Earnings Model
Tương quan thặng dư sạch – Clean surplus relation
Khái niệm thặng dư sạch chỉ ra rằng khoản mục ghi nhận lợi nhuận giữ lại là hạn chế, chỉ ghi lại thu nhập định kỳ và cổ tức. Sau đó, mối quan hệ giữa giá trị sổ sách của cổ phần, lợi nhuận và cổ tức được thể hiện như sau:
1
t t t t
b b x d
Với :
bt: giá trị sổ sách của cổ phần tại ngày t,
t
x : lãi ròng trong khoảng thời gian t dt: cổ tức phải trả vào ngày t.
Theo công thức trên, tương quan thặng dư sạch được hiểu như sau: giá trị sổ sách cuối thời điểm t sẽ được xác định bằng cách lấy giá trị sổ sách đầu thời điểm t cộng thêm thu nhập giữ lại của thời điểm đó.
Lợi nhuận thặng dư – Abnormal Earnings/ Residual Income:
Lợi nhuận thặng dư là lợi nhuận ròng (lãi ròng) trừ đi chi phí vốn chủ sở hữu phát sinh ra lợi nhuận đó, cụ thể:
1
a
t t t
x x rb
a t
x thu nhập bất thường trong khoảng thời gian t.
t
x : lãi ròng trong khoảng thời gian t
r: lãi suất phi rủi ro
bt-1: giá trị sổ sách của cổ phần tại ngày t – 1
Như vậy, lợi nhuận thặng dư được hiểu là phần lợi nhuận tăng thêm so với lợi nhuận ước tính từ chi phí đầu tư ban đầu.
Mô hình chiết khấu lợi nhuận thặng dư – Residual Income Model
Mô hình chiết khấu lợi nhuận thặng dư (RIM) thực ra đã được xây dựng và sử dụng 60 năm trước khi mô hình Ohlson ra đời. RIM xuất hiện lần đầu trong nghiên cứu của Preinreich năm 1938. RIM dựa trên giả thuyết nền tảng: giá trị tài sản là hiện giá của dòng thu nhập trong tương lai. Trong trường hợp định giá cổ phiếu, giá trị cổ phiếu sẽ là hiện giá của dòng cổ tức trong tương lai, cụ thể:
1 1 i i i t t t r d E p Với:
pt: giá trị nội tại của cổ phiếu (theo lý thuyết) vào thời điểm t Et[dt+i]: cổ tức dự kiến được nhận vào ngày t+i
r: lãi suất chiết khấu (được giả định là không đổi)
Đưa thêm giả định để xác định được RIM từ hiện giá dòng cổ tức trong tương lai: RIM dựa trên mối liên hệ giữa cổ tức, lợi nhuận và giá trị sổ sách – tương quan thặng dư sạch, như đã trình bày ở trên:
1
t t t t
b b x d
Với :
bt: giá trị sổ sách của cổ phần tại ngày t,
t
x : lãi ròng trong khoảng thời gian t
dt: cổ tức phải trả vào ngày t.
Thay thế biến d (cổ tức) bằng biến b (giá trị sổ sách) và xt trong công thức chiết
khấu cổ tức (1.1), ta có: 1 (1 ) a t t t t d x r b b
Sử dụng biểu thức này để thay thế dt + τ trong phương trình (1.1), ta có mô hình định giá thu nhập còn lại cụ thể như sau:
1 1 r x E b p ta t t t Với:
pt: thị giá của cổ phiếu vào thời điểm t
bt: giá trị sổ sách của cổ phiếu (theo lý thuyết) vào thời điểm t
1 . t t
a
t x rb
x : lợi nhuận thặng dư trên cổ phiếu vào thời điểm t
r: lãi suất chiết khấu
Et: kỳ vọng toán học dựa trên thông tin thời điểm t
Như vậy, theo RIM, giá trị nội tại của một cổ phiếu bao gồm hai thành phần, giá trị sổ sách và giá trị có được từ giá trị hiện tại của cổ phiếu có được do thu nhập còn lại của cổ phiếu trong tương lai. Mô hình định giá này cho phép phân tích tạo ra giá trị của một công ty cho các cổ đông. Nếu lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu lớn hơn chi phí vốn chủ sở hữu thì giá trị nội tại của cổ phiếu sẽ được nhiều hơn giá trị sổ sách và công ty sẽ làm được xem là tạo ra giá trị cho cổ đông, còn nếu ngược lại chi phí vốn chủ sở hữu lớn hơn lợi nhuận vốn chủ sở hữu thì các công ty sẽ bị xem là phá hủy giá trị vốn cổ đông. Một trong những đặc tính thú vị của mô hình chiết khấu lợi nhuận thặng dư là giá trị của một công ty dựa trên thu nhập sẽ không bị ảnh hưởng bởi sự lựa chọn của kế toán.
Phương pháp chiết khấu lợi nhuận thặng dư là phương pháp tính toán không quá phức tạp, tương đối dễ hiểu. Tuy nhiên, phương pháp này chỉ áp dụng với những công ty có chính sách cổ tức trong tương lai ổn định. Luận điểm của phương pháp này là quy đổi luồng thu nhập trong tương lai (gồm cổ tức và giá bán dự đoán) với một tỷ suất chiết khấu về thời điểm hiện tại, sau đó so sánh giá ước định với thị giá cổ phiếu, nếu giá ước định lớn hơn thị giá thì NĐT nên mua vào và ngược lại. Có thể nói chính xác rằng phương pháp này nếu áp dụng với trái phiếu sẽ hợp lý hơn vì các nguồn thu nhập trong tương lai do trái phiếu đem lại cho NĐT thường ổn định và được xác định trước chứ không bấp bênh như cổ phiếu.
Ưu điểm của mô hình chiết khấu lợi nhuận thặng dư:
Mô hình RIM thừa hưởng những ưu điểm của mô hình chiết khấu cổ tức đã nêu trong phần trên. Ngoài ra, ưu điểm lớn nhất của RIM đó là có thể áp dụng trong các trường hợp DDM không phù hợp: công ty không trả cổ tức hoặc cổ tức không xác định được trước; công ty có dòng ngân lưu âm, nhưng được kỳ vọng sẽ tăng trưởng dương trong tương lai; các trường hợp khó xác định giá trị còn lại vào cuối kỳ dự báo; tận dụng được số liệu trên báo cáo sổ sách có sẵn.
Hạn chế của mô hình chiết khấu lợi nhuận thặng dư:
Nếu như tương quan thặng dư sạch bị vi phạm nhiều, mô hình RIM sẽ không thể áp dụng. Bao gồm: phần gia tăng giá trị thị trường của chứng khoán sẵn bán, ngoại tê chỉ thể hiện trong nguồn vốn chủ sở hữu ở khoản mục thu nhập mà không thể hiện trong báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh; khi quyền chọn cổ phiếu của cán bộ – công nhân viên được thực hiện quá nhiều.