5. Kết cấu đề tài
3.1.2. Mô hình trong ngắn hạn
∆LVNIt= 0.006368+ 0.028264∆LVNIt-1 + 0.053811∆LVNIt-2- 0.139944∆LVNIt-3 - 0.150524∆LCPIt-1+ 0.829789∆LCPIt-2+ 1.138967∆LCPIt-3
- 0.183709∆LREERt-1+ 0.818151∆LREERt-2- 1.195737∆LREERt-3 - 0.168889∆LINTt-1 + 0.093352∆LINTt-2+ 0.218595∆LINTt-3 + 0.650559∆LM2t-1- 0.647614∆LM2t-2- 0.156221∆LM2t-3
- 0.042272∆LIPIt-1- 0.036944∆LIPIt-2+ 0.014718∆LIPIt-3- 0.207076ECTt-1 Kết quả ước lượng cho thấy các biến số trong phương trình ngắn hạn đều không có ý nghĩa thống kê. Suy ra tỷsuất sinh lợi của cổphiếu, độbiến động tỷgiá hối đoái hiệu dụng thực, tỷlệlạm phát, cung tiền M2, chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất TPCP 10 năm không có tác động ngắn hạn đến tỷsuất sinh lợi trên TTCK ở thời điểm hiện tại. Điều này cho thấy TTCK Việt Nam là thị trường không hiệu quả bởi giá chứng khoán không thểhiện hết lượng thông tin.
Hệ số ước lượng ECT với độ trễ là 1 trong ngắn hạn có mức ý nghĩa thống kê nhỏ hơn 5% đảm bảo rằng nghiên cứu có tồn tại quan hệ đồng tích hợp như đã tìm ra ở phần trước theo giả thuyết của Granger năm 1987. Hệ số -0.207076 cho thấy chỉ số VN-Index được điều chỉnh bởi 20.7% trong một tháng để đạt đến sự thăng bằng trong dài hạn.Theo đó, trong ngắn hạn, biến giá lệch khỏi cân bằng, mất 5 tháng đểquay vềgiá trịdài hạn.
3.2. Khuyến nghị
Thông qua kết quả nghiên cứu, tác giảcũng đưa ra một số khuyến nghị đối với Chính phủcũng như các NĐT như sau.
3.2.1. Đố i vớ i chính phủ
+ Thứnhất, việc cập nhật dữliệu các chỉbáo vĩ mô của Việt Nam vẫn còn chậm và gần như không thống nhất với nhau giữa các nguồn (như Tổng cục thống kê, Cục Đầu tư nước ngoài, Tổng cục hải quan) cũng gây khó khăn cho các NĐT khi phân tích và dự đoán xu hướng các CP trong DMĐT của mình. Điều này dẫn đến hiện tượng “tâm lý bầy đàn” rất cao của NĐT do thôngtin bất cân xứng trên thị trường sẽ gây ra hiện tượng rủi ro đạo đức, đồng thời, không phản ánh đúng thực tế của các biến số kinh tế. Do đó, Chính phủ nên cải thiện vấn đề cập nhật dữ liệu và công bố thông tin trên thị trường cũng như thống nhất cách tính giữa các nguồn với nhau.
+ Thứ hai, Chính phủ nên có các biện pháp làm tăng tính hiệu quả của thị trường trong ngắn hạn như trên thị trường thứ cấp, cần cải tiến mô hình tổchức thị trường và hệ thống giao dịch TPCP, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh và trái phiếu chính quyền địa phương tại Sở giao dịch chứng khoán phù hợp với tính chất giao dịch thỏa thuận, bảo đảm chế độ báo cáo giao dịch kịp thời, chính xác để xây dựng đường cong lãi suất chuẩn. Cần yêu cầu các nhà tạo lập thị trường thực hiện nghĩa vụ chào giá hai chiều (giá mua, giá bán) đối với các mã TPCP tiêu chuẩn nhằm tạo thanh khoản; tăng cường trách nhiệm của thành viên thị trường thứ cấp trong công tác báo cáo giao dịch...Ngoài ra, đểthị trường TPCP tiếp tục thu hút các dòng vốn tốt hơn, cần triển khai nhiều giải pháp đồng bộ, trong đó, chú trọng đến các giải pháp đa dạng hóa sản phẩm theo thông lệvà chuẩn mực quốc tế, cần có các sản phẩm phái sinh trái phiếu để đáp ứng đa dạng nhu cầu của nhà đầu tư trong và ngoài nước. Việc triển khai sớm sản phẩm phái sinh trái phiếu là cần thiết, vì không chỉ giúp nhà đầu tư có công cụphòng ngừa rủi ro, mà còn hỗtrợ họbảo vệhiệu quả các thành quả đạt được trong quá trình đầu tư. Cùng với đó cần định hình cơ chế phát hành, giao dịch thuận lợi, minh bạch cảcho bên phát hành lẫn NĐT.
+ Thứba, việc Chính phủcan thiệp sâu vào thị trường (bằng những thông tư, nghị định hành chính hay công cụthuế) làm một sốbiến kinh tế vĩ mô không phản ánh đúng thực chất nền kinh tế vào TTCK. Do đó, chính sách kinh tế vĩ mô của
Chính phủ trong tương lai cần tuân thủ nguyên tắc cung cầu thị trường hơn để TTCK Việt Nam có thểphảnứng linh hoạt với sự tương tác của các TTCK lớn trên thếgiới.
+ Thứ tư, việc ban hành và quản lý các chính sách kinh tế vĩ mô không chỉ hướng đến việc điều hành nền kinh tế mà còn cần phải quan tâm đến sựphát triển bền vững cho TTCK. Đặc biệt, Chính phủ nên xem xét, đánh giá một cách toàn diện điều kiện kinh tế vĩ mô và diễn biến TTCK trước khi đưa ra quyết định. Hơn nữa, TTCK phản ánh rất mạnh trước các thông tin, nên độchính xác, tính minh bạch và kịp thời của thông tin sẽcó những tác động lên thị trường và hành vi của các NĐT. Do đó, việc công bố thông tin của Chính phủ cần được thực hiện chuyên nghiệp, được kiểm soát bởi hành lang pháp lý tránh tình trạng kinh doanh nội gián bóp méo thị trường.
3.2.2. Đố i vớ i các NĐT
+ Thứ nhất, luôn nâng cao kiến thứcđể hiểu biết và xác định được ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến giá cổ phiếu sẽ giúp các NĐT trong việc định giá cổ phiếu, lựa chọn và quản lýDMĐT của mình.
+ Thứ hai, một khi có sự điều chỉnh về chính sách vĩ mô của Chính phủ hay biến động vềtình hình TTCK của các nền kinh tếlớn trên thế giới thì cần phân tích kỹ lưỡng xu hướng và xem xét lại DMĐT của mình. Trong trường hợp xấu nhất thì nên rút khỏi thị trường và đầu tư vào các kênh an toàn khác như vàng, ngoại tệ mạnh để đảm bảo an toàn.
+ Thứ ba, các NĐT nên đầu tư theo kiểu đầu tư giá trị. Không giống như một số chiến lược đầu tư khác, đầu tư giá trị khá là đơn giản. Nó không yêu cầu các NĐT phải có một hiểu biết sâu rộng trong ngành tài chính chỉ cần có kiến thức, kiên nhẫn và nguồn vốn. Theo nguyên tắc đầu tư quan trọng nhất của Warren Buffett15là
tìm mua và nắm giữ lâu dài cổphiếu của những công ty tốt và đang có thị giá thấp hơn giá trịnội tại.
+ Đối với các DN đã phát hành cổ phiếu nên chú ý theo dõi sự biến động của các nhân tốvĩ mô để có biện pháp phòng ngừa, quản trịrủi ro thích hợp, để hạn chế tối thiểuảnh hưởng của chúng đến lợi nhuận kinh doanh của DN và củng cố niềm tin cho các NĐT vào cổ phiếu của DN mình. Bên cạnh đó, phải theo dõi chính sách tiền tệtrong việc xây dựng chiến lược quản trịrủi ro cho DN mình.
PHẦN III: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
1. Kết quả đạt được
Đề tài đã tập trung nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô bao gồm lạm phát, tỉ giá hối đoái hiệu dụng thực (USD/VND), lãi suất TPCP kỳhạn 10 năm, cung tiền M2, chỉ số sản xuất công nghiệp đến giá cổ phiếu trên TTCK Việt Nam thông qua chỉ sốVN-Index của SGDCK TP. HồChí Minh bằng phương pháp vectơ hiệu chỉnh sai số VECM. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu tháng từ tháng 1/2009 đến tháng 12/2017 nên có 108 quan sát trong mẫu nghiên cứu. Để phân tích tác động này một cách hiệu quả, đề tài đã sử dụng phương pháp kiểm định tính dừng và tiếp đến kiểm định đồng tích hợp cho chuỗi dữliệu của sáu biến trong mô hình, kết quả cho thấy tồn tại ít nhất một vectơ đồng tích hợp giữa các biến trong nghiên cứu. Từ đó, thu được mô hình về mối quan hệ trong dài hạn lẫn ngắn hạn giữa các biến nghiên cứu. Kết quảcho thấy:
Mô hình ước lượng trong dài hạn đã phát hiện ra các nhân tốvĩ mô trên đều có tác động đến chỉ sốVN-Index trong dài hạn. Trong đó, lãi suất TPCP kỳ hạn 10 năm, lạm phát và tỷgiá hối đoái có mối quan hệ tỷlệnghịch đến chỉ sốVN-Index, còn cung tiền M2 và chỉ sốsản xuất công nghiệp có mối quan hệtỷlệthuận đến chỉ số VN-Index. Kết luận này phù hợp với các lý thuyết kinh tế cũng như hầu hết các nghiên cứu trước đó.
Mô hình ước lượng trong ngắn hạn cho thấy tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trên TTCK Việt Namởthời điểm hiện tại bị ảnh hưởng bởi sựbiến động của các biến vĩ mô ởcác thángtrước. Tuy nhiên với độtrễlà 3 tức trong thời gian 3 tháng, sự thay đổi của các biến vĩ mô tác động chưa kịp làm thay đổi giá cốphiếu trên thị trường chứng khoán.
2. Hạn chế
- Số liệu mẫu nghiên cứu chỉ dừng ở mức 108 quan sát trong giai đoạn từ tháng 1/2009 đến tháng 12/2017. Số lượng quan sát này nhìn chung còn chưa đủdài đểnghiên cứuảnh hưởng thực sựcủa các nhân tốvĩ mô đến TTCK Việt Nam.
- Trên thực tếcó nhiều biến vĩ mô tác động đến giá cổphiếu trên TTCK như giá hàng hóa, lượng cung tiền, tỷgiá hối đoái, lãi suất, lạm phát, chính trị, giá vàng, giá dầu, tỷlệthất nghiệp nhưng đềtài chỉgiới hạnở năm biến kinh tếvĩ mô đểnghiên cứu. Việc giới hạn các biến nghiên cứu như trên ít nhiều ảnh hưởng đến kết quả mô hình nghiên cứu vì có khả năng nghiên cứu bỏqua một vài biến giải thích quan trọng khác, điều nàyảnh hưởng đến kết quả đềxuất mô hình nghiên cứu hợp lý nhất.
- Đề tài chỉ lựa chọn một biến vĩ mô là chỉ số chứng khoán VN-index đại diện cho TTCK Việt Nam nên vẫn chưa thể phản ánh đầy đủ ảnh hưởng của các nhân tốt kinh tế vĩ mô đến TTCK trong khi hiện nay có rất nhiều chỉ số chứng khoán khác trên thị trường.
3. Hướng phát triển của đềtài
Bằng cách sử dụng phương pháp vectơ hiệu chỉnh sai số VECM để ước lượng mối quan hệtrong ngắn hạn và dài hạn giữa các chuỗi dữliệu thời gian, đềtài đã chứng minh được mối quan hệgiữa các nhân tốlãi suất, tỷgiá hối đoái,lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp và cung tiền đến giá cổ phiếu trên TTCK Việt Nam. Tuy nhiên, đềtài vẫn chưa giải thích được sự tương tác qua lại giữa các biến độc lập hay giữa biến độc lập và biến phụthuộc. Từ đó, mở ra nhiều hướng nghiên cứu cho các đề tài sau này. Trước hết, bổsung thêm một sốbiến vĩ mô như giá vàng, giá dầu, tỉ lệthất nghiệp và sửdụng các mô hình kiểm định như kiểm định nhân quảhay mô hìnhvectơ tựhồi quy VAR để hồi quy. Bên cạnh đó, các đềtài tiếp theo có thể sử dụng kết hợp dữ liệu VN-Index của SGDCK TP. Hồ Chí Minh và HNX-Index của SGDCK Hà Nội để mẫu nghiên cứu mang tính đại diện cao hơn. Bên cạnh đó, có thể thu thập số liệu về các chỉ số chứng khoán ở các nước khác để nghiên cứu về mối tương tác qua lại giữa các TTCK với nhau.
Trên đây là một số hướng để đề tài tiếp tục phát triển hơn trong tương lai. Do hạn chếvềthời gian nghiên cứu nên số lượng biến vĩ mô được lựa chọn không nhiều, song, bài nghiên cứu này đã góp phần làm phong phú thêm cơ sở lý thuyết cho các nghiên cứu sau này và cung cấp thêm phần nào đó tổng quan về TTCK, giúp các bạn sinh viên quan tâm tới vấn đềnày cũng như các NĐT có thểáp dụng và phân tích kỹ tình hình, xu hướng biến động của thị thường nhằm lựa chọn DMĐT phù hợp.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
• Tài liệu trong nước
1. BộGiáo dục và Đào tạo (2011), Mối liên hệgiữa các nhân tốkinh tếvĩ mô và thị trường chứng khoán–Kết quảthực nghiệmởthị trường chứng khoán Việt Nam, TP. HồChí Minh.
2. Bùi Kim Yến (2008), Giáo trình Phân tích và đầu tư chứng khoán, NXB Thống kê, TP.HCM
3. Luật số 06/2006/QH11 Luật Chứng khoán, Quốc Hội ban hành ngày 29 tháng 6 năm 2006.
4. Nguyễn Quang Dong, Nguyễn Thị Minh (2012), Giáo trình Kinh tế lượng, NXB Đại học Kinh tếquốc dân, Hà Nội.
5. Nguyễn Văn Tiến (2009), Giáo trình Tài chính – Tiền tệ – Ngân hàng, NXB Thống kê, Hà Nội.
6. Nguyễn Thị MỹDung (2013), Nhân tố ảnh hưởng đến giá chứng khoán của Việt Nam: Một số điểm cần lưuý, Tạp chí Nghiên cứu & Trao đổi, Số8, trang 42–45. 7. Nguyễn Minh Kiều, Nguyễn Văn Điệp (2013), Quan hệgiữa các yếu tốkinh tếvĩ mô và biến động thị trường chứng khoán: Bằng chứng thực nghiệm từ thị trường Việt Nam, Tạp chí Phát triển Khoa học & Công nghê, Số3, trang 86–100.
8. Trần Đức Luân Kinh tế lượng (Econometrics).
9. Trần Thị Thu Thuỷ, Võ Thị Thuỳ Dương (2015), Sự tác động của các nhân tố kinh tếvĩ mô đến các chỉ số giá cổ phiếu tại HOSE, Tạp chí Nghiên cứu & Trao đổi, Số 24, trang 59–67.
• Tài liệu nước ngoài
1. Alexandros Garefalakis, Augustinos Dimitras, Dimitris Koemtzopoulos, Konstantinos Spinthiropoulos (2011), Determinant Factors of Hong Kong Stock Market, Social Science Research Network.
2. Eugene Fama, Kenneth French (1992), The Cross-Section of Expected Stock Returns, Journal of Finance, Vol 47, p.427-465
3.Haruna Issahaku, Yazidu Ustarz, Paul Bata Domanban (2013), Macroeconomic Variables and Stock Market Returns in Ghana: Any Causal Link, Asian Economic and Social Society, p.1044-1062.
4. Pakistan Economic and Social Review Volume 47, No. 2 (Winter 2009), pp. 183- 198.
5. The Journal of FinancialResearch Vol. XVIII, NO.2 'Pages223-237 - Summer 1995. • Các trang web 1. http://www.gso.gov.vn 2. http://www.investing.com 3. http://www.sbv.gov.vn 4. http://www.bloomberg.com 5.http://nghiencuudinhluong.com/tinh-dung-cua-du-lieu-chuoi-thoi-gian-va-cac- kiem-dinh-tinh-dung/ 6. http://finance.vietstock.vn 7. http://data.imf.org
PHỤ LỤC
PHỤ LỤC 1: THỐNG KÊ MÔ TẢ CỦA CÁC CHUỖI DỮ LIỆU THEO THỜI GIAN
1. Biểu đồphân phối của chuỗi thời gian của biến LVNI
0 2 4 6 8 10 12 14 16 5.6 5.8 6.0 6.2 6.4 6.6 6.8 S e r ie s : L V NI S a m p le 2 0 0 9 M 0 1 2 0 1 7 M 1 2 O b s e r v a tio n s 1 0 8 M e a n 6 .2 5 6 0 7 0 M e d ia n 6 .2 3 2 8 3 7 M a xim u m 6 .8 5 7 1 9 9 M in im u m 5 .5 0 4 1 1 1 S td . D e v . 0 .2 3 1 8 6 7 S k e wn e s s - 0 .2 1 2 0 7 1 K u r to s is 3 .7 4 7 2 0 4 Ja r q u e - B e r a 3 .3 2 1 9 4 1 P r o b a b ility 0 .1 8 9 9 5 5 Nguồn: Xửlý bằng eview 8.1
2. Biểu đồphân phối của chuỗi thời gian của biến LCPI
0 4 8 12 16 20 24 4.5 4.6 4.7 4.8 4.9 5.0 S e r ie s : L C P I S a m p le 2 0 0 9 M 0 1 2 0 1 7 M 1 2 O b s e r v a tio n s 1 0 8 M e a n 4 .8 5 6 3 9 5 M e d ia n 4 .9 1 9 7 5 0 M a xim u m 5 .0 6 2 4 9 5 M in im u m 4 .5 0 3 7 7 1 S td . D e v . 0 .1 7 8 4 0 2 S k e wn e s s - 0 .8 1 2 1 5 2 K u r to s is 2 .2 2 9 3 1 1 Ja r q u e - B e r a 1 4 .5 4 5 4 5 P r o b a b ility 0 .0 0 0 6 9 4 Nguồn: Xửlý bằng eview 8.1
3. Biểu đồphân phối của chuỗi thời gian của biến LREER 0 4 8 12 16 20 24 9.75 9.80 9.85 9.90 9.95 10.00 S e r ie s : L R E E R S a m p le 2 0 0 9 M 0 1 2 0 1 7 M 1 2 O b s e r v a tio n s 1 0 8 M e a n 9 .9 2 8 1 3 5 M e d ia n 9 .9 4 9 4 3 0 M a xim u m 1 0 .0 1 9 7 1 M in im u m 9 .7 3 7 3 1 5 S td . D e v . 0 .0 8 2 9 6 3 S k e wn e s s - 1 .2 0 1 5 4 2 K u r to s is 3 .2 8 4 8 9 3 Ja r q u e - B e r a 2 6 .3 5 1 9 1 P r o b a b ility 0 .0 0 0 0 0 2 Nguồn: Xửlý bằng eview 8.1
4. Biểu đồphân phối của chuỗi thời gian của biến LINT
0 2 4 6 8 10 12 -3.000 -2.875 -2.750 -2.625 -2.500 -2.375 -2.250 -2.125 S e r ie s : L INT S a m p le 2 0 0 9 M 0 1 2 0 1 7 M 1 2 O b s e r v a tio n s 1 0 8 M e a n - 2 .4 5 9 1 6 9 M e d ia n - 2 .4 1 5 4 1 8 M a xim u m - 2 .0 8 9 3 3 0 M in im u m - 2 .9 8 5 1 8 8 S td . D e v . 0 .2 5 7 9 8 7 S k e wn e s s - 0 .3 0 7 9 2 5 K u r to s is 1 .8 1 5 2 4 1 Ja r q u e - B e r a 8 .0 2 3 1 6 1 P r o b a b ility 0 .0 1 8 1 0 5 Nguồn: Xửlý bằng eview 8.1
5. Biểu đồphân phối của chuỗi thời gian của biến LM2 0 1 2 3 4 5 6 7 8 14.4 14.6 14.8 15.0 15.2 15.4 15.6 15.8 S e rie s: L M 2 S a m p le 2 0 0 9 M 0 1 2 0 1 7 M 1 2 O b se rva tio n s 1 0 8 M e a n 1 5 .1 5 0 1 0 M e d ia n 1 5 .1 9 6 1 1 M a xim u m 1 5 .9 1 4 8 8 M in im u m 1 4 .2 6 1 1 4 S td . D e v . 0 .4 8 5 6 4 0 S k e wn e s s -0 .1 4 5 0 2 5 K u r to sis 1 .7 7 6 0 6 7 Ja rq u e - B e r a 7 .1 1 9 6 2 9 P r o b a b ility 0 .0 2 8 4 4 4 Nguồn: Xửlý bằng eview 8.1
6. Biểu đồphân phối của chuỗi thời gian của biến LIPI
0 4 8 12 16 20 4.5 4.6 4.7 4.8 4.9 5.0 5.1 5.2 5.3 5.4 5.5 5.6