5. Bố cục luận văn
2.2. DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
2.2.1. Mẫu nghiên cứu
Nhằm tăng tính chính xác của nghiên cứu, mẫu được chọn bao gồm 383 doanh nghiệp còn hoạt động đang niêm yết tại 2 sàn HOSE và HNX với tổng cộng 2.298 quan sát từ năm 2010 - 2015. Tác giả chọn lọc doanh nghiệp phi tài chính có báo cáo tài chính đã được kiểm toán độc lập đầy đủ đồng thời loại bỏ dữ liệu của những doanh nghiệp không đầy đủ số liệu. Việc không lựa chọn các doanh nghiệp tài chính là vì các doanh nghiệp này có những đặc điểm nội tại đặc thù, khác biệt lớn như : luôn có đòn bẩy cao, tài sản chính là các khoản cho vay, tiêu chuẩn hoạch toán sổ sách cũng khác so với những doanh nghiệp khác.
Bảng 2.1. Mô tả mẫu dữ liệu doanh nghiệp theo ngành
STT Tên ngành Số
lượng Tỷ trọng
1 Công nghiệp 198 51.7%
2 Vật liệu cơ bản 62 16.2%
3 Hàng tiêu dùng 59 15.4%
4 Nhiệt điện – Thủy điện 24 6.3% 5 Kĩ thuật công nghệ 19 5.0% 6 Dược phẩm 17 4.4% 7 Dầu khí 4 1.0% Tổng 383 100%
2.2.2. Thu thập dữ liệu
Dựa theo mục tiêu và yêu cầu của bài nghiên cứu, tác giả lựa chọn thu thập dữ liệu thứ cấp từ:
- Dữ liệu và số liệu tài chính giai đoạn 2010 – 2015 của toàn bộ thị trường chứng khoán từ Stoxplus.
- Báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các doanh nghiệp bao gồm: Bảng cân đối kế toán, Báo cáo kết quả kinh doanh, Bảng các chỉ số tài chính và Thuyết minh báo cáo tài chính giai đoạn 2010 - 2015.
- Các bài báo và tài liệu phân tích về hoạt động đầu tư và hiệu quả hoạt động của những doanh nghiệp hoạt động trong những lĩnh vực khác nhau, các chính sách, quy định của Nhà nước; các chỉ tiêu của của từng ngành…
2.3. CƠ SỞ XÂY DỰNG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ THIẾT LẬP GIẢ THUYẾT GIẢ THUYẾT
Mô hình định lượng được xây dựng nhằm tìm ra mối quan hệ thực sự giữa nhân tố hoạt động đầu tư (là biến độc lập) với hiệu quả hoạt động kinh doanh (là biến phụ thuộc) dựa trên những tiêu chuẩn kiểm định nhất định.
Trong chương 1, dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm đã xác định được một vài nhân tố tiêu biểu ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động kinh doanh, do đó mô hình nghiên cứu ngoài hoạt động đầu tư còn có thêm một số nhân tố khác như sau:
HQHĐKD = f (hoạt động đầu tư, quy mô doanh nghiệp, tăng trưởng doanh nghiệp, quản trị phải thu khách hàng, cấu trúc vốn, khả năng thanh toán).
2.3.1. Biến phụ thuộc
Biến phụ thuộc được xem xét ở đây là ROA.
Lý do lựa chọn biến số ROA vì ROA đo lường hiệu quả của việc sử dụng tài sản của để tạo ra lợi nhuận đặc biệt là trong sản xuất. Tỷ lệ này càng
cao thể hiện hiệu quả quản lý tài sản để tạo ra lợi nhuận càng tốt (Mahdi and Kumars, 2009). ROA đã được sử dụng như một biến phụ thuộc trong nhiều nghiên cứu tương tự như của Svetlana Kotsina và Aaro Hazak (2012), Liargovas và Skandalis (2008); Hifza (2011); Ahsen và cộng sự (2012); Sayeda (2011), Amal và cộng sự (2012).
2.3.2. Biến độc lập
Dựa trên cơ sở lý thuyết cũng như những nghiên cứu thực nghiệm trước đây, bên cạnh chọn biến số chính là hoạt động đầu tư, tác giả kì vọng kiểm soát tác động của các nhân tố khác thuộc bên trong của doanh nghiệp như: quy mô doanh nghiệp, tăng trưởng doanh nghiệp, quản trị nợ phải thu khách hàng, cấu trúc vốn và khả năng thanh toán.
a. Nhân tố hoạt động đầu tư
Tác giả kết hợp nghiên cứu của Svetlana Kotsina và Aaro Hazak (2012) và Bülent Tekçe (2011) để phát triển chỉ số hoạt động đầu tư trong nghiên cứu của mình. Hoạt động đầu tư sẽ được đo lường thông qua chỉ tiêu tỉ lệ chi phí đầu tư ròng và tổng tài sản như sau:
Đầu tư =Tài sản cố địnht−Tài sản cố địnht−1+Khấu haot
Tổng tài sản
Việc lựa chọn chi phí đầu tư ròng như trên nhằm loại bỏ các khoản đầu tư vào các tài sản vô hình, các chứng khoán thị trường và các khoản tiền mặt vượt trội từ vốn đầu tư, nhằm tập trung phân tích vào các tài sản hoạt động và tách biệt phân tích hoạt động kinh doanh khỏi các hoạt động tài chính của doanh nghiệp. Ngoài ra còn cộng lùi khấu hao tích lũy vào tài sản đã khấu hao vì tài sản cố định được duy trì trong điều kiện hoạt động cơ bản trong suốt đời sống hữu ích của chúng nên đánh giá trên tài sản ròng là không hợp lý.
Theo Ellis (1998), phân bổ tài sản thể hiện khả năng sản xuất và thực tế những gì họ sản xuất. Việc sử dụng tài sản không tốt làm tổn thất doanh thu
sẽ liên quan đến một khoản đầu tư đã được phân bổ không hiệu quả cho tài sản. Fleming, Heaney và McCosker (2005) chỉ ra rằng việc sử dụng tài sản không tốt có thể làm tăng chi phí đại diện vì các nhà quản lý đã không mang lại lợi ích tốt nhất cho các chủ sở hữu. Okwo (2012) nghiên cứu về đầu tư vào tài sản cố định và khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Ông phát hiện thấy mối quan hệ này là tích cực nhưng kết quả không có ý nghĩa thống kê. Xu và Xu (2013), nghiên cứu về phân bổ cơ cấu tài sản và hiệu quả kinh doanh. Kết quả cho thấy mối quan hệ thống kê quan trọng giữa cấu trúc tài sản và hiệu quả kinh doanh. Hơn nữa, Jose et al. (2010), Wu et al. (2010) và Seema et al. (2011) đã chỉ ra việc sử dụng tài sản có ảnh hưởng đáng kể đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Do đó giả thuyết được đưa ra
H0: Hoạt động đầu tư tương quan dương với HQHĐ H1: Hoạt động đầu tư tương quan âm với HQHĐ.
b. Nhân tố quy mô doanh nghiệp
Quy mô DN được đo lường bằng logarit tổng tài sản. Vijayakumar và Tamizhselvan (2010) tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa quy mô doanh nghiệp và lợi nhuận. Papadognas (2007) tiến hành phân tích mẫu 3,035 DN ngành sản xuất Hy Lạp và tiết lộ rằng lợi nhuận của tất cả doanh nghiệp được nghiên cứu đều bị ảnh hưởng tích cực bởi quy mô DN. Lee (2009) đã kiểm tra quy mô DN đóng vai trò như thế nào đối với lợi nhuận. Kết quả cho thấy quy mô DN đóng một vai trò quan trọng tuyệt đối trong tạo nên lợi nhuận. Amato và Burson (2007) đã kiểm tra mối quan hệ quy mô và lợi nhuận của doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực dịch vụ tài chính. Với các đặc điểm kỹ thuật tuyến tính trong quy mô doanh nghiệp, tác giả cho thấy ảnh hưởng tiêu cực của quy mô DN đối với khả năng sinh lời. Durand & Coeuderoy (2001) và
Tzelepsin & Skuras (2004), Amarjit và cộng sự (2010) cho thấy không có mối quan hệ đáng kể giữa quy mô DN và lợi nhuận.
Do đó giả thuyết được đưa ra
H0: Quy mô DN tương quan dương với HQHĐ H1: Quy mô DN tương quan âm với HQHĐ.
c. Nhân tố tăng trưởng doanh nghiệp
Được đo lường thông qua chỉ tiêu tốc độ tăng trưởng của doanh thu thuần. Tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận có mối quan hệ dương và mang ý nghĩa thống kê quan trọng trong nghiên cứu của Robson và Bennett (2000). Liu và Hsu (2006) tìm thấy ảnh hưởng tích cực đáng kể của tăng trưởng doanh thu đến sự phát triển của DN. Cowling (2004) cho thấy lợi nhuận và tăng trưởng có xu hướng cộng hưởng với nhau ở những DN Anh Quốc. Bottazzi và cộng sự (2008) cũng khảo sát các doanh nghiệp sản xuất Ý và thấy mối tương quan giữa tỷ suất sinh lời và tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp là tích cực nhưng không đáng kể.
Ngược lại, Coad (2010) phát hiện mối liên hệ tiêu cực giữa tăng trưởng và khả năng sinh lợi. Sử dụng tăng trưởng doanh thu và tăng trưởng lực lượng lao động như là một chỉ số cho sự tăng trưởng vững chắc, Markman và Gartner (2002) kiểm tra mối quan hệ của hai yếu tố đó với sự tăng trưởng lợi nhuận. Theo đó, có mối quan hệ tiêu cực giữa tăng trưởng doanh nghiệp và lợi nhuận. Tương tự, Sexton và cộng sự. (2000) cho thấy có mối quan hệ rất yếu giữa tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận. Hơn nữa, Bottazi và cộng sự (2008) tuyên bố rằng không có một mối quan hệ đáng kể nào giữa xu hướng tăng trưởng và lợi nhuận.
Do đó giả thuyết được đưa ra
H1: Tăng trưởng DN có tương quan âm với HQHĐ
d. Nhân tố quản trị nợ phải thu khách hàng
Được đo lường bởi số ngày thực hiện một vòng quay khoản phải thu. Zarivawati và cộng sự (2009) đã phân tích vốn lưu động và kết quả hoạt động của sáu ngành kinh tế khác nhau. Báo cáo chỉ ra mối quan hệ tiêu cực mạnh giữa vòng quay tiền mặt và lợi nhuận của doanh nghiệp. Gill, Biger và Mathur (2010) cũng quan sát và báo cáo mối liên quan rất đáng kể giữa việc thu chậm các khoản phải thu và lợi nhuận thấp, tức DN có số ngày thu các khoản phải thu kéo dài sẽ có lợi nhuận thấp hơn DN hoạt động trong lĩnh vực tương tự nhưng có số ngày thu các khoản phải thu được rút ngắn. Deloof (2003) chỉ ra mối liên quan giữa vòng quay tiền mặt ngắn hơn và khả năng sinh lợi cao hơn và gợi ý tăng lợi nhuận doanh nghiệp bằng cách giảm số ngày thu các khoản phải thu và đẩy nhanh số vòng quay hàng tồn kho. Đi ngược với kết quả của hầu hết nghiên cứu khác, Sharma và Kumar (2011) đã chứng minh mối quan hệ giữa kì thu tiền bình quân và lợi nhuận là mối quan hệ cùng chiều.
Do đó giả thuyết được đưa ra
H0: Quản trị nợ phải thu khách hàng có tương quan âm với HQHĐ H1: Quản trị nợ phải thu khách hàng có tương quan dương với HQHĐ
e. Nhân tố cấu trúc vốn
Được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ lệ nợ dài hạn/VCSH. Aquino (2010) đã nghiên cứu cơ cấu vốn của các doanh nghiệp Philippine niêm yết và chưa niêm yết. Nghiên cứu của ông cho thấy tỷ lệ nợ cao liên quan tích cực đến tốc độ tăng trưởng và lợi nhuận của doanh nghiệp. Nghiên cứu của Joshua (2005) đã cho thấy có mối quan hệ chặt chẽ giữa tỷ lệ nợ với tổng tài sản và ROE. Nghiên cứu của Onaolapo và Kajola (2010) cho thấy tỷ lệ nợ tác động âm với
HQKD trong khi vòng quay tài sản tác động dương. Tương tự, nghiên cứu của Abbasali Pouraghajan và Esfandiar Malekian (2012) cho thấy mối quan hệ nghịch và tác động mạnh mẽ giữa tỷ lệ nợ và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (ROA và ROE).
Do đó giả thuyết được đưa ra
H0: Cấu trúc vốn có tương quan âm với HQHĐ H1: Cấu trúc vốn có tương quan dương với HQHĐ
f. Nhân tố khả năng thanh toán
Được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ suất thanh toán hiện hành. Nghiên cứu của Raheman và Nasr (2007) , Binti và Binti (2010) , Eljely (2004) đều kiểm tra mối quan hệ giữa khả năng thanh khoản thông qua chỉ số thanh toán hiện hành và khả năng sinh lời thông qua chỉ số ROA. Kết quả nghiên cứu phân tích mô hình hồi quy chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa thanh toán hiện hành và ROA. Ngược lại, Bardia (2007), Victor Chukwunweike (2014) thực hiện nghiên cứu tương tự chỉ ra rằng có sự tương quan tích cực đáng kể giữa tỷ lệ thanh toán hiện hành và và khả năng sinh lời thông qua chỉ số ROA.
Do đó giả thuyết được đưa ra
H0: Khả năng thanh toán hiện hành có tương quan âm với HQHĐ H1: Khả năng thanh toán hiện hành có tương quan dương với HQHĐ
2.4. XÂY DỰNG CÁC BIẾN
Bảng 2.2. Mô tả biến và tác động kỳ vọng
Tên biến Mã biến Cách đo lường
Tác động kỳ
vọng
Lợi nhuận trên tổng tài
sản ROA
Lợi nhuận sau thuế/Tổng tài sản
Hoạt động đầu tư INV
(TSCĐ năm sau – TSCĐ năm trước + Khấu
hao)/Tổng tài sản
+ Quy mô doanh nghiệp SIZE Ln (Tổng tài sản) + Tốc độ tăng trưởng GROWTH
(Doanh thu năm sau – Doanh thu năm trước)/ Doanh thu năm trước
+ Quản trị nợ phải thu TC Ln (Khoản phải thu x
365/Doanh thu thuần) -
Cấu trúc vốn DE Nợ phải trả/VCSH -
Khả năng thanh toán
hiện hành CR
Tổng tài sản lưu động
/Tổng nợ ngắn hạn -
Trong đó: (+) cùng chiều; (-) ngược chiều
2.5. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
Dựa trên các nghiên cứu của Eriotis (2000), Okwo (2012) hay Mouxu (2013) để xem xét tác động của hoạt động đầu tư đến hiệu quả hoạt động của DN, tác giả đề xuất mô hình sau:
ROAi,t =γ +δINVi,t+ηControlsi,t+ φt + εit (1)
Trong đó:
ROA : là tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản của doanh nghiệp i năm t INV : là hoạt động đầu tư của doanh nghiệp i năm t
Controls : là các biến kiểm soát các nhân tố khác tác động lên ROA của doanh nghiệp i năm t gồm: Quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng (GROWTH), quản trị nợ phải thu (TC), cấu trúc vốn (DE) và khả năng thanh
toán hiện hành (CR).
Mô hình (1) cũng bao gồm ảnh hưởng cố định năm (φt). Sai số chuẩn robust được sử dụng để giải quyết hiện tượng phương sai không đồng nhất .
Cụ thể từng biến được mô tả ở Bảng 2.2
2.6. PHƯƠNG PHÁP ƯỚC LƯỢNG VÀ KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH 2.6.1. Pooled OLS, FEM và REM 2.6.1. Pooled OLS, FEM và REM
Trong dữ liệu bảng, giá trị của các biến được quan sát theo 2 chiều: không gian (giữa các doanh nghiệp) và thời gian (giữa các năm). Vì thế, khi xây dựng phương pháp hồi quy theo dữ liệu bảng, chúng ta cần lưu ý đến sự thay đổi của các chiều. Có 3 phương pháp hồi quy tương ứng với sự thay đổi của các chiều trong dữ liệu bảng: mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (FEM), và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM). Tác giả thực hiện chạy hồi quy bằng 3 phương pháp Pooled OLS, FEM và REM.
Mỗi phần tử chéo (mỗi doanh nghiệp) được quan sát nhiều lần ở những thời điểm khác nhau (những năm khác nhau). Do đặc điểm riêng của phần tử mà có thể khiến sai số giữa các quan sát của cùng phần tử này vào các thời điểm khác nhau có sự tương quan. Để ghi nhận hiện tượng này, tác giả thực hiện khắc phục khuyết tật mô hình với sai số chuẩn mạnh robust nhằm giải quyết hiện tượng phương sai không đồng nhất. Mô hình còn bao gồm biến giả năm. Sau đó, so sánh kết quả của 3 mô hình hồi quy.
a. Mô hình hồi quy Pool – OLS
Yit = α1 + β1X1it +...+ βkXkit + Uit
Trong đó:
Yit: Biến phụ thuộc của quan sát i trong thời kỳ t X2it, X3it: Biến độc lập của quan sát i trong thời kỳ t
theo thời gian, nó đặc trưng cho mỗi đơn vị chéo. Nếu εi tương quan với bất kỳ biến Xt nào thì ước lượng hồi quy từ hồi quy Y theo Xt sẽ bị ảnh hưởng chéo bởi những nhân tố không đồng nhất không quan sát được. Thậm chí, nếu εi không tương quan với bất kỳ một biến giải thích nào thì sự có mặt của nó cũng làm cho cho các ước lượng OLS không hiệu quả và sai số tiêu chuẩn không có hiệu lực. Để khắc phục các nhược điểm gặp phải ở mô hình Pure Pooled OLS, mô hình FEM và REM được sử dụng.
b. Mô hình tác động cố định (FEM)
Yit = Ci + βXit + Uit
Trong đó
Yit : thời gian (năm). Xit : biến độc lập
Ci (i=1,….n) : hệ số chặn cho từng đơn vị nghiên cứu. β : hệ số góc đối với nhân tố X.
Uit : phần dư.
Với giả định mỗi đơn vị đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởng đến các biến giải thích, FEM phân tích mối tương quan này giữa phần dư của mỗi đơn vị với các biến giải thích qua đó kiểm soát và tách ảnh hưởng của các đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) ra khỏi các biến giải thích để chúng ta có thể ước lượng những ảnh hưởng thực của biến giải thích lên biến phụ thuộc.
Mô hình trên đã thêm vào chỉ số i cho hệ số chặn “c” để phân biệt hệ số chặn của từng doanh nghiệp khác nhau có thể khác nhau, sự khác biệt này có thể do đặc điểm khác nhau của từng doanh nghiệp hoặc do sự khác nhau trong chính sách quản lý, hoạt động của doanh nghiệp.
c. Mô hình tác động ngẫu nhiên (REM)