Nghiên cứu đã áp dụng quy tắc Taylor và quy tắc McCallum kiểm chứng số liệu trong giai đoạn 2007-2016 tại Việt Nam để phân tích quá trình thực hiện chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam trong thời gian qua.
Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế, số 128 (5/2020), 19-46 ISSN 2615-9848 Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế TẠP CHÍ QUẢN LÝ KINH TẾ QUỐC TẾ Trang chủ tạp chí: http://tapchi.ftu.edu.vn Kiểm định quy tắc điều hành sách tiền tệ Việt Nam giai đoạn 2007 - 2016 A study on monetary management rules for Vietnam’s economy during the priod of 2007 - 2016 Nguyễn Thị Hồng1 Trường Đại học Ngoại thương, Hà Nội, Việt Nam Nguyễn Thị Thùy Vinh Trường Đại học Ngoại thương, Hà Nội, Việt Nam Ngày nhận: 18/12/2019; Ngày hoàn thành biên tập: 16/04/2020; Ngày duyệt đăng: 05/05/2020 Tóm tắt Hiện nay, Việt Nam hội nhập sâu rộng vào kinh tế giới, biến số kinh tế vĩ mô môi trường bên tác động mạnh mẽ đến kinh tế nước Trong bối cảnh đó, q trình thực thi sách vĩ mơ ngày trở nên khó khăn, vậy, điều hành sách cần tn thủ theo quy tắc định Tại Việt Nam, sách tiền tệ công cụ vĩ mô quan trọng điều tiết kinh tế Nghiên cứu áp dụng quy tắc Taylor quy tắc McCallum kiểm chứng số liệu giai đoạn 2007 - 2016 Việt Nam để phân tích q trình thực sách tiền tệ Ngân hàng Nhà nước (NHNN) Việt Nam thời gian qua Kết cho thấy NHNN có nguyên tắc định điều hành sách tiền tệ nhằm đạt mục tiêu tăng tính hiệu CSTT Các tác giả đề xuất số kiến nghị NHNN thời gian tới Từ khóa: Quy tắc sách tiền tệ, quy tắc McCallum, Quy tắc Taylor, Quy tắc Taylor McCallum, Việt Nam Abstract Vietnam’s economy has integrated into the world economy, as a result, the economy will be strongly affected by external macroeconomic instability Therefore, implementation of discretionary policies becomes more difficult, and would be followed several suitable rules In Vietnam, monetary policy can be confirmed as one of the important macro instruments to adjust the economy To examine whether the rules in conducting monetary policy are complied Tác giả liên hệ: hongnt.ftu@gmail.com Số 128 (5/2020) Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế 19 by Vietnam’s State Bank, the research studies data spanning from 2007 - 2016 Taylor and McCallum rules the estimations show that the State Bank has followed some specific rules in conducting monetary policy rather than pursuing discretionary policy to achieve the goals To improve the effectiveness of monetary policy in the future, the authors recommend significant measures for the State Bank Keywords: Monetary policy rule, McCallum rule, Taylor rule, Taylor-McCallum rule, Vietnam Đặt vấn đề Ngày nay, xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế trở nên sâu rộng làm gia tăng mức độ phụ thuộc kinh tế quốc gia vào kinh tế giới, đồng thời, Việt Nam, kinh tế chịu tác động mạnh mẽ biến động biến số kinh tế vĩ mơ bên ngồi Khi hội nhập sâu rộng với kinh tế giới ngày tăng cường tính minh bạch hợp tác sách kinh tế nói chung CSTT nói riêng Trong bối cảnh việc thực thi sách vĩ mơ theo hướng chủ quan ngày trở nên khó khăn điều hành sách theo quy tắc lựa chọn hợp lý Ở Việt Nam, năm qua, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) cơng bố rộng rãi quy tắc thực CSTT Vì vậy, sử dụng phương pháp định lượng kiểm định thực tiễn điều hành CSTT NHNN có ý nghĩa quan trọng Bởi vì, sở kết kiểm định, tác giả đưa khuyến nghị sách giúp NHNN thực CSTT cách chủ động hiệu bối cảnh Việt Nam ngày hội nhập sâu rộng với kinh tế giới Tổng quan nghiên cứu quy tắc sách tiền tệ Đối với sách tiền tệ (CSTT), có bốn quy tắc quy tắc tốc độ tăng cung tiền Milton Friedman (quy tắc k%), quy tắc lãi suất Taylor, quy tắc lượng tiền sở McCallum quy tắc lạm phát mục tiêu (LPMT) (Salter, 2014) Một là, Quy tắc k% cho khối lượng tiền (M) kinh tế nên tăng với tốc độ không đổi (k%) tương ứng với mức LPMT kỳ vọng (∆P) tỉ lệ tăng tự nhiên sản lượng tiềm (∆Y) trừ xu hướng dài hạn tốc độ vòng quay tiền (∆V) điều kiện tốc độ quay tiền tương đối ổn định, kinh tế ổn định (Friedman, 1968) M = k = ∆P + ∆Y - ∆V (1) Đây coi quy tắc CSTT đơn giản dễ áp dụng Tuy nhiên, vào thời điểm Friedman đưa quy tắc, tốc độ chu chuyển tiền tệ tương đối ổn định Song thực tế cho thấy, hai biến số bị biến động (Salter, 2014) Do vậy, nhà kinh tế tin tốc độ tăng cung tiền cần phải điều chỉnh linh hoạt, khơng nên cố định, để trung hịa cú sốc kinh tế Chính hạn chế mà quy tắc k% vận dụng thực tế Hai là, Quy tắc Taylor (gốc) nhấn mạnh Ngân hàng Trung ương (NHTW) nên điều chỉnh lãi suất điều hành lạm phát thực tế lệch khỏi mức LPMT và/hoặc sản lượng thực tế lệch khỏi mức sản lượng tiềm (Taylor, 1993) 20 Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế Số 128 (5/2020) it = πt + r + α(πt - π*) + β(yt) (2) Trong đó, it: lãi suất ngắn hạn định hướng (điều hành) NHTW: πt: tỷ lệ lạm phát thực tế π*: tỷ lệ lạm phát mục tiêu r: lãi suất thực tế cân (equilibrium real interest rate) yt: độ lệch sản lượng so với mức tiềm (output gap) Trong yt = 100 × (Yt - Y*)/Yt yt = 100 × (lnYt - lnY*) (Kozicki, 1999) Y: GDP thực tế Y*: GDP tiềm năng; α, β > 0: hệ số phản ứng lãi suất với độ lệch lạm phát độ lệch sản lượng Quy tắc Taylor sử dụng rộng rãi, cách tiếp cận rõ ràng (Samia, 2009) Quy tắc coi lãi suất mục tiêu ngắn hạn cơng cụ CSTT Thay điều chỉnh mục tiêu cung tiền mở rộng, quy tắc cho NHTW biết cách hành động với mức lãi suất ngắn hạn để phản ứng trước điều kiện kinh tế thay đổi, để đạt mục tiêu kép ổn định kinh tế ngắn hạn kiểm soát lạm phát dài hạn (Kahn, 2010) Mặc dù vậy, áp dụng quy tắc Taylor cần có liệu liên quan tới tỷ lệ lạm phát thực tế, lãi suất thực tế cân chênh lệch sản lượng thực tế so với mức tiềm Thực tiễn cho thấy biến số khơng dễ tính tốn trực tiếp, trình xác định mức lãi suất sách khơng xác Ngồi ra, phủ vận dụng quy tắc Taylor điều kiện kinh tế ổn định, kinh tế xảy khủng hoảng, suy thoái rơi vào tình đặc biệt tình trạng lãi suất tiệm cận mức 0% quy tắc khơng phù hợp (William, 2009) Ba là, Quy tắc McCallum mô tả cách NHTW tránh biến động lớn sản lượng cách sử dụng công cụ lượng tiền sở (McCallum, 1993) ΔBt = Δx* - ΔVtB + β(Δx* - Δxt-1) (3) Trong đó, x* mục tiêu thu nhập danh nghĩa (GDP danh nghĩa) Tốc độ tăng GDP danh nghĩa tổng tỷ lệ lạm phát tốc độ tăng GDP thực tế dài hạn (hoặc GDP thực tế tiềm năng) x thu nhập danh nghĩa VtB: tốc độ vòng quay tiền sở bình quân 16 quý β hệ số cho biết lượng tiền sở nên thay đổi để phản ứng trước việc thu nhập danh nghĩa lệch khỏi mức thu nhập danh nghĩa mục tiêu Quy tắc McCallum dạng phát triển quy tắc k%, hai quy tắc hướng tới mục tiêu cung tiền (Kong, 2008) Tuy nhiên, khác với quy tắc Friedman, quy tắc McCallum có tính tới khả biến số thay đổi Bên cạnh đó, so với quy tắc Taylor, quy tắc McCallum tiết kiệm chi phí áp dụng thực tiễn, biến số cần để thực Số 128 (5/2020) Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế 21 quy tắc McCallum (cung tiền, tốc độ chu chuyển tiền tệ thu nhập danh nghĩa) dường dễ đo lường biến số quy tắc Taylor (thu nhập thực tế lãi suất thực tế cân bằng) (Salter, 2014) Một ưu điểm quy tắc McCallum vận dụng bối cảnh kinh tế rơi vào tình trạng giảm phát, hay đối mặt với tình lãi suất tiệm cận mức 0% (Mehrotra & Sánchez-Fung, 2011) Bốn là, quy tắc LPMT cho nhà hoạch định CSTT muốn hướng tới mục tiêu lạm phát π họ nên tăng cung tiền (M) với tốc độ π cộng với tốc độ tăng thu nhập thực tế (Y) trừ mức tăng tốc độ chu chuyển tiền tệ (V) ∆M = π + ∆Y - ∆V (4) Quy tắc LPMT có ưu điểm khơng cần phải biết thông tin lãi suất thực tế cân quy tắc Taylor Bên cạnh đó, cơng bố mức LPMT làm tăng niềm tin công chúng thị trường vào mục tiêu mà NHTW theo đuổi, tăng tính minh bạch trách nhiệm giải trình CSTT NHTW (Mishkin, 2000 & 2001) Hơn nữa, công bố mức LPMT giúp neo kỳ vọng lạm phát, từ giúp ổn định giá Đến lượt nó, ổn định giá kỳ vọng lạm phát neo tốt lại thúc đẩy ổn định sản lượng việc làm cách hiệu Tuy vậy, áp dụng quy tắc LPMT có khả khiến kinh tế ổn định số trường hợp, đặc biệt NHTW lựa chọn đánh đổi mục tiêu tăng trưởng việc làm để đạt lạm phát ổn định (Mishkin, 2000 & 2001) Ngồi ra, khn khổ sách LPMT địi hỏi NHTW phải độc lập với phủ; sách tài khóa phải bền vững, khơng sử dụng cơng cụ phát hành tiền để trả nợ hay bù đắp thâm hụt ngân sách; tỷ giá hối đoái (TGHĐ) linh hoạt Tuy nhiên, TGHĐ linh hoạt số trường hợp làm tăng bất ổn tài (Mishkin, 2000 & 2001) Sau quy tắc gốc đời, có nhiều nhà nghiên cứu phát triển quy tắc kể đến số cách tiếp cận sau: Quy tắc Taylor bổ sung thêm biến số TGHĐ độ trễ tính đến yếu tố hội nhập kinh tế quốc tế Ball (1999) Svensson (2000): it =r + α (π t − π * ) + β ( yt ) + γ (et − et* ) + δ (et −1 − et*−1 ) Trong et tỷ giá hối đối thực tế tỷ giá hối đoái cân Quy tắc Taylor - McCallum: kết hợp tốc độ tăng tiền sở, độ lệch lạm phát độ lệch thu nhập danh nghĩa Kong (2008): ∆Bt = ∆x* − ∆Vt B + β1 (π * − π t −1 ) + β (∆x* − ∆xt −1 ) Quy tắc Taylor - McCallum: kết hợp tốc độ tăng tiền sở, độ lệch lạm phát, độ lệch sản lượng độ lệch TGHĐ Mehrotra & Sánchez-Fung (2011): ∆Bt = α + β1∆Bt −1 + β (π t − π * ) + β yt + β (et − e* ) Trong đó: (et - e*): độ lệch TGHĐ thực tế so với xu hướng 22 Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế Số 128 (5/2020) Quy tắc Taylor - McCallum: kết hợp lãi suất, độ lệch thu nhập danh nghĩa độ lệch TGHĐ Mehrotra & Sánchez-Fung (2011): it= α + β1it −1 + β (∆x* − ∆xt −1 ) + β (et − e* ) Như vậy, có nhiều quy tắc trình điều hành CSTT, vấn đề chọn quy tắc tuân thủ mức độ tùy thuộc vào điều kiện cụ thể nước Ở Việt Nam, CSTT công cụ vĩ mô quan trọng để điều tiết kinh tế Để phân tích q trình thực CSTT NHNN năm qua tuân thủ theo quy tắc nào, đến có nghiên cứu tiêu biểu sử dụng quy tắc Taylor để kiểm chứng Nguyễn (2010) dùng phương pháp hồi quy bình phương nhỏ (OLS) với việc sử dụng lãi suất cơng trái lãi suất sách để xem xét việc vận dụng quy tắc Taylor mở rộng kinh tế mở (bổ sung yếu tố TGHĐ danh nghĩa) NHNN Việt Nam giai đoạn 2000 - 2008 Kết khơng có chứng cho thấy NHNN tuân theo quy tắc Taylor mở rộng Nguyễn & Lê (2012) giả định LPMT Việt Nam 7%, lãi suất thực tế 3%, hệ số phản ứng với độ lệch lạm phát độ lệch sản lượng 0,5 để tính tốn lãi suất Taylor giai đoạn 2001 - 2012, sau so sánh với loại lãi suất điều hành NHNN Kết cho thấy lãi suất Taylor biến động chiều với loại lãi suất điều hành thị trường, bám sát lãi suất cho vay bình quân Đặng (2013) sử dụng phương pháp hồi quy OLS để tính tốn lãi theo quy tắc Taylor so sánh lãi suất với lãi suất chiết khấu trình thực thi CSTT Việt Nam giai đoạn 2006 - 2012 Kết nghiên cứu cho thấy lãi suất chiết khấu NHNN biến động chiều với lãi suất Taylor với tỷ lệ cao hàm ý NHNN thực thi CSTT thắt chặt thời gian Nguyễn (2014) dùng phương pháp hồi quy OLS với liệu quý để ước lượng quy tắc Taylor có hệ số làm trơn (mượt) lãi suất có góp mặt yếu tố tỷ giá để xem xét việc điều hành CSTT NHNN Việt Nam giai đoạn 2000 - 2013 Kết nghiên cứu cho thấy giai đoạn 2000 - 2006, lãi suất liên ngân hàng mô tả dạng quy tắc Taylor có hệ số làm trơn lãi suất (với giá trị 0,703, tức lãi suất kỳ trước chiếm 70,3% biến động lãi suất kỳ sau) Tuy nhiên, giai đoạn 2007 - 2013, lãi suất Taylor biến động mạnh khác biệt lớn với lãi suất liên ngân hàng, chí âm Nguyễn (2017) sử mơ hình hồi quy OLS mơ hình vector tự hồi quy (VAR) để phân tích sách lãi suất NHNN Việt Nam giai đoạn 2000 - 2015 qua lăng kính quy tắc Taylor Tác giả rút kết luận số loại lãi suất điều hành NHNN, trần lãi suất huy động phù hợp với quy tắc Taylor áp dụng quy tắc giúp giảm thiểu biến động lạm phát sản lượng Phạm (2017) sử dụng liệu theo quý từ Quý 1/2004 đến Quý 4/2013 để kiểm định khả áp dụng quy tắc Taylor Việt Nam Tác giả giả định trọng số TTKT lạm phát 40:60, mức LPMT 5%, lãi suất cân dài hạn 3% Kết cho thấy lãi suất Taylor phản ánh sát biến động lãi suất NHNN giai đoạn 2004 - 2013 Số 128 (5/2020) Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế 23 Nguyễn (2018) sử dụng chuỗi liệu theo tháng, giai đoạn tháng 1/2000 - 12/2016, để nghiên cứu hành vi điều hành CSTT NHTW số quốc gia phát triển khu vực Đông Nam Á theo quy tắc Taylor phiên hướng tới tương lai Kết cho thấy, quy tắc Taylor tuyến tính phù hợp q trình phân tích sách tiền tệ Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan Việt Nam Bên cạnh đó, việc sử dụng mơ hình hồi quy chuyển tiếp trơn với biến ngưỡng lạm phát kỳ vọng để kiểm định quy tắc Taylor phi tuyến, kết cho thấy có tính bất cân xứng điều hành sách tiền tệ NHTW Indonesia, Maylaysia Philippines khơng tìm thấy chứng phi tuyến điều hành CSTT Việt Nam Thái Lan Ngồi nghiên cứu cịn số cơng trình tác giả khác có liên quan Vũ, (2015) tìm hiểu thực tế áp dụng quy tắc Taylor Nhật Bản từ cách tiếp cận nhà nghiên cứu, từ rút học điều kiện phương thức áp dụng nguyên tắc Taylor cho Việt Nam Vũ (2012) sử dụng liệu quý giai đoạn 1999 - 2011 để nghiên cứu ảnh hưởng độ lệch lạm phát, độ lệch sản lượng TGHĐ đến lãi suất ngắn hạn kết luận khơng có chứng cho thấy sách lãi suất Việt Nam tuân theo quy tắc Taylor Nếu Việt Nam tuân theo quy tắc Taylor lạm phát sản lượng ổn định Về dài hạn NHNN nên ưu tiên mục tiêu tăng trưởng kinh tế (TTKT) tiếp kiểm sốt lạm phát Từ tổng quan nghiên cứu thấy chưa có cơng trình nước ngồi xem xét trường hợp Việt Nam, cịn Việt Nam trọng vào nghiên cứu quy tắc Taylor mà chưa có cơng trình nghiên cứu quy tắc khác Trên thực tế, bên cạnh tổng phương tiện toán (lượng cung tiền M2) NHNN Việt Nam cịn sử dụng lãi suất tổng tín dụng điều hành CSTT để đạt mục tiêu kinh tế vĩ mơ Do đó, khơng xem xét quy tắc Taylor, cần nghiên cứu quy tắc khác để tìm quy tắc phù hợp trường hợp Việt Nam, giúp NHNN chủ động đối phó với biến động kinh tế, đồng thời tăng tính minh bạch nâng cao trách nhiệm giải trình NHNN, điều kiện hội nhập kinh tế quốc tế Xuất phát từ lý kể trên, tác giả lựa chọn phân tích thực trạng điều hành CSTT NHNN Việt Nam giai đoạn 2007 - 2016, bối cảnh Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) đánh dấu hội nhập sâu rộng Việt Nam vào kinh tế giới Sau đó, tác giả sử dụng phương pháp OLS để kiểm định cách thức NHNN điều hành CSTT có tn thủ quy tắc CSTT hay khơng Trên sở phân tích thực trạng kết phân tích định lượng, tác giả kiến nghị số giải pháp nhằm thực hiệu CSTT theo quy tắc tương lai Thực trạng điều hành CSTT Việt Nam giai đoạn 2007 - 2016 Thực tế, thực thi CSTT, NHTW thường sử dụng hai công cụ: công cụ trực tiếp (như hạn mức tín dụng, lãi suất tỷ giá) cơng cụ gián tiếp (như dự trữ bắt buộc, tái cấp vốn, nghiệp vụ thị trường mở) để đạt mục tiêu mong muốn Còn đánh giá hiệu điều hành CSTT, nhà kinh tế thường dựa nhiều biến số, có hai biến số quan trọng tốc độ TTKT tỷ lệ lạm phát 24 Tạp chí Quản lý Kinh tế quốc tế Số 128 (5/2020) Ở Việt Nam, giai đoạn 2007 - 2016, kinh tế đạt mức tăng trưởng cao vào năm 2007 Tiếp đến, từ 2008 trở đi, tốc độ TTKT giảm sút rõ rệt tác động nhiều yếu tố Đặc biệt tác động tiêu cực khủng hoảng tài tồn cầu khiến cho trình điều hành CSTT NHNN giai đoạn 2008 - 2011 gặp nhiều khó khăn tốc độ TTKT số năm thấp nhiều so với mức mục tiêu đề ra, lạm phát lại có xu hướng tăng tốc (Bảng 1) Đến giai đoạn 2012 - 2016, chế điều hành CSTT có đổi mới, NHNN bước chuyển từ chế điều tiết theo khối lượng (kiểm soát cung tiền) sang điều hành theo giá (kiểm soát lãi suất), đồng thời có điều chỉnh linh hoạt, phù hợp với diễn biến kinh tế vĩ mô Sự thay đổi chất điều hành CSTT giúp tỷ lệ lạm phát giảm mạnh (từ mức 18,13% năm 2011 xuống 0,63% năm 2015) Tốc độ TTKT thấp song cho thấy xu hướng hồi phục (Bảng 1) Bảng Mục tiêu thực sách tiền tệ Việt Nam giai đoạn 2007-2016 Đơn vị: %/năm Tăng trưởng Năm Lạm phát M2 Tín dụng Mục tiêu Thực Mục tiêu Thực Mục tiêu Thực Mục tiêu Thực 2007 8,2 - 8,5 8,46