Margaritis & Psillaki, (2009); Romalis (2011);
Nam & Thảo (2013)
DUA L
Finkelstein & D’Aveni (1994); Coombes & Wong (2004); Lam & Lee (2008); McGrath (2009)
FSIZ
E + Kapopoulos & Lazaretou (2001); Imam & Malik
(2007); Phạm Thị Thu Trang (2017)
FLEV Margaritis & Psillaki (2009); Kallamu (2016);
Mayur & Saravanan (2017)
FAGE + Phung & Mishra (2016); Nguyen, Evan & Lu
(2017); Đặng Quốc Tuấn (2018)
GROW + Gonzalez (2012); Mukras (2015); Phạm Thị Thu
Tên biến Nguồn cung cấp dữ liệu nghiên cứu
FORG/FORG2 Báo cáo quản trị
INTS/INTS2 Báo cáo quản trị
DUAL Báo cáo quản trị
FSIZE BCTC hợp nhất đã được kiêm toán
FLEV BCTC hợp nhất đã được kiêm toán
FAGE BCTC hợp nhất đã được kiêm toán
GROW BCTC hợp nhất đã được kiêm toán
Bảng 2.2. Phương pháp đo lường và các nghiên cứu trước trong mô hình
Nguồn: Sinh viên tổng hợp
Chú thích: (+): Tác động cùng chiều, (-): Tác động ngược chiều
2.3.5. Dữ liệu nghiên cứu
Các dữ liệu được sử dụng trong bài nghiên cứu này được tổng hợp từ các báo cáo của doanh nghiệp, bao gồm báo cáo quản trị, báo cáo thường niên và BCTC hợp nhất đã
được kiêm toán. Các dữ liệu này được tông hợp trên trang web vietstock.vn. Dưới đây là chi tiết về các nguồn lấy dữ liệu của doanh nghiệp trong các biến mô hình:
Bảng 2.3. Nguồn cung cấp dữ liệu nghiên cứu
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
Trong nội dung của chương 2, quy trình và phương pháp nghiên cứu đã được đưa ra đầu tiên. Từ đó xây dựng được mô hình đánh giá tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên thị trường và đưa ra giả thuyết với các biến đã lựa chọn. Cuối cùng là đưa ra những nguồn cung cấp dữ liệu phục vụ cho việc nghiên cứu.
CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
3.1. Tổng quan về ngành bất động sản và doanh nghiệp bất động sản ViệtNam Nam
3.1.1. Tổng quan về ngành bất động sản trong giai đoạn nghiên cứu
Thị trường BĐS Việt Nam trong giai đoạn 2014 đến 2018 có thể được chia thành các giai đoạn phát triển như sau:
Giai đoạn 2014:
Trước thời điểm này, thị trường BĐS trong nước rơi vào trạng thái đóng băng từ năm 2009 đến 2013 do sự suy thoái chung của tình hình kinh tế vĩ mô toàn thế giới, điển hình là cuộc khủng hoảng kinh tế Mỹ năm 2008. Thị trường Việt Nam cũng hứng chịu những tác động lớn khi tỷ lệ lạm phát và nợ xấu bị đẩy cao, dẫn đến hàng loạt BĐS bị giảm giá trị một cách đáng kể. Tuy nhiên, từ những tháng cuối năm 2013 đến đầu năm 2014, thị trường BĐS đã cho thấy những dấu hiệu hồi phục theo báo cáo của Bộ Xây dựng. Cụ thể, tổng dư nợ tín dụng BĐS là 299.020 tỷ đồng, tăng 14% so với năm trước, cao hơn mức tăng trưởng tín dụng chung của nền kinh tế là 13%. Có được điều này do những điều tiết từ phía Chính phủ từ gói tín dụng 30.000 tỷ đồng hỗ trợ nhà ở xã hội. Đây là một chính sách rất quan trọng và kịp thời của Chính phủ giúp tăng nguồn vốn đổ vào thị trường, làm thị trường BĐS sôi động trở lại sau thời gian dài đóng băng. Bên cạnh đó cũng làm cho lượng cầu về nhà ở tăng khi giờ đây những người thu nhập thấp cũng có thể sở hữu nhà, động lực cho việc tăng trưởng GDP và kiềm chế lạm phát. Luật nhà ở và Luật kinh doanh bất động sản được ban hành trong năm mở ra cơ hội cho nhiều đối tượng mới tham gia vào thị trường như NĐT nước ngoài có thể mua trực tiếp BĐS tại Việt Nam, tạo môi trường chuyên nghiệp và cởi mở hơn. Xét một cách dài hạn, 2014 là năm then chốt cho sự phát triển trở lại của thị trường với những tác động từ những yếu tố như xu hướng M&A, dòng tiền quay trở lại hay tái cấu trúc tại các doanh nghiệp trong ngành...
Giai đoạn 2015 - 2016:
Thời gian này, các gói hỗ trợ từ Chính phủ tiếp tục được giải ngân, các dự án NOXH vẫn là điểm nóng của thị trường. Tuy nhiên thị trường giai đoạn này bắt đầu đổi hướng sang phân khúc giá trung bình và trên trung bình. Cùng với Luật kinh doanh bất động sản 2014 cho phép người ngoại quốc được sở hữu trực tiếp, khiến phân khúc cao cấp trở nên hấp dẫn hơn bởi tỷ suất sinh lời từ 7-8%, trong khi ở nước họ chỉ là 1-2%. Rất nhiều dự án mới và tên tuổi mới tham gia vào thị trường, khiến cho giai đoạn này tại các thành phố lớn như Hà Nội hay TP. Hồ Chí Minh chứng kiến sự bùng nổ về xây dựng. Năm 2016 thị trường BĐS tiếp tục sự hồi phục nhưng không bùng nổ như 2015 do thận trọng về khả năng siết chặt tín dụng từ Thông tư 06 được Ngân hàng Nhà nước ban hành vào tháng 3/2016. Vì vậy, tổng nguồn vốn FDI đổ vào BĐS đạt khoảng 1,3 tỷ USD, giảm 44% so với 2015.
Giai đoạn 2017 - 2018:
Giai đoạn này thị trường vẫn tiếp tục phát triển rất mạnh cả về quy mô và chất lượng của sản phẩm. Mức tăng trưởng năm 2017 tăng 4,07%, cao nhất từ 2011, đóng góp cho toàn nền kinh tế 0,21 điểm phần trăm trong mức tăng 6,81% GDP nói chung. Năm 2018, hoạt động kinh doanh bất động sản tiếp tục diễn ra tích cực. Đặc biệt, trong tổng nguồn vốn đầu tư nước ngoài (FDI) trong 9 tháng năm 2018 thì có đến 30% là vào thị trường BĐS. Bên cạnh những điểm tích cực, việc nhiều doanh nghiệp chỉ chăm chăm vào phân khúc BĐS cao cấp do thu nhập của bộ phận người dân tăng lên khiến thị trường có dấu hiệu lệch pha trong cung cầu, dẫn đến tình trạng bão hoà ở phân khúc này. Trong khi đó, phân khúc nhà ở giá tốt cho người thu thập thấp và trung bình lại chưa được chú trọng đầu tư đúng mức. Đến cuối năm 2018, các địa phương mới đáp ứng được 28% kế hoạch đề ra. Vì vậy hiện nay nhu cầu nhà ở xã hội dành cho người nghèo, người thu nhập thấp còn rất lớn.
Nếu nhìn vào chu kỳ của thị trường BĐS, năm 2014 chính là giai đoạn tích luỹ và tái cấu trúc, năm 2015 - 2016 bước vào giai đoạn phục hồi và năm 2017 - 2018 thị trường Việt Nam đã ở giai đoạn tăng trưởng.
KHỞI ĐẦU TÁNG TRƯỞNG
THI TRƯỜNG MỞ RỘNG
KHỦNG HOẢNG TÍCH LŨY & TÁI CÁU TRÚC
PHỤC HỒI
Bongbong tàisản Mở rộng cung tiền
& tú dụng
Lãi suất giảm
i
Nợ vay tăng, dòng vốn chảy
vào XD-BDS Giá thuê, giá
bán tăng
ị
Nhà đẩu cơ gia nhập thị trường Giá đất tăng
Lạm phát tăng ' Lãi suất tăng
ị
Lcri nhuận đầu tư
giâm Sản lượng nền kinh tế giảm Thanh toán nợ thế chấp tăng nhưng giá nhà không tảng i Người mua nhà dùng nợ bán tháo Thất nghiệp tăng, thanh lý tài sản Thị trường sụt giảm, đóng băng, Ý đổ vờ
Già tăng tại một số phản khúc, dự án Sức mua tăng Thanhtoan cài thiện Doanhso nhà ỡ giảm nhưng chũ sờ hữu
không giảm giá
_ .∙i . Hàng tòn kho tăng
Giá nha giám Hoạt động XD giảm Sàn xuắt đinh trẻ. DN phá sàn Cơ cấu sản phẩm thay đổi DN định vị lại thị trường.zz*z Giá nhà dùng giảm Hỗ trợ của chính phú
Nhà đẩu tư quay trờ lại
Lọi nhuận kinh doanh BDS tích cực
hơn
Hình 3.1. Các giai đoạn của chu kỳ thị trường bất động sản
Nguồn: FPTS
3.1.2. Tổng quan doanh nghiệp bất động sản Việt Nam trong giai đoạn nghiêncứu cứu
3.1.2.1. Số lượng các doanh nghiệp bất động sản Việt Nam
Cho đến thời điểm cuối năm 2018 đầu năm 2019, thị trường chứng khoán Việt Nam có 66 công ty và tập đoàn kinh doanh BĐS đang được niêm yết với tổng vốn hoá khoảng hơn 1,1 triệu tỷ VND, trong đó sàn HOSE đóng góp 48 doanh nghiệp và sàn HNX đóng góp 18 doanh nghiệp còn lại. Khi nhìn tổng quan cả nền kinh tế thì hiện nay Việt Nam có khoảng 10000 doanh nghiệp có ngành nghề chính là bất động sản, cho thấy rằng tiềm năng của ngành này trên thị trường chứng khoán còn rất lớn khi mà còn một số lượng lớn các doanh nghiệp chưa niêm yết, trong đó góp mặt nhiều tập đoàn lớn
như Sun Group, Sunshine Group hay Hưng Thịnh Corp với vốn điều lệ lên đến hàng nghìn tỷ đồng.
3.1.2.2. Phân loại doanh nghiệp bất động sản Việt Nam
Có nhiều cách để phân loại doanh nghiệp BĐS niêm yết ở Việt Nam hiện tại như phân loại theo sản phẩm của doanh nghiệp, theo phân khúc của sản phẩm (bình dân, trung cấp, cao cấp,...) hay theo thị trường kinh doanh của doanh nghiệp (miền bắc, miền trung, miền nam). Ở phạm vi nghiên cứu này, doanh nghiệp BĐS niêm yết sẽ được phân loại dựa trên loại hình sản phẩm của doanh nghiệp:
- Doanh nghiệp kinh doanh bất động sản nhà ở (KDH, NLG, NVL, VHM, ..): +) Căn hộ chung cư
+) Nhà phố, shophouse +) Biệt thự
+) Đất nền
- Doanh nghiệp kinh doanh bất động sản thương mại (FLC, NVT, VIC, VRE, .): +) Toà nhà văn phòng, Officetel
+) Trung tâm thương mại, dịch vụ +) Khách sạn
+) Biệt thự nghỉ dưỡng, condotel
- Doanh nghiệp kinh doanh bất động sản cơ sở hạ tầng (CII, IDV, .): +) Trạm thu phí đường bộ
+) Hạ tầng đô thị
- Doanh nghiệp kinh doanh bất động sản khu công nghiệp (D2D, ITA, NTC, SZL,.)
+) Mặt bằng khu công nghiệp
3.1.2.3. Đặc điểm của doanh nghiệp bất động sản Việt Nam
Cũng giống như những đặc điểm của doanh nghiệp BĐS trên thế giới, doanh nghiệp BĐS Việt Nam cũng có những đặc điểm tương đồng. Dòng tiền của doanh nghiệp cũng sẽ thấp trong những năm đầu của dự án do các chi phí cho phát triển dự án rất lớn và chưa có doanh thu từ việc bán hàng. Bên cạnh đó, do quy định thắt chặt tín dụng cho ngành BĐS trong thời gian gần đây, nhiều doanh nghiệp BĐS đang đẩy mạnh kênh huy động vốn từ thị trường trái phiếu với lãi suất khá cao (có trường hợp lên đến 14-15% như DXG hay HDG) để thu hút các nhà đầu tư. Chính vì vậy mà chi phí lãi vay của nhiều doanh nghiệp hiện nay đang rất cao so với mặt bằng chung các doanh nghiệp trong các lĩnh vực khác.
Một đặc điểm khác thường thấy trong ngành này đó là doanh thu thuần có sự tăng trưởng không đồng đều qua các năm. Bởi trong điều 78 của Thông tư số 200/2014/TT- BTC của Bộ Tài chính có hướng dẫn về quy định doanh thu của hoạt động kinh doanh BĐS như sau:
“Đối với các công trình, hạng mục công trình mà doanh nghiệp là chủ đầu tư (kể cả các công trình, hạng mục công trình doanh nghiệp vừa là chủ đầu tư, vừa tự thi công), doanh nghiệp không được ghi nhận doanh thu bán bất động sản theo Chuẩn mực kế toán Hợp đồng xây dựng và không được ghi nhận doanh thu đối với số tiền thu trước của khách hàng theo tiến độ.Việc ghi nhận doanh thu bán bất động sản phải đảm